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Miércoles, 21 de diciembre de 2022 | 10:00

Por qué el mercado teme a los

autopréstamos de fondos de
pensiones
Aunque el proyecto nacido en la Cámara de Diputados sería
notoriamente más dañino que el incluido en la reforma de
pensiones, ambos tendrían efectos contraproducentes,
aseguran.

Equipo El Mercurio Inversiones

El fantasma de los retiros de fondos de pensiones sigue rondando los pasillos del Congreso. Pero con la
imposibilidad de impulsar nuevos giros como los anteriores de aquí a abril (dado que el rechazo del cuarto
intento establece un "candado" de un año), el foco ha pasado a otra fórmula: la de los "autopréstamos".
Así, tras los desembolsos por casi US$50.000 millones en los primeros tres retiros de las AFP, el mercado
local, altamente vinculado a los flujos del sistema, vuelve a convivir con la inquietud.

“Cada idea mala, que no vaya en la línea de lograr un acuerdo en términos de pensiones a largo plazo, es
negativa para el mercado de capitales”, advierte Guillermo Kautz, gerente de renta fija en la AGF de MBI.

Y un activo en particular lo pasaría peor que otros. La implementación de los autopréstamos "obligaría, tal
como ocurrió con los retiros, a liquidaciones por parte de los fondos en el mercado de renta fija”, afirma
Sergio Lehmann, economista jefe de BCI.

El problema es que la idea de un "autopréstamo" acotado de los ahorros previsionales impulsada por el
Gobierno en su reforma de pensiones ha terminado, involuntariamente, dando fuerza a la idea de un ala
populista del Congreso.

Una iniciativa de ley que se está empujando es resultado de la fusión de los proyectos originarios de
parlamentarios como Rubén Oyarzo (PDG) y Pamela Jiles (PH), entre otros. Considera un retiro del 15%
de los ahorros, sin tope; una extracción de máximo $1 millón si el monto ahorrado no supera $10 millones y
un giro por el total de los fondos si los ahorros están por debajo de $1 millón. La devolución de estos
autopréstamos se haría en hasta 60 cuotas mensuales.
El plan se enmarca en la discusión asociada a un mecanismo incluido en la Reforma Previsional que
ingresó el Ejecutivo al Congreso y que permite giros por el 5% desde la Cuenta de Capitalización
Individual, siempre y cuando no supere las UF 30 (casi $1 millón). Su devolución, expresada en UF, pero
sin interés, sería en cuotas agregadas a las cotizaciones obligatorias, representando un 2% de las
remuneraciones y rentas imponibles.

Aunque con diferencias, ambos proyectos, advierten expertos, debilitarían el mercado de capitales. "Van en
la misma línea de que el ahorro de largo plazo se traiga al presente a tasas reales iguales a cero”, advierte
Kautz, de MBI. Agrega que "es malo" para el mercado, en gran parte, porque al igual que los anteriores
retiros, obligaría a las AFP a buscar liquidez en sus inversiones.

Esto no solo implicaría un golpe para los bonos locales y las tasas de interés. “Tendría un efecto negativo
en el precio de las acciones", dice Lehmann, de BCI. "Disminuiría la liquidez del mercado, llevando a los
papeles a recoger premios por riesgo país más elevados”. Esto, en una bolsa que ya “reconoce un castigo
asociado a factores más estructurales de nuestra economía", sostiene. "En caso de aprobarse este
autopréstamo, recogería un efecto adicional”, proyecta el economista.
Tomando distancia

Evolución de la inversión/desinversión neta anual* de las AFP en

la bolsa local, en millones de dólares.

2.000

1.500

1.000
Inversión neta anual

500

-500

-1.000

-1.500
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

(*) Los datos de 2022 son acumulados hasta el cierre de noviembre.

Fuente: El Mercurio Inversiones, con información de la Superintendencia de Pensiones

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El peso chileno podría percibir dos efectos contrapuestos. “En el corto plazo, podría verse alguna caída en
el tipo de cambio producto de la liquidación de dólares que harían los fondos de pensiones para efectos de
satisfacer las necesidades de retiro o, en este caso, de autopréstamos”, dice Lehmann. Pero, como en el
mediano plazo la salida de flujos tiene el potencial de incrementar el riesgo del país, esto terminaría por
elevar las tasas de interés y depreciar a la moneda local.

EL GOLPE A LA RENTA FIJA

Fue el mismo ministro de Hacienda, Mario Marcel, en ese tiempo al frente del Banco Central y todavía con
las restricciones sanitarias (que lo obligaron a hacer la presentación telemática frente al Congreso), quien
advirtió los efectos de un cuarto retiro de pensiones cuando la idea rondaba los pasillos en Valparaíso. En
su presentación, mostró una tabla: con el primer retiro, las tasas de los bonos en pesos a 10 años (BCP)
estaban en 2,5%; con el segundo en 2,8%; con el tercero en 3,8%; y, mientras se discutía el cuarto, en
6,6%. Tasas más altas encarecen créditos y desvalorizan a los bonos, tal como lo experimentaron
sorprendidos los afiliados al fondo E de las AFP en su momento.

De hecho, en 2021, cuando se hicieron efectivos la mayor parte de los retiros de pensiones, la tasa del
bono de Tesorería a 10 años saltó más de 300 puntos base que su referente global, los bonos del Tesoro
de EE.UU., lejos de sus correlaciones históricas.

Los autopréstamos amenazan con continuar golpeando a estos activos. De hecho, la renta fija abarca casi
el 48,08% de la cartera total de las AFP a noviembre de este año, la que suma unos US$168.559
millones.

“Tendría una presión alcista para las tasas de interés”, dice Kautz, de MBI. Y agrega que, en términos de
liquidación de activos, el efecto en renta fija es mayor que en la renta variable.

Y el golpe podría ser multidimensional. Un nuevo retiro o autopréstamo pondría "una dificultad mayor a
controlar el consumo y terminar de una vez por todas con este ciclo inflacionario", dice Kautz. "Anularía el
esfuerzo de tener las tasas de interés en los niveles históricos que tiene hoy el Banco Central”, dice. Y, por
cierto, retrasaría los esperados recortes de la TPM que el mercado espera a partir del segundo trimestre de
2023, indica.

“Contradice el actual ciclo de política monetaria que busca controlar la escalada en la inflación”, concuerda
Diego Coopman, subgerente de renta fija de STF Capital.

Y un autopréstamo como el planteado por la diputada Jiles tendría un efecto contundente. "Un préstamo
equivalente al 15% generaría fuertes presiones inflacionarias y, si no se devuelven, conllevaría a pensiones
más bajas en el futuro”, dice Ignacio Muñoz, jefe de analistas de la agencia clasificadora Humphreys.

“Se requeriría una política monetaria mucho más restrictiva a lo que hoy el BCCh está planteando”, dice
Lehmann.

EL "MAL MENOR"

Ante la propuesta de los diputados de la Cámara -que contempla retiros por hasta un 15% de los fondos de
pensiones-, los consultados creen que el mecanismo incluido en la Reforma Previsional, de 5% y con más
restricciones, podría ser el mal menor. “En la medida que las malas ideas sean más acotadas, el impacto
no será tan grande”, comenta Kautz.

“No es ideal, pero no presenta una mayor disrupción”, añade Lehmann.

La gran amenaza, sin embargo, estaría en que se transforme en una práctica habitual. “La posibilidad de
que entremos reiteradamente a tener montos de retiros que impacten permanentemente en el mercado
sería un golpe muy potente y muy agudo. Generaría volatilidad e incertidumbre”, prevé Lehmann.

La renta fija no solo se vería afectada por la necesidad de liquidar activos en el corto plazo. “Generará una
reducción en el monto disponible invertido por parte de los administradores en instrumentos de mayor
duraciones y podría traducirse eventualmente en que un porcentaje equivalente al tope de montos de
autopréstamos tendría que estar invertido en instrumentos de corto plazo y mayor liquidez de manera
constante, como fondos money market”, explica Coopman, de STF Capital.

No todos, sin embargo, creen que establecer autopréstamos como una práctica habitual generaría un
impacto permanente. Kautz, por ejemplo, dice que depende de la fórmula: “si se incluye un autopréstamo a
perpetuidad que no sea un shock para el mercado financiero -es decir, donde no todos retiren la plata
simultáneamente, sino que donde cada uno pueda gestionar su autopréstamo con un monto muy acotado-,
se tendría un impacto menor", dice. Eso sí, aclara que tiene que ir de la mano con "un acuerdo de
pensiones que dé más certidumbre al mercado de capitales, en cuanto a la estructura del nuevo sistema y
sus participantes”.

OTROS RIESGOS

Más allá de los efectos en el mercado financiero, los autopréstamos levantarían otros riesgos. La
fiscalización de los pagos y seguimiento de las deudas se cuentan entre las principales complejidades.

“Cualquier medida de autopréstamo debiese estar altamente regulada y lo más probable es que requiera
un esfuerzo administrativo no menor, ya que el auto préstamo debe ser justificado y se deben diseñar
mecanismos de cobranza", explica Muñoz, de Humphreys. "Hoy día las AFP no pueden cumplir esa
función”.

Y agrega otro problema. Para el autopréstamo se debería evaluar la capacidad del afiliado para la
devolución del crédito. "¿Quién hace dicha función? ¿y a qué costos?", se pregunta. "Desde una
perspectiva de riesgo, se requeriría ser muy prudencial en estas materias”.

Concuerda Lehmann, de BCI, quien cuestiona que los plazos de devolución se cumplan. “Son bien
amplios, deja abierta la posibilidad de que esto se vaya extendiendo en el tiempo y pase a ser sólo un
retiro solapado", advierte. "Sería un impacto a nuestra capacidad de crecimiento a largo plazo”.

-Esta nota fue escrita por Cristóbal Muñoz Herrera, periodista colaborador de El Mercurio Inversiones.

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