NOTA DE PRENSA DEL CAPÍTULO 3: ¿BAILANDO JUNTOS?

EFECTOS DE CONTAGIO, SHOCKS

COMUNES Y EL PAPEL DE LOS VÍNCULOS FINANCIEROS Y COMERCIALES
Perspectivas de la economía mundial, octubre de 2013

Preparada por Abdul Abiad (jefe del equipo), Davide Furceri, Sebnem Kalemli-Ozcan
y Andrea Pescatori

Observaciones fundamentales

 La crisis financiera internacional provocó un aumento sin precedentes de la

sincronización del producto. Pero al igual que en episodios anteriores, ese aumento
no perduró. Desde 2010, los comovimientos del producto a nivel mundial han
vuelto a acercarse a niveles más normales a pesar de la turbulencia en Europa.
 La mayor parte del aumento de la sincronización ocurrido en 2009 se debe a shocks
comunes, como un pánico mundial o las señales de alerta. Los vínculos financieros
tradicionales también contribuyeron a la transmisión internacional de las tensiones,
pero en menor medida.
 Las principales lecciones para las autoridades son las siguientes:

 Los shocks financieros fuertes son los que más preocupan: Los aumentos
bruscos y grandes de la sincronización del producto a menudo ocurren
durante crisis financieras.

 ¡El tamaño sí importa! Los efectos de contagio de Estados Unidos siguen

siendo los más importantes desde una perspectiva internacional, si bien la
zona del euro, China y Japón son importantes fuentes de efectos de contagio
dentro de sus respectivas regiones.
 Los shocks vinculados a la política monetaria estadounidense se transmiten
por medio de las tasas de interés, y afectan a los países cuya moneda está
vinculada al dólar de EE.UU. más que a otras economías.
 La opinión convencional de que la globalización financiera necesariamente
incrementa el comovimiento del producto entre países no es cierta hasta que
estalla una crisis: en épocas de normalidad, los vínculos financieros facilitan
la asignación eficiente de recursos, encauzando el capital hacia donde es más
productivo.
 La importancia de los shocks comunes como causa de colapsos sincronizados
del producto sugiere que la coordinación de las políticas puede resultar
beneficiosa tanto en el terreno financiero como en el fiscal.
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El aumento de los comovimientos del producto durante la Gran Recesión no tuvo

precedentes, pero fue pasajero. Durante lo peor de la crisis financiera internacional, las
economías del mundo actuaron en unísono como nunca lo habían hecho en los últimos
tiempos. Las correlaciones de las tasas de crecimiento del PIB, que habían sido pequeñas en
los años previos a la crisis, aumentaron drásticamente en 2007–09 (gráfico 1). Este mayor
comovimiento no estuvo limitado a las economías avanzadas, sino que se observó en todas
las regiones geográficas. Sin embargo, ese aumento resultó ser pasajero, y desde 2010 los
comovimientos del producto han vuelto a acercarse a los niveles previos a la crisis, a pesar de
la turbulencia en Europa.

Los vínculos tradicionales, como los financieros y los comerciales, no pueden dar cuenta
completamente de los aumentos bruscos y fuertes de los comovimientos del producto.
Durante la crisis financiera internacional, los vínculos comerciales contribuyeron poco a la
propagación de la crisis entre un país y otro. Si bien los vínculos financieros contribuyeron a
la transmisión internacional de la tensión financiera, fueron otros los factores que actuaron
como un shock común e influyeron mucho más en el aumento de la sincronización del
producto. Entre estos cabe mencionar el pánico mundial, el recrudecimiento de la
incertidumbre y las “señales de alerta” que alteraron la percepción de los inversionistas en
cuanto a los riesgos y las rentabilidades.

Durante las crisis financieras suelen ocurrir aumentos bruscos y fuertes de las
correlaciones regionales e internacionales del producto. Aunque golpean a los países en
forma individual, los shocks financieros a menudo actúan como shocks comunes que tienden
a incrementar drásticamente los comovimientos del producto a escala regional o mundial
(gráfico 2). Cuando la crisis ocurre en una economía como la de Estados Unidos —que es
grande, y a la vez es un centro financiero internacional—, los efectos en la sincronización
internacional del producto pueden ser desproporcionadamente fuertes.

Durante los años de crisis de 2007–09, los shocks financieros de Estados Unidos
generaron efectos de contagio de una magnitud aproximadamente cuatro veces mayor
que en otros períodos. Por ende, en términos de efectos en el producto, la crisis financiera
internacional fue mucho más fuerte de lo que habría predicho la magnitud del shock
financiero estadounidense que la originó. Esto corrobora la conjetura de que hubo otros
factores no observables que desempeñaron un papel importante, como un pánico mundial o
un shock a las expectativas autovalidado.

La magnitud de los efectos de contagio depende de la naturaleza del shock y de la

solidez de los vínculos con la economía donde este se originó. Por ejemplo, mientras que
un endurecimiento de la política fiscal de Estados Unidos o de la zona del euro afecta
principalmente a países que tienen vínculos comerciales más fuertes con estas economías, el
efecto de la normalización de las tasas de interés de Estados Unidos afecta más que nada a
países cuya moneda está vinculada al dólar de EE.UU., a través de las tasas de interés
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(gráfico 3). Por el contrario, en los países con un régimen de flotación libre, el tipo de cambio
actúa como amortiguador.

La opinión convencional de que la globalización financiera necesariamente incrementa

el comovimiento del producto entre países no es cierta hasta que estalla una crisis. Si
bien los vínculos financieros transmiten tensiones financieras entre países, en épocas de
normalidad cuando predominan los shocks de oferta y demanda real, los vínculos financieros
facilitan una asignación internacional eficiente del capital, encauzándolo hacia donde es más
productivo. La clave está en conservar los beneficios de la mayor integración financiera y
alejar al mismo tiempo los riesgos que esta conlleva mediante una mejor supervisión
prudencial, lo cual se logra entre otras cosas afianzando la coordinación y colaboración en
materia de políticas.

La coordinación de las políticas puede resultar beneficiosa durante colapsos

sincronizados del producto. Por ejemplo, durante pánicos mundiales, el suministro
coordinado de liquidez es un elemento esencial de la respuesta a la crisis, y la coordinación
de la política fiscal puede evitar que los países pongan en marcha un estímulo insuficiente
(aprovechándose del de los demás) o excesivo (si los demás se aprovechan), ya que al actuar
en unísono la magnitud del estímulo fiscal que cada país necesita es menor.
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NOTA DE PRENSA DEL CAPÍTULO 4: EL YIN Y EL YANG DE LA GESTIÓN DE LOS FLUJOS DE
CAPITALES: CÓMO LOGRAR UN EQUILIBRIO ENTRE LA ENTRADA Y SALIDA DE CAPITALES
Perspectivas de la economía mundial, octubre de 2013

Preparada por John Simon (jefe del equipo), Jaromir Benes, Jaime Guajardo y
Damiano Sandri

Observaciones fundamentales

 Las grandes fluctuaciones de la entrada de capitales extranjeros han causado

menores perturbaciones en aquellos países en los que dicha entrada ha dado lugar
a un ajuste financiero (variaciones de las reservas o de las salidas de capitales
realizadas por residentes en el país) más que a un ajuste real (variaciones de la
cuenta corriente).
 Históricamente, las economías de mercados emergentes han tendido a
experimentar ajustes reales perjudiciales, es decir, fuertes aumentos de la
entrada de capitales que han dado lugar a auges internos y a déficits en
cuenta corriente, seguidos de graves crisis cuando se revierten los flujos.
 Sin embargo, en la última década varias economías de mercados emergentes
han demostrado una mayor resiliencia como resultado de un mayor ajuste
financiero: cuando los inversionistas extranjeros salieron del país, los
residentes intervinieron y repatriaron activos invertidos en el exterior.
Durante la crisis financiera mundial, en estas economías el PIB, el consumo
y el desempleo se mantuvieron mucho más estables.
 Las economías de mercados emergentes con mayor resiliencia que absorbieron las
fluctuaciones en la entrada de capitales a través de un ajuste financiero presentaron
las siguientes características, que se refuerzan mutuamente:
 Instituciones más sólidas, bancos centrales creíbles y políticas monetarias y
fiscales anticíclicas.
 Un marco de supervisión y regulación financiera más estricto.
 Regímenes cambiarios más flexibles y restricciones limitadas sobre los flujos
de capitales.
 El análisis sugiere un plan de reformas que puede ayudar a las economías de
mercados emergentes con menor resiliencia a hacer frente de manera más eficaz a
la entrada de capitales volátiles. Estas reformas alientan un ajuste financiero
privado y, por lo tanto, contribuyen a lograr un equilibrio entre el yin de la entrada
de capitales y el yang de la salida de capitales.
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La afluencia de capitales a las economías de mercados emergentes sigue siendo

un motivo de especial preocupación para las autoridades de muchos países. Esta
preocupación se deriva de la amarga experiencia padecida, tal como lo muestra claramente la
crisis asiática de 1997–98, cuando las fuertes entradas de capitales alimentaron un
crecimiento excesivo del crédito, aumentos de los déficits en cuenta corriente, una
apreciación de los tipos de cambio y pérdidas de competitividad. Cuando se retiraron los
capitales que habían entrado, se produjo un ajuste doloroso que se caracterizó por graves
perturbaciones financieras.

Pero estas reacciones no son comunes a todas las economías de mercados

emergentes. En varias de ellas, la entrada de capitales no condujo a grandes déficits en
cuenta corriente sino a un ajuste financiero, a través del cual el retiro bruto de capitales por
parte de residentes tendió a compensar la entrada bruta de capitales ingresados por
inversionistas extranjeros. Cuando estos mueven sus capitales hacia un país, los residentes
tienden a invertir en el exterior; y cuando los inversionistas extranjeros liquidan sus
posiciones, los residentes tienden a repatriar sus activos externos. Este mecanismo actúa
como un estabilizador automático para los flujos netos y, por lo tanto, evita que se produzcan
grandes variaciones de la cuenta corriente.

Las economías de mercados emergentes que experimentaron un mayor ajuste

financiero ante la volatilidad de la entrada bruta de capitales tuvieron un desempeño
considerablemente mejor durante la crisis financiera mundial. El gráfico 4.2 muestra que
estos países demostraron una mayor resiliencia y experimentaron fluctuaciones de la cuenta
corriente menos pronunciadas, una menor desaceleración del PIB y del consumo, y menores
aumentos del desempleo.

En este capítulo se señalan algunas características clave que diferencian a las

economías de mercados emergentes con mayor resiliencia (que se benefician de un
ajuste financiero) de aquellas con menor resiliencia (que registran un mayor ajuste
real). Los países con mayor resiliencia suelen tener instituciones más sólidas, bancos
centrales creíbles y políticas fiscales y monetarias anticíclicas. También tienen un mejor
marco de regulación y supervisión financiera que evita que los intermediarios financieros
tomen riesgos innecesarios durante períodos de gran afluencia de capitales. Por último, han
establecido regímenes cambiarios más flexibles y aplican restricciones limitadas a los flujos
de capitales, de manera que los residentes pueden mover el capital a través de las fronteras y
tienen los incentivos adecuados para hacerlo.

El análisis sugiere un plan de reformas que puede ayudar a las economías de

mercados emergentes con menor resiliencia a lograr un mayor ajuste financiero
estabilizador. Basándose en los estudios de casos de Chile, Malasia y la República Checa,
en este capítulo se señala que los países deberían comenzar por fortalecer sus sectores
financieros y sus instituciones de política. Una vez que se haya adoptado un marco de
regulación prudencial y se apliquen políticas fiscales y monetarias creíbles, los países podrán
entonces flexibilizar las restricciones a los flujos de capitales o el tipo de cambio.
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