MODELO DE

DESCUENTO DE
DIVIDENDOS

Accin
Una accin comn es un certificado que
representa la propiedad parcial de una
empresa.
El comprador de las acciones se convierte
parcialmente en propietario y no en
acreedor.
Pueden ser vendidas a otros inversionistas
en el mercado de valores. Tipos de
mercados en el Ecuador: primario,
secundario. Burstil, extraburstil,
negociacin directa.

Acciones comunes
La propiedad de acciones comunes
concede a sus propietarios ciertos
derechos, como votar en ciertos asuntos
clave de la empresa:
Designacin del consejo de
administracin
Autorizacin para emitir nuevas
acciones comunes
Modificaciones a las escrituras
constitutivas
Adopcin de reglamentos internos

Acciones preferentes
Representan una participacin en el
capital de una empresa, y que por lo
general no otorga derechos
significativos de voto.
Los accionistas preferentes comparten
la propiedad de la empresa con los
accionistas comunes.
Las ganancias que queden despus de
pagar dividendos a los accionistas
preferentes (generalmente un monto
fijo) corresponden a los accionistas
comunes.

Valoracin de acciones comunes

Los accionistas comunes

esperan ser recompensados
(rentabilidad obtenida) con
dividendos en efectivo
peridicos y con el
incremento del valor de las
acciones.
Los inversionistas venden una
accin cuando creen que esta
sobrevaluada, y la compran

Rendimiento de un activo

Es la ganancia o prdida total

que experimenta el
propietario de una inversin
en un perodo de tiempo
especfico.
Se obtiene como el cambio en
el valor del activo ms
cualquier distribucin de
efectivo durante el perodo

Tasa de rendimiento de una accin

( Pt Pt 1 ) DIVt
kt
Pt 1

Donde:
k t = Tasa de rendimiento esperada
Pt = Precio de la accin en el momento t
Pt-1 = Precio del accin en el momento
t-1
DIVt = Dividendo pagado por la accin
en el perodo

Ejemplo:
Un accin valdra a inicios del ao 2
del proyecto $2. Al finalizar el ao 5
se espera que tenga un valor de
mercado de $2, 15 y que pague un
dividendo de $0,08. Recuerde el ao
1 el valor es de US$1.
Su tasa de rendimiento sera:
($2,15 $2) $0,08
kt
11,5%
$2

 Las acciones de una empresa

pagaran un dividendo de US$0,24
cada una. Se cree que esos
dividendos se mantendrn estables
en el futuro, tanto por la madurez de
la empresa, como por sus ventas y
ganancias estables.
Si el rendimiento requerido es del
12%, Cul es el valor de estas
acciones?
Si el riesgo de la empresa percibido

VALORACIN
Proceso que relaciona el riesgo y el
rendimiento de un activo para
determinar su valor.
Influyen en el valor del activo tres
factores principales:
Flujos de caja
Momento en que ocurren los flujos
Rendimiento requerido (en funcin
del riesgo)

 Donde:
Vo : Valor del activo en el
momento 0
FE t : Flujo de efectivo al fin del
periodo t
k : Rendimiento requerido (tasa
FEn
FE1
FE2
Vo

...
de descuento)
2
n
(1 k )

(1 k )

(1 k )

n : Nmero de perodos

Modelo bsico para valuacin

de acciones
El valor de una accin es igual al
valor presente de todos los
beneficios futuros (dividendos) que
se espera proporcione.
Aunque el accionista obtiene
ganancias de capital por medio de
la venta de acciones a un precio
por arriba del que pag
originalmente, lo que en realidad

Ecuaciones bsica para valuacin de

acciones

D1
D2
D
P0

...
2

1 k 1 k
1 k

Donde:
Po = Valor de la accin comn
Dt = Dividendo por accin esperado al final del ao t
k = Rendimiento requerido sobre la accin comn

Modelo de crecimiento cero

Es un procedimiento para la valuacin de
dividendos que supone una corriente de
dividendos constantes y sin crecimiento.
Es decir D1 = D2 = = D

D1
P0
ks

Ejemplo
Se espera que el dividendo de un proyecto
permanezca constante a $0,3 por accin
indefinidamente durante el horizonte de
evaluacin del mismo.
De acuerdo con el anlisis financiero al ESF se
estim que el rendimiento sobre la accin es
15%.
Entonces el precio de$la
0,3 accin es:
P0

15%

$2,00

Modelo de crecimiento constante:

Es un procedimiento para la
valoracin de dividendos, que
supone que los dividendos crecern
a una tasa constante (g) menor que
el rendimiento requerido (ks).
Tambin es conocido como el
modelo de Gordon.

Frmula de Gordon - Shapiro

DPA1
DPA2
DPAn
P0

...
2
1 k e (1 ke )
(1 ke ) n
DPA1 DPA0 (1 g )
DPA2 DPA1 (1 g ) DPA0 (1 g ) 2
...
DPAn DPA1 (1 g ) n 1 DPA0 (1 g ) n

DPA1 DPA1 (1 g )
DPA1 (1 g )n 1 g

P0

...
/ x
2
n
1 ke
(1 k e )
(1 k e )
1 ke
1 g DPA1 (1 g ) DPA1 (1 g ) 2
DPA1 (1 g ) n 1

P0

...
2
3
n 1
1

k
(
1

k
)
(
1

k
)
(
1

k
)
e
e
e
e

Re s tan doyordenan do
DPA1
P0
ke g

Ejemplo:
Segn el estudio realizado en un proyecto
de lcteos, se espera pagar en el ao 3 un
dividendo de $0,25, que se espera que
crezca 7% anualmente.
De acuerdo con los resultados del anlisis
del proyecto, el auditor determina que la
tasa de rendimiento es 15%, entonces el
valor de la accin es:
P3

D1
$0,25

$3,12
kg
0,15 0,07

Crecimiento en dos fases

Si suponemos que los
dividendos crecern a una
tasa g1 durante T perodos, y
a la tasa g2 posteriormente,
suponiendo adems que
( D (1 g ) (1 g )
g1>g2, se tiene:
T

D0 (1 g1 ) D0 (1 g1 ) 2
D0 (1 g1 )T
P0

...

2
T
1 ke
(1 ke )
(1 ke )

ke g 2
(1 ke )T

 Durante los ltimos seis aos una

empresa ha pagado los siguientes
dividendos:
En 2009, US$ 0.25; en 2010
US$0,26; en 2011, US$0,27; en
2012,US$ 0,28; en 2013, US$0,28;
en 2014, US$0,29.
Este ao se espera un dividendo de
US$0,32
Si usted pudiera obtener un 13%
sobre inversiones de riesgo similar,
Cul sera la cantidad mxima que

CASOS

En un proyecto los accionistas

percibirn en el ao 1 dividendos
con una rentabilidad bruta del
20 % sobre una inversin de
similar riesgo que el de la
empresa. Los inversionistas
desean conocer su rentabilidad
neta.

CASO 2
Bombas del Ecuador es una empresa dedicada al
ensamblaje de bombas para piscinas. En das
pasados presentaron una propuesta para ampliar
las instalaciones y reemplazar ciertos equipos
obsoletos.
Los accionistas estn interesados en el proyecto
que asciende a US$ 20.000. El estudio realizado por
los auditores de la empresa determin que el
proyecto podra financiarse con la venta de acciones
y un prstamo a la CFN. Determine los valores de las
respectivas fuentes de financiamiento

CASO 3
Un proyecto para la constitucin de una empresa
de qumicos para la limpieza del hogar establece
en el primer ao la siguiente informacin:

Cul sera el precio terico de la accin en el ao 2

perpetuidad

a- Valuacin del flujo libre de efectivo

D 4 (1 g )
D1
D2
D3
D4
ke g
Po

(1 k e)
(1 K e) 2
(1 k e) 3
(1 k e) 4
(1 k e) 4

26

MODELO DE
DESCUENTO DE
DIVIDENDOS caso
particular del Flujo de
Caja Descontado (FCD)

 Modelo de 1 fase, o de
Crecimiento Constante
(Modelo de Gordon)
Modelo de 2 fases
Modelo de 3 fases

El Modelo de Descuento de
Dividendos (Dividend Discount
Model, DDM

Es un caso particular del Flujo de

Caja Descontado (FCD) para el
capital accionario, en el que el valor
intrnseco de una accin es el valor
presente del dividendo por accin a
ser recibido al final del primer ao.

29

VALOR Intrnseco
El valor intrnseco de una accin es
aquel obtenido al dividir el activo
neto (patrimonio lquido) de la
sociedad por el nmero de sus
acciones pagadas o en circulacin.
El valor intrnseco de una accin, D1 + P1, ser
descontado
D1 Pa1la tasa k:

V0

1 k
30

Modelo de 1 fase, o de Crecimiento Constante

(Modelo de Gordon)

Esta es la ecuacin del DDM para

crecimiento constante de los
dividendos de una firma, o el Modelo
D0 (1 g )
D1
de Gordon
V

Modelo de Gordon:

kg

kg

Retorno Esperado = Retorno por

Dividendos + Retorno por Ganancia de
Capital
31

Valuando J. P. Morgan a travs del DDM

Este sera el valor intrnseco en funcin de nuestro

modelo DDM, el analista o administrador de carteras
de inversin deber compararlo con el precio de
mercado y deber comprar (vender) si est por
debajo (encima) del mismo.

32

EL CAMP
El Modelo de Valoracin del Precio de
los Activos Financieros o Capital
Asset Pricing Model (conocido
como modelo CAPM) es una de las
herramientas ms utilizadas en el
rea financiera para determinar la
tasa de retorno requerida para un
cierto activo..
33

EL RIESGO ECONMICO ORIENTADO

AL BAIDT EN ECUADOR

34

CONSIDERACIONES
Dentro del riesgo, existen bsicamente
dos tipos, que estn dentro de la Teora
de Portafolio publicada por Harry
Markowitz en 1952:
1.- El Sistemtico (o Sistmico), conocido
como no diversificable es el existente en
un Mercado o en un segmento del mismo
2.- El No Sistemtico, asociado a una
institucin en particular
35

El Sistemtico (o Sistmico
a) Prdida del poder adquisitivo de las personas en un pas;
b) Riesgo de devaluacin, referido a la prdida del valor de una
divisa, en relacin al dlar (moneda referencial a nivel
mundial);
c) Riesgo de tasa de inters, concerniente al aumento de la
tasa por parte del banco central, para frenar el nivel de
endeudamiento;
d) Riesgo pas, que es un ndice creado por el banco
estadounidense J.P. Morgan en 1993 (J.P. Morgan; 2013), que
mide diariamente, de acuerdo a parmetros econmicos,
polticos y sociales el riesgo que un inversor corre al realizar
negocios en un pas emergente, considerando a los bonos
del tesoro de Estados Unidos como los ms seguros del
mundo.
36

El No Sistemtico
a) Riesgo Econmico, que hace referencia a la

incertidumbre producida en el rendimiento de la

inversin debido a los cambios producidos en la
situacin econmica del sector en el que opera la
empresa (Mascarea; 2008);
b) Riesgo Financiero o de Crdito, relacionado con la
posibilidad que la organizacin no pueda amortizar
el capital ni los intereses (Mascarea; 2008);
c. Riesgo Operacional, se produce por errores
humanos, procesos internos inapropiados, fallos en
los sistemas y como consecuencia de
acontecimientos externos, incluyndose el riesgo
legal (Shareholders and Investors BBVA; 2013).

37

EL RIESGO ECONMICO
a. Sensibilidad de la demanda de los
productos o servicios de la empresa
respecto de las condiciones generales de
la economa,
b. Actividad y nivel de la competencia,
c. Diversificacin de la produccin
d. Apalancamiento operativo,
e. Perspectivas del crecimiento empresarial,
f. Tamao de la empresa,
38

El Riesgo Econmico,
clculo
se puede calcular en base a los resultados del
flujo de caja de un ao asociado a distintos
escenarios que estn representados
probabilsticamente.
Tambin se puede obtener la desviacin estndar
del beneficio antes de intereses y despus de
impuestos conocido como BAIDT de al menos los
ltimos 10 aos, y luego calcular el Total de las
Deudas promedio (Pasivo +Patrimonio) del mismo
perodo, para hacer una proyeccin sustentada en
las dispersiones histricas.
39

FRMULAS RIESGO
ECONMICO
PASIVO ESPERADO= DEUDAS ESPERADAS=D
PATRIMONIO NETO ESPERADO= TOTAL DE ACCIONES
ESPERADAS= A

DESVIACIN ESTNDAR DEL BENEFICIO ANTES DE

INTERESES Y DESPUES DE IMPUESTOS= BAIDT

Riesgo econmico=
e= BAIDT
A+D
40

!RECUERDE!

El Patrimonio Neto es igual al conjunto

de acciones por su precio
Para el Clculo del BAIDT, primero se
debe obtener el BAIT que es el
beneficio antes de inters y de
impuesto
Para Ecuador, se debe restar el 15%
sobre las utilidades, que se reparte a
los empleados, para posteriormente
descontar el 22% de impuesto a la
renta
41

APLICACIN
BAIDT=BAIT(1-P)(1-T)
Beneficios antes de intereses e
impuestos= BAIT
Beneficio= ingresos totales- egresos
totales (operativos)
Utilidades trabajadores= P
Impuestos= T

42

EL RENDIMIENTO ECONMICO
El Rendimiento Econmico Esperado, que
sirve como base para el clculo
comparativo del riesgo de distintas
empresas, se obtiene al calcular el
promedio de un BAIDT de un perodo de
tiempo de al menos diez aos sobre el
Total de Activos (para realizar una
proyeccin). Al igual que el Riesgo
Econmico, su resultado es en
proporciones o porcentajes.
43

APLICACIN
Activos Esperados = Ac
Rendimiento Econmico Esperado = Re %
Beneficio esperado antes de intereses y despus de Impuesto =
X BAIDT= X BAIT(1-P)(1-T)
Beneficio esperado antes de impuestos e intereses= X BAIT
BAIT Esperado despus de la Participacin de los Trabajadores y antes
de Impuesto a la Renta= X BAIT(1-P)
Deuda Esperada= D
Re= X BAIDT/ A+D o tambin Re== X BAIDT/A+D o tambin

Re= X BAIDT/patrimonio + pasivo

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COEFICIENTE DE
VARIACIN
En trminos econmicos, es la
herramienta que permite determinar
cul es la empresa ms riesgosa y
viceversa al comparar un grupo de
compaas. Su clculo es:
Cv= e/Re
Cv= Coeficiente de variacin
e = Riesgo econmico
Re= Riesgo esperado
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 Otra forma con la que se obtiene el

mismo resultado, es dividiendo la
desviacin estndar de los BAIDT
sobre el Rendimiento Econmico
Esperado. X
CV= BAIDT/
BAIDT
Siendo:
CV = coeficiente de variacin
Desviacin estndar del BAIDT=
X =
BAIDT
Rendimiento esperado del BAIDT=
BAIDT

46

CONCLUSIONES
El Riesgo Econmico permite que el
inversor, tras analizar una serie
histrica de BAIDT y sus respectivas
desviaciones estndar histricas,
permiten predecir hasta cierto punto,
cun riesgosa es una compaa. De
igual forma, esta medida es de
referencia, debido a que existen
inversores que son ms adversos al
riesgo que otros.

47