Apostila Fund Finanças 01 A 07

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AULA
O que são finanças?
Meta da aula
Apresentar ao aluno a importância da administração
financeira para as empresas e os desafios a serem
enfrentados pelo administrador financeiro.
objetivos
Ao final do estudo desta aula, você deverá ser capaz de:
1 definir o objetivo máximo da administração financeira;

2 conceituar agentes financeiros superavitários e
deficitários e relatar sua importância no mercado
financeiro;
3 elencar as atividades e funções do administrador
financeiro;
4 citar exemplos de decisões a serem tomadas pelo
administrador financeiro;
5 analisar possível problema de agency nas empresas.
Fundamentos de Finanças | O que são finanças?
INTRODUÇÃO Esta aula inicia-se com a definição de finanças, abordando, logo

a seguir, decisões de financiamento e investimento, cruciais para o bom
desempenho e o atingimento dos objetivos da equipe de finanças.
Veremos como estão divididas as funções a serem exercidas na
administração financeira, depois apresentaremos os motivos essenciais para
que você aprenda finanças e a importância delas dentro da empresa.
Em seguida, apresentaremos as responsabilidades da equipe de
finanças dentro de uma empresa e as atividades específicas que contribuirão
para a consecução dos seus objetivos.
Os objetivos da empresa no que tange à área financeira são os assuntos
a serem discutidos antes do problema de agency e de definirmos quem são
os stakeholders.
Boa aula!
POR QUE É IMPORTANTE PARA VOCÊ ESTUDAR FINANÇAS?
Estudar finanças não é importante apenas para a sua carreira

profissional, mas também o ajudará a entender e gerenciar sua vida
financeira pessoal mais adequadamente.
Suponhamos o seguinte: você tem duas dívidas e tem dinheiro
para liquidar apenas uma delas. O que você precisa saber para escolher
corretamente aquela que deve ser paga? Basicamente, a taxa de juros
cobrada pelos seus credores. Você liquidará prioritariamente a dívida
que exige pagamento de juros mais altos.
Outro exemplo: você tem um dinheirinho sobrando e quer fazer
uma aplicação financeira. É conveniente para você aplicar todo o dinheiro
em uma única aplicação ou procurar diversificar? Aplicações financeiras
que proporcionam maiores retornos quase sempre também possuem
maiores riscos. Aqui, entenda que risco é a possibilidade de perda.
Não se preocupe, pois, a partir da Aula 5, você começará a
estudar risco e suas conseqüências em finanças.
Mesmo que a área financeira não seja aquela de seu interesse,
veja por que o conhecimento dela se faz necessário. As áreas da empresa
que mais se interagem com finanças são:
• Administração – estratégia é uma área importante

da administração. Pensar em estratégia empresarial
significa pensar estratégias para empresa como um todo,
8 CEDERJ
inclusive a financeira. É necessário que os administradores
1
das diversas áreas da empresa tenham noção de como seus
AULA
negócios afetam os lucros, bem como saibam o que fazer
para aumentar sua lucratividade.
• Contabilidade: analistas financeiros fazem uso intenso

de informações prestadas pela Contabilidade. Conhecer
finanças irá ajudá-los a reconhecer as informações
mais úteis.
• Marketing: quem trabalha na área de marketing

precisa lidar constantemente com orçamentos, que são
especialidade da área financeira. Os analistas financeiros
precisam de informações dos analistas de mercado (área
de marketing) para tomar decisões corretas. Já a indústria
financeira costuma empregar profissionais de marketing
para auxiliar na venda de produtos financeiros (novas
contas bancárias, seguros, previdência privada etc.).
Você deve estudar com igual interesse todas as áreas da empresa,

pois só assim irá se tornar um profissional completo e imprescindível
para as empresas. E, estudando finanças, você poderá gerenciar sua vida
financeira pessoal de forma a ter menos infortúnios.
O QUE SÃO FINANÇAS DE EMPRESAS?
Quando você pensa em finanças, o que vem à sua mente? Certamente,

você responderá: dinheiro.
De acordo com Gitman (2004, p. 4), finanças são “a arte e a ciência
da gestão do dinheiro”. Então, finanças de empresas são as formas de
gerir o dinheiro delas.
Para Lemes Júnior et al. (2005, p. 4), “administração financeira é
a arte e a ciência de administrar recursos financeiros, para maximizar a
riqueza dos acionistas”.
Podemos notar semelhanças nas duas definições de administração
financeira ou de finanças citadas anteriormente. Você pode procurar
definições em outros livros da área financeira, mas é certo que não encontrará
algo diferente disso.
CEDERJ 9
Atividade 1
Responda com suas palavras o que são finanças de empresas.
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Comentário
Podem ser várias as respostas, mas todas deverão citar, pelo menos, que finanças
de empresas são a administração de recursos financeiros, com o objetivo de
maximizar a riqueza dos acionistas.
DECISÕES DE FINANCIAMENTO E INVESTIMENTO
No mercado financeiro, pessoas, empresas e governos buscam

satisfazer as suas necessidades financeiras. Os SUPERAVITÁRIOS aplicam o
dinheiro excedente na poupança, em títulos, em ações etc., ao passo que
os DEFICITÁRIOS buscam recursos para suprir a sua falta.
AGENTES FINANCEIROS SUPERAVITÁRIOS E DEFICITÁRIOS
Agentes financeiros superavitários são as pessoas que recebem mais do que gastam,
empresas que têm mais receitas do que despesas e governos que arrecadam mais do
que investem. Esses são emprestadores de dinheiro. Os agentes deficitários são os que
gastam mais do que recebem (pessoas), têm despesas superiores às receitas (empresas)
e investem mais do que arrecadam (governos). Esses são tomadores de empréstimos.
Atividade 2
Os agentes financeiros podem ser deficitários ou superavitários. Quem são os agentes
e quando eles estarão incluídos em uma ou em outra classificação?
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Resposta Comentada
Os agentes financeiros são pessoas, empresas e as várias esferas de governo.
Serão consideradas superavitárias as pessoas que gastam menos do que
recebem, as empresas que obtêm receitas maiores do que as despesas e os
governos que arrecadam mais do que investem. São os conhecidos emprestadores
de dinheiro. Quando esses mesmos agentes têm gastos superiores aos ganhos,
despesas superiores às receitas e arrecadação menor do que os investimentos,
são considerados deficitários ou tomadores de empréstimos.
10 CEDERJ
Quando as empresas não têm recursos próprios suficientes
1
e necessitam de dinheiro para investir, normalmente buscam esses
AULA
recursos no mercado financeiro. Tais recursos podem ser provenientes
de empréstimos, emissão de títulos de longo prazo (debêntures), títulos
de curto prazo (commercial paper, notas promissórias etc.). Perguntas a
serem feitas pelo administrador financeiro sobre decisões a respeito do
financiamento de empresas podem ser do tipo:
• Que quantidade de recursos financeiros necessito tomar

emprestado?
• Que fonte de recursos é a mais barata para a empresa?
As empresas têm projetos de abertura de novos negócios, de

expansão, de diversificação e de substituição de equipamentos, entre
outros. Para que isso seja possível, elas tomarão recursos emprestados,
como vimos anteriormente, e investirão naqueles negócios que lhes forem
lucrativos. Um negócio lucrativo pode ser, por exemplo, a aquisição de
uma máquina mais moderna, a qual proporcionará à empresa uma taxa
de retorno de 20% ao ano, sendo que a empresa terá custos de 15%
ao ano para implementar o negócio. Por meio de técnicas de avaliação
de investimentos, assunto a ser discutido na disciplina Orçamento,
Estrutura e Custo de Capital, definem-se quais projetos devem ser
implementados.
Grosso modo, os projetos aceitáveis devem ser aqueles cujos recursos
tomados emprestados para implementá-los tenham custo inferior ao retorno
proporcionado por eles. Fazendo isso, o administrador financeiro estará
maximizando a riqueza (o valor da ação) dos acionistas.
Mas se nenhum projeto de investimento for considerado aceitável?
O administrador financeiro deve buscar no mercado financeiro alternativas
de investimento para o dinheiro excedente: poupança, títulos, ações de
outras empresas, recompra de ações da própria companhia etc.
CEDERJ 11
Décadas perdidas
Você já deve ter ouvido falar das “décadas perdidas”, nas quais o crescimento
econômico brasileiro foi nulo ou negativo. Grande parte desse acontecimento se
deve à alta da inflação ocorrida no período.
Com inflação na “estratosfera”, o planejamento de longo prazo foi esquecido pelas
empresas, já que de nada adiantavam planejamentos por um longo período de tempo.
Como as empresas não podiam ter certeza dos fluxos de caixa gerados por um novo
investimento, preferiam aplicar no mercado financeiro para garantir a manutenção
do valor da moeda. Com isso, poucos investimentos foram feitos, principalmente na
modernização das empresas. Paulatinamente, elas deixaram de crescer.
Com a posse do presidente Fernando Collor de Mello e a abertura do mercado
brasileiro proporcionada pelo seu governo, as empresa brasileiras tiveram de reagir
rapidamente à invasão de empresas e produtos estrangeiros.
Com o Plano Real, colocado em prática durante a gestão do presidente Itamar Franco,
pelo então futuro presidente Fernando Henrique Cardoso, a inflação foi domada.
Com a inflação sob controle, as empresas puderam passar a fazer planejamentos
por longo prazo e a investir mais na modernização de suas fábricas.
Atividade 3
Quando um projeto de investimento deve ser aceito por uma empresa? E se a empresa
não possuir nenhum projeto de investimento aceitável, quais são as alternativas para
investimento dos recursos excedentes?
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Resposta Comentada
Um projeto de investimento deve ser aceito por uma empresa quando o custo
para sua implementação for menor do que o retorno proporcionado por ele. Se
a empresa possuir recursos excedentes e não tiver projetos de investimentos
aceitáveis, ela deve recorrer ao mercado financeiro, no qual encontrará uma série
de aplicações financeiras que lhe irão proporcionar algum rendimento.
Retornando à idéia anterior, a tarefa do administrador financeiro

parece bastante simples: selecionar fontes de financiamento menos
onerosas e aplicar os recursos em projetos que tenham maiores taxas
de retorno. Mas não é tão simples assim...
Você vai ver que no fascinante mundo das finanças de empresas as
coisas são um pouco mais complexas. Para começar, geralmente existem
cálculos a serem feitos antes de tomar uma decisão importante. Não
adianta nada os cálculos terem sido feitos corretamente se você tomou
a decisão errada, bem como de nada adianta uma decisão baseada em
números errados.
12 CEDERJ
Os caminhos a serem seguidos por quem opta pela área financeira
1
são muitos, e você os verá a seguir.
AULA
OPORTUNIDADES DE CARREIRA NA ÁREA FINANCEIRA
CONTROLLER
São muitas as oportunidades de carreira na área financeira, e É o responsável pelo
acompanhamento
elas podem ser desenvolvidas em empresas, no governo, em organizações e fiscalização das
não-governamentais etc. atividades financeiras
de curto e de
Lemes Júnior (2005, p. 5) resume as funções da administração longo prazo, pela
contabilidade fiscal
financeira agrupando-as em duas grandes áreas: tesouraria e controladoria. e gerencial e pelo
gerenciamento da
No Brasil, as funções de tesouraria são exercidas pelo administrador
estrutura de capital
financeiro e as funções de controladoria, pelo CONTROLLER. da empresa.
Tabela 1.1: Funções da administração financeira
Tesouraria Controladoria
Administração do caixa Administração de custos e preços
Administração de crédito e cobrança Auditoria interna
Administração do risco Contabilidade
Administração de câmbio Orçamento
Decisão de financiamento Patrimônio
Decisão de investimento Planejamento tributário
Planejamento e controle financeiro Relatórios gerenciais
Desenvolvimento e acompanhamento de
Proteção de ativos
sistemas de informação financeira
Relações com acionistas e investidores
Relações com bancos
CEDERJ 13
Atividade 4
Analise os itens a seguir e diga à qual das duas grandes áreas da administração financeira
pertencem.
a. Determinar os custos das mercadorias e seus preços de venda.
b. Verificar se a empresa terá dinheiro excedente e aplicá-lo ou se ela precisará tomar dinheiro
emprestado.
c. Decidir onde e como tomar recursos emprestados e em quais projetos de investimento
aplicá-los.
d. Acompanhar a elaboração dos demonstrativos contábeis da empresa.
Resposta Comentada
Pelas características de cada um, pode-se chegar à conclusão de que os itens
“a” e “d” pertencem à área de controladoria; os itens “b” e “c” pertencem à área
de tesouraria.
O autor destaca ainda que algumas funções podem existir ou não

em algumas empresas, dependendo de suas necessidades, sua natureza,
seu porte e estágio de desenvolvimento.
A ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA E RESPONSABILIDADES
A equipe que compõe a área financeira de uma empresa deve buscar

e obter fundos de modo a maximizar a riqueza dos acionistas. Brigham
et al. (1999, p. 7) cita algumas atividades específicas que isso envolve:
• Previsão e planejamento – a interação da equipe financeira

com outras áreas da empresa é de absoluta importância
para analisar e executar os planos que irão estabelecer a
posição futura da empresa.
• Decisões importantes de financiamento e investimento – as

decisões inerentes à aquisição de equipamentos, investimento
em estoques e expansão das instalações, por exemplo, devem
ser a base para o crescimento de uma empresa. Os recursos
a serem utilizados virão de terceiros (empréstimos, emissão
de debêntures etc.) ou serão próprios da empresa (lucros
retidos, injeção de capital dos sócios etc.)? Os capitais de
terceiros devem ser de curto ou de longo prazo? Essas são
perguntas a serem respondidas pelos que compõem a equipe
financeira da empresa.
14 CEDERJ
• Coordenação e controle – as decisões tomadas pela
1
equipe de marketing afetam o crescimento das vendas
AULA
e, por conseguinte, as necessidades de investimento da
empresa. Portanto, deve haver comunicação constante e
acompanhamento preciso das decisões que afetam outras
áreas da empresa ou a mesma como um todo.
• Trabalho com os mercados financeiros – é no mercado

monetário e de capitais, subdivisões do mercado financeiro,
que a empresa irá atuar buscando recursos necessários
para tocar seus projetos de investimento, nos quais
negociará títulos e ações da empresa. Portanto, decisões
corretas quanto a financiamento e investimento, atitudes
positivas quanto ao mercado financeiro e comunicação
eficaz só irão contribuir para que a empresa atinja o
objetivo de maximizar a riqueza dos acionistas.
OS OBJETIVOS DA EMPRESA
Uma empresa tem vários objetivos na área financeira. Assumimos

que o maior deles deve ser a maximização da riqueza dos acionistas.
Um acionista investe seu dinheiro em uma empresa, buscando a
maior rentabilidade possível. Portanto, você, administrador financeiro
contratado por uma empresa para gerir seus recursos, deve encontrar meios
para a obtenção da rentabilidade máxima. Este assunto será abordado em
detalhes na disciplina Orçamento, Estrutura e Custo de Capital.
Mas, se você obtiver lucros crescentes, não estará maximizando a
riqueza dos acionistas? Isso até pode ser verdade para curtos períodos de
tempo, quando o objetivo maior da empresa passa a ser a maximização
do lucro. Você verá, na disciplina mencionada anteriormente, que a
busca da maximização dos lucros nem sempre resulta na maximização
da riqueza do acionista.
Claro que você, administrador financeiro contratado por uma
empresa, que tem sua remuneração atrelada aos lucros que ela obtiver,
sempre fará com que a empresa obtenha lucros maiores. Isso gera um
conflito potencial de interesses entre os administradores financeiros e os
acionistas. O tópico a seguir aborda esse assunto em detalhes.
CEDERJ 15
Atividade 5
Qual deve ser o objetivo maior da administração financeira nas empresas? Comente.
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Resposta Comentada
O objetivo máximo da administração financeira é a maximização da riqueza dos
acionistas, representada pelo valor das ações.
A priorização dos lucros deve ser um objetivo de curto prazo, não definitivo.
A maximização dos lucros nem sempre resultará na maximização
do valor da ação.
O QUE É PROBLEMA DE AGENCY?
Em uma empresa individual, onde há apenas um sócio, não há

problemas de conflito de interesses. Porém, toda vez que um acionista não
for proprietário de 100% do capital de uma empresa, há a possibilidade
de surgir um problema grave que poderá, inclusive, levar a empresa
à falência: isso é o problema de agency (ou de agência = administração
da empresa).
Brigham (1999, p. 17) define o problema de agency (ou de agência)
como “conflito potencial de interesses entre o agente (o administrador)
e os acionistas externos à administração ou os credores (portadores de
títulos de dívida)”.
Já Gitman (2004, p. 17) define o problema de agency como
SOCIEDADE
“a possibilidade de os administradores colocarem seus objetivos pessoais
ANÔNIMA
Segundo Brigham
à frente dos objetivos da empresa”.
(1999, p. 9), Um problema de agência entre o administrador e os acionistas da
sociedade anônima
é uma entidade empresa pode ocorrer quando o proprietário-administrador decide fundar
legal (pessoa
jurídica) autorizada uma SOCIEDADE ANÔNIMA (empresa) e vende parte de suas ações a outras
por uma das de pessoas, dividindo com elas responsabilidades e a riqueza da empresa.
governo, separada
e distinta dos Se levarmos em conta que, se a empresa fosse individual (apenas um
seus proprietários
e gerentes, com sócio), o proprietário-administrador seria dono de toda riqueza gerada
duração ilimitada,
pela empresa, agora (sociedade anônima) ele decide trabalhar menos
propriedade de
fácil transferência porque a riqueza deve ser distribuída entre ele e os demais acionistas.
e responsabilidade
limitada. Ou também pode optar por receber um salário maior porque uma parcela
desse custo irá recair sobre os demais acionistas.
16 CEDERJ
Outro conflito potencial entre a administração e os acionistas
1
da empresa ocorre quando se tenta uma AQUISIÇÃO ALAVANCADA. Uma
AULA
AQUISIÇÃO
aquisição alavancada ocorre quando um grupo que administra a empresa ALAVANCADA
consegue uma linha de crédito para tentar comprar ações que ainda não (LEVERAGED
B U Y O U T – LBO)
pertencem ao grupo para obter o controle acionário da empresa. A seguir,
De acordo com
transformam-na de sociedade anônima aberta em sociedade fechada. Gitman (2002,
p. 740), aquisição
O grupo que administra a empresa quer que o preço das ações seja
alavancada é uma
mantido baixo até a concretização do negócio (compra das demais técnica de aquisição
que envolve o uso
ações), enquanto os demais acionistas querem a valorização de suas de grandes
montantes de dívida
ações ordinárias. para a aquisição de
Alguns mecanismos podem ser utilizados para tentar impedir que uma empresa.
os administradores ajam visando aos próprios interesses: a forma de

remuneração dos administradores, a ameaça de demissão e a ameaça de
aquisição do controle acionário.
A remuneração dos administradores financeiros não deve estar
vinculada à obtenção de lucros maiores, pois, assim, evita-se que a
maximização dos lucros seja o único ou o maior objetivo a ser alcançado.
Hoje em dia, é muito mais comum oferecer bônus por desempenho em
ações e opção de compra de ações pelos administradores.
Na oferta de bônus de desempenho em ações, o administrador
recebe um número de ações de acordo com o desempenho real da
empresa. Sendo assim, não vai agir de maneira contrária à valorização
das ações da empresa.
A opção de compra de ações permite aos administradores
comprarem ações da empresa em data futura a um preço pré-estipulado.
Se o administrador tiver a opção de comprar uma ação ao preço de
R$ 20,00 num determinado prazo, logicamente ele vai trabalhar de forma
que a ação valha mais que R$ 20,00 neste mesmo prazo.
Atualmente, as grandes empresas não possuem mais um número
quase infinito de acionistas. O controle acionário está nas mãos de poucos
grupos, sejam estes constituídos por pessoas ou empresas. Esses grupos
de acionistas podem fazer pressão para que o administrador financeiro
seja demitido de suas funções, caso este não esteja agindo conforme os
interesses daqueles.
A ameaça da perda de controle acionário se dá quando uma
empresa é adquirida por outra sem o consentimento da empresa
vendida, também chamada de aquisição hostil. Uma aquisição hostil
é mais provável quando o valor da ação ordinária estiver baixo.
CEDERJ 17
Se o valor da ação ordinária estiver alto, é bem menos provável que

a empresa sofra uma aquisição hostil. Existem táticas, do ponto de
vista ético, corretas de serem aplicadas para o aumento do valor das
ações de uma empresa. Mas, duas táticas não muito corretas que os
administradores podem utilizar se destacam: poison pill (pílula de veneno)
e greenmail (pagamento antiaquisição).
A pílula de veneno diz respeito às medidas tomadas pela
administração com a finalidade de tornar a empresa desinteressante para
os compradores potenciais, evitando que os mesmos adquiram o controle
acionário da empresa por meios hostis.
O pagamento antiaquisição refere-se a uma situação na qual uma
empresa, ao tentar evitar uma aquisição do controle acionário, recompra
ações da pessoa ou empresa que está tentando conseguir o controle
RECOMPRA acionário por um valor acima do de mercado. Então, ela RECOMPRA AS
DE AÇÕES AÇÕES dessa pessoa ou empresa e as retira do mercado, fazendo com

Ato da empresa de
que a ameaça de perda do controle acionário desapareça. Quando uma
retirar de circulação
ações que estão em empresa recompra as ações dela em poder de uma pessoa ou de outra
poder do público em
geral. Os objetivos empresa, estas deixam de ser acionistas daquela.
podem ser aumentar
o valor das ações
Por sua vez, o problema de agência entre os acionistas (por meio
restantes para os dos administradores) e os credores existe quando uma empresa decide
acionistas e/ou
desincentivar a investir em projetos de alto risco e risco maior do aquele previsto pelos
aquisição da empresa
por meios hostis. credores. Se os projetos forem bem-sucedidos, os benefícios serão dos
acionistas; se forem malsucedidos, os prejuízos serão repartidos entre os
credores (possuidores de título de dívida da empresa).
Outro problema que pode ser causado pela relação entre acionistas
(por meio dos administradores) e credores acontece quando a empresa
aumenta a participação do capital de terceiros (empréstimos, títulos de
dívida etc.) objetivando um maior retorno para os acionistas e faz com
que o valor das dívidas antigas tenha uma desvalorização. Claro que
os detentores de títulos de dívida não ficam nem um pouco satisfeitos
com tal situação.
Os assuntos relativos ao problema de agency serão um dos
objetos de estudo da disciplina Gestão Financeira. É sempre bom lembrar:
esta aula é uma introdução à área financeira.
18 CEDERJ
Atividade 6
1
AULA
Duas empresas apresentam os problemas de agency destacados a seguir. Para cada caso,
identifique o tipo de problema de agency existente e quem são seus protagonistas.
a. Acabei de abrir o capital da minha empresa, transformando-a de sociedade individual
em sociedade anônima. Como terei novos sócios, decido trabalhar um pouco menos
do que eu vinha trabalhando e resolvo atribuir salários maiores para mim mesmo, pois
as despesas serão divididas entre todos os acionistas da empresa.
b. Sou administrador financeiro de uma empresa e decido, a pedido dos acionistas
majoritários, investir em projetos de alto risco em busca de rentabilidade maior. O risco
desses projetos é, na realidade, maior do que o previsto pelos detentores de títulos de
dívida da minha empresa.
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Respostas Comentadas
a. Esse é um problema de agency típico entre o administrador financeiro e os
acionistas. Sua causa está no comportamento do proprietário-administrador, que
reduz deliberadamente sua capacidade de trabalho e aumenta seus salários, indo
contra os interesses dos demais sócios da empresa.
b. O problema de agency existente é entre os acionistas da empresa, por intermédio do
administrador financeiro e seus credores (detentores de títulos de dívida da empresa).
A causa desse conflito é a não-percepção, por parte dos credores, do verdadeiro risco
no qual a empresa está incorrendo ao investir em projetos de alto risco. Os acionistas
se beneficiarão dos possíveis ganhos, se os projetos tiverem êxito. Se estes não
forem bem-sucedidos, os credores é que repartirão o prejuízo.
QUEM SÃO OS STAKEHOLDERS?
São pessoas interessadas nos resultados da empresa, que têm

FLUXO DE CAIXA
direito potencial sobre os FLUXOS DE CAIXA gerados por ela. São, por
Segundo Brigham
exemplo, fornecedores, bancos, empregados, clientes e governo. Cada (1999, p. 35),
fluxo de caixa é o
qual tem interesses específicos na empresa. caixa (dinheiro)
Os fornecedores querem saber se a empresa está conseguindo gerar líquido efetivo,
em contraposição
fluxos de caixa positivos de modo a não comprometer seus créditos ao lucro líquido
contábil que uma
junto a ela. empresa gera durante
algum período de
Os bancos necessitam saber se a empresa terá condições de saldar
tempo especificado.
seus empréstimos.
CEDERJ 19
Os empregados querem saber como vai a situação financeira da

empresa e como ficaram suas participações nos lucros.
Os clientes compram produtos/serviços da empresa e sabem que
têm custo de transferência caso necessitem mudar de fornecedor.
Por sua vez, o governo tem interesse em atividades da empresa
que farão com que a arrecadação de impostos aumente.
Os stakeholders tentarão exercer o controle sobre a empresa, o
que pode gerar ainda mais conflitos potenciais de interesse.
Atividade 7
Relacione os stakeholders às informações de seu interesse geradas pela empresa.
1. Fornecedores.
2. Empregados.
3. Bancos e instituições financeiras.
4. Governo.
5. Clientes.
( ) Capacidade de a empresa quitar seus empréstimos.

( ) Impostos gerados pela venda de produtos e serviços.
( ) Participação nos lucros e manutenção da atividade laborativa.
( ) Capital de giro suficiente para pagar suas dívidas de curto prazo.
( ) Empresa saudável, evitando custos de possível transferência de fornecedor.
( ) Capacidade de ampliação de arrecadação de impostos.
Resposta Comentada
Bancos e instituições financeiras estão interessados em descobrir se a empresa
pagará seus empréstimos sem dificuldades. O governo está interessado no
volume de impostos gerados pela venda de produtos e serviços e na ampliação
de impostos, em geral. Os empregados estão interessados na parcela dos lucros
que irão dividir e se a empresa está entrando em uma fase difícil, o que poderia
resultar na sua demissão. Os fornecedores querem saber se a empresa terá capital
de giro suficiente para pagar as compras feitas. Os clientes estão interessados
em saber se a empresa continuará fornecendo mercadorias/serviços para
eles, evitando, assim, o custo com a transferência para um novo fornecedor.
As respostas ficam, assim, nesta ordem: 3, 4 , 2, 1, 5 e 4.
20 CEDERJ
CONCLUSÃO
1
AULA
Em princípio, as atribuições do administrador financeiro pareciam
simples. Mas, você viu que podem ser difíceis e complexas as tarefas de
um administrador financeiro que atua em empresas. O administrador
financeiro deve deixar seus objetivos de lado e dar prioridade ao objetivo
dos acionistas da empresa. Até porque, se assim não for, ele poderá ser
afastado pelos acionistas da direção da empresa. É sempre bom lembrar:
o administrador financeiro é um membro externo à empresa, contratado
pelos seus acionistas com o objetivo de maximizar a riqueza destes.
Atividades Finais
a. Você certamente já compreendeu que em finanças quase sempre se deve fazer alguns
cálculos e decidir sobre o que fazer baseando-se neles. Determine se as decisões, a seguir,
tomadas por um administrador financeiro, amigo seu, estão corretas. Explique por quê.
1. Tomou recursos emprestados a 18% ao ano para investir em um projeto que lhe
proporcionará retorno de 15% ao ano.
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2. Comprou ação de uma empresa por R$ 30,00 cada. O valor dessa ação negociada
no mercado é R$ 34,00.
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3. Elevou o risco da empresa a níveis altíssimos quando tomou emprestado grande quantia
de recursos, visando à obtenção de lucros maiores. Os sócios da empresa preferem atuar
com capital próprio, devido à possibilidade da inadimplência ser menor.
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CEDERJ 21
1. Está errado, pois nunca se deve investir em projetos que proporcionem taxas de retorno
inferiores ao custo para implementá-los.
2. Está certo, pois a ação adquirida por R$ 30,00 pode ser vendida no mercado a
R$ 34,00, obtendo, assim, um ganho de R$ 4,00 por ação.
3. Está errado. Atuar com níveis de endividamento maiores pode causar a falência da
empresa, pois a mesma poderá ter dificuldades em pagar os juros da dívida. Além disso, ele
foi contra as diretrizes dos acionistas da empresa, que dão preferência ao capital próprio.
b. No corpo do texto desta aula, em um determinado momento, foi citado que as atividades do
administrador financeiro podem ser resumidas em duas. Que atividades são essas? Defina-as.
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Resposta Comentada
Foi citado que eram, simplificando, duas as atividades do administrador financeiro:
decidir sobre financiamento e sobre investimento.
A decisão quanto ao financiamento diz respeito a quando, quanto, onde e como
a empresa deve tomar recursos emprestados.
A decisão quanto ao investimento resume-se em descobrir as alternativas mais
lucrativas para os projetos de investimento, como melhor investir os recursos
próprios ou tomados emprestados.
22 CEDERJ
1
RESUMO
AULA
Finanças de empresas podem ser resumidas em duas atividades principais:
decisões quanto ao financiamento e quanto ao investimento. Mas não se
pode deixar enganar pelas aparências. Administrar financeiramente uma
empresa requer uma série de atribuições para exercer uma gama de funções.
Cabe ao administrador financeiro obter recursos ao menor custo possível
e, ao aplicá-los, obter o maior retorno. O administrador financeiro deve
atuar em conjunto com seus pares de outras áreas da empresa, buscando
sempre atingir o objetivo maior da empresa: a maximização da riqueza dos
acionistas, que é representada pelo valor da ação. Problemas causados por
conflitos de interesses entre os administradores e acionistas ou credores
são desafios enfrentados por qualquer empresa, principalmente pelas
sociedades anônimas de capital aberto e de grande porte. Em seu ambiente
natural, uma empresa cria vários relacionamentos, inclusive com pessoas,
outras empresas e governos que tenham interesse nos seus resultados, a
quem chamamos stakeholders.
INFORMAÇÕES SOBRE A PRÓXIMA AULA
Na próxima aula, você verá, entre outras coisas, como estão divididas
as empresas de acordo com a sua constituição jurídica e aspectos ligados à
tributação de empresa. Até lá!
CEDERJ 23
2
AULA
O ambiente legal
e tributário
Metas da aula
Apresentar a empresa sob a ótica de sua formação
jurídica; Mostrar as formas de tributação das pessoas
jurídicas que incidem sobre o lucro líquido.
objetivos
1 identificar as formas de constituição da empresa sob

o ponto de vista legal;
2 diferenciar uma empresa individual de uma empresa
societária;
3 identificar as formas de tributação das pessoas jurídicas
com base no lucro líquido;
4 calcular o imposto de renda pelo regime tributário real
e presumido;
5 calcular a tributação das micros e pequenas empresas,
comerciais e industriais;
6 calcular a contribuição social sobre o lucro líquido com
base no lucro real, presumido.
Fundamentos de Finanças | O ambiente legal e tributário
INTRODUÇÃO É importante para o administrador financeiro estar familiarizado com o ambiente

onde trabalha. Um dos aspectos básicos deste meio é a forma de organização
empresarial.
Outro aspecto importante é o ambiente tributário; por isso, é necessário ter um
entendimento consistente, sem necessitar ter a intenção de ser um especialista,
das implicações tributárias sobre as decisões financeiras.
Os impostos têm profunda influência sobre as decisões financeiras. Certas
características da lei tributária aplicam-se às várias formas de sociedade. E é isso
que iremos examinar.
Esta aula é uma introdução ao ambiente legal e tributário. Os impostos
pertinentes e suas implicações serão discutidos mais adiante, quando forem
analisadas decisões financeiras específicas.
FORMAS DA ORGANIZAÇÃO DE EMPRESA
Os tipos societários existentes no Brasil encontram regulamentação

basicamente em duas leis, quais sejam, a Lei 10.406, de 11 de janeiro
de 2002 (Código Civil) e a Lei 6.404, de 15 de dezembro de 1976 (Lei
das Sociedades Anônimas).
Do ponto de vista legal, as empresas podem organizar-se em dois
grandes grupos: empresa individual e empresa societária.
EMPRESA INDIVIDUAL
Como o nome sugere, uma única pessoa é a dona da empresa,

que explora habitualmente qualquer atividade econômica de venda de
bens ou serviços com o objetivo de obter lucro. Ela é responsável por
todos os resultados da empresa. Os recursos financeiros, necessários
para o desenvolvimento da atividade operacional da empresa, provêm
do proprietário, tem a propriedade de todo o seu ativo e é pessoalmente
responsável por todo o seu passivo, e/ou de empréstimos.
Na empresa individual, o patrimônio pessoal do proprietário
confunde-se com o da empresa. Se a empresa for processada, o
proprietário é processado como pessoa física e tem responsabilidade
ilimitada, significando que, além do ativo da empresa, os seus bens
pessoais podem ser confiscados para pagamentos de obrigações.
A simplicidade da firma individual tem como vantagens a
facilidade na tomada de decisões, já que não há outros proprietários
a consultar, e a facilidade de controle, pelo envolvimento pessoal do
26 CEDERJ
proprietário com o seu negócio, que supervisiona permanentemente.
2
Como principal desvantagem está a responsabilidade legal do dono sobre
AULA
todas as obrigações assumidas pela empresa.
Por ser considerado uma pessoa jurídica, o proprietário é obrigado
a inscrever-se na Receita Federal através do CNPJ - Cadastro Nacional de
Pessoas Jurídicas. O tratamento tributário para esse tipo de sociedade é
praticamente igual aos existentes para qualquer outro tipo de sociedade, que
varia dentro das formas de tributação de acordo com o ramo de atividade e
com o faturamento da empresa, nas esferas federal, estadual e municipal.
Antes do início da atividade econômica, é necessária também a
sua inscrição no Registro Público de Empresas Mercantis.
As empresas individuais quase sempre surgem na informalidade. Quando

os negócios começam a crescer é que seus donos a legalizam, normalmente
registrando-a como microempresa.
Atividade 1
Manoel é dono de um bar e, para o desenvolvimento de suas atividades comerciais,
assumiu vários compromissos financeiros. Por não cumprir com essas obrigações, foi
declarado inadimplente.
O que pode com Manuel? Que tipo de empresa ele possui?
Resposta Comentada
Sendo o único dono e, portanto, gerente, sua responsabilidade é ilimitada. Assim,
os seus bens pessoais serão utilizados para honrar os compromissos assumidos.
O bar do Manoel é uma empresa individual, podendo ser considerada uma
microempresa.
EMPRESA SOCIETÁRIA (SOCIEDADE)
Pelo Código Civil Brasileiro, contrato de sociedade é aquele

mediante o qual as pessoas se obrigam reciprocamente a contribuir
com bens ou serviços para o exercício da atividade econômica, além de
partilhar os resultados entre si. Esse contrato pode ser escrito ou verbal.
Dentro dessa visão, quando duas ou mais pessoas se unem para formar
uma sociedade, ela poderá ser ou não personificada.
CEDERJ 27
SOCIEDADES NÃO-PERSONIFICADAS
A sociedade não-personificada é aquela constituída sem as

formalidades legais, ou seja, aquela que não envia o ato constitutivo
para registro no órgão competente. Assim, o contrato ou acordo, que
pode ser verbal ou escrito, tem validade somente entre os sócios, não
tendo força contra terceiros. As sociedades não personificadas não são
consideradas pessoas jurídicas. O Código Civil prevê dois tipos de
sociedades não personificadas:
• Sociedade em Comum.
• Sociedade em Conta de Participação.
Como são de pouca utilidade prática, as sociedades antes citadas

não serão abordadas mais detalhadamente.
SOCIEDADES PERSONIFICADAS
A sociedade é dita personificada quando está legalmente constituída

e registrada no órgão competente. Após esse ato de constituição, ela
adquire a personalidade formal, passando a ser identificada como
pessoa jurídica. Os tipos de sociedades personificadas, pelo Código
Civil , são:
• Sociedade simples.
• Sociedade empresária.
SOCIEDADE SIMPLES
As sociedades são consideradas simples quando não tiverem por

objeto o exercício de uma atividade própria de empresário.
São sociedades constituídas por pessoas que se dedicam a atividades
intelectuais, de natureza científica, literária ou artística, que pretendem
explorar uma atividade econômica conjunta, mesmo se contarem com
auxiliares ou colaboradores. Elas, reciprocamente, se comprometem a
contribuir com bens e serviços para o exercício dessa atividade.
Essa sociedade deve se limitar à atividade específica para a qual foi
criada, ou seja, a prestação de serviços vinculados à habilidade técnica e
intelectual dos sócios, não devendo desenvolver outros serviços.
28 CEDERJ
A sociedade simples é um tipo de sociedade personificada
2
e não empresária, não podendo, assim, explorar suas atividades
AULA
empresarialmente.
A responsabilidade de cada sócio é ilimitada e todos os sócios
respondem, ou não, subsidiariamente pelas obrigações sociais, conforme
previsão no Contrato Social.
A sociedade simples é considerada pessoa jurídica e os tributos que
incidem sobre ela são os mesmos existentes para qualquer outro tipo de
sociedade, variando dentro de regimes tributários estipulados de acordo
com o ramo de atividade e com o faturamento da empresa, nas esferas
federal, estadual e municipal.
Ao contrário dos demais tipos societários, as sociedades simples
são registradas no Registro Civil das Pessoas Jurídicas (cartório).
Como exemplo de sociedade simples podemos ter dois ou mais
médicos que juntos montam um consultório médico, constituindo uma
sociedade formal pra exercer a profissão na forma de prestação de serviço
de natureza médica.
SOCIEDADE EMPRESÁRIA
Sociedades empresárias são aquelas que têm por objeto o exercício

de atividade econômica de maneira organizada e sistemática, para a
produção ou comercialização de bens ou de serviços. Nas sociedades
empresárias, as pessoas celebram um contrato em que, reciprocamente, se
obrigam a contribuir com bens ou serviços para o exercício de atividade
econômica e a partilham, entre si, dos resultados (Arts. 967/ 982 do
Novo Código Civil).
Nesse caso, o representante legal da empresa passa a ser o
Administrador, e o tratamento tributário para esse tipo de sociedade é
igual aos existentes para qualquer outro tipo de sociedade variando de
acordo com o ramo de atividade e com o faturamento da empresa, nas
esferas federal, estadual e municipal.
As inscrições das sociedades empresárias são obrigatórias e devem ser
feitas no Registro Público de Empresas Mercantis (Junta Comercial) antes
do início da atividade (Arts. 967/984 e 1.150 do Novo Código Civil).
De acordo com o Código Civil, a sociedade empresária deve ser
constituída em um dos seguintes tipos (Art. 983):
CEDERJ 29
• Sociedade em nome coletivo.
• Sociedade em comandita simples.
• Sociedade limitada.
• Sociedade anônima.
• Sociedade em comandita por ações.
A sociedade limitada (também conhecida como sociedade por

cota de responsabilidade limitada) e a sociedade anônima são as duas
principais formas de organização societária, sendo as mais adotadas.
Os outros tipos de empresa societária são menos utilizados.
O tratamento tributário desses tipos de sociedade é praticamente
igual.
SOCIEDADE EM NOME COLETIVO
Sociedade que somente pode ser constituída por pessoas físicas,

respondendo todos os sócios, solidária e ilimitadamente, pelas obrigações
sociais.
SOCIEDADE EM COMANDITA SIMPLES
Sociedade em que há duas categorias de sócios: os comanditados,

pessoas físicas que têm responsabilidade ilimitada e solidária pelas
obrigações sociais; e os comanditários, cuja responsabilidade não
excede o capital subscrito até o valor de suas quotas. O contrato deve
discriminar os comanditados e os comanditários.
SOCIEDADE LIMITADA
Sociedade cujo capital é representado por cotas. As cotas são

distribuídas aos sócios de acordo com a participação financeira de cada
um. Nessas sociedades, a responsabilidade de cada sócio é restrita ao
valor de suas quotas, considerando que o capital da sociedade esteja
totalmente integralizado. Caso o capital social não esteja totalmente
integralizado, todos respondem solidariamente pela integralização do
mesmo. Uma vez realizado o capital, a responsabilidade de cada sócio
fica limitada ao montante das respectivas quotas. Por isso, no caso de
30 CEDERJ
inadimplência, as dívidas da empresa deverão ser pagas com os bens dos
2
sócios até o limite de sua participação no capital da empresa.
AULA
A sociedade é administrada por uma ou mais pessoas (sócios ou
não), designadas no contrato social ou em ato separado.
SOCIEDADE ANÔNIMA
Também conhecida como sociedade por ações. É uma pessoa

jurídica de direito privado em que o capital social é representado
por ações. Os acionistas participam do capital da empresa através da
aquisição de ações. As ações podem ser ordinárias, preferenciais ou
de fruição. Esses tipos de ações serão discutidos na Aula 11. Porém, é SOCIEDADES
ANÔNIMAS
importante ressaltar que o detentor das ações ordinárias é quem tem o DE CAPITAL
poder de decidir os rumos da empresa. FECHADO
A remuneração do capital investido pelo acionista ocorre pela Não podem lançar
títulos ou valores
distribuição dos lucros, através de dividendos e pelos ganhos obtidos com mobiliários no
mercado de capitais,
a valorização da ação, pois as ações podem ser vendidas com facilidade portanto suas ações
não são negociadas
para outro acionista.
em mercado
A sociedade anônima é separada e independente de seus secundário de ações,
bolsas de valores
proprietários e administradores. Por isso: ou balcão. Tende,
por isso, a ter um
• o direito de propriedade pode ser transferido de um número limitado de
acionistas. No Brasil,
acionista para outro, pela venda das ações; na sua maioria,
as sociedades
• pode ter vida infinita, não sendo dissolvida pela morte anônimas de capital
fechado são as
de seus proprietários originais; grandes empresas de
origem familiar.
• é uma empresa de responsabilidade limitada em que a
responsabilidade dos sócios ou acionistas está limitada ao
SOCIEDADES
preço de emissão das ações subscritas ou adquiridas. ANÔNIMAS DE
CAPITAL ABERTO
As sociedades anônimas podem ser de CAPITAL FECHADO e de CAPITAL
São aquelas cujos
ABERTO, conforme especificado em seu Estatuto. títulos e valores
mobiliários são
Uma grande vantagem da sociedade de capital aberto é a facilidade negociados em
de levantar elevada quantia de recursos financeiros para financiar as mercado secundário,
como bolsas de
suas atividades operacionais, seja pela emissão de novas ações, seja pela valores e balcão,
estando disponíveis
emissão de títulos de dívida. para negociação a
No Brasil, a negociação das ações foi regulamentada pela Lei qualquer interessado
e tendendo a ter um
6.404, conhecida como a Lei das Sociedades por Ações, promulgada número expressivo
de sócios.
em 15 de dezembro de 1976, e com a criação da Comissão de Valores
CEDERJ 31
Mobiliários, em 7 de dezembro de 1976, pela Lei nº 6.385. Em 31 de

outubro de 2001, foi decretada e sancionada a Lei nº 10.303, que alterou
e acrescentou dispositivos na Lei nº 6.385 e na Lei 6.404.
SOCIEDADE EM COMANDITA POR AÇÕES
A sociedade em comandita por ações são aquelas que têm capital

social dividido em ações, regendo-se pelas normas relativas à sociedade
anônima, acrescidas das seguintes condições:
• somente o acionista poderá ocupar cargos de direção

(administrar) na sociedade;
• o diretor responde subsidiária e ilimitadamente pelas

obrigações da sociedade;
• se houver mais de um diretor, estes respondem solidariamente,

depois de esgotados os bens sociais;
• os diretores serão nomeados no ato constitutivo da

sociedade por prazo indeterminado, podendo ser
destituídos apenas por deliberação de acionistas que
representem, no mínimo, 2/3 do capital social;
• apenas com o consentimento dos diretores, a Assembléia

Geral dos Acionistas poderá alterar o objeto essencial da
sociedade, o prazo de duração, o capital social e, ainda,
criar debêntures ou partes beneficiárias.
Atividade 2
Antônio, dono de uma lan house da região, resolve diversificar suas atividades
empresariais. Ele vislumbrou uma possibilidade de unificar os negócios dele e do
Manoel (sim, aquele lá do bar, lembra?), a fim de fazer um cyber cafe. O investimento
realizado por Antônio nesse novo empreendimento foi saldar as dívidas do Manoel (ou
do bar), com a condição de dividirem futuros resultados.
Do ponto de vista legal, qual era a condição do bar e da lan house, e qual será a condição
do cyber cafe?
32 CEDERJ
2
Resposta Comentada
AULA
Assim, o bar e a lan house eram empresas individuais, ao passo que o cyber
cafe será uma empresa societária.
As empresas individuais, como sua denominação já sugere, são constituídas por
apenas um indivíduo, que é o seu proprietário. Por outro lado, para constituir uma
empresa na forma societária, é necessário, no mínimo, dois indivíduos. Portanto,
a empresa societária pertence a dois ou mais indivíduos.
TRIBUTAÇÃO DAS PESSOAS JURÍDICAS
No Brasil, há um grande número de tributos federais, estaduais

e municipais que incidem sobre as pessoas jurídicas, seja no seu
faturamento, no seu ganho de capital ou no seu lucro.
No momento, nos interessa os tributos cuja base de cálculo
é o resultado final da empresa, ou seja, o lucro líquido. Por isso, no
momento, vamos nos ater ao Imposto de Renda Pessoa Jurídica (IRPJ)
e à Contribuição Social Sobre o Lucro Líquido (CSLL).
As decisões empresariais normalmente são afetadas direta
ou indiretamente pelos tributos. Estes podem ser federais, estaduais
e municipais, e influenciam o comportamento das organizações
empresariais e de seus proprietários.
Ao fazer uma análise para tomada de decisão financeira, deve-se
levar em consideração os tributos incidentes, pois o que pode ser ótimo
sem os tributos, pode se tornar inviável ao considerá-los.
As pessoas jurídicas devem apresentar declaração de renda
independentemente da declaração de pessoas físicas a que estão sujeitos
os seus titulares.
Pessoa jurídica, para fins de IR, abrange as sociedades de qualquer
tipo, inclusive as sociedades que não estão registradas, ou seja, regularizadas
formalmente. Abrange também, as pessoas físicas que, em nome individual
(as sociedades individuais), exploram habitualmente qualquer atividade
econômica de venda de bens e serviços com fins lucrativos.
A forma legal de constituição de uma empresa é irrelevante para
determinar a alíquota do imposto e da contribuição social. Pela legislação
fiscal, os contribuintes desses dois tributos são as pessoas jurídicas e as
empresas individuais.
CEDERJ 33
FORMAS DE TRIBUTAÇÃO
As pessoas jurídicas e as empresas individuais, por opção ou por

determinação legal, podem ser tributadas por uma das seguintes formas
ou regime tributário:
a. Lucro Real.
b. Lucro Presumido.
c. Lucro Arbitrado.
d. Simples Nacional.
A obrigatoriedade ou a opção por um desses regimes é estipulada

de acordo com o ramo de atividade e o faturamento da empresa.
Independente de qual seja o regime, as regras gerais para a
apuração do imposto de renda e da contribuição social sobre o lucro
líquido das sociedades para qualquer forma de organização tem como:
Fator gerador
Fato gerador é uma
situação prevista em O fator gerador aumento do patrimônio, pela obtenção de
lei que, ao ocorrer na
prática, dá origem a lucros realizados pelas operações industriais, mercantis e de prestação
uma obrigação
de serviços.
tributária.
Base de cálculo
Pela legislação brasileira, a base de cálculo do imposto é o lucro

real, o presumido, correspondente ao período de apuração. Integram a
base de cálculo todas as rendas ou proventos tributáveis.
No caso do Simples Nacional, a base de cálculo é a receita bruta
auferida no mês para efeito da apuração dos seguintes impostos e
contribuições unificados em um único documento de arrecadação: imposto
de renda de pessoa jurídica (IRPJ), contribuição social sobre o lucro líquido
(CSLL), imposto sobre produtos industrializados (IPI), contribuição para
financiamento da seguridade social (COFINS), programa de integração
social ou programa de formação do patrimônio do servidor público (PIS/
PASEP), Contribuição para a Seguridade Social, imposto sobre operações
relativas à circulação de mercadorias e sobre prestações de serviços de
transporte interestadual e intermunicipal e de comunicação (ICMS) e
imposto sobre serviços de qualquer natureza (ISS).
34 CEDERJ
Período de apuração
2
AULA
Os períodos de apuração são os seguintes:
• Para imposto de renda
Trimestral – para imposto com base no lucro real, no

presumido ou no arbitrado. Os períodos são encerrados
nos dias 31 de março, 30 de junho, 30 de setembro e 31
de dezembro de cada ano-calendário.
Anual – para imposto com base no lucro real por opção

do contribuinte.
Nos casos de incorporação, fusão ou cisão, a apuração

da base de cálculo e do imposto devido efetuada na data
do evento.
• Para a contribuição social sobre o lucro líquido
Trimestral – para as pessoas jurídicas tributadas pelo

lucro real trimestral e para as pessoas jurídicas que
optaram pela apuração e pagamento do IRPJ com base
no lucro presumido.
Mensal – para as pessoas jurídicas tributadas pelo lucro

real anual. A contribuição deverá ser determinada sobre
a base de cálculo estimada. O valor pago mensalmente
poderá ser deduzido do valor da contribuição social sobre
o lucro líquido apurado anualmente.
Alíquotas
Qualquer que seja a base de cálculo, a alíquota para IR e CSLL

estão apresentadas a seguir.
• Imposto de renda (IR)
– 15% sobre o lucro real, para pessoas jurídicas optantes

pelo lucro real;
– 15% sobre o lucro presumido, para pessoas jurídicas

optantes pelo lucro presumido;
– 15% sobre o lucro arbitrado, para pessoas jurídicas

sujeitas ao lucro arbitrado.
CEDERJ 35
Para pessoas jurídicas optantes pelo Simples Nacional,

as alíquotas são diferenciadas de acordo com o ramo de
atividades da empresa.
Pela legislação atual, a parcela do lucro que exceder a $ 240.000,00

sujeita-se à incidência de adicional de imposto à alíquota de 10% (dez
por cento). Quando o período de apuração for inferior a um ano, o limite
será proporcional, ou seja, será o valor resultante da multiplicação de
$ 20.000,00, limite mensal, pelo número de meses do respectivo período
de apuração.
O adicional de que trata esse item será pago juntamente com o
imposto de renda apurado pela aplicação da alíquota geral de 15%.
Exemplo: Suponha que uma empresa tenha apurado, como base
de cálculo, um lucro de $ 500.000,00.
O imposto devido será:
IR sobre lucro tributável $ 500.000,00 × 0,15 $ 75.000,00

IR adicional sobre a parcela excedente do lucro ($ 500.000,00 - $ 240.000,00) × 0,10 $26.000,00
Imposto de Renda total $ 101.000,00
• Contribuição social sobre o lucro líquido (CSLL)

Aplicam-se à CSLL as mesmas normas de apuração e de pagamento
estabelecidas para o imposto de renda das pessoas jurídicas (IRPJ),
mantidas a base de cálculo e mediante as alíquotas previstas na legislação
em vigor (Lei nº 8.981, de 1995, Art. 57).
Não é possível, por exemplo, a empresa optar por recolher o IRPJ
pelo lucro real e a CSLL pelo lucro presumido.
Escolhida a opção, deverá proceder à tributação, tanto do IRPJ
quanto da CSLL, pela forma escolhida.
A base de cálculo da CSLL para as pessoas jurídicas sujeitas à
apuração do IRPJ é encontrada de acordo com a forma de tributação.
O cálculo da CSLL pelas Pessoas Jurídicas pode ser por uma das
seguintes formas:
– 9% sobre o lucro real, para pessoas jurídicas optantes

pelo lucro real;
– 9% sobre o lucro presumido, para pessoas jurídicas

optantes pelo lucro presumido;
36 CEDERJ
– 9% sobre o e lucro arbitrado, para pessoas jurídicas
2
optantes pelo lucro arbitrado;
AULA
– Pessoas jurídicas optantes pelo Simples Nacional
recolhem a CSLL em conjunto com IRPJ, COFINS, PIS
e outros tributos unificados, em um único documento de
arrecadação.
IMPOSTO DE RENDA PESSOA JURÍDICA (IRPJ)
É um imposto de competência da União, que incide sobre a renda e

os proventos de qualquer natureza, que tem como fato gerador a aquisição
da disponibilidade econômica ou jurídica:
I. de renda, assim entendido o produto do capital, do

trabalho ou da combinação de ambos;
II. de proventos de qualquer natureza, assim entendidos os

acréscimos patrimoniais não compreendidos no inciso
anterior. (Art. 43 do Código Tributário Nacional).
REGIME TRIBUTÁRIO – LUCRO REAL
Neste regime o lucro real é a base de cálculo do imposto de renda

das pessoas jurídicas. É o lucro líquido apurado na escrituração comercial,
com a observância das leis fiscais, ajustado pelas adições, exclusões ou
compensações prescritas ou autorizadas pela legislação tributária.
O lucro real deve ser apurado através da escrituração de livro
próprio (Livro de Apuração do Lucro Real), onde serão registrados todos
os ajustes que afetem o lucro líquido da escrituração comercial, de acordo
com o que estabelece a legislação tributária em vigor.
Com isto, as pessoas jurídicas contribuintes do imposto de renda
com base no lucro real poderão manter a escrituração comercial, segundo
o que estabelece a Lei nº 6.404/76 e, em separado, a escrituração fiscal,
com base na determinação do IR.
Pessoas jurídicas obrigadas a adotar o regime tributário pelo
lucro real
Estão obrigadas à apuração do lucro real as pessoas jurídicas (Art.
14 da Lei nº 9.718, de 27 de novembro de 1998):
CEDERJ 37
1. cuja receita total, no ano-calendário anterior, seja superior

a R$ 48.000.000 ou proporcional ao número de meses
do período, quando inferior a 12 (doze) meses;
2. que sejam constituídas sob a forma de sociedade anônima

de capital aberto;
3. cujas atividades sejam de instituições financeiras ou

equiparadas;
4. que se dediquem a compra e venda, loteamento de terrenos,

incorporação ou construção de imóveis e à execução de
obras de construção civil;
5. que tiverem lucros, rendimentos ou ganhos de capital

oriundos do exterior;
6. que sejam constituídas sob qualquer forma societária, de

cujo capital participem entidades de administração pública
direta ou indireta, federal, estadual ou municipal;
7. que sejam filiais, sucursais, agências ou representações,

de pessoas jurídicas, no país, com sede no exterior;
8. que, autorizadas pela legislação tributária, usufruam
FACTORING de benefícios fiscais relativos à isenção ou redução do
"É a prestação imposto;

contínua e
cumulativa 9. que, no decorrer do ano-calendário, tenham efetuado
de assessoria
mercadológica e pagamento mensal pelo regime de estimativa, na forma
creditícia, de seleção do Art. 2º da Lei nº 9.430 de 1996;
de riscos, de gestão
de crédito, de
acompanhamento
10. que explorem as atividades de prestação cumulativa
de contas a receber e contínua de serviços de assessoria creditícia,
e de outros serviços,
conjugada com mercadológica, gestão de crédito, seleção e riscos,
a aquisição de
créditos de empresas administração de contas a pagar e a receber, compras
resultantes de suas de direitos creditórios resultantes de vendas mercantis a
vendas mercantis
ou de prestação de prazo ou de prestação de serviços (FACTORING).
serviços, realizadas
a prazo." (Art. 28
da Lei 8.981/95,
ratificado pela APURAÇÃO DA BASE DE CÁLCULO
Resolução 2144/
95, do Conselho De acordo com decreto-lei nº 1.598, de 26 de dezembro de 1977
Monetário
Nacional). (Art. 8º inciso I), a escrituração no Livro de Apuração do Lucro Real é
obrigatória para todas as pessoas jurídicas contribuintes do imposto de
renda com base no lucro real, onde:
38 CEDERJ
a. “serão lançados os ajustes do lucro líquido do exercício
2
HELDING
relativos a adições, exclusões ou compensações prescritas
AULA
Vem do inglês e
ou autorizadas pela legislação tributária”; significa “cerca,
muro, barreira,
b. “será transcrita a demonstração do lucro real”; proteção ou
cobertura de riscos”.
É uma transação
c. “serão mantidos os registros de controle de prejuízos a comercial que visa
compensar em exercícios subseqüentes, de depreciação a uma proteção
contra os riscos de
acelerada, de exaustão mineral com base na receita bruta, variações dos preços.
As operações de
de exclusão por investimento das pessoas jurídicas que cobertura de riscos
explorem atividades agrícolas ou pastoris e de outros (hedge) consistem,
essencialmente,
valores que devam influenciar a determinação do lucro em assumir, para
um tempo futuro,
real do exercício futuro e não constem de escrituração a posição oposta
à que se tem no
comercial.”
mercado a vista.
Como por exemplo,
Os ajustes de que trata o item a anterior serão resultante da adição um exportador que
acaba de realizar uma
do lucro real e da exclusão do lucro líquido.
venda ao exterior
Adições ao lucro líquido que será paga em
90 dias. Essa venda
De acordo com a legislação fiscal, para determinação do lucro real, está garantida
por uma carta
deverão ser adicionados ao lucro líquido (RIR/99, Art. 249): de crédito de um
a. “Os custos, despesas, encargos, perdas, provisões, participações banco de primeira
linha de forma que
e quaisquer outros valores deduzidos na apuração do lucro líquido que, de o exportador vai
receber os recursos
acordo com a legislação tributária, não sejam dedutíveis na determinação no vencimento.
do lucro real.” Os custos e despesas
para produzir
Exemplos de despesas não dedutíveis são que devem ser acrescidos os bens foram
financiados por um
ao lucro líquido do exercício para determinação do lucro real: banco em moeda
local. Com isto, este
• o excesso de retirada dos sócios e administradores sobre exportador tem um
descasamento entre
os limites admitidos como dedutíveis; seu ativo e passivo:
ele tem direitos a
• os resultados negativos de participações societárias receber em dólares e
obrigações em real
avaliadas pelo método de equivalência patrimonial; (moeda local). Se
a variação cambial
• as multas fiscais e contratuais pagas pela empresa cuja nesse período for
inferior ao custo de
dedução não seja permitida pela legislação do IR; financiamento do
produto exportado,
• as perdas com aplicações financeiras, prejuízo havido em ele terá um prejuízo.
Para não correr esse
operações a termo ou futuro em bolsas de mercadorias no risco de prejuízo, o
exterior, quando não se caracterizarem como HELDING; exportador deve fazer
um hedge e vender
hoje para entregar no
• A participação nos lucros de partes beneficiárias e futuro os dólares que
administradores etc. irá receber, garantido
assim por uma taxa
de câmbio.
CEDERJ 39
Vamos assumir, por exemplo, uma empresa cujo lucro líquido foi
de $ 10.000,00 e que teve despesas de $ 2.500,00 com o pagamento de
seguro de vida de sócios. Nesse caso, assumindo que a empresa não tenha
incorrido em outras despesas não dedutíveis, o lucro líquido ajustado
seria de $ 12.500,00. É sobre esse montante que seria recolhido o imposto
de renda, e não sobre o lucro contábil.
b. “Os resultados, rendimentos, receitas e quaisquer outros valores
não incluídos na apuração do lucro líquido que, de acordo com a legislação
tributária, devam ser computados na determinação do lucro real.”
Exemplo de operações que devem ser somadas ao lucro líquido,
para a determinação do lucro real:
• o lucro obtido por empresas controladas no exterior;
• o valor das reavaliações de ativos permanentes cujo

resultado tenha sido utilizado no aumento de capital;
• o lucro inflacionário realizado etc.
EXCLUSÕES DO LUCRO LÍQUIDO
De acordo com a legislação tributária, poderão ser excluídos do

lucro líquido, para determinação do lucro real (RIR/99, Art. 250):
a. “Os valores cuja dedução seja autorizada pela legislação
tributária e que não tenham sido computados na apuração do lucro
líquido do exercício.”
Para apuração do lucro real, elas devem ser deduzidas do lucro
líquido.
Exemplos:
• amortização de deságios relativos a investimentos

avaliados pelo patrimônio líquido;
• depreciação acelerada, a título de benefício fiscal,

computadas na apuração do lucro real e não registradas
na escrituração comercial;
• débitos diretos na conta lucros acumulados, relativos a

ajustes de exercícios anteriores e que sejam dedutíveis.
40 CEDERJ
Por exemplo, vamos imaginar uma empresa cujo lucro líquido
2
foi de $ 10.000,00 e que incorreu em despesas dedutíveis, mas não
AULA
incluídas no lucro líquido, de $ 3.000,00. Nesse caso, o lucro real seria
de $ 7.000,00.
b. “Os resultados, rendimentos, receitas e quaisquer outros valores
incluídos na apuração do lucro líquido que, de acordo com a legislação
tributária, não sejam computados no lucro real.”
Essas receitas, por serem isentas de tributação, devem ser excluídas
do cálculo de lucro real.
Exemplos desse tipo de receita:
• ganhos decorrentes do aumento do valor de investimento

relevantes em empresas coligadas e controladas;
• dividendos recebidos de outras pessoas jurídicas

decorrentes de investimentos avaliados pelo método do
custo de aquisição;
• rendimento com aplicações financeiras já tributadas na

fonte;
• lucro na venda de ativo permanente, a receber a

longo prazo, que deve ser registrado integralmente na
contabilidade no mês da venda, mas que poderá ser
tributado somente quando do recebimento.
c. Os prejuízos fiscais de períodos de apuração anteriores poderão

ser compensados, total ou parcialmente, à opção do contribuinte, desde
que observado o limite máximo de 30% do lucro líquido ajustado
pelas adições e exclusões previstas na legislação tributária. O prejuízo
compensável é o apurado na demonstração do lucro real e registrado
no lucro líquido (Lei nº 8.981/1995, Art. 42).
Demonstração do lucro real
Resultado líquido do exercício antes do imposto de renda

(+) Adições
(-) Exclusões
Subtotal
(-) Compensação de prejuízos fiscais
(=) Lucro real ou prejuízo a compensar
CEDERJ 41
Vamos assumir, por exemplo, uma empresa em que o lucro real

seja de $ 50.000,00, a compensação de prejuízo fiscal não poderá exceder
a $ 15.000,00, isto é, 30% do lucro real.
Para melhor compreensão, veremos, a seguir, um exemplo
numérico envolvendo adição, exclusão ao lucro líquido para apuração
do lucro real:
Considerem que uma empresa que tenha contabilizado um
lucro líquido, no período, de $ 44.000,00 precise efetuar adições;
exigidas por lei; de $ 10.000,00, e que seja permitida a dedução
de $ 4.000,00 tendo ainda que compensar um prejuízo fiscal de
$ 25.000,00. Isto posto, ilustraremos a seguir a apuração do lucro real:
Apuração do lucro real
Lucro líquido 44.000

(+) Adições 10.000
(-) Exclusões 4.000
(=) Lucro antes da compensação 50.000
(-) Compensação de prejuízos fiscais* 15.000
(=) Lucro real 35.000
(×) Alíquota do imposto de renda 0,15
(=) Imposto de renda devido $ 5.250,00
*Teto para compensação = $ 50.000,00 × 0,30 = $ 15.000,00

A parcela de prejuízo de $ 10.000,00 ($ 25.000,00 – $ 15.000,00),
que não foi compensada, poderá ser usada em exercícios futuros.
REGIME TRIBUTÁRIO – LUCRO PRESUMIDO
O lucro presumido é uma forma alternativa e simples de cálculo da

base tributária para a apuração do IRPJ e da CSLL . Nele, os impostos
são calculados com base em um percentual estabelecido sobre a receita
bruta auferida no mês, independentemente da apuração do lucro. Esse
percentual aplicado na base de cálculo do imposto está previsto no Art.
15 da Lei nº 9.249, de 26 de dezembro de 1995, de acordo com as
atividades da empresa.
42 CEDERJ
Podem optar pelo lucro presumido:
2
AULA
a. empresas cuja receita bruta anual não supere o limite
de $ 48.000.000;
b. as microempresas (ME) e as empresas de pequeno porte

(EPP) que não optaram pelo Simples Nacional;
c. as empresas que não estejam obrigadas à tributação pelo

lucro real em função da atividade exercida ou da sua
constituição societária ou natureza jurídica.
Não pode adotar o regime de lucro presumido a empresa que:
a. atue no setor financeiro (exemplo: bancos comerciais,

sociedades de crédito, corretoras de valores, empresas de
seguros e previdência privada etc.);
b. explore atividade de prestação cumulativa e contínua

de serviços na área de gestão de crédito, seleção e riscos,
administração de contas, factoring etc.;
c. tenha obtido lucros, rendimentos ou ganhos de capital

oriundos do exterior.
O regime de lucro presumido aplica-se exclusivamente a pessoas

jurídicas constituídas por pessoas físicas domiciliadas no país.
Base de cálculo
A base de cálculo é o lucro presumido. Ele é determinado mediante

a aplicação do percentual, que varia de acordo com atividade da empresa,
sobre a receita bruta auferida no período de apuração.
A receita bruta auferida, dependendo da atividade operacional
exercida da empresa, compreende o recebimento pela venda dos produtos
ou recebimento pelos serviços prestados no período de apuração do
lucro presumido.
Adições à receita bruta
A essa receita bruta serão acrescidos:
a. os ganhos de capital, os rendimentos e ganhos líquidos

auferidos em aplicações financeiras (renda fixa e variável);
CEDERJ 43
b. as variações monetárias ativas;
c. outras receitas obtidas, inclusive os juros recebidos como

remuneração do capital próprio, descontos financeiros
obtidos e os juros ativos não decorrentes de aplicações, os
rendimentos auferidos nas operações de mútuo realizadas
entre pessoas jurídicas controladoras, controladas,
coligadas ou interligadas; os ganhos auferidos em
operações de cobertura (hedge) realizadas em bolsas de
valores, de mercadorias e de futuros ou no mercado de
balcão; a receita de locação de imóvel, quando não for este
o objeto social da pessoa jurídica; os juros equivalentes à
taxa Selic, para títulos federais, acumulada mensalmente,
relativos a impostos e contribuições a serem restituídos
ou compensados;
d. o valor correspondente ao lucro inflacionário realizado

no período em conformidade com o disposto no art. 36
da IN SRF nº 93, de 1997;
e. multas e outras vantagens por rescisão contratual;
f. os valores recuperados correspondentes a custos e

despesas, inclusive com perdas no recebimento de
créditos, salvo se o contribuinte comprovar não os ter
deduzido em período anterior no qual tenha se submetido
à tributação com base no lucro real, ou que tais valores
se refiram a período a que tenha se submetido ao lucro
presumido ou arbitrado (RIR/1999, Art. 521, § 3o);
g. a diferença entre o valor em dinheiro ou o valor dos

bens e direitos recebidos de instituição isenta, a título
de devolução de patrimônio, e o valor em dinheiro ou o
valor dos bens e direitos que tenha sido entregue para a
formação do referido patrimônio;
h. o valor resultante da aplicação dos percentuais de

presunção de lucro sobre a parcela das receitas auferidas
nas exportações às pessoas vinculadas ou aos países com
tributação favorecida que exceder ao valor já apropriado
na escrituração da empresa;
44 CEDERJ
i. o valor dos encargos suportados pela mutuária que
2
exceder o limite calculado com base na taxa Libor, para
AULA
depósitos em dólares dos Estados Unidos da América,
pelo prazo de seis meses, acrescido de três por cento
anuais a título de spread, proporcionalizados em função
do período a que se referirem os juros, quando pagos ou
creditados a pessoa vinculada no exterior e o contrato
não for registrado no Banco Central do Brasil;
j. a diferença de receita, auferida pela mutuante, correspondente

ao valor calculado com base na taxa a que se refere o inciso
anterior e o valor contratado, quando este for inferior, caso
o contrato, não registrado no Banco Central do Brasil, seja
realizado com mutuária definida como pessoa vinculada
domiciliada no exterior.
EXCLUSÕES DA RECEITA BRUTA
Deverão ser excluídas da base de cálculo as vendas canceladas,

os descontos incondicionais concedidos e o IPI, por ser imposto não
cumulativo cobrado destacadamente do comprador ou contratante, em
que o vendedor ou prestador de serviço é mero depositário.
Pela legislação atual, os percentuais a serem aplicados sobre a
receita bruta são:
Atividades Percentuais (%)

Atividades em geral 8,0
Revenda de combustíveis 16,0
Serviços de transporte (exceto o de carga) 16,0
Serviços de transporte de cargas 8,0
Serviços em geral (exceto serviços hospitalares) 32,0
Serviços hospitalares 8,0
Intermediação de negócios 32,0
Administração, locação ou cessão de bens 32,0
e direitos de qualquer natureza (inclusive imóveis)
CEDERJ 45
No caso de atividades diversificadas deverá ser aplicado o

percentual de cada atividade correspondente sobre a receita proveniente
de cada atividade.
? São consideradas
atividades de intermediação de
negócios as atividades de corretagem
(seguros, imóveis etc.) e as atividades
de representação comercial.
Vamos a um exemplo: considere que uma empresa tenha optado

pela tributação com base no lucro presumido. No ano ela apresentou a
seguinte composição de receita bruta operacional:
Venda de produto de fabricação própria $ 300.000,00

Prestação de serviços com intermediação 5.000
Receita bruta operacional $ 305.000,00
O lucro presumido da empresa será:
Venda de produto de fabricação própria 300.000 × 8% $ 24.000

Prestação de serviços com intermediação 5.000 × 32% 1.600
Lucro presumido $ 25.600
DETERMINAÇÃO DO IMPOSTO DE RENDA DEVIDO
Incide sobre o lucro presumido a alíquota de 15%. A parcela do

lucro presumido que exceder ao resultado da multiplicação de $ 20.000,00
(vinte mil reais) pelo número dos meses do respectivo período de apuração
sujeita-se à incidência do adicional, à alíquota de 10% (dez por cento).
Por exemplo, uma empresa teve receita bruta anual de $ 3.600.000,00
na venda de mercadoria. A receita de aluguel de imóveis foi de $ 50.000,00
e os rendimentos de aplicação financeira, de $ 5.000,00.
46 CEDERJ
Como a empresa está enquadrada na categoria de “atividades
2
gerais” a alíquota que incide sobre a receita bruta tributável é de oito
AULA
por cento (8%). Para encontrar o lucro presumido, base de cálculo para
apuração do imposto de renda, devemos somar à receita bruta a receita
de aluguel e o rendimentos de aplicação financeira.
Apuração do lucro presumido
Receita bruta tributável ($ 3.600.000,00 × 0,08) $ 288.000,00

Mais receita de aluguel 50.000
Mais rendimentos de aplicações financeiras 5.000
Lucro presumido $ 343.000,00
Cálculo do imposto de renda
Imposto de renda sobre o lucro presumido $ 343.000,00 × 0,15 = $ 51.450,00

Imposto adicional sobre a parcela excedente* $ 103.000,00 × 0,10 = 10.300
Imposto total a pagar $ 61.750,00
* Parcela do lucro presumido, apurado anualmente, que excedeu

R$ 240.000,00, havendo incidência adicional de imposto de renda à
alíquota de 10%.
Lucro excedente = $ 343.000,00 – $ 240.000,00 = R$ 103.000,00
DEDUÇÕES DO IMPOSTO DE RENDA DEVIDO
A pessoa jurídica optante pelo lucro presumido pode deduzir do

imposto de renda apurado:
a. o imposto de renda pago ou retido na fonte sobre receitas

que integram a base de cálculo do imposto devido;
b. o imposto de renda retido na fonte por órgãos públicos

(Lei nº 9.430/1996, Art. 64);
c. o imposto de renda retido na fonte por Entidades da

Administração Pública Federal (Lei nº 10.833/2003, Art.
34);
d. o imposto de renda pago incidente sobre ganhos no

mercado de renda variável.
CEDERJ 47
Atividade 3
A Luna Administradora de Consórcio Ltda. é tributada pelo lucro presumido e teve um
faturamento bruto no primeiro trimestre de $ 300 mil. Calcule a base de cálculo do
IRPJ e o valor ser recolhido pelo referido tributo.
Resposta Comentada
A empresa é uma administradora de consórcio, a alíquota a ser usada sobre
o faturamento bruto será de 32%. Então a base de cálculo para apuração do
imposto de renda será de:
Lucro presumido $ 300.000 × 0,32 = $ 96.000
A alíquota básica de imposto de renda é igual a 15%.

Como o período de apuração é trimestral, parcela do lucro presumido que exceder
a $60.000 (ao resultado da multiplicação de R$ 20.000 por 03 meses), sujeita-se
à incidência do adicional, à alíquota de 10% (dez por cento).
Cálculo do imposto de renda
Imposto de renda sobre o lucro presumido $ 96.000,00 × 0,15 = $ 14.400,00

(+) Imposto adicional sobre a parcela excedente $ 96.000,00 - $ 60.000,00 × 0,10 = 3.600,00
(=) Imposto total a pagar $ 18.000,00
O recolhimento de imposto de renda pela Luna será de $ 18.000.
REGIME TRIBUTÁRIO – LUCRO ARBITRADO
Forma de apuração da base de cálculo do imposto de renda

utilizada pela autoridade fiscal quando a pessoa jurídica deixa de cumprir
com os requisitos necessários à determinação do lucro real ou presumido,
conforme o caso. Pode ser utilizado também pelo contribuinte quando
conhecida a receita bruta e desde que ocorrida qualquer das hipóteses
de arbitramento previstas na legislação fiscal.
Por ser o lucro arbitrado um regime tributário de exceção, utilizado
para o cálculo do IRPJ e da CSLL quando não se consegue atender às
condições exigidas para adotar a tributação pelo Lucro Real, Lucro
Presumido ou pelo Simples Nacional, não será abordado em detalhe.
48 CEDERJ
REGIME TRIBUTÁRIO – SIMPLES NACIONAL
2
AULA
Tributação das microempresas e empresas de pequeno porte.
Com o objetivo de simplificar as obrigações tributárias das
pequenas e médias empresas, a legislação tributária brasileira dá
tratamento diferenciado e favorecido às microempresas (ME) e empresas
de pequeno porte.
Esse tratamento diferenciado teve início em 1997 com a Lei nº
9.317, de 5 de dezembro de 1996 que instituiu o Sistema Integrado de
Pagamento de Impostos e Contribuições das Microempresas e Empresas
de Pequeno Porte - Simples.
O Simples ficou em vigor de 1.º de janeiro de 1997 até 31 de
dezembro de 2006.
O Regime Especial Unificado de Arrecadação de Tributos e
Contribuições devidos pelas Microempresas e Empresas de Pequeno
Porte – Simples Nacional é uma forma de tributação instituída pela Lei
Complementar nº123/ 2006, que unifica a apuração e recolhimento de
impostos e contribuições. Esse regime entrará em vigor em 01 de julho
de 2007.
Poderão optar por este regime as micros e pequenas empresas.
Pela Lei Complementar nº 123/2006, microempresa é a pessoa jurídica
que tenha auferido, no ano-calendário, receita bruta igual ou inferior a
RECEITA BRUTA
R$ 240.000,00. Empresa de pequeno porte é a que tiver auferido, em
É o produto da
cada ano-calendário, RECEITA BRUTA igual ou superior a $ 240.000,00 e venda de bens
igual ou inferior a $ 2.400.000,00. e serviços nas
operações de conta
O Simples Nacional valerá para todo o país e a empresa que própria, o preço dos
serviços prestados
optar pela sua implementação deverá pagar, em um único documento e o resultado nas
operações em conta
de arrecadação, os seguintes tributos:
alheia, excluídas as
vendas canceladas
a. Imposto sobre a Renda da Pessoa Jurídica – IRPJ. e os descontos
incondicionais
b. Imposto sobre Produtos Industrializados – IPI. concedidos.
Os resultados
c. Contribuição Social sobre o Lucro Líquido – CSLL. auferidos nas
operações de conta
alheia são aqueles
d. Contribuição para o Financiamento da Seguridade Social obtidos pela
– COFINS. venda de produtos
ou mercadorias
pertencentes a
e. Contribuição para o PIS/Pasep. terceiros, mediante o
pagamento de uma
f. Contribuição para a Seguridade Social. comissão.
CEDERJ 49
g. Imposto sobre Operações Relativas à Circulação de

Mercadorias e Sobre Prestações de Serviços de Transporte
Interestadual e Intermunicipal e de Comunicação – ICMS.
?
h. Imposto sobre Serviços de Qualquer Natureza – ISS.
O Simples
Nacional é também
identificado como
supersimples.
Não estão incluídos no Simples Nacional:
a. Imposto sobre Operações de Crédito, Câmbio e Seguro,

ou Relativas a Títulos ou Valores Mobiliários – IOF.
b. Imposto sobre a Importação de Produtos Estrangeiros

– II.
c. Imposto sobre a Exportação, para o Exterior, de Produtos

Nacionais ou Nacionalizados – IE.
d. Imposto sobre a Propriedade Territorial Rural – IPTR.
e. Imposto de Renda, sobre ganhos de aplicações financeiras

de renda fixa ou variável e sobre ganhos de capital
obtidos na alienação de ativos.
g. Contribuição Provisória sobre Movimentação ou

Transmissão de Valores e de Créditos e Direitos de
Natureza Financeira – CPMF.
h. Contribuição para o Fundo de Garantia do Tempo de

Serviço – FGTS e Contribuição Previdenciária a cargo
dos empregados.
j. Contribuição para a Seguridade Social, relativa à pessoa do

empresário, na qualidade de contribuinte individual.
k. Imposto de Renda relativo aos pagamentos ou créditos

efetuados pela pessoa jurídica a pessoas físicas.
l. Contribuição para o PIS/Pasep, COFINS e IPI incidentes

na importação de bens e serviços.
50 CEDERJ
ALÍQUOTAS DE RECOLHIMENTO
2
AULA
O imposto devido é calculado pela aplicação da alíquota sobre
a receita bruta auferida no mês. As alíquotas constam de cinco tabelas
distintas para diferentes ramos de atividades, comércio, indústria, serviço
e constam em anexos na Lei Complementar nº123/ 2006.
A seguir temos as tabelas somente das atividades de comércio e
de indústria que mais diretamente afetam a nosso interesse.
Tabelas para cálculo de imposto

ANEXO I
Partilha do Simples Nacional – Comércio
Tabela 2.1: Alíquota do Supersimples para o comércio
Receita Bruta em 12 meses ALÍQUOTA IRPJ CSLL COFINS PIS/ INSS ICMS
(em R$) PASEP

Até 120.000,00 4,00% 0,00% 0,21% 0,74% 0,00% 1,80% 1,25%
De 120.000,01 a 240.000,00 5,47% 0,00% 0,36% 1,08% 0,00% 2,17% 1,86%
De 240.000,01 a 360.000,00 6,84% 0,31% 0,31% 0,95% 0,23% 2,71% 2,33%
De 360.000,01 a 480.000,00 7,54% 0,35% 0,35% 1,04% 0,25% 2,99% 2,56%
De 480.000,01 a 600.000,00 7,60% 0,35% 0,35% 1,05% 0,25% 3,02% 2,58%
De 600.000,01 a 720.000,00 8,28% 0,38% 0,38% 1,15% 0,27% 3,28% 2,82%
De 720.000,01 a 840.000,00 8,36% 0,39% 0,39% 1,16% 0,28% 3,30% 2,84%
De 840.000,01 a 960.000,00 8,45% 0,39% 0,39% 1,17% 0,28% 3,35% 2,87%
De 960.000,01 a 1.080.000,00 9,03% 0,42% 0,42% 1,25% 0,30% 3,57% 3,07%
De 1.080.000,01 a 1.200.000,00 9,12% 0,43% 0,43% 1,26% 0,30% 3,60% 3,10%
De 1.200.000,01 a 1.320.000,00 9,95% 0,46% 0,46% 1,38% 0,33% 3,94% 3,38%
De 1.320.000,01 a 1.440.000,00 10,04% 0,46% 0,46% 1,39% 0,33% 3,99% 3,41%
De 1.440.000,01 a 1.560.000,00 10,13% 0,47% 0,47% 1,40% 0,33% 4,01% 3,45%
De 1.560.000,01 a 1.680.000,00 10,23% 0,47% 0,47% 1,42% 0,34% 4,05% 3,48%
De 1.680.000,01 a 1.800.000,00 10,32% 0,48% 0,48% 1,43% 0,34% 4,08% 3,51%
De 1.800.000,01 a 1.920.000,00 11,23% 0,52% 0,52% 1,56% 0,37% 4,44% 3,82%
De 1.920.000,01 a 2.040.000,00 11,32% 0,52% 0,52% 1,57% 0,37% 4,49% 3,85%
De 2.040.000,01 a 2.160.000,00 11,42% 0,53% 0,53% 1,58% 0,38% 4,52% 3,88%
De 2.160.000,01 a 2.280.000,00 11,51% 0,53% 0,53% 1,60% 0,38% 4,56% 3,91%
De 2.280.000,01 a 2.400.000,00 11,61% 0,54% 0,54% 1,60% 0,38% 4,60% 3,95%
CEDERJ 51
Exemplo: Uma empresa comercial teve uma receita bruta total

de $ 110.000,00 nos últimos 12 meses e a sua receita total no mês de
março foi de $ 10.000,00. Com estes resultados, qual será o imposto a
pagar no mês março?
Com a receita de $ 110.000,00 bruta em 12 meses, a empresa está
na faixa de receita até $ 120.000,00; então, as alíquotas (bem como o
valor dos impostos e contribuições a pagar no mês de março) serão:
Receita × Alíquotas = Imposto e contribuições
Em cima da receita de $ 10.000,00 irão incidir as alíquotas dos
impostos e tributos, para obtermos o valor a pagar.
Tributos e contribuições Alíquotas Valor a pagar

IRPJ 0,00000 0,00
CSLL 0,00210 21,00
COFINS 0,00740 74,00
PIS/PASEP 0,00000 0,00
INSS 0,01800 180,00
ICMS 0,01250 125,00
Total $ 400,00
A empresa comercial optante do simples nacional irá pagar

$ 400,00 de tributos no mês de março. A carga tributária mensal dessa
empresa será de $ 400,00/$ 10.000,00 = 0,04 = 4,00%.
Os valores dos tributos estão destacados para fins meramente
didáticos de informação e comparação. O recolhimento do imposto a
pagar, informado no campo “Somatório de todos os tributos calculados”,
deverá ser feito mediante Guia única de Arrecadação.
52 CEDERJ
ANEXO II
2
Partilha do Simples Nacional - Indústria
AULA
Tabela 2.2: Alíquota do supersimples para a indústria
Receita bruta em 12 meses ALÍQUOTA IRPJ CSLL COFINS PIS/ INSS ICMS IPI
(em R$) PASEP
Até 120.000,00 4,50% 0,00% 0,21% 0,74% 0,00% 1,80% 1,25% 0,50%
De 120.000,01 a 240.000,00 5,97% 0,00% 0,36% 1,08% 0,00% 2,17% 1,86% 0,50%
De 240.000,01 a 360.000,00 7,34% 0,31% 0,31% 0,95% 0,23% 2,71% 2,33% 0,50%
De 360.000,01 a 480.000,00 8,04% 0,35% 0,35% 1,04% 0,25% 2,99% 2,56% 0,50%
De 480.000,01 a 600.000,00 8,10% 0,35% 0,35% 1,05% 0,25% 3,02% 2,58% 0,50%
De 600.000,01 a 720.000,00 8,78% 0,38% 0,38% 1,15% 0,27% 3,28% 2,82% 0,50%
De 720.000,01 a 840.000,00 8,86% 0,39% 0,39% 1,16% 0,28% 3,30% 2,84% 0,50%
De 840.000,01 a 960.000,00 8,95% 0,39% 0,39% 1,17% 0,28% 3,35% 2,87% 0,50%
De 960.000,01 a 1.080.000,00 9,53% 0,42% 0,42% 1,25% 0,30% 3,57% 3,07% 0,50%
De 1.080.000,01 a 1.200.000,00 9,62% 0,43% 0,43% 1,26% 0,30% 3,60% 3,10% 0,50%
De 1.200.000,01 a 1.320.000,00 10,45% 0,46% 0,46% 1,38% 0,33% 3,94% 3,38% 0,50%
De 1.320.000,01 a 1.440.000,00 10,54% 0,46% 0,46% 1,39% 0,33% 3,99% 3,41% 0,50%
De 1.440.000,01 a 1.560.000,00 10,63% 0,47% 0,47% 1,40% 0,33% 4,01% 3,45% 0,50%
De 1.560.000,01 a 1.680.000,00 10,73% 0,47% 0,47% 1,42% 0,34% 4,05% 3,48% 0,50%
De 1.680.000,01 a 1.800.000,00 10,82% 0,48% 0,48% 1,43% 0,34% 4,08% 3,51% 0,50%
De 1.800.000,01 a 1.920.000,00 11,73% 0,52% 0,52% 1,56% 0,37% 4,44% 3,82% 0,50%
De 1.920.000,01 a 2.040.000,00 11,82% 0,52% 0,52% 1,57% 0,37% 4,49% 3,85% 0,50%
De 2.040.000,01 a 2.160.000,00 11,92% 0,53% 0,53% 1,58% 0,38% 4,52% 3,88% 0,50%
De 2.160.000,01 a 2.280.000,00 12,01% 0,53% 0,53% 1,60% 0,38% 4,56% 3,91% 0,50%
De 2.280.000,01 a 2.400.000,00 12,11% 0,54% 0,54% 1,60% 0,38% 4,60% 3,95% 0,50%
Exemplo: Uma empresa industrial teve uma receita bruta total de

$ 1.0000.000,00 nos últimos 12 meses e a sua receita total no mês de
março foi de $ 90.000,00. Com estes resultados, qual será o imposto a
pagar no mês março:
Com a receita bruta de $ 1.000.000,00 em 12 meses, a empresa
está na faixa de receita de $ 960.000,00 até $ 1.000.000,00; então, as
alíquotas (bem como o valor dos impostos e contribuições a pagar no
mês de março) serão:
Em cima da receita de $ 90.000,00 irão incidir as alíquotas dos
impostos e tributos, para obtermos o valor a pagar de $ 8.577,00.
CEDERJ 53

IRPJ 0,0042 378,00
CSLL 0,0042 378,00
COFINS 0,0125 1.125,00
PIS/PASEP 0,003 270,00
INSS 0,0357 3.213,00
ICMS 0,0307 2.763,00
IPI 0,005 450,00
Total $ 8.577,00
A empresa comercial optante do simples nacional irá pagar

$ 8.577,00 de tributos no mês de março. A carga tributária mensal dessa
empresa será de $ 8.577,00/$ 90.000,00 = 0,0953 = 9,53%.
Atividade 4
Calcule o valor a pagar em tributos, no mês de janeiro, de uma empresa comercial que
teve um faturamento bruto de $ 500.000 nos últimos 12 meses que antecederam o
mês de janeiro, mês em que a sua receita bruta foi de $ 45.000.
Com a receita bruta de $500.000 em 12 meses, a empresa está na faixa de receita
de $480.000,01 até $600.000; então, as alíquotas (bem como o valor dos impostos e
contribuições a pagar no mês de janeiro) serão:
Em cima da receita de $ 45.000 irão incidir as alíquotas dos impostos e tributos, para
obtermos o valor a pagar.
Imposto e contribuições Alíquotas Valor a pagar

IRPJ 0,0035 157,50
CSLL 0,0035 157,50
COFINS 0,0105 472,50
PIS/PASEP 0,0025 112,50
INSS 0,0302 1.359,00
ICMS 0,0258 1.161,00
Total $ 3.420,00
54 CEDERJ
A empresa comercial optante do simples nacional irá pagar $ 3.420
2
de tributos no mês de março. A carga tributária mensal dessa empresa
AULA
será de $3.420 / $45.000 = 0,076 = 7,60%.
Atividade 5
Calcule o valor a pagar em tributos, no mês de janeiro, de uma empresa industrial que
teve um faturamento bruto de $700.000 nos últimos 12 meses que antecederam o
mês de janeiro, mês em que a sua receita bruta foi de $65.000.
Com a receita bruta de $700.000 em 12 meses, a empresa está na faixa de receita
de $600.000,01 até $720.000; então, as alíquotas (bem como o valor dos impostos e
contribuições a pagar no mês de março) será:
Em cima da receita de $65.000 irão incidir as alíquotas dos impostos e tributos, para
obtermos o valor a pagar.

IRPJ 0,0038 247,00
CSLL 0,0038 247,00
COFINS 0,0115 747,50
PIS/PASEP 0,0027 175,50
INSS 0,0328 2.132,00
ICMS 0,0282 1.833,00
IPI 0,0005 325,00
Total $ 5.707,00
A empresa industrial optante do simples nacional irá pagar

$ 5.707,00 de tributos no mês de março. A carga tributária mensal dessa
empresa será de $ 5.707,00/$ 65.000,00 = 0,0878 = 8,78%.
CONTRIBUIÇÃO SOCIAL SOBRE O LUCRO LÍQUIDO (CSLL)
A CSLL foi instituída pela Lei nº 7.689/88 para financiar o

Programa de Seguridade Social.
CEDERJ 55
A quem se aplica
A todas as pessoas jurídicas domiciliadas no país e as que lhes são

equiparadas pela legislação do imposto sobre a renda.
Isenção
Consideram-se isentas do pagamento da CSLL as seguintes pessoas

jurídicas:
• instituições de caráter filantrópico, recreativo, cultural e

científico;
• associações civis que prestem os serviços para os quais

houverem sido instituídas e os coloquem à disposição do
grupo de pessoas a que se destinam, sem fins lucrativos,
nos termos da Lei nº 9.532/97, Art. 15;
• entidades sem fins lucrativos, tais como as fundações,

associações e sindicatos (ADN COSIT nº 17/90).
CONTRIBUIÇÃO SOCIAL SOBRE O LUCRO LÍQUIDO – LUCRO

REAL
Base de cálculo
A base de cálculo da CSLL para as pessoas jurídicas sujeitas à

apuração do IRPJ pelo lucro real é o lucro (ou prejuízo) líquido do
exercício, antes da própria provisão e após a participação nos lucros.
Os prejuízos de pessoas jurídicas que podem ser compensados para
apuração do imposto de renda também podem sê-lo para a apuração da
base de cálculo para a CSLL.
Em ambas as situações, a base de cálculo apurada poderá ser
reduzida por compensação da base de cálculo negativa, apurada em
períodos anteriores, até o limite de 30%.
A base de cálculo para as pessoas jurídicas optantes pelo lucro real é
o lucro líquido, ajustado pelas adições e exclusões previstas na legislação.
Da receita bruta poderão ser deduzidas as vendas canceladas, os
descontos incondicionalmente concedidos e os impostos não cumulativos
cobrados destacadamente do comprador ou contratante, e do qual o
56 CEDERJ
vendedor dos bens ou prestador dos serviços seja mero depositário (IPI
2
e ICMS).
AULA
Apuração da base de cálculo
Resultado líquido do período-base antes do IR

(+) Adições
(–) Exclusões
(=) Base de cálculo
(–) Compensação de prejuízos
(=) Base de cálculo da contribuição
1. Adições, tais como (Lei 8.981/95, Art. 57, e RIR/99, Art. 249):
a. o valor de qualquer provisão, exceto aquelas para o

pagamento de férias e décimo-terceiro salário de empregados
e as provisões técnicas das companhias de seguro e de
capitalização, das entidades de previdência complementar
e das operadoras de planos de assistência à saúde, quando
constituídas por exigência da legislação especial a elas
aplicável;
b. o valor da contrapartida da reavaliação de quaisquer bens,

no montante do aumento do valor dos bens reavaliados
que tenha sido efetivamente realizado no período de
apuração, se não computado em conta de resultado;
c. o ajuste por diminuição do valor dos investimentos no Brasil

avaliados pelo patrimônio líquido;
d. a parcela dos lucros, anteriormente excluídos, de contratos

de construção por empreitada ou de fornecimento, a preço
predeterminado, de bens ou serviços, celebrados com
pessoa jurídica de direito público ou empresa sob o seu
controle, empresa pública, sociedade de economia mista ou
sua subsidiária, recebida no período de apuração, inclusive
mediante resgate ou alienação sob qualquer forma de
títulos públicos ou Certificados de Securitização emitidos
especificamente para quitação desses créditos, observado
o disposto em normas específicas;
CEDERJ 57
e. a parcela da reserva especial, mesmo que incorporada

ao capital, proporcionalmente à realização dos bens ou
direitos mediante alienação, depreciação, amortização,
exaustão ou baixa de qualquer título;
f. os juros sobre o capital próprio, em relação aos valores

excedentes aos limites de dedução estabelecidos na
legislação;
g. os lucros auferidos no exterior, por intermédio de filiais,

sucursais, controladas ou coligadas, que tiverem sido
disponibilizados para a pessoa jurídica domiciliada no
Brasil no curso do ano-calendário;
h. os rendimentos e ganhos de capital auferidos no exterior,

os quais devem ser considerados pelos seus valores antes
de descontado tributo pago no país de origem.
2. Exclusões, tais como (Lei 8.981/95, Art. 57, e RIR/99, Art.

250):
a. os lucros e dividendos de investimentos no Brasil

avaliados pelo custo de aquisição e que tenham sido
computados como receita;
b. o ajuste por aumento no valor de investimentos avaliados

pelo patrimônio líquido;
c. o valor ainda não liquidado correspondente às variações

monetárias ativas das obrigações e direitos de crédito
registradas no período (em função das taxas de câmbio),
tendo havido a opção pelo seu reconhecimento quando
da correspondente liquidação;
d. o valor liquidado no período correspondente às variações

monetárias passivas das obrigações e direitos de crédito
(em função das taxas de câmbio), tendo havido a opção
pelo seu reconhecimento nesse momento.
Alíquota
A alíquota de CSLL das pessoas jurídicas é de 9% sobre o lucro

real, em geral.
58 CEDERJ
CONTRIBUIÇÃO SOCIAL SOBRE O LUCRO LÍQUIDO – LUCRO
2
PRESUMIDO
AULA
Base de cálculo
O Lucro Presumido que servirá de base de cálculo, tanto para a

apuração do IRPJ como da CSLL devidos no trimestre, será calculado
pela aplicação de uma porcentagem na receita bruta auferida no período,
acrescida dos ganhos de capital, dos rendimentos e ganhos líquidos
auferidos em aplicações financeiras, das demais receitas e dos resultados
positivos não incluídos na receita bruta total.
Os percentuais que incidem sobre a receita bruta para encontrar o
lucro presumido já foram informados anteriormente, quando mostramos
a apuração do lucro presumido para fins de imposto de renda.
Os percentuais que incidem na receita bruta para encontrar a base
de cálculo para a apuração da CSLL são:
• 32% no caso de receitas de prestação de serviços em geral,

exceto serviços hospitalares e transporte; intermediação
de negócios; administração, locação ou cessão de bens
imóveis, móveis e direitos de qualquer natureza;
• 12% da receita bruta nas atividades comerciais,

industriais, serviços hospitalares e de transporte.
Alíquota
A CSLL incide à alíquota de 9%, aplicável a todas as pessoas

jurídicas, inclusive instituições financeiras.
Exemplo: Considere uma pessoa jurídica, optante pela tributação

com base no lucro presumido, que teve receita bruta com venda de
mercadoria no valor de R$ 250.000, ganho de capital de R$ 6.000
na venda de bens do ativo imobilizado e rendimentos de aplicações
financeiras de R$ 1.000. Ela deverá recolher $3.330 a título de CSLL:
Apuração do lucro presumido
12% da receita bruta ($250.0000 × 0,12) $30.000

(+) Ganho de capital 6.000
(+) Rendimento de aplicações financeiras 1.000
(=) Lucro presumido R$ 37.000
CEDERJ 59
Cálculo da contribuição a pagar: $ 37.000,00 × 0,09 = $ 3.330,00.

Contribuição social a pagar = $ 3.330,00.
Impostos Federais da Pessoa Jurídica (Quadro síntese do IRPJ e
da CSLL)
LUCRO REAL LUCRO PRESUMIDO

Imposto de renda - IRPJ 15% sobre o lucro líquido = 15% sobre o lucro presumido
total das receitas menos total calculado da seguinte forma:
das despesas dedutíveis. 8% para indústria e/ou
comércio, 16% para transportes
e 32% para prestadores de
serviços.
Contribuição Social - CSLL 9% sobre o lucro líquido = 9% sobre a receita bruta com
total das receitas menos total as devidas adições.
das despesas dedutíveis.
Imposto de renda - adicional 10% aplicado sobre a diferença 10% aplicado sobre a diferença
quando o lucro real ultrapassar quando o lucro presumido
$20.000, limite mensal, pelo ultrapassar $20.000, limite
número de meses do respectivo mensal, pelo número de meses
período de apuração. do respectivo período de
apuração.
Atividades Finais
1. Se você está pensando em desenvolver atividade empresarial junto com mais dois
amigos e não quer que seus bens pessoais sejam garantia do negócio, que tipo de
sociedade você abriria?
Resposta Comentada
Tanto sociedades limitadas como sociedades por ações representam tipos societários
em que a responsabilidade dos sócios é restrita ao valor que despenderam para
pagamento do preço de integralização, conforme o caso, de suas quotas ou ações.
2. No que diz respeito à tributação de empresa, a legislação brasileira considera

o tipo societário sob o qual a empresa se reveste como um fator considerado no
estabelecimento de tributos e suas respectivas alíquotas?
Resposta Comentada
Os tributos que incidem sobre essa pessoa jurídica são os mesmos existentes para qualquer
outro tipo de sociedade, sendo o tamanho, o ramo de atividade e o faturamento da
empresa os critérios usados como diferenciadores para a incidência do tributo.
60 CEDERJ
2
3. Qual a vantagem de os participantes de uma LTDA. ou SA terem responsabilidade
AULA
limitada às suas quotas ou ações?
Resposta Comentada
A vantagem é a garantia de que a responsabilidade dos sócios está limitada pelas
quotas ou ações que eles possuem. Essa característica é um importante fator para o
desenvolvimento das atividades administrativas e operacionais de uma empresa. Com
essa garantia, a administração da empresa se preocupa apenas com o exercício de sua
atividade, sem que seus sócios sejam responsáveis por qualquer quantia além daquela
desembolsada para compor o capital social da empresa, exceto no caso em que se
comprovar que a administração praticou atos ilícitos.
RESUMO
As empresas se organizam em empresa individual, sociedade limitada

ou sociedade anônima. No Brasil, as sociedades empresariais são
regulamentadas pelo Código Civil e pela Lei das Sociedades Anônimas.
A empresa individual é a pessoa física que, em seu próprio nome, explora
uma atividade econômica com fins lucrativos; o dono tem responsabilidade
ilimitada. As sociedades podem ser personificadas e não-personificadas.
As não-personificadas não possuem personalidade jurídica. As personificadas
são sociedades legalmente constituídas. As principais empresas personificadas
são as sociedades limitadas nas quais os sócios têm responsabilidade limitada
ao investimento realizado representado pelo número de cotas possuídas;
a alienação de cotas acarreta a alteração do contrato social. As sociedades
anônimas são empresas com capital distribuído entre um número expressivo
de sócios; podem ser de capital fechado ou capital aberto. Nas de capital
fechado, o capital representado pelas ações é dividido entre poucos
acionistas. Essas ações não são negociadas nas bolsas de valores nem no
mercado de balcão. As de capital aberto têm seus títulos e valores mobiliários
negociados em bolsas de valores ou no mercado de balcão.
No Brasil, há dois tributos sobre o lucro da pessoa jurídica: o imposto de
renda e a contribuição sobre o lucro líquido. Para fins fiscais, todas as
CEDERJ 61
sociedades são consideradas pessoas jurídicas, inclusive as não regularizadas

formalmente. As pessoas jurídicas por opção ou por determinação legal
podem ser tributadas, tendo como base de cálculo o lucro real, o lucro
presumido e o lucro arbitrado. Em qualquer desses regimes, o tratamento
tributário é praticamente o mesmo. Há uma alíquota de 15% incidente sobre
a base de cálculo e um adicional de imposto de 10% sobre a parcela do lucro
que exceder a R$ 240.000,00. A base de cálculo para a contribuição social
sobre o lucro líquido é a mesma base que a empresa escolheu para calcular
o imposto de renda devido. O Regime Especial Unificado de Arrecadação
de Tributos e Contribuições devidos pelas Microempresas e Empresas de
Pequeno Porte – Simples Nacional – é uma forma de tributação instituída que
unifica a apuração e o recolhimento de impostos e contribuições. Poderão
optar por esse regime as micro e pequenas empresas.
62 CEDERJ
Mercado financeiro,
3
AULA
segmentação e instituições
– uma abordagem geral
Meta da aula
Apresentar a amplitude do mercado financeiro,
seus segmentos especializados e as principais
instituições financeiras atuantes.
objetivos
1 compreender a função do mercado financeiro como

intermediador financeiro;
2 conhecer a segmentação do mercado financeiro e a
delimitação de cada área de especialização;
3 distinguir as instituições financeiras que atuam em cada
segmento do mercado financeiro.
Fundamentos de Finanças | Mercado financeiro, segmentação e instituições –
uma abordagem geral
INTRODUÇÃO As empresas operam em um ambiente econômico onde existem agentes

econômicos poupadores, que têm recursos financeiros em excesso, e agentes
econômicos deficitários, com falta de recursos.
Os agentes econômicos são as famílias, as empresas e o governo. As famílias são
superavitárias quando sua renda supera seus gastos; as empresas, quando os
recursos gerados internamente superam as suas oportunidades de investimentos;
os governos, quando o que arrecada com tributos e imposição de mecanismos
compulsórios de poupança é maior do que as suas demandas de políticas
econômicas. Os agentes econômicos são deficitários quando a renda é menor
que os desembolsos correntes, no caso das famílias; quando as oportunidades
de investimentos são maiores do que as fontes internas de financiamento, no
caso das empresas; no caso do governo, quando a arrecadação fica aquém de
suas necessidades de recursos.
Quando não há um movimento sincronizado entre recebimentos e pagamentos,
no que diz respeito a prazo de recebimento/pagamento e volume de recursos,
os intermediários financeiros canalizam os recursos dos agentes superavitários
para os agentes deficitários no mercado financeiro.
A intermediação em um ambiente econômico é a atividade de interligar ou
atuar, entre o vendedor e comprador, o produtor e o consumidor ou o doador
e o tomador.
A intermediação financeira é a aproximação entre a oferta e a procura de
recursos no mercado financeiro.
O processo de intermediação financeira significa a captação de recursos excedentes
dos agentes econômico poupadores e a cessão destes recursos aos agentes
econômicos deficitários.
A Figura 3.1 ilustra como se dá a transferência dos agentes superavitários
para os agentes deficitários, através da intermediação financeira. O mercado
financeiro surgiu da necessidade de realização dessas transferências; ele é usado
pelas empresas para ajustar seus fluxos de investimentos.
INTERMEDIAÇÃO FINANCEIRA
Agentes econômicos Mercado Agentes econômicos

superviários – Financeiro deficitários –
fornecedores de fundos demandantes de fundos
Figura 3.1: Caracterização da intermediação financeira.
64 CEDERJ
A tomada de decisão de investimento e financiamento pela empresa
3
requer o conhecimento dos princípios econômicos básicos dos mercados
AULA
financeiros.
Mercado financeiro é o conjunto de mecanismos destinados
a facilitar as transferências de recursos financeiros entre agentes
econômicos, ou seja, ele é o conjunto de todas as atividades relacionadas
com a intermediação financeira.
Constituído por mecanismos específicos e instituições especializadas,
o mercado financeiro aproxima demandantes e ofertantes de capital e torna
viável a realização do interesse das partes envolvidas. Esses mecanismos
específicos ou títulos de dívidas e de propriedades são criados para atender
os interesses dos agentes econômicos envolvidos.
De acordo com a lei da reforma bancária, “instituições financeiras
são as pessoas jurídicas públicas e privadas que tenham como atividade
principal ou acessória a coleta, a intermediação ou a aplicação de
recursos financeiros próprios ou de terceiros, em moeda nacional ou
estrangeira, e a custódia de valor de propriedade de terceiros” (Lei nº
4.595/64, Art. 17)
O parágrafo único desse artigo equipara às instituições financeiras
as pessoas físicas que exercem as atividades anteriormente descritas.
Instituições financeiras são, portanto, pessoas físicas ou jurídicas,
privadas ou públicas, que captam, intermediam ou aplicam recursos
financeiros próprios ou de terceiros, em moeda nacional ou estrangeira,
ou que custodiam valores ou títulos.
As instituições financeiras só podem operar após autorização do
Banco Central.
O conjunto de instituições financeiras especializadas é denominado
Sistema Financeiro Nacional.
O MERCADO FINANCEIRO E SUA SEGMENTAÇÃO
A amplitude e a complexidade das relações de intermediação

financeira determinaram a necessidade de segmentação operacional do
mercado financeiro. Com base em prazos e finalidade das operações,
organizam-se em:
CEDERJ 65
uma abordagem geral
• Mercado monetário.
• Mercado de crédito.
• Mercado cambial.
• Mercado de capitais.
Essa segmentação atende a uma melhor delimitação do amplo

mercado financeiro, com relação aos seus objetivos, prazos, mecanismos
de intermediação e às principais características das instituições
operadoras. No dia-a-dia das operações financeiras, ocorre uma perfeita
e fluida integração entre esses segmentos por meio de um amplo sistema
de comunicação.
MERCADO MONETÁRIO
O mercado monetário é o segmento do mercado financeiro voltado

ao desenvolvimento de atividades de intermediação financeira, relativas
ao controle da liquidez monetária da economia, do financiamento dos
tesouros nacional, estaduais e municipais e ao eventual suprimento de
caixa das instituições financeiras.
Por sua natureza, as operações nesse segmento de mercado são de
curtíssimo ou de curto prazo.
Têm atuação predominante nesse segmento as instituições
financeiras autorizadas a representar o Banco Central do Brasil nas
operações de lançamento de títulos de emissão do próprio Banco Central
e do Tesouro Nacional, os chamados “dealers”; as que representam
os Tesouros estaduais ou municipais; as que operam em nome dos
agentes econômicos dispostos a aplicar recursos em títulos públicos e
as instituições bancárias que negociam títulos de dívidas entre si com o
objetivo de suprimento imediato de caixa, uma vez que, por força de lei,
elas têm de zerar o caixa diariamente.
São negociados, nesse mercado, títulos de emissão do Banco Central
do Brasil, do Tesouro Nacional, dos Tesouros estaduais e municipais e
os de emissão das instituições bancárias que lastreiam empréstimos para
suprimento momentâneo de seus caixas, os chamados Certificados de
Depósitos Interfinanceiros (CDI).
66 CEDERJ
MERCADO DE CRÉDITO
3
AULA
O mercado de crédito é o segmento do mercado financeiro
destinado às operações de crédito pessoal, crédito direto ao consumidor
e do financiamento do capital de giro das empresas. São operações de
curto ou de médio prazo.
As instituições financeiras mais atuantes neste segmento são
os bancos múltiplos, os bancos comerciais e as sociedades de crédito,
financiamento e investimento, conhecidas como “financeiras”.
As Letras de Câmbio (LC), os Certificados de Depósitos Bancários
(CDB) e os Recibos de Depósitos Bancários (RDB) são os títulos mais
usuais na captação de recursos para este financiamento.
MERCADO CAMBIAL
O mercado cambial é o segmento do mercado financeiro voltado

para a conversão de moedas, ou seja, a troca da moeda nacional por
moedas estrangeiras e vice-versa, mediante a fixação de paridade de
valores. Esse mercado reúne todos os agentes econômicos que tenham
motivos para realizar transações com o exterior, tais como exportadores,
importadores, devedores e credores em moeda estrangeira, investidores
internacionais, empresas multinacionais, turistas etc. São operações à
vista ou de curtíssimo prazo.
No mercado cambial atuam o Banco Central do Brasil, os bancos
múltiplos, os bancos de investimento, as sociedades corretoras de títulos e
valores mobiliários e as corretoras de câmbio. Estas têm por objeto social
somente as intermediações em operações de câmbio entre os clientes e
as instituições financeiras.
MERCADO DE CAPITAIS
O mercado de capitais é o segmento do mercado financeiro em

que ocorrem as operações visando ao financiamento do capital de giro e
permanente das empresas da construção civil e da aquisição de moradia
(casa própria), e/ou de prédios comerciais. São operações de médio e
longo prazo e de prazo indeterminado.
Predominantemente, operam neste segmento de mercado os bancos
de investimentos; os bancos de desenvolvimento; as sociedades corretoras
CEDERJ 67
uma abordagem geral
de títulos e valores mobiliários; as sociedades distribuidoras de títulos e

valores mobiliários; as caixas econômicas; as sociedades de arrendamento
mercantil; as sociedades de crédito imobiliário e os bancos múltiplos com
carteiras especializadas. Como instituições auxiliares, atuam as bolsas de
valores e as bolsas de mercadorias e futuros.
Os principais títulos de captação de recursos são as ações, as
debêntures, as cadernetas de poupança, as letras imobiliárias e as letras
hipotecárias.
As ações e as debêntures são de emissão de empresas constituídas
na forma de Sociedade Anônima (S.A.).
As ações são títulos que representam frações do capital social de
uma empresa. Elas são títulos de propriedade de uma S.A. e sua maior
fonte de recursos próprios.
Existem, basicamente, dois tipos de ações: as ordinárias e as
preferenciais. As ordinárias dão ao seu titular o direito de votar nas
assembléias gerais de acionistas, nas quais são tomadas decisões quanto
à destinação do lucro e elegem-se os membros da diretoria da empresa.
Quem detém as ações são os donos da empresa, que são chamados de
acionistas. Os acionistas preferenciais não têm direito de votar, mas têm
prioridades no recebimento do dividendo e no reembolso do capital, no
caso de dissolução da empresa.
Os titulares das ações são remunerados com a distribuição de
parcela do lucro que pode ser em dinheiro (os dividendos) ou em ações
(as bonificações).
As debêntures são títulos de crédito emitidos pelas S.A., que têm
como garantia seus ativos.
As remunerações oferecidas pelas debêntures são os juros. Elas
também podem ser emitidas com direitos de participação nos lucros e
de conversão em ações.
As cadernetas de poupança, as letras imobiliárias e as letras
hipotecárias são mecanismos financeiros que captam recursos para o
Sistema Financeiro da Habitação.
68 CEDERJ
Atividade 1
3
AULA
O processo de intermediação financeira significa canalizar os recursos excedentes
dos agentes econômicos poupadores para os agentes econômicos deficitários. Essa
transferência se dá via instituições financeiras que compõem o Sistema Financeiro
Nacional. Marque certo ou errado para as sentenças a seguir:
I. A intermediação financeira ocorre na comercialização de bens e serviços.
( ) certo ( ) errado
II. O Mercado Financeiro é o conjunto de mecanismos destinados a facilitar as

transferências de recursos financeiros entre os agentes econômicos.
III. No mercado monetário são negociadas as moedas.

IV. O Conselho Monetário Nacional é o principal órgão normativo do Sistema Financeiro

Nacional.
V. A Comissão de Valores Mobiliários opera negócios com ações e outros títulos.

VI. Os bancos de investimentos viabilizam recursos de médio e longo prazo para as

empresas.
Resposta Comentada
I. Errado. A intermediação financeira é a atividade de captação de recursos
financeiros excedentes dos agentes econômicos poupadores e a cessão desses
recursos aos agentes econômicos deficitários, que são os tomadores de recursos.
II. Certo. O mercado financeiro é o conjunto das atividades relacionadas com
a intermediação financeira, sendo constituído por mecanismos específicos de
captação e cessão de recursos e por instituições financeiras especializadas.
III. Errado. O mercado monetário é o segmento do mercado financeiro que
desenvolve operações financeiras visando ao controle da liquidez monetária da
economia, ao financiamento dos Tesouros Nacional, estaduais e municipais e ao
suprimento eventual de caixa das instituições financeiras.
IV. Certo. O Sistema Financeiro Nacional é o conjunto de instituições financeiras
especializadas. Esse conjunto é segmentado em órgãos normativos, entidades
supervisoras e instituições operadoras. Os órgãos normativos são os responsáveis
por definir diretrizes e regular as operações que ocorrem no sistema financeiro.
O Conselho Monetário Nacional é o principal órgão normativo do Sistema
Financeiro Nacional, pois é o responsável pela definição das diretrizes
das políticas monetárias, de crédito e cambial do país.
CEDERJ 69
uma abordagem geral
V. Errado. O Sistema Financeiro Nacional é composto por órgãos normativos,

entidades supervisoras e instituições operadoras. As entidades supervisoras
são instituições financeiras responsáveis pela supervisão e fiscalização das
instituições operadoras e das operações financeiras realizadas por elas. Dentre
as entidades supervisoras está a CVM, que atua no desenvolvimento, na disciplina
e na fiscalização das operações com títulos e valores mobiliários, especificamente
no mercado de ações e debêntures.
VI. Certo. Os bancos de investimentos são instituições financeiras operativas cuja
função primordial é viabilizar recursos de médio e longo prazo para financiar o
capital de giro e o capital permanente das empresas.
O Quadro 3.1 apresenta as possíveis segmentações do mercado

financeiro, com base nos prazos e finalidades das operações que ocorrem
nesses mercados.
Segmentos Prazos Finalidades

Mercado Monetário À vista e curto prazo Controle da liquidez da
moeda, financiamento
do Tesouro e suprimento
de caixa das instituições
financeiras.
Mercado de Crédito Curto e médio prazo Crédito pessoal, crédito
direto ao consumidor,
financiamento de capital
de giro das empresas.
Mercado Cambial À vista Conversão de moedas.
Mercado de Capitais Médio, longo e prazo Financiamento do
indeterminado capital de giro e
do permanente das
empresas; financiamento
da construção civil e da
aquisição de moradia.
Quadro 3.1: Segmentação do mercado financeiro.
70 CEDERJ
Ainda no contexto do mercado financeiro, as operações de
3
lançamento de novos títulos no mercado, com aporte de recursos para
AULA
o emitente – que pode ser uma empresa ou uma instituição financeira –,
ocorrem no mercado primário.
Após lançamento inicial no mercado, os títulos passam a ser
negociados entre investidores, sem a participação do lançador, no
mercado secundário.
MERCADO PRIMÁRIO
No mercado primário, são negociados pela primeira vez ações,

títulos e valores mobiliários provenientes de novas emissões. As empresas
recorrem ao mercado primário para completar os recursos de que
necessitam, visando ao financiamento de seus projetos de expansão ou
seu emprego em outras atividades.
MERCADO SECUNDÁRIO
O Mercado Secundário é o espaço para a negociação de títulos

adquiridos no mercado primário. Essa negociação ocorre nos mercados
de balcão, organizados ou não, e nas bolsas de valores.
A diferença básica entre os mercados primário e secundário é que,
enquanto o primeiro caracteriza-se pelo encaixe de recursos na empresa, o
segundo se distingue pela mera transação entre compradores e vendedores
de ações, não trazendo recursos à empresa que emitiu as ações.
O Quadro 3.2 apresenta os principais produtos negociados nos
segmentos do mercado financeiro.
Mercados Produtos
Mercado Monetário Títulos de emissão do Tesouro NacionalTítulos
de emissão do Banco CentralCertificado de
Depósito Interbancário – CDITítulos de
emissão dos Tesouros Estaduais e Municipais
Mercado de Crédito Letras de câmbio (LC)
Certificado de Depósito Bancário (CDB)
Recibo de Depósito Bancário (RDB)
Mercado Cambial Moeda nacional e estrangeira
Mercado de Capitais Ações
Debêntures
Caderneta de Poupança (CP)
Letras Imobiliárias (LI)
Letras Hipotecárias (LH)
Quadro 3.2: Principais produtos negociados nos mercados financeiros.
CEDERJ 71
uma abordagem geral
Mercado primário
é onde ocorrem os negócios
referentes à emissão de novos títulos, que
podem ser de dívida ou de participação societária
(ações) por lançamento de instituições financeiras ou
de empresas. Visa à colocação destes títulos à disposição dos
investidores.
MERCADO PRIMÁRIO (distribuição de títulos públicos, ações e debêntures)
!
Títulos Títulos
Investidores Empresas
Agentes Instituição
Financeira Tesouro Nacional
econômicos R$ R$
superavitários Bacen Tesouros
estaduais e
municipais
Mercado secundário é onde ocorrem as transações entre investidores detentores de títulos de dívida
e ações. Esses títulos passam de um investidor para outro sem a participação da instituição emissora.
Ele não canaliza recursos para as empresas; sua função é garantir a liquidez para os investimentos
feitos no mercado primário.
MERCADO SECUNDÁRIO (distribuição de títulos públicos, ações e debêntures)
Títulos Títulos
Instituição Investidores
Investidores Financeira
R$ R$
72 CEDERJ
Atividade 2
3
AULA
Com que finalidade o mercado financeiro é segmentado em mercado monetário,
mercado de crédito, mercado cambial e mercado de capitais?
Resposta Comentada
A finalidade da segmentação é atender, com a maior adequação possível, os
interesses dos que disponibilizam e dos que necessitam de recursos financeiros.
As atividades de intermediação financeira numa sociedade economicamente
desenvolvida são amplas e complexas. Isso levou à necessidade de o mercado
financeiro ser segmentado com base em prazos e finalidades das operações,
visando atender melhor aos interesses dos ofertantes e dos demandantes de
recursos financeiros.
O SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL
O conjunto de instituições financeiras especializadas é denominado

Sistema Financeiro Nacional, que é composto por órgãos normativos,
entidades supervisoras e operadores.
A estrutura do Sistema Financeiro Nacional, com as instituições
que o compõem, pode ser vista na Figura 3.2:
Órgãos normativos Entidades supervisoras Operadores

Instituições financeiras
captadoras de depósitos à vista.
Conselho Monetário Banco Central Demais instituições financeiras.
Nacional do Brasil Outros intermediários
(Bacen) financeiros e administradores de
(CMN) recursos de terceiros.
Comissão de Valores Bolsas de mercadorias
Mobiliários e futuro.
Bolsas de valores.
(CVM)
Superintendência Sociedades seguradoras.
Conselho Nacional de Seguros de Seguros Privados
Privados (Susep) Sociedades de capitalização.
(CNSP)
Instituto de Resseguros Entidades abertas
do Brasil de previdência complementar.
(IRB)
Conselho de Gestão da Secretaria de Previdência Entidades fechadas de
Previdência Complementar Complementar previdência complementar.
(CGPC) (SPC)
Figura 3.2: Composição do Sistema Financeiro Nacional.

Fonte: Bacen (2007).
CEDERJ 73
uma abordagem geral
ÓRGÃOS NORMATIVOS
São os órgãos responsáveis por definir diretrizes e regular as

operações que ocorrem no sistema financeiro. São eles:
• Conselho Monetário Nacional (CMN)
É a entidade máxima do Sistema Financeiro. Responsável

pela fixação das diretrizes das políticas monetárias, de
crédito e cambial do país. É composto pelo ministro da
fazenda, seu presidente, pelo ministro do planejamento,
Orçamento e Gestão, e pelo presidente do Banco Central.
• Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP)
É a entidade máxima do mercado de seguros privados.

Responsável por fixar as diretrizes e normas da política de
seguros privados. É composto pelo ministro da Fazenda,
seu presidente, pelo representante do ministério da Justiça,
pelo representante do Ministério da Previdência Social,
superintendente da Superintendência de Seguros Privados,
pelo representante do Banco Central do Brasil e pelo
representante da Comissão de Valores Mobiliários.
• Conselho de Gestão da Previdência Complementar (CGPC)
É a entidade máxima do mercado de previdência com-

plementar. É vinculado ao Ministério da Previdência
Social. Sua competência é regular, normatizar e coordenar
as atividades das entidades fechadas de previdência
complementar (fundos de pensão). É a última instância
para julgar os recursos interpostos contra as decisões
da Secretaria de Previdência Complementar. Mais
informações poderão ser encontradas no endereço
www.previdenciasocial.gov.br
74 CEDERJ
!
3
Importante
AULA
também é registrar a
existência do Conselho de Recursos
do Sistema Financeiro (CRSFN), criado
para julgar, em segunda e última instância
administrativa, os recursos interpostos das
decisões relativas à aplicação das penalidades
administrativas determinadas pelo Banco
Central do Brasil e pela Comissão de
Valores Mobiliários.
ENTIDADES SUPERVISORAS
São as instituições financeiras responsáveis pela supervisão e

fiscalização das instituições operadoras e das operações financeiras
realizadas. São elas:
• Banco Central do Brasil (BC ou Bacen)
É o órgão responsável pela supervisão e fiscalização das

instituições financeiras e de suas operações. É o órgão
executivo do Conselho Monetário. É o gestor do Sistema
Financeiro Nacional; executor da política monetária;
banco emissor da moeda, bancos dos bancos e gestor
dos títulos da dívida pública federal.
• Comissão de Valores Mobiliários (CVM)
É a instituição encarregada do desenvolvimento, da disciplina

e da fiscalização do mercado de valores mobiliários, no que
diz respeito ao mercado de ações e debêntures.
• Superintendência de Seguros Privados (Susep)
É o órgão de controle e fiscalização do mercado de

seguro, previdência privada aberta e capitalização. É uma
autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda.
CEDERJ 75
uma abordagem geral
• IRB-Brasil Resseguros (antigo Instituto de Resseguros do Brasil)

RESSEGURO
É um seguro para É uma sociedade por ações de economia mista, com
segurar outro já
feito. Ocorre quando controle acionário da União. É o órgão regulador das
uma empresa atividades de COSSEGURO, RESSEGURO e de RETROCESSÃO.
seguradora assume
um contrato de Promove também o desenvolvimento das atividades
seguro superior
à sua capacidade relacionadas ao mercado de seguro no país.
financeira,
necessitando,
• Secretaria de Previdência Complementar (SPC)
portanto, repassar o
risco deste seguro, ou
parte dele, a outra É o órgão responsável pela fiscalização das Entidades
seguradora – que é
fechadas de previdência complementar (fundos de
a resseguradora. É o
seguro do seguro. pensão).
No entanto, ainda existem entidades que, por força de lei,

RETROCESSÃO atuam tanto como supervisoras quanto como operadoras.
É um resseguro
do resseguro.
São elas: Banco do Brasil, Caixa Econômica Federal e o
É feito porque os Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social.
valores envolvidos
nos contratos de
seguros são tão altos
que até mesmo o • Banco do Brasil (BB)
resseguro necessita
de cobertura. Nesse Na sua essência, é um banco comercial; no entanto, é
caso, a diluição do
risco é feita entre
também o agente financeiro do Tesouro Nacional (conta
resseguradoras única da União), o gestor da câmara de compensação de
internacionais.
cheques e outros papéis e o principal supervisor e executor
das políticas de crédito rural e de comércio exterior.
COSSEGURO
É um seguro que se • Caixa Econômica Federal (CFE)
distribui entre duas
ou mais seguradoras,
dividindo-se entre
Na sua essência, também é um banco comercial. No
elas os riscos, entanto, também executa atividade de agente financeiro
proporcionalmente
às cotas de cosseguro do Governo Federal. É o gestor do Fundo de Garantia por
distribuídas.
Tempo de Serviço (FGTS), das políticas de habitação e
saneamento, das loterias federais e de programas especiais
como PIS e Pasep.
76 CEDERJ
• Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
3
(BNDES)
AULA
Na sua essência, é um banco de desenvolvimento, pois
promove e fomenta o desenvolvimento econômico e
social do país. No entanto, é a instituição financeira
encarregada de coordenar inúmeros fundos e programas
especiais criados pelo Governo Federal para apoiar o
desenvolvimento econômico e social, tais como: Fundo
de Amparo ao Trabalhador (FAT), Fundo Nacional
de Desestatização (FND), Programa Especial de
Desenvolvimento Agrícola (PEFA), Programa Nacional
de Fortalecimento da Agricultura Familiar (Pronafe),
dentre outros.
Atividade 3
Foi noticiado no jornal Valor Econômico em 19/7/2001: “A Petrobras recebeu ontem a
última parcela do pagamento do seguro de US$ 494 milhões da plataforma P-36, que
afundou no dia 20 de março. As seguradoras e resseguradoras honraram o pagamento
baseadas no laudo da empresa internacional Mathews Daniel” (VALOR Online, 2007).
E na Agência de Notícias Brasil-Árabe (ANBA), em 16/2/2007:
“Petrobras optou por seguradora própria e exclusiva.

No processo de globalização, a empresa criou uma seguradora, a Bear, para cobrir seus
negócios internacionais. Na área de resseguros, a opção foi pulverizar os fornecedores
para minimizar calotes”. Experiências como estas serão apresentadas pelo gerente de
seguros da empresa, Luiz Octávio de Mello, na Conferência de Companhias Nacionais
de Petróleo, em Dubai.
“...Ao contrário dos seguros, a solução encontrada para os resseguros foi pulverizar as
operações. No caso da P-36, por exemplo, plataforma que naufragou em 2001, segundo
Mello, havia mais de 40 resseguradores, o que minimizou a possibilidade de calotes. “Se
ocorre o sinistro, cada ressegurador fica com uma parcela do pagamento, você pulveriza
o risco. Não dá para jogar todos os ovos na mesma cesta”, afirmou. O valor da P-36 era
de cerca de US$ 500 milhões.”
Com base nessas duas informações, podemos afirmar que a Petrobras é bem administrada
no que diz respeito a gerenciamento de seguros?
CEDERJ 77
uma abordagem geral
Resposta Comentada
Com a criação de uma seguradora para operar no mercado internacional –
a Bear –, a Petrobras detém uma seguradora, que é fornecedora de seguros
para seus negócios no exterior. Como opera em vários países com seguradora
própria e exclusiva, a Petrobras não precisa buscar seguros no mercado de
cada país em que for operar. Isso diminui a necessidade de intermediários e,
conseqüentemente, os custos.
Se o bem a ser segurado tem um valor muito alto, a Bear faz o resseguro, reduzindo,
portanto, a possibilidade de não honrar o seguro no caso de um sinistro.
A Petrobras, portanto, tem uma administração eficiente no que diz respeito a
seguro. Reduz custos sem perder de vista o retorno que deve obter no caso de um
sinistro, como ficou bem explícito quando do incêndio e perda total da P-36.
INSTITUIÇÕES OPERATIVAS
São as instituições financeiras que de fato realizam as

intermediações financeiras.
Este conjunto de instituições, por vezes, é também denominado
de subsistema de intermediação.
Estas instituições financeiras são pessoas jurídicas públicas
ou privadas que captam e cedem recursos próprios ou de terceiros,
administram recursos de terceiros e desenvolvem atividades de prestação
de serviços complementares à intermediação financeira. Elas só podem
operar mediante autorização do Banco Central (Bacen).
No segmento das instituições operadoras, na Figura 3.2, observam-se
diversos conjuntos de instituições, ou seja, de instituições financeiras
captadoras de depósitos à vista; demais instituições financeiras; outros
intermediários financeiros e administradores de recursos de terceiros;
bolsas de mercadorias e futuro e bolsas de valores, assim organizados pela
afinidade de suas principais competências.
Instituições financeiras captadoras de depósitos à vista
As instituições financeiras captadoras de depósitos à vista, também

denominadas instituições financeiras bancárias, são compostas pelos
bancos comerciais, caixas econômicas, bancos cooperativos, cooperativas
de crédito e bancos múltiplos.
78 CEDERJ
A principal característica dessas instituições financeiras é a sua
3
exclusividade na captação de recursos através de depósitos à vista (a
AULA
popular conta corrente), não remunerados e de liquidez imediata, isto é, os
depositantes podem sacar os seus recursos a qualquer momento.
Com os recursos depositados em conta corrente, essas instituições
desenvolvem a capacidade de criação de moeda, o que facilita operações
de crédito de curto prazo, especialmente de crédito pessoal e os
financiamentos de capital de giro das empresas.
A principal instituição operadora neste conjunto é o banco
comercial.
Conforme consta do Manual de Normas e Instruções (MNI) do
Banco Central, os bancos comerciais têm a função precípua de viabilizar
os recursos financeiros necessários, seja através de empréstimos ou de
financiamentos, no curto ou no médio prazo, às empresas industriais,
comerciais e de serviços e às pessoas físicas.
A constituição e o funcionamento dos bancos comerciais são
regulados pelo Banco Central, que também fiscaliza diariamente as suas
operações financeiras.
Os bancos comerciais ainda desenvolvem atividades de prestação de
serviços bancários, tais como transferências de fundos, cobranças de títulos,
custódia e guarda de valores, recebimento de tributos e de contas diversas e
operações de câmbio, dentre outras; e de linhas de créditos especiais, como
o crédito rural e o crédito a operações de comércio exterior.
CEDERJ 79
uma abordagem geral
Entendendo o banco
múltiplo
?
Os bancos múltiplos foram instituídos por
decisão do Conselho Monetário Nacional através da
resolução nº 1.524/88, com o objetivo de racionalizar a
gestão administrativa e contábil e proporcionar melhor sinergia
entre as especialidades em que atua a organização financeira. O
banco múltiplo é a união de “carteiras financeiras” especializadas
em uma única instituição financeira, isto é, em uma só personalidade
jurídica, com um só balanço e um único caixa. Para ser caracterizado como
banco múltiplo, ele deve operar em, pelo menos, duas especialidades
ou “carteiras”. Essas “carteiras” são escolhidas entre as de um banco
comercial; banco de investimento; banco de desenvolvimento;
sociedade de crédito imobiliário; sociedade de crédito, financiamento
e investimento ou sociedade de arrendamento mercantil, sendo
que, pelo menos, uma das duas “carteiras”, por força de
norma, tenha de ser a de um banco comercial ou a de
um banco de investimento. Nada impede que um
banco múltiplo atue com todas
as “carteiras”.
DEMAIS INSTITUIÇÕES FINANCEIRAS NÃO BANCÁRIAS
O conjunto das demais instituições financeiras não bancárias

é composto por: associações de poupança e empréstimos, bancos de
desenvolvimento, bancos de investimento, companhias hipotecárias,
cooperativas centrais de crédito, sociedades de crédito, financiamento
e investimento, sociedades de crédito imobiliário e sociedades de
arrendamento mercantil.
Estas instituições não podem captar depósitos à vista. São pessoas
jurídicas públicas ou privadas que captam e cedem recursos de terceiros.
Operam em segmentos especializados através de mecanismos específicos.
São autorizadas a emitir títulos financeiros para a captação de recursos
de terceiros.
Neste conjunto, o destaque fica para os bancos de investimento,
por terem atuação relevante no contexto das finanças das empresas.
80 CEDERJ
Os bancos de investimento são instituições financeiras não-bancárias;
3
portanto, não podem captar recursos através de depósitos à vista.
AULA
Sua função primordial é viabilizar recursos para serem cedidos
às empresas, a médio e a longo prazo, através de financiamentos e
empréstimos.
Na empresa, esses recursos serão alocados no capital de giro ou no
capital fixo, permitindo melhor gestão do fluxo de caixa ou a melhoria
e expansão da produção.
Para exercer esta função, os bancos de investimento utilizam
recursos próprios e captam recursos de terceiros através de depósitos
a prazo lastreados em Certificados de Depósitos Bancários (CDB) ou
Recibos de Depósitos Bancários (RDB). Operam, também, com repasses
de recursos oriundos de linhas especiais de financiamento do BNDES
e de bancos de fomento estrangeiros, bem como de captações livres no
mercado financeiro internacional.
Coordenam, ainda, o lançamento primário de títulos e valores
mobiliários, principalmente de ações e debêntures, o que permite a
capitalização das sociedades anônimas – atividade de fundamental
importância para a dinâmica do mercado de capitais.
Prestam assessoria financeira e operacional às empresas e atuam
nas negociações relativas a fusões, incorporações e cisões.
As associações de poupança e empréstimos e as sociedades de
crédito imobiliário, acrescidas das caixas econômicas e dos bancos
múltiplos com a “carteira” imobiliária, operam no Sistema Financeiro
da Habitação (SFH).
O SFH organiza a intermediação financeira relativa ao financiamento
de construção e aquisição de imóveis, sob a coordenação operacional
da Caixa Econômica Federal (CEF), sendo a caderneta de poupança o
principal mecanismo de captação de recursos para este fim.
Outros intermediários e administradores de recursos de

terceiros
O conjunto dos outros intermediários e administradores de recursos

de terceiros é constituído pelas agências de fomento, administradores de
consórcio, sociedades corretoras de câmbio, sociedades corretoras de
títulos e valores mobiliários, sociedades de crédito ao microempreendedor,
fundos de investimentos e outros.
CEDERJ 81
uma abordagem geral
Estas instituições não captam e não cedem recursos; realizam

exclusivamente operações financeiras em nome de investidores ou de
tomadores de recursos e apenas prestam serviços em relação às atividades
inerentes ao mercado financeiro.
Bolsas de mercadorias e futuros e bolsas de valores
As bolsas de mercadorias e futuros e as bolsas de valores

constituem um conjunto que auxilia as instituições financeiras a
executarem inúmeras operações de intermediação financeira. Elas,
essencialmente, ampliam a liquidez e reduzem os riscos para investidores
e tomadores de recursos através da garantia de transparência e simetria
de informações e zelam pela segurança dos negócios realizados sob
suas regras e em suas dependências. Portanto, elas não captam e não
disponibilizam recursos.
Tais bolsas podem ser constituídas sob a forma de associação civil,
sem fins lucrativos, ou sob a forma de sociedade anônima (S.A.). Estão
subordinadas às determinações do Conselho Monetário Nacional (CMN)
e são supervisionadas pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM).
Bolsas de mercadorias e futuros
Têm como objeto efetuar o registro, a compensação e a

liquidação física e financeira das operações realizadas em pregão ou
em sistema eletrônico. Devem, portanto, prover o funcionamento e o
desenvolvimento de um mercado de derivativos livre e transparente,
que proporcione realização de operações de hedging (proteção) ante a
variabilidade de preço de commodities agropecuárias, índices, taxas de
juros, moedas e metais, como ouro.
Na Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) são negociados
contratos futuros de juros, câmbio, índice de bolsa e de mercadorias,
como boi gordo, ouro e café, entre outros contratos, como ouro à vista.
Bolsas de valores
As bolsas de valores mantêm um sistema organizado de negociação

de títulos e ações. Estas negociações podem ser feitas à vista ou a termo
(com prazo definido de vencimento). As operações de compra e venda
devem ser feitas em pregões. Atualmente, estes pregões são eletrônicos,
82 CEDERJ
mas ainda existem pregões em viva voz (ao vivo), quando os operadores
3
fazem suas ofertas aos gritos para seus colegas, num determinado local
AULA
(físico), também chamado pregão.
Desenvolvem, ainda, estratégias e atividades de fomento e
expansão do mercado de ações e zelam pela segurança e transparência
dos negócios. Na verdade, são organizações que facilitam a realização
de operações financeiras.
As bolsas de valores só podem negociar títulos e valores mobiliários de
emissão das sociedades anônimas de capital aberto, registradas na CVM.
Que é factoring?
O fomento comercial ou factoring é uma atividade mercantil desenvolvida
pelas sociedades de fomento mercantil, conhecidas no mercado por
factoring. Essa intermediação é especialmente caracterizada pela cessão
(venda) de um direito de crédito, por parte do detentor desse crédito,
a uma factoring. Esse direito de crédito está respaldado em um título,
usualmente uma duplicata ou um cheque, que será entregue à factoring
mediante o recebimento do valor do título de crédito com deságio, que
é denominado fator de compra. As sociedades de fomento mercantil
não são instituições financeiras e, como tal, não pertencem ao Sistema
Financeiro Nacional.
Os demais conjuntos de instituições operadoras atuam em

atividades de seguro e previdência, não fazendo parte, portanto, do
objetivo desta aula.
CONCLUSÃO
Os conhecimentos básicos e introdutórios sobre a estrutura e

função do mercado financeiro são da maior importância para melhor
compreensão dos fundamentos de finanças.
É no mercado financeiro que o gestor financeiro deve aplicar os
recursos momentaneamente disponíveis no caixa e eventualmente buscar
os fundos para financiar as atividades empresariais.
Por isso, nesta aula, você conheceu o mercado financeiro e sua
função precípua – a intermediação financeira – , bem como os seus nichos
especializados, os mercados monetário, de crédito, cambial e de capitais.
Foram também apresentados os conselhos normativos e as instituições
supervisoras com suas principais características e listadas as instituições
operadoras, com destaque para as mais atuantes.
CEDERJ 83
uma abordagem geral
ATIVIDADES FINAIS
1. O mercado primário é o espaço onde ocorrem os negócios referentes à emissão de

novos títulos de dívida e de participação societária (ações). Das instituições operativas,
qual atua essencialmente no mercado primário de títulos e valores mobiliários?
Resposta Comentada
Os bancos de investimento. São instituições financeiras que atuam em operações que
visam à captação de recursos de médio e longo prazo para financiamento das empresas.
Esses recursos são captados através dos lançamentos (venda) de novos títulos e valores
mobiliários (ações e debêntures).
2. Das instituições apresentadas, qual atua essencialmente no mercado secundário de

títulos e valores mobiliários?
Resposta Comentada
As bolsas de valores, pois são mercados organizados que facilitam os negócios com títulos
e valores mobiliários já disponíveis no mercado, isto é, nas mãos de investidores.
3. Em qual segmento do mercado financeiro e em qual instituição o responsável pelo

setor financeiro de uma empresa deve buscar recursos para o capital de giro?
Resposta Comentada
No mercado de crédito, pois é o segmento do mercado financeiro voltado para operações
financeiras de curto prazo.
Em um banco comercial, pois é a instituição que disponibiliza recursos financeiros, a curto
prazo, para o capital de giro das empresas.
4. A empresa Mar Azul, constituída na forma de sociedade anônima, capital aberto,

decidiu ampliar a sua linha de produção. Para tal, faz-se necessária a busca por
financiamento. Para não aumentar o seu grau de endividamento, decidiu captar
recursos através do lançamento de novas ações. Este lançamento de novas ações
caracteriza uma operação de mercado primário ou de mercado secundário?
Resposta Comentada
O lançamento de novas ações caracteriza uma operação de mercado primário, que é
o espaço onde ocorre o primeiro negócio com um título negociável novo. Na ponta
vendedora, está a empresa ou instituição financeira que emitiu e está lançando o
título. Na outra ponta, estão os investidores que querem aplicar seus recursos
financeiros.
84 CEDERJ
3
5. A diretoria da empresa Cerro Azul S.A. pediu a seu administrador financeiro que
AULA
estudasse a melhor forma de financiar uma proposta de investimento em ativo
permanente cuja implementação acabara de ser aprovada. Considerando que a maneira
mais saudável de financiar investimentos em ativos permanentes é com recursos de
longo prazo, em que segmento do mercado financeiro o administrador financeiro
deveria sugerir a captação desses recursos?
Resposta Comentada
O mercado de capitais é o segmento do mercado que o administrador financeiro deve
sugerir para financiar o investimento no ativo permanente. Ele é o segmento voltado para
as operações financeiras de longo prazo, em que são negociados valores mobiliários
(ações e debêntures). Um dos objetivos do mercado de capitais é proporcionar a liquidez
de títulos emitidos por empresas e viabilizar o processo de capitalização. É constituído
por bancos de investimentos, bancos de desenvolvimento, sociedades corretoras e
outras instituições financeiras autorizadas.
RESUMO
Mercado financeiro é definido como o conjunto de todas as atividades

relacionadas com a intermediação financeira. Intermediação financeira
significa captação de recursos excedentes e cessão desses recursos.
O mercado financeiro é constituído por mecanismos específicos e instituições
especializadas. O conjunto de instituições financeiras especializadas é
denominado Sistema Financeiro Nacional, sendo essas classificadas em
normativas, supervisoras e operadoras. A amplitude e a complexidade da
intermediação financeira determinaram a segmentação operacional do
mercado financeiro em mercado de crédito, mercado monetário, mercado
cambial e mercado de capitais.
INFORMAÇÃO SOBRE A PRÓXIMA AULA
Na Aula 4 enfocaremos o uso de tabelas financeiras, visando a otimizar

tempo na elaboração de cálculos financeiros.
CEDERJ 85
4
AULA
O uso das tabelas financeiras
Meta da aula
Preparar o aluno para a utilização das tabelas
financeiras, visando a economizar tempo
na elaboração de cálculos financeiros.
objetivos

1 determinar os valores presentes (ou atuais) de valores
futuros, utilizando os fatores de juros constantes das
tabelas financeiras;
2 calcular os valores futuros para valores presentes
fornecidos com a utilização dos fatores de juros
encontrados nas tabelas financeiras.
Pré-requisitos
Os conceitos apresentados na disciplina
Matemática Financeira, principalmente
nas Aulas 5 a 8, serão imprescindíveis
para o bom entendimento desta aula;
também é necessário o uso de uma
calculadora simples ou financeira.
Fundamentos de Finanças | O uso das tabelas financeiras
INTRODUÇÃO Esta aula visa preparar o aluno para a utilização das tabelas financeiras, presentes
em quase todos os livros sobre finanças. A utilização correta dessas tabelas lhe
poupará tempo na execução dos cálculos.
A aula está dividida em quatro partes: a primeira mostra como encontrar o
valor presente de um valor futuro único fornecido; a segunda demonstra como
calcular o valor presente de uma série de valores uniformes (anuidade) futuros
fornecidos; a terceira explica como encontrar o valor futuro de um valor presente
único dado; por fim, a quarta parte demonstra como calcular o valor futuro
de uma série de valores uniformes. Para cada parte da aula é utilizada uma
tabela financeira diferente.
Os cálculos também são exemplificados com a utilização da calculadora
financeira HP 12-C, de uso bastante difundido.
Boa aula!
OS CÁLCULOS FINANCEIROS
Como você viu na disciplina Matemática Financeira, temos de fazer

uso de fórmulas (às vezes difíceis de serem memorizadas) para a atualização
(capitalização) ou desatualização (descapitalização) de valores.
As tabelas financeiras reúnem grande parte do conhecimento
obtido na disciplina Matemática Financeira, mas apresentadas em forma
de fator, que você deve multiplicar por um valor futuro para encontrar
o seu valor presente; ou multiplicar por um valor presente para encontrar
o seu valor futuro.
Outra coisa importante: em Matemática Financeira, você viu que
a taxa de juros é simbolizada pela letra “i”. Em Finanças, a maioria dos
autores prefere simbolizar a taxa de juros pela letra “K”.
ACHANDO O VALOR PRESENTE DE UM ÚNICO VALOR

FUTURO
Nesta parte da aula, você verá como é bem mais fácil encontrar o
valor presente de um único valor futuro utilizando a tabela financeira.
Suponhamos que você tenha uma dívida de valor único
(R$ 2.000,00) que vence daqui a cinco meses. A taxa de juros mensal da
dívida é de 6% ao mês.
88 CEDERJ
Ontem, você foi premiado pela Mega Sena por ter acertado cinco
4
dezenas no concurso. Não é muito dinheiro, mas é o suficiente para
AULA
pagar a dívida mencionada. Se você quisesse liquidar sua dívida hoje,
quanto deveria pagar?
K = 6% ao mês
0 5
? R$ 2.000,00
Figura 4.1: Representação gráfica de um valor futuro.
Se você decidir fazer o cálculo da forma tradicional, terá de usar

a seguinte fórmula:
S = P(1 + i)n
onde: S = montante acumulado;

P = valor do principal (sem os juros, é óbvio);
i = taxa de juros, por período;
n = número de períodos.
Substituindo os valores na fórmula, teremos:
2.000,00 = P (1 + 0,06)5
2.000,00 = P (1,3382)
P = 2.000,00 / 1,3382
P = 1.494,54.
Portanto, R$ 1.494,54 é o valor atual de uma dívida de

R$ 2.000,00 que vence daqui a cinco meses, se a taxa de desconto for
de 6% ao mês.
E utilizando a tabela financeira apropriada? Você vai ver que o
cálculo é bem mais simplificado.
CEDERJ 89
Tabela 4.1: Fator de juros do valor presente (descapitalização de valores únicos)
Taxas de desconto
Períodos 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%
1 0,990 0,980 0,971 0,962 0,952 0,943 0,935 0,926 0,917 0,909 ,901 0,893 0,885 0,877 0,870 0,862 0,855 0,847 0,840 0,833
2 0,980 0,961 0,943 0,925 0,907 0,890 0,873 0,857 0,842 0,826 0,812 0,797 0,783 0,769 0,756 0,743 0,731 0,718 0,706 0,694
3 0,971 0,942 0,915 0,889 0,864 0,840 0,816 0,794 0,772 0,751 0,731 0,712 0,693 0,675 0,658 0,641 0,624 0,609 0,593 0,579
4 0,961 0,924 0,888 0,855 0,823 0,792 0,763 0,735 0,708 0,683 0,659 0,636 0,613 0,592 0,572 0,552 0,534 0,516 0,499 0,482
5 0,951 0,906 0,863 0,822 0,784 0,747 0,713 0,681 0,650 0,621 0,593 0,567 0,543 0,519 0,497 0,476 0,456 0,437 0,419 0,402
6 0,942 0,888 0,837 0,790 0,746 0,705 0,666 0,630 0,596 0,564 0,535 0,507 0,480 0,456 0,432 0,410 0,390 0,370 0,352 0,335
7 0,933 0,871 0,813 0,760 0,711 0,665 0,623 0,583 0,547 0,513 0,482 0,452 0,425 0,400 0,376 0,354 0,333 0,314 0,296 0,279
8 0,923 0,853 0,789 0,731 0,677 0,627 0,582 0,540 0,502 0,467 0,434 0,404 0,376 0,351 0,327 0,305 0,285 0,266 0,249 0,233
9 0,914 0,837 0,766 0,703 0,645 0,592 0,544 0,500 0,460 0,424 0,391 0,361 0,333 0,308 0,284 0,263 0,243 0,225 0,209 0,194
10 0,905 0,820 0,744 0,676 0,614 0,558 0,508 0,463 0,422 0,386 0,352 0,322 0,295 0,270 0,247 0,227 0,208 0,191 0,176 0,162
11 0,896 0,804 0,722 0,650 0,585 0,527 0,475 0,429 0,388 0,350 0,317 0,287 0,261 0,237 0,215 0,195 0,178 0,162 0,148 0,135
12 0,887 0,788 0,701 0,625 0,557 0,497 0,444 0,397 0,356 0,319 0,286 0,257 0,231 0,208 0,187 0,168 0,152 0,137 0,124 0,112
13 0,879 0,773 0,681 0,601 0,530 0,469 0,415 0,368 0,326 0,290 0,258 0,229 0,204 0,182 0,163 0,145 0,130 0,116 0,104 0,093
14 0,870 0,758 0,661 0,577 0,505 0,442 0,388 0,340 0,299 0,263 0,232 0,205 0,181 0,160 0,141 0,125 0,111 0,099 0,088 0,078
15 0,861 0,743 0,642 0,555 0,481 0,417 0,362 0,315 0,275 0,239 0,209 0,183 0,160 0,140 0,123 0,108 0,095 0,084 0,074 0,065
16 0,853 0,728 0,623 0,534 0,458 0,394 0,339 0,292 0,252 0,218 0,188 0,163 0,141 0,123 0,107 0,093 0,081 0,071 0,062 0,054
17 0,844 0,714 0,605 0,513 0,436 0,371 0,317 0,270 0,231 0,198 0,170 0,146 0,125 0,108 0,093 0,080 0,069 0,060 0,052 0,045
18 0,836 0,700 0,587 0,494 0,416 0,350 0,296 0,250 0,212 0,180 0,153 0,130 0,111 0,095 0,081 0,069 0,059 0,051 0,044 0,038
19 0,828 0,686 0,570 0,475 0,396 0,331 0,277 0,232 0,194 0,164 0,138 0,116 0,098 0,083 0,070 0,060 0,051 0,043 0,037 0,031
20 0,820 0,673 0,554 0,456 0,377 0,312 0,258 0,215 0,178 0,149 0,124 0,104 0,087 0,073 0,061 0,051 0,043 0,037 0,031 0,026
CEDERJ
90
Na Tabela 4.1 (fatores de valor presente), você localiza o
4
cruzamento da taxa (coluna) de 6% com o número de cinco períodos
AULA
(linha): você deve ter encontrado 0,747. Multiplique o valor futuro da
dívida, R$ 2.000,00, por esse fator, e pronto: o valor atual da dívida é
de R$ 1.494,00.
Na reprodução parcial da Tabela 4.1, você pode ver em destaque
o coeficiente utilizado.
Tabela 4.2: Localizando um fator de juros do valor presente (descapitalização de valores únicos) na tabela
(reprodução parcial)
Taxas de desconto
Períodos 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10%
1 0,990 0,980 0,971 0,962 0,952 0,943 0,935 0,926 0,917 0,909
2 0,980 0,961 0,943 0,925 0,907 0,890 0,873 0,857 0,842 0,826
3 0,971 0,942 0,915 0,889 0,864 0,840 0,816 0,794 0,772 0,751
4 0,961 0,924 0,888 0,855 0,823 0,792 0,763 0,735 0,708 0,683
5 0,951 0,906 0,863 0,822 0,784 0,747 0,713 0,681 0,650 0,621
6 0,942 0,888 0,837 0,790 0,746 0,705 0,666 0,630 0,596 0,564
7 0,933 0,871 0,813 0,760 0,711 0,665 0,623 0,583 0,547 0,513
8 0,923 0,853 0,789 0,731 0,677 0,627 0,582 0,540 0,502 0,467
A pequena diferença encontrada se deve à utilização do número

de casas decimais: na tabela são utilizadas três casas decimais; no primeiro
cálculo foram utilizadas quatro.
K = 6% ao mês
0 5
R$ 2.000,00
1.494,54
Figura 4.2: Representação gráfica de um valor futuro trazido ao valor presente.
CEDERJ 91
As fórmulas idênticas – só que escritas de forma diferente –

utilizadas para encontrar os fatores de valor presente são as seguintes:
(1 + k)-n 1
(1 + k)n
Caso você tenha uma calculadora financeira HP 12-C, use-a para

fazer o cálculo do fator de valor presente, utilizando as fórmulas ou,
ainda, utilizando as teclas financeiras.
As teclas com as quais você deve se habituar por ora são:

PV utilizada para solicitar o valor presente ou introduzir esse
dado;
FV utilizada para solicitar o valor futuro ou introduzir esse dado;
i introduz a taxa de juros, por período;
n introduz o número de períodos;
CHS inverte o sinal do número que constar no visor da calculadora.
O mesmo exemplo utilizado anteriormente é solucionado com

o auxílio da calculadora. Faça assim:
1 CHS FV
6 i
5 n
PV 0,747
Figura 4.3: Encontrando o fator de juros do valor presente com a HP 12-C.
Se você preferisse descobrir o valor atual de maneira mais direta,

sem a utilização do fator, os passos seriam estes:
2000 CHS FV
6 i
5 n
PV 1.494,52
Figura 4.4: Encontrando o valor presente com o uso da calculadora HP 12-C.
92 CEDERJ
Sua calculadora financeira HP 12-C deve mostrar esse resultado,
4
caso esteja programada para mostrar os resultados com duas casas
AULA
decimais. Para que isso seja possível, acione a tecla “f” (laranja) e “2”.
Assim, você estará indicando para a calculadora que quer a apresentação
dos resultados com duas casas decimais.
Convém esclarecer que os dados podem ser introduzidos em
qualquer ordem (primeiro a taxa, depois o número de períodos etc.).
A última tecla a ser apertada é a da informação que se quer.
Nas teclas da calculadora estão impressas, em inglês, as siglas das
informações que elas fornecem:
PV = Present Value (valor presente);
FV = Future Value (valor futuro);
CHS = Change Signal (mudança de sinal).
O fator 0,747, encontrado no primeiro exemplo, pode ser

multiplicado por qualquer valor futuro, para determinação do seu
valor presente. Mas atenção! isso somente poderá ser feito se a taxa
de desconto e o número de períodos forem os mesmos. A mudança em
qualquer um deles resultará em um novo fator. Por exemplo: se o número
de períodos (cinco) for mantido e a taxa mudar para 7% por período,
o novo fator a ser utilizado é 0,713 (ver Tabela 4.1, na coluna 7% e na
!
linha cinco períodos).
Aviso!
A Tabela 4.1 será utilizada
sempre que você precisar saber o valor
atual de um único valor futuro ou de vários
valores futuros diferentes. Nesse caso, use um
coeficiente para cada valor. Lembre: se mudar
o tempo, mesmo que mantida a taxa,
mudará o coeficiente!
Vamos a algumas atividades?
CEDERJ 93
Atividade 1
Valor presente de um único valor futuro
Todos as atividades podem ser resolvidas por qualquer das formas ensinadas, mas dê
prioridade à tabela financeira.
a. Daqui a três meses, você deverá pagar R$ 1.000,00 a João, que lhe emprestou o
dinheiro e já embutiu os juros pelo empréstimo. Você recebeu um dinheiro inesperado
e quer liquidar essa dívida. Se João computou juros de 4% ao mês, qual é o valor
atual equivalente que liquidará sua dívida? Faça o cálculo da forma tradicional e com
a utilização da tabela financeira.
Resposta Comentada
Pela forma tradicional, substitua as informações conhecidas na fórmula:
S = P(1 + i)n:
1.000,00 = P (1 + 0,04)3
1.000,00 = P (1,125)
P = R$ 888,89
Utilizando a tabela financeira:
Na Tabela 4.1, encontre o valor resultante do cruzamento da coluna referente
a 4% com a linha referente a 3 períodos. O coeficiente (fator) encontrado é
0,889. Multiplica-se esse fator por R$ 1.000,00, e aí está o valor de liquidação
antecipada da dívida: R$ 889,00.
b. Deverei pagar duas parcelas de um financiamento dentro de 30 e 60 dias cada uma,

sendo seus valores unitários de R$ 2.000,00. A financiadora utiliza taxa de desconto de
4% ao mês para quitação antecipada. Quanto me será cobrado hoje para que eu liquide
as duas dívidas?
Resposta Comentada
Você deve encontrar os fatores para 1 e 2 períodos (meses), que equivalem a 30
e 60 dias, e 4%. Na Tabela 4.1, vemos que esses fatores são 0,962 e 0,925. Então,
você multiplica cada valor pelo seu respectivo fator e soma os resultados:
R$ 2.000,00 x 0,962 = R$ 1.924,00
R$ 2.000,00 x 0,925 = R$ 1.850,00
R$ 3.774,00
O valor de liquidação das duas dívidas de R$ 2.000,00 cada uma é de
R$ 3.774,00.
c. Sabe-se que uma escultura valerá R$ 50.000,00 daqui a dois anos. Estudos específicos
determinaram que a taxa de retorno (taxa de juros) dessa escultura é de 15% ao ano.
Informe o valor dela hoje, utilizando a tabela financeira.
Resposta Comentada
Na Tabela 4.1, vejo o coeficiente resultante do cruzamento da coluna referente
a 15% com o da linha referente a dois períodos: 0,756 é o valor encontrado.
Multiplico por este fator o valor futuro, que é R$ 50.000,00, e encontro
seu valor atual: R$ 37.800,00.
94 CEDERJ
4
d. Os fluxos de caixa futuros de uma empresa são os seguintes:
AULA
Final do ano Valor (R$)
1 400.000,00
2 450.000,00
3 380.000,00
4 520.000,00
Se a taxa utilizada for de 8% ao ano, quanto representará cada fluxo de caixa hoje?
E o valor total deles?
Resposta Comentada
Para cada valor, você deve encontrar um fator de juros, já que são valores
futuros em anos diferentes. Multiplique cada valor pelo seu fator correspondente
e encontre os valores atuais. Depois, é só somá-los. Veja como fica;
Final do ano Valor (R$) Fator de valor Valor atual

presente
1 400.000,00 0,926 370.400,00

2 450.000,00 0,857 385.650,00
3 380.000,00 0,794 301.720,00
4 520.000,00 0,735 382.200,00
Total 1.439.970,00
e. Marli me deve R$ 500,00, já embutidos os juros. Devido à minha necessidade, estipulei

uma taxa de juros de 25% ao mês. Marli foi sorteada na loteria raspadinha e resolveu
quitar sua dívida comigo dois meses antes do vencimento. Quanto ela deverá pagar, se a
taxa de desconto for igual à taxa de juros cobrada pelo empréstimo?
Resposta Comentada
A Tabela 4.1 contém os coeficientes para taxas de até 20%. Sendo assim, teremos
que fazer o cálculo do coeficiente, pois ele não está demonstrado na tabela. Você
se lembra da fórmula? Se não, procure-a no corpo da aula.
O cálculo é este: 1
= 0,640
(1+0,25)2
Multiplico os R$ 500,00 pelo fator 0,640 e obtenho o valor da quitação

antecipada em dois meses: R$ 320,00.
CEDERJ 95
QUAL O VALOR PRESENTE DE UMA ANUIDADE?
Você certamente já viu em Matemática Financeira que anuidade é

o outro nome dado a uma série de pagamentos (ou recebimentos) iguais.
Você acabou de aprender como descobrir um valor futuro para o valor
presente utilizando a tabela financeira apropriada. E quando temos uma
série de valores iguais? Você tem cinco alternativas:
1. utilizar a fórmula do valor atual de uma anuidade;
2. utilizar a fórmula para cálculo do coeficiente de valor

presente de uma anuidade;
3. trazer cada valor futuro ao valor presente e somá-los;
4. utilizar a tabela financeira 4.3;
5. utilizar a calculadora financeira.
100 100 100 100 100
0 100 100 100 4 5 Meses
Figura 4.5: Representação gráfica de uma série de pagamentos uniformes.
Suponhamos que a taxa de desconto utilizada seja de 3% ao

mês. Portanto, a pergunta é: qual o valor atual de uma série de cinco
pagamentos iguais de R$ 100,00 cada um, com pagamentos no fim de
cada mês, se a taxa de juros for de 3%ao mês?
Para a primeira forma de cálculo, você deve se lembrar da
fórmula para cálculo do valor atual de uma anuidade:
R[1- (1+i)-n
A=
i
onde: A = valor atual da anuidade
R = pagamentos periódicos ou termos da anuidade
i = taxa de juros
n = número de períodos da anuidade.
96 CEDERJ
Substituindo os valores na fórmula, temos:
4
100,00[1+(0,03)-5
AULA
A=
0,03
A = 457,97.
Optando pela segunda forma de cálculo, você deve utilizar a

seguinte fórmula, cujas variáveis já são conhecidas:
(1 + k) -1
k(1 + k)
Substituindo as variáveis na fórmula, temos:
(1 + 0,03)5 -1
= 4,580
0,03(1 + 0,03)5
Ao multiplicarmos o valor do pagamento periódico (R$ 100,00)
pelo coeficiente encontrado, temos R$ 458,00.
Se você opta pela terceira fórmula de cálculo, ou seja, por trazer
cada valor futuro ao valor presente e somá-los, o procedimento é este:
100,00 (0,971) + 100,00 (0,943) + 100,00 (0,915) + 100,00 (0,888) +
100,00 (0,863) = 97,10 + 94,30 + 91,50 + 88,80 + 86,30 = 458,00.
Os coeficientes utilizados no cálculo anterior podem ser
encontrados na Tabela 4.1. Cada pagamento foi multiplicado por um
coeficiente diferente, pois, apesar de os valores dos pagamentos e a taxa
serem iguais, o tempo em que aqueles ocorrem não o é. A pequena
diferença é devida ao arredondamento.
Você pode utilizar apenas um fator para trazer todos os valores
futuros ao valor presente, o que representa menos cálculos e economia
de tempo. Para tanto, você deve recorrer à Tabela 4.3. É importante
dizer que essa tabela somente será utilizada quando se tratar de série de
valores iguais, ou seja, de uma anuidade.
CEDERJ 97
Tabela 4.3: Fator de juros do valor presente de uma anuidade (descapitalização de série de valores uniformes)
Taxas de desconto
Períodos 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%
1 0.990 0.980 0.971 0.962 0.952 0.943 0.935 0.926 0.917 0.909 0.901 0.893 0.885 0.877 0.870 0.862 0.855 0.847 0.840 0.833
2 1.970 1.942 1.913 1.886 1.859 1.833 1.808 1.783 1.759 1.736 1.713 1.690 1.668 1.647 1.626 1.605 1.585 1.566 1.547 1.528
3 2.941 2.884 2.829 2.775 2.723 2.673 2.624 2.577 2.531 2.487 2.444 2.402 2.361 2.322 2.283 2.246 2.210 2.174 2.140 2.106
4 3.902 3.808 3.717 3.630 3.546 3.465 3.387 3.312 3.240 3.170 3.102 3.037 2.974 2.914 2.855 2.798 2.743 2.690 2.639 2.589
5 4.853 4.713 4.580 4.452 4.329 4.212 4.100 3.993 3.890 3.791 3.696 3.605 3.517 3.433 3.352 3.274 3.199 3.127 3.058 2.991
6 5.795 5.601 5.417 5.242 5.076 4.917 4.767 4.623 4.486 4.355 4.231 4.111 3.998 3.889 3.784 3.685 3.589 3.498 3.410 3.326
7 6.728 6.472 6.230 6.002 5.786 5.582 5.389 5.206 5.033 4.868 4.712 4.564 4.423 4.288 4.160 4.039 3.922 3.812 3.706 3,605
8 7.652 7.325 7.020 6.733 6.463 6.210 5.971 5.747 5.535 5.335 5.146 4.968 4.799 4.639 4.487 4.344 4.207 4.078 3.954 3.837
9 8.566 8.162 7.786 7.435 7.108 6.802 6.515 6.247 5.995 5.759 5.537 5.328 5.132 4.946 4.772 4.607 4.451 4.303 4.163 4.031
10 9.471 8.983 8.530 8.111 7.722 7.360 7.024 6.710 6.418 6.145 5.889 5.650 5.426 5.216 5.019 4.833 4.659 4.494 4.339 4.192
11 10.368 9.787 9.253 8.760 8.306 7.887 7.499 7.139 6.805 6.495 6.207 5.938 5.687 5.453 5.234 5.029 4.836 4.656 4.486 4.327
12 11.255 10.575 9.954 9.385 8.863 8.384 7.943 7.536 7.161 6.814 6.492 6.194 5.918 5.660 5.421 5.197 4.988 4.793 4.611 4.439
13 12.134 11.348 10.635 9.986 9.394 8.853 8.358 7.904 7.487 7.103 6.750 6.424 6.122 5.842 5.583 5.342 5.118 4.910 4.715 4.533
14 13.004 12.106 11.296 10.563 9.899 9.295 8.745 8.244 7.786 7.367 6.982 6.628 6.302 6.002 5.724 5.468 5.229 5.008 4.802 4.611
15 13.865 12.849 11.938 11.118 10.380 9.712 9.108 8.559 8.061 7.606 7.191 6.811 6.462 6.142 5.847 5.575 5.324 5.092 4.876 4.675
16 14.718 13.578 12.561 11.652 10.838 10.106 9.447 8.851 8.313 7.824 7.379 6.974 6.604 6.265 5.954 5.668 5.405 5.162 4.938 4.730
17 15,562 14.292 13.166 12.166 11.274 10.477 9.763 9.122 8.544 8.022 7.549 7.120 6.729 6.373 6.047 5.749 5.475 5.222 4.990 4.775
18 16.398 14.992 13.754 12.659 11.690 10.828 10.059 9.372 8.756 8.201 7.702 7.250 6.840 6.467 6.128 5.818 5.534 5.273 5.033 4.812
19 17.226 15.678 14.324 13.134 12.085 11.158 10.336 9.604 8.950 8.365 7.839 7.366 6.938 6.550 6.198 5.877 5.584 5.316 5.070 4.843
20 18.046 16.351 14.877 13.590 12.462 11.470 10.594 9.818 9.129 8.514 7.963 7.469 7.025 6.623 6.259 5.929 5.628 5.353 5.101 4.870
CEDERJ
98
Veja na tabela a coluna referente a 3% e a linha referente a cinco
4
períodos. No cruzamento delas, você encontra o fator 4,580. Esse fator
AULA
deve ser multiplicado pelo valor das parcelas (que são iguais), e pronto!
você achou o valor atual da anuidade. Vamos ver como fica a terceira
forma de cálculo?
100,00 x 4,580 = 458,00.
É importante que você veja de onde foi obtido o coeficiente. Então,
dê uma olhadinha na reprodução parcial da Tabela 4.3, a seguir:
Tabela 4.4: Localizando o fator de juros do valor presente de uma anuidade (descapitalização de série
de valores uniformes) na reprodução parcial da Tabela 4.3
Taxas de desconto
Períodos 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10%
1 0,990 0,980 0,971 0,962 0,952 0,943 0,935 0,926 0,917 0,909
2 1,970 1,942 1,913 1,886 1,859 1,833 1,808 1,783 1,759 1,736
3 2,941 2,884 2,829 2,775 2,723 2,673 2,624 2,577 2,531 2,487
4 3,902 3,808 3,717 3,630 3,546 3,465 3,387 3,312 3,240 3,170
5 4,853 4,713 4,580 4,452 4,329 4,212 4,100 3,993 3,890 3,791
6 5,795 5,601 5,417 5,242 5,076 4,917 4,767 4,623 4,486 4,355
7 6,728 6,472 6,230 6,002 5,786 5,582 5,389 5,206 5,033 4,868
8 7,652 7,325 7,020 6,733 6,463 6,210 5,971 5,747 5,535 5,335
Se forem somados todos os fatores individuais vistos no passo

anterior, você achará o mesmo valor do fator em destaque: 4,580.
Na quarta forma de cálculo, você pode ainda encontrar o fator
de valor presente de uma anuidade, utilizando a calculadora financeira.
Mais uma tecla que será utilizada: PMT
“PMT” é a sigla, em inglês, utilizada para pagamentos (PayMenT).
Com essa tecla, você introduz ou solicita o valor dos pagamentos periódicos
ou os termos de uma anuidade, que, no nosso caso, é de R$ 100,00.
Faça assim:
1 CHS PMT
3 i
5 n
PV 4,580
Figura 4.6: Cálculo do fator de descapitalização de uma anuidade, utilizando

a calculadora financeira HP 12-C.
CEDERJ 99
Caso prefira, introduza o valor de um dos pagamentos e obtenha

diretamente o valor atual da série de valores uniformes. Faça assim:
100 CHS PMT
3 i
5 n
PV 457,97
Figura 4.7: Cálculo do valor atual de uma anuidade, utilizando a calculadora
financeira HP 12-C.
100 100 100 100 100
0 1 2 3 4 5 Meses
458,00
Figura 4.8: Valor atual de uma série de valores futuros iguais.
Atividade 2
! A Tabela 4.3 deve ser
utilizada apenas quando se tratar
de uma série de valores futuros iguais.
Se forem valores diferentes, deve ser
utilizada a Tabela 4.1. Para cada valor,
será utilizado um coeficiente.
Valor presente de uma série de valores iguais

a. O Magazine Maria Luiza vende um televisor de plasma em seis prestações mensais
iguais de R$ 793,58. A primeira vence em trinta dias. A taxa de juros cobrada é de 3% ao
mês. Se eu quiser comprar o televisor à vista, quanto devo pagar?
100 C E D E R J
4
Resposta Comentada
AULA
O coeficiente a ser utilizado está na Tabela 4.3 e resulta do cruzamento da
coluna referente a 3% com a linha referente a 6 períodos. O valor encontrado
é 5,417. Multiplicando-se esse coeficiente pelo valor de uma das prestações,
tem-se o valor atual da anuidade: R$ 4.298,82. Portanto, esse é o valor, à
vista, do televisor.
b. Comprei um home teather em uma loja, à vista, por R$ 1.599,00. Se a taxa de juros
cobrada pelo crediário da loja fosse de 4% ao mês, e eu decidisse pagá-lo em dez
prestações mensais (a primeira em trinta dias), qual seria o valor de cada prestação?
Resposta Comentada
O coeficiente a ser encontrado refere-se a dez períodos (meses) e taxa de
4% por período (mês). Na Tabela 4.3, vemos que esse é 8,111. Seguindo a
mesma lógica da atividade anterior, dividimos o valor à vista pelo coeficiente
encontrado: R$ 1.599,00/8,111 = R$ 197,14. Aí está o valor de cada uma das
dez prestações.
c. Nas grandes lojas comerciais, você encontra vendedores com uma tabela financeira
contendo coeficientes (fatores) que informarão o valor de cada prestação, de acordo com
o plano escolhido (tempo e taxas de juros). A Tabela 4.3 é semelhante àquela utilizada
pelos vendedores. Descubra, com o auxílio dessa tabela, quanto deverei pagar por cada
prestação nos seguintes casos:
I. máquina de lavar – preço à vista: R$ 999,00; taxa de juros: 5% ao mês; 12 pagamentos
mensais;
II. computador – preço à vista: R$ 1.699,00; taxa de juros mensal: 4%; 6 pagamentos
mensais.
Resposta Comentada
I. O coeficiente a ser utilizado é de 8,863 (5% e 12 períodos). Portanto, o valor
de cada prestação será de R$ 112,72, resultado da divisão do valor, à vista, da
máquina de lavar pelo coeficiente de valor presente de uma anuidade.
II. O coeficiente para uma taxa de 4% e 6 períodos é de 5,242. Divide-se o valor
à vista, R$ 1.699,00, pelo coeficiente encontrado. O valor encontrado de cada
prestação é de: R$ 324,11.
d. Deposito em um fundo de investimentos, que rende 20% ao ano, parcelas anuais de

R$ 4.000,00, visando atender às necessidades do meu filho que está na faculdade. Deverei
fazer depósitos no fim de cada um dos quatro anos. Se eu optasse por fazer um único
depósito hoje, de quanto ele deveria ser?
Resposta Comentada
Certamente, a essa altura você já sabe o que fazer. O coeficiente de 20% e 4
períodos é de 2,589. O produto do coeficiente pelo valor da parcela anual é
de R$ 10.356,00. Esse é o valor que deverei depositar hoje, em vez de
depositar quatro parcelas anuais de R$ 4.000,00.
C E D E R J 101
e. Deposito hoje R$ 20.000,00, para poder cursar tranqüilo minha faculdade nos
próximos quatro anos. Se o rendimento for de 3% ao mês, quanto poderei gastar
mensalmente?
Resposta Comentada
A Tabela 4.3 não mostra o coeficiente para 3% (ao mês) e 48 períodos (anos
convertidos em meses), pois ela se limita a vinte períodos. Portanto, deveremos
fazer uso da fórmula tradicional ou da calculadora HP 12-C.
Fórmula tradicional:
(1 + 0,03)48 - 1
= 25,267
0,03(1+0,03)48
Utilizando a calculadora financeira:
1 CHS PMT
3 i
48 n
PV 25,267
Achado o coeficiente, divide-se R$ 20.000,00 por ele e obtém-se o valor que

poderei gastar mensalmente: R$ 791,55.
CAPITALIZANDO: ACHANDO O VALOR FUTURO
Quando você tem um valor atual (ou presente) e quer encontrar

o montante, ou seja, o principal incluindo os juros, deve usar a seguinte
fórmula:
S = P(1 + i)n
onde:
S = valor acumulado dos juros ou montante;

P = principal ou valor atual ou valor presente;
i = taxa de juros;
n = número de períodos de acumulação dos juros.
Então, se possuo R$ 1.000,00 aplicados em uma poupança que
paga juros de 1% ao mês, quanto terei acumulado ao final de 8 meses?
Substituindo os valores na fórmula, temos:
S = 1.000,00 (1 + 0,01)8
S = R$ 1.082,86
102 C E D E R J
Você também pode descobrir um fator que, multiplicado pelo
4
valor de R$ 1.000,00, lhe dê o valor acumulado. Esse fator é encontrado
AULA
na Tabela 4.5. O fator de acumulação (ou de capitalização) pode ser
calculado da seguinte forma:
(1 + i)n
Note que a fórmula para encontrar o fator nada mais é que a
parte final da fórmula para encontrar o montante. Só que, ao possuir
uma tabela onde você pode encontrar os vários fatores, poupará tempo
nos cálculos.
Na Tabela 4.5, você encontra rapidamente o fator que, multiplicado
pelo valor atual, lhe dá o valor acumulado. Como a tabela financeira
foi elaborada com três casa decimais, você encontrará no cruzamento
da coluna referente a 1% e da linha referente a oito períodos 1,083.
Multiplicando-se o valor atual de R$ 1.000,00 pelo fator, tem-se o valor
futuro (acumulado) de R$ 1.083,00. Mais uma vez, a pequena diferença
deve-se ao arredondamento.
K = 1% ao mês
0 8 Meses
1.000,00 R$ 1.082,86
Figura 4.9: Representação gráfica de um valor acumulado.
Utilizando a calculadora financeira para obter o fator, você deve

proceder assim:
1 CHS PV
1 i
8 n
FV 1,083
Figura 4.10: Encontrando o fator de valor futuro, utilizando a calculadora HP 12-C.
C E D E R J 103
Tabela 4.5: Fator de juros do valor futuro (capitalização de um único valor presente)
Taxas de desconto
Períodos 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%
1 1,010 1,020 1,030 1,040 1,050 1,060 1,070 1,080 1,090 1,100 1,110 1,120 1,130 1,140 1,150 1,160 1,170 1,180 1,190 1,200
2 1,020 1,040 1,061 1,082 1,103 1,124 1,145 1,166 1,188 1,210 1,232 1,254 1,277 1,300 1,323 1,346 1,369 1,392 1,416 1,440
3 1,030 1,061 1,093 1,125 1,158 1,191 1,225 1,260 1,295 1,331 1,368 1,405 1,443 1,482 1,521 1,561 1,602 1,643 1,685 1,728
4 1,041 1,082 1,126 1,170 1,216 1,262 1,311 1,360 1,412 1,464 1,518 1,574 1,630 1,689 1,749 1,811 1,874 1,939 2,005 2,074
5 1,051 1,104 1,159 1,217 1,276 1,338 1,403 1,469 1,539 1,611 1,685 1,762 1,842 1,925 2,011 2,100 2,192 2,288 2,386 2,488
6 1,062 1,126 1,194 1,265 1,340 1,419 1,501 1,587 1,677 1,772 1,870 1,974 2,082 2,195 2,313 2,436 2,565 2,700 2,840 2,986
7 1,072 1,149 1,230 1,316 1,407 1,504 1,606 1,714 1,828 1,949 2,076 2,211 2,353 2,502 2,660 2,826 3,001 3,185 3,379 3,583
8 1,083 1,172 1,267 1,369 1,477 1,594 1,718 1,851 1,993 2,144 2,305 2,476 2,658 2,853 3,059 3,278 3,511 3,759 4,021 4,300
9 1,094 1,195 1,305 1,423 1,551 1,689 1,838 1,999 2,172 2,358 2,558 2,773 3,004 3,252 3,518 3,803 4,108 4,435 4,785 5,160
10 1,105 1,219 1,344 1,480 1,629 1,791 1,967 2,159 2,367 2,594 2,839 3,106 3,395 3,707 4,046 4,411 4,807 5,234 5,695 6,192
11 1,116 1,243 1,384 1,539 1,710 1,898 2,105 2,332 2,580 2,853 3,152 3,479 3,836 4,226 4,652 5,117 5,624 6,176 6,777 7,430
12 1,127 1,268 1,426 1,601 1,796 2,012 2,252 2,518 2,813 3,138 3,498 3,896 4,335 4,818 5,350 5,936 6,580 7,288 8,064 8,916
13 1,138 1,294 1,469 1,665 1,886 2,133 2,410 2,720 3,066 3,452 3,883 4,363 4,898 5,492 6,153 6,886 7,699 8,599 9,596 10,699
14 1,149 1,319 1,513 1,732 1,980 2,261 2,579 2,937 3,342 3,797 4,310 4,887 5,535 6,261 7,076 7,988 9,007 10,147 11,420 12,839
15 1,161 1,346 1,558 1,801 2,079 2,397 2,759 3,172 3,642 4,177 4,785 5,474 6,254 7,138 8,137 9,266 10,539 11,974 13,590 15,407
16 1,173 1,373 1,605 1,873 2,183 2,540 2,952 3,426 3,970 4,595 5,311 6,130 7,067 8,137 9,358 10,748 12,330 14,129 16,172 18,488
17 1,184 1,400 1,653 1,948 2,292 2,693 3,159 3,700 4,328 5,054 5,895 6,866 7,986 9,276 10,761 12,468 14,426 16,672 19,244 22,186
18 1,196 1,428 1,702 2,026 2,407 2,854 3,380 3,996 4,717 5,560 6,544 7,690 9,024 10,575 12,375 14,463 16,879 19,673 22,901 26,623
19 1,208 1,457 1,754 2,107 2,527 3,026 3,617 4,316 5,142 6,116 7,263 8,613 10,197 12,056 14,232 16,777 19,748 23,214 27,252 31,948
20 1,220 1,486 1,806 2,191 2,653 3,207 3,870 4,661 5,604 6,727 8,062 9,646 11,523 13,743 16,367 19,461 23,106 27,393 32,429 38,338
104 C E D E R J
O fator encontrado lhe dará o valor acumulado de qualquer valor
4
atual, desde que a taxa de juros e o número de períodos sejam o mesmo.
AULA
Caso queira descobrir o valor futuro de R$ 1.000,00, especificamente,
você deve proceder assim:
1000 CHS PV
1 i
8 n
FV 1.082,86
Figura 4.11: Capitalizando um valor utilizando a calculadora HP 12-C.
A utilização da tabela não deve ser mecânica, a ponto de você

esquecer como são feitos os cálculos da maneira tradicional. Se a
disciplina Matemática Financeira foi aprendida, e não decorada,
certamente você não terá dificuldade alguma para entender e utilizar as
tabelas financeiras.
Atividade 3
Valor futuro de um único valor atual ou presente
a. Emprestei R$ 500,00 a uma pessoa por três meses. A taxa de juros combinada foi
de 4% ao mês. Quanto receberei de volta?
Resposta Comentada
O coeficiente para taxa de 4% e três períodos encontrado na Tabela 4.5 é de
1,125. Portanto, o valor que receberei de volta será de R$ 562,50.
b. Vitor deixou R$ 1.000,00 em uma aplicação financeira pelo prazo de doze meses.
Se a taxa de juros for de 12% ao mês, quanto ele receberá?
Resposta Comentada
O coeficiente de 12% e 12 períodos é 3,896. O valor que Vitor receberá será
de R$ 3.896,00.
c. José pegou um empréstimo hoje e necessitará de outro dentro de 30 dias.

Os empréstimos são de R$ 2.000,00 e R$ 3.000,00, respectivamente. Deverá quitá-
los, juntos, em 180 dias, a contar de hoje. Qual será o valor de quitação de ambos os
empréstimos, se a taxa cobrada for de 8% ao mês?
Resposta Comentada
São dois os coeficientes a serem utilizados: um para o primeiro empréstimo, que
foi feito pelo prazo de 180 dias (seis meses); outro para o segundo empréstimo,
que teve prazo de quitação de 150 dias (180 – 30), ou 5 meses. Então,
devemos encontrar os seguintes coeficientes:
C E D E R J 105
1) 8% e seis períodos, que será multiplicado por R$ 2.000,00;

2) 8% e cinco períodos, que será multiplicado por R$ 3.000,00.
Na Tabela 4.5, encontramos os coeficientes 1,587 e 1,469. Multiplicando
cada empréstimo pelo seu coeficiente de valor futuro, encontraremos o valor
de quitação de cada um deles: R$ 3.174,00 e R$ 4.407,00.
A quitação de ambos os empréstimos será dada pelo valor de R$ 7.581,00.
d. Joana havia esquecido R$ 150,00 depositados na poupança. Quando ela se deu conta,
já haviam passado nove meses. A taxa de juros foi de 1,5% por mês para o período.
Quanto ela acumulou ao final de nove meses?
Resposta Comentada
Taxas não inteiras não são contempladas na Tabela 4.5. Substitua as variáveis
na fórmula que você já conhece e encontre o valor do coeficiente:
(1 + 0,015)9 = 1,143
Encontrado o coeficiente, multiplique-o por R$ 150,00 e descubra o valor que
Joana acumulou ao final de nove meses: R$ 171,45.
e. Você me deve R$ 100,00, que deverão ser pagos em três meses. A taxa de juros combinada
é de 9% ao trimestre. Qual o valor do montante (acumulado) que receberei? E se a taxa
fosse de 2% ao mês, qual a economia que você faria ao me pagar?
Resposta Comentada
O coeficiente encontrado para a primeira situação (9% ao trimestre; 1 período =
3 meses) é 1,090. Portanto, receberei R$ 109,00 (R$ 100,00 x 1,090).
Na segunda hipótese, o coeficiente é 1,061 (2% e três meses). Neste caso,
receberei R$ 106,10. Você estaria economizando R$ 2,90 ao me pagar.
CAPITALIZANDO OS VALORES DE UMA ANUIDADE
Quando você quer capitalizar uma anuidade, não deve simplesmente

somar os valores pagos para descobrir o valor total pago. Se assim fosse,
na Figura 4.12, o valor acumulado da anuidade seria de R$ 500,00.
Se não houvesse taxa de juros, o cálculo estaria correto. Mas,
suponhamos que a taxa de juros seja de 5% ao mês. Os R$ 100,00
pagos no final do primeiro mês devem ser acumulados até o quinto mês;
o mesmo com o segundo, o terceiro e o quarto pagamentos. Apenas o
quinto pagamento não seria capitalizado.
106 C E D E R J
4
AULA
S=?
0 1 2 3 4 5 Meses
100 100 100 100 100
Figura 4.12: Achando o valor acumulado (futuro) de uma série de valores iguais.
Nada impede que você capitalize individualmente cada

pagamento e depois os some. Mas, convenhamos, o trabalho será
maior. Veja qual destas duas formas de descobrir o valor acumulado da
anuidade é a menos trabalhosa:
(100,00 x 1,216) + (100,00 x 1,158) + (100,00 x 1,103) +
(100,00 x 1,05) + 100,00 = R$ 552,70
C E D E R J 107
Tabela 4.6: Fator de juros do valor futuro de uma anuidade (capitalização)
Taxas de desconto
Períodos 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%
1 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000
2 2,010 2,020 2,030 2,040 2,050 2,060 2,070 2,080 2,090 2,100 2,110 2,120 2,130 2,140 2,150 2,160 2,170 2,180 2,190 2,200
3 3,030 3,060 3,091 3,122 3,153 3,184 3,215 3,246 3,278 3,310 3,342 3,374 3,407 3,440 3,473 3,506 3,539 3,572 3,606 3,640
4 4,060 4,122 4,184 4,246 4,310 4,375 4,440 4,506 4,573 4,641 4,710 4,779 4,850 4,921 4,993 5,066 5,141 5,215 5,291 5,368
5 5,101 5,204 5,309 5,416 5,526 5,637 5,751 5,867 5,985 6,105 6,228 6,353 6,480 6,610 6,742 6,877 7,014 7,154 7,297 7,442
6 6,152 6,308 6,468 6,633 6,802 6,975 7,153 7,336 7,523 7,716 7,913 8,115 8,323 8,536 8,754 8,977 9,207 9,442 9,683 9,930
7 7,214 7,434 7,662 7,898 8,142 8,394 8,654 8,923 9,200 9,487 9,783 10,089 10,405 10,730 11,067 11,414 1,772 12,142 12,523 12,916
8 8,286 8,583 8,892 9,214 9,549 9,897 10,260 10,637 11,028 11,436 11,859 12,300 12,757 13,233 13,727 14,240 14,773 15,327 15,902 16,499
9 9,369 9,755 10,159 10,583 11,027 11,491 11,978 12,488 13,021 13,579 14,164 14,776 15,416 16,085 16,786 17,519 18,285 19,086 19,923 20,799
10 10,462 10,950 11,464 12,006 12,578 13,181 13,816 14,487 15,193 15,937 16,722 17,549 18,420 19,337 20,304 21,321 22,393 23,521 24,709 25,959
11 11,567 12,169 12,808 13,486 14,207 14,972 15,784 16,645 17,560 18,531 19,561 20,655 21,814 23,045 24,349 25,733 27,200 28,755 30,404 32,150
12 12,683 13,412 14,192 15,026 15,917 16,870 17,888 18,977 20,141 21,384 22,713 24,133 25,650 27,271 29,002 30,850 32,824 34,931 37,180 39,581
13 13,809 14,680 15,618 16,627 17,713 18,882 20,141 21,495 22,953 24,523 26,212 28,029 29,985 32,089 34,352 36,786 39,404 42,219 45,244 48,497
14 14,947 15,974 17,086 18,292 19,599 21,015 22,550 24,215 26,019 27,975 30,095 32,393 34,883 37,581 40,505 43,672 47,103 50,818 54,841 59,196
15 16,097 17,293 18,599 20,024 21,579 23,276 25,129 27,152 29,361 31,772 34,405 37,280 40,417 43,842 47,580 51,660 56,110 60,965 66,261 72,035
16 17,258 18,639 20,157 21,825 23,657 25,673 27,888 30,324 33,003 35,950 39,190 42,753 46,672 50,980 55,717 60,925 66,649 72,939 79,850 87,442
17 18,430 20,012 21,762 23,698 25,840 28,213 30,840 33,750 36,974 40,545 44,501 48,884 53,739 59,118 65,075 71,673 78,979 87,068 96,022 105,931
18 19,615 21,412 23,414 25,645 28,132 30,906 33,999 37,450 41,301 45,599 50,396 55,750 61,725 68,394 75,836 81,141 93,406 103,740 115,266 128,117
19 20,811 22,841 25,117 27,671 30,539 33,760 37,379 41,446 46,018 51,159 56,939 63,440 70,749 78,969 88,212 98,603 110,285 123,414 138,166 154,740
20 22,019 24,297 26,870 29,778 33,066 36,786 40,995 45,762 51,160 57,275 64,203 72,052 80,947 91,025 102,444 115,380 130,033 146,628 165,418 186,688
108 C E D E R J
Nesse primeiro cálculo, foram utilizados os fatores de atualização
4
individuais apresentados na Tabela 4.5. No segundo cálculo, utilizaremos
AULA
um único fator para encontrar o valor acumulado, fator encontrado na
Tabela 4.6. Vejamos:
100,00 x 5,526 = R$ 552,60
Na Tabela 4.6, o fator 5,526 é encontrado no cruzamento da
coluna referente a 5% com a linha referente a 5 períodos.
A fórmula para encontrar cada fator da Tabela 4.6 é a seguinte:
(1 + k)n -1
k
Substituindo os dados na fórmula, temos:
(1 + 0,05)5 - 1
= 5,526
0,05
Então, o segundo cálculo foi bem mais simples e rápido. E você

pode ainda utilizar a calculadora HP 12-C para encontrar o valor do
coeficiente:
1 CHS PMT
5 i
5 n
FV 5,526
Figura 4.13: Encontrando o fator de capitalização de uma

anuidade com o uso da calculadora HP 12-C.
Ou você pode introduzir o valor dos termos (pagamentos) da

anuidade para encontrar o valor acumulado diretamente, sem a utilização
do fator:
100 CHS PMT
5 i
5 n
FV 552,56
Figura 4.14: Encontrando o valor capitalizado de uma anuidade com

o uso da calculadora HP 12-C.
Como você já sabe, a diferença é devida ao arredondamento.

O valor acumulado exato é aquele encontrado pela calculadora, que
utiliza todas as casas decimais possíveis, mostrando apenas a quantidade
de casas decimais que você solicitar. Para alterar o número de casas
decimais da calculadora HP 12-C, basta pressionar “f” (tecla laranja)
antes do número de casas decimais que você quer.
C E D E R J 109
A representação gráfica do valor acumulado de uma série de cinco

pagamentos iguais de R$ 100,00 cada um com taxa de juros de 5% ao
mês fica assim:
552,56
0 1 2 3 4 5 Meses
100 100 100 100 100

Figura 4.15: Valor acumulado (futuro) de uma série de valores iguais.
A informação transmitida por esse diagrama é: pago R$ 100,00

no fim de cada mês, durante cinco meses; ou pago R$ 552,56 no final
do quinto mês.
Atividade 4
Valor acumulado de uma série de valores iguais
A Tabela 4.6 deve ser utilizada para resolver estas questões.
a. A loja Ponto Quente está vendendo uma geladeira por R$ 95,00 mensais, em 12
meses. Os pagamentos acontecem no final de cada mês. A taxa cobrada no crediário é
de 5% ao mês. Qual é o valor total equivalente pago após a última prestação?
Resposta Comentada
A taxa é 5% ao mês e são 12 meses (períodos). Portanto, na Tabela 4.4,
encontramos o coeficiente 15,917. O produto do valor da prestação (R$ 95,00)
pelo coeficiente é R$ 1.512,12. Esse é o valor acumulado da série, ou seja, o
valor único que deve ser pago, caso opte por um pagamento único no fim do
prazo de 12 meses.
b. Depositei em uma poupança R$ 180,00 no final de cada mês, durante 12 meses. Quanto
terei acumulado no fim desse prazo, se a taxa de juros for de 2% ao mês?
Resposta Comentada
Para taxa de juros de 2% por período (mês) e 12 períodos (meses), o coeficiente
é 13,412. Multiplicando esse fator pelo valor de cada depósito, descubro que terei
acumulado R$ 2.414,16.
c. O valor acumulado de uma série de pagamentos iguais é de R$ 9.668,65. A série é

composta de 10 pagamentos mensais e a taxa de juros é de 14% ao mês. Qual será o
valor de cada pagamento?
110 C E D E R J
4
Resposta Comentada
AULA
O coeficiente para 14% e 10 períodos é de 19,337. Dividindo o valor acumulado
pelo coeficiente de valor futuro, descobre-se o valor de cada pagamento:
R$ 500,00.
d. Tenho de descobrir o valor acumulado de uma série de pagamentos iguais.

Os pagamentos são de R$ 400,00 por mês, feitos durante sete meses. A taxa de juros é
de 8,5% ao mês. A Tabela 4.6 não pode ser utilizada, pois só fornece fatores para taxas
inteiras. O que devo fazer para encontrar o fator que, multiplicado por R$ 400,00, me
dará o valor acumulado?
Resposta Comentada
Você pode utilizar a fórmula tradicional:
(1 + 0,085)7 - 1
= 9,060
0,085
Ou a calculadora financeira:
1 CHS PMT
8,5 i
7 n
FV 9,060
e. Três pagamentos de R$ 300,00 foram feitos ao final de cada trimestre. Qual o valor
equivalente acumulado ao final do terceiro trimestre, se a taxa for de 12% ao trimestre?
Resposta Comentada
O coeficiente para 12% e três períodos é 3,374. O valor acumulado será
de R$ 1.012,20 (R$ 300,00 x 3,374).
CONCLUSÃO
As tabelas financeiras poupam tempo na execução dos cálculos

financeiros. Se bem utilizadas, poderão ajudá-lo bastante, principalmente
nas provas de disciplinas financeiras.
Portanto, treine bastante o seu uso. É importante saber utilizar
as tabelas financeiras corretamente, pois, normalmente, elas serão seu
único auxílio em provas de concursos.
C E D E R J 111
Atividades Finais
Utilize as tabelas financeiras para resolver as atividades.
1. Como você notou, nas tabelas foram utilizados percentuais até 20. Calcule os fatores
de valor presente (único valor) para as seguintes taxas e períodos:
a. 23% e 5 períodos;
b. 29% e 12 períodos;
c. 30% e 16 períodos.
Resposta Comentada
Observando o cruzamento das colunas referentes aos percentuais (taxas) com as linhas
referentes aos períodos na Tabela 4.1, encontram-se os seguintes coeficientes:
a. (1 + 0,23)-5 = 0,355;
b. (1 + 0,29)-12 = 0,047;
c. (1 + 0,30)-16 = 0,015.
2. Irei receber de um cliente 8 parcelas mensais de R$ 200,00, com a primeira sendo

paga dentro de um mês. Se a taxa de antecipação for de 7% ao mês, quanto devo
exigir dele, caso resolva quitar sua dívida hoje?
Resposta Comentada
Na Tabela 4.3 (trata-se de uma anuidade), o coeficiente para 7% e 8 períodos é de
5,971. Portanto, o valor de quitação da dívida é de R$ 1.194,20 (R$ 200,00 x 5,971).
3. Utilize as mesmas informações da Atividade 1 e calcule os fatores de valor presente

de uma anuidade (série de pagamentos uniformes).
Resposta Comentada
Observando o cruzamento das colunas referentes aos percentuais (taxas) com as linhas
referentes aos períodos na Tabela 4.3, encontram-se os seguintes coeficientes:
a. (1 + 0,23) -1 = 2,803 ;
5
0,23(1 + 0,23)
5
b. (1 + 0,29)12 -1
= 3,286 ;
0,29(1 + 0,29)12
c. (1 + 0,30) -1 = 3,283 .
16
0,30(1 + 0,30)16
4. Tenho de pagar uma dívida hoje, mas não tenho dinheiro. Acertei com meu credor
o adiamento do pagamento para 60 dias (dois meses). Serão cobrados juros pelo
adiamento de 3% ao mês. Hoje, a dívida é de R$ 2.500,00. Quanto será
daqui a 2 meses?
112 C E D E R J
4
Resposta Comentada
AULA
Na Tabela 4.5, vemos que o coeficiente para 3% e 2 períodos (2 meses = 60 dias) é
de 1,061. Portanto, minha dívida será de R$ 2.652,50 daqui à 2 meses.
5. Qual será o valor acumulado de uma série de 8 pagamentos iguais anuais de R$ 600,00,
se a taxa de juros for de 15% ao ano?
Resposta Comentada
Deve-se utilizar a Tabela 4.6 para encontrar o valor acumulado de uma série de
pagamentos uniformes. Nessa tabela, o coeficiente para 15% e 8 períodos é de 13,727.
O valor acumulado é de R$ 8.236,20 (R$ 600,00 x 13,727).
RESUMO
Foi demonstrado, ao longo desta aula, como fazer alguns cálculos financeiros
pela fórmula matemática tradicional, com o uso das tabelas financeiras e
com a utilização da calculadora financeira HP 12-C. São quatro as tabelas:
duas para descapitalização de valores e duas para capitalização de valores.
As duas primeiras mostram como encontrar um valor atual partindo de
um valor futuro. A Tabela 4.1 descapitaliza um valor único ou valores
diferentes. A Tabela 4.3 descapitaliza uma série de valores uniformes, ou
seja, uma anuidade. As duas últimas tabelas, 4.5 e 4.6, capitalizam valores
presentes. A primeira capitaliza um valor único ou valores diferentes; a
segunda capitaliza uma série de valores iguais. Os coeficientes calculados
que fazem parte das tabelas financeiras agilizam seus cálculos e será de
grande utilidade em cálculos extensos.
Na próxima aula, você verá, entre outras coisas, os fundamentos de

risco e retorno. Também verá por que o retorno exigido por um ativo se eleva
quando se eleva o seu risco. Até lá!
C E D E R J 113
5
AULA
Fundamentos de retorno
e risco de um ativo
Metas da aula
Apresentar conceitos de investimento, mostrando sua
importância nas decisões financeiras, mostrar como
a decisão de investimento está relacionada com
o retorno, assim como o risco a ele associado.
objetivos

1 calcular retornos absolutos e retornos percentuais;
2 identificar os componentes do retorno;
3 calcular retorno médio;
4 descrever retornos reais, retornos exigidos e retornos

livres de risco;
5 calcular risco.
Pré-requisitos
Para acompanhar esta aula com mais facilidade, é necessário ter claras
as medidas de posição (média) e de dispersão estudadas (variância e
desvio padrão) e de outras medidas estatísticas (coeficiente de variação)
já estudadas nas aulas de Métodos Estatísticos (Aulas 3, 4 e 5). Você deve
se reportar às aulas de probabilidade (Aula 10) e de distribuição normal
(Aula 14). Você precisa, também, reportar-se à aula passada, em que foram
estudados os conceitos, objetivos e procedimentos de preparação das
demonstrações contábeis para aplicação das técnicas de análise.
Uma calculadora o ajudará bastante!
Fundamentos de Finanças | Fundamentos de retorno e risco de um ativo
INTRODUÇÃO O administrador deve tomar decisões que aumentem o valor de mercado da

empresa. Com esse objetivo, o administrador financeiro deve tomar decisões
que sejam acertadas, assegurando à empresa uma prolongada posição
confortável no mercado. Por outro lado, se as decisões de investimento não
propiciarem os benefícios esperados, o volume de recursos envolvidos poderá
comprometer irremediavelmente sua liquidez e rentabilidade. Por isso, é crucial
saber onde, quando e quanto investir.
As decisões financeiras podem ser vistas em termos de retorno esperado, de risco
esperado e do impacto combinado dessas duas variáveis sobre o preço da ação.
Vamos abordar nesta aula o investimento, o retorno e introduzir conceito de
risco sobre o investimento.
Nas Aulas 6 e 7 será estudado o risco de um ativo individual, bem como o
risco de uma carteira de ativos. Será também abordado como o risco de um
ATIVOS
investimento junto com o retorno pode afetar os preços dos ATIVOS FINANCEIROS
FINANCEIROS
e as taxas de retorno exigidas.
Direitos provenientes
de obrigações
emitidas por agentes
econômicos no INVESTIMENTO
âmbito do mercado
financeiro. Exemplos:
títulos públicos, O investimento é o capital aplicado em atividades relativas à
debêntures, ações. produção, à distribuição e ao consumo de bens e serviços com objetivo
de lucro. Todo investimento pode ser entendido como um ativo possuído
por alguém que tenha expectativa de retornos futuros.
Há dois tipos de investimentos: o financeiro e o de propriedade.
O investimento financeiro pode ser visualizado como uma transação
em que há explicitamente duas operações envolvidas. De um lado, o
investimento pode ser entendido como um ativo possuído por alguém com
expectativa de retornos. De outro lado, envolvem também obrigações de
alguém que tenha de providenciar os retornos, que podemos exemplificar
por meio do empréstimo pessoal. O empréstimo é um ativo do ponto
de vista de quem empresta (credor), que irá receber os rendimentos,
denominados juros, e a promessa de restituição do empréstimo em uma
data previamente definida; mas é uma obrigação para o tomador do
empréstimo (devedor), que deve fazer os pagamentos. O credor tem o seu
dinheiro investido, porém o investimento é estritamente financeiro.
Os investimentos financeiros são também denominados títulos,
que podem representar dívidas (títulos de dívida), propriedades (ações)
ou direito legal de adquirir ou vender uma propriedade (opções de
compra de ações).
116 C E D E R J
O investimento de propriedade consiste em investimento em bens
5
imóveis (terrenos, edifícios) e bens pessoais tangíveis (ouro, obras de arte).
AULA
Como exemplo de investimento de propriedade, podemos ter um
investidor que compre um lote de terra, algumas sementes, fertilizante,
e se torne um fazendeiro. A terra semeada é um ativo para ele, mas
não há nenhuma obrigação correspondente (não há nenhum devedor).
Ninguém deve pagar a ele pelo que ele plantou. Esse é o investimento
de propriedade.
Na economia, são realizados mais investimentos financeiros do que
de propriedade. Mas as instituições financeiras, que foram desenvolvidas
para operacionalizar o investimento financeiro, facilitam extremamente
o investimento de propriedade. Por isso, as duas formas de investimento
são complementares, não competitivas.
O processo de investimento reúne os agentes econômicos supera-
vitários (fornecedores de fundos) e os agentes econômicos deficitários (os
demandantes de fundos). Esse encontro se dá normalmente por meio de
uma instituição financeira no mercado financeiro.
Pode-se citar, como exemplo, o financiamento de um apartamento.
Apartamento é um bem tangível (tijolos e argamassa); portanto, deve
ser considerado um investimento de propriedade. Os recursos para
financiá-lo podem vir de investimentos diretos – por exemplo, de alguém
que quer investir seus recursos em um novo apartamento. Mas a grande
parcela dos fundos requeridos é usualmente providenciada através de
dívida hipotecária. Essencialmente, uma instituição, agindo como uma
intermediária financeira, empresta o dinheiro para a construção em troca de
rendimentos de juros e da promessa de restituição do empréstimo em uma
data definida. Essa instituição financeira pode ser um banco múltiplo com
carteira imobiliária, uma sociedade de crédito imobiliário, uma associação
de poupança e empréstimo ou uma companhia hipotecária, que utiliza o
dinheiro obtido de muitos de seus investidores que não estão dispostos
ou habilitados para investir diretamente no apartamento.
Análise de um investimento
Em um investimento, uma pessoa, o investidor, desembolsa
dinheiro hoje com a expectativa de, no futuro, receber esse valor acrescido
de um rendimento. É natural, portanto, que o investidor deseje avaliar
o desempenho financeiro desse investimento. Esse desempenho pode ser
C E D E R J 117
medido pelo retorno. É ele que permite mensurar o ganho ou a perda de

uma aplicação realizada, sendo, portanto, uma variável-chave na decisão
de investimento.
Retorno
Retorno de investimento é o possível resultado de uma aplicação
financeira em um determinado período de tempo, isto é, o total de ganhos
ou perdas advindos do investimento.
!
O retorno de um
investimento realizado no ativo
de uma empresa é avaliado pelo seu fluxo
de caixa. O fluxo de caixa de uma empresa é
a diferença entre a entrada e a saída de dinheiro.
O retorno que exigimos de um investimento real
proposto deve ser tão rentável quanto aquele
que poderíamos conseguir adquirindo
ativos financeiros de igual risco.
O retorno é uma variável-chave na decisão de investimento, pois

permite ao investidor comparar os resultados reais ou esperados de várias
aplicações com os níveis de retorno que ele espera obter.
Para comparar o resultado de um investimento, o investidor deve
medir o retorno real ou esperado. Esse resultado pode ser expresso em
termos monetários ou em percentual.
Exemplo: Suponha que Maria tenha comprado 50 ações da
empresa Alpha por $ 40,00 cada uma. O investimento total de Maria
foi, portanto, igual a $ 2.000,00. No final do ano, Maria vende as ações
por $ 44,00 cada uma, num total de $ 2.200,00.
Quantidade de ações 50 ações

Preço final da ação $ 44,00
Preço inicial do ativo $ 40,00
Total aplicado $ 40,00 × 50 ações = $ 2.000,00

Total recebido $ 44,00 × 50 ações = $ 2.200,00
118 C E D E R J
Podemos expressar o retorno sobre o investimento de $ 2.000,00
5
de duas maneiras: em unidades monetárias (retornos monetários) ou em
AULA
termos percentuais (retornos percentuais).
Retornos monetários
É o total de recursos recebidos pelo investimento menos a quantia
investida.


Retorno em unidade monetária $ 200,00
Retorno em unidade monetária = Quantia recebida – Quantia

aplicada
$ 2.200,00 - $ 2.000,00
= $ 200,00.
Assim, Maria, ao vender as ações da empresa Alpha, teve um
retorno monetário de $ 200,00.
Supondo que, no final do ano, Maria tivesse vendido suas 50
ações a $ 36,00:


Retorno em unidade - $ 200,00
monetária
C E D E R J 119
Retorno em unidade monetária = Quantia recebida – Quantia

aplicada
$ 1.800,00 - $2.000,00
= - $ 200,00
Assim, Maria, ao vender as ações, teria um retorno monetário de
menos (-) $ 200,00. Maria teria perdido $ 200,00 em seu investimento.
Retornos percentuais
Retorno percentual é, em termos percentuais, o valor do rendimento
em relação à quantia investida. É uma medida relativa do crescimento da
riqueza que resultou daquele investimento. Essa medida de crescimento,
ao ser expressa em termos de percentagem, torna-se comparável para
investimentos pequenos e grandes.
A vantagem de medir o retorno em termos percentuais é que o
resultado obtido pode ser aplicado para qualquer volume de recurso
aplicado, não ficando preso ao valor aplicado. O que se obtém é o
resultado obtido por $1,00 aplicado.
Outra vantagem é ter o conhecimento da época de ocorrência
do retorno.
Um investimento de $ 2.000,00 que resulte em um retorno de
$ 200,00 após um ano pode ser considerado um bom retorno. Porém, se
esses mesmos $ 200,00 fossem recebidos só após dez anos, não poderiam
ser considerados um bom investimento.
A expressão matemática do cálculo do retorno, em termos
percentuais, é:
Taxa de retorno = Quantia recebida – Quantia investida

Quantia investida
Exemplo: Com os dados do exemplo anterior, em que o valor

aplicado por Maria na compra de ações foi de $ 2.000,00, e ela pôde
vender as ações um ano depois por $ 2.200,00, podemos calcular o
retorno do investimento em termos percentuais:
120 C E D E R J
5
AULA

Taxa de retorno 10%
Taxa de retorno = $2.200,00 – $2.000,00 = 0,10 = 10%

$2.000,00
O retorno de 10% significa que cada unidade monetária investida

renderá $ 0,10 ($ 1,00 × 0,10) ao ano.
Se o volume investido fosse menor no final do período, essa
variação seria negativa, haveria uma perda com investimento e a taxa
de retorno seria negativa.
Exemplo: Se Maria vender as 50 ações por $ 36,00 cada uma,
num total de $ 1.800,00, o resultado seria um retorno de – 10%, o que
significa que em cada $ 1,00 investido ela perdeu $ 0,10.


Taxa de retorno - 10%
Taxa de retorno = $ 1.800,00 – $ 2.000,00 = 0,10 = 10%

$ 2.000,00
Podemos verificar que o retorno percentual leva em consideração
o tamanho do investimento. Um retorno de $ 20,00 num investimento de
$ 200,00 nos dá uma taxa de retorno de 10%, enquanto um retorno
de $ 20,00 num investimento de $ 2.000,00 resulta em uma taxa de
retorno de 1%.
O problema do tempo de ocorrência do retorno do investimento
também é resolvido pelo cálculo do retorno em termos percentuais.
C E D E R J 121
Exemplo: o investimento de $ 2.000,00, que resultou em um

retorno de $ 200,00 após um ano, tem uma taxa de retorno de 10%
ao ano. Mas, se o retorno de $ 200,00 fosse após dez anos, a taxa de
retorno anual seria de aproximadamente 0,96%.
$2.200 = 2000 (1 + i)10

$ 2.200,00
= (1 + i)10
$ 2.200,00
1,10 = (1 + i)10
1
1,10 10 =1+i
1,009577 = 1 + i
i = 1 – 1,009577
i = 0,009577 = 0,9577%
Usando uma calculadora financeira HP 12 C, damos entrada em
Entradas Para limpar 2.000 2.200 10
Funções f CLEAR REG CHS PV FV n i
Funções 0,9576
n = 10, 2.000 CHS PV, 2.200 FV. Então, pressionamos a tecla i para
obter a taxa de retorno.
Componentes do retorno
O retorno sobre um investimento pode ter origem em mais de
uma fonte. As fontes mais comuns são:
– as remunerações do capital investido que são realizadas por

pagamentos periódicos. Dividendos, no caso de investimento
em ações; juros, no caso de investimento em cadernetas de
poupança ou em um título de dívida; lucro realizado (receita
– despesas), no caso de investimento em ativo fixo.
– o aumento do valor do investimento entre a data de

aquisição e a data de venda.
Essas duas fontes de retorno são denominadas rendimento corrente

e ganho de capital, respectivamente.
122 C E D E R J
Rendimentos correntes são a remuneração do capital investido em
5
dinheiro que é recebido periodicamente como resultado do investimento.
AULA
Exemplo: os dividendos de ações, os juros recebidos sobre títulos de
dívida.
Ganhos (ou perdas) de capital são a diferença entre o preço do
ativo no início e no fim de um período em que está sendo avaliado.
Se o ativo estiver sendo vendido, é o valor pelo qual o preço de venda desse
ativo excede (ou foi menor) seu preço de compra original.
Se essa diferença for positiva, haverá ganho de capital; se essa
diferença for negativa, haverá perda de capital.
Retorno total (ou absoluto) de um investimento é a soma
dos rendimentos em dinheiro com o ganho ou a perda de capital no
investimento. Evidencia o desempenho do investimento.
Retorno total = Rendimentos correntes + Ganhos (ou Perdas) de capital
Exemplo: Suponha que você tivesse comprado, no início do ano,

100 ações de uma empresa de petróleo ao preço de $ 46,50 a unidade
e que, ao final desse ano, essa ação esteja valendo $ 50,22 e rendeu um
dividendo de R$ 1,86. Qual o retorno total do seu investimento?

Preço inicial da ação $ 46,50
Remuneração por ação $ 1,86
Rendimento corrente $ 1,86 × 100 ações = $ 186,00

Total recebido pela venda das ações $ 50,22 × 100 ações = $ 5.022,00
Rendimentos correntes $ 1,86 × 100 ações = $ 186,00

(+) Ganho de capital (50,22 – 46,50) × 100 = $ 372,00
Retorno total $ 558,00
C E D E R J 123
O investimento total = $ 46,50 × 100 ações = $ 4.650,00.

Com o dividendo recebido de $ 1,86, você teria recebido um
rendimento de:
Dividendos = 1,86 × 100 = $ 186,00.
Supondo que, no final do ano, o preço de mercado da ação seja
de $ 50,22, o ganho de capital que você terá auferido será de:
Ganho de capital = (50,22 – 46,50) × 100 = $ 372,00.
O retorno total de seu investimento será:
Retorno total = 186 + $ 372,00 = $ 558,00.
Se você vendesse as ações no final do ano, o total de dinheiro que
você possuiria seria igual ao investimento inicial de $ 4.650,00 mais o
retorno total de $ 458,00.
Valor total em dinheiro recebido se as ações fossem vendidas:
= Investimento inicial + Retorno total
= $ 4.650,00 + 558,00 = $ 5.208,00
Que é igual à soma do produto da venda das ações com o
dividendo recebido:
Produto da venda das ações + Dividendos
= $ 50,22 × 100 + $ 186,00 = $ 5.022,00 + $ 186,00 = $ 5.208,00
Tanto o ganho de capital como o dividendo fazem parte do retorno
que os acionistas exigem para continuar aplicando dinheiro na empresa
de petróleo. O preço da ação de uma empresa é estabelecido em função
das ordens de compra e de venda enviadas pelos investidores.
Se o preço da ação da empresa de petróleo tivesse caído para,
digamos, $ 42,58, teria havido uma perda de capital de:

Receita do período $ 1,86
Receita total recebida $ 1,86 × 100 ações = $ 186,00

124 C E D E R J
5
Rendimentos correntes $ 1,86 × 100 ações = $ 186,00
AULA
(-) Perda de capital (42,58 – 46,50) × 100 = - $ 392,00
Retorno total - $ 206,00
Perda = $ ($ 42,58 - $ 46,50) × 100 ações = - $ 392,00.

Há que ressaltar que, mesmo que não tivesse vendido as ações
no final do ano, ainda assim se deve considerar o ganho (ou perda) de
capital como parte de seu retorno total, tanto quanto o dividendo. O fato
de permanecer com a ação em vez de vendê-la e realizar o ganho (ou a
perda) não muda o fato de que você poderia receber o valor da venda
da ação, se assim o desejasse; bastaria vender a ação. Senão, vejamos:
Se vendesse as ações no final do ano, o retorno total do investimento
seria de $ 558,00 mais o investimento inicial de $ 4.650,00, ou seja,
$ 5.208,00 em dinheiro. Se tivesse vendido e recomprado as ações,
realizaria o mesmo retorno, no entanto, agora seria $ 186,00 dos
dividendos em dinheiro mais $ 5.022,00 em ações (a mesma situação
observada, se não tivesse vendido as ações). Cabe lembrar que está
desconsiderado aqui qualquer desembolso que poderia ocorrer com as
transações de compra e venda, tais como custo de corretagem.
MODELO BÁSICO PARA CALCULAR O RETORNO

PERCENTUAL DE QUALQUER ATIVO
O retorno percentual é uma comparação relativa. É encontrado

dividindo-se o retorno total obtido durante um determinado período
pela quantia inicialmente investida. É mais conveniente apurar o retorno
em termos percentuais, pois se consegue visualizar o investimento cujo
retorno seja mais alto por unidade monetária investida, refletindo,
portanto, a sua eficiência.
A expressão algébrica geral para calcular a taxa de retorno obtida,
tanto para ativos físicos como para títulos, durante o período t, kt, é
definida como:
Pt+1 – Pt + Ct+1
kt+1 = (6.1)
Pt
C E D E R J 125
onde:
kt+1 = Retorno total entre o tempo t e t + 1, estabelecido

como uma fração decimal.
Pt = Preço do ativo no início do período ou tempo.
Pt+1 = Preço do ativo ao final do período ou tempo t + 1.
Ct+1 = caixa (fluxo) recebido do investimento no ativo no

período t a t + 1.
O retorno kt+1 reflete o efeito combinado do ganho de capital

(mudanças nos valores, Pt+1 - Pt) e o fluxo de caixa, Ct+1, realizado durante
o período t + 1.
No nosso exemplo, temos:


Ganho de capital $ 50,22 × 100 ações = $ 5.022,00
Rendimentos correntes em percentual $ 186,00 ÷ $ 4.650,00 0,04 4%

Ganho de capital em percentual (5.022 – 4.650) ÷ 4.650 0,08 8%
Retorno total em percentual 12%
kt+1 = $ 5.022,00 – $ 4.650,00 + $ 186,00 = $ 558,00 = 0,12 = 12% ou

$ 4.650,00 $ 4.650,00
$ 50,22 – $ 46,50 + $ 1,86

kt+1 = = $ 5,58 = 0,12 = 12%
$ 46,50 $ 46,50
Essa equação geral serve para calcular o retorno de qualquer ativo

e também pode ser representado da seguinte maneira:
Ct+1 Pt+1 – Pt
kt+1 = +
Pt Pt
126 C E D E R J
onde:
5
Ct+1
AULA
é o ganho corrente expresso em percentual recebido ao
Pt
longo do ano;
Pt+1 – Pt é o ganho de capital expresso em percentual.
Pt
Aplicando essa equação em nosso exemplo, temos:

1. O ganho corrente é o dividendo. Então:
Taxa de dividendo (TD): É o dividendo expresso em termos
percentuais. É a razão entre o dividendo pago por ação no final do período de
aplicação e o preço pelo qual a ação foi adquirida no início do período.
Divt+1
TDt+1 =
Pt
onde:
Divt+1 = Dividendo pago pela ação ao longo do ano.
Pt = Preço da ação no início do ano.
Em nosso exemplo, o preço no início do ano era $ 46,51, e o
dividendo pago pela ação durante o ano era de $ 1,45.
Preço final da ação Pt+1 $ 50,22

Preço inicial do ativo Pt $ 46,50
Dividendos recebidos por ação Divt+1 $ 1,86
Taxa de dividendo TDt+1 $ 1,86 ÷ $ 46,50 4%
Ganho de capital GC (50,22 – 46,50) ÷ 46,50 8%
Retorno total Kt+1 12%
Então, a taxa de dividendo é:
TDt+1 = $ 1,86 = 0,04 = 4%.

$ 46,50
Isso significa que, para cada $ 1,00 que investimos, recebemos

$ 0,04 (quatro centavos) de dividendos.
C E D E R J 127
2. O ganho de capital é a valorização da ação ao longo do ano.

Então:
O ganho de capital (GC): É a variação do preço da ação no período
dividida pelo preço da ação no início desse período.
(Pt+1 – Pt) (Pt+1)
GC = = GC = –1
Pt Pt
onde:
Pt+1 = Preço do ativo no período t + 1 ou no final do período t.
Sendo Pt+1 o preço da ação no final do ano, o ganho de capital
poderá ser assim calculado:
($ 50,22 – $ 46,50) $ 3,72
Ganho de capital = = = 0,080 = 8,0%
$ 46,50 $ 46,50
O resultado de 8% nos indica que, para cada $ 1,00 que investimos,

recebemos $ 0,08 (oito centavos) de ganho de capital.
Se o preço da ação for menor ao final do período, essa variação
será negativa e haverá perda de capital.
Se combinarmos esse dois resultado, teremos o retorno total.

Taxa de retorno total (K): É a soma da taxa de retorno corrente
com a taxa de retorno de capital.
Divt+1 Pt+1 – Pt
kt+1 = =
Pt Pt
onde:
Kt+1 = Retorno total percentual ao final do período t ou no período t+1.
Retorno total percentual = 4,0% + 8,0% = 12,0%
Como você aplicou $ 4.650,00 e o retorno sobre seu investimento,
em valores monetários ou absolutos, será de $ 558,00 ($ 4.650,00 × 0,12),
se tivesse aplicado $ 10.000,00, seu retorno em termos monetários teria
sido de $ 1.200,00 ($ 10.000,00 × 0,12). Podemos observar, portanto,
que não precisamos saber quantas ações compramos, mas sim o retorno
sobre o investimento.
128 C E D E R J
Atividade 1
5
AULA
Calculando os retornos em valor absoluto e em percentuais
Há um ano, você comprou 100 ações da Vale do Rio Bonito por $ 51,92 cada uma.
Durante o ano, recebeu dividendos no valor de $ 172. A ação da Vale está sendo cotada
atualmente por $ 71,81.
a. Qual foi o seu ganho corrente?
b. Qual foi o seu ganho de capital?
c. Qual foi o seu retorno absoluto?
d. Qual foi o seu retorno percentual?


Rendimentos correntes $ 172,00

(+) Ganho de capital (71,81 – 51,92) × 100 =
Retorno total $ 1.989,00
$ 2.161,00
Resposta Comentada
a. Vimos, na teoria, que ganho corrente são os recebimentos periódicos em moeda
relativos à remuneração do capital investido. No problema, o ganho corrente é o
recebimento dos dividendos. Portanto,
Ganho corrente = $ 172,00
b. Ganho de capital é a diferença entre o preço da ação no início e o fim do
período em que se está calculando o retorno.
Ganho de capital = ($ 71,81 - $ 51,92) × 100 ações = $ 1.989,00
c. Retorno absoluto é a resultado do somatório entre o ganho corrente - no nosso
problema, os dividendos; e o ganho de capital - no nosso problema, a variação
positiva do preço da ação.
Retorno absoluto = $ 172,00 + $ 1.989,00 = $ 2.161,00
C E D E R J 129
d. Retorno percentual é o retorno relativo a cada $ 1,00 investido.

Dividendos recebidos por ações Divt+1 $ 172,00
Taxa de dividendos TDt+1 $ 172 ÷ $ 51,92 3,31%

Ganho de capital GC (71,81 – 51,92) ÷ 51,92 38,31
Retorno total Kt+1 41,62%
Divt+1 P – Pt $ 1,72 $ 71,81 – $ 51,92

kt+1 = + t+1 = kt+1 = + =
Pt Pt $ 51,92 $ 51,92
0,03313 + 0,3831 = 0,41622 = 41,62%
Atividade 2
A ação da Continental S.A. tinha um preço inicial igual a $ 42,50. Durante o ano, deu
um dividendo de $ 2,40. Ao final do ano, estava cotada a $ 57,50. Qual foi a taxa de
retornos dessa ação?
Resposta Comentada

Dividendos recebidos por ação Divt+1 $ 2,40
Taxa de dividendos TDt+1 $ 2,40 ÷ $ 42,50 5,65%

Ganho de capital GC (57,50 – 42,50) ÷ 42,50 35,29
Retorno total Kt+1 40,94%
Divt+1 P – Pt $ 2,40 $ 57,50 – $ 42,50

kt+1 = + t+1 = kt+1 = + =
Pt Pt $ 42,50 $ 42,50
0,05647 + 0,3529 = 0,4094 = 40,94%
130 C E D E R J
MEDINDO O RETORNO
5
AULA
O retorno pode ser medido historicamente ou usado para formular
expectativas futuras. Há que se destacar também que o retorno pode ser
identificado de várias maneiras, a saber:
Retorno histórico
Medida que expressa o desempenho passado de um determinado
ativo. Esse desempenho pode ser medido em qualquer período
determinado de tempo passado. A medida que melhor expressa esse
retorno passado é o retorno médio. Essa avaliação histórica também
serve de base para projetarmos os retornos futuros.
Exemplo: Dados de investimento histórico de um investimento
hipotético em caderneta de poupança e em ações.
Tabela 5.1: Retornos totais anuais (em percentual)
Ano Caderneta de poupança Ações

1997 16,56% 44,83%
1998 14,44 -33,46
1999 12,25 151,92
2000 8,39 -10,72
2001 8,59 -11,02
2002 9,14 -17
2003 11,10 97,33
2004 8,10 17,81
2005 9,17 27,71
2006 8,23 32,93
Total 105,97 300,00
Média 10,60 30,03
As figuras a seguir apresentam gráficos que representam a

distribuição de freqüência dos números contidos na Tabela 5.1.
C E D E R J 131
!
Distribuição de
freqüência é o conjunto das
freqüências relativas observadas para um
dado fenômeno estudado. A sua representação
gráfica é o histograma (diagrama no qual o
eixo horizontal representa faixas de valores
da variável aleatória e o eixo vertical
representa a freqüência relativa).
Poupança
20
Rendimento
15
10
0
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ano
Figura 5.1: Histograma dos retornos da caderneta de poupança.
Ações
150
Rendimento
100
50
0
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
-50
Ano
Figura 5.2: Histograma dos retornos das ações.
132 C E D E R J
Dada a distribuição de freqüência anterior, podemos calcular
5
duas importantes medidas: a média da distribuição (por nós, doravante,
AULA
denominado retorno médio) e a dispersão dessa distribuição, que é uma
medida de risco, aqui representada pelo desvio-padrão e pela variância.
RETORNOS MÉDIOS
A média dos retornos K1, K2, ..., Kn é representada por K e definida

n
por K = 1 ∑ Κι ou
n i
(K1 + K2 + ... + Kn)
Retorno médio = K = n 5.1
Com os dados anteriores, podemos calcular o retorno médio gerado
por esses investimentos. Somamos todos os valores e dividimos pelo
número total de resultados, n (n = 10, pois são 10 anos de observação).
Considerando a caderneta de poupança igual a A e as ações iguais
a B, a média aritmética dos retornos anuais nos últimos 10 anos foi de
10,60% para o investimento em caderneta de poupança e 30,03% para
o investimento em ações.
Retorno médio =
16,56 + 14,44 + 12,25 + 8,39 + 8,59 + 9,14 + 11,10 + 8,10 + 9,17 + 8,23
KA =
10
Retorno médio do investimento em caderneta de poupança KA = 105,97% = 10,60%
10
Retorno médio =
44,83 + (33,46) + 151,92 + (– 10,72) + (– 11,02) + (– 17) + 97,33 + 17,81 + 27,71 + 32,93
KB =
10
Retorno médio do investimento em ações = KB = 300,00% = 30,03%

10
Por poder ser expresso algebricamente, o retorno pode definido como:
retorno esperado e retorno exigido.
Retorno esperado
É o retorno que um investidor tem expectativa de receber no futuro.

Para efeito de cálculo, utiliza-se a média de rentabilidade desse ativo
em determinado período.
É comum observar o retorno passado de um ativo para inferir

qual a sua tendência de retorno futuro.
C E D E R J 133
Retorno exigido
Retorno exigido é o retorno que o investidor espera receber de um

investimento, para ser compensado pelo risco desse investimento.
!
Ao longo deste
capítulo, iremos considerar
que as taxas de juros e as taxas
exigidas de retorno serão nominais,
a menos que haja alguma
observação em contrário.
Ao calcularmos o retorno médio de um investimento, é natural

que o comparemos com o retorno de outros investimentos.
Como pode ser observado no gráfico a seguir, o retorno do
investimento em ações tem muito mais variabilidade de retorno que o
retorno do investimento em poupança. A poupança tem retorno previamente
definido e o risco de inadimplência é nulo, pois é um investimento garantido
pelo Governo Federal, e normalmente ele honra seus compromissos.
Podemos dizer, portanto, que a poupança é investimento livre de risco.
As ações, por outro lado, têm grande variabilidade de retorno, sendo
difícil, portanto, determinar com certeza qual será o seu retorno no futuro.
É, portanto, um investimento de risco acentuado.
200
150 Ações
Retornos anuais (%)
100
Poupança
50
0
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
-50 Ano
Figura 5.3: Retornos de investimento em poupanças e ações.
134 C E D E R J
Por ser mais arriscado, os investidores esperam receber maior
5
retorno com investimentos em ações do que com caderneta de poupança.
AULA
Quanto maior o risco, maior o retorno exigido pelos investidores.
A diferença entre os retornos de investimentos com risco e os
retornos de investimentos sem risco, que ocorre por causa do retorno
adicional exigido pelo risco existente, é chamada prêmio pelo risco.
O prêmio pelo risco é a quantia pela qual a taxa de juros ou retorno
exigido de um investimento excede a taxa de juros livre de risco.
O prêmio pelo risco de um ativo varia em função das características
da empresa emissora e das características do próprio título emitido.
Gitman (2004, p. 233) destaca os componentes do risco
relacionado com o emitente e o emissor em:
Risco de inadimplência – A possibilidade de que o emitente do
título não efetue os pagamentos contratados (de juros ou do principal)
como foram programados. Quanto maior a incerteza quanto à capacidade
de realização desses pagamentos, maior será o prêmio por risco.
Risco de vencimento – É o fato de que, quanto mais longo o prazo
de vencimento, mais sensível será o valor de um título a certa variação
de taxas de juros. Se as taxas de juros de outros títulos com riscos
semelhantes repentinamente subirem em conseqüência de uma alteração
da oferta da moeda, os preços de títulos de prazos mais longos cairão
mais que os preços de títulos de prazos mais curtos, e vice-versa.
Risco da taxa de juros, também chamado risco até o vencimento –
É a possibilidade de que as variações das taxas de juros afetem
negativamente o valor de um investimento. A maioria dos investimentos
perde o valor quando a taxa de juros sobe e ganha valor quando ela cai.
Risco de liquidez – É a possibilidade de que um ativo não
possa ser liquidado com facilidade a um preço razoável. A liquidez é
significativamente afetada pelo porte e pela profundidade do mercado
no qual o ativo é costumeiramente negociado.
Cláusulas contratuais – São as condições geralmente incluídas em
um acordo de dívida ou emissão de ações. Algumas condições reduzem o
risco e outras podem aumentá-lo. Por exemplo, uma cláusula que permite
ao emitente de obrigações resgatá-las antes da data de vencimento, sob
condições favoráveis, aumenta o risco do título.
Risco de tributação – É a possibilidade de que mudanças adversas
na legislação tributária venham a ocorrer. Empresas e ativos cujos valores
são sensíveis a essas mudanças implicam maior risco.
C E D E R J 135
O prêmio pelo risco é um dos três componentes básicos do retorno

exigido. Os outros dois são a taxa real de retorno, k*, e o prêmio pela
inflação, PR.
Taxa real de retorno -
É a taxa que cria equilíbrio entre a oferta de poupança e demanda

por fundos para investimento em um mundo perfeito, sem inflação,
no qual os fornecedores e demandantes de fundos são indiferentes
ao prazo dos empréstimos e das aplicações e não possuem
preferência por liquidez e todos os resultados são conhecidos com
certeza (GITMAN, 2004, p. 226).
Prêmio pela inflação é a taxa de inflação esperada.

Retorno exigido sobre o investimento é a taxa que um investidor
requer para compensar totalmente o seu risco.
Retorno exigido sobre o investimento j, kj = Taxa real de retorno
+ Prêmio esperado pela inflação + Prêmio pelo risco do investimento j.
kj = k* + PI + PRj (5.2)
Taxa de juros livre de risco é a taxa que se obtém em investimento

livre de risco. Como não há risco, o prêmio pelo risco, PRj, é igual a
zero. Com isto, temos que:
Taxa livre de risco = Taxa real de retorno + Prêmio esperado pela
inflação
RF = k* + PI (5.3)
Substituindo a taxa livre de risco, RF, da equação (5.3) na equação

(5.2), obtemos a equação:
Retorno exigido sobre o investimento = Taxa de juros livre de
risco + Prêmio pelo risco do investimento j
kj = RF + PRj (5.4)
Com essa equação, podemos identificar dois componentes básicos
do retorno exigido: a taxa de juros livre de risco, RF , e um prêmio por
!
risco, PRj.
Taxa de juros livre de

risco = taxa livre de risco =
retorno livre de risco.
136 C E D E R J
Atividade 3
5
AULA
Prêmio pelo risco: Partindo dos dados a seguir, encontre a taxa real de retorno para
os títulos A e B, sabendo que eles foram emitidos por empresas diferentes no mesmo
período de tempo.
Características Título A Título B

Tempo para o vencimento 5 anos 15 anos
Prêmio pela inflação esperada
Prêmio pelo risco de: 6,0% 4,0%
Inadimplência 0,3% 1,5%
Taxa de juros 0,7% 1,8%
Liquidez 0,3% 0,7%
Prazo de vencimento 0,7% 1,0%
a. Sendo a atual taxa real de retorno igual a 4,0%, determine a taxa de retorno livre de
risco aplicável a cada título.
b. Calcule o prêmio total de risco atribuível à empresa emitente e às características do
título emitido.
c. Calcule a taxa nominal de juros de cada título.
Resposta Comentada
a. Taxa de retorno de risco, RF , é igual à taxa real de retorno, k*, mais o prêmio
pela inflação esperada, PI:
RF = k* + PI
Título A: RF = 4% + 6% = 10%
Título B: RF = 4% + 4% = 8%
b. Prêmio pelo risco, PR:

PR = risco de inadimplência + risco da taxa de juros (também chamado de “risco
até o vencimento”) + risco de liquidez + risco de vencimento
Título A: PR = 0,3% + 0,7% + 0,3% + 0,7% = 2,0%
Título B: PR = 1,5% + 1,8% + 0,7% + 1,0% = 5,0%
c. Taxa de retorno nominal, kj

kj = k* + IP + PR ou kj = RF + PR
Título A: kA = 10,0% + 2,0% = 12,0%
Título B: kB = 8,0% + 5,0% = 13,0%
C E D E R J 137
d. A taxa de retorno livre de risco do título A é mais elevada do que a do título

B; isto deve ocorrer devido à taxa esperada de inflação ser mais alta no curto
prazo – 6,0% para títulos com vencimento em 5 anos –, do que no longo
prazo – 4,0% para títulos com vencimento em 15 anos. As características de
emissão do título A em comparação com as do título B indicam que o título B é
menos arriscado.
Atividade 4
Taxa real de retorno: Suponha que Paulo tenha $ 10.000,00 para comprar um terreno
ou para investir em um CDB por um ano e só depois comprar o terreno.
a. Considere que a taxa de juros nominal seja de 7% e que a inflação esperada seja de
7%. Paulo deve comprar logo o terreno ou aplicar em um investimento cujo retorno
seja de 7%?
b. Se a taxa sobre o CDB é de 10% quando a inflação esperada é de 7%, qual é o seu
benefício esperado?
c. De sua resposta nas parte b, o que você poderia dizer sobre a taxa de retorno real?
Resposta Comentada
a. Depois de 1 ano, Paulo receberá os juros de: $ 10.000,00 × 0,07 = $ 700,00.
Terá, portanto, $ 10.000,00 + $ 700,00 = $ 10.700,00.
A taxa de inflação de 7%, durante o período de 1 ano, elevaria o preço do terreno
para $ 10.700,00 [$ 10.000,00 + ($ 10.000,00 × 0,07)].
Após a compra do terreno, um ano depois, Paulo não vai ter dinheiro algum. Por
isso, Paulo não deve esperar nenhum benefício de seu investimento.
Investimento inicial $ 10.000 ,00

Taxa de retorno 7%
Inflação esperada 7%
Valor do investimento em um ano $ 10.700,00
(-) Custo do terreno em um ano $ 10.700,00
Retorno real esperado $0
138 C E D E R J
5
Assim, em termos de retorno real, 0%. Logo, qualquer decisão de Paulo é
AULA
válida.
b. Depois de um ano, Paulo terá o retorno de seu investimento em CDB de
$ 1.000,00 ($ 10.000,00 × 0,10 = $ 1.000,00) mais os $ 10.000,00 que
investiu. Terá, portanto, $ 11.000,00.
Como a inflação foi de 7%, o terreno custará $ 10.700,00. Após a compra,
Paulo terá $ 300,00 ($ 11.000,00 - $ 10.700,00).
Sua taxa real de retorno será : $ 300,00 ÷ $ 10.000,00 = 3%.
Investimento inicial $ 10.000,00

Taxa de retorno 7%
Inflação esperada 7%
Valor do investimento em um ano $ 11.000,00
(-) Custo do terreno em um ano $ 10.700,00
Retorno real esperado $ 300,00
c. Taxa de retorno real é o retorno que de fato foi obtido com o investimento,
depois de considerar a inflação na taxa nominal de juros.
O aumento do poder real de compra do Paulo são os 10% da taxa nominal de
retorno menos a taxa de inflação de 7%, ou seja, os 3%.
k* = kj - PI
Atividade 5
Taxa livre de risco e prêmios por risco. A taxa real de juros é atualmente de 8%.
Seguem-se as expectativas de inflação e os prêmios por riscos associados a uma série
de títulos.
Título Prêmio por inflação esperada Prêmio por risco

A 10% 5%
B 8 4
C 6 4
D 2 8
E 3 2
C E D E R J 139
a. Encontre a taxa de juros livre de risco, RF , aplicável a cada título.

b. Embora não seja comentado, que fator deve ser responsável pelas diferenças
entre as taxas livres de risco encontradas em a?
c. Determine a taxa de juros nominal para cada título.
Resposta Comentada
a. Taxa livre de risco = Taxa real de retorno + Prêmio esperado pela inflação
RF = k* + PI
Título k* + PI = RF
A 8% + 10% = 18%
B 8 + 8 = 16
C 8 + 6 = 14
D 8 + 2 = 10
E 8 + 3 = 11
b. Uma vez que as taxas de inflação são diferentes, é provável que o prazo de
vencimento de cada título seja diferente.
c. Taxa de juros nominal, kj = k* + PI + PR ⇒ k = RF + PR
Título RF + PR = k
A 18% + 5% = 23%
B 16 + 4 = 20%
C 14 + 4 = 18%
D 10 + 8 = 18%
E 11 + 2 = 13%
MEDIDA DE RISCO
Risco é possibilidade de o retorno real ser diferente do retorno

esperado. “É usado como sinônimo de incerteza e refere-se à variabilidade
dos retornos associados a um ativo” (GITMAN, 2004, p. 184).
Anteriormente apresentamos o conceito de retorno e como calcular
o retorno médio de um investimento. Há que destacar que o retorno
calculado é o de um ativo individual. Para conhecer o risco associado às
propostas de investimentos, devemos conhecer o grau de dispersão dos
140 C E D E R J
resultados em relação ao retorno médio. O grau de dispersão de uma
5
distribuição é uma medida de quanto um retorno pode afastar-se do
AULA
retorno médio. Essa medida, que denota o risco do investimento em um
único ativo, pode ser efetuada por meio dos cálculos do desvio-padrão
e variância.
Variância e desvio padrão
A variância e o desvio padrão medem a variabilidade ou dispersão

dos retornos em relação ao retorno médio. Se uma distribuição tem uma
variabilidade muito grande, terá um grande risco, pois os retornos possíveis
serão muito incertos. Por outro lado, uma distribuição com variabilidade
pequena será menos arriscada, pois os retornos serão menos incertos.
A variância e o desvio-padrão são, portanto, medidas de risco.
Desvio padrão = σ
O desvio padrão de um conjunto de retornos K1, ..., Kn é definido
por: n
∑ (kj – k)2
j=1
σK = n– 1
Variância = σ2 n
∑ (kj – k)2
A variância é o quadrado do desvio padrão: σ2 K = j=1
n– 1
σ (sigma) = letra grega representando o desvio padrão

∑ = Somatório
kj = retornos observados ou retornos possíveis (valor do retorno
na ocorrência j)
n = nº de observações
k = retorno médio
(kj – k)2 = Quadrado da diferença entre o retorno observado ou
possível e a média obtida.
Usando os retornos históricos das ações na Tabela 5.1, tem-se:
(k1 + k2 + ... + kn)
Retorno médio = k = n 5.1
16,56 + 14,44 + 12,25 + 8,39 + 8,59 + 9,14 + 11,10 + 8,10 + 9,17 + 8,23
Retorno médio = kA = 10
105,97% = 10,60%
Retorno médio do investimento em caderneta de poupança kA =
10
44,83 + (–33,46) + 151,92 + (– 10,72) + (– 11,02) + (– 17) + 97,33 + 17,81 + 27,71 + 32,93
kB =
10
C E D E R J 141
Retorno médio = kB = 300,00% = 30,03%

10
Retorno médio do investimento em ações =
Cálculo do desvio padrão para o investimento em caderneta de

poupança:
Tabela 5.2: Desvio padrão da caderneta de poupança
Ano Ações da empresa kj - k (kj - k )2

A,
kj
1997 16,56% 5,96% 35,52
1998 14,44 3,84 14,75
1999 12,25 1,65 2,72
2000 8,39 -2,21 4,88
2001 8,59 -2,01 4,04
2002 9,14 -1,46 2,13
2003 11,10 0,50 0,25
2004 8,10 -2,50 6,25
2005 9,17 -1,43 2,04
2006 -2,37 5,62
8,23
Total Variância = 78,20
105,97
k
10,60%
n
∑ (kj – k)2
j=1
σK = n– 1
σk = 78,20 = 8,69 = 2,95%

10 – 1
142 C E D E R J
Cálculo do desvio padrão para investimento em ações da empresa A.
5
AULA
Tabela 5.3: Desvio padão de ações de uma empresa
Ano Ações da empresa kj - k (kj - k )2

A,
kj
1997 44,83% 14,80% 219,04
1998 -33,46 -63,49 4.030,98
1999 151,92 121,89 14.857,17
2000 -10,72 -40,75 1,660,56
2001 -11,02 -41,05 1.685,10
2002 -17 -47,03 2.211,82
2003 97,33 67,30 4.529,29
2004 17,81 -12,22 149,33
2005 27,71 -2,32 5,38
2006 32,93 2,90 8,41
Total 300,00% Variância = 29.357,08
k 30,03%
n
∑ (kj – k)2
j=1
σk = 29.357,08 = 3.261,90 = 57,11%
σK = n– 1 10 – 1
Sendo o desvio padrão uma medida de risco, e quanto maior

o desvio padrão maior o risco do investimento, então o investimento
de maior risco é o investimento em ações que tem um desvio padrão
de 57,11% para um desvio-padrão de apenas 2,95% da caderneta de
poupança.
Observa-se que os resultados obtidos estão de acordo com os
histogramas (representação gráfica das distribuições de freqüência), em
que a distribuição de maior dispersão é a do investimento B, indicando,
portanto, maior risco.
C E D E R J 143
Atividade 6
Os retornos nos últimos sete anos de investimentos em ações e em Letras do Tesouro
Nacional são:
Ano Ações Letras do Tesouro

Nacional – LTN
1 48,6 16,8
2 -7,35 22,05
3 32,1 15,75
4 33,75 13,2
5 9,45 14,85
6 48,3 11,55
7 27,75 9,3
Sabendo que o prêmio pelo risco observado é igual ao retorno histórico das ações menos
o retorno das Letras do Tesouro Nacional:
a. Calcule o prêmio pelo risco das ações em relação ao retorno de Letras do Tesouro Nacional,
por ano;
b. Calcule o prêmio pelo risco das ações em relação ao retorno de Letras do Tesouro
Nacional para todo o período.
Resposta Comentada
a. O prêmio pelo risco é a diferença entre os retornos do investimento com risco,
as ações e retornos do investimento sem risco, Letras do Tesouro Nacional.
Letras do Tesouro Prêmio

Nacional pelo risco
Ano Ações
1 48,6 16,8% 31,8%
2 -7,35 22,05 -29,4
3 32,10 15,75 16,35
4 33,75 13,20 20,55
5 9,45 14,85 -5,4
6 48,30 11,55 36,75
7 27,75 9,30 18,45
144 C E D E R J
5
b. O prêmio pelo risco das ações em relação ao retorno de Letras do Tesouro
AULA
Nacional para todo o período é o somatório dos prêmios anuais dividido pelo
período analisado (7 anos):
31,8 + (–29,4) + 16,35 + 20,55 + (–5,4) + 36,75 + 18,45 89,10%

= = 12,73%
7 7
CONCLUSÃO
Conforme você percebeu nesta aula, um ativo produz fluxo

de recursos para seu proprietário. Esse fluxo é o retorno sobre o
investimento. O fluxo de recursos pode ser explícito – rendimentos
correntes ou implícito – ganho ou perdas de capital. Após a realização
das atividades desta aula, verificou que para calcular o retorno podemos
usar os dados na forma de unidade monetária ou na forma percentual,
embora seja mais conveniente calcular o retorno em termos percentuais.
Esta forma de cálculo é mais fácil comparar o desempenho de um
investimento, uma vez que podemos identificar o retorno por unidade
monetária investida. Verificou também que pode haver variabilidade no
retorno de um investimento. E, quanto maior a variabilidade, maior o
risco desse ativo
Este conhecimento deve ser utilizado para a tomada de decisões de
investimento, pois oferece conclusões mais precisas sobre em que ativo
investir e qual deve ser o retorno desse ativo, dado o seu nível de risco.
C E D E R J 145
Atividades Finais
1. Calculando o retorno percentual
A ação da Belovale S.A. tinha um preço inicial igual a $ 32,50. Durante o ano, pagou
um dividendo de $ 1,50 por ação. Ao final do ano, cada ação da Belovale está cotada
a $47,50. Qual é a taxa de retorno desta ação?
Resposta Comentada
O retorno total de um investimento é a soma do ganho corrente mais o ganho de capital.
Ação
Preço atual do ativo Pt+1 $ 47,50
Ganho corrente TDt+1 $ 1,50
Taxa de retorno Kt+1 50,77%
(Pt + 1 – Pt )
Ganho de capital = GC =
Pt
Divt + 1
Ganho corrente = TDt+1 =
Pt
Divt + 1 Pt + 1 – Pt $ 1,50 $ 47,50 – $ 32,50

Ganho total = Kt+1 = +
= Kt+1 = +
=
Pt Pt $ 32,50 $ 32,50
0,04615 + 0,4615 = 0,5077 = 50,77%
O retorno percentual sobre o investimento de $ 47,50 é igual a 50,77%.
2. Calculando o retorno esperado
Suponha que a taxa de retorno atual das Letras do Tesouro seja de 12%. Você verificou
que o retorno médio da Letras do Tesouro, nos últimos dez anos, foi igual a 10,6%.
O retorno médio das ações, nesse mesmo período, foi de 29%. Com base nessas
informações, qual é o retorno atual esperado das ações?
Resposta Comentada
Prêmio pelo risco é a quantia pela qual a taxa de juros ou retorno exigido de um
investimento excede a taxa de juros livre de risco.
PRj = kj - RF
Títulos do governo são títulos livres de risco. Portanto, o que difere o título do governo
das ações é o prêmio pelo risco, visto que ações são investimento de risco.
Isto posto: Prêmio pelo risco = 29% - 10,6% = 18,4%.
Retorno esperado das ações = retorno livre de risco + prêmio pelo
risco das ações = 12% + 18,4% = 30,4%.
146 C E D E R J
5
3. Calculando retorno e risco
AULA
As ações X e Y têm os seguintes retornos históricos:
Ano Retornos da ação X, kx Retornos da ação Y, ky

2002 - 12% - 9,50%
2003 22 14,50
2004 10 20,30
2005 - 0,50 -5,10
2006 18 17,50
a. Calcule o retorno médio para cada ação durante o período de 2002 a 2006.
b. Calcule o desvio padrão dos retornos para cada ação.
c. Se você fosse avesso ao risco, iria preferir manter as ações X ou as ações Y?
Resposta Comentada
O retorno médio para o período 2002/2006 é dado pela média aritmética simples.
Retorno médio = Média aritmética dos retornos
(k1 + k2 + ... + kn)
Média = k =
n
(–12) + 22 +10 + (– 0,50) +18 37,5

kX = = kx = = 7,5%
5 5
(–9,5) + 14,50 +20,30 + (– 5,10) + 17,50 37,7

kY = = ky = = 7,54%
5 5
n
∑ (kj – k)2
j=1
Desvio padrão = σK = n– 1
(– 12 –7,5)2 + (22 – 7,5)2 + (10 – 7,5)2 + (–0,50 – 7,5)2 + (18 – 7,5)2

σkx = 5– 1
(771,00)
σkx = = 192,75 = 13,88%
4
C E D E R J 147
(– 9,5 –7,54)2 + (14,5 – 7,54)2 + (20,30 – 7,54)2 + (–5,10 – 7,54)2 + (17,50 – 7,54)2
σKY =
5– 1
(760,59)
σKY = = 190,148 = 13,79%
4
c.
Investimento Retorno esperado Desvio padrão

Ação X 7,5% 13,88%
Ação Y 7,54% 13,79%
c. As ações têm praticamente o mesmo retorno bem como o mesmo nível de risco.
Porém, a ação Y tem o retorno maior e um nível de risco menor. Portanto, escolheria
a ação y.
RESUMO
Um investimento é qualquer aplicação cujos recursos podem ser alocados

com a expectativa de que tenham rendimentos correntes e/ou que o valor
de mercado do investimento aumente. O investimento pode ser financeiro
como uma participação acionária; ou produtivo ou real, como o investimento
em bens imóveis. O retorno é a remuneração de qualquer investimento.
Podem ser expressos em unidades monetárias ou em percentual. O retorno
total obtido de um investimento tem dois componentes, a renda corrente
e ganho (ou perda) de capital. O retorno é usualmente calculado em bases
históricas através do retorno médio, e o resultado obtido é usado para
estimar os retornos futuros esperados.
O retorno esperado é o retorno que um investidor tem expectativa de
receber no futuro. O retorno exigido é o retorno que o investidor espera
receber para ser compensado pelo risco do investimento. Ele é constituído
pela taxa real de retorno, pelo prêmio esperado pela inflação mais o prêmio
148 C E D E R J
5
AULA
pelo de risco do investimento. A taxa real de retorno junto com a prêmio
esperado pela inflação representam a taxa livre de risco. O prêmio pelo
risco do investimento depende das características do investimento, seja
financeiro ou real, e do agente emissor deste investimento.
O risco de um investimento é a possibilidade de o retorno real de um
investimento ser diferente do retorno esperado. No caso específico desta
aula, é a variabilidade dos retornos de um investimento. Considerando o
retorno médio de um investimento como a média aritmética dos retornos
de um período considerado, o risco é o grau de dispersão desses retornos
em relação ao retorno médio. Quanto maior essa dispersão, maior o risco.
A variância e o desvio padrão são medidas apropriadas da dispersão
dos retornos em relação ao retorno médio, sendo, portanto, medidas
apropriadas de risco, para investimento com apenas um ativo.
Na Aula 6, você verá como calcular o risco de um único ativo.
C E D E R J 149
6
AULA
Risco de um ativo
Meta da aula
Mostrar como a relação risco e retorno pode ser
determinante na escolha de investimentos
em ativos arriscados.
objetivos

1 identificar se os retornos de um ativo são resultado de
probabilidade ou de determinismo;
2 calcular os retornos esperados de um ativo em cada
período;
3 calcular o retorno médio esperado para um período de
tempo;
4 mensurar o risco que se corre ao investir em um ativo;
5 decidir em qual ativo investir, de acordo com o seu perfil
de risco.
Pré-requisitos
Relembrar o conteúdo de juros
compostos e anuidades da disciplina
Matemática Financeira e o conteúdo
de medidas de dispersão da disciplina
Estatística será necessário ao bom
entendimento desta aula.
Fundamentos de Finanças | Risco de um ativo
INTRODUÇÃO Algumas pressuposições necessárias ao entendimento das decisões a serem

tomadas pelo administrador financeiro em situações de risco são apresentadas
no início da aula.
A seguir, você relembrará os cálculos que devem ser feitos para que descubra
os retornos de um ativo em cada ano (ou período).
Logo adiante, você aprenderá a calcular o retorno médio para um determinado
período, a faixa ou amplitude dos retornos de um ativo, o desvio padrão e o
coeficiente de variação. Os três últimos são medidas de risco de um ativo.
Terminaremos esta aula explicando em qual ativo se deve investir, baseando
a decisão nas medidas de retorno e risco estudadas.
Tenha uma boa aula!
PRESSUPOSTOS
A partir desta aula, pressupomos que o administrador financeiro

(você) seja avesso ao risco, pois estará investindo dinheiro dos sócios da
empresa. Sendo assim, investir em alternativas que lhe tragam o maior
retorno possível, e com as quais você corra o menor risco possível, é o
objetivo a ser atingido. Mas, como você vai descobrir, para pessoas com
esse perfil, retorno e risco sempre se movimentam na mesma direção. Se
o risco aumenta, será exigido aumento no retorno; se o risco diminui,
será exigida uma diminuição no retorno.
Aliás, os perfis de risco podem ser três: avesso, tendente ou
indiferente.
Uma pessoa avessa (que tem medo) ao risco, sempre irá exigir,
por um ativo mais arriscado, taxas maiores de retorno esperado. Por
exemplo: hoje, você possui um ativo que lhe proporciona 15% de retorno
exigido e tem risco de 4%. Se você descobrir que o risco aumentou para
6%, você necessariamente vai exigir que o retorno aumente um pouco
mais (por exemplo, para 20%) visando à cobertura de possíveis prejuízos
que irá ter com o ativo mais arriscado. Por esse motivo, a maioria das
pessoas que atuam no mercado financeiro tem esse perfil.
Se você for tendente ao risco, ou seja, gosta do risco, talvez aceite
uma redução na taxa de retorno de 15% para 13%, por exemplo, para
as mesmas situações de risco citadas, quando o risco aumentar.
152 C E D E R J
O indiferente ao risco não exigirá mudança no retorno exigido,
6
caso aumente o risco. Ele exigirá sempre 15% de retorno para um risco
AULA
de 4% ou de 6%.
Outra pressuposição: retorno exigido é igual ao RETORNO ESPERADO. RETORNO
ESPERADO
O retorno exigido é o mínimo que você exige para um ativo.
É aquele que se
O retorno esperado é aquele que você espera obter investindo em um espera receber
pela posse de um
ativo. Então, podemos dizer que um ativo que tenha retorno esperado ativo. Pode ser
inferior ao retorno exigido deve ser descartado. Um ativo que tenha calculado obtendo
os percentuais de
retorno esperado superior ao retorno exigido deve ser aceito. retornos passados
ou fazendo uma
Nesta aula, falaremos basicamente do retorno esperado. O retorno estimativa de
prováveis retornos
exigido será discutido na Aula 8.
futuros.
Ao longo das disciplinas da área financeira, estaremos sempre Isso equivale a
dizer que se está
nos referindo a “ativo”. escolhendo um ativo
para investir e, se esse
Mas o que é um ativo? ativo tem retorno
Você se lembra do Balanço Patrimonial, estudado na disciplina médio esperado
de 14% e retorno
Contabilidade Geral I? Naquela ocasião, você viu que essa demonstração exigido de 16%,
deve-se rejeitá-lo, pois
contábil é composta de itens pertencentes ao ativo e ao passivo, e ao o retorno que se exige
patrimônio líquido. Pertencem ao ativo todos os bens e direitos da não será atingido.
empresa: dinheiro em caixa, dinheiro em bancos, aplicações financeiras,

máquinas, veículos, equipamentos, ações de outras companhias etc.
Então, você deve ter em mente esses itens quando o termo “ativo” for
mencionado em nossas aulas.
A seguir, você poderá lembrar o que é Balanço Patrimonial e
Ativo, pela Figura 6.1.
C E D E R J 153
BALANÇO PATRIMONIAL
Cia. Papelão
Em 31/12/2003
R$
ATIVO PASSIVO
Circulante Circulante
Caixa 750.000 Fornecedores 2.900.000
Estoques 3.200.000 ICMS a Recolher 200.000
Total Circulante 3.950.000 Total Circulante 3.100.000
Realizável a LP Exigível a LP
Emprest. a diretores 1.000.000 Financiamentos 1.300.000
Permanente Patrimônio Líquido

Capital 6.000.000
Imobilizado
Lucros Acumulados 350.000
Instalações 3.600.000
Total PL 6.350.000
Veículos 2.200.000
Total Permanente 5.800.000
TOTAL 10.750.000 TOTAL 10.750.000
Figura 6.1: Balanço Patrimonial.
O QUE É RISCO?
Um exemplo simples e do cotidiano vai ajudar a esclarecer o que

é risco, de forma geral.
Quais os riscos que você corre ao sair da sua casa (suponha que
seja em Niterói) e ir para o seu trabalho no centro do Rio de Janeiro? Se
você vai de ônibus, há riscos como:
• o ônibus quebrar;
• a ponte Rio–Niterói ser interditada;
• ser assaltado dentro do ônibus;
• chegar atrasado ao trabalho.
O risco, então, é de você não atingir seu objetivo, que é chegar

ao trabalho são e salvo, e na hora. Como medir esse risco? Você pode
levantar dados históricos referentes a quebra de ônibus, ponte interditada,
assaltos em ônibus e quantas vezes chegou atrasado ao trabalho. Aí, você
passa a contar com dados numéricos que, por meio de técnicas específicas
e simples, podem ser quantificados.
154 C E D E R J
Se você entendeu o risco corrido quando você sai de sua casa e
6
vai para o trabalho, podemos detalhar um pouco o risco de investir em
AULA
um ativo.
INFORMAÇÕES DETERMINÍSTICAS E PROBABILÍSTICAS
O cálculo do risco de um ativo dependerá dos seus retornos.

As informações sobre os retornos podem ser determinísticas ou
probabilísticas. Determinísticas são informações passadas, que já
aconteceram. As informações probabilísticas geralmente se referem ao
futuro e, portanto, precisam ser estimadas. A estimativa normalmente
é feita quando não se tem certeza absoluta sobre como os retornos de
um ativo irão se comportar no futuro. As probabilidades acompanham
sempre a taxa de retorno, e elas indicam a possibilidade de ocorrência
daquele retorno.
Se você quer calcular o risco de um ativo já existente, para tentar
prever o comportamento dos seus retornos e risco para o caso de uma
aquisição futura, os dados serão determinísticos. Serão mencionados
assim no enunciado das questões:
Tabela 6.1: Retornos de um ativo (determinísticos)
Ano Retorno
2001 8%
2002 10%
2003 15%
2004 20%
2005 22%
2006 17%
Como você chegou aos retornos citados na Tabela 6.1?

Você deve lembrar-se da fórmula para cálculo do retorno de
qualquer ativo, estudada na Aula 5. Eis a fórmula:
FCt + Pt - Pt-1
Kt =
Pt-1
C E D E R J 155
onde: Kt = retorno esperado para o ativo no tempo “t”;

FCt = fluxo de caixa gerado pelo ativo no tempo “t”;
Pt = valor do ativo no fim do período “t”;
Pt-1 = valor do ativo no início do período “t”.
Podemos supor que os dados sobre os fluxos de caixa e valor do ativo

tenham sido os apresentados na Tabela 6.2. A seguir, com esses valores, você
calculou os retornos e encontrou os dados citados na Tabela 6.1.
Tabela 6.2: Informações para o cálculo dos retornos de um ativo
Ano Fluxo de caixa Valor do ativo no Valor do ativo no

início do ano fim do ano
2001 3.600,00 20.000,00 18.000,00
2002 4.800,00 18.000,00 15.000,00
2003 5.250,00 15.000,00 12.000,00
2004 5.400,00 12.000,00 9.000,00
2005 4.980,00 9.000,00 6.000,00
2006 4.020,00 6.000,00 3.000,00
E se você fosse adquirir o ativo pela primeira vez? Como faria os

cálculos, já que não existem retornos? Alguém especializado na empresa
(ou mesmo alguém externo) teria de fazer uma estimativa para os retornos
do ativo num período relevante. Pode ser uma estimativa baseada nas
condições futuras de mercado. Por exemplo: para o ano de 2008, você
pode verificar que há 30% (situação pessimista) de chance de o retorno ser
de 6%; 50% de chance de o retorno ser de 8% (situação mais provável)
e 20% de chance de o retorno ser de 11% (situação otimista). Com esses
dados, você calcula o retorno para 2008, fazendo assim:
Tabela 6.3: Retorno esperado para dados probabilísticos
Ano Retorno provável Probabilidade

(1) (2) (1 x 2)
6% 30% 1,8%
2008
8% 50% 4,0%
11% 20% 2,2%
Retorno esperado para 2008 11,0%
156 C E D E R J
Multiplica-se cada provável retorno pela probabilidade de ele
6
vir a ocorrer. Os resultados são somados, e pronto: você tem o retorno
AULA
esperado! A fórmula para cálculo é a seguinte:
n
K= Σ
1=1
(Kt x Pr)
onde: K = retorno esperado;

Ki = retorno provável;
Pr = probabilidade de ocorrência.
Os retornos e as probabilidades de eles virem a ocorrer são

determinados, por exemplo, de acordo com a situação econômica do país:
a probabilidade de a situação ficar ruim, de ficar estável ou de melhorar.
Note que analisamos todas as possibilidades de retorno possíveis. Logo,
o somatório das probabilidades será 100%.
Então, para saber se as informações fornecidas são determinísticas
ou probabilísticas, deve-se ler atentamente o enunciado das questões.
Atividade 1
Analise as informações sobre os retornos de cada ativo, a seguir, e diga se são
probabilísticas ou determinísticas.
a.
Ano Cenário Probabilidade Retorno
2008 Ruim 0,20 10%
Regular 0,50 14%
Bom 0,30 20%
2009 Ruim 0,40 12%
Regular 0,30 15%
Bom 0,30 20%
2010 Ruim 0,50 14%
Regular 0,25 18%
Bom 0,25 22%
C E D E R J 157
b.
Retorno Probabilidade
-10% 0,10
-5% 0,15
0% 0,05
10% 0,30
15% 0,20
20% 0,15
25% 0,05
c.
Ano Retorno
2008 5%
2009 10%
2010 12%
2011 16%
2012 18%
2013 20%
________________________________________________________________________________________
________________________________________________________________________________________
________________________________________________________________________________________
________________________________________________________________________________________
_________________________________________________________________________________________
Resposta Comentada
Você pode notar que as opções “a” e “b” apresentam dados probabilísticos, pois
cada retorno tem, ao lado, sua probabilidade de ocorrência. Na opção “a”, foi
construído um cenário; na opção “b”, não. Já na opção “c”, os dados apresentados
são determinísticos, pois, mesmo sendo dados futuros, não apresentam as
probabilidades de ocorrência. São dados certos sobre os retornos.
CALCULANDO O RETORNO MÉDIO
Suponhamos que você seja proprietário de uma loja de fotocópias

e tenha duas máquinas, Shark e Fanton, que vêm sendo utilizadas há um
bom tempo, e você quer substituí-las. Os fluxos de caixa gerados pelas
copiadoras são determinados facilmente: é só subtrair as despesas das
receitas geradas pelas copiadoras em cada ano. Os valores das copiadoras
no início e no fim de ano irão depender da taxa de depreciação estipulada
para elas.
158 C E D E R J
Suponhamos, mais uma vez, que você tenha aplicado a fórmula
6
estudada na Aula 5 e calculado os retornos para 2002 a 2006. Assim,
AULA
para cada copiadora, temos:
Tabela 6.4: Retornos esperados para as copiadoras Shark e

Fanton
Shark Fanton
Ano Retorno Ano Retorno
2002 10% 2002 12%
2003 12% 2003 14%
2004 15% 2004 15%
2005 16% 2005 16%
2006 20% 2006 16%
Para determinar o retorno médio esperado de cada uma das

copiadoras, utilize a fórmula da média aritmética:
n
Σ Ki
i= 1
K=
n
onde: K= retorno médio para um determinado período de

tempo;
Ki = retorno em cada ano ou período;
n = número de retornos observados.
Substituindo os dados na fórmula, teremos:

a. Shark:
10% + 12% +15% + 16% + 20%

K= = 14,6%
5
b. Fanton:
12% + 14% +15% + 16% + 16%
K= = 14,6%
5
Se você não fosse levar em conta o risco envolvido na compra e

operação de ambas as copiadoras, poderia escolher qualquer uma das
duas, já que elas têm retorno médio, para o período 2002-2006, igual
a 14,6%. Mas se os riscos das duas copiadoras forem diferentes, qual
delas você deve escolher?
C E D E R J 159
Atividade 2
Você está pensando em adquirir uma nova empilhadeira para sua fábrica e tem duas
possibilidades de aquisição: a Clerck ou a Titan. Estudos feitos com máquinas já existentes
revelaram que seus possíveis retornos esperados poderiam ser aqueles apresentados
na tabela a seguir. Calcule o retorno médio esperado para cada empilhadeira e decida
qual adquirir, supondo que os riscos das duas sejam iguais.
Ano Retorno
Clerck Titan
2001 20% 28%
2002 22% 30%
2003 30% 34%
2004 32% 35%
2005 38% 35%
_________________________________________________________________________________________
__________________________________________________________________________________________
__________________________________________________________________________________________
__________________________________________________________________________________________
________________________________________________________________________________________
Resposta Comentada
O retorno médio esperado para o período 2001-2005 é dado pela média aritmética
simples. Você deve somar os retornos de cada empilhadeira e depois dividi-los por
cinco (número de retornos observados). Então, para o período analisado, o retorno
médio esperado para a empilhadeira Clerck é de 28,4% [(20% + 22% + 30%
+32% + 38%)/5]; e o da Titan é de 32,4% [(28% + 30% + 34% + 35% +
35%)/5]. Considerando riscos iguais para as duas empilhadeiras, você deve
escolher a Titan, pois ela possui um retorno médio maior.
DESCOBRINDO O RISCO DE ATIVOS
Com as informações a respeito do retorno em cada ano e do

retorno médio esperado de um ativo, você pode calcular uma medida
preliminar de risco chamada faixa ou amplitude dos retornos. Para
descobrir a amplitude dos retornos de um ativo, você deve descobrir a
diferença entre o maior e o menor valor de retorno analisado.
Vejamos como ficam as amplitudes dos retornos das copiadoras
Shark e Fanton:
Shark = 20% - 10% = 10%
Fanton = 16% - 12% = 4%
160 C E D E R J
Você pode notar que a copiadora Shark tem retornos distribuídos em
6
uma faixa maior, enquanto a Fanton tem seus retornos mais concentrados.
AULA
De acordo com essa medida preliminar de risco, a copiadora Fanton é
menos arriscada, justamente por ter seus retornos menos dispersos.
Aliás, falando em dispersão, outra medida de risco bastante
utilizada é o desvio padrão, que é uma medida estatística de dispersão.
O desvio padrão pode utilizar dados determinísticos ou probabilísticos.
Os dados determinísticos podem ser amostrais ou populacionais.
Os dados serão amostrais quando forem uma parte do todo, isto
é, em vez de obter todos os retornos de um ativo durante a sua vida útil,
eu obtenho apenas os retornos de alguns anos.
Quando obtivermos a série completa de retornos de um ativo,
estaremos trabalhando com dados populacionais.
É conveniente que você consulte o assunto “medidas de dispersão”,
no caderno didático de Estatística, pois, nesta aula, muitos conceitos da
área serão abordados.
No exemplo que estamos acompanhando, o das copiadoras Shark e
Fanton, temos dados determinísticos e amostrais. Para encontrar o desvio
padrão, utilizam-se, conforme o caso, as seguintes fórmulas:
Dados determinísticos populacionais:
n
Σ (Ki - K)2
i=l
σK =
n
Dados determinísticos amostrais:

n
Σ (Ki - K)2
i=l
σK =
n-1
Dados probabilísticos:
n
σK = Σ (Ki - K)2 x Pr
i=l
Utilizando a fórmula determinística amostral para cada uma das

copiadoras, encontraremos o desvio padrão:
Shark:
(10% − 14,6%)2 + (12% − 14,6%)2 + (15% −14,6%)2 + (16% − 14,6%)2 + (20% − 14,6%)2
σK =
5−1
(21,16% + 6,76% + 0,16% + 1,96% + 29,16%

σK = = 3,85%
4
C E D E R J 161
Fanton:
(12% − 14,6%)2 + (14% − 14,6%)2 + (15% −14,6%)2 + (16% − 14,6%)2 + (16% − 14,6%)2
σK =
5−1
(6,76% + 0,36% + 0,16% + 1,96% + 1,96%

σK = = 1,67%
4
Encontrado o desvio padrão, ou seja, o risco das duas copiadoras,

fica fácil decidir em qual delas investir. Sendo você avesso ao risco, a sua
escolha recairá sobre aquela opção que lhe proporcionar o menor risco.
No caso, a escolhida deverá ser a copiadora Fanton. Veja como ficam os
gráficos de dispersão em torno da média das duas copiadoras.
Distribuição de probabilidades contínua

Densidade e probabilidade
Ativo A
Ativo B
0 5 7 9 11 13 14,6 17 19 21 23 25
Retorno (%)
Figura 6.2: Dispersão normal das probabilidades.
Quanto à copiadora Shark, nota-se um retorno médio esperado

de 14,6%, podendo variar, para mais ou para menos, em 3,85%. Isso
equivale a dizer que a maioria dos prováveis retornos estará entre 10,75%
(14,6% - 3,85%) e 18,45% (14,6% + 3,85%).
A copiadora Fanton também tem um retorno médio esperado de
14,6%, mas pode variar, para mais ou para menos, em 1,67%. Então,
a maioria dos retornos esperados estará entre 12,93% (14,6% - 1,67%)
e 16,27% (14,6% + 1,67%).
162 C E D E R J
Os retornos esperados da copiadora Shark variam mais em torno
6
da média. Se variam mais, têm maior risco.
AULA
Você deve ter notado a semelhança disso com a divulgação de
uma pesquisa eleitoral. Nesta, são sempre divulgados o percentual de
votos que um candidato deve ter e uma margem de erro para mais ou
para menos.
No final do ano de 2006, vimos a pesquisa apontando qual seria a
votação do atual presidente, naquela época candidato, Luiz Inácio Lula
da Silva: 58% dos votos válidos e margem de erro de 2%. Portanto,
se ele obtivesse entre 56% e 60% dos votos válidos, a pesquisa teria
confirmado a vontade do povo.
O exemplo das copiadoras apontou para retornos esperados iguais.
Mas, se fossem diferentes? Você poderia fazer o cálculo de uma outra
medida estatística de risco e determinar, com certeza, a copiadora a ser
escolhida. Essa medida estatística de risco é o coeficiente de variação,
que será visto a seguir.
Atividade 3
Com as informações sobre os retornos esperados em cada ano, para cada empilhadeira,
obtidas na Atividade 2, calcule a amplitude e o desvio padrão. Você já pode decidir qual
máquina comprar? Explique.
Resposta Comentada
As amplitudes dos retornos das duas empilhadeiras são as seguintes:
• Clerck = 38% - 20% = 18%
• Titan = 35% - 28% = 7%
O cálculo do desvio padrão para cada empilhadeira é demonstrado a seguir:
• Clerck
(20% − 28,4%)2 + (22% − 28,4%)2 + (30% − 28,4%)2 + (32% − 28,4%)2 + (38% − 28,4%)2
σ=
5−1
(70,56% + 40,96% + 2,56% + 12,96% + 92,16%

σ=
4
219,20% 54,80%
σ= = = 7,4%
4
C E D E R J 163
• Titan
(28% − 32,4%)2 + (30% − 32,4%)2 + (34% − 32,4%)2 + (35% − 32,4%)2 + (35% − 32,4%)2
σ=
5−1
(19,36% + 5,76% + 2,56% + 6,76% + 6,76%

σ=
4
41,20% 10,30%
σ= = = 3,2%
4
De acordo com os cálculos, a máquina que oferece menor risco é a Titan, pois
seus retornos têm menor amplitude e ela também possui menor desvio padrão,
isto é, menor risco. Supondo que você seja avesso ao risco, a empilhadeira a
ser comprada é a Titan.
COEFICIENTE DE VARIAÇÃO
O coeficiente de variação é uma medida relativa de risco. Ele

apresenta o risco que se irá correr em relação ao retorno médio esperado,
sendo, assim, uma medida mais completa.
Para o exemplo das copiadoras, quando obtivermos retornos
médios iguais, basta calcular o desvio padrão e tomar a decisão.
A fórmula do coeficiente de variação (CV) é dada pela seguinte
expressão:
CV =
σ
K
onde: CV = coeficiente de variação do ativo;
σ = desvio padrão do ativo;
K = retorno médio esperado do ativo.
Supondo que tivéssemos encontrado os retornos médios de 15%

e 13%, respectivamente, para as copiadoras Shark e Fanton, os desvios
padrões seriam os mesmos: 3,85% e 1,67%, também respectivamente.
Se você olhasse apenas para o retorno médio, talvez ficasse tentado
a escolher a copiadora Shark, que proporciona maior retorno. Todavia,
se você também observasse o risco, sua escolha mudaria, pois a Fanton
tem risco menor.
164 C E D E R J
Com os supostos dados a respeito das copiadoras Shark e Fanton,
6
podemos calcular os seus coeficientes de variação. Veja os cálculos:
AULA
3,85% = 0,257
CVShark =
15%
1,67% = 0,128
CVFanton =
13%
Nesse caso, a copiadora Fanton deve ser a escolhida, pois tem

menor coeficiente de variação. Isso significa que ela tem uma relação risco
versus retorno menor. Proporcionalmente, o risco em face do retorno
proporcionado é menor com a copiadora Fanton.
Convém ressaltar que o desvio padrão é a medida absoluta de
risco; o coeficiente de variação é a medida relativa de risco.
Atividade 4
Na Atividade 3, você encontrou a amplitude e o desvio padrão dos retornos das
empilhadeiras Clerck e Titan. Calcule, agora, o coeficiente de variação e faça a escolha,
levando em conta que você é avesso ao risco.
Resposta Comentada
Na Atividade 3, você encontrou o desvio padrão (risco) de cada empilhadeira.
Com o desvio padrão e o retorno médio esperado, obtidos na Atividade 2, você
calcula o coeficiente de variação dos retornos das duas empilhadeiras.
3,85% = 0,257
CVShark =
15%
1,67% = 0,128
CVFanton =
13%
C E D E R J 165
De acordo com os coeficientes de variação encontrados, você deve optar

por adquirir a empilhadeira Titan, pois ela possui um risco menor em face do
retorno proporcionado.
CONCLUSÃO
Sempre que você tiver de escolher entre dois ou mais ativos,

deve calcular o retorno esperado em cada ano (ou período), o retorno
médio esperado, o desvio padrão e o coeficiente de variação. Não há
necessidade de calcular o coeficiente de variação quando os retornos
médios dos ativos forem iguais; basta calcular o desvio padrão.
ATIVIDADES FINAIS
a. Você é gerente de uma empresa e precisa decidir qual computador, Genius ou

Flash, deve escolher. Os dois modelos são novos e não há certeza sobre os retornos
proporcionados por eles. Você estimou as probabilidades de a empresa estar em
situação ruim, regular e ótima nos próximos anos. Também estimou os possíveis
retornos para cada situação, em cada ano. As informações levantadas por você são
apresentadas no quadro seguinte. Calcule o retorno médio em cada ano, o retorno
médio esperado para o período de cinco anos, o desvio padrão e o coeficiente de
variação, se necessário. A seguir, indique qual computador deve ser escolhido, supondo
que haja aversão ao risco.
166 C E D E R J
6
AULA
GENIUS FLASH
Ano Situação Probabilidade Retorno Ano Situação Probabilidade Retorno
prevista provável prevista provável
2008 Ruim 0,30 20% 2008 Ruim 0,20 18%
Regular 0,50 25% Regular 0,60 22%
Ótima 0,20 30% Ótima 0,20 28%
2009 Ruim 0,20 20% 2009 Ruim 0,30 20%
Ótima 0,40 32% Ótima 0,20 30%
2010 Ruim 0,30 18% 2010 Ruim 0,40 20%
Ótima 0,30 26% Ótima 0,20 25%
2011 Ruim 0,40 15% 2011 Ruim 0,20 18%
Ótima 0,10 22% Ótima 0,20 24%
Resposta Comentada
Devemos calcular os retornos esperados em cada ano para os dois computadores:
Genius
K2008 = (0,30x20%) + (0,50x25%) + (0,20x30%) = 24,5%
K2009 = (0,20x20%) + (0,40x28%) + (0,40x32%) = 28,0%
K2010 = (0,30x18%) + (0,40x23%) + (0,30x26%) = 22,4%
K2011 = (0,40x15%) + (0,50x18%) + (0,10x22%) = 17,2%
Flash
K2008 = (0,20x18%) + (0,60x22%) + (0,20x28%) = 22,4%
K2009 = (0,30x20%) + (0,50x25%) + (0,20x30%) = 24,5%
K2010 = (0,40x20%) + (0,40x22%) + (0,20x25%) = 21,8%
K2011 = (0,20x18%) + (0,60x21%) + (0,20x24%) = 21,0%
O próximo passo é encontrar o retorno médio esperado para o período de quatro

anos (2008-2011).
Apesar de as informações originais fornecidas serem probabilísticas, você
encontrou os retornos esperados. A fórmula a ser utilizada, portanto,
é a média aritmética simples.
C E D E R J 167
Genius
24,5% + 28,0% +22,4% + 17,2%
K= = 23,0%
4
Flash
22,4% + 24,5% +21,8% + 21,0%
K= = 22,4%
4
Os retornos esperados em cada ano e os retornos médios esperados para o período

de 2008-2011 servirão de base para o cálculo do desvio padrão.
Genius
(24,5% − 23%)2 + (28% − 23%)2 + (22,4% − 23%)2 + (17,2% − 23%)2

σGenius = =
4−1
61,25% 20,42%
σGennius = = = 4,5%
3
Flash
(22,4% − 22,4%)2 + (24,5% − 22,4%)2 + (21,8% − 22,4%)2 + (21% − 22,4%)2

σFlash =
4−1
6,73% 2,24%
σFlash = = = 1,5%
3
A diferença existente entre os retornos médios esperados nos obriga a calcular o

coeficiente de variação para tomarmos a decisão correta.
4,5% = 0,196
CVGenius =
23%
1,5% = 0,067
CVFlash =
22,4%
O gerente dessa empresa deve adquirir o computador Flash, pois possui menor coeficiente
de variação, representando um risco menor em face do retorno proporcionado.
b. Uma pessoa avessa ao risco deve decidir, entre dois equipamentos, aquele que ela
deve adquirir. A partir das informações resumidas no quadro a seguir, indique
qual dos dois equipamentos deve ser adquirido.
168 C E D E R J
6
AULA
Equipamento Retorno médio Amplitude dos Desvio padrão dos
esperado retornos retornos
A 21% 10% 6%
B 25% 15% 9%
Resposta Comentada
Como os retornos médios esperados são diferentes, não basta observar o desvio padrão
para chegar a uma conclusão. Deve-se calcular o coeficiente de variação e aí, sim, fazer
a escolha corretamente.
6% = 0,286
CVA =
21%
9% = 0,360
CVB =
25%
Os coeficientes de variação encontrados indicam que o equipamento A deve ser adquirido,

pois tem menor risco em relação ao retorno proporcionado.
c. Estou pensando em adquirir uma nova máquina para fabricar pães. Tenho duas
opções: a Mariner ou a Explorer. Adquirirei a máquina que tiver o maior retorno e o
menor risco. Consultores das empresas fabricantes das duas máquinas revelaram seus
prováveis retornos esperados para os próximos cinco anos, que são apresentados no
quadro a seguir. Faça os cálculos necessários e diga qual máquina devo adquirir.
Ano Retorno
Mariner Explorer
2008 21% 22%
2009 25% 24%
2010 30% 27%
2011 26% 28%
2012 20% 29%
Resposta Comentada
Calculamos o retorno médio esperado de cada máquina:
21% + 25% + 30% + 26% + 20%

KMariner = = 24,4%
5
22% + 24% + 27% + 28% + 29%

KExplorer = = 26%
5
C E D E R J 169
Com base nos números encontrados, podemos efetuar os cálculos para descobrir o desvio
padrão de cada máquina.
(21% − 24,4%)2 + (25% − 24,4%)2 + (30% − 24,4%)2 + (26% − 24,4%)2 + (20% – 24,4%)
σMariner =
5−1
65,2% 16,3%
σMariner = = = 4,0%
4
(22% − 26%)2 + (24% − 26%)2 + (27% − 26%)2 + (28% − 26%)2 + (29% – 26%)2
σExplorer = =
5−1
34% 8,5%
σExplorer = = = 2,9%
4
Com o desvio padrão, calculamos o coeficiente de variação:
4% = 0,164
CVMariner =
24,4%
2,9% = 0,112
CVExplorer =
26%
A máquina Explorer deve ser adquirida, pois possui menor risco em face do retorno
proporcionado.
d. As medidas de risco mais completas são o desvio padrão e o coeficiente de variação.

Diga em qual situação tenho de utilizar o coeficiente de variação e em qual situação
o desvio padrão é o suficiente.
Resposta Comentada
O coeficiente de variação deve ser utilizado para a escolha entre dois ou mais ativos
arriscados quando seus retornos médios esperados forem diferentes. A escolha deve
sempre recair sobre aquele que possuir o menor coeficiente de variação.
Já quando os retornos médios esperados forem iguais, basta calcular o desvio padrão.
O ativo menos arriscado é aquele que possuir o menor desvio padrão.
170 C E D E R J
6
e. Tenho de adquirir um automóvel para visitar clientes e para outros afazeres
AULA
administrativos. Estou analisando dois automóveis populares: o Tralio e o Olé.
As minhas expectativas de retorno que os dois automóveis podem gerar em um período
relevante são as seguintes:
Tralio Olé
Retorno provável Probabilidade Retorno provável Probabilidade
15% 0,20 20% 0,30
20% 0,30 25% 0,40
30% 0,30 25% 0,20
35% 0,20 30% 0,10
Faça os cálculos que forem necessários para auxiliar na decisão sobre qual automóvel
adquirir.
Resposta Comentada
O primeiro passo é calcular o retorno esperado para cada automóvel. A fórmula para
cálculo do retorno esperado para informações probabilísticas é a seguinte:
K= Σ (Ki x Pr)
i= 1
Substituindo as informações referentes aos dois automóveis na fórmula, teremos:
KTralio = (15%x0,20) + (20%x0,30) + (30%x0,30) + (35%x0,20) = 28%
KOlé = (20%x0,30) + (25%x0,40) + (25%x0,20) + (30%x0,10) = 24%
Encontrado o retorno médio esperado, podemos calcular o desvio padrão. Mas, ainda
não podemos tomar uma decisão, já que os retornos médios esperados para os
dois automóveis são diferentes. É importante lembrar que se tratam de informações
probabilísticas. Então, utilizaremos a fórmula apropriada.
σTralio = (15% − 28%)2x0,20 + (20% − 28%)2 x0,30 + (30% − 28%)2 x0,30 + (35% − 28%)2 x0,20 =
σTralio = 64% = 8,0%
σOlé = (20% − 24%)2x0,30 + (25% − 24%)2 x0,40 + (25% − 24%)2 x0,20 + (30% − 24%)2 x0,10 =
σO = 9% = 3,0%
C E D E R J 171
O automóvel Olé é o que tem o menor risco absoluto, mas tem retorno esperado maior
do que o automóvel Tralio. A decisão se baseará no coeficiente de variação.
8% = 0,286
CVTralio =
28%
3% = 0,125
CVOlé =
24%
O coeficiente de variação menor do automóvel Olé indica que ele possui menor risco em
relação ao retorno proporcionado. Ele deve ser adquirido.
f. Na atividade anterior, qual a amplitude ou faixa dos retornos dos dois automóveis?
Essa medida estatística de dispersão serve para indicar qual o automóvel tem menor
risco? Explique.
Resposta Comentada
A amplitude dos retornos do automóvel Tralio é de 20% (35% - 15%) e a do automóvel
Olé é de 10% (30% - 20%).
Sim, pois ela mostra que o automóvel Tralio tem seus prováveis retornos mais dispersos
do que os do automóvel Olé.
172 C E D E R J
6
RESUMO
AULA
Mensurar o risco envolvido no investimento em ativos é muito importante.
Para encontrar o risco de um ativo, deve-se obter as informações sobre seus
retornos, podendo elas serem oriundas de determinismo ou probabilidade.
A partir dessas informações, calcula-se a amplitude ou faixa dos retornos, o
retorno médio esperado, o desvio padrão e o coeficiente de variação.
A amplitude ou faixa mostra como estão distribuídos os retornos do ativo.
O retorno médio esperado é a média aritmética simples dos valores dos
retornos observados. O desvio padrão é a medida de risco absoluto e mostra
a dispersão dos retornos em torno da média. O coeficiente de variação é a
medida relativa de risco, utilizada para definir qual ativo é mais ou menos
arriscado quando seus retornos médios esperados são diferentes. Ela mostra
o risco do ativo em relação ao retorno proporcionado por ele. Entre dois
ativos que têm retornos médios esperados iguais, basta calcular o desvio
padrão para saber qual deles é o mais arriscado. O mais arriscado será o
ativo que possuir maior desvio padrão.
Na próxima aula, você descobrirá o que é uma carteira de ativos e como

medir o risco dessa carteira.
Até lá!
C E D E R J 173
Risco de uma carteira de ativos
7
AULA
– 1ª parte: introdução ao retorno
e ao risco de uma carteira
Metas da aula
Apresentar os conceitos, objetivos, técnicas
e metodologia de correlação de cálculo do retorno
e do risco de uma carteira; mostrar que o risco
de um ativo individual deve ser analisado no contexto
do investimento da carteira e não isoladamente.
objetivos
1 calcular o retorno esperado de uma carteira;
2 medir o risco de uma carteira;
3 entender como a diversificação reduz o risco

de uma carteira.
Pré-requisitos
Para acompanhar esta aula com mais facilidade, é necessário conhecer as medidas de posição
(média) e de dispersão (variância e desvio-padrão) e de outras medidas estatísticas (coeficiente
de variação), já estudadas nas aulas de Métodos Estatísticos (Aulas 3, 4 e 5). Você deve se
reportar, ainda, à aula de probabilidade (Aula 10) e de distribuição normal (Aula 14).
É necessário também se reportar às Aulas 5 e 6 desta disciplina, onde foram apresentados
os conceitos, objetivos e cálculos para apuração de retorno de um
investimento (Aula 5) e risco de um ativo individual (Aula 6).
Mais uma vez, uma calculadora o ajudará bastante!
Fundamentos de Finanças | Risco de uma carteira de ativos – 1ª parte: introdução ao retorno
INTRODUÇÃO Na aula anterior, você aprendeu a considerar o risco dos ativos mantidos
isoladamente.
A maioria dos investidores, sejam eles pessoas ou instituições, fazem aplicação
em vários ativos, que podem ser títulos (ações ou obrigações) ou ativos
permanentes. Por ser aconselhável investir os recursos disponíveis em vários
tipos de ativos, é essencial que estes investimentos sejam vistos no contexto de
CARTEIRA uma CARTEIRA. Com isso, o risco total de um título não é importante, mas sim
É qualquer a sua contribuição ao risco total da carteira. O objetivo é diluir o risco entre os
combinação ou
conjunto de ativos vários ativos, reduzindo, assim, o risco total da carteira.
financeiros.
Risco, como já definido, é a variação dos retornos efetivos em relação aos
retornos esperados. Ele pode ser mensurado usando retornos históricos ou
estimando possíveis retornos. As medidas de dispersão dos retornos efetivos
em função do retorno esperado utilizadas são a variância ou o desvio-padrão
da distribuição. Quanto maior o desvio dos retornos efetivos em relação aos
retornos esperados, maior é a variância/desvio-padrão; quanto maior a variância/
desvio-padrão, maior o risco.
RETORNO DE CARTEIRA
Retorno de uma carteira usando retornos históricos

ou conhecidos
Para começar a análise de risco de uma carteira, pelo cálculo da

variância e desvios-padrão, temos primeiro de calcular os retornos de
cada ativo em um determinado período de tempo, em termos percentuais,
incorporando estimativa de preço e dividendos a esses retornos:
Preçon – Preçon–1 + Caixa recebido no períodon

Retorno do período n=
Preçon–1
Cálculo do retorno de uma carteira
O exemplo a seguir é de uma carteira composta por três títulos

e ilustra como é calculado o retorno de uma carteira, que é idêntico ao
cálculo do retorno de um ativo individual.
8 CEDERJ
Exemplo: considere uma carteira composta por três títulos: 150
7
unidades do título X, cotado atualmente a $ 38; 200 unidades do título
AULA
Y, que está cotado a $ 40; 150 unidades do título Z, cujo valor atual
é de $ 61. No final do ano, o preço de cada título será de $ 40, $ 46 e
$ 70 respectivamente.
Na Tabela 7.1, a seguir, temos a denominação dos títulos,
as quantidades e o preço inicial de cada título dado do exemplo.
Nas colunas (4) e (6), temos investimento total em cada título no início
e fim do período, respectivamente.
Tabela 7.1: Valores do título e da carteira
Título Quantidade Preço Valor total Preço no Valor total

de títulos inicial do atual fim do esperado no fim
título período do período
(1) (2) (3) (4) = (2) × (3) (5) (6) = (2) × (5)
X 150 $ 38 $ 5.700 $ 40 $ 6.000
Y 200 40 8.000 46 9.200
Z 150 61 9.150 70 10.500
$ 22.850 $ 25.700
Vamos ao cálculo do retorno.

Relembrando a expressão algébrica geral para calcular a taxa
de retorno obtida, tanto para ativos físicos como para títulos (equação
6.1), temos:
Pt+1 – Pt + Ct+1
Kt+1=
Pt
A taxa de retorno desta carteira será então:
$25.700 – $22.850 + $0 $2.850

Kt+1= = = 0,1247 = 12,47%
$22.850 $22.850
Outra forma de calcular a taxa de retorno de uma carteira é através

da média ponderada.
O retorno de uma carteira, k , é a média ponderada do retorno de
cada ativo em relação à sua participação no total da carteira. Ele pode
ser obtido pela seguinte expressão de cálculo:
CEDERJ 9
Kp= wl x kl x w2 x k2 +...+ wn x kn
n
Kp= Σwj x kj (7.1)
j=l
onde
Kp = retorno da carteira
wj = proporção do valor total da carteira aplicada no ativo j
kj = retorno do ativo j
n
Há que destacar que Σwj = 1, significa que 100% dos ativos da
j=l
carteira devem estar incluídos nesse cálculo.
Participações percentuais no total da carteira correspondente a cada ativo

específico também são denominadas pesos da carteira.
Na Tabela 7.2, a seguir, calculamos a taxa de retorno da carteira.

A participação percentual de cada título na composição da carteira
é obtida dividindo o investimento em cada título (coluna 2), pelo
investimento total da carteira ($ 22.850). A seguir, multiplicamos os
pesos de cada título pelos respectivos retornos e obtemos o retorno
ponderado (coluna 7). O somatório do retorno ponderado dos títulos
nos dá o retorno esperado da carteira: 12,47%. Esse tipo de tabela é
conhecido como matriz de resultados.
Tabela 7.2: Cálculo do retorno da carteira em termos percentuais
Título Valor total Preço no Preço no Retorno Proporção Contribuição

atual início do fim do percentual do valor do retorno
período período do título dos títulos esperado do
no período na carteira título para a
considerado carteira
(6) = (2) /
(5) = [(4)
(1) (2) (3) (4) $ 22.850 (7) = (5) × (6)
– (3)/100]
X $ 5.700 $ 38 $ 40 5,26% 0,2495 1,31
Y 8.000 40 46 15,00 0,3501 5,25
Z 9.150 61 70 14,75 0,4004 5,91
$ 22.850 1,0000 12,47%
10 CEDERJ
n
Pela fórmula 7.1, temos: Kp= Σwj x kj
7
j=l
AULA
Kp = (5,26% × 0,2495) + (15,00% × 0,3501) + (14,75% × 0,4004)
= 1,31% + 5,25% + 5,91% = 12,47%
O retorno de uma carteira é simplesmente a média ponderada dos

retornos dos títulos que a compõem.
Atividade 1
Determinação dos pesos da carteira
Suponha que João tenha uma carteira de títulos composta de 100 títulos de A, que
está sendo negociada a $ 82,50, e de 80 títulos de B, que está sendo vendida a $ 68,75.
Determine os pesos dos títulos na carteira.
Resposta Comentada
O investimento total de João é de $ 13.750, explicitado na coluna (4) da tabela
a seguir. Se dividirmos o total investido em cada título pelo investimento total
na carteira AB, temos a participação de cada título na composição da carteira,
o que pode ser verificado a seguir:
Cálculo da proporção de cada título na composição da carteira
Proporção de cada
Título Quantidade Preço Total
título na carteira
(1) (2) (3) (4) = (2) × (3)
(4) / $ 13.750
A 100 $ 82,50 $ 8.250 0,60
B 80 68,75 5.500 0,40
Total
$ 13.750 1,00
investido
Portanto, a carteira de investimento do João é composta por 60% do ativo

A e 40% do ativo B.
CEDERJ 11
Atividade 2
Retorno esperado da carteira
Você tem uma carteira com $ 2.100 investidos no ativo A e $ 4.900 no ativo B. Se os
retornos destes ativos forem 15% e 12%, respectivamente, qual será o retorno esperado
da carteira?
Resposta Comentada
Devemos primeiro calcular a proporção de cada ativo na carteira: do investimento
total de $ 7.000, o ativo A contribui com 30% e o ativo B com 70%. Depois,
multiplicar a participação percentual de cada ativo pelo seu respectivo retorno,
para se obter o retorno ponderado. A soma dos retornos ponderados nos dá o
retorno da carteira, como verificamos na matriz de resultado a seguir.
Cálculo do retorno da carteira
Ativo Investimento Participação Retorno

Retorno ponderado
percentual na do ativo
carteira
(5)= (3) x (4)
(1) (2) (3) = (2) / $7.000 (4)
A $2.100 0,30 15% 4,5%
B 4.900 0,70 12 8,4
$7.000 1,00 12,9%
O retorno da carteira é igual ao somatório do retorno ponderado dos ativos, isto

é, 4,5% referente ao ativo A mais 8,4% referente ao ativo B, que dá 12,9%.
Calculando através da fórmula: n
Kp= Σwj x kj
j=l
Kp= (0,30x15%)+(0,70x12%)= 4,5% + 8,4% = 12,9%
12 CEDERJ
!
7
AULA
Ao longo desta aula,
denominaremos taxa de retorno
e taxa de retorno esperado como retorno
e retorno esperado, respectivamente, a
menos que haja alguma observação
em contrário.
Retorno de uma carteira usando retornos estimados
Nos exemplos dados, sabíamos com certeza quais seriam os

retornos dos títulos ou como eles se comportariam no futuro. Para
estimarmos o retorno esperado de uma carteira de investimentos,
usamos o mesmo raciocínio utilizado no cálculo do retorno estimado
de um ativo, aprendido na Aula 6 na qual eram feitas estimativas para
os retornos dos ativos num período relevante. O retorno esperado da
carteira, portanto, é a média ponderada dos prováveis retornos dos
ativos que a compõem.
Primeiro, temos de calcular o retorno esperado de cada título,
usando a fórmula a seguir:
n
K = Σ (ki x Pr)
1=1
onde: k = retorno esperado

ki = retorno provável
Pr = probabilidade de ocorrência
Depois, calcularemos o retorno esperado da carteira, utilizando

a fórmula 7.1.
Exemplo: suponha que se queira determinar o retorno esperado
da carteira AB, criada com a combinação de 60% do título Alpha (A) e
40% do título Beta (B). Uma avaliação dos analistas financeiros indica
os prováveis retornos dos títulos Alpha e Beta, a seguir relacionados, em
quatro possíveis cenários econômicos: depressão (10%), recessão (40%),
normal (30%) e expansão (20%). A probabilidade de ocorrência desses
eventos, bem como os retornos prováveis de cada título são mostrados
na coluna (2), (3) e (4) da Tabela 7.3.
CEDERJ 13
Tabela 7.3: Retornos prováveis dos títulos Alpha e Beta
Cenário Probabilidade Retorno do Retornos do

título Alpha título Beta
(1) (2) (3) (4)
Depressão 0,10 6,0% -1,2%
Recessão 0,40 8,4 7,2
Normal 0,30 - 4,8 2,4
Expansão 0,20 18,0 24
Multiplicando-se cada retorno provável pela probabilidade de ele

vir a ocorrer e somando os resultados, encontramos o retorno esperado
de cada título.
Tabela 7.4: Cálculo do retorno esperado dos títulos Alpha e Beta
Cenário Probabilidade Retorno Retorno Retorno Retorno

Alpha Beta esperado de esperado de
Alpha Beta
(1) (2) (3) (4) (5) = (2) x (3) (6) = (2) x (4)
Depressão 0,10 6,0% -1,2% 0,6% -0,12%
Recessão 0,40 8,4 7,2 3,36 2,88
Normal 0,30 - 4,8 2,4 -1,44 0,72
Expansão 0,20 18,0 2,4 3,6 4,8
Total 1,00 Retorno esperado 6,12% 8,28%
O retorno esperado da carteira AB é a média ponderada dos

retornos esperados dos títulos Alpha e Beta, e será igual a 6,984%, como
demonstrado a seguir:
n
Kp= Σwj x kj
j=l
então: KAB = (wAlpha x kAlpha)+(wBeta x wBeta); substituindo pelos valores

da atividade, temos:
KAB = (0,60 x 6,12%)+(0,40 x 8,28%)= 3,672% + 3,312% = 6,984%
O retorno esperado da carteira AB é de aproximadamente 7,0%.
14 CEDERJ
O retorno esperado desta carteira AB, composta pelos títulos
7
Alpha e Beta, poderia ser calculado encontrando-se o retorno médio
AULA
pela soma dos resultados da multiplicação do retorno dos ativos pela sua
participação percentual na composição da carteira em cada ano: (kAlpha
× % de títulos Alpha) + (kBeta × % de títulos Beta) e encontrando-se a
média dos seguintes retornos anuais:
Tabela 7.5: Cálculo do retorno esperado da carteira AB
Retorno
Cenário Probabilidade Retorno Retorno Retorno
ponderado
Alpha Beta esperado da
da carteira
carteira
(1) (2) (3) (4) (5) = 0,6 x (3)
(6) = (2) x (5)
+ 0,4 x (4)
Depressão 0,10 6,0% -1,2% 3,12% 0,312
Recessão 0,40 8,4 7,2 7,92 3,168
Normal 0,30 - 4,8 2,4 -1,92 -0,576
Expansão 0,20 18,0 24 20,4 4,08
Total 1,00 Retorno esperado 6,984%
Como já verificado, o retorno esperado da carteira AB é de apro-

ximadamente 7,0%.
CEDERJ 15
Atividade 3
Retorno esperado dos títulos e da carteira
Para tomar uma decisão de investimento, o administrador financeiro da Ouro Preto
S.A. fez uma avaliação dos retornos dos títulos X,Y e Z e indicou os possíveis retornos,
a seguir relacionados, em cada um dos cenários previstos.
Taxas de retornos possíveis
Cenário Probabilidade Título X Título Y Título Z

(1) (2) (3) (4) (5)
Otimista 30% 18% 20% 14%
Normal 50% 16% 16% 16%
Pessimista 20% 14% 12% 18%
a. A empresa deseja comparar as alternativas somente na base de seus retornos esperados.

Calcule o retorno esperado dos títulos X, Y e Z.
b. Supondo que a empresa mude de estratégia de investimento, resolvendo diversificar sua
carteira, destinando 40% dos recursos para a alternativa de investimento X, 40% dos recursos
para o título Y e os 20% restantes para o título Z, calcule o retorno dessa carteira.
O retorno esperado de um título é a média ponderada dos retornos possíveis
pelas suas probabilidades de ocorrência.
a. Cálculo dos retornos esperados dos títulos X, Y e Z.
Conforme demonstrado anteriormente, a fórmula para este cálculo é:
n
k= Σ(ki x Pr)
l=l
Assim, os retornos esperados dos títulos são:

Retorno esperado do título X = 0,30 × 18% + 0,50 × 16% + 0,20 × 14% =
5,4% + 8% + 2,8% = 16,2%
Retorno esperado do título Y = 0,30 × 20% + 0,50 × 16% + 0,20 × 12% = 6,0%
+ 8% + 2,4% = 16,4%
Retorno esperado do título Z = 0,30 × 14% + 0,50 × 16% + 0,20 × 18% =
4,2% + 8% + 3,6% = 15,8%
b. Cálculo do retorno esperado da carteira XYZ

O retorno esperado da carteira XYZ é a média ponderada dos retornos esperados
dos três títulos, onde o peso é a proporção de cada título na composição da carteira;
no caso igual a 40%, 40% e 20% para os títulos X, Y e Z, respectivamente.
Para chegar ao retorno esperado da carteira, como já foi visto, usaremos
n
a fórmula: kp= Σ wj x kj
j=l
16 CEDERJ
7
então: kXYZ = (WX x kX) + (WY x kY +WZ X kZ); substituindo pelos valores da
AULA
atividade, temos: kXYZ = (0,40 x 16,2%) + (0,40 x 16,4%) + (0,20 x 15,8%) =
6,48% + 6,56% + 3,16% = 16,20%
O retorno esperado da carteira será de 16,20%.
O retorno esperado desta carteira XYZ também pode ser calculado encontrando-se
o retorno médio em cada ano como (kX × % de títulos X) + (kY × % de títulos Y) +
(kZ × % de títulos Z) e encontrando-se a média dos seguintes retornos anuais:
Cálculo do retorno esperado da carteira XYZ
Cenário Probabi- Título Título Título Retorno Retorno

lidade X Y Z ponderado esperado da
da carteira carteira
(6) = 0,4 x (3)
+ 0,4 x (4)
(1) (2) (3) (4) (5) + 0,20 x(5) (7) = (2) x (6)
Otimista 30% 18% 20% 14% 18% 5,4%
Normal 50% 16% 16% 16% 16% 8,0%
Pessimista 20% 14% 12% 18% 14% 2,8%
Retorno esperado 16,2%
MUDANÇA DE PROPORÇÕES DOS ATIVOS NA

COMPOSIÇÃO DA CARTEIRA
O retorno esperado da carteira depende do retorno esperado e da

proporção investida de cada ativo na carteira. Senão, vejamos:
Vamos supor agora uma carteira composta pelas ações X e Y.
O retorno esperado da ação X é de 15% e o da ação Y é de 25%.
a. Se consideramos que um investidor aplicou 40% de seus
recursos na ação X e os restantes 60% na ação Y, o retorno esperado
da carteira será de 21%, como verificado a seguir:
n
Kp= Σwj x kj . Como a carteira tem só duas ações, X e Y, o retorno
j=l
esperado da carteira pode ser assim calculado:
CEDERJ 17
kXY = (wX x kX) + (wY x kY); substituindo pelos valores da ativi-

dade, temos:
kXY = (0,40 x 15%) + (0,60 x 25%) = 6% + 15% = 21%
O retorno da carteira é de 21%.
b. Continuando, vamos supor agora que 50% da carteira estejam
aplicados na ação X e 50% na ação Y. Como o retorno esperado da ação
X é de 15% e da ação Y é de 25%, o retorno esperado da carteira será
de 20%, como calculado a seguir:
kXY = (0,50 x 15%) + (0,50 x 25%) = 7,5% + 12,5% = 20%.
c. Supondo que 60% dos recursos da carteira estejam aplicados
na ação X e 40% na ação Y. Como o retorno esperado de 15% e 25%
para as ações X e Y, respectivamente, teremos o retorno esperado igual
a 19%.
kXY = (0,60 x 15%) + (0,40 x 25%) = 9,0% + 10% = 19%.
d. Se os recursos fossem aplicados somente na ação X, o retorno
esperado seria de 15%.
kXY = (1,0 x 15%) + (0 x 25%) = 15% + % = 15%.
e. Se ele investisse tudo na ação Y, o retorno da carteira seria de
25%.
kXY = (0 x 15%) + (1,0 x 25%) = 0% + 25% = 25%.
Isto posto, podemos afirmar:
• o retorno esperado de uma carteira é simplesmente a média

ponderada dos retornos dos títulos que a compõem;
• a contribuição de um título para o retorno da carteira

depende de seu retorno e de sua participação percentual
na carteira;
• quanto maior a proporção investida no ativo de maior

retorno esperado, maior o retorno esperado da carteira.
Ao observarmos isso, poderíamos simplesmente investir em

um único título: aquele que tivesse o maior retorno esperado. Por
que não fazemos isso? Se fizermos isso, estaremos expostos tanto ao
risco específico da empresa quanto ao risco de mercado. Entretanto,
se incluirmos outros ativos na carteira, estaremos diversificando.
A diversificação é aconselhável, pois assim podemos reduzir a exposição ao
risco específico de uma empresa.
18 CEDERJ
Risco específico ou risco diversificável ou risco não sistemático
7
é a parcela do risco do ativo resultante de eventos aleatórios ou
AULA
incontroláveis, específicos de cada empresa, tais como greve, ações
judiciais, ações regulatórias, um novo concorrente e perda de grandes
clientes.
Risco de mercado ou risco não diversificável ou risco sistemático
– é o risco que afeta todos ou quase todos os investimentos e é atribuído
a fatores de mercado, não podendo ser reduzido ou eliminado por meio
da diversificação. Fatores como inflação, mudanças na economia,
reformas tributárias, taxas de juros altas, guerra, incidentes internacionais
respondem pelo risco não diversificável do ativo.
RISCO DE CARTEIRA
O risco de um título, como já sabemos, pode ser medido pela

variabilidade dos retornos prováveis em torno do retorno esperado, ou
seja, pelo grau de dispersão dos retornos em relação à média. A medida
estatística usualmente utilizada para quantificar o risco de um título é
o desvio-padrão.
A abordagem para medir o risco de uma carteira começa, então,
com os cálculos do retorno esperado e dos desvios-padrão de cada título
da carteira. Esse procedimento você já aprendeu na Aula 6 ao analisar o
risco e o retorno de um único ativo. Depois dos cálculos com os ativos
individuais, podemos, então, calcular o retorno e o risco da carteira.
Sabemos, pelas aulas anteriores, que o risco de um ativo pode
ser medido pela variância e pelo desvio-padrão cujas fórmulas estão a
seguir:
n
Variância: σ k2= Σ (kj – k)2 x Prj
j=l
n
Desvio-padrão é a raiz quadrada da variância: σ k= Σ (kj – k)2 x Prj
j=l
onde
σ k = desvio-padrão do retorno esperado
kj = valor do retorno na ocorrência j
n = nº de observações
k = retorno médio esperado
Prj = probabilidade da ocorrência j
CEDERJ 19
!
A fórmula anterior é
para o cálculo do desvio-padrão
quando os dados estão na forma de uma
distribuição de probabilidade conhecida. Se
somente uma amostra de dados de retorno estiver
disponível, o desvio-padrão dos retornos pode ser
estimado utilizando-se a fórmula:
n
Σ (kj – k)2
σ k= j=l
n–1
A relação entre o risco de uma carteira e o risco dos ativos que

a compõem será analisada com o exemplo a seguir.
Para mensurar o risco de uma carteira, necessitamos calcular
primeiro o retorno esperado e o desvio-padrão de cada título da carteira,
como acabamos de ver. Qual é a relação entre o risco de uma carteira
e o risco dos títulos que a compõem? O exemplo a seguir nós dá uma
idéia geral dessa relação.
Exemplo: vamos considerar a carteira AB do exemplo anterior,
criada com a combinação de 60% do título Alpha e 40% do título Beta,
onde o retorno esperado foi encontrado pelo cálculo do retorno médio
em cada ano como (kAlpha × % de títulos Alpha) + (kBeta × % de títulos
Beta) e consta na coluna (6) da Tabela 7.6:
Tabela 7.6: Cálculo do retorno esperado da carteira AB
Retorno Retorno
Cenário Probabilidade Retorno Retorno
de ponderado da
de Beta esperado da
Alpha carteira
carteira
(5) = [0,6 x (3)
(1) (2) (3) (4) (6) = (2) x (5)
+ 0,4 x (4)]
Depressão 0,10 6,0% -1,2% 3,12% 0,312
Recessão 0,40 8,4 7,2 7,92 3,168
Normal 0,30 - 4,8 2,4 -1,92 -0,576
Expansão 0,20 18,0 2,4 20,4 4,08
Total 1,00 Retorno esperado 6,984%
20 CEDERJ
Nas Tabelas 7.7.a, 7.7.b e 7.7.c, a seguir, temos o cálculo da
7
variância e do desvio-padrão para os títulos Alpha e Beta, bem como
AULA
da carteira AB, respectivamente:
Tabela 7.7.a: Cálculo da variância e desvio-padrão do título Alpha
Cenário Probabi- Retornos Retorno Desvio Desvios ao Desvios ao

lidade prováveis ponderado kj – k quadrado quadrado x
Prj kj kj x Prj (kj – k)2 probabilidade
(4) = (5) = (3) – (kj – k)2 x Prj

(1) (2) (3) (2) x (3) média (6) = (5) x (5) (7) = (2) x (6)
Depressão 0,1 6% 0,6% 0,12% 0,0144% 0,00144%
Recessão 0,4 8,4 3,36 2,28 5,1984 2,0794
Normal 0,3 - 4,8 - 1,44 - 10,92 119,25 35,7739
Expansão 0,2 18 3,6 11,88 141,13 28,2300
Média, k 6,12%
Variância, σ k2 66,0816%
O desvio-padrão como vimos é a raiz quadrada da variância. Assim,
n
σ k= Σ (kj – k)2 x Prj , donde σ k= 66,0816 = 8,12906 ≈ 8,13%
j=l
O desvio-padrão do título Alpha é, portanto, igual a 8,13%.
Tabela 7.7.b: Cálculo da variância e desvio-padrão do título Beta

(kj – k)2 x Prj
(4) = (5) = (3) –
(1) (2) (3) (2) x (3) média (6) = (5) x (5) (7) = (2) x (6)
Depressão 0,1 -1,2% -0,12% -9,48% 89,8704% 8,987%
Recessão 0,4 7,2 2,88 -1,08 1,1664 0,4666
Normal 0,3 2,4 0,72 -5,88 34,5744 10,3723
Expansão 0,2 24 4,8 15,72 247,1184 49,4237
Média, k 8,28%
Variância, σ k2 j 69,2496%
CEDERJ 21
n
σ k= Σ (kj – k)2 x Prj σ k= 69,2496 = 8,3216 ≈ 8,32%
j=l
O desvio-padrão do título Beta é igual a 8,32%.
Tabela 7.7.c: Cálculo da variância e do desvio-padrão da carteira AB

(4) = (5) = (3) – (kj – k)2 x Prj

(1) (2) (3) (2) x (3) média (6) = (5) x (5) (7) = (2) x (6)
Depressão 0,1 3,1% 0,312 -3,864 14,930 1,5
Recessão 0,4 7,9 3,168 0,936 1 0,4
Normal 0,3 -1,9 -0,576 -8,904 79 23,8
Expansão 0,2 20,4 4,08 13,416 180 36,0
Média, k 6,98%
Variância, σ k2 j 61,62
n
σ k= Σ (kj – k)2 x Prj σ k= 61,62% =7,85%
j=l
O desvio-padrão da carteira AB é, portanto, igual a 7,85%.
Tabela 7.8: Retorno esperado, variância e desvio-padrão dos títulos Alpha e Beta
e da carteira AB
Resumo
Título A Título B Carteira AB
Retorno esperado 61,12% 8,28% 6,98%
Variância 66,08% 69,25% 61,65%
Desvio-padrão 8,13% 8,32% 7,85%
22 CEDERJ
O retorno esperado da carteira, como sempre, é a média ponderada
7
dos retornos esperados de seus títulos, usando as proporções da
AULA
composição da carteira como peso. É igual a 6,98% (= 0,60 × 6,12%
+ 0,40 × 8,28%).
A forma de cálculo do retorno esperado realizado anteriormente
não se estabelece para o cálculo da variância ou desvio-padrão dos
retornos. Se usássemos o mesmo raciocínio para o cálculo do desvio-
padrão da carteira AB, assumindo que o risco da carteira é uma média
ponderada dos desvios-padrão dos títulos individuais teríamos o seguinte
resultado:
(0,60 × 8,13%) + (0,40 × 8,32%) = 4,878 + 3,328 = 8,206% = 8,21%
Observamos que da média ponderada dos desvios-padrão dos
títulos que compõem a carteira (8,21%) não é igual ao desvio-padrão
do retorno da carteira (7,85%).
Conforme o resultado anterior, o desvio-padrão da carteira normal-
mente será menor do que a média ponderada dos desvios-padrão dos títulos.
Isso acontece por causa da diversificação que reduz o risco para um valor
abaixo dos 8,21%.
Teoricamente, podemos até combinar títulos, que são muito
arriscados quando avaliados individualmente para formar uma carteira
completamente livre de risco. Este resultado ocorre porque o risco de
uma carteira não depende somente dos riscos de seus ativos, considerados
isoladamente, mas também como e o quanto são afetados por eventos
subjacentes de mercado, tais como inflação e taxa de juros. Por isso,
investimentos em novos ativos devem ser considerados à luz de seus
impactos no risco e retorno da carteira.
?
Quando os retornos
de títulos são perfeitos e
positivamente correlacionados, o risco
de uma combinação, medido pelo desvio-
padrão do retorno, é exatamente a média
ponderada dos riscos dos títulos que
compõem a carteira.
CEDERJ 23
Atividade 4
Cálculo do risco da carteira – dados amostrais e determinísticos
Joana tem uma carteira que, formada pelos títulos R e S, tem os seguintes retornos
históricos:
Ano Retorno do título R Retorno do título S

2002 -0,3% -5,3%
2003 17 18
2004 12 20
2005 -13 -10
2006 22 15
a. Calcule a taxa de retorno média para cada título durante o período de 2002 a 2006.
b. Suponha que a carteira de Joana é formada por 50% do título R e 50% do título S.
Qual foi o retorno realizado da carteira em cada ano de 2002 a 2006? Qual teria sido o
retorno médio da carteira durante esse período?
c. Calcule o desvio-padrão dos retornos para cada título e para a carteira.
d. Calcule o coeficiente de variação dos retornos para cada título e para a carteira.
e. Se Joana fosse uma investidora avessa ao risco, preferiria investir no título R, no título
S ou na carteira? Por quê?
a. O retorno médio para o período de 2002 a 2006 é dado pela média aritmética
simples. Para cada título, você deve somar os retornos e depois dividi-los por cinco
(número de retornos observados). Assim, para o período analisado, o retorno
médio esperado para os títulos R e S será:
Retorno Médio = Média aritmética dos retornos. Conforme fórmula 5.1, temos:
(k + k 2 + ... + k n )
Média = k = 1
n
(−0, 3) + 17 + 12 + (−13) + 22 37, 7
a1. = k R = = kR = = 7, 54%
5 5
(−5, 3) + 18 + 20 + (−10) + 15 37, 7
a2. = k S = = kS = = 7, 54%
5 5
O retorno médio anual, tanto do título R como do título S, é de 7,54%.

b1. O retorno realizado da carteira em cada ano, de 2002 a 2006, é o resultado
da multiplicação dos retornos de cada título pelo seu percentual de participação
na composição da carteira, por ano, conforme consta na coluna (4)
da tabela a seguir:
24 CEDERJ
7
AULA
Cálculo do retorno da carteira em cada ano no período de 2002 a 2006
CARTEIRA 50% DO TÍTULO R e 50% DO TÍTULO S
Ano Retorno do título R (%) Retorno do título S (%) Retorno da carteira (%)
(1) (2) (3) (4) = 0,50 × (2) + 0,5 × (3)

2002 -0,3% -5,3% -2,80%
2003 17 18 17,50
2004 12 20 16,00
2005 -13 -10 -11,50
2006 22 15 18,50
Total 37,70
b2. Retorno do retorno médio da carteira no período de 2002 a 2006 é a soma

dos retornos anuais da carteira divida por 5:
37, 70
k RS = = 7, 54%
5
O retorno médio anual da carteira foi de 7,54%.
c. Cálculo dos desvios-padrão dos títulos e da carteira.
Os dados são determinísticos e amostrais, ou seja, apenas uma amostra dos
dados de retorno de um período passado (2002 a 2006) está disponível. Então,
a fórmula para encontrar o desvio-padrão, a ser utilizada é:
n
Σ (kj – k)2
Desvio-padrão = σ k =
j=l
n-1
c1. Desvio-padrão do título R:

(−0, 3 − 7, 53)2 + (17 − 7, 53)2 + (12 − 7, 53)2 + (−13 − 7, 53)2 + (22 − 7, 53)2
σkR =
5 −1
(801, 832)
σkR = = 200, 46 = 14,16%
4
O desvio-padrão do título R é igual a 14,16%.

c2. Desvio-padrão do título S:
(−5, 3 − 7, 53)2 + (18 − 7, 53)2 + (20 − 7, 53)2 + (−10 − 7, 53)2 + (15 − 7, 53)2
σkS =
5 −1
(792, 832)
σkS = = 198, 21 = 14, 08%
4
O desvio-padrão do título S é igual a 14,08%.
CEDERJ 25
c3. Desvio-padrão da carteira composta por 50% de R e 50% de S:
Ano Retorno da carteira (%) Desvio (%) Desvios ao quadrado (%)

(1) (2) (3)=(2)-média (4)=(3)x(3)
2002 -2,80 -10,340 106,916
2003 17,50 9,960 99,202
2004 16,00 8,460 71,572
2005 -11,50 -19,040 362,522
2006 18,50 10,960 120,122
Total 37,70 760,33
760, 33
σkS = = 190, 08 = 13,79%
4
O desvio-padrão da carteira é igual a 13,79%.
d. O coeficiente de variação é uma medida relativa de risco, pois ele apresenta o
risco que irá correr em relação ao retorno médio esperado, sendo uma medida
mais completa de risco.
A fórmula do coeficiente de variação (CV) é dada pela seguinte expressão:
σ
CV =
k
14,16%
Coeficiente de variação do título R = CV = = 1,88
7, 54%
14,08%
Coeficiente de variação do título S = CV = = 1,87
7, 54%
13,79%
Coeficiente de variação da carteira = CV = = 1,83
7, 54%
e. Decisão de investimento
Investimento Retorno esperado Coeficiente de variação

Título R 7,54% 1,88
Título S 7,54% 1,87
Carteira 7,54% 1,83
A preferência de Joana, uma investidora avessa ao risco, deve ser pelo

investimento na carteira RS, porque é o investimento com o menor
risco para o mesmo nível de retorno.
26 CEDERJ
Atividade 5
7
AULA
Cálculo do risco da carteira – dados probabilísticos
Alice está analisando duas propostas de investimento, com previsões para os possíveis
cenários econômicos: normal (40%), grande recessão (10%), pequena recessão
(20%), grande expansão (10%) e pequena expansão (20%). Após avaliação, obteve
as seguintes informações sobre o comportamento dos títulos para cada uma das
condições econômicas:
Cenário Título J Título M
Grande recessão -14,0% -11,0%
Pequena recessão 2,0 -1,0
Normal 12,0 13,0
Pequena expansão 20,0 19,0
Grande expansão 38,0 39,0
a. Calcule a taxa de retorno esperada para os títulos J e M.

b. Calcule o desvio-padrão dos retornos esperados para os títulos J e M.
c. Alice está considerando investir 80% de seus recursos no título J e o restante no título
M. Calcule a taxa de retorno esperada e o desvio-padrão dessa carteira.
d. De acordo com os resultados calculados nos itens de a a c, qual deve ser a decisão de
Alice?
a. Cálculo para encontrar o retorno esperado dos títulos J e M.
Multiplicando cada retorno provável pela probabilidade de ele vir a ocorrer e
somando os resultados, encontramos o retorno esperado de cada título.
Cálculo do retorno esperado dos títulos J e M

Título J Título M
Cenário Probabilidade Retorno Retorno Retorno Retorno
esperado esperado
(1) (2) (3) (5) = (2) × (3) (4) (6) = (2) × (4)
Gr. recessão 0,10 -14,0% -1,400 -11,0% -1,100
Peq. recessão 0,20 2,0 0,400 -1,0 -0,200
Normal 0,40 12,0 4,800 13,0 5,200
Peq. expansão 0,20 20,0 4,000 19,0 3,800
Gr. expansão 0,10 38,0 3,800 39,0 3,900
Total 1,00
Retorno esperado 11,60% 11,60%
CEDERJ 27
O retorno esperado é igual a 11,60% tanto para o título J quanto para o

título M.
b. Cálculo dos desvios-padrão dos retornos esperados para os títulos J e M.
Cálculo da variância e desvio-padrão do título J

Cenário Probabilidade Retornos Retorno Desvio Desvios ao Desvios ao
Prj prováveis ponderado quadrado quadrado x
kj kj × Prj kj − k probabilidade
(4)= (5)= (3)- (k j − k)2 (k j − k)2 × Prj
(1) (2) (3) (2) x (3) média (6)=(5) x (5) (7)=(2) x (6)
Grande 0,1 -14,0 -1,400 -25,600 655,36 65,54
recessão
Peq. recessão 0,2 2,0 0,400 -9,600 92,16 18,43
Normal 0,4 12,0 4,800 0,400 0,16 0,06
Peq. expansão 0,2 20,0 4,000 8,400 70,56 14,11
Gr. expansão 0,1 38,0 3,800 26,400 696,96 69,70
Média, k 11,6%
Variância,
σkj2 167,84%
n
Desvio-padrão, σ k= Σ (kj – k)2 x Prj σ k= 167,84% = 12,969%
j=l
O desvio-padrão dos retornos do título J é de aproximadamente 12,97%.
Cálculo da variância e desvio-padrão do título M

Desvios ao
Cenário Probabilidade Retornos Retorno Desvio Desvios ao
quadrado x
Prj prováveis ponderado kj − k quadrado
probabilidade
kj kj × Prj (5) =(3)- (k j − k)2
(k j − k)2 × Prj
(1) (2) (3) (4) = (2) x (3) média (6)=(5) x (5)
(7)=(2) x (6)
Grande 0,1 -11,0 -1,100 -22,600 510,76 51,08
recessão
Peq. recessão 0,2 -1,0 -0,200 -12,600 158,76 31,75
Normal 0,4 13,0 5,200 1,400 1,96 0,78
Peq. expansão 0,2 19,0 3,800 7,400 54,76 10,95
Gr. expansão 0,1 39,0 3,900 27,400 750,76 75,08
Média, k 11,6%
Variância,
σkj2 169,64%
28 CEDERJ
7
n
Desvio-padrão, σ k= Σ (kj – k)2 x Prj σ k= 169,94% = 13,02%
AULA
j=l
O desvio-padrão dos retornos do título M é de aproximadamente 13,02%.
c. Cálculo do retorno esperado e do desvio-padrão da carteira:

c1. Cálculo do retorno esperado da carteira JM, que é a média ponderada dos
retornos esperados dos títulos J e M , com peso de 80% para J e os restantes
20% para o título M:
n
kp= Σ wj x kj
j=l
então: kJK = (wJ x kJ) + (wM x kM); substituindo pelos respectivos valores,
temos:
kJM = (0,80 x 11,6%) + (0,20 x 11,6%) = 9,28% + 2,322% = 11,60%
c2. O desvio-padrão da carteira deve ser calculado pela soma dos desvios dos
resultados prováveis em relação ao retorno esperado da carteira para cada
cenário da economia. Então, primeiro temos de calcular a taxa de retorno média
para cada título em cada evento possível de ocorrer.
CARTEIRA 80% DO TÍTULO J e 20% DO TÍTULO M

Cenário Retorno do Retorno Retorno da carteira
título J do título M
(1) (2) (3) (5) = 0,80 × (2) + 0,2 × (3)
Grande recessão -14,0 -11,0 -13,4
Pequena 2,0 -1,0 1,4
recessão
Normal 12,0 13,0 12,2
Pequena 20,0 19,0 19,8
expansão
Grande expansão 38,0 39,0 38,2
Total 37,70
Podemos, agora, calcular o desvio-padrão da carteira:

Observe que, por esta matriz de resultados, nós encontramos também a
taxa de retorno esperada da carteira JM.
CEDERJ 29
CARTEIRA 80% DO TÍTULO J e 20% DO TÍTULO M

Evento Prob Retorno Retorno Desvio Desvios ao Prob. x desvios
ponderado quadrado ao quadrado
(5)=(3)-
(1) (2) (3) (4) =(2) x (3) média (6)=(5) x (5) (7)=(2) x (6)
Gr.
0,1 -13,4 -1,34 -25,000 625,00 62,5000
recessão
Peq.
0,2 1,4 0,28 -10,200 104,04 20,8080
recessão
Normal 0,4 12,2 4,88 0,600 0,36 0,1440
Peq.
0,2 19,8 3,96 8,200 67,24 13,4480
expansão
Gr.
0,1 38,2 3,82 26,600 707,56 70,7560
expansão
Média 11,60
Variância 167,656
n
Desvio-padrão da carteira, σ k= Σ (kj – k)2 x Prj σ k= 167656% = 12,948%
j=l
Resumo das medidas

Título J Título M Carteira
Retorno esperado (%) 11,60 11,60 11,60
Variância (%) 167,84 169,64 167,66
Desvio-padrão (%) 12,96 13,02 12,95
d. Alice deve investir 80% de seus recursos no título J e 20% no título M, pois
esta carteira tem o mesmo retorno esperado dos títulos (11,60%), porém
com o menor risco.
30 CEDERJ
DIVERSIFICAÇÃO DA CARTEIRA
7
AULA
Por que diversificar a carteira?
• Uma carteira diversificada, isto é, composta por títulos

diferentes e de emissão de diferentes instituições, reduz
o impacto do retorno de cada título no resultado global
da carteira. Carteiras compostas por um só título têm seu
retorno totalmente dependente do resultado deste único
título, e assim por diante. A carteira composta por vários
títulos reduz a importância (o impacto) do resultado de
cada título no resultado global da carteira.
• Uma carteira diversificada, que tenha títulos de renda

variável, suscetíveis, portanto, a decisões das empresas
emissoras que podem gerar resultados positivos ou
negativos, terá seu risco reduzido e até mesmo eliminado,
mediante a amplitude da diversificação.
Você sabia que o princípio da diversificação tem tudo a ver com

o ditado popular “não coloque todos os ovos numa só cesta”?
Para melhor entendimento do efeito de combinar ativos, daremos

exemplos de dois casos extremos:
1º Exemplo: Ativos com correlação positiva perfeita. A Tabela 7.9
apresenta os prováveis retornos de dois títulos, C e D, por cenários, bem
como a probabilidade de ocorrência de cada um dos cenários. Cada um
dos títulos tem retorno esperado de 13,1% e um desvio-padrão de 9,61%.
Investindo 60% no título C e 40% no título D, criamos a carteira CD
(Tabela 7.10). O risco dessa carteira está refletido pelo desvio-padrão
que permanece em 9,61%, não sendo alterado pela combinação dos
dois títulos. O mesmo acontece com o retorno esperado, que se mantém
em 13,1%.
Os títulos têm os mesmos retornos prováveis para os possíveis
cenários.
CEDERJ 31
Tabela 7.9: Retornos prováveis e respectivas probabilidades dos títulos C e D
Evento Probabilidade Retorno do Retorno do

título C (%) título D (%)
(1) (2) (3) (4)
Depressão 0,1 16,0 16,0
Recessão 0,4 19,0 19,0
Normal 0,3 17,0 17,0
Expansão 0,2 -6,0 -6,0
a. Retorno e risco dos títulos C e D

O retorno pode ser calculado pela fórmula:
n n
Retorno esperado, k= k= Σ(ki x Pr) k= Σ(ki x Pr)
l=l l=l
O retorno esperado do título C e do título D = 0,1×16% + 0,4 × 19%

+ 0,3 × 17% + 0,2 × -6,% = 1,6% +7,6% + 5,1% + (-1,2%) = 13,1%
O risco pode ser mensurado pelo desvio-padrão:
n
Desvio-padrão dos retornos, σ k= σ k= Σ (kj – k)2 x Prj
j=l
Tanto para o título C quanto para o título D, o desvio-padrão é:
σ k= (16 − 13,1)2 x 0,1 + (19 − 13,1)2 x 0,4 + (17 − 13,1)2 x 0,3 + (-6 - 13,1)2 x 0,2
= 0,841 + 13,924 + 4,563 + 72,962 = 92,29 = 9,6068%
Cálculo do risco dessa carteira, considerando que 60% dos

recursos estão investidos em C e 40% em D.
Tabela 7.10: Cálculo da variância e do desvio-padrão da carteira CD

Prj prováveis ponderado quadrado quadrado x
kj − k probabilidade
kj kj × Prj (5) =(3)- (k j − k)2 (k j − k)2 x Prj
(1) (2) (3) (4) = (2)x(3) média (6)=(5)x(5) (7)=(2)x(6)
Depressão 0,1 16,0 1,600 2,900 8,410 0,841
Recessão 0,4 19,0 7,600 5,900 34,810 13,924
Normal 0,3 17,0 5,100 3,900 15,210 4,563
Expansão 0,2 -6,0 -1,200 -19,100 364,810 72,962
Média, kCD 13,10%
Variância, σ 2kCD 92,29%
32 CEDERJ
n
σ k= Σ (kj – k)2 x Prj σ k= 92,29% = 9,61%
7
j=l
AULA
Tabela 7.11: Retorno esperado, variância e desvio-padrão dos títulos
C e D e da carteira CD
Resumo
Título A Título B Carteira
Variância (%) 92,29 92,29 92,29
Desvio-padrão (%) 9,61 9,61 9,61
Podemos observar que o desvio-padrão da carteira é o mesmo do

dos títulos. A diversificação não teve efeito algum sobre o risco da carteira.
Os retornos desses dois títulos formam uma correlação positiva perfeita.
2º Exemplo: Ativos com correlação negativa perfeita. A Tabela 7.12
apresenta os prováveis retornos de dois títulos, caso um dos eventos
apontados venha a ocorrer, bem como a probabilidade de ocorrência de
cada um dos eventos. O título E tem retorno esperado de 13,1% e um
desvio-padrão de 9,61%; o título F tem retorno esperado de 7,85%
e um desvio-padrão de 14,41%. A carteira é constituída por 60% de título
A e 40% de título B.
Tabela 7.12: Retornos prováveis e respectivas probabilidades dos títulos E e F
Evento Probabilidade Retorno do Retorno do

título E título F
(1) (2) (3) (4)
Depressão 0,1 16,0% 3,50%
Recessão 0,4 19,0 -1,00
Normal 0,3 17,0 2,00
Expansão 0,2 -6,0 36,50
Retorno e risco dos títulos E e F

O retorno pode ser calculado pela fórmula:
n
Retorno esperado, k= k= Σ(ki x Pr)
l=l
CEDERJ 33
Título E
Retorno esperado = 0,1×16% + 0,4 × 19% + 0,3 × 17% + 0,2 ×
-6,% = 1,6% +7,6% + 5,1% + (-1,2%) = 13,1%
Título F
Retorno esperado = 0,1×3,5 % + 0,4 × - 1,0 % + 0,3 × 2,00% +
0,2 × 36,50% = 0,350 + (-0,400) + 0,600 + 7,300 = 7,85%
O risco pode ser mensurado pelo desvio-padrão:
n
Desvio-padrão dos retornos, σ k= σ k= Σ (kj – k)2 x Prj
j=l
Desvio-padrão do título E:
σ k= (16 − 13,1)2 x 0,1 + (19 − 13,1)2 x 0,4 + (17 − 13,1)2 x 0,3 + (-6 - 13,1)2 x 0,2
= 0,841 + 13,924 + 4,563 + 72,962 = 92,29 = 9,6068% ≈ 9,61%
Desvio-padrão do título F:
σ k= (3,5 − 7,85)2 x 0,1 + (-1,0 − 7,85)2 x 0,4 + (2,00 − 7,85)2 x 0,3 + (– 36,5 – 7,85)2 x 0,2
= 1,892 + 31,329 + 10,267 + 164,165 = 207,65 = 14,4102% ≈ 14,41%
Combinando 60% do título E e 40% do título F, criamos a

carteira EF (mostrada na Tabela 7.13). O risco da carteira criada por essa
combinação, refletido pelo desvio-padrão, é reduzido a zero, enquanto
que o retorno esperado é de 11%, menor que o retorno esperado de E
(13,1%), mas maior que o retorno esperado de F (7,85%).
Tabela 7.13: Cálculo da variância e do desvio-padrão da carteira EF composta por dois títulos com retornos
prováveis diferentes - 60% do título E e 40% do título F

(1) Prj prováveis ponderado quadrado quadrado x
(2) kj kj × Prj kj − k probabilidade
(3) (4) = (2) x (5) =(3)- (k j − k)2 (k j − k)2 x Prj
(3) média (6)=(5) x (5) (7)=(2) x (6)
Depressão 0,1 11,0 1,100 0,000 0,000 0,000
Recessão 0,4 11,0 4,400 0,000 0,000 0,000
Normal 0,3 11,0 3,300 0,000 0,000 0,000
Expansão 0,2 11,0 2,200 0,000 0,000 0,000
Média, k EF 11,0%
Variância, σ 2kEF 0,00%
34 CEDERJ
n
σ k= Σ (kj – k)2 x Prj σ k= 0,0% = 0,0%
7
j=l
AULA
Tabela 7.14: Média, variância e desvio-padrão dos títulos E e F e da Carteira EF
Resumo
Título E Título F Carteira
Variância (%) 92,29 207,65 0,0
Desvio-padrão (%) 9,61 14,41 0,0
Neste exemplo, o resultado foi bem diferente do anterior; aqui, os

movimentos dos retornos dos títulos se comportaram de tal maneira que
pelo jeito como foram combinados para compor a carteira, eliminou-se
completamente o risco, uma vez que o desvio-padrão é igual a zero. Neste
caso, a diversificação teria eliminado totalmente o risco. Os retornos
desses dois títulos formam uma correlação negativa perfeita.
! Na realidade, é
pouco provável a existência
de investimentos com perfeitas
correlações positivas ou
negativas.
A diferença entre estas duas carteiras é a maneira como os prováveis

retornos dos títulos estão se movendo. No primeiro exemplo, é esperado
que os retornos dos títulos movam-se na mesma direção, isto é, quando
os retornos de C caem, os retornos de D também caem. E na carteira EF,
quando os retornos de E caem, os de F aumentam, e vice-versa.
Estes dois exemplos indicam que há uma relação entre os retornos
dos ativos que compõem as suas respectivas carteiras. Como os retornos dos
títulos C e D se movem na mesma direção, há uma correlação positiva entre
eles. O mesmo não ocorre com os retornos dos títulos E e F, que se movem
em sentido oposto havendo, portanto, uma correlação negativa.
CEDERJ 35
As Figuras 7.1 e 7.2 a seguir explicam visualmente esses dois

extremos. A Figura 7.1 mostra que os retornos esperados do título
C movem-se da mesma forma que os retornos esperados do título D.
A correlação, neste caso, é perfeitamente positiva (ρ = + 1). A Figura 7.2
mostra que os retornos do título E variam inversamente aos retornos do
título F; portanto, com correlação perfeitamente negativa (ρ = - 1).
Correlação positiva perfeita Correlação positiva perfeita

Retorno esperado
Retorno esperado
C E
D
F
Tempo
Tempo
Figura 7.1: Investimentos com corre-
lação perfeitamente positiva. Figura 7.2: Investimentos com corre-
lação perfeitamente negativa.
O risco de uma carteira, portanto, não depende só do risco de

cada ativo que a compõe e de sua participação no investimento total.
Depende também de como seus ativos se relacionam.
A partir dessa constatação, a administração tradicional de
carteira, que enfatiza que o risco de uma carteira pode ser minimizado
pela diversificação, com a inclusão aleatória de uma ampla variedade
de títulos, foi alterada pela noção de que é possível reduzir o risco total
diversificável da carteira pela sua formação com título de baixa correlação
ou de correlação negativa. Surge a teoria moderna da carteira.
O conceito da teoria moderna da carteira é atribuído, em grande parte,
a Harry Markowitz. Ele destacou a prática generalizada da diversificação das
carteiras e demonstrou como um investidor pode reduzir o desvio-padrão
dos retornos da carteira pela combinação de ações cujas variabilidades não
sejam exatamente iguais. Desenvolveu um procedimento computacional
para determinar o conjunto de carteiras eficientes e também os conceitos
básicos da teoria de carteiras.
36 CEDERJ
7
O conceito de carteira eficiente bem como os princípios básicos da construção
AULA
de uma carteira desenvolvidos por Harry Markowitz foram relatados em um
artigo escrito em 1952 intitulado “Portfolio Selection”, no Journal of Finance,
Vol VII, mar.,1952. Por este trabalho, Markowitz ganhou o prêmio Nobel de
Economia.
Atividade 6
A tabela a seguir resume os retornos anuais que seriam obtidos sobre as ações de
duas empresas – Brasiltel, empresa de telecomunicações, e Toqueshop, fabricante de
equipamentos de informática, entre 1997 e 2006.
Ano Brasiltel Toqueshop

1997 54 39
1998 -32 -23
1999 21 2
2000 88 20
2001 21 2
2002 17 -3
2003 -19 19
2004 0 -4
2005 8 32
2006 24 16
Pede-se calcular:
a. o retorno esperado das ações de cada empresa;
b. o desvio médio e o desvio-padrão dos retornos anuais em cada empresa;
c. a variância e o desvio-padrão de uma carteira formada, em partes iguais, pelos dois
investimentos.
Resposta Comentada
No problema anterior, os dados são de uma amostra e determinísticos.
a. O retorno médio para o período de 1997 a 2006 é dado pela média aritmética
simples. Para cada título, você deve somar os retornos e depois dividi-los por dez
(número de retornos observados). Então, para o período analisado, o retorno médio
esperado para as ações das empresas Brasiltel e Toqueshop será:
CEDERJ 37
Retorno Médio = Média aritmética dos retornos (Aula 5, fórmula 5.1)

(k1 + k 2 + ... + k n )
Média = k =
n
onde k1, k2,..., kn representa os retornos efetivos em cada ano, de cada

ativo.
54 + (−32) + 21 + 88 + 21 + 17 + (−19) + 0 + 8 + 24 182
k Brasitel = == = 18, 2%
10 10
O retorno esperado da Brasiltel é igual a 18,2%.
39 + (−23) + 2 + 20 + 2 + (−3) + 19 + (− 4) + 32 + 16 100
k Toqueshop = == = 10, 0%
10 10
O retorno esperado da Toqueshop é igual a 10,0%.
b. Cálculo do desvio médio e do desvio-padrão dos retornos anuais em cada
empresa.
Como os dados são determinísticos e amostrais, para encontrar a variância e
o desvio-padrão, utilizamos as seguintes fórmulas:
n
Variância = σ k2= Σ (kj – k)2
j=l
n
Σ (kj – k)2
Desvio-padrão = σ k = j=l
n-1
Cálculo dos desvios médios dos retornos prováveis em relação ao retorno

esperado nas colunas (3) e (6)
Ano Brasiltel Toqueshop Brasiltel Desvio ao Toqueshop Desvio ao
Desvio quadrado Desvio quadrado
(4) = (2) (6) = (3)
(1) (2) (3) - Média (5) - Média (7)
1997 54 39 -35,8 1.281,64 -29,00 841,00
1998 -32 -23 50,2 2.520,04 33,00 1.089,00
1999 21 2 -2,8 7,84 8,00 64,00
2000 88 20 -69,8 4.872,04 -10,00 100,00
2001 21 2 -2,8 7,84 8,00 64,00
2002 17 -3 1,2 1,44 13,00 169,00
2003 -19 19 37,2 1.383,84 -9,00 81,00
2004 0 -4 18,2 331,24 14,00 196,00
2005 8 32 10,2 104,04 -22,00 484,00
2006 24 16 -5,8 33,64 -6,00 36,00
Total 182 100 10.543,60 3.124,00
Média 18,20% 10,0%
Variância 1.171,51 347,11
38 CEDERJ
7
Cálculo dos desvios-padrão dos títulos.
AULA
Desvio-padrão do retorno das ações da Brasiltel =
10.543, 60
σk = = σk = 1.171, 51 = 34, 2273 = 34, 23%
9
Desvio-padrão do retorno das ações da Toqueshop =
3.124
σk = = σk = 347, 11 = 18, 63%
9
d. Cálculo da variância e do desvio-padrão da carteira formada por 50% das
ações da Brasiltel e 50% das ações da Toqueshop:
Cálculo da variância da carteira

Ano Retorno da Desvio Desvios ao
carteira quadrado
(1) (2) (4) =(3)-média (5)=(4) x (4)
1997 46,5 32,4 1.049,8
1998 -27,5 -41,6 1.730,6
1999 11,5 -2,6 6,8
2000 54,0 39,9 1.592,0
2001 11,5 -2,6 6,8
2002 7,0 -7,1 50,4
2003 0,0 -14,1 198,8
2004 -2,0 -16,1 259,2
2005 20,0 5,9 34,8
2006 20,0 5,9 34,8
Total 141,0 4.963,9
Média 14,1
Variância 551,54
4.963, 9
Desvio-padrão dos retornos da carteira= σk = = σk = 551, 41 = 23, 48%
9
CEDERJ 39
CONCLUSÃO
Conforme você percebeu nesta aula, o retorno esperado de uma

carteira é simplesmente a média ponderada dos retornos esperados dos
títulos individuais. Já o cálculo do risco da carteira é mais complexo.
O risco de uma carteira, medido pelo desvio-padrão, normalmente é
menor que a média dos desvios-padrão dos títulos que a compõem.
O risco de um título que compõe uma carteira não depende apenas
da dispersão dos retornos possíveis em relação ao valor esperado, mas
também da correlação entre os retornos desse título e os dos demais
títulos da carteira. Vimos que muito do risco inerente a um título pode
ser eliminado pela diversificação, sendo, portanto, mais racional manter
uma carteira com vários títulos em vez de investir em um único título.
A diversificação reduz o risco porque a variância em uma carteira é
determinada, em parte, pelas variâncias dos títulos individuais que a
compõem e também pelo modo como elas se movem juntas. A noção
de que há títulos cujos retornos têm correlação positiva, negativa e/ou
nenhuma correlação com retornos de outros, deu início ao surgimento
de conceitos básicos da teoria de carteiras.
Atividades Finais
Participação percentual da ação na carteira
1. João da Silva tem uma carteira de ações formada por 300 ações da Germinal, que
está sendo negociada a $ 51,31 cada e 100 ações da Eletrorio cujo preço de mercado
é $ 54,30. Calcule o peso das duas ações na carteira de João da Silva.
Resposta
Nº de Preço Valor Peso

ações
Germinal 300 $ 51,31 $ 15.393 0,74
Eletrorio 100 54,3 5.430 0,26
20.823 1,00
O peso da ação da Germinal na carteira é de aproximadamente 74% e da ação

da Eletrorio é de aproximadamente 26%.
40 CEDERJ
7
Retorno da carteira
AULA
2. Eleonor tem uma carteira composta por 20% do título T que tem retorno esperado
de 15%, 45% do título V, que tem retorno esperado de 18%, e 35% do título Z, que
tem retorno esperado de 12%. Qual o retorno esperado da carteira de Eleonor?
Resposta
O retorno esperado da carteira pode ser encontrado com a aplicação da fórmula 7.1:
n
kp= Σ wj x kj
j=l
onde
kp = retorno da carteira
wj = proporção do valor total da carteira aplicada no ativo j
kj = retorno do ativo j
kp = (0,20 × 15%) + (0,45 × 0,18%) + (0,35 × 12%)

= 3,0% + 8,10% + 4,20% = 15,30%
A carteira de Eleonor tem um retorno esperado de 15,30%.
Retorno e desvio-padrão da carteira
3. Cleide Santos está pensando em montar uma carteira contendo 30% do título C
e 70% do título D. Os títulos têm os seguintes retornos esperados para os próximos
cinco anos:
Retorno esperado (%)

Ano Título C Título D
2008 30 10
2009 25 15
2010 20 20
2011 15 25
2012 10 30
a. Calcule o retorno esperado da carteira, Kp, para cada um dos cinco anos.
b. Calcule o retorno esperado da carteira, Kp, para o período dado.
c. Calcule o desvio-padrão dos retornos esperados dos títulos C, σk e D, σk para o

C D
período de cinco anos.
d. Calcule o desvio-padrão dos retornos esperados da carteira, σk , para o

p
período de cinco anos.
CEDERJ 41
e. Como você caracterizaria a correlação entre os retornos dos dois títulos C e D?
f. Qual o benefício que se pode obter com a criação da carteira?
Respostas
a. Cálculo do retorno esperado para cada ano: kp = (wL x kL) + (wM x kM)
Retorno
título C
Ano + título D (wD x kD) = esperado da
(wC x kC)
carteira kp
2008 (0,30 x 30% = 9,0%) (0,70 x 10% = 16%) 16%
2009 (0,30 x 25% = 9,0%) (0,70 x 15% = 16%) 18%
2010 (0,30 x 20% = 9,0%) (0,70 x 20% = 16%) 20%
2011 (0,30 x 15% = 9,0%) (0,70 x 25% = 16%) 22%
2012 (0,30 x 10% = 9,0%) (0,70 x 30% = 16%) 24%
n
Σ w x kj
j=l j
b. Cálculo do retorno esperado da carteira: kp= n
O retorno da carteira é a média dos retornos esperados da carteira para cada ano:
16 +18+ 22+ 24
kp= = 20%
5
O retorno esperado da carteira é igual a 20%
c. Cálculo do desvio-padrão dos títulos C e D
n (kj – k)2
Desvio-padrão: σkJ = Σ
j=l (n - 1)
Título C
( 30% - 20% )2 + ( 25% − 20%)2 + ( 20% - 20% )2 + (15% − 20%)2 + (10% − 20%)2 
σ kC =  
5 −1
(10% )2 + ( 5%)2 + ( 0% )2 + ( −5%)2 + (10%)2 
σ kC =   = σ k c = 62,50 = 7, 905 ≈ 7, 91%
4
Título D
(10% - 20% )2 + (15% − 20%)2 + ( 20% - 20% )2 + ( 25% − 20%)2 + ( 30% − 20%)2 
σ kD =  
5 −1
( -10% )2 + ( −5%)2 + ( 0% )2 + ( 5%)2 + (10%)2 

σ kD =   = σ k = 62,50 = 7, 905 ≈ 7, 91%
D
4
42 CEDERJ
7
O desvio-padrão dos retornos tanto do título C como do título D é igual 7,91%.
AULA
d. Cálculo do desvio-padrão da carteira
n (ki – k)2
Desvio-padrão: σkp = Σ
i=l (n – 1)
(16% - 20% )2 + (18% - 20%)2 + ( 20% - 20% )2 + ( 22% - 20%)2 + ( 24% − 20%)2 
σ kp =  
5 −1
( -4% )2 + ( -2%)2 + ( 0% )2 + ( 2%)2 + ( 4%)2 

σ kp =  
4
(16% + 4% + 0% + 4% + 16%) 40%

σ kp = = σ kp = = 10% = 3,16%
4 4
O desvio-padrão da carteira é igual a 3,16%
e. Os títulos são negativamente correlacionados, pois os retornos dos títulos C e D têm

movimentos opostos, quando o retorno de C diminui, o retorno de D aumenta.
f. Combinando estes dois títulos negativamente correlacionados há redução do risco

total da carteira.
Formação de carteira
4. Ana Maria está analisando dois títulos, A e B, e as informações relevantes são as
seguintes:
Estado da Probabilidade Retorno do título A (%) Retorno do título B (%)

economia de ocorrência
Recessão 0,4 4,0 7,0
Expansão 0,6 15,0 7,0
a. Calcule o retorno esperado e o desvio-padrão do retorno dos dois títulos.
b. Suponha que Ana Maria tenha investido $4.500 no título A e $5.500 no título B.
Calcule o retorno esperado e o desvio-padrão do retorno de sua carteira.
c. Imagine que Ana Maria tomou emprestado de uma amiga 75 unidades do título
B, atualmente cotado a $50, e tenha vendido todos esses títulos. (Prometeu à sua
amiga devolver o mesmo número de ações daí a um ano.) A seguir, com o dinheiro
obtido com a venda do título B, comprou mais unidades do título A. Calcule o
retorno esperado e o desvio-padrão do retorno da carteira.
CEDERJ 43
Respostas
n
a1. Retorno esperado dos títulos: k= Σkj x Prj
j=l
Título A
Retorno provável Probabilidade Retorno ponderado

kA PrA kA × PrA
4,0% 0,4 1,6%
15% 0,6 9,0
O retorno esperado do título A é igual a 10,6%
Título B
Retorno provável Probabilidade Retorno ponderado

kB PrB kB × PrB
7,0% 0,4 2,8%
7,0% 0,6 4,2
O retorno esperado do título B é igual a 7,0%.

n
a2. Desvio-padrão do retorno dos títulos: σk = Σ (kj – k)2 x Prj
j=l
σA = (4,0 - 10,6)2 x 0,4 + (15 -10,6)2 x 0,6 = σA 17,424 + 11,616 = 29,04 = 5,39%
O desvio-padrão do título A é igual a 5,39%.
σB = (7,0 - 7,0)2 x 0,4 + (7,0 - 7,0) 2 x 0,6 = σA = 0 = 0%
O desvio-padrão do título B é igual a 0,0%.
b1. Retorno esperado da carteira:

n
kp= Σ wj x kj
j=l
44 CEDERJ
7
AULA
Proporção
Título A 4.500 $4.500 ÷ $ 10.000 = 0,45
Título B 5.500 $5.500 ÷ $ 10.000 = 0,55
10.000 1,0
Título A Título B Retorno Probabilidade Retorno

provável da ponderado
(wA × kA) (wB × kB) Prp
carteira kp × kp
kp
(1) (2) (3) = (1) + (4) (5) = (3) ×
(2) (4)
0,45 × 4,0% = 1,80% 0,55 × 7,0% = 3,85% 5,65% 0,40 2,26%
0,45 × 15% = 6,75% 0,55 × 7,0% = 3,85% 10,60 0,60 6,36
8,62%
Ou
Retorno esperado da carteira é igual à média ponderada dos retornos dos títulos que
a compõem
kp = (0,45 × 10,6%) + (0,55 × 7,0%) = 4,77% + 3,85%
kp = 8,62%
Retorno esperado da carteira é igual a 8,62%.
b2. Desvio-padrão da carteira:
Probabilidade Retorno provável Retorno

(k p − k p ) (ki − k p )2 (ki − k p )2 × Pri
de ocorrência da carteira ponderado
(3) = (1) × (4) = (2) (5) = (6) = (1) ×
(1) (2) (2) - Kp (4) 2 (5)
0,40 5,65% 2,26% - 2,97% 8,8209 3,52836
0,60 10,60 6,36 1,98 3,9204 2,3522

8,62% 5,88
2
Variância da carteira: Σ (kj – k)2 x Prj = 5,88%
j=l
CEDERJ 45
n
Desvio-padrão da carteira: σkc = Σ (kj – k)2 x Prj = 5,8806 = 2,424 = 2,42%
j=l

c. Recebimento pela venda do título B = 75 × $50 = $ 3.750
Aquisição de mais $3.750 do título A.
c1. Retorno esperado da carteira
Proporção Retorno esperado

Título A 8.250 $8.250 ÷ $13.750 = 0,60 10,6%
Título B 5.500 $5.500 ÷$13.750 = 0,40 7,0%
13.750 1,00
n
Retorno esperado da carteira = kp= Σ wj x kj
j=l
kp = (0,60 × 10,6%) + (0,40 × 7,0%) = 6,36% + 2,8%

kp = 9,16%
Retorno esperado da carteira é igual a 9,16%.
c2. Desvio-padrão da carteira:

n
σkc = Σ (kj – k)2 x Prj
j=l
Probabilidade de ocorrência Retorno esperado

0,40 k = 4,0 × 0,60 + 7,0 × 0,40 = 5,20%
0,60 k = 15 × 0,60 + 7,0 × 0,40 = 11,80%
σAB = (5,20 - 9,16)2 x 0,4 + (11,80 - 9,16)2 x 0,6 = σAB = 6,27 + 4,18 =
10,45 = 3,23%
46 CEDERJ
7
Risco
AULA
5. Por solicitação de um investidor, a corretora Investbem montou uma carteira com dois
títulos. Determine o risco do investidor, considerando que ele vai investir 70% de seu capital
no título I e os restantes 30% no título II. Os resultados esperados são apresentados para cada
cenário econômico descrito a seguir:
Taxas de retornos esperadas

Cenário Probabilidade Título I Título II
(1) (3) (4)
Depressão 15% -3% 2%
Recessão 20% 3% 2%
Normal 25% 8% 5%
Expansão 40 13% 7%
Resposta
Título I Título II Retorno provável Probabilidade Retorno

da carteira ponderado
(wI × kI) (wII × kII) kp Prp kp × kp
(1) (2) (3) = (1) + (2) (4) (5) = (3) × (4)
0,70 × -3% = -2,10% 0,30 × 2,0% = 0,60% -1,5% 0,15 -0,225%
0,70 × 3% = 2,10% 0,30 × 2,0% = 0,60% 2,7 0,20 0,54
0,70 × 8% = 5,60% 0,30 × 5,0% = 1,50% 7,1 0,25 1,775
0,70 × 13% = 9,10% 0,30 × 7,0% = 2,10% 11,2 0,40 4,48
Probabilidade Retorno Retorno

(k p − k p ) (ki − k p )2 (ki − k p )2 × Pri
de ocorrência provável da ponderado
carteira (3) = (1) × (2) (6) = (1) × (5)
k p −- k p )
(4) = ((2) (5) = (4) 2
(1) (2)
0,15 -1,5% -0,225% - 8,07% 65,1249 9,769
0,20 2,7 0,54 -3,87 14,9769 2,995
0,25 7,1 1,775 0,535 0,28093 0,07023
0,40 11,20 4,48 4,63 21,43693 8,575
6,57 21,4091
Retorno esperado da carteira = 0,70 × 7,35% + 0,30 × 4,75% = 5,145% + 1,425%

= 6,57%
n
Variância da carteira: Σ (kj – k)2 x Prj = 21,4091%
j=l
n
Desvio-padrão da carteira: σkc = Σ (kj – k)2 x Prj = 21,4091= 4,627 = 4,63%
j=l
CEDERJ 47
Na Aula 8, continuaremos estudando o risco pela análise de carteiras e

aprendendo a identificar a melhor combinação de ativos para maximizar
o grau de satisfação do investidor.
48 CEDERJ

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SOCIEDADE EM COMANDITA SIMPLES