Soluci N Caso PR Ctico - C5

Gestión de Tesorería
Caso Práctico Clase 5: Solución
© 2018 Instituto Europeo de Posgrado
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Enunciado
Caso Sisisa: Ejercicio Coberturas Riesgos de Tipos de Cambio
La empresa Sisisa, se dedica a la producción y venta de aparatos de telecomunicación al

consumidor. La empresa factura en euros.
En términos generales, la empresa compra el 60% de los materiales utilizados en la

producción de sus aparatos a diferentes empresas procedentes de países asiáticos y de
EEUU. Los proveedores son escogidos desde la perspectiva de los bajos costes por un
lado, y por el alto componente tecnológico de determinados materiales, por otro.
La totalidad de dichas compras se realizan en USD, siendo muy estaciónales a lo largo del
año y produciéndose los pagos el último día de cada mes.
El volumen de ventas del sector se ha estancado en los últimos años, aunque nada parece
señalar una reducción de la actividad, ante las expectativas de constancia de los volúmenes
actuales. El número de competidores es de siete, que junto a Sisisa, se reparte de forma
muy equitativa el conjunto de ventas globales en el país.
Según datos previstos para el próximo año, la empresa necesitará comprar 12 MLN de USD,
equivalente a 1MLN de USD al mes.
El aumento de la competencia en los últimos años, que ha provocado una necesaria

reducción de los precios de los productos en cuestión, les ha llevado a efectuar una política
de restricción de gastos significativa a fin de mantener los márgenes de venta. En este
entrono, la empresa también padece ligeros problemas de liquidez.
Asimismo, debe de llevar una gestión activa del tipo de cambio, dado que debe garantizar
el presupuesto marcado para el ejercicio, a fin de evitar que una desfavorable evolución del
tipo de cambio les lleve al traste con el margen comercial previsto y con la viabilidad de la
empresa.
Por otro lado, y siendo conocedores de la importancia de garantizar el tipo de cambio del
periodo, también son conscientes que si aseguran el 100% del importe de la compra
prevista de los USD, mediante un seguro de cambio, podría darse la posibilidad de que una
pérdida de posiciones significativa de la divisa sea aprovechada por aquellos competidores
directos, que hayan tomado la decisión de no cubrir dichos riesgos, reduciendo el precio de
los productos a fin de ganar cuota de mercado, situación inviable para Sisisa.
®
INSTITUTO EUROPEO DE POSGRADO
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Para el periodo de análisis, la empresa tiene establecido un objetivo de pago no superior al

equivalente a niveles de 1,2000 USDs por cada euro. (Tened en cuanta que se trata de un
cotización inversa, y que habitualmente la mayoría de divisa cotizan mediante la cotización
directa, es decir, tanto montantes de la moneda local por cada USD)
La empresa llama a la Entidad financiera con la que habitualmente contrata los

instrumentos de cobertura, y les pide cotización para un seguro de cambio de importación y
para la compra de una Opción Call, siendo los precios cotizados los siguientes (precios
medios para todas las fechas prevista de pago):
1. Forward o seguro de cambio de importación: 1,2400 EUR/USD. (mejor que el

presupuestado de 1,2000 EUR/USD)
2. Opción Call: Strike: 1,2300 EUR/USD (prima a pagar: 2,5% sobre el nominal
contratado)
Cuestiones
1. Recuérdenos las diferencias básicas entre ambos instrumentos.
2. Cubriría el 100% del importe. Dejaría la posición sin cubrir (Esperar) ¿? Justifíquelo.
3. Que estrategia adoptaría para el cumplimiento de los objetivos.
Solución
1.
Diferencias básicas entre ambos instrumentos.
Un seguro de cambio es una operación por la que dos partes (habitualmente empresa y
Banco) acuerdan, en el momento presente, un precio a futuro para la compra/venta de un
montante determinado de una divisa. Se establece la fecha de vencimiento, el tipo de
cambio pactado y la posición tomada por cada cual (si la empresa contrata un seguro de
compra de USD el Banco estaría tomando la posición contraria).
Es un instrumento de obligado cumplimiento por ambas partes, de modo que el

vencimiento se deber realizar el reparto de las divisas según el precio acordado,
independientemente del precio que exista en mercado en ese momento.
®
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El precio a acordar es un mecanismo matemático por el cual, como vimos, se toma el

precio de contado (también llamado spot) en el momento de la contratación y se le añade o
resta el diferencial de tipos de interés existentes entre dichas dividas al plazo de
vencimiento de la cobertura.
Lo importante del instrumento es que la compañía se asegura un precio fijo para comprar
(seguro de cambio de importación) o vender (seguro de cambio de exportación) un importe
determinado de una divisa a futuro, evitando que cualquier fluctuación pueda perjudicar la
posición de la empresa en este campo. El coste de contratar estas operaciones suele ser
nulo, o muy muy reducido.
La opción se trata de un instrumento por el que el comprado tiene el derecho a comprar

(CALL) o vender (PUT) una cantidad de divisas a una fecha de vencimiento determinada.
Comparativamente al forward comprobamos cómo este caso el instrumento no equivale a
ninguna obligación sino es un derecho al que tiene la empresa contratante a hacer uso de él
o no en función de su conveniencia. Es claro pensar que si el precio de la divisa a
vencimiento es mejor que el precio contratado con la opción, la empresa no ejercitará el
derecho de hacer uso de esa opción, y si lo hará en caso contrario.
En igualdad de condiciones es evidente que se preferiría este segundo instrumento. Sin

embargo, no debemos de olvidar que las opciones, a tratarse de derechos y no
obligaciones, tienen un coste. Dicho coste, denominada en los mercados como “prima”
depende fundamentalmente de la divisa a proteger (cuanta más volatilidad más cara será la
prima a pagar, del vencimiento (cuanto mayor es el plazo más caro será), del Strike de la
opción (el precio al cual quiere la empresa tender derecho a ejercitar su opción) y de las
condiciones generales de mercado, entre otras.
Es por ello, por lo que hay que efectuar el análisis coste/beneficio de ambos instrumentos
antes de tomar cualquier decisión.
2.
Ni una solución ni la otra.
La cobertura por el 100% del importe con un seguro de cambio equivaldría a fijar el margen
comercial de la empresa, que si sería uno de los objetivos marcados, pero sin embargo,
dejaría a la compañía en una situación crítica en caso de una caída importante del USD,
dado que aquellos competidores que no hubiesen tomado coberturas se estarían
beneficiando del movimiento. Si este es importante es posible que estos aprovechen la
situación para bajar los precios en un entorno de estrecho margen que sería inviable por la
compañía objeto de análisis.
®
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Cubrir el 100% mediante un opción, que permite fijar el precio máximo a pagar y
beneficiarnos de una caída del USD por el total de su movimiento es una posibilidad, pero
no debemos olvidar el alto coste de dicho instrumento, y la escasa liquidez con la que
cuanta la empresa para el pago de dicha prima en el momento de la contratación del
instrumento.
3.
Gestión a adoptar.
La gestión que yo adoptaría sería aquella que al menor coste posible me garantice el
cumplimiento del objetivo, de que el importe pagado no supere el precio de 1,2000
EUR/USD, toda vez que me permita beneficiarme lo máximo posible de una caída del USD.
En este sentido, y a modo de ejemplo, realizaría una combinación de instrumentos, por el
que aseguraría mediante un Forward el 40% del importe, un 35% del volumen lo aseguraría
a través de una opción y el 25% restante lo dejaría a mercado, sin cubrir.
El resultado de dicha combinación sería el siguiente, en función de diferentes escenarios

futuros sobre el USD, por ejemplo:
 Si el USD se aprecia a niveles de 1,15 EUR/USD
 Si el USD se mantiene estable en el entorno de los 1,2500 EUR/USD.
 Si el USD cae significativamente a 1,45 EUR/USD.
El nivel de pago medio de dicha estrategia en cada escenario sería:
(*) En el tipo de cambio equivalente de pago de la opción viene incorporado el precio de la

prima.
Se puede comprobar con dicha estrategia como en caso de una apreciación del USD la
empresa garantizaría el tipo de cambio presupuestado y cumpliría su objetivo, toda vez que
de no ser así, y si el USD registrase una fuerte caída podría aprovecharse de gran parte del
movimiento, pudiendo enfrentarse a los potenciales competidores que no hubiesen
adoptado ninguna cobertura.
®

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La empresa Sisisa, se dedica a la producción y venta de aparatos de telecomunicación al

En términos generales, la empresa compra el 60% de los materiales utilizados en la

El aumento de la competencia en los últimos años, que ha provocado una necesaria

Para el periodo de análisis, la empresa tiene establecido un objetivo de pago no superior al

La empresa llama a la Entidad financiera con la que habitualmente contrata los

1. Forward o seguro de cambio de importación: 1,2400 EUR/USD. (mejor que el

1. Recuérdenos las diferencias básicas entre ambos instrumentos.

3. Que estrategia adoptaría para el cumplimiento de los objetivos.

Diferencias básicas entre ambos instrumentos.

Es un instrumento de obligado cumplimiento por ambas partes, de modo que el

El precio a acordar es un mecanismo matemático por el cual, como vimos, se toma el

La opción se trata de un instrumento por el que el comprado tiene el derecho a comprar

En igualdad de condiciones es evidente que se preferiría este segundo instrumento. Sin

Ni una solución ni la otra.

El resultado de dicha combinación sería el siguiente, en función de diferentes escenarios

 Si el USD se aprecia a niveles de 1,15 EUR/USD

 Si el USD se mantiene estable en el entorno de los 1,2500 EUR/USD.

 Si el USD cae significativamente a 1,45 EUR/USD.

El nivel de pago medio de dicha estrategia en cada escenario sería:

(*) En el tipo de cambio equivalente de pago de la opción viene incorporado el precio de la

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