Droit des marchés financiers

Guillaume collet pour stage au Luxembourg

Droit financier est jeune : A1970/80. Depuis, extension considérable.

Rendu visible par la crise de 2008 : la réglementation financière en vigueur a-t-elle favorisé
la crise et sa propagation ?

Cadre dans lequel le DF trouver à s’appliquer : le marché financier, marchés sur lesquels
s’effectuent des opérations sur instruments financiers (titres / contrats financiers).

Domaine du DF est vaste : droit des acteurs (professionnels des marchés, émetteurs,
investisseurs).
C’est le droit des « activités » = services d’investissement fourni par les professionnels et les
opérations portant sur les instruments financiers.

C’est le droit des instruments financiers eux-mêmes, c’est enfin le droit des marchés sur
lesquels les services d’investissement sont offerts, marchés qui sont pour la plupart classés
sous le contrôle d’un régulateur, qui est l’Autorité des marchés financiers.

CHAPITRE 1 – 1e approche des MF

I. Définitions, fonction des marchés
A. Définition des MF

- Economique : lieu réel ou virtuel, sur lequel des agents ayant des capacités de
financement offrent leurs ressources à d’autres agents ayant des besoins financiers.
D’une coté ménages, sociétés, disposent de liquidités, et de l’autre coté des sociétés,
collectivités, Etats qui ont besoin de se financier
- Juridique :
o L’ensemble des transactions, opérations, portant sur des instruments financiers
(titres, ou contrats).
o Mécanismes permettant de relier vendeur et acheteur d’instrument financier.
Une MF suppose des règles de fonctionnement, une régulation des
intervenants, et des techniques spécifiques (ordres, fixation du prix, réalisation
des transactions …) destinées à assurer le fonctionnement du marché.

B. Fonctions

Les MF ont 4 fonctions :

- Assurent l’allocation de capital : adéquation entre les besoins de financement et les

excédents de financement d’autres agents. Fonction qui apparait quand on présente la
def économique des marchés. Ce financement passe par l’émission et l’acquisition de
titres financiers (de capital, ou de créances).
- Se protéger contre certains risques , risques divers tenant par exemple à l’évolution
de cours de monnaies, des taux d’intérêts, ou de la valeur de certains actifs.
 La couverture repose toujours sur le même principe : « acheter ou vendre » un
instrument financier à terme. Un producteur de blé, récolte en juillet, connait le
court actuel de blé mais ne connait pas pour juillet. Il peut légitimement souhaiter se
couvrir contre une évolution défavorable du cours. Que va-t-il faire pour se couvrir ? il
va vendre à terme sa récolte, au court actuel. Donc si quand le terme arrive le court du
blé a baissé, ce n’est pas grave il est protégé car a vendu au court actuel. Dans le cas
inverse, il ne profitera pas de la hausse. Le prix de l’électricité, varie selon les données
climatiques ; on peut donc souhaiter de protéger contre les variations du court du
kilowater avec le mécanisme du contrat à terme. Le producteur de blé se couvre mais
on est pas dans le domaine financier car le dénouement du contrat ne se fera pas la
livraison de l’actif (du blé). Alors que les contrats financiers se dénouent pas par le
transfert de propriété mais par le paiement d’une différence. Dans l’exemple, le
vendeur percevrait la différence entre le court actuel et le court à terme si le court à
terme était plus bas que le court actuel.
Le droit financier, grâce au mécanisme des contrats à termes, permettent de se
protéger contre les risques.

- Les contrats financiers permettent de spéculer . Le spéculateur cherche à réaliser

rapidement un profit, en achetant ou en vendant des actifs, dont il anticipe la hausse ou
la baisse du coût. Réaliser un profit rapidement ; mais pour cela il faut prendre des
risques.
Alors que la couverture élimine le risque, la spéculation repose sur l’acception du
risque. Le risque est un tremplin, le spéculateur peut réaliser un profit tout comme il
peut subir des pertes.
Le spéculateur à la différence du joueur n’aime pas le risque en tant que tel mais il
l’accepte car il est la condition du profit.
Dans l’opinion publique, l’image du spéculateur est mauvaise, dans la littérature du
19e S avec l’extension de la bourse, de nombreux romans l’évoquent. Et pourtant la
spéculation est indispensable au bon fonctionnement économique. Exemple, un
industriel FR exporte aux USA, airbus vend et la compagnie paie en dollar. Donc doit
se couvrir contre le risque de dépréciation du $ par rapport à l’€. Le contrat porte sur
1M de dollars, qui doit faire 890 millions euros. La perte met en danger l’équilibre du
contrat donc airbus doit se protéger. Comment ? vend à terme les dollars (1M) que la
société va recevoir, mais au court actuel. Il reçoit 890 millions d’euros. Ces dollars
vendus à terme airbus ne les a pas mais ce n’est pas grave car le contrat ne se dénoue
qu’à terme. Si à terme le court n’a pas bougé, la banque (contrepartie d’airbus :
contractant) lui versera rien, donc neutre pour la banque, et airbus reçoit son milliard
de $. Si le $ s’est déprécié, airbus reçoit 1M$, mais pas grave car la banque verse la
différence à la banque. Si le dollar a pris de la valeur, airbus versera à la banque la
différence.
Pourquoi la banque accepte le contrat ? la banque agit pour son propre compte dans un
but de spéculation, en pensant que le dollar va s’apprécier par rapport à l’euro et
qu’elle percevra donc la différence. C’est donc grâce à un spéculateur qu’une société
qui exporte aux USA peut se couvrir. La spéculation n’est donc pas un mal en soi.
En revanche l’excès de spéculation peut être dommageable. La spéculation à grande
échelle porte le risque de constitution de « bulles », désignant le fait que certains actifs
aient une valeur excessive, et le jour où les investisseurs en prennent conscience, ils
arrêtent d’acter et vendent ces actifs. Ce mouvement s’accélère et la vente provoque
l’éclatement, la chute de l’actif dont la valeur a été surestimée. Il faut donc limiter les
excès de spéculation.
 - Sont réalisées sur les MF des opérations d’arbitrage . Sont destinées à profiter de la
différence de cout d’un actif coté sur des marchés différents. Par exemple, les actions
de BNP sont cotées à Paris et à Londres. Si à Londres la valeur de l’action est
inférieure à celle constatée à paris, l’ar… achètera des actions à Londres pour les
revendre à Paris. Et progressivement les opérations d’arbitrage vont assurer le
rapprochement des courts de l’action sur les deux places. Alors l’arbitrage aura tué
l’arbitrage.

Dans la réalité ces fonctions s’entremêlent. L’investisseur qui souscrit à une augmentation de
capital, il assure le financement de la société émettrice, mais en même temps l’investisseur
agit dans un but spéculatif.
Une société qui exporte aux Usa a besoin de se couvrir, et .. en vendant à terme les dollars
actuels. Mais si elle parvient à se couvrir c’est soit car elle a en face d’elle un spéculateur, soit
un autre agent qui est exposé au risque inverse. Puis cette société FR qui cherche à se couvrir,
devrait se protéger complément contre son risque ; malheurement dans la réalité au lieu de se
couvrir à 100% les entreprises cherchent aussi à profiter des différences de courts. Donc, elles
se couvrent partiellement en espérant pouvoir profiter de l’évolution favorable du court des
monnaies et des actifs.
Elles sont presque toujours perdantes car les banques ont plus de connaissances et
d’expériences que leurs clients. Mais il se trouve que dans les entreprises, il y a toujours des
malins qui pensent être plus intelligents, et in fine au lieu de profiter d’un gain la société subit
des pertes. Exemple airbus, son métier est de fabriquer des avions, non pas de fabriquer de
l’argent avec de l’argent.

C. Evolution récente des marchés financiers

1970 début du dvpt des MF, accélération dans les A80 au détriment du financement bancaire
(= financement intermédiaire). Accélération du mouvement après la crise de 2008.

Ajd le financement des entreprises FR résulte

- Des crédits bancaires à hauteur de 63%, ce qui représente 120 milliards d’euros,
- D’émission de titres pour 34% ce qui représente 695 milliards d’euros.
Le PIB français est de 2200 milliards.

Monté en puissance du financement par le marché, par des investisseurs (qui ne sont pas des
actionnaires).

Cette évolution a entrainé un profond changement dans l’activités des banques. Leur activité
traditionnelle est de prêter aux ménages et entreprises. Autrefois, on disait les dépôts font les
crédits, c’est la banque de détail.
A côté de cette banque traditionnelle, dvpt de la banque d’investissement, la banque qui n’a
pas pour fonction de prêter à ses clients mais de faire des opérations sur les marchés :
- Soit des opérations pour le compte de ses clients
- Soit pour son propre compte.
C’est l’exemple de Goldman Saxe, Lemman Brothers.

L’activité des banques a donc profondément évolué. Les banques sont devenues elles même
des acteurs majeurs des marchés financiers. Parallèlement on constate que les risques sur les
MF se sont accrus.
Ces risques tiennent à de très nombreux facteurs : dvpt des marchés, multiplication des
acteurs, instabilité monétaire à la suite de l’abandon des accords d’Elton Woods qui avait figé
les parités entre le dollar et les autres devises, la vague de déréglementation qu’ont connu les
USA avant la crise de 2007, et enfin d’internationalisation des économies, et le fait que les
informations sont transmises à vitesse de la lumière.
La crise de 1929 est arrivé en europée en 1931. La crise de 2007 s’est propagée en quelques
jours.

Aujd un des risques auquel sont explosés les MF est la politique des banques centrales (FEB,
BCE). Elles ont inondé les marchés de liquidités dans le but de soutenir les économies. Or
trop de liquidités contribue à la constitution de bulle. Ajd l’indice du CAC40 est passé à 7100,
il n’a jamais été aussi élevé alors que nous sommes confrontés à une situation difficile. Dans
la hausse des actifs boursiers, cet excès de liquidités est une cause majeure.
Ils ont donc été exposés à des vannes spéculatives ayant des effets sur la valeur des actifs
boursiers. Pendant longtemps une crise 8/10 ans.

Pour tenter de neutraliser ces risques, de nouveaux instruments financiers ont été conçus.
Deux familles d’instruments financiers à terme (de contrats) conçus pour se protéger contre
les risques financiers :

- Les produits dérivés : ce sont des contrats dont le court dépend d’un sous-jacent.
Exemple du blé, il existe des contrats financiers sur le blé ; ce sont des contrats dont le
sous-jacent est une certaine quantité de blé. Le sous-jacent n’est pas l’objet du contrat,
c’est ce en fonction de quoi le cout du contrat va évoluer. Le « cout » est parce que les
contrats financiers sont standardisés, cad conçus de la même manière de telle sorte
qu’ils sont fongibles et donc susceptibles d’être cotés. Donc en fonction du sous-jacent
du contrat il sera possible de se couvrir contre tel ou tel risque.

Sont ensuite apparus :

- Les dérivés de crédit : ce sont pour la plupart des contrats qui permettent de se
protéger (non pas contre le risque de hausse ou de baisse affectant un actif, mais
contre u risque de crédit. Un risque de crédit = le risque qu’une contrepartie ne puisse
pas exécuter l’obligation qu’elle a souscrite. Je prête une somme d’argent, je cours un
risque de crédit. Noté par une agence de notation, très bien noté ; puis notre notation
baisse ; l’investisseur qui a prêté est alors exposé à un risque de crédit. Des contrats
protègent e ce risques : notamment une banque qui .. si ce risque se produit. On
s’approche de l’assurance, mais ce ne sont pas de tels produits car les primes
d’assurance sont calculées en fonction d’un risque déterminé en fonction d’une
pluralité de clients de la compagnie ; alors que les produits dérivés de crédit sont
arbitrés selon le risque particulier auquel une entreprise est exposée.

Ces dérivés de crédit, en soi, sont une bonne chose car ils permettent de se protéger contre un
risque de crédit. Mais, ce mécanisme a été dénaturé en 2008 aux USA.
En 2007, la classe moyenne a des revenus qui stagnent. Pour pallier cette stagnation, on lui
permet de s’endetter ; prêt d’argent et achat d’immobilier ou d’actions, la bourse et
l’immobilier sont alors en hausse. Grace à ces hausses, on leur dit vous pourrez vous
rembourser + faire un bénéfice. C’est bien ce qu’il s’est passé aujourd’hui. Or les banques ont
prêté à n’importe qui dont des insolvables (crédits subprime), ce qui a créé le risque. Mais ce
risque les banques l’ont transféré grâce au mécanisme de la titrisation, elles ont cédé leurs
créances à des fonds de titrisation, qui pour les acquérir, ont eux-mêmes émis des titres
souscrits par des investisseurs. Dans un 1e temps, tout va bien, créances remboursées à bonne
date, intérêts payés alors les porteurs de titres recevaient une rémunération. Jusqu’au jour où
le marché s’est détourné, la bourse a plongé, l’immobilier aussi. Aux USA, on n’est pas
responsable sur son patrimoine, uniquement à hauteur de l’actif financier. Les emprunteurs
ont donc laissé leurs maisons à la banque. De nombreuses habitations se sont donc retrouvés
sur le marché. Résultat les titres émis par les organismes de titrisation ont perdu de leur
valeur. Mais comme au début ces titres intéressaient tout le monde, les agences de notation
ayant mal fait leur travail, toutes les banques avaient acheté ces titres. Et à la catastrophes les
titres ne valent plus rien. Ces titres pourris faisaient eux même partie de portefeuilles, et on a
perdu la traçabilité des titres, donc tout le portefeuille pourri. Cela explique la transmission
très rapide de la crise à travers le monde.
On parle pour cela du mécanisme de dérivé de crédit qui repose sur l’idée de transférer à
autrui le risque qu’on a créé.
(Livre de Jacques Attali sur la crise)

Aujourd’hui, quels risques pèsent sur nos économies ?

- Risque de récession (phase normale dans tout cycle économique)
Problème : pour les pays de la zone euro, les décisions se prennent à la BCE dans le
domaine monétaire, elles n’appartiennent plus au gouvernement.

- Risque de bulle financière du fait de la croissance de l’endettement des Etats qui est
supérieur à la croissance de leur PIB. Dette en France : 120% environ du PIB.
Cela est favorisé par la faiblesse des taux d’intérêt et rachat par les banques centrales
des titres de créance émis par les Etats. L’Etat français s’endette à taux 0 ou même
parfois à taux négatifs.
Les politiques des banques centrales : rachètent les titres de créance des Etats, et pour
cela elles émettent à leur tour des titres.

- Risques tenant à la politique économique disruptive de certains.

- Risques tenant à des facteurs géopolitiques, qui entrainent une hausse du court de
certaines matières premières (gaz, pétrole …).

- Risque de cyber criminalité, qui peut toucher de grandes sociétés qui sont dépendantes
de l’informatique.

En tenant compte de tous ces risques, il faut mettre en place des réglementations dans le
marché financier.

Pour l’UE l’évènement majeur dans le domaine financier a été le Brexit (sortie du RU de
l’UE).
Cette décision a eu des connaissances dramatiques pour la City. L’indice de la bourse
londonienne n’a que très peu progressé par rapport aux bourses européennes. Le cœur
financier a quitté Londres pour d’autres places, notamment Amsterdam (première bourse
créée), Franquefort ou Paris. De nombres sociétés se précipitent donc à Amsterdam pour y
être cotées.
Cette situation pour le RU est très grave car l’activité financière représentait en 2016 environ
10% du PIB (au Luxembourg c’est plus de 30%).
Le défi à relever est donc de tisser de nouvelles relations entre l’UE et le RU, pour essayer de
sauvegarder au maximum les relations existantes, entre ces deux ensembles.
On dit que le RU a perdu beaucoup de substance financière et que cela constitue un problème
systémique (terme qui évoque un enchainement causal que l’on ne peut maitriser et qui a des
effets dévastateurs).
Le PIB britannique n’a progressé que le 1% depuis 2016 alors que c’est de 8% dans la zone
euro.
Et le RU qui était 5e acteur mondial compte tenu de ce PIB a perdu une place, il est désormais
le 6e acteur mondial avec un produit par habitant qui n’a pas bougé depuis 2016. La livre
sterling a elle perdu 10% de sa valeur depuis 2016 (de 1,31 euros, à 1,18 euros).
 1. Marchés de titres et de contrats

I. Les marchés de titres

Ces marchés assurent le financement de l’économie. Il repose sur l’émission de titres neufs
sur le marché primaire, qui seront ensuite revendus sur le marché secondaire.
Le marché secondaire est la bourse. C’est en quelque sorte un marché d’occasion. Mais il y a
des liens être le marché primaire et secondaire. Si des investisseurs acceptent de souscrire à
une émission de titres sur le marché primaire, c’est par ce qu’ils savent qu’ils pourront les
revendre très facilement sur le marché secondaire. Cette aptitude d’un actif à être vendu
facilement et sans perte de valeur, est la liquidité.
Sur le marché secondaire les titres sont cotés et c’est en fonction du cours constaté sur le
marché secondaire que la valeur des titres pourra être déterminée sur le marché primaire.

Les marchés de titres sont tous gérés par une entreprise de marché (société commerciale). Elle
s’appelle EURONEXT PARIS, filiale de la société Euronext qui contrôle elle-même les
bourses de Paris Amsterdam et Bruxelles.
Les marchés de T sont tous les marchés au comptant ; cad que le vendeur et l’acheteur
concluent des opérations dont l’exécution est immédiate. Au contraire les marchés de contrat
sont tous des marchés à termes qui se caractérisent par un décalage entre la formation des
contrats et son exécution.

II. Les marchés de contrat (marchés dérivés)

Portent sur des instruments qui permettent de spéculer ou de se couvrir contre un risque.
1) Les premiers risques ont porté sur l’évolution du court des matières 1e (cacao, pdt …).
2) Puis sont apparus les risques de change, du court des devises, risque de l’évolution des
taux, de baisse du cout des actions.

Le risque s’apprécie toujours in concreto, au regard de la position d’un opérateur déterminé.

Si une partie à un contrat est exposée à un risque de baisse des taux, une autre en profite.
Exemple : une société émet un emprunt obligataire à taux fixe ; pour la société émettrice, est
exposée à un risque de baisse des taux (ses concurrents pourront s’endetter à de meilleures
conditions qu’elle), mais pour le souscripteur des titres qui prête) le risque est un risque de
hausse des taux. Le risque s’apprécie en fonction d’un opérateur déterminé.
Autre ex : emprunteur émet des titres de créance à taux variable, son risque est une hausse des
taux, et pour le souscripteur son risque est de baisse des taux.

Par ailleurs les marchés de contrats sont des marchés à terme. Les conditions de l’opération
sont fixées de manière irrévocable au moment de la formation du contrat mais son exécution
est différée à une date dénommée le terme. Article 1305 C.civ, obligation est à terme lordque
son exigibilité est différée jusqu’à la survenance d’un évènement futur et certain, encore que
la date en soi incertaine. Pensez à la mort.
Au sens du code civil, le terme a pour fonction de donner du temps pour exécuter en
engagement dejà formé.

En droit fincier la nation de terme appelle 2 observations :

- En droit financier n’a pas pour but de différenrer … il rempli une fonctione tout à fait
dfféirente : permet à l’acheteur ou vendeur d’un actif (à celui qui agit en tant
 qu’acheteur ou vendeur d’un contrat) de spéculer en espérant quà la date de réalisation
de l’opération le cours du contrat sera supérieur, s’il est acheteur, ou inférieur s’il est
vendeur.
Il permet aussi de se couvrir contre un risque susceptible de survenir à l’échéance.
Donc en DF double fonction : spéculation, couverture. N’a pas pour but de donner aux
parties du temps pour exécuter les engagements qui ont été pris.

- Pour se couvrir contre un risque futur, comme pour réaliser un gain en cas de
différence de court, il n’est pas nécessaire de CCL un engagement ferme d’acheter ou
de vendre un actif à une certaine échéance. Il suffit d’avoir le droit de conclure à terme
un engagement définitif. On comprend que le contrat à terme au sens du DF ne
correspond pas exactement au contrat à terme au sens du droit civil (qui lui est à terme
ferme).
En DF la notion de contrat à terme / instrument fin à terme désigne d’une par
o Des contrats à terme ferme (chaque partie engagée dès la formation du
contrat)
o Des contrats optionnels (contrats qui donnent le droit moyennant le paiement
d’une prime, d’acheter ou de vendre un actif à l’échéance). Parfois ces contrats
optionnels sont dits « contrats conditionnels » mais ce terme est faux, car par
définition la condition est un évènement extérieur aux parties. Alors que
l’exercice de l’potion exerce de la volonté de celui qui en payant une prime a
acquis le droit d’exercer cette option.

Pendant longtemps la JP a considéré qu’il fallait distinguer entre :

- Marchés à termes sérieux, donc valables. C’est un marché se traduisant par la livraison
effective d’un bien (livraison simplement retardée).
- Marchés à termes relevant du simple pari. Ces autres marchés sont dits fictifs dès
lorsqu’ils se dénouaient par une simple différence de cout. Dans ce cas, la JP le
qualifiait de jeu ou de pari, l’application de 1965 du C.civ (pas d’action ou de dette de
jeu) ne permettait pas au créancier d’agir contre le débiteur.

Cette distinction en fait a été condamnée par une loi du 23 mars 1885 qui a légalisé les
marchés à termes.
Un siècle après 1985, à trois reprises le législateur a reconnu la validité de marchés à termes
(.. des taux et indices, puis en supplént la livraison en DF qui désigne le transfert de propriété
de l’instrument).
98% des marchés financiers se dénouent non pas par la livraison mais par le paiement de
d’une différence de cout au moment de son dénouement, profitant à l’un ou l’autre des parties.

Aujourd’hui la validité des marchés à terme est consacré par L211-35 du CMF.

Si les contrats financiers se dénouent presque tous par le paiement d’une différence, c’est
parce que celui qui a souscrit un contrat n’a pas pour but de devenir propriétaire de l’actif
sous-jacent, ce n’est pas l’objet du contrat il a besoin de se prémunir contre une évolution
défavorable du court de cet actif.

Celui qui souscrit un contrat (comme acheteur ou vendeur du contrat), achete ou vend un
produit standardisé, cad un produit dont les caractéristiques ne dépendent pas de la discussion
entre le vendeur et l’acheteur, il prééxiste, il porte sur un certain actif, une certaine quantité de
biens avec des échéances qui sont prédéterminés.
Dans la mesure ou ce contrat, ce produit financier est standardisé, il va pouvoir être lui-même
coté, son cours va évoluer en fionction
Le contrat aura donc un certain court au moemnt où les parties y auront souscrut, et un autre
court quand le terme surviendra. Lordque ce terme arrivera, la partie gagnante (exemple
acheteur si le cours à baisé) percevra la différence de cout.
Donc pour souscrire un contrat financier, il n’est pas nécessaire de définir la somme
représentant le montant du contrat auquel on souscrit en tant qu’acheteur. Inversement quand
on est vendeur, il n’est pas nécessaire d’avoir précédemment passé un contrat auquel il
souscrit n tant que vendeur.
Dans les deux cas pour passer un contrat financier, il suffit de détenir une somme représentant
la perte que l’on peut subir dans le cas de l’exécution du contrat. Cette somme = le
déposite/dépôt de garanti, qui garantit que chacune des parties pourra exécuter ses
engagements.
Si l’évolution du cours de l’instruemnt financier est tel que l’une des parties à un moment à
perdu le montant de son dépôt de garanti, selon les règles applicable sur les MF, cette partie
pourra soit
- Renouveler son dépôt de garantie
- Sortie de sa position contractuelle en passant un contrat au sens inverse et e perdant le
montant de son dépôt de garantie.
Exemple : je passe un contrat, je l’achète, dont le cout est 100. En faisant cela j’espère que
dans 3 mois, si dans 3 mois le cout du contrat des de 80, ma contrepartie on fera la différence.
Pour acheter un contrat 100 il suffit que MARRE MANQUE BOUT DEMANDER HAMZA
Ces 20, vont garantir le paiement de la somme éventuellement en cas d’évilution défavorable
su cours du contrat je sera amener à payer.
Ce mécanisme du dépôt de garantie limite les riques. Affaire Société générale Kerviel
(traider) qui avait prit des risques énormes au nom de la société générale et en tant que
professionnel on était pas tenu de respecter ce mécanisme de dépôt de garanti. Il avait donc
souscrit des contrats à terme. Et la banque s’est rendue compte que si il fallait dénouer ces
termes il y aurait des pertes de plusieurs milliard.
Deux solutions : croiser les doigts et espérer que l’évolution des cours devienne favorable à la
banque, soit constater sa perte en passant des contrats de sens inverse : c’est ce qui a été fait et
a couté 5M.
Le contrat de garanti lui cantonne le risque au montant du dépôt.
On voit qu’avec 20 il peut acheter quelque chose qui vaut 100.
Si le cours monte, passant de 100 à 150, en immobilisant 20 l’acheteur du contrat gagne 50,
alors que en ayant fait la même opération au comptant il aurait dû verser 100 pour gagner
après 150.
Donc celui qui achète des contrats à terme qui bloque non pas 20 mais 100 en cas d’évolution,
il gagne 250 quand sur le marché comptant il ne gagne que 50.