Chapitre 12

Les mécanismes des cycles et des crises :

des explications divergentes.

1-KEYNES : UN ÉQUILIBRE DANS LA CRISE.

1­1 Mr Keynes, sa vie, son œuvre…
1­2 Un équilibre de sous­emploi.
1­2­1 La crise est possible…
1­2­2 Le niveau de l’emploi n’est pas déterminé sur le marché du travail.
1­2­3 La demande globale dépend beaucoup de l’investissement.
1­2­3 Que savons­nous de l’avenir ?
2­2 Les remèdes à la crise : quelle politique économique?
2­2­1 Que peut­on espérer d’une politique monétaire?
2­2­2 La politique budgétaire : une relance de la demande globale?
2­3 Le cycle keynésien de l’investissement : une variable très cyclique et amplificatrice.
2­3­1 Le multiplicateur de dépense.
2­3­2 L'accélérateur.
Albert AFTALION, Les crises périodiques de surproduction, 1913

2-D’AUTRES EXPLICATIONS DE LA CRISE DE 1929.

2­1 L’analyse monétariste.
Milton FRIEDMAN et Anna SCHWARTZ, Histoire monétaire des Etats-Unis (1867-1960), 1963
2­2 La crise financière liée au crédit.
2­2­1 Fisher et la théorie de l’endettement­déflation.
Irving FISHER, Théorie des grandes dépressions par la dette et la déflation, 1933
2­2­2 Les développements ultérieurs relatifs à la crise financière.
Hyman MINSKY, Can “it“ happen again ? Essays on instability and finance, 1984
Charles KINDLEBERGER, Histoire mondiale de la spéculation financière, 1978
2­2­3 La crise de 1929, une crise du marché du crédit.
Ben BERNANKE, Essais sur la Grande Dépression, 2005

3-LA NOUVELLE MACROÉCONOMIE CLASSIQUE : QUELLES

ANTICIPATIONS ?
3­1 Le cadre de la réflexion.
3­2 Le cycle à l’équilibre.
3­2­1 Le cycle avec des causes monétaires.
Robert LUCAS, Les anticipations et la neutralité de la monnaie, 1972
3­2­2 Le cycle réel.
Charles PLOSSER, Understanding real business cycles, 1989
 Chapitre 12
Les mécanismes des cycles et des crises :
des explications divergentes.

Fluctuations consubstantielles au fonctionnement du capitalisme.
3 grandes questions :
­pourquoi les fluctuations (variables, interactions, multiplicateur et accélérateur)?
Chocs exogènes et/ou dynamique endogène de propagation?
Crises passagères ou durables ?
­ces fluctuations revêtent­elles un caractère cyclique?
­agir sur les fluctuations?

1-Keynes : un équilibre dans la crise.

1­1 Mr Keynes, sa vie, son œuvre…
•Keynes   introduit   une   rupture   importante   dans   l’analyse   économique,   contre   les   conceptions
classiques   dominantes :   « Ricardo   conquit   l'Angleterre   aussi   complètement   que   la   Sainte
Inquisition avait conquis l'Espagne. Non seulement sa théorie fut acceptée par la Cité, les hommes
d'État et l'Université, mais toute controverse s'arrêta » (TGE 3)
•Né en 1883 (année de la mort de Marx à Londres) à Cambridge, il y fait – après être passé par Eton
­ des études de mathématiques puis d’économie, avant de travailler à l’Indian Office puis au Trésor,
où il gère notamment les prêts interalliés pendant la Première guerre mondiale. 
Marié en 1925 malgré son homosexualité, il fait son voyage de noces en URSS. C’est aussi un
esprit anticonformiste, membre du groupe de Bloomsbury qui regroupe depuis l’avant­guerre des
intellectuels, artistes (Virginia Woolf par exemple) aux mœurs très libres. 
Très impliqué dans les débats monétaires qui suivent la Première guerre mondiale avec son Traité
sur la monnaie (1930), il enseigne toujours à Cambridge, entouré de Piero Sraffa, Joan Robinson,
Richard Kahn…, et dirige depuis 1911 l’Economic Journal. Il est aussi conseiller économique de
certains  gouvernements, et un spéculateur  qui n’a pas toujours gagné. La  Théorie générale, de
l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie est publiée en 1936.
Il est un responsable de la délégation britannique à Bretton Woods en 1944.
•Le contexte est évidemment marqué par la crise et l’incapacité apparente de l’économie de marché
à revenir d’elle­même à son niveau de plein emploi.
Son approche est macroéconomique, au niveau des agrégats (dont les relations sont étudiées) plutôt
qu’au niveau des agents individuels décentralisés.
1­2 Un équilibre de sous­emploi.
1­2­1 La crise est possible…
•La première critique porte sur la loi de Say selon laquelle l’offre globale créé sa propre demande,
assurant ainsi un équilibre global, à quelque niveau de production que ce soit.
­si un produit est vendu, le revenu qui en est tiré sert immédiatement à acheter un acheter un autre
produit : la production créé un débouché (à l’exception des "encaisses­transactions").
­le profit est immédiatement réinvesti.
Pour   Keynes,   une   partie   de   l’épargne   n’est   pas   nécessairement   investie   mais   est   conservée   en
monnaie non rémunérée  (ou thésaurisée, ou encaisse oisive) comme  lien entre présent et futur,
comme   remède   à   l’incertitude :   c’est   la  préférence   pour   la   liquidité  qui   peut   s’expliquer   par
plusieurs motifs. Les deux premiers (transaction et précaution) sont classiques, mais pas le motif de
spéculation.
Keynes formule en fait une théorie de la demande de monnaie, tandis que les classiques se plaçaient
du côté d’une offre de monnaie exogène supposée contrôlable.
•Dans ce cadre, c’est sur le marché du travail que se détermine l’emploi, qui tend vers le plein­
emploi par ajustement des salaires comme sur tout marché. En dehors d’une période d’ajustement à
l’équilibre, il ne peut y avoir de chômage involontaire.
Pour Keynes, le marché du travail ne s’équilibre pas…
1­2­2 Le niveau de l’emploi n’est pas déterminé sur le marché du travail.
En cas de choc de demande, donc de baisse des prix, les salaires nominaux devraient baisser pour
revenir à un équilibre de plein­emploi.
•Pourquoi le chômage ?
­en restant dans l’univers classique, on peut déjà faire remarquer que le marché du travail peut
présenter une rigidité à la baisse des salaires nominaux. Selon Keynes : ce n’est pas seulement un
problème économique mais aussi sociopolitique : les salaires sont fixés par des «forces historiques
et   sociales»   sans   rapport   avec   la   productivité   marginale   du   travail   (c’est   plutôt   un   équilibre
contractuel avec des forces résistantes à la baisse, des négociations…). Pour une baisse, il faudrait
en fait un Etat libéral autoritaire! La déflation des salaires peut être une solution économiquement
bonne mais politiquement inacceptable.
­mais surtout, même si les salaires sont flexibles, il peut apparaître un chômage involontaire.
Les salaires sont nominaux, mais le salaire réel dépend de la baisse des prix sur le marché des biens
et services (à une échelle macroéconomique), tandis que le salaire réel offert dépend du salarié, des
coûts   de   production   de   l’entreprise   et   de   sa   demande   effective   i.e.   anticipée   (à   un   niveau
microéconomique). Entreprises et salariés ne savent pas comment évolue le niveau des prix relatifs
sur   les   autres   marchés   de   biens   et   services,   ni   comment   évoluent   les   salaires   dans   les   autres
entreprises.   Généralement,   les   baisses   de   salaires   sont   inférieures   à  celle   des   prix,   ce   qui   peut
nécessiter dans un deuxième temps une nouvelle baisse des salaires nominaux, et ainsi de suite…
=> l’ajustement ne se fait pas par les prix mais par les quantités : le volume d’emploi diminue avant
que les salaires nominaux ne diminuent (car ils diminuent quand même dans les années 1930) et il
est finalement déterminé ailleurs que sur le marché du travail.
CCL :
­le volume d’emploi dépend des décisions de production prises par les entrepreneurs, fonction de la
demande effective (en fait anticipée) qui s’adressera à eux, c’est­à­dire de la dépense.
­il existe un chômage keynésien involontaire si la demande effective globale est insuffisante. « Il
n’y a donc pas de raisons de croire qu’une politique souple de salaires puisse maintenir un état
permanent de plein emploi » (TGE 19).
[courbe à 45° : le niveau de la demande globale détermine le niveau de l’emploi]
 1­2­3 La demande globale   dépend beaucoup de l’investissement.
D = C + I + G
•La   consommation   dépend   du   revenu,   à   travers   la   propension   à   consommer :   C   =   cY   +   C0
(consommation incompressible). On peut faire deux remarques à ce sujet :
­la   propension   à   consommer   est   une   fonction   assez   stable   dans   le   temps   à   revenu   donné.   Par
ailleurs, elle fluctue moins que le revenu.
­la   propension   à   consommer   décroît   avec   le   revenu :   « la   loi   psychologique   fondamentale   sur
laquelle   nous   pouvons   nous   appuyer   en   toute   sécurité,   à   la   fois   a   priori   en   raison   de   notre
connaissance   de   la   nature   humaine   et   a   posteriori   en   raison   des   renseignements   détaillés   de
l'expérience,   c'est   qu'en   moyenne   et   la   plupart   du   temps   les   hommes   tendent   à   accroître   leur
consommation   à   mesure   que   leur   revenu   croît,   mais   non   d'une   quantité   aussi   grande   que
l'accroissement du revenu ». (TGE 8)
Comme c diminue avec la hausse du revenu (utilité marginale décroissante), plus le revenu s’élève,
plus le montant nécessaire d’investissement pour maintenir D doit s’élever.
[par   ailleurs,   ceci   peut   justifier   une   politique   de   redistribution   pour   accroître   la   demande   au
détriment de l’épargne].
•Ainsi, la demande globale dépend surtout de l’investissement qui joue un rôle moteur en tant que
composante   de   la   demande   mais   aussi   du   revenu   futur   par   le   biais   du   multiplicateur   1/s.
L’investissement est donc un élément central de la détermination du revenu global Y.
•Comment se prend donc la décision d’investir ? Elle est déterminée par une comparaison entre :
­le taux d'intérêt à long terme.
­l'efficacité marginale du capital, qui est un taux d’actualisation. C’est le taux de rendement tel que
la valeur actuelle de la somme des recettes nettes sur toute la durée de vie du capital est égale à son
coût actuel.
[courbe Combemale p. 50]
Qu’en est­il de l’EMC ? C’est une grandeur anticipée  et non observée (comme la productivité
marginale). Elle dépend du niveau de l’investissement (Keynes reprend l'hypothèse des rendements
décroissants en courte période), de l’intensité de la concurrence, mais surtout de tout ce qui affecte
la prévision à long terme, comme “l’état de la confiance“ et plus généralement les anticipations des
entrepreneurs (surtout à long terme quand il ne s’agit pas simplement de produire plus avec les
capacités existantes, mais d’acheter de nouvelles capacités = biens capitaux).
Il n’est pas impossible que l’EMC tende vers zéro : l’intégralité de la demande est alors le fait de la
consommation (on est proche de cette situation au début des années 1930).
Quelle fonction remplit le taux d’intérêt pour une EMC donnée ?
Là aussi Keynes rompt avec les classiques, pour qui le taux d’intérêt est le résultat de la rencontre
d’une offre d’épargne et d’une demande de capitaux sur un marché. Le taux d’intérêt est alors
déterminé par des facteurs réels, alors que la monnaie est neutre.
Selon Keynes, il rémunère plutôt la renonciation à la liquidité que la renonciation à consommer
maintenant. Il ne détermine pas tant la quantité d’épargne que sa forme plus ou moins liquide [voir
TGE chap 13 p 180].
« Le taux de l'intérêt à chaque instant, étant la récompense de la renonciation à la liquidité, mesure
la répugnance des détenteurs de monnaie à aliéner leur droit d'en disposer à tout moment. Le taux
de l'intérêt n'est pas le “prix“ qui amène à s'équilibrer la demande de ressources à investir et la
propension à s'abstenir de consommations immédiates. Il est le “prix“ auquel le désir de maintenir
la richesse sous la forme liquide se concilie avec la quantité de monnaie disponible. » (TGE 13)
•Ces deux variables dépendent beaucoup de la vision de l’avenir qu’ont les investisseurs, avec une
influence qui va souvent dans le même sens : l’incertitude pèse sur l’EMC mais aussi accroît la
préférence   pour   la   liquidité   (notamment   par   l’incertitude   sur   les   taux   d’intérêt   futurs)   qui   fait
monter le taux d’intérêt et pèse sur l’investissement.
« Il n’est pas surprenant qu’ainsi déterminé, le volume de l’investissement puisse fluctuer fortement
de temps en temps. Il dépend en effet de deux types de jugements sur l’avenir qui s’expriment
respectivement par la propension à thésauriser et l’estimation des rendements futurs des biens
capitaux, deux jugements dont les fondements ne sont ni pertinents ni solides. De plus il n’y a pas
de raison que les fluctuations de l’un des deux déterminants tendent à compenser les fluctuations
de l’autre. Quand les opinions sur les rendements  à venir deviennent plus pessimistes, rien ne
permet   de   penser   que   la   propension   à   thésauriser   devrait   s’affaiblir.   En   effet,   les   conditions
défavorables à l’un des deux facteurs sont également, en règle générale, défavorable à l’autre. »
(The General Theory of Employment dans Quarterly Journal of Economics, 1937).
On a donc deux sources de chocs de demande à l’effet déflationniste qui conduisent à du chômage.
CCL :
­le niveau de l’I détermine celui de la demande “effective“ (i.e. anticipée) et donc de l’emploi.
­la monnaie joue donc un rôle central dans l’équilibre de sous­emploi, à travers la manière dont est
satisfaite la préférence pour la liquidité. Les encaisses oisives diminuent la demande effective.
­l’ensemble repose beaucoup sur les anticipations.
 1­2­3 Que savons­nous de l’avenir   ?
•Les décisions d’investissement présentes engagent fortement l’avenir car le capital a une longue
durée de vie, et participent au “détour de production“. Mais l’avenir ne peut­être traité que sur des
bases fragiles. Keynes souligne qu’il existe une différence de nature entre le risque (probabilisable)
et l’incertitude, beaucoup plus radicale, qui fait que « nous ne savons tout simplement pas ».
•Pourtant, l’économie n’est pas complètement chaotique et les décisions pas complètement stupides.
Des mécanismes de réduction de l’incertitude permettent de stabiliser les anticipations, qui sont
fondés sur les principes suivants :
­le présent va continuer car il constitue un meilleur guide que le passé. En courte période, on peut
supposer   que   l’on   « ne   court   pas   d’autre   risque   que   celui   d’un   changement   réel   dans   les
informations relatives au proche avenir ».
­l’opinion des individus  s’aligne sur celle des autres,  à la fois parce qu’ils peuvent  être mieux
informés et parce que leur opinion sur le futur a une influence actuelle sur le cours des choses.
•En   fait,   les   comportement   sont  stabilisés   autour   d’une  convention  i.e.   un   accord   grégaire   sur
«l'hypothèse que l'état actuel des affaires continuera indéfiniment, à moins qu'on ait des raisons
définies d'attendre un changement».
En quelque sorte, de l’ordre émerge du désordre (plutôt qu’une perspective plus intuitive du passage
d’un   ordre   équilibré   à   un   désordre   de   crise).   Le   modèle   de   Keynes   fonctionne   sur   la   base
d’anticipations   à long terme  considérées  comme  données  et non modifiées  au moins  en courte
période, sans quoi il n’y aurait pas même la possibilité d’un équilibre (même de sous­emploi). Cela
revient d’ailleurs formellement à fixer des anticipations exogènes.
Mais   une   modification   de   la   connaissance   actuelle   peut   conduire   à   une   modification   de   la
convention, parfois brutale et avec des effets cumulatifs et autoréalisateurs, puisque l’avenir dépend
de l’idée que les agents s’en font. En ce sens, l’incertitude est donc en partie endogène.
•Ces changements sont particulièrement visibles sur les marchés boursiers.
La préférence pour la liquidité, qui peut devenir un « fétichisme de la liquidité », apparaît alors
comme   un   obstacle   au   financement   de   l’investissement :   comment   mobiliser   des   ressources
durables si le détenteur d’épargne veut pouvoir se retirer à chaque instant ? Le marché boursier
permet de résoudre ce problème.
Mais les comportements y sont particulièrement mimétiques (animal spirits). Ainsi ils dépendent de
l’idée  que  les  agents  ont  de l’opinion  des  autres,  selon la  parabole  du concours  de beauté.  Ils
recherchent l’opinion moyenne, et l’idée que l’opinions moyenne se fait de son jugement, et ainsi
de suite jusqu’au néme degré. Au fond, n’importe quelle hypothèse est valable si elle est acceptée
par le plus grand nombre.
•Parmi les facteurs susceptibles d’expliquer une dégradation de l’EMC et plus généralement de
l’état de la confiance, et donc de la contraction de l’investissement, on peut citer :
­l’attente d’une baisse du taux d’intérêt qui rendrait le capital futur moins cher.
­la crainte d’un renforcement de la concurrence et/ou d’une innovation majeure qui diminuerait
nettement les coûts de production par rapport à un capital investit aujourd’hui mais en service de
nombreuses années.
­la prévision d’un déclin de la demande.
­la crainte d’une nationalisation, d’une guerre, du résultat d’une élection.
En fait, les conditions d'un investissement "objectif" rarement réunies : c’est plutôt une question
d'optimisme  que   de   calculs   marginaux   (au   19ème  siècle   souligne   Keynes   « l'importance   de
l'investissement   était   fonction   du   nombre   des   individus   de   tempérament   sanguin   et   d'esprit
constructif   qui   s'embarquaient   dans   les   affaires   pour   occuper   leur   existence   sans   chercher
réellement à s'appuyer sur un calcul précis de profit escompté ») (TGE 12). Une bonne politique
économique est celle qui restaure la confiance…
•Tous ces chocs peuvent jouer en sens inverse et susciter l’optimisme des affaires provoquant alors
une hausse de l’EMC et donc de l’investissement. Dans tous les cas,  l’idée que l’on se fait de
l’avenir a une influence sur le présent, notamment sur les comportements relatifs à la détention de
monnaie (lien entre présent et futur), et les anticipations deviennent un élément central de la science
économique.
2­2 Les remèdes à la crise : quelle politique économique?
2­2­1 Que peut­on espérer d’une politique monétaire?
•Ainsi, l’investissement est autonome par rapport au revenu (dont il est un déterminant majeur) et à
l’épargne (qui dépend du revenu).
Il ne faut donc pas encourager l’épargne, qui ne conduit pas nécessairement à plus d’investissement
(via une baisse de l’intérêt), mais peut être thésaurisée et complètement inutile (ni consommée, ni
investie). Autrement dit, l’abstinence d’une communauté est un facteur défavorable et il faut lutter
contre   l'excès   d'épargne!   (idée   déjà   émise   par   John  Hobson,  The   Problem   of   the   Unemployed,
1896). Est­ce la destruction du dogme bourgeois de l'économie? « La consommation ­ ne craignons
pas de répéter cette vérité évidente ­est la seule fin et l'unique objet de toute l'activité économique »
(TGE 8)
L’épargne est obtenue  ex post  elle par le revenu créé par l'investissement multiplié, et le crédit
bancaire permet le financement préalable.
•Mais pour un état donné des anticipations, donc de l’EMC, la décision d’investir est liée au taux
d’intérêt. Quelle politique monétaire ? Une politique monétaire plus souple (augmentation de l’offre
de monnaie exogène contrôlée par la BC) présente les avantages suivants :
­avoir un autre moyen de faire baisser les salaires réels (Keynes ne nie pas le diagnostic libéral sur
l'Angleterre des années 1920).
­avoir un contexte de hausse des prix plus favorable à l'entrepreneur.
­avoir une convention de taux longs faibles, la BC ne contrôlant que les taux courts.
•Mais cette politique reste incertaine dans les cas suivants :
­les taux d’intérêt sont si bas qu’on tombe dans une situation de trappe à liquidité. De crainte que
les taux ne remonte à brève échéance, il y a une préférence  absolue  pour la liquidité [l’achat de
titres est mal venu car ils baisseront dés que les taux remonteront ­ à dividendes constant] et les
émissions   de   monnaie   sont   alors   immédiatement   évaporées   dans   les   encaisses   oisives.   Cette
situation est à peu près rencontrée à certains moments en 1932 aux EU ou au Japon dans les années
1990.
­cette situation peut être aggravée si l’efficacité marginale anticipée du capital trop basse pour que
l'on ait  envie d'investir (possible en situation  de forte récession). Le déterminant  "anticipation"
l'emporte   sur   le   déterminant   "intérêt",   offrant   selon   Galbraith « des   capitaux   bon   marché   que
personne   n’empruntait ».   Comme   l’écrit   Keynes,   « la   baisse   de   l’EMC   peut   être   si   profonde
qu’aucune réduction possible du taux de l’intérêt ne suffirait à la contrebalancer » (TGE 22).
 [Combemale p. 35]
2­2­2 La politique budgétaire : une relance de la demande globale?
•Les politiques de grands travaux ne datent pas de Keynes (Hoover dés 1930 lance un programme
spécifiquement contracyclique, le plan Freycinet en France en 1879 visait à développer les chemins
de fer secondaires, des canaux et des ports…).
Keynes est engagé dans ce débat avant la  Théorie générale…, par exemple dans le Livre jaune
réalisé pour le compte du parti libéral et publié en février 1928,  Britain's Industrial Future, avec
l'idée de remplacer de la dette "passive" par de la dette active pour financer l’investissement public
(ce qui suppose forcément  des impôts  supplémentaires).  Il exerce aussi une influence  à travers
l'Economic Advisory Council entourant le gouvernement travailliste et dont il est membre à partir de
sept 1929.
=> d’une manière générale, il fournit une grosse production (articles…) pour le débat public.
•La dépense publique (et pas forcément  l’investissement) doit permettre  d’amorcer une reprise.
Keynes propose même d’enterrer des bouteilles pleines de billets dans le désert et de confier à des
entreprises   privées   le   soin   d’employer   des   gens   à   les   retrouver (c’est­à­die   qu’il   vaut   mieux
dépenser que ne rien faire) ! Mais le soutien à la consommation n’est pas la meilleure solution.
Il préconise donc une assez large  socialisation de l’investissement  (TGE 24), l’Etat apparaissant
comme un agent capable d’anticipations à long terme. Cela permettra d’amorcer le multiplicateur de
la dépense publique G.
•A propos des conséquences des investissements publics, et notamment du risque d’élévation des
taux longs et d’effets d'éviction  (les sommes utilisées dans le secteur public auraient été utilisées
dans le secteur privé), Keynes souligne que même si les dépenses publiques font monter l'intérêt,
c'est moins déterminant que les anticipations de profitabilité.
[Henry p. 162]
•Keynes   porte   une   grande   attention   aux   qualités   de   l’économie   libérale   du   « système   de
Manchester » : ses avantages « consistent d’abord dans une amélioration du rendement, résultant
de la décentralisation et du jeu de l’intérêt personnel ». «  Mais surtout, l’individualisme, s’il peut
être   débarrassé   de   ses   défauts   et   de   ses   excès,   est   la   sauvegarde   de   la   liberté   personnelle ».
L’investissement public doit venir en plus (mais pas à la place) de l’investissement privé.
Il exprime aussi des inquiétudes sur la montée des régimes autoritaires qui « paraissent résoudre le
problème  du  chômage  aux   dépens   de  la   liberté   et   du  rendement  individuels » :  « le  monde  ne
supportera plus très longtemps l’état de chômage » dans lequel il est plongé (TGE 24).
CCL : Keynes propose la socialisation de l'investissement plutôt que le déficit budgétaire. Mais pas
de propriété publique nécessaire ≠ risque de socialisme selon Hayek.
2­3 Le cycle keynésien de l’investissement : une variable très cyclique et amplificatrice.
Les travaux de Keynes (TGE 22) laissent apparaître la possibilité d’un cycle, avec une approche du
circuit et pas en terme de marché, en terme de quantités et pas en terme de prix.
 2­3­1 Le multiplicateur de dépense.
La notion est présentée par Kahn (anglais,  article de 1931 dans  Economic Journal)  puis Keynes,
mais l’idée est présente de manière sous­jacente dans de nombreux travaux depuis Boisguilbert. 
Le multiplicateur joue dans le sens I => Y : l'investissement est un déterminant essentiel du revenu
national.
Y = C + I + G et propension à consommer (c) + propension à épargner (s) = 1
donc : C = cY = (1­s)Y
donc : Y = (1­s)Y + I + G
donc : Y = (I + G)/s avec s<1 d'où amplification car ∆Y = ∆I/s ou ∆Y = ∆G/s.
L’amplification est d’autant plus importante que s est faible. L’épargne ne détermine pas les causes
de l’investissement, mais l’ampleur de ses effets.
Le multiplicateur porte sur l’investissement mais plus généralement sur la  dépense. Ainsi Keynes
imagine que « si la Trésorerie était disposée à emplir de billets de banque des vieilles bouteilles, à
les   enfouir   à   des   profondeurs   convenables   dans   des   mines   désaffectées   qui   seraient   ensuite
comblées avec des détritus urbains, et à autoriser l'entreprise privée a extraire de nouveau les
billets suivant les principes éprouvés du laissez­faire (le droit d'exploiter les terrains billetifères
étant, bien entendu, concédé par adjudication), le chômage pourrait disparaître » (TGE, 10).
2­3­2 L'accélérateur.
Albert AFTALION, Les crises périodiques de surproduction, 1913
•L’idée   d'Aftalion   repose   sur   le   délai   de   réalisation   des   équipements   qui   peut   aboutir   à   une
surproduction par trop d'investissements (parabole du poêle à charbon). Elle est complétée par John
Maurice Clark en 1917, en référence à Böhm­Bawerk : la durée de vie des équipement nécessite des
investissements de remplacement en plus des investissements nets.
L’accélérateur joue dans le sens Y => I.
•Explication mathématique :
­si K est le stock de capital, et si pour obtenir un produit de 1000 il faut 5000 de K, on a un
coefficient de capital k = 5, d'où K = kY.
­le taux de déclassement est h (si la durée de vie d'un équipement est de 5 ans, on a un taux de
déclassement de 20%).
Donc à l'instant t :
I(remplacement) = h.K(t) = h.k.Y(t) dépend de la demande.
I(net) = K(t+ 1) ­ K(t) = k[Y(t + 1) ­ Y(t)] dépend de la variation de la demande.
Donc : I(total) = I(remplacement) + I (net)  = k[Y(t + 1) ­ (1 ­ h)Y(t)].
Donc : I(total) = k[Y(t + 1) ­ (1 ­ h)Y(t)] soit un simple ralentissement de la croissance entraîne
une baisse absolue de l'investissement.
L’ampleur du phénomène est liée à l'environnement technologique (plus k est grand et h faible ie
les capitaux mobilisés sont importants et durables, plus l'accélération est grande), mais aussi aux
anticipations des entrepreneurs par  rapport à l'évolution de l'activité.
•Exemple numérique :
A0 : production de 100 stylos à 1 F avec 500 F de capital, dont 10% soit 50 F remplacés chaque
année.
Y0 = 100 stylos et I0 = 50 francs.
A1 : si production augmente de 5 stylos, il faut 25 F de capital en plus des 50 F habituels <=> si
production augmente de 5%, il faut 50% de capital en plus.
Y1 = 105 et I1 = 75 soit Y = 5% et I = 50%.
A2  : si production augmente l'année d'après de 3 stylos seulement  : besoin de 65 F de capital
supplémentaire seulement au lieu des 75 F habituels chaque année = baisse absolue de I.
Y2 = 108 et I2 = 67,50, soit Y = 2,8% et I = ­ 10%.
[faire un schéma avec les survariations de l'I]
=> l'oscillateur de Samuelson.

2-D’autres explications de la crise de 1929.

2­1 L’analyse monétariste.
Milton FRIEDMAN et Anna SCHWARTZ, Histoire monétaire des Etats-Unis (1867-1960), 1963
L’accent est mis davantage sur l’offre de monnaie que sur la logique keynésienne de la demande.
L’idée est qu’au fond les politiques monétaires (dans une large perspective historique) ont plus
souvent échoué à résoudre les problèmes (ou les ont même aggravés) [d’où la préconisation d’une
règle fixe pour éviter les problèmes de coordination liés aux anticipations].
•La politique menée en 1928­1929 a produit des résultats contradictoires :
­le   problème   vient   de   ce   que   le   crédit   intéresse   les   entreprises   industrielles   aussi   bien   que   les
spéculateurs. La Fed est tiraillée entre deux objectifs difficilement compatibles : taux assez bas (ne
pas mettre l'Europe en difficulté, ne pas briser l’expansion) mais éviter trop de spéculation (rappel
de la panique de 1907).
­elle augmente ses taux (de 3,5 à 5%) et vend sur l’open market  à partir de 1928. Elle tente en
même temps d’orienter sélectivement le crédit en proposant de l’interdire lorsqu’il est destiné à la
spéculation (ce qui n’a pas été fait).
Cette   restriction   de   la   masse   monétaire   (la   seule   fois   en   période   d'expansion)   freine
l’investissement,   et   surtout   provoque   des   sorties   de   capitaux   depuis   les   pays   dépendants
financièrement   qui   doivent   eux   aussi   augmenter   leurs   taux.   C’est   une   cause   du   ralentissement
mondial constaté dés avant 1929.
Mais spéculation se maintient : d’abord, une bonne part est financée par du crédit non bancaire,
ensuite le crédit continue d’aller à la spéculation alors qu’il est cher (mais pourquoi ?).
•Surtout, les erreurs sont manifestes (ineptes disent les auteurs) à partir de 1931 : la Fed baisse ses
taux (taux nominal de 1,5% jamais vu, mais taux réel élevé compte tenu de la déflation) puis les
augmente suite à la dévaluation de la £ anglaise. En 1933, la masse monétaire a diminué d'un tiers
avec une très forte déflation.
Une raison avancée est la disparition en 1928 du gouverneur de la Fed de NY, Benjamin Strong, et
d’une crise de gouvernance à la tête du  board  fédéral. Dans tous les cas, la fragilité proprement
américaine du système bancaire est également en cause.
•Enfin elle  opère un nouveau  resserrement  monétaire  de 1937, alors  que la masse monétaire  a
recommencé  à augmenter  depuis  1933 : la Fed augmente  le coefficient de réserve des banques
survivantes, qui détiennent une part inhabituellement élevée de réserves par rapport par crainte de
voir se reproduire les fuites de déposants.
L’économie américaine entre lors en récession.
•Friedman et Schwartz pointent la responsabilité décisive de la Fed dans la destruction du système
bancaire et dans la crise de liquidité, mais la responsabilité est seulement "négative" : la crise aurait
pu   être   moins   importante   (en   gros   s’achever   en   1931)   avec   un   meilleur   contrôle   de   la   masse
monétaire [rq : idées pas forcément dans le sens d’un contrôle strict de la masse monétaire à ce
moment = proche de Keynes].
 2­2 La crise financière liée au crédit.
2­2­1 Fisher et la théorie de l’endettement­déflation.
Irving FISHER, Théorie des grandes dépressions par la dette et la déflation, 1933
Fischer s’est nettement éloigné de ses positions quantitativistes de 1911. Il étudie au contraire les
effets de la déflation sur l’activité.
•Y   a­t­il   une   bulle ?  Pour   Fisher,   les   fondamentaux   sont   suffisants   pour   justifier   une   hausse
(particulièrement   nette   dans   les   nouvelles   technologies   de   l’époque :  Radio   Corporation   of
America,  Aluminum   Company   of   America,  United   Aircraft…),   même   si   certains   titres   sont
clairement surévalués (notamment à partir de 1928), ce qui est de toutes façons difficile à estimer. 
En tous cas, la phase d’endettement est d’autant plus grande que l’écart est grand entre le taux
d’intérêt et le profit escompté. Ce processus contient un risque de surendettement, qui apparaît à
partir d’un  seuil indéfinissable et surtout de nature psychologique lié à l’inquiétude des prêteurs
et/ou des débiteurs.
•Les conséquences s’enchaînent en plusieurs phases :
­la nécessité de liquider la dette conduit à des ventes précipitées et à une contraction des dépôts,
avec une forte baisse de la vitesse de circulation de la monnaie.
­les prix baissent. Cette déflation accentue les difficultés des entreprises, engendre des anticipations
très   négatives,   une   thésaurisation.  Une   place   centrale   est   accordée   à   l’incertitude   et   même   à
l’irrationalité   (ce   qui   pose   problème),   aux   asymétries   d’information,   aux   phénomènes   de
mimétisme.
­et surtout, la dette réelle s’alourdit considérablement même si les taux d’intérêt nominaux baissent,
car les prix baissent encore plus vite : « chaque dollar de dette impayée devient un dollar plus
important ».
­ceci   conduit   à   rechercher   encore   à   liquider   les   dettes   et   forme   un   cercle   vicieux :   « plus   les
débiteurs paient, plus leur dette augmente » !
=> la sphère financière amplifie donc le cycle réel.
[cf schéma causal possible avec la désinflation des années 1980]
2­2­2 Les développements ultérieurs relatifs à la crise financière.
Hyman MINSKY, Can “it“ happen again ? Essays on instability and finance, 1984
Charles KINDLEBERGER, Histoire mondiale de la spéculation financière, 1978
L’approche consiste à sortir de l’analyse statique de Keynes.
•Il faut selon Minsky accorder un rôle important aux institutions financières, dans une économie où
la   monnaie   n’est  pas  neutre  et   où  ces   institutions  sont  complexes.   Il  souligne   par  ailleurs  que
l’instabilité est inhérente au capitalisme, avec une alternance de phases de robustesse et de phases
de fragilité du système financier.
La crise financière peut se définir comme une chute rapide de nombreuses variables (émission et
cours des titres, encours de crédits, dépôts, taux de change…). Surtout, elle se caractérise par un
comportement de fuite en dehors des actifs jusqu’ici détenus, et par une demande de monnaie à des
fins de précaution. Elles présentent un caractère éventuellement systémique.
Au fond, le risque vient de ce que les ressources nécessaires à long terme ne sont mobilisables que
si elles sont réversibles à court terme, introduisant une instabilité potentielle permanente (voir TGE
12   sur   l’obsession   de   la   liquidité,   la   transformation   bancaire,   la   liquidité   des   marchés…).
L’incertitude et la liquidité forment un mélange détonnant.
•Les crises financières présentent historiquement une certaine régularité.
­une   phase   de  déplacement :   de   nouvelles   sources   de   profit   apparaissent,   liées   notamment   aux
innovations   dont   on   ne   connaît   pas   encore   bien   les   implications   (ponctuelles ?   générales ?
révolutionnaires ?), par exemple  les chemins  de fer au 19ème  siècle, ou les  dotcoms  en 2001…)
L’immobilier est aussi souvent en cause.
­commence alors une phase optimiste de croissance, qui entraîne un “paradoxe de la tranquillité“ :
les risques sont sous­estimés. De plus, le mimétisme des acteurs (voir Keynes) les conduits à agir
majoritairement dans le même sens.
Les agents privilégient le financement externe (i. e. le crédit) pour financer leurs investissements, en
misant sur un effet de levier si les taux d’intérêt sont relativement bas.
­la phase d’euphorie a plusieurs conséquences : la qualité du crédit se dégrade, la répartition de la
valeur ajoutée se déforme en faveur des profits (rendant nécessaire le crédit à la consommation). A
l’extrême,   on   entre   dans   le   financement   Ponzi :   les   nouvelles   dettes   servent   à   rembourser   les
anciennes. On peut alors parler de bulle spéculative, souvent mimétique.
­en cas de retournement (lié à un choc quelconque, souvent un choc monétaire : une hausse des taux
à court terme), c’est la course à la liquidité : les agents procèdent à des ventes massives d’actifs,
pour financer leurs remboursements, se désendetter… Le reflux est généralement plus rapide que le
flux : les encours de crédit baissent, l’investissement est puissamment ralenti… C’est la  détresse
financière.
2­2­3 La crise de 1929, une crise du marché du crédit.
Ben BERNANKE, Essais sur la Grande Dépression, 2005
L’approche consiste à donner un fondement microéconomique à la dépression macroéconomique,
en   analysant   les   imperfections   (rationnelles)   du   marché,   notamment   en   termes   d’asymétries
d’information.
•L’accent est mis par Ben Bernanke sur le canal du crédit (un des canaux de transmission de la
politique monétaire), et sur l’actif des banques (leurs créances) plutôt que leur passif (leurs dépôts). 
­un ralentissement de l’activité (et plus encore une grave crise), une  élévation du taux d’intérêt
augmentent les risques d’insolvabilité de l’emprunteur, et donc la prime de risque. La probabilité
d’une antisélection s’accroît : les emprunteurs les plus risqués sont les seuls à accepter de pays cher
leur crédit (les plus solides considérant que le surcoût est indu). Les banques confrontées à ce risque
rationnent la quantité de crédit.
­ce rationnement est accru par les difficultés des banques qui cherchent à reconstituer puis accroître
leurs réserves liquides.
­enfin,  les   PME   sont   particulièrement   touchées   car   l’information   accumulée   sur   elles   par   les
banques   (relation   de   clientèle)   disparaît,   ce   qui   entraîne   une   forte   hausse   du   coût   de
l’intermédiation.
=> il y a donc une forte hausse du coût de l’intermédiation et le comportement des banques est
généralement procyclique. 
•Ces problèmes sont flagrants dans la crise des subprimes :
­il y un retournement des anticipations (au départ sur le marché immobilier).
­le crédit est rationné aussi parce que les banques ont perdu beaucoup sur les marchés (créances
douteuses   insolvables)   auxquels   elles   sont   beaucoup   exposées   (marchéisation),   en   plus   des
problèmes évoqués plus haut.
­les banques ne se prêtent plus entre elles pour se refinancer, devant l’opacité des bilans bancaires
(asymétrie d’information et problème d’évaluation du risque).
3-La Nouvelle Macroéconomie Classique : quelles anticipations ?
3­1 Le cadre de la réflexion.
•L’information et les anticipations.
L’hypothèse est que l’avenir n’est certes pas connu, mais qu’il peut être décrit par un ensemble de
probabilité   objectives,   déduites   notamment   du   passé.   Surtout,   il   est   difficile   de   penser   que   les
acteurs   sont   irrationnels :   leurs   comportements   sont   fondés   sur   un  traitement   rationnel   de
l’information disponible, qui fait que les anticipations sont rationnelles (et endogènes).
Par exemple, il est rationnel de suivre la majorité des opérateurs financiers, car ils déclenchent des
phénomènes autoréalisateurs : les bulles sont rationnelles, de même que la croyance en l’influence
des tâches solaires si la majorité pense ainsi.
En   fait,   les   anticipations   tendent   à   être   en   moyenne   proche   des   prédictions   de   la   théorie
économique, c’est­à­dire que les agents adoptent le même comportement que celui décrit par la
théorie !
Du coup, la dynamique du système est prévisible à des aléas exogènes près qui peuvent modifier
l’état de l’information.
•Les chocs.
Cette question est notamment abordée par Ragnar Frisch (1935) (économiste norvégien nobélisé,
mathématicien et économétricien) qui cherche à trouver les points de retournement du cycle.
Il   donne   importance   particulière   est   donnée   à   la   notion   de   choc   qui   déstabilise   le   système
économique : chocs technologiques, chocs monétaires, chocs climatiques ou pétroliers… Ils sont à
la source d’un mécanisme de propagation dans l’économie (une pierre et les ronds dans l’eau, le
cheval à bascule…).
Mais les chocs n’ont pas les mêmes effets sur tout le monde : ils sont créateurs d’asymétrie (choc
monétaire dans l’UE avec les taux d’inflation nationaux, choc pétrolier touchant différemment les
producteurs…).
Ces chocs sont considérés comme  exogènes, peuvent être aléatoires. Les fluctuations  sont donc
exogènes, contrairement à la dynamique endogène (en gros keynésienne), où les chocs ne jouent
qu’un rôle de catalyseur de déséquilibres intrinsèques. Mais la propagation du choc et la durée de la
dépression s’expliquent par des mécanismes internes et structurels de l’économie.
•Face   aux   chocs,   l’économie   revient   spontanément   à   l’équilibre,   les   agents   adaptant   leur
comportement :   on   est   dans   une   logique   néoclassique   de   marchés   spontanément   équilibrés   et
efficients, et d’agents qui optimisent la situation en fonction de l’évolution de l’environnement.
3­2 Le cycle à l’équilibre.
3­2­1 Le cycle avec des causes monétaires.
Robert LUCAS, Les anticipations et la neutralité de la monnaie, 1972
•Les politiques monétaires ont :
­un aspect largement anticipé = effet seulement inflationniste.
­un aspect surprenant qui peut être considéré comme un choc exogène dans un cadre d’information
imparfaite. Les agents (notamment les entreprises) éprouvent alors des difficultés à bien extraire
l’information des prix : lorsque le niveau général des prix augmente, ils ne savent pas si ce sont
seulement leurs prix qui croissent (dans ce cas ils produisent plus) ou si ce sont tous les prix qui
croissent.
•Conséquence :
­le niveau de production peut être augmenté dans le cadre de cette erreur.
­le niveau d’investissement peut également être accru avec des conséquences relativement longues à
se résorber.
=>  les   politiques  monétaires   sont   transitoirement  agissantes   si  elles   sont  surprenantes  (i.e.  non
conformes à ce qui est annoncé) et donc non anticipées, constituant ainsi un choc exogène. Elles
sont  à l’origine  du  cycle.  Mais   les   anticipations  restent   rationnelles  et  ne  sont  pas  simplement
adaptatives, l’effet de la politique monétaire ne venant que de son effet surprenant.
3­2­2 Le cycle réel.
Charles PLOSSER, Understanding real business cycles, 1989
•Dans ces modèles, la politique monétaire est entièrement anticipée, et ne joue plus aucun rôle : les
prix­signaux sont parfaitement compris, les agents anticipent l’inflation et exigent une hausse de
salaire nominal empêchant la réduction du chômage.
Les   fluctuations   viennent   donc   de   chocs   réels   de   nature   variée :   choc   technologique   parfois
révolutionnaire, mais aussi choc pétrolier, choc naturel (sécheresse, séisme), choc politique (coup
d’état, guerre)…
Ces chocs conduisent les agents à modifier rationnellement leurs arbitrages, dans une situation qui
reste un équilibre optimal.
=> le cycle n’est plus vu comme un écart par rapport au trend, mais comme une variation du     trend
lui­même. Autrement dit les fluctuations sont optimales et croissance et fluctuations sont intégrées.
=> l’intervention de l’Etat ne peut donc que perturber une situation en perpétuel équilibre, et la
recherche du plein emploi  devient absurde car le chômage  est volontaire. Les  fluctuations  sont
simplement la preuve de la faculté d’adaptation des agents.
•L’analyse porte par exemple sur l’effet d’un choc de productivité sur le marché du travail :
­si celui­ci est temporaire, on peut choisir de travailler moins (effet revenu), mais plutôt de travailler
plus et de profiter du revenu supplémentaire pour plus de consommation / loisir demain car le loisir
sera moins cher demain (effet de substitution intertemporel qui montre l’influence à terme du choc).
L’offre de travail augmente.
­si celui­ci est permanent, on peut penser que l’effet revenu (travailler moins) sera plus fort, que le
choc aura moins d’effet et que l’offre de travail diminuera.
=> les variations sur le marché du travail sont donc vues comme une décision rationnelle des agents
de modifier leur arbitrage travail / loisir. Le chômage est volontaire.
•Le modèle est testé sur l’économie américaine de 1954 à 1985. Les prédictions du modèle sont
plutôt   bien   vérifiées   (à   70%   selon   Kydland   et   Prescott),   tendant   à   montrer   que   l’économie
américaine s’approche d’une économie de marchés parfaits (sans monnaie, sans gouvernement, sans
imperfections d’information… !).
Mais on peut considérer les choses autrement : il n’y a pas de marchés parfaits, mais l’économie
américaine   semble  fonctionner  ainsi  car  la  politique   monétaire  y  est bien   menée…  (et  que  les
institutions financières mieux contrôlée n’amplifient par le cycle réel par un cycle financier). En ce
sens,   la   théorie   des   cycles   réels   tend   à   valider   les   politiques   économiques   qui   éliminent   les
perturbations monétaires et financières.
En tous cas, difficile d’expliquer la récession de 1982 par une neutralité absolue de la politique
monétaire !
=> ce modèle ne fonctionne que si les informations sont parfaites… D’une manière générale, les
hypothèses sont très restrictives.

CCL :
­l'investissement [et donc les biens intermédiaires de plus en plus nombreux : détour de production]
est une variable sensible (à la fois offre et demande, cause et conséquence).
­les anticipations dont les retournements entraînent des mécanismes cumulatifs ont un rôle majeur.
­le problème de la durabilité et de l’utilité des crises (déséquilibre ponctuel?, purge nécessaire?)
pose la question du retour à l’équilibre et à la croissance (IEE ?).