El Costo de Capital y la

Estructura de Capital
Econ. Grabiel Arellano Morn
El Costo de Capital y la Estructura de Capital
El costo de capital es la tasa de retorno
solicitada por todos financistas (inversionistas)
de un empresa.
El financiamiento (proyectos) puede darse
mediante deuda, acciones preferentes, en las
utilidades retenidas (acciones comunes), y en
las nuevas emisiones de acciones comunes; a
estas fuentes se les conoce como componentes
del capital.
K
d
= tasa de inters sobre la deuda de la empresa =
el costo componente de la deuda antes de
impuestos.
K
dT
= K
d
(1-T) = costo componente de la deuda
despus de impuestos.
K
ps
= costo componente de las acciones
preferentes.
K
ps
= costo componente de las utilidades retenidas
(o capital contable interno). Tasa de
rendimiento de las acciones comunes.
K
e
= costo componente del capital contable
externo obtenido mediante la emisin de
nuevas comunes en oposicin a las
utilidades retenidas.
PPCC = Promedio ponderado del costo de
capital.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital
Cuando se recurre al financiamiento mediante
deuda (pago de intereses y el principal), los
intereses son deducibles de impuestos.
Destacan en este caso los prstamos bancarios y
los bonos.
Las acciones preferentes se parecen a las
acciones y a los bonos; de ah que se les conozca
como "instrumentos hbridos.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital
El costo de las utilidades retenidas (acciones
comunes), es el costo de oportunidad (retorno
requerido por nuestros accionistas. Existen
diversos modelos para el clculo del costo de las
acciones comunes, siendo el modelo CAPM
(Capital Asset Pricing Model o El Modelo de
Valoracin de Activos de Capital) el ms
empleado.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital
Una empresa puede recurrir a diversas fuentes de
financiamiento. Por ello, el costo de capital de la
empresa deba reflejar las proporciones de los
distintos componentes de capital.
Mediante el WACC (Weighted Average Capital
Cost)podemos lograr eso.
Existen diversos factores que afectan al WACC (p.e.
la tasa de inters o tributarias, la estructura de
capital, la poltica de inversin o la poltica de
dividendos.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital
El costo de capital se incrementa conforme la
empresa solicita ms capital para financiar ms
proyectos.
La empresa debe lograr un equilibrio entre el Costo
Marginal de Capital y el Programa de
Oportunidades de Inversin, con la finalidad de
determinar el Presupuesto ptimo de Capital.
Para aquellos proyectos que presentan un riesgo
distinto al de la empresa, podemos determinar la
tasa de descuento mediante el uso de empresas
comparables.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Una corporacin slida, con un nivel de liquidez
y solvencia adecuado y que, en trminos
generales, es de bajo riesgo, probablemente
pagar una tasa de inters baja. En el caso de
que una empresa se endeude mediante un
prstamo bancario, debemos considerar la TEA
como el costo de la deuda antes de impuestos.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
El bono es un instrumento de deuda, la entidad se
compromete a pagarle al inversionista un flujo de
intereses (cupones ms el principal) durante un
periodo determinado.
Los bonos emitidos por las empresas se denominan
bonos corporativos. Estos presentan diversas
caractersticas (pago de los intereses y del
principal). Por ejemplo, el bono bullet, el cual se
caracteriza por el pago de cupones fijos y del
principal al vencimiento.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
El costo de la deuda debemos calcularla
teniendo en cuenta los costos predeterminados
y no los costos histricos.
Lo que interesa es el costo de conseguir nuevos
prstamos o el rendimiento al vencimiento de
los bonos que se tiene en circulacin.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Ejemplo determinar el costo de la deuda de una
empresa que ha emitido bonos. Supongamos
que el bono presenta las siguientes
caractersticas:

Valor Facial (US$) (Principal) 10000
Tasa cupn 10%
Periodos (aos) 5
Precio actual 9800
RAV (Rendimiento al Vencimiento) ?
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
El bono se emiti en el ao 2013 y vence en el
2018. Los flujos sern los siguientes:


FLUJOS DEL BONO
Ao
Flujo
(US$)
2013 0 -9800
2014 1 1000
2015 2 1000
2016 3 1000
2017 4 1000
2018 5 11000
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Cul sera el retorno que obtendra el
inversionista si conservara el bono hasta el
vencimiento?
Debemos hallar el rendimiento al vencimiento
(RAV) el cual iguala el precio de mercado del
bono con el valor presente de los flujos del
bono.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Entonces:
9800 =
1000
(1 +)
+
1000
(1 +)
2
+
1000
(1 +)
3
+
1000
(1 +)
4
+
1000
(1 +)
5


El resultado es 10.53%. Es decir, en el ao 2013, el
costo de la deuda antes de impuestos para la
empresa es 10.53%.
qu pasara si transcurre un ao?, deberamos
seguir considerando 10.53% como el costo de la
deuda?
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Supongamos que ha transcurrido un ao y el
precio del bono ha subido a US$ 10 500.
Ahora el RAV es 8.47%. Esto significa que el
costo de la deuda antes de impuestos ha
disminuido.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Cuando una empresa recurre al financiamiento
mediante deuda, esta debe pagar intereses.
Los intereses son tomados como gasto y son
deducibles para determinar el monto imponible
sobre el que se calcular el impuesto a la renta.
Es decir existe escudo fiscal.
Si el costo de la deuda antes de impuestos es K
D

y la tasa de impuestos es T, el costo de la deuda
despus de impuestos ser, K
dT
=K
D
(1 T).
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Supongamos que una empresa tiene dos
alternativas para financiar su expansin que
requiere un total de S/. 200,000: va un
prstamo a una tasa de 10% o mediante el
aporte de los accionistas.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
El siguiente cuadro resume el efecto que
tendran estas dos alternativas en Estado de
Resultados:
DEUDA Y EFECTO DE LOS IMPUESTOS
Alternativa 1 (S/.) Alternativa 2 (S/.)
U.A.I.I. 100 000 100 000
Gastos financieros 20 000 0
U.A.I. 80 000 100 000
Impuesto a la renta (30%) 24 000 30 000
Utilidad Neta 56 000 70 000
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
En la primera alternativa pagaramos S/. 20 000
de intereses, lo cual ocasionara una
disminucin en la utilidad neta.
La diferencia de S/. 6 000 se emplea para el
pago de intereses, es decir, en la prctica, la
empresa slo est pagando S/.14 000 de
intereses.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Si el costo de la deuda antes de impuestos es
10%, el costo de la deuda despus de impuestos
es: 7%.
La ltima tasa es la que debemos emplear para
hallar el Costo Promedio Ponderado de Capital
(CPPC o WACC).
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Costo componente de la deuda despus de
impuesto = Tasa de rendimiento requerida por
los tenedores de bonos ahorros fiscales

= 10% 1 0,3 = 7%
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Se utiliza K
dT
porque el valor de las acciones de la
empresa, el cual nos interesa maximizar, depende
de los flujos de efectivo despus de impuestos.

La siguiente ecuacin determina el valor de Kd, la
tasa de rendimiento, o el rendimiento al
vencimiento, de un bono:
=

1 +

1 +

=1

El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda
Se ha emitido un bono corporativo cuyo valor
nominal es S/10 mil, que ofrece cupones con
una tasa de 9% anual y una vida de 20 aos. Si el
precio de mercado de un bono de riesgo similar
es de S/ 9 150, cul ser el valor de k
d
?
K
d
= 10%; K
dT
= 7%
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de la deuda

=
+


=
+

+
3

V
d
: Valor del bono
M: Valor a la par o valor nominal.
N: Nmero de aos antes de que venza un bono
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes , K
ps

El Costo de las acciones preferentes , K
ps
, es la
tasa de rendimiento que los inversionistas
requieren sobre las acciones preferentes de la
empresa.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes , K
ps

En el Per las acciones con voto limitado, se les conoce
como Acciones Preferentes. Contablemente no son
bonos.
Su emisin es ms cara para la empresa debido al
compromiso de pago de dividendos que asume.
El dividendo que stas pagan est predefinido, aunque
condicionado a que la empresa genere utilidades.
Son menos riesgosas, por lo que su precio es menos
voltil.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes , K
ps

En caso de liquidacin de la empresa, las
acciones preferentes tienen una segunda
prioridad despus de los bonos, y antes de las
acciones comunes.
Son pocas las emisiones de acciones
preferentes, usualmente no se negocian en
la bolsa de valores junto a las acciones
comunes de la empresa emisora.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes , K
ps

A diferencia de las acciones comunes, no
otorgan el derecho de voto a sus titulares.
Las acciones preferentes en varios pases se
llaman Cuasi deuda, al existir un dividendo
peridico fijo que va asociado a estas.



El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes, K
ps
La mayor parte del capital contable asuma la forma
de acciones comunes.
Las acciones preferentes tienen prioridad sobre las
acciones comunes cuando una empresa distribuye
los fondos.
Los dividendos y los fondos de liquidaciones
(quiebra) se pagan a los accionistas preferentes
antes de pagarse a los comunes.
A los accionistas preferentes se les paga el mismo
dividendo cada ao.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes , K
ps

Los flujos de efectivos generados por medio de
la inversin en acciones preferentes
normalmente son constantes.
Los dividendos asociados a las acciones
preferentes son constantes y dichas acciones no
tienen fecha de vencimiento estipulada.
El dividendo preferente, D
ps
, representa una
perpetuidad.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes , K
ps

El costo componente de las acciones preferentes,
K
ps
, se obtiene:

=

0



Costos de flotacin, son los costos derivados de la
emisin de acciones.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las acciones preferentes , K
ps

Ejemplo:
Se emiten acciones preferentes que pagan
dividendos de S/100 por accin y se venden a un
precio unitario de S/1 000 en el mercado.
Costar 3% emitir nuevas acciones preferentes.
Por lo que el costo de las acciones preferentes
es de ___10,3%_____.
Ojo: No se hacen ajustes fiscales.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las utilidades retenidas , K
s

Tasa de rendimiento sobre las acciones comunes
actuales de una empresa requerida por los
accionistas.
Existe un costo de oportunidad, pues los
accionistas podran haber recibido las utilidades
como dividendos y haber invertido este dinero
en otras acciones, bonos, bienes races o
cualquier otra cosa.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las utilidades retenidas , K
s

Algunas consideraciones:
- Si una accin est en equilibrio, su tasa
requeridas de rendimiento, k
s
, tambin ser igual
a su tasa esperadas de rendimiento,

.
- El rendimiento requerido es igual a la tasa libre
de riesgo, k
RF
, ms una prima de riesgo, PR.
- El rendimiento esperado sobre una accin sujeta
a un crecimiento constante es igual al
rendimiento de dividendos de la accin,

,
ms una tasa esperada de crecimiento, g.
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las utilidades retenidas , K
s

=

+ =

0
+ =

Generalmente, se utilizan 3 mtodos para
determinar el costo de las utilidades retenidas:
1) Modelo de Valuacin de Activos de Capital
(MVAC);
2) Rendimiento por bonos ms la prima de riesgo;
3) Flujo de Efectivo Descontado (FED).
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las utilidades retenidas , K
s

Enfoque del MVAC

Tasa libre de riesgo

Prima de riesgo de mercado

Rendimiento de mercado
Riesgo de mercado
Suponga que k
RF
= 7%, k
M
= 11% y B = 1.6 para
acciones comunes. Utilizando el enfoque MVAC,
el costo de las utilidades retenidas, k
s
, es 13,4%
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las utilidades retenidas , K
s

Enfoque del Rendimiento de bonos ms la prima
de riesgo
Se trata de un procedimiento subjetivo.
Aadir una prima de riesgo al costo de una deuda.
El costo del capital contable podra estimarse de la
siguiente manera:
K
s
= Rendimiento de bonos + prima de riesgo
K
s
= 10% + 4% = 14%
El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las utilidades retenidas , K
s

Enfoque de Flujo de Efectivo Descontado (FED)
El precio como la tasa esperada de rendimiento
sobre una accin de capital comn dependen de los
dividendos esperados.
El valor de una accin de capital puede expresarse
dela siguiente manera:

0
=

1
(1+

)
1
+

2
(1+

)
2
+

(1+

(1 +

=1

El Costo de Capital y la Estructura de Capital:
Costo de las utilidades retenidas , K
s

Si se espera que los dividendos crezcan a una
tasa constante, la ecuacin es:

0
=