CLASE Costo Capital Ko

Costo de Capital Ko
Profesor: Juan Carlos Sapaj D.

Determinación del
Costo de Capital Ko
Cálculo de La Tasa de Descuento
Aun cuando las demás variables restantes

se proyecten adecuadamente, la
utilización de una tasa de descuento
inapropiada puede inducir a resultados
errados.
El VAN de dos proyectos
comparables cambia según la tasa
de descuento o actualización que se
emplee .
Recuerde lo que ocurre con los

flujos proyectados si aumenta o
disminuye su tasa de descuento.
El Costo de Capital
Es la tasa utilizada para determinar el valor
actual de los flujos futuros que genera un
proyecto.
Representa la rentabilidad que se debe

exigir a la inversión por renunciar a un
uso alternativo de los recursos en
proyectos de riesgos similares.
Todo inversionista espera retornos por la
implementación de proyectos de
inversión .
En virtud de ello….
El Costo de capital, es la tasa de

rendimiento requerida sobre los distintos
tipos de financiamiento.
Se desarrollan diversos sistemas
para determinar e incorporar el
Costo de Capital:
Las empresas incorporan su costo de
capital en:
Razones precio/utilidad de las acciones
Dividendos esperados
Retornos sobre acciones
Retornos sobre proyectos marginales
etc.
Pero ninguno de ellos incorpora….
El factor de riesgo asociado a la

inversión.
Si los proyectos estuviesen libres de riesgo…
No habría dificultad en determinar el Costo de

Capital…..
¿Cuál sería entonces?

Nos Bastaría usar como aproximación el
retorno de los activos libres de riesgo ,
como son:
Los Bonos de gobierno del Banco

Central.
Como sabemos , los proyectos….
……..No están libres de riesgo
Por lo que se les exigirá un premio por

sobre la tasa libre de riesgo,
Este premio dependerá de cada nivel de riesgo

asociado a la inversión.
Una dificultad importante que se enfrenta
el evaluador para actualizar los flujos
proyectados será entonces:
La determinación del Costo de

Capital.
No existe una metodología
común.
Hay dificultades en obtener

información para su cálculo.
A veces se determina tasa de descuento
por la experiencia, lo que genera distorsiones
en la asignación de recursos, ya que :
a) Se podría recomendar una iniciativa

no viable
b) Rechazar una que si lo es.

Para aproximarnos a nuestro resultado de
búsqueda se utilizará modelos lineales
basados en:
Modelo de valorización de Activos de Capital,

CAPM que luego estudiaremos, para determinar el
Costo de Capital o Tasa de Descuento
relevante.
Otros , utilizan tasas de
descuento basadas en políticas
corporativas
Otros , siempre utilizan la

experiencia
En una empresa en funcionamiento:
La idea del proyecto la puede realizar una empresa sin
deuda, o podría acceder a un endeudamiento
transitorio.
Entonces diremos que se podrá financiar el

proyecto:
Con recursos propios
O solicitar un préstamo específico para el

proyecto en un plazo determinado.
Como sabemos que los recursos provienen
de:
La operación de la empresa
Los aportes de los socios.

Entonces podemos decir que:
“ La Tasa de Descuento relevante

para el descuento de los flujos
debiera estimarse en función
del……………
Retorno exigido al patrimonio:
Ke o Kp
El Retorno exigido al Patrimonio Ke
o Capital Patrimonial:
Es la parte de la inversión que se

financia con recursos propios.
Entonces:
El inversionista asignará recursos al

proyecto solo si:
La rentabilidad esperada compensa

los resultados que podría obtener si
destinara esos recursos a otra
alternativa de inversión con igual
riesgo.
Para ello luego determinaremos el:
Retorno exigido al patrimonio o Costo

Patrimonial Ke.
Esto podrá ser estimado ahora

incorporando:
el factor riesgo
Luego a este factor de riesgo lo
llamaremos Beta ( β ) , y lo
incorporaremos a través del:
Modelo de Precios de Activos de

Capital CAPM (Capital Asset Pricing
Model)
¿Qué es el Factor de riesgo β?
El modelo CAPM utiliza un Beta que está
desapalancado o sin deuda y es el de la
industria en la cual operará el proyecto.
Diremos que el Beta es una relación de

riesgo que existe entre:
El Riesgo del Proyecto respecto del

Riesgo de Mercado.
El β Mide:
La sensibilidad de un cambio de la
rentabilidad de una inversión
individual, al cambio de la rentabilidad
del mercado en general
Veremos que se debe incorporar el
financiamiento que puede tener cualquier
iniciativa, que nace de dos fuentes, para
finalmente así determinar finalmente el Costo
de Capital adecuado que descontará los
flujos proyectados de un proyecto.
Determinaremos el costo patrimonial y con

ello la tasa de costo de capital
Sabemos que dada su Estructura de capital ,
cualquier empresa tiene dos maneras de
financiarse.
1) Pedir prestado tomando pasivos con

terceros , es decir con Deuda.
2) Con Aportes de los accionistas , a través de

emisión de acciones.
Dada la ecuación de inventario de la
contabilidad :
Activos = Pasivos + Capital
El Pedir prestado corresponde a los Pasivos de

la empresa
Los aportes de los socios constituyen su Capital
Juntos deben financiar todos los activos.

Como veremos ahora :
Aun si la empresa solicitara una

operación de crédito puntual , la tasa
de descuento relevante debiera ser Ke ,
y no la basada en un Costo Promedio
Ponderado (costo de cada una de las
fuentes de financiamiento )
Al endeudarse en un crédito
especifico, cuando ya se amortiza el
monto de capital solicitado, la
relación:
Deuda / Activos
Disminuye hasta que se hace cero y

los activos se igualan al patrimonio.
Vemos que si se amortiza la deuda :
Deuda / Activos = 0
y tendremos ;
Patrimonio / Activos = 1
Patrimonio = Activos
Entonces podríamos decir que:
Ke = Ko
Analizaremos ahora:
El Costo Total de capital
“ Es un Promedio Ponderado de cada

una de las tasas de rentabilidad
requeridas “.
Las tasas que incorpora el análisis serán :
1°) La Tasa de la deuda , Kd
2°) El Retorno exigido por los

inversionistas, Ke
Luego al ponderar cada una de las

tasas sobre su financiamiento
tendremos :
El COSTO DE CAPITAL PROMEDIO
PONDERADO
Entonces este :
COSTO DE CAPITAL PROMEDIO

PONDERADO o WACC(Weighted Average Cost of
Capital),lo definimos como:
K o = r wacc = Kd D + Ke P
A A
Kd , Costo de la deuda Financiera

D , Deuda Financiera contraída
A , Activos
Ke , Retorno exigido al patrimonio
Para el caso analizado en que la deuda tiende a
cero:
0
Ko = Kd + Ke
Ko = Ke
Con una sola tasa de rendimiento mínima, se

evita el problema de calcular tasas de
rendimiento requeridas por separado para
cada propuesta de inversión.
Cuando la deuda es cero el primer
componente Deuda / Activos es cero:
El rendimiento exigido a los activos se

iguala al rendimiento exigido al patrimonio,
ya que al no haber deuda los activos se
igualan al patrimonio.
0
Activos = Pasivos + Patrimonio
Para lo anteriormente analizado veremos
un ejemplo numérico, que demuestra el
concepto de igualdad , dado un
endeudamiento , de las tasas de Costo
Capital y Costo Patrimonial.
Ejemplo:
Inversión 12.000 Patrimonio 7.000
Crédito 5.000 Años 8
Costo de la deuda 12% Costo patrimonial 14%
Ko = Kd ( D / A ) + Ke ( P / A )
Período Cuota Gasto Amortizac. Activos Deuda Patrimonio Deuda Patrim. Tasa
Financiero Capital Activos Activos Ko
Año 0
Año 1 1007 (600) (407) 12000 4593 7000 38,28% 61,72% 13,2%
Año 2 1007 (551) (455) 12000 4138 7407 34,48% 65,52% 13,3%
Año 3 1007 (497) (510) 12000 3628 7862 30,24% 69,76% 13,4%
Año 4 1007 (435) (571) 12000 3057 8372 25,48% 74,52% 13,5%
Año5 1007 (367) (640) 12000 2417 8943 20,15% 79,85% 13,6%
Año 6 1007 (290) (716) 12000 1701 9583 14,18% 85,82% 13,7%
Año 7 1007 (204) (802) 12000 899 10299 7,49% 92,51% 13,9%
Año 8 1007 (108) (899) 12000 0 11101 0% 100,00% 14,0%
Año 9 0 0 0 12000 0 12000 0% 100,00% 14,0%
Año10 0 0 0 12000 0 12000 0% 100,00% 14,0%
Vemos que en la última columna de
observa que desde el primero al octavo
año del proyecto, la tasa va cambiando
cada vez que se paga una cuota
disminuye la deuda y aumenta el
patrimonio.
Cada período la tasa ponderada se

acerca a la tasa exigida al patrimonio.
Una vez que se paga la deuda y los
activos se igualan con el patrimonio:
Ko se iguala con el retorno

exigido al patrimonio Ke.
Algunos descuentan flujos financiados a
la tasa del patrimonio ya que en el
largo plazo una vez eliminada la deuda,
la tasa de descuento relevante para la
empresa siempre será el retorno
exigido al patrimonio.
Costo de la Deuda
Análisis del Costo de la Deuda Kd
La medición de este costo , ya sea se utilice

Bonos o préstamos, se basa en el hecho de
que deberán reembolsarse en una fecha futura,
en un monto mayor que el obtenido
originalmente.
La diferencia constituye el Costo de la deuda

que deberá pagarse.
Así , si un préstamo se consigue a una tasa
determinada, este será el costo de la deuda.
El costo Kd, representa el costo antes de

impuesto.
Al endeudarse, los intereses del préstamo se

deducen de las utilidades y permiten una menor
tributación .
Es posible incluir directamente en la tasa de
descuento el efecto sobre los tributos , que serán
menores, ya que los intereses son deducibles.
Este efecto tributario o escudo, también se ve
reflejado en los flujos antes de impuestos.
Entonces el Costo real de la Deuda o Costo
financiero será:
CF = Kd – Kd x (T) T, tasa de
impuesto a
las utilidades
CF = Kd ( 1 - T )
Recordamos que para que ello se
cumpla, la empresa que realiza el
proyecto debe tener Utilidades
contables.
Aunque el proyecto aporte ganancias
contables no se obtiene beneficio tributario
de los gastos financieros si la empresa
tiene pérdidas contables.
El efecto tributario de la deuda, puede ser

incorporado en la tasa o en los flujos.
Entonces el Costo de Capital Ko de una
empresa o de un proyecto puede ser
calculado por:
Los costos ponderados de las fuentes de

financiamiento
Por el retorno exigido a los activos, dado

un nivel de riesgo.
Una vez definida la tasa de descuento para
una empresa se evaluarán todos los
proyectos con las mismas características
de riesgo que ella estima usando esta tasa
Ko , a menos que cambie el riesgo implícito
en el cálculo.
Así, no se hace necesario determinar

una tasa para cada proyecto de
inversión que se estudie.
Muchas empresas estiman la tasa de
descuento para descontar flujos de
caja de nuevos proyectos de
inversión mediante el retorno
exigido por los inversionistas en
sus títulos accionarios.
Esta metodología es recomendable
para mayores niveles de riesgo de la
empresa , pero puede llevar a tomar
decisiones erradas si los proyectos no
tienen el mismo riesgo que el de la
empresa .
Luego: La Tasa de Descuento

dependerá del riesgo del proyecto y
no del riesgo de la empresa

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Profesor: Juan Carlos Sapaj D.

Aun cuando las demás variables restantes

Recuerde lo que ocurre con los

Representa la rentabilidad que se debe

El Costo de capital, es la tasa de

Razones precio/utilidad de las acciones

Retornos sobre acciones

Retornos sobre proyectos marginales

El factor de riesgo asociado a la

No habría dificultad en determinar el Costo de

¿Cuál sería entonces?

Los Bonos de gobierno del Banco

……..No están libres de riesgo

Por lo que se les exigirá un premio por

Este premio dependerá de cada nivel de riesgo

La determinación del Costo de

Hay dificultades en obtener

a) Se podría recomendar una iniciativa

b) Rechazar una que si lo es.

Modelo de valorización de Activos de Capital,

Otros , siempre utilizan la

Entonces diremos que se podrá financiar el

Con recursos propios

O solicitar un préstamo específico para el

Los aportes de los socios.

“ La Tasa de Descuento relevante

Retorno exigido al patrimonio:

Es la parte de la inversión que se

El inversionista asignará recursos al

La rentabilidad esperada compensa

Retorno exigido al patrimonio o Costo

Esto podrá ser estimado ahora

Modelo de Precios de Activos de

Diremos que el Beta es una relación de

El Riesgo del Proyecto respecto del

Determinaremos el costo patrimonial y con

1) Pedir prestado tomando pasivos con

2) Con Aportes de los accionistas , a través de

Activos = Pasivos + Capital

El Pedir prestado corresponde a los Pasivos de

Los aportes de los socios constituyen su Capital

Juntos deben financiar todos los activos.

Aun si la empresa solicitara una

Disminuye hasta que se hace cero y

Entonces podríamos decir que:

El Costo Total de capital

“ Es un Promedio Ponderado de cada

1°) La Tasa de la deuda , Kd

2°) El Retorno exigido por los

Luego al ponderar cada una de las

COSTO DE CAPITAL PROMEDIO

Kd , Costo de la deuda Financiera

Con una sola tasa de rendimiento mínima, se

El rendimiento exigido a los activos se

Cada período la tasa ponderada se

Ko se iguala con el retorno

La medición de este costo , ya sea se utilice

La diferencia constituye el Costo de la deuda