Chapitre 2 : Le Choix de

Financements
Les prévisions financières font partie du système de planification de l’entreprise. Elles
aboutissent à l’établissement du plan de financement et du budget de trésorerie qui permettent
de vérifier la cohérence globale des prévisions de l’entreprise. L’articulation des prévisions
financières avec les autres prévisions de l’entreprise peut être résumée par le schéma 1

Budgets d’exploitation ;
Ventes
Production
Approvisionnements
Frais généraux

Cash flow Budget Financements

Autofinancement d’investissements externes structurels
BFR

Enchaînement sur l’année des PLAN DE Financements externes

flux d’exploitation FINANCEMENT cycliques

BUDGET DE TRESORERIE

Figure 1 : Articulation des prévisions financières

Ainsi, les prévisions financières impliquent l’établissement du plan de financement et du

budget de trésorerie, mais aussi des choix quant aux financements structurels et cycliques.

Dans ces choix, l’entreprise doit notamment viser la minimisation de son risque financier. Ce
dernier se définit comme le risque encouru par une entreprise du fait de son financement par
endettement. Il dépend donc de la structure de financement de l’entreprise et se manifeste par
la cessation des paiements : l’exploitation ne génère pas suffisamment de liquidités pour faire
face aux annuités de la dette. Le risque financier est à distinguer du risque d’exploitation (ou
risque économique). Celui-ci peut être défini comme le risque (l’incertitude) attaché à la
réalisation d’un revenu futur espéré, calculé sans tenir compte du mode de financement de
l’entreprise.
En résumé, le risque d’exploitation peut être évalué par la variabilité du résultat économique
prévisionnel (EBE notamment) et le risque financier par la dispersion de la trésorerie
prévisionnelle. Il convient donc d’intégrer ces deux dimensions du risque global de
l’entreprise dans un diagnostic prospectif et lors de l’établissement de prévisions financières.
I Plan de financement et budget de trésorerie

I.1 Plan de financement

Le plan de financement n’est rien d’autre qu’un tableau des flux prévisionnel établi à un
horizon temporel pluriannuel. Il peut être établi suivant le même schéma et en respectant les
mêmes principes que ceux énoncés précédemment. On retrouve donc les deux approches :
plan de financement fondée sur la variation du fonds le roulement et plan de financement
basée sur la variation de trésorerie. Il est possible de présenter le plan de financement en
utilisant le modèle du tableau de financement classique ou celui du tableau des flux de
trésorerie selon l’approche retenue. Mais, en pratique, on retrouvera une présentation
légèrement différente (souvent imposée par le banquier dans les dossiers de demande de
crédit) mais avec un contenu identique. Le tableau 1 présente un modèle de plan de
financement construit selon l’approche classique.

Tableau 1 : Plan de financement

Rubriques Début n Fin n Fin n + 1 Fin n + 2 Fin n + 3 Fin n + 4

Ressources
CAF
Cessions d’actifs
Augmentation des fonds propres
Endettement structurel
Totaux ressources
Emplois
Distribution des dividendes
Investissement en mobilisations
Réductions des fons propres
Remboursement des dettes
Variation du BFR
Totaux emplois
Soldes annuels
Soldes cumulés

Les soldes du plan de financement correspondent aux variations prévues de la trésorerie.

Les rubriques du plan de financement ci-dessus sont très proches de celles du tableau de
financement classique.
Il est parfois intéressant de faire une distinction entre les remboursements liés aux
emprunts nouveaux et ceux liés aux emprunts anciens, ainsi qu’entre les investissements
nouveaux et les projets déjà entamés.

I.2 Budget de trésorerie

Le budget de trésorerie est un document annuel. Il s’agit en fait du détail sur une année
du plan de financement. Il permet d’étudier l’étalement sur l’année des encaissements et
décaissements prévisionnels. Il peut être établi à partir du modèle présenté sur le tableau 2.

Tableau 2 : Budget de trésorerie année n

 Rubriques Janv. Fév. Mars. …… Déc. Totaux
Exploitation
Recettes clients TTC
Autres recettes d’exploitation
Totaux recettes d’exploitation
Achats TTC
Autres charges externes
Impôts et taxes
Charges de personnel
Autres dépenses d’exploitation
Charges financières
TVA
Totaux dépenses d’exploitation
Solde Exploitation (A)
Hors exploitation
Cession d’immobilisations
Fonds propres
Emprunts
Autres recettes
Totaux recettes hors exploitation
Dividendes versés
Investissements
Réduction des fonds propres
Remboursement des emprunts
Impôts sur les sociétés
Autres dépenses
Totaux dépenses hors exploitation
Soldes hors exploitation (B)
Solde global (c = A +B)
Variation financement à C T (D)
Variation disponibilités (E = C + D)
Disponibilités début de mois (F)
Disponibilités fin du mois (G = F – E)

La présentation du budget de trésorerie ne présente pas de difficultés particulières et

certains postes peuvent être détaillés au besoin. Les rubriques sont suffisamment explicites
pour ne pas nécessiter des commentaires supplémentaires. Pou raffiner la gestion de la
trésorerie, il est possible d’établir des prévisions journalières de trésorerie sur des périodes de
15 jours ou un mois. Ces prévisions journalières sont établies de la même façon que le budget
de trésorerie.
II Choix de financements structurels

L’établissement du plan de financement met généralement en évidence des besoins de

financement structurel pour l’entreprise. Pour couvrir ces besoins, il existe plusieurs
possibilités et nous ne ferons qu’évoquer quelques unes.

II.1 Autofinancement et Fonds propres

L’autofinancement est la première ressource de financement dont dispose l’entreprise.

Le niveau de cette ressource est fonction de la CAF de l’entreprise et de sa politique de
dividendes. En effet, l’autofinancement prive les actionnaires d’une partie des bénéfices
générés par l’entreprise.

Les capitaux propres sont constitués par les apports des actionnaires auxquels on peut
ajouter l’autofinancement. Le financement par capitaux propres se fait par augmentation de
capital. Cette dernière peut prendre plusieurs formes : incorporation de réserves, conversion
de dettes classiques ou d’obligations, apports en nature ou en espèces. Seuls les apports en
espèce mettent des ressources nouvelles à la disposition de l’entreprise et peuvent donc servir
an financement des investissements nouveaux. Les apports en nature peuvent être aussi
utilisés pour financer des investissements si les équipements à acquérir constituent l’objet de
l’apport en nature. La rémunération des capitaux propres dépend des performances
économiques de l’entreprise. En cas de pertes, les actionnaires ne peuvent prétendre à aucune
rémunération. Les actions à dividende prioritaire sans droit de vote et les certificats
d’investissement, bénéficient de la garantie d’une rémunération minimale, même en cas de
pertes, ce qui en fait les capitaux propres particuliers.

Les autres fonds propres (titres participatifs. avances conditionnées, etc.) sont en fait
des dettes, avec des conditions de remboursement particulières, et dont une partie le la
rémunération dépend du résultat de l’entreprise. On les qualifie de quasi-capitaux propres.

La valeur des capitaux propres investis dans I ‘entreprise n‘est pas égale au montant
inscrit au bilan. D’un point de vue financier, c’est la valeur économique des actifs de
l’entreprise diminuée de la valeur de marché de ses dettes. Pour une entreprise cotée, la valeur
des capitaux propres investis est égale à la capitalisation boursière de la totalité de ses actions.

II.2 Endettement à terme

II.2.1 Financement par dettes

Le financement par l’endettement peut se faire par un emprunt classique ou un

emprunt obligataire. L’emprunt classique peut être à long ou moyen terme et se fait auprès
des établissements de crédit. L’emprunt obligataire prend la forme d’un appel à l’épargne
public. Il n’est ouvert qu’aux sociétés par actions ayant au moins deux an d’existence. Seu1s
les sociétés d’une certaine taille peuvent émettre des obligations sur les marchés financiers.
En dehors des obligations classiques, il existe des obligations à bons de souscriptions
d’actions ou d’obligations, remboursables ou convertibles en actions, etc.
II.2.2 Crédit-bail

Le financement par crédit-bail permet à une entreprise d’utiliser un bien pendant une durée
donnée, contre versement d’un loyer périodique, avec une option de rachat du bien à la fin de
la durée de location pour un prix tenant compte des loyers versés. C’est un financement qui
présente l’avantage de la flexibilité et dont le délai d’obtention est plus court qu’un emprunt
classique. L’inconvénient est qu’il est généralement plus onéreux.

II.2. Critères de choix des financements structurels

Dans l’étude d’un projet d’investissement et dans une approche quantitative, on retient la
rentabilité comme critère d’appréciation du projet. Dans une première étape on évalue sa
rentabilité économique abstraction faite de l’impact du financement (intérêts, remboursement
d’emprunts, redevances de crédit-bail …), on mesure donc sa rentabilité intrinsèque. Dans
une deuxième étape, une fois le projet retenu, on s’intéresse à sa rentabilité financière qui
tient compte des modalités de financement et indique la plus avantageuse pour l’entreprise,
c’est à dire celle qui lui fait profiter de l’effet de levier le plus important.
Le choix des financements structurels peut se faire en calculant :
 la VAN du projet après financement (ou VAN ajustée), il s’agit à ce niveau là de
retenir la formule de financement qui améliore le plus la richesse créée par le projet,
 les décaissements nets entrainés par chaque formule de financement étudiée, en
tenant compte des différentes économies fiscales réalisées. Le choix porte alors sur le
financement induisant les sorties de fonds réelles les moins élevées.

III Choix de financements cycliques

III.1 Différents financements cycliques

Il existe de très nombreuses possibilités pour le financement à court terme. Les

différents financements sont généralement regroupés en deux catégories crédits de
mobilisation et crédits de trésorerie.

Les crédits de mobilisation permettent à l’entreprise d’obtenir un crédit sur le montant

des créances qu’elle détient sur ses clients. Le plus connu est l’escompte par lequel
l’entreprise cède un effet de commerce à la banque. On a également le crédit de mobilisation
des créances commerciales (CMCC) qui est assez proche de l’escompte dont il diffère par le
fait que l’entreprise cède des créances non représentées par les effets de commerce. Dans la
même catégorie, on peut citer l’affacturage (factoring). Pour les opérations avec l’étranger, on
a le crédit documentaire et le crédit de mobilisation des créances nées sur l’étranger qui
fonctionnent globalement de la même façon que les mobilisations de créances internes.

Au niveau des crédits de trésorerie, on peut citer la facilité de caisse et le découvert

pour les plus simples. On a également d’autres crédits de trésorerie qui sont spécialisés
(crédits de campagne par exemple) car ils doivent être utilisés pour des opérations précises.
Généralement le financement d’un cycle de production.

Il existe également les obligations cautionnées qui permettent d’obtenir le report de

paiement des dettes fiscales (TVA, droits de douane, etc.) contre paiement d’un intérêt.

On citera enfin les billets de trésorerie que les très grandes entreprises peuvent émettre
sur le marché monétaire.
III.2 Déterminants du coût effectif d’un financement cyclique

Le coût effectif d’un financement à court terme n’est pas égal au taux d’intérêt
apparent annoncé par le banquier. Le coût total du crédit dépend des éléments suivants :

 taux apparent : taux de base bancaire majoré d’une prime fonction de la perception
qu’à le banquier du risque présenté par lent reprise ;

 diverses commissions : endos, acceptation, plus fort découvert, engagement. etc.

 jours de valeurs la date de valeur est la date où le banquier considère qu’une opération
a été réalisée. Le nombre de jours de valeurs est généralement supérieur au nombre de
jours effectifs d’utilisation du crédit.

IV Gestion des risques de taux et de change

Les opérations de financement peuvent générer des risques de taux. Ainsi, lorsqu’on
emprunte à taux variable, le risque est la hausse des taux. Quant on emprunte à taux fixe, il
n’y a pas de risque (pas d’incertitude sur les montants à payer), mais on peut souhaiter
bénéficier d’une baisse ultérieure des taux.
On peut de la même façon avoir un risque de change lorsqu’on emprunte en devises, On
craint alors une hausse de la devise dans laquelle on a emprunté.

Les marchés à terme et d’options permettent de couvrir ces risques avec divers
instruments. Parmi ceux-ci, on peut citer :

 les swaps : le swap est une opération par laquelle deux agents s’échangent des
conditions
financières sur un capital donné. L’échange peut porter sur les taux d’intérêt (variable
contre fixe) et/ou la devise de paiement (USD contre Euro) ;

 les opérations à terme : achats et ventes à terme de devises. C’est une opération ferme
et l’entreprise est obligée de s’exécuter ;

 les options de devises contre paiement d’une prime, une entreprise acquiert le droit
d’acheter ou de vendre (mais pas l’obligation) des devises une date donnée et à un
cours fixé d’avance.
 Cas d’application
Cas PROJECTA

La société PROJECTA désire investir dans un matériel de production capable de

fabriquer 2000 unités de produits finis par an. Pour atteindre cet objectif, l’entreprise a
le choix entre deux équipements E1 et E2 :
Montants hors Taxes E1 E2
- Coût matériel 2 400 2 940
000 000
-Durée de vie 5ans 7ans
-Charges unitaires d’exploitation 500 520
-Charges fixes d’exploitation (horsDAP) 40 000 30 000
annuelles

Le prix de vente unitaire prévisionnel serait de 1000 DH HT la première année ; les

quantités, le prix de vente sont supposés constants. Le BFRE est négligé.
L’amortissement du matériel est linéaire, la valeur résiduelle est supposée être la valeur
nette comptable.
Le taux d’actualisation est de 12%, le taux de l’impôt sur les sociétés est de 35%.
Tous les calculs devront être arrondis au KDH le plus proche.
1. Dans un premier temps, on vous demande d’étudier la rentabilité économique
de chaque équipement. Pour ce faire, on calculera :
- la valeur actuelle nette (VAN)
- le taux interne de rentabilité (TIR)
- le délai de récupération du capital investi (DRCI)
- l’indice de profitabilité
2. On suppose à présent que l’entreprise a retenu l’équipement E1. Elle doit
alors choisir entre deux modes de financement :
- autofinancement à concurrence de 400 000 dh et emprunt pour le solde au
taux de 13%, remboursable en 5 ans par annuités constantes.
- Location pendant 5ans. L’annuité versée en fin de chaque année sera
constante et égale à 840 000 dh TTC (TVA de 20%).
On vous demande de choisir entre ces deux modes de financement, en
utilisant deux méthodes :
- calcul de la VAN ajustée à 12% pour chaque mode de financement envisagé,
- calcul des décaissements spécifiques actualisés.

3. Le 1er mode de financement est le moins coûteux. Toutefois, le directeur

financier de PROJECTA est très intéressé par la flexibilité offerte par le système
de la location.
Il se demande alors quel loyer hors taxe versé en fin de mois permettrait au
projet E1 de dégager une VAN de 660 000 dh. Le premier loyer serait payé à la
fin du 1er mois et la location aurait toujours une durée de 5ans.
On utilisera un taux équivalent arrondi avec deux décimales.
 Correction du cas PROJECTA :
1-

Elements E1 E2
CA 2000 2000
Charges fixes 40 30
Charges 1000 1040
variables
Dotations 480 420
RAI 480 510
Impôt 168 179
Résultat net 312 332
Cash flow 792 752

Calcul de la VAN :
VAN (E1 ) = 792 1 – (1,12)-5 - 2400 = 455
0,12
VAN (E2) = 752 1- ( 1,12)-5 + 840( 1,12)-5 – 2940 = 247
0,12
Calcul de l’IP :
IP1 = 1 + VAN =1,18
I
IP2 = 1 + VAN = 1,08
I
Calcul du TIR :
*E1
X- 19% = -22 X= 19,4%
20% - 19% -32-22

*E2

X – 14% = -78 X = 14,98%

15%-14% -1,55-78

Délai de récupération :
*E1

Années 1 2 3 4 5
CF actualisés 707 631 563 503 450
£Cf actualisés 707 1338 1901 2404 2854
DRC = 4ans
*E2

Années 1 2 3 4 5
CF actualisés 672 599 535 477 427
£Cf actualisés 672 1271 1806 2283 2710
En ignorant la VR, on constate que l’investissement ne serait pas récupéré. Par conséquent, la
récupération du capital est due à la réalisation de cette VR qui apparaît à la fin de la 5 ème
année, donc le DRC = 5ans.

CONCLUSION :
VAN (E1) > VAN (E2)
IP1 > IP2
TRI (E1) > TRI (E2)
DRC (E1) < DRC (E2)

Le choix se portera sur le projet E1.

2.
Calcul des décaissements spécifiques
 Autofinancement + Emprunt
- calcul de l’annuité :

2000 0,13 = 569

1- (1,13)-5

Tableau de remboursement de l’emprunt

Année K restant dû Intérêt At Annuités
s
1 2000 260 309 569
2 1691 220 349 569
3 1342 174 395 569
4 947 123 446 569
5 501 65 501 566

Années Versements Eco Is sur Eco Is sur At de Décaissements

réalisés intérêts l’investissement effectifs
0 400 - - 400
1 569 91 168 310
2 569 77 168 324
3 569 61 168 340
4 569 43 168 358
5 569 23 168 378
Décaissements spécifiques actualisés = 400+310(1,12)-1+324(1,12)-
2
+340(1,12)-3
+358(1,12)-4+378(1,12)-5 = 1619
 Leasing :
Années Versements Eco Is sur loyers Versements
réalisés effectifs
0 -
1 700 245 455
2 700 245 455
3 700 245 455
 4 700 245 455
5 700 245 455

Décaissements nets actualisés = 455 1 - ( 1,12)-5 = 1640

0,12
Auto + Emprunt ( 1619)< Leasing ( 1640),le 1er mode est le moins coûteux.

Calcul de la VAN après Financement :

 Emprunt + Autofinancement

Années Flux de Emprunt Annuités Eco Is Flux de

trésorerie sur trésorerie
av.financement Intérêt ap.financement
0 -2400 2000 - - -400
1 792 - -569 91 314
2 792 - -569 77 300
3 792 - -569 61 284
4 792 - -569 43 266
5 792 - -569 23 246

VAN = -400+314(1,12)-1+300(1,12)-2+284(1,12)-3+266(1,12)-4+246(1,12)-5
=630
Le fait de financer le projet E1 par autofinancement total (VAN=455), n’est
pas une bonne solution, puisque par financement mixte nous avons une VAN
supérieure de 630.
 Leasing :

Année Flux de Economie Loye Eco Perte Flux de

s trésorerie d’investissemen r d’Is d’Ec trésorerie
av.financemen t sur o d’Is ap
t loye sur financemen
r At de t
l’inv.
0 -2400 +2400 - - - 0
1 792 - 700 245 -168 169
2 792 - 700 245 -168 169
3 792 - 700 245 -168 169
4 792 - 700 245 -168 169
5 792 - 700 245 -168 169

VAN = 169 1-(1,12)-5 = 609

0, 12
er
Le choix se portera sur le 1 mode de financement
VAN1=630>VAN2=609.

3.Taux équivalent = (1+Tx annuel)1/k - 1

avec k=nombre de période au cours de l’année
Tx équivalent mensuel = ( 1+0,12)1/12 - 1 = 0,94%
 Loyers mensuels capitalisés = L . (1,0094)12 – 1 = 12,64 L

0,0094

Années Flux de Economie Loyer Eco d’Is Perte d’eco Is Flux de

trésorerie d’invest sur loyer sur At de trésorerie
avant l’investissement ap
financement financement
0 -2400 +2400 -12,64L 12L.35% - 0
1 792 - -12,64L 4,2L -168 624-8,44L
2 792 - -12,64L 4,2L -168 624-8,44L
3 792 - 4,2L -168 624-8,44L
4 792 - 4,2L -168 624-8,44L
5 792 - 4,2L -168 624-8,44L

VAN = ( 624-8,44L) . 1- ( 1,12)-5 = 660

0,12
(624-8,44L) . 3,6 = 660
2246-30,38L = 660 L = 2246-660 = 52,20

30,38