TEMA 2: RIESGO Y RENDIMIENTO

Introducción
En este tema conocerás que algunos de los riesgos más altos se toman dentro del ámbito
corporativo; el nivel de los riesgos tomados depende, entre otras cosas, de la industria en
donde opera la empresa y el estilo de la administración para dirigirla. Estos riesgos en los
que incurren las empresas provocan incertidumbre en los resultados operativos, lo cual
genera mayor incertidumbre para los rendimientos del precio de mercado de la acción.

El riesgo de una empresa es producto de la naturaleza de su operación, así como del

mercado en donde opera. El primero es un riesgo diversificable, puede eliminarse si se
invierte en acciones de empresas de diversos giros.
El riesgo diversificable o específico de una empresa está relacionado con el éxito y fracaso
de las estrategias llevadas a cabo por la empresa, como las huelgas en esa empresa, con la
introducción de un nuevo producto o la participación en algún nuevo mercado, con la
llegada o partida de administradores competentes, etc.
Al invertir en acciones de una empresa de diferentes giros, los malos resultados de unas se
compensan con los buenos resultados de otras, por lo que se logra eliminar el riesgo
específico de una compañía en particular.
El riesgo de mercado, también conocido como riesgo sistemático, es el que la empresa tiene
por pertenecer a un país o región, y se mide identificando el comportamiento de los
rendimientos de una acción con respecto a los movimientos de los rendimientos del
mercado.
Explicación

2.1 Definición, clasificación y medición del riesgo

Por lo general, el término riesgo es utilizado para referirse a la probabilidad de que ocurra
algún suceso desfavorable. Por ejemplo, si inviertes en acciones especulativas (o en
cualquier acción) asumes un riesgo con la esperanza de lograr un rendimiento apreciable.
Un gran número de personas considera al riesgo como se acaba de describir: una
probabilidad de pérdida. Pero en la realidad, el riesgo se presenta cuando no se está seguro
respecto al resultado de una actividad o suceso en particular, es decir, no se está seguro de
lo que ocurrirá en el futuro. En consecuencia, el riesgo resulta de que la realización de
inversiones puede producir más de un resultado.
El rendimiento esperado de una inversión está positivamente relacionado con el riesgo de la
misma, es decir, un rendimiento esperado más alto representa la compensación que recibe
un inversionista por el hecho de asumir un mayor riesgo.

Sin embargo, esta relación no es tan clara como lo parece, puesto que generalmente se
define y se evalúa el riesgo sobre dos bases distintas:

1. El riesgo individual: está asociado con una inversión cuando esta se mantiene por sí
misma, no en forma combinada con otros activos.
2. El riesgo de cartera: está asociado con una inversión cuando ésta se mantiene en
forma combinada con otros activos, no por sí misma.

En cuanto a la medición de riesgo se debe considerar la probabilidad de ocurrencia de un

evento, se define como la posibilidad de que este ocurra. Si se elabora una lista que
contenga todos los eventos o resultados posibles y se asigna una probabilidad a cada uno de
ellos, dicha lista recibe el nombre de distribución de probabilidad.
También se pueden asignar probabilidades a los posibles resultados (o rendimientos)
provenientes de una inversión. Por ejemplo, si compras un bono, esperarás recibir intereses
sobre el mismo, intereses que le proporcionarán una tasa de rendimiento sobre su inversión.
Los posibles resultados provenientes de esta inversión son los siguientes:
Que el emisor haga los pagos de intereses.
Que el emisor deje de hacerlos.
Mientras más alta sea la probabilidad de incumplimiento de los pagos de intereses, más
riesgoso será el bono; y mientras más alto sea el riesgo, más alta será la tasa de rendimiento
que se requerirá por el hecho de invertir en esos bonos.

Tasa de rendimiento esperada

Dicho de manera sencilla, la tasa de rendimiento esperada (o valor esperado) es el
promedio ponderado de los resultados posibles, mientras que los pesos utilizados son las
probabilidades.
La tasa de rendimiento esperada se puede calcular por medio de la siguiente ecuación:

De acuerdo a la fórmula, k  es el i-enésimo resultado posible, Pr  es la probabilidad de que

i i

ocurra el i-enésimo resultado, y n es el número de resultados posibles. Por lo tanto, es un

promedio ponderado de los resultados posibles, mientras que el peso de cada resultado es
su probabilidad de ocurrencia.
Por otro lado, cuando en una distribución de probabilidades existe un número finito o
limitado de resultados, ésta recibe el nombre de distribución discreta. Por supuesto, en la
realidad, el estado de una economía podría oscilar diversos escenarios económicos desde
una depresión profunda hasta un fantástico auge, con un número ilimitado de posibilidades
en forma intermedia, generando con ello lo que se denomina como distribuciones de
probabilidad continuas.
De lo anterior es muy importante visualizar que mientras más estrecha sea una distribución
de probabilidad habrá menos variabilidad y más probable será que el resultado real se
encuentre cerca del valor esperado. Por lo tanto, mientras más estrecha sea la distribución
de probabilidad, menor será el riesgo asignado a una inversión.

Desviación estándar
Para que sea más útil, cualquier medida del riesgo debe tener un valor definido, es decir, se
necesita una medida de la estrechez de la distribución de probabilidad. La medida que se
usa con mayor frecuencia es la desviación estándar. Mientras más pequeña sea la
desviación estándar, más estrecha será la distribución de probabilidad y, en consecuencia,
más pequeño será el riesgo de la inversión.
Para calcular la desviación estándar se debe seguir el siguiente procedimiento:

1. Se calcula la tasa de rendimiento esperada.

2. Se sustrae la tasa de rendimiento esperada (   ) de cada resultado posible
(k  ) para obtener un conjunto de desviaciones con respecto a 
i

Desviacióni = k  - 

i

3. Se eleva al cuadrado cada desviación, se multiplica el resultado por la

probabilidad de ocurrencia del resultado respectivo, y posteriormente suma
estos productos para obtener la varianza de la distribución de probabilidad.
Por lo tanto, la varianza se define como:

4. Finalmente se calcula la raíz cuadrada de la varianza para obtener la

desviación estándar:

De este modo, la desviación estándar es el promedio ponderado de las desviaciones

respecto al valor esperado y proporciona una idea sobre la distancia a la que probablemente
se situará el valor real respecto al valor esperado.
Coeficiente de variación
Otra medida que deben conocer y dominar para evaluar las inversiones sujetas a riesgo es el
coeficiente de variación (CV), el cual es igual a la desviación estándar dividida por el
rendimiento esperado:

Coeficiente de variación = CV = Riesgo / Rendimiento  

El coeficiente de variación, que muestra el riesgo por unidad de rendimiento, proporciona
una base de comparación más significativa cuando los rendimientos esperados de dos o más
alternativas no son los mismos, y todavía es más útil cuando los niveles de riesgo son
distintos.

2.2 Diversificación
La mayoría de los inversionistas tienen una aversión hacia el riesgo. De acuerdo a esta
realidad, ¿cuáles son las implicaciones de la aversión al riesgo desde el punto de vista de
los precios de los valores y las tasas de retornos? La respuesta es que, si todo se mantiene
constante, mientras más alto sea el riesgo de un valor, más alto será el rendimiento que
exijan los inversionistas y menos dispuestos estarán a realizar la inversión.
Para comprender de qué manera la aversión hacia el riesgo afecta a los precios de los
valores, se puede analizar una situación hipotética de dos empresas; la empresa “X” y la
“Z”. Supón que la acción de cada una de estas empresas tiene un precio unitario de $100
dólares y que cada una tiene una tasa esperada de rendimiento de 15%. Partiendo de las
premisas de que, por diversos factores, la empresa “Z” es más riesgosa que la “X”, los
inversionistas, de manera natural, sentirían aversión hacia el riesgo, lo que indicaría una
preferencia general por la empresa “X”, ya que existiría menos variabilidad en sus
rendimientos (menos incertidumbre).
Las personas que tuvieran dinero para invertirlo preferirían las acciones de “X” en lugar de
licitar las de “Z”, cuyos accionistas empezarían a vender sus acciones y a usar su dinero
para comprar las acciones de la empresa “X”. Las presiones de compras impulsarían hacia
arriba el precio de las acciones de la empresa “X”, mientras que las presiones de venta
ocasionarían que el precio de las acciones de la empresa “Z” declinara.
Estos cambios de precios, a la vez, provocarían cambios en las tasas de rendimiento
esperadas de los dos valores. Supón, por ejemplo, que el precio de las acciones de la
empresa “X” aumente de $100 a $150 dólares, mientras que el precio de las acciones de la
empresa “Z” disminuya de $100 hasta $75 dólares. Esto provocaría que el rendimiento
esperado de la empresa “X” disminuya a 10%, mientras que el rendimiento esperado de la
empresa “Z” aumenta a 20%.
La diferencia entre los rendimientos (20% - 10% = 10%) es una prima de riesgo (PR), la
cual representa la compensación que requerirán los inversionistas por asumir el riesgo
adicional de las acciones de la empresa “Z”.
Este sencillo ejemplo demuestra un principio importantísimo: en un mercado dominado por
inversionistas con aversión al riesgo, los valores de mayor riesgo han de producir
rendimientos esperados más altos, estimados por los inversionistas marginales, que los de
menor riesgo. En caso de que no exista esa situación, la compra y la venta en el mercado
harán que se presente.

Más adelante se explicará cuánto más altos deben ser los rendimientos sobre los valores,
una vez que se haya visto cómo la diversificación afecta al modo de medir el riesgo.
Precisamente por la diversificación, los inversionistas buscan la dosificación del riesgo
mediante la conformación de carteras, ya que bajo esta estrategia el hecho de que una
acción fluctúe no es muy importante; lo que en verdad importa es el rendimiento de su
portafolio y el riesgo de éste. Por lo tanto, es lógico analizar el riesgo y el rendimiento de
un valor individual según cómo influya en los del portafolio donde está.

Covarianza y coeficiente de correlación

El rendimiento esperado de un portafolio es simplemente el promedio ponderado de los
rendimientos esperados de los activos en la cartera. Sin embargo, a diferencia de los
rendimientos, el riesgo de un portafolio σ generalmente no es el promedio ponderado de las
desviaciones estándar de los activos. De hecho, en teoría es posible combinar las acciones
que plantean riesgo de medidas por su desviación estándar y por formar un portafolio sin
riesgo en absoluto, con σ  = 0.
p

La tendencia de dos variables al moverse al mismo tiempo se conoce como correlación, y el

coeficiente de correlación (covarianza), r, la mide. En lenguaje estadístico podría decirse
que un par de acciones, si presentan rendimientos totalmente encontrados en diversos
escenarios, se dice que tienen una correlación negativa perfecta, con r = -1.0.
Lo contrario de esta correlación es la correlación positiva perfecta, con r = +1.0. En este
caso, los rendimientos de dos acciones ascenderán y descenderán al mismo tiempo y un
portafolio con ellas ofrecería el mismo riesgo que cada una por separado.
En conclusión, la diversificación no contribuye en nada a aminorar el riesgo si el portafolio
contiene acciones correlacionadas perfectamente en forma positiva.

2.3 Beta y el modelo de valuación de activos de capital

Es común que el rendimiento esperado de un activo debe ser positivamente relacionado con
el riesgo, es decir, los individuos mantendrán un activo riesgoso, sólo si su rendimiento
esperado compensa su riesgo. Ya se estimó el rendimiento esperado del mercado de
acciones como un todo, en esta sección se calcularán los rendimientos esperados de cada
uno de los valores.
Con frecuencia los economistas sostienen que el rendimiento esperado del mercado se
puede presentar de la siguiente forma:

 prima de riesgo
Esto es, el rendimiento esperado es la suma de la tasa libre de riesgo, más alguna
compensación por el riesgo inherente del portafolio del mercado. La ecuación se refiere al
rendimiento esperado del mercado y no al rendimiento real en un mes o año en particular.
Debido a que las acciones tienen un riesgo, el rendimiento real del mercado a lo largo de un
periodo específico puede ser inferior a Rf o incluso ser negativo.
¿Cuál es el rendimiento esperado de un valor individual? Se afirma que la Beta de un valor
es la medida apropiada del riesgo de un portafolio grande y bien diversificado. Debido a
que la mayoría de los inversionistas están diversificados, el rendimiento esperado de un
valor debería estar positivamente relacionado con su Beta. Los economistas aseguran que
bajo condiciones posibles la relación entre el rendimiento esperado y Beta se puede
representar por medio de la siguiente ecuación:

Modelo de valuación de activos de capital:

Donde:
 = Rendimiento esperado de un valor
RF = Tasa libre de riesgo
ß = Beta del valor de mercado
  =Diferencia entre el rendimiento esperado y la tasa libre de riesgo, también
llamada prima de riesgo.

Esta fórmula se conoce como Modelo de valuación de activos de capital o CAPM, ya que
implica que el rendimiento esperado de un valor está linealmente relacionado con su Beta.
Ejemplo:
1. Una acción tiene una Beta de 1.3, el rendimiento esperado del mercado es de 14% y la
tasa sobre de riesgo es de 5%. ¿Cuál debe ser el rendimiento esperado de esta acción?

Por lo tanto, el rendimiento esperado de esta acción es de 16.7%.

El modelo de precios de activos de capital (Capital Asset Pricing Model, o CAPM) es

utilizado para determinar la tasa de rentabilidad teóricamente requerida para un cierto
activo, si éste es agregado a un portafolio adecuadamente diversificado. El modelo toma en
cuenta la sensibilidad del activo al riesgo no-diversificable, conocido también como riesgo
del mercado o riesgo sistémico, representado por el símbolo de beta (β), así como la
rentabilidad esperada del mercado y la rentabilidad esperada de un activo teóricamente libre
de riesgo.
Una vez que la rentabilidad esperada, E (Ri), es calculada utilizando CAPM, los futuros
flujos de caja que producirá ese activo pueden ser descontados a su valor actual neto
utilizando esta tasa, para así determinar el precio adecuado del activo o el valor del título.
En teoría, un activo es apreciado correctamente cuando su precio observado es igual al
valor calculado utilizando CAPM. Si el precio es mayor que la valuación obtenida, el activo
está sobrevaluado y viceversa.
CAPM calcula la tasa de rentabilidad apropiada y requerida para descontar los flujos de
efectivo futuros que producirá un activo, dada la apreciación de riesgo que tiene ese activo.
Betas mayores a 1 simbolizan que el activo tiene un riesgo mayor al promedio de todo el
mercado. Betas debajo de 1 indican un riesgo menor. Por lo tanto, un activo con un beta
alto debe ser descontado a una mayor tasa, como medio para recompensar al inversionista
por asumir el riesgo que el activo acarrea.
Esto se basa en el principio que dice que para los inversionistas entre más riesgosa sea la
inversión, requieren mayores rentabilidades. Puesto que el beta refleja la sensibilidad
específica al riesgo no diversificable del mercado, el mercado, como un todo, tiene un beta
de 1. Puesto que es imposible calcular la rentabilidad esperada de todo el mercado,
usualmente se utilizan índices, como el S&P 500 o el Dow Jones.
Suposiciones de CAPM.
El modelo asume varios aspectos sobre los inversionistas y los mercados:

1. Los inversores son adversos al riesgo y exigen mayores rentabilidades para

inversiones arriesgadas.
2. Puesto que los inversionistas pueden diversificar, estos solamente se preocupan por el
riesgo sistémico de cualquier activo.
3. El mercado no ofrece ninguna recompensa por acarrear riesgos diversificables.
4. Algunos portafolios son mejores que otros, pues devuelven mayores rentabilidades
con menor riesgo.
5. Si todos los inversionistas tienen el portafolio del mercado, cuando evalúan el riesgo
de un activo específico, estarán interesados en la covariación de ese activo con el
mercado en general. La implicación es que toda medida del riesgo sistémico de un
activo debe ser interpretado en cómo varían con respecto al mercado. El beta provee
una medida de este riesgo.

Inconvenientes del CAPM

Observa enseguida algunos de los inconvenientes del CAPM:

 El modelo no explica adecuadamente la variación en las rentabilidades de

los títulos valores. Estudios empíricos muestran que activos con bajos betas
pueden ofrecer rentabilidades más altas de las que el modelo sugiere.

 El modelo asume que, dada una cierta tasa de rentabilidad esperada, los
inversionistas prefieren el menor riesgo, y dado un cierto nivel de riesgo,
 preferirán las mayores rentabilidades asociadas a ese riesgo. No contempla
que hay algunos inversionistas que están dispuestos a aceptar menores
rentabilidades por mayores riesgos, es decir, inversionistas que pagan por
asumir riesgo.

 El modelo asume que todos los inversionistas tienen acceso a la misma

información, y se ponen de acuerdo sobre el riesgo y la rentabilidad
esperada para todos los activos.

 El portafolio del mercado consiste de todos los activos en todos los

mercados, donde cada activo es ponderado por su capitalización de
mercado. Esto asume que los inversionistas no tienen preferencias entre
mercados y activos, y que escogen activos solamente en función de su
perfil de riesgo-rentabilidad.

CAPM es un modelo para calcular el precio de un activo o un portafolio. Para activos

individuales se hace uso de la recta security market line (SML) (la cual simboliza la
rentabilidad esperada de todos los activos de un mercado como función del riesgo
diversificable) y su relación con la rentabilidad esperada y el riesgo sistémico (beta) para
mostrar cómo el mercado debe estimar el precio de un activo individual en relación a la
clase a la que pertenece.
La línea SML permite calcular la proporción de recompensa-a-riesgo para cualquier activo
en relación con el mercado general.
La relación de equilibrio que describe el CAPM es la siguiente:

Donde:
E ( r  ) es la tasa de rendimiento esperada de capital sobre el activo i.
i

β  es el beta, o también.

im

Y
E ( r  - r  ) es el exceso de rentabilidad del portafolio de mercado.
m f

r  rendimiento del mercado.

m

r  rendimiento de un activo libre de riesgo.

f

De acuerdo con Ross, Westerfield y Jordan —en su libro de Fundamentos de finanzas

corporativas (2009)—, el riesgo dentro de una cartera incluye el riesgo sistémico,
conocido también como riesgo no diversificable. Éste se refiere al riesgo al que están
expuestos todos los activos en un mercado. Por el contrario, el riesgo diversificable es aquel
intrínseco a cada activo individual. El riesgo diversificable se puede disminuir agregando
activos al portafolio que se mitiguen unos a otros. Sin embargo, el riesgo sistémico no
puede ser disminuido.
Un inversionista racional no debería tomar ningún riesgo que sea diversificable, pues
solamente el riesgo no diversificable es recompensado en el alcance de este modelo. Por lo
tanto, la tasa de rentabilidad requerida para un determinado activo debe estar vinculada con
la contribución que hace ese activo al riesgo general de un determinado portafolio.

 
Para que te puedas preparar más acerca de los conceptos vistos en tu tema, te
recomendamos que realices los siguientes ejercicios de tu tema 2 y revises los detalles de
sus resultados.
 
Cierre
La volatilidad en los mercados ha sido una situación de la cual México no ha estado exento;
todo lo contrario. Continuamente iban y venían movimientos importantes en la economía
que se manifestaban mediante crecimientos “superficiales”, acarreando posteriormente
profundas depresiones económicas. Lo anterior provoca que en un país denominado
“emergente”, como el nuestro, sea sumamente complicado tener una expectativa cierta
sobre el comportamiento del riesgo y por lo mismo de las tasas de interés.
Con el tiempo, la lección se ha aprendido y con ello los factores no controlables o
extraordinarios cada vez afectan menos a la elasticidad del riesgo mexicano. Es por esto
que, al procesar adecuadamente los conocimientos de este tema, podrás estar en una
excelente posición para dimensionar el riesgo y de esta forma tener una mayor probabilidad
de éxito en el cálculo estimado de los rendimientos de una operación financiera, no
importando su naturaleza.
Para consultar un ejemplo y ampliar tu conocimiento sobre este tema, haz clic aquí.

Checkpoint
Antes de dar por concluido el tema, asegúrate de comprender:

 La diferencia entre riesgo individual y riesgo de cartera.

 ¿Cuáles son las principales herramientas matemáticas-financieras para dimensionar el
riesgo de una inversión?
 ¿En qué consiste el modelo de precios de activos de capital?

Referencias
 Ross, S., Westerfield, R. y Bradford, J. (2010). Fundamentos de finanzas
corporativas (9ª ed.). México: McGraw-Hill.
Este recurso se encuentra disponible en la Biblioteca digital, favor de acceder a la
misma para su consulta: https://biblioteca.tec.mx/tecmilenio
Bibliografía
Libro de texto:

 Ross, S., Westerfield, R. y Bradford, J. (2010). Fundamentos de finanzas

corporativas (9ª ed.). México: McGraw-Hill.
ISBN: 9786071502988
Este recurso se encuentra disponible en la Biblioteca digital, favor de acceder a la
misma para su consulta: https://biblioteca.tec.mx/tecmilenio

 Brealey, R., Myers, S. y Marcus, A. (2007). Fundamentos de finanzas corporativas (5ª

ed.) España: McGraw-Hill.
ISBN: 9788448156619
Este recurso se encuentra disponible en la Biblioteca digital, favor de acceder a la
misma para su consulta: https://biblioteca.tec.mx/tecmilenio

 Besley S, Brigham E. (2009). Fundamentos de administración Financiera (14ª

ed.) México: Cengage Learning.