CARTHAGE CEMENT juin-26

Le cimentier remonte la pente solidement

Carthage Cement a démontré en 2021 l'efficacité de sa restructuration financière et opérationnelle tout en consolidant sa part de marché sur le local et
en pénétrant le marché européen. Les bénéfices sont en croissance, la rentabilité en nette amélioration, les fonds propres sont revenus en territoire
positif et l'endettement élevé se réduit progressivement. Malgré les défis en termes de coût de l'énergie et les pressions inflationnistes, le management
reste confiant et s'attend à un bénéfice de 48,5 mDt en 2022 soit +54% par rapport à 2021. Pour CC, les mauvais chiffres sont derrière et l'horizon semble
beaucoup mieux éclairci. En bourse, le titre a été pénalisé par la non-concrétisation de la cession de la part de l'État au capital, un processus qui devrait
être relancé vers la fin de l'année.

Données Boursières ( 28/06/2022) 2022 Points clés

-Malgré un contexte économique encore morose, Carthage Cement
Capitalisation Boursière ( Mdt) 494,8
poursuit sa croissance en 2021 avec un CA de 326 mdt en hausse de
Cours (Dt) 1,44
28,9% par rapport à 2020. Cette progression s’explique en premier lieu
+Haut (1 an) 2,26 par une amélioration de 31% des revenus de l’activité ciment, aussi
+Bas (1 an) 1,25
bien sur le marché local (+14%) que sur le marché export (+445%) portée
Cours moyen pondéré sur 1 an ( Dt) 1,40
par la conclusion de nouveaux contrats de vente de ciment et de
Vol. quotidien moyen sur 1 an (KDt) 107,6
clinker destinés à l’export. Les revenus agrégats et ready-mix ont aussi
évolué positivement mais à un rythme nettement plus ralenti soit +6% et
Performance Boursière
+10%, respectivement. Ainsi, la part des revenus de la cimenterie s'est
YTD 3m 12 m
consolidée d'avantage et représente desormais 91,5% du CA total.
CC 9,09% 8,27% -21,31%
D'ailleurs, avec 1,991 millions de tonnes de clinker et ciment vendus
Tunindex 6,25% 6,03% 3,79%
(+31% vs 24% pour le secteur), CC consolide sa part de marché à 23%.
Actionnariat -Par ailleurs, l'amélioration de l'activité du cimentier a été aussi
Autres 20,0% BINA Corp accompagnée par une augmentation des charges qui ont impacté les
40,2% niveaux de marges avec un taux de la marge brute de 53,7% (vs
Banques 57,8%en 2020) et un taux de marge d'EBITDA de 34,8% (vs 37,7% en
Etat Tunisien 3,2% 18,4%
2020). Un repli de la rentabilité sous le poids de l'accroissement des
Al Karama Holding ventes à l'export (avec des prix moins élevés que sur le local) et la
Fethi Ennaifar 3,4%
14,9%
hausse des couts de l'énergie et particulièrement le Petcoke. Cela dit,
la rentabilité de CC se situe désormais dans un pallier supérieur avec la
Evolution du cours de bourse
fin du contrat avec le sous-traitant danois (une économie d’environ
2,6 7600 30MDt par an), un mix énergétique plus favorable et une maitrise des
2,2 7400 effectifs.
1,8 7200 -L'année 2021 a été une année où Carthage Cement a pu démontrer
1,4 7000 l'efficacité de sa restructuration opérationnelle et financière puisque la
1 6800 société a dégagé un bénéfice net de 31,5 mdt (vs 19,5 mdt en 2020
mai-22
juil-21

janv-22

mars-22
juin-21

déc-21

juin-22
août-21

oct-21

avr-22
févr-22
sept-21

nov-21

dont 19,6 mdt provenant d'éléments exceptionnel).

-Après l'augmentation de capital réalisée en 2020 et les deux exercices
bénéficiaires, le niveau des fonds propres de CC sont revenus en
CC Tunindex
territoire positif. Le niveau de l'endettement reste tout de même élevé à
472,4 mdt quoiqu'en repli avec un gearing de 282% (vs 355% en 2020).
Répartition CA 2 019 2020 2021 Opinion et recommandation : Carthage Cement semble avoir dépasser
Cimenterie 86,0% 89,8% 91,5% les mauvaises années après avoir réussi sa restructuration opérationnelle
Agrégats 8,6% 5,9% 4,9% et financière. Le cimentier a réussi à avoir le marquage CE (pour son
Ready Mix 5,4% 4,3% 3,7% ciment CEM1) qui lui ouvre désormais la porte de l'Europe en attendant
la certification de son ciment CEM 2 à meilleures marges pour CC.
en mdt 2 019 2020 2021 Selon le BP présenté, les perspectives restent prometteuses et réalisables
Actifs immobilisés 662,6 607,2 598,5 avec des revenus en hausse de 11% en moyenne sur la période 21-25e
BFR - 93,8 4,4 38,3 et un bénéfice qui atteindra 105 mdt en 2025, soit un TCAM de 35%.
Capitaux propres - 89,2 136,0 167,5 L'amélioration de la capacité bénéficiaire permettrait d'accroitre la
Endettement Net 657,8 477,0 464,5 capacité à générer des cash flow qui soulageraient l'endettement du
cimentier. Cela dit, CC fait encore face à la hausse des prix de
en mdt 2 020 2021 2022e
l'énergie et à la pression inflationniste qui peuvent freiner la réalisation
Revenus 253,0 326,0 403,8
du BP. A plus long terme le cimentier doit maitriser davantage ses
EBITDA 100,7 118,5 136,1
EBIT émissions carbones pour pouvoir préserver sa compétitivité sur les
59,6 71,2 90,0
Résultat Net marchés européens. Pénalisé par la non-concrétisation de la cession de
19,4 31,5 48,5
VE/EBITDA (x) 9,6 8,2 7,1 la part de l'État tunisien, le titre CC, malgré sa grande liquidité, a été
VE/EBIT (x) 16,2 13,6 10,8 malmené alors que les mauvais chiffres sont derrière et l'horizon semble
P/E (x) 25,6 15,7 10,2 beaucoup mieux éclairci. Avec un P/E 2022e de 10,2x et un ratio PEG
P/BV (x) 3,6 3,0 2,3 deseulement 0,3, le cours CC nous semble sous-évalué. A la lumière de
Dividend Yield (x) 0,0% 0,0% 0,0% ce qui précède, nous restons favorables au titre et recommandons
e: Estimations CC d'ACHETER.
MAC SA 1
 Informations Financières
Carthage Cement
Etat de Résultat en Millions dinars Bilan (Actif) en Millions dinars
Année Fiscale 2019 2020 2021 Année Fiscale 2019 2020 2021
Revenus 249,6 253,0 326,0 Immobilisations Incorporelles 1,9 1,9 1,8
Production immobilisée 8,3 14,5 15,1 Immobilisations corporelles 655,5 600,1 590,8
Variation des stocks 26,2 9,4 -7,9 Immobilisations financières 5,2 5,2 6,0
Production 284,1 276,9 333,2 Autes actifs non courants 5,1 6,3 3,0

Coût des mat. Premières 169,3 122,3 150,1 Stocks 91,0 103,2 95,3
Charges de Personnel 28,8 32,1 37,8 Clients 36,4 49,2 34,2

Autres charges d’exploitation 17,0 21,7 26,8 Autres Actifs Courants 25,1 67,7 67,5

Excédent Brut d'Exploitation 68,9 100,7 118,5 Liquidités et éq. de liquidités 5,6 10,9 9,2
Dot. aux amort. et aux prov; 45,8 41,1 47,3 TOTAL ACTIFS 825,8 844,6 807,7
Résultat d'exploitation 23,1 59,6 71,2 Capital social 172,1 343,6 343,6
Résultat Financier -72,7 -56,3 -43,7 Réserve légale 0,6 0,6 0,6
Autre résultat ordinaire -1,2 16,6 4,8 Autres capitaux propres 1,8 1,8 1,8
Impôt sur les sociétés -0,6 -0,6 -0,8 Prime d'émission 117,3 151,6 151,6
Résultat de la période -51,3 19,4 31,5
Résultats reportés -78,8 -82,3 -62,9
Croissance ( %) 2019 2020 2021 Amortissements différés -242,0 -285,8 -285,8
Croissance revenus 4,8% 1,4% 28,9% Pertes non reportables -9,0 -13,0 -13,0
Croissance EBITDA 115,9% 46,1% 17,7% Résultat Net -51,3 19,4 31,5

Croissance EBIT 273,8% 157,9% 19,5% Total des capitaux propres -89,2 136,0 167,5
Croissance Bénéfice 32,5% 137,7% 62,7% Emprunts 271,4 350,8 331,8
Credit bail 0,8 2,5 2,5
Marges ( %) 2019 2020 2021 Comptes courants actionnaires 121,1 52,3 52,3

Marge brute 44,5% 57,8% 53,7% Provisions pour risques et charge 5,2 5,1 7,9

Marge VA 37,9% 49,6% 45,8% Total des passifs non courants 398,5 410,6 394,5
Marge d'EBITDA 26,7% 37,7% 34,8% Fournisseurs et comptes rattachés 78,0 52,5 41,0
Marge d'EBIT 9,0% 22,3% 20,9% Autres passifs courants 168,3 163,2 117,7
Marge Bénéfice net n 7,2% 9,2% Concours bancaires 270,1 82,3 87,0
TOTAL BILAN 825,8 844,6 807,7
Risque Financier 2019 2020 2021
Gearing n 354,5% 282,0% Retour (%) 2019 2020 2021
Resultat financier/EBE -105,4% -55,9% -36,9% ROA n 2,3% 3,9%
Pay-out 0,0% 0,0% 0,0% ROE ns 14,2% 18,8%
Cash Flow d'exp/Dettes nettes 6,1% 4,1% 12,1% Cap. propres/Dettes fin. n 27,9% 35,4%
Dette nette/EBE (x) 9,6 4,8 4,0

en mdt
Informations trimestrielles 1T2020 1T2021 2T2021 3T2021 4T2021 2021 1T2022 Var 1T 22/21
CA Local 62,53 72,11 65,85 68,33 71,20 277,50 71,95 -0,2%
Ciments 55,48 65,11 58,47 62,06 64,1 249,8 64,5 -1,0%
Agrégats 4,03 4,02 4,08 3,68 4,1 15,9 4,1 3,2%
Ready Mix 3,03 2,98 3,31 2,60 3,0 11,9 3,3 12,0%
CA Export 1,08 9,07 16,84 7,00 14,7 47,7 12,0 32,1%
CA TOTAL 63,62 81,19 82,70 75,33 85,9 325,1 83,9 3,4%
Investissements 1,6 1,8 5,3 7,8 6,6 21,5 3,9 116,1%
Endettement 419,6 432,4 415,1 422,1 412,7 412,7 410,6 -5,0%

n : négatif ns: non significatif

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