TEMA 7.

RIESGO E INCERTIDUMBRE
7.1. Introducción a los conceptos de riesgo e
incertidumbre
7.2. Análisis del riesgo: aversión al riesgo, valor
esperado, utilidad esperada, equivalente cierto
7.3 Elección bajo incertidumbre: reglas de decisión
7.4. Información y valor de cuasi-opción

1
7.1. INTRODUCCIÓN A LOS CONCEPTOS DE RIESGO
E INCERTIDUMBRE

• Futuro es incierto y la incertidumbre introduce

variabilidad en los resultados asociados a un proyecto →
imposible vivir sin riesgo

• Añadir en el problema de la irreversibilidad → los

efectos de nuestras acciones son irreversibles

• En todos los aspectos que conciernen al MA la

incertidumbre es endémica + la irreversibilidad → proyecto
desarrollo área silvestre
2
• Supuesto simplificador de certeza y reversibilidad puede
mantenerse si lo que se ignora no puede tener
consecuencias importantes en los rtdos.

• Objetivo → cómo la incertidumbre y la irreversibilidad

afectan al ACB.

3
• La literatura trata conjuntamente al riesgo y la
incertidumbre, aunque son distintos:

Riesgo → situación → tenemos alguna idea de la

probabilidad de que cierto resultado se produzca
(tenemos una distribución de probabilidades). Se tiene
información sobre:

los distintos estados de la naturaleza que se pueden producir

sobre los Bº netos asociados a cada estado de la naturaleza
conocimiento de las probabilidades asociadas a cada estado.

4
• La literatura trata conjuntamente al riesgo y la
incertidumbre, aunque son distintos:

Incertidumbre → una situación → probabilidades no

pueden ser asignadas → no se conocen. Se tiene
información sobre:

los distintos estados de la naturaleza que se pueden producir

sobre los Bº netos asociados a cada estado de la naturaleza

A veces tampoco se tiene información sobre todos los

posibles Bº netos de los distintos estados de la
naturaleza
5

Riesgo → juegos de azar y seguros.

Juegos → probabilidades se pueden asignar en base a las

propiedades del juego

Seguros → probabilidades se asignan en base a un nº muy

elevado de experiencias anteriores

Cuando las probabilidades se asignan sobre la base del

conocimiento → probabilidades objetivas

6

Incertidumbre → cuando resulta imposible la
asignación de probabilidades objetivas → el agente
decisor puede convertir un contexto con incertidumbre
en un contexto con riesgo asignando probabilidades
subjetivas sobre la base de su juicio (suposiciones,
intuiciones, etc.)

Si no existe conocimiento y/o las propiedades no se

conocen bien, las probabilidades no se pueden asignar
→ muchos problemas de decisión que afectan al MA,
como el efecto invernadero, la incertidumbre, debe ser
considerada de forma distinta al riesgo.

7
7.2. Análisis del riesgo: aversión al riesgo, valor
esperado, utilidad esperada, equivalente cierto

Los individuos que quieren ↓ riesgo de sus vidas:

 asegurarse
 evitar la exposición al riesgo

En ambos casos pagan por reducir ↓ riesgo niveles +

tolerables.

Los inversores al decidir en qué proyectos invertir exigen

tasas de rentabilidad + elevadas a los proyectos más
arriesgados
8
Ej: empresario con plantación → t=0 → ¿invertir o no?
Si Coste inversión en t=0 es 100 u.m, probabilidad p=1/3
de que en t=1, PM= 500 u.m. y p= 2/3 de que en t=1 PM=
1.000 u.m

Alternativa → Valor Esperado, VE, → valor medio entre

los valores que toman ≠ estados de la naturaleza,
ponderados por sus respectivas probabilidades.

VE = 500 1/3 +1000 2/3 = 813 está en t=1

Si VAN >0 invertir si VAN<0 no invertir.

813
VAN = -100 + 1+r

9
Empíricamente el VE no es un criterio razonable de
decisión. Ejemplos:

Juego → lanza moneda al aire y se ganan 100 u.m. si

sale cara y se pierden 100 u.m. si sale cruz. Pcara= ½ y
Pcruz= ½.

V.E = ½ (100) + ½ (-100) = 0. Es un “juego justo”.

Paradoja: la gente generalmente no está dispuesta a

participar en juegos justos, o sólo a cambio de pequeñas
cantidades de dinero, en cambio, en muchas ocasiones
se apuesta dinero a un juego injusto, como la lotería.
10
Empíricamente el VE no es un criterio razonable de
decisión. Ejemplos:

“Paradoja de San Petersburgo” por Bernouille en S.

XVIII. Juego → moneda al aire hasta que sale cara. Si
sale cara por primera vez en la k-ésima tirada, el jugador
recibe 2k u.m → el resultado de cada tirada es
independiente → P (k=1)=1/2, P (k=2)= , P (k=3) = y así
sucesivamente.

11
 1 11 1 111 1
P (k=1) = , P (k=2)= = , P (k=3) = = y así sucesivamente.
2 22 4 222 8

VE= 2 P(k=1) + 4 P(k=2) + 8 P(k=3) + 16 P(k=4) +….= 2 (1/2) + 4 (1/4) + 8 (1/8)

+ 16 (1/16) +…= 1+1+1+…= ∞

∞
1 k
O lo que es lo mismo: VE= ∑ k 2 = ∞
k =1 2

12
VE= ∞ sin embargo nadie estaría dispuesto a pagar una
gran cantidad de dinero por participar en este juego.
¿Por qué?

Si las personas no maximizan el VE ¿Qué maximizan?

Según Bernouille, las personas asignamos un valor al
dinero que no se refleja en la cantidad de dinero → lo
que importa no es el valor monetario esperado de los
ingresos sino las utilidades esperadas de los valores
monetarios

Según Bernouille las personas se comportan como si

maximizaran su utilidad esperada, UE. 13
Optimización con incertidumbre → max. la UE (max. el
VE de la utilidad que supone el ingreso).

Ej: Se trata de max :

UE = 1/3 U(500) + 2/3 U(1000)

Esta hipótesis explica fenómenos del mundo real → tiene

en cuenta las preferencias de los individuos con respecto
al riesgo.

La aversión al riesgo explica:

- Porque la gente contrata un seguro (no es justo)
- Porque mucha gente no está dispuesta a participar en
un juego justo.
14
Persona con Y=800 u.m. → juego justo → gana 100 u.m.
con p=½ y pierde 100 u.m. con p=½.

• Si no juega → U(800)
• Si juega → UE = ½ U(700) + ½ U(900)

• Si U(800) > UE → no participará en el juego → adversa

al riesgo (gráfico a)

• Si U(800) = UE → indiferente → neutral ante el riesgo

(gráfico b).

• Si la U(800)<UE → ganas de participar → amante del

riesgo (gráfico c).

15
 Gráfico a)

a) Adverso al riesgo

D B
F C
U(Y) A A: U(700)
B: U(900)
C: UE=U(EC)
D: U(800)=U(VE)

EC
700 800 900 Ingresos Y

16
Gráfico b)

b) Neutral ante el riesgo

U(Y)
B
C D
A

700 800 900 Ingresos Y

c) Amante del riesgo

17
Gráfico c)

c) Amante del riesgo

U(Y)

C F
D
A

700 800 EC 900 Ingresos Y

EC
Equivalente cierto → ¿cuál sería el ingreso que
alcanzado con certeza, sería indiferente a alcanzar C con
el riesgo correspondiente? ¿Nivel de ingresos ofrecido
con certeza que produce la misma utilidad que la utilidad
esperada de los ingresos? → Punto F → ingresos EC.

19
Gráfico a)
U(Y)

U(900) D
U(800)=U(VE) B
F
U(EC)=UE C
U(700)
A

700 EC VE=800 900 Ingresos Y

20
• Aversión al riesgo, EC < 800.

Si alguien le diera unos ingresos garantizados de 800 –

CF debería ser igual de feliz → EC= 800 –CF → CF se
denomina coste del riesgo (una persona con aversión al
riesgo está dispuesta a renunciar a una determinada
cantidad, pagar una prima de CF, para evitar correr el
riesgo)

21
• Amante del riesgo, EC>800 → EC= 800 + CF → estaría
dispuesta a pagar CF para correr el riesgo.
c) Amante del riesgo

U(Y)

C F
D
A

700 800 EC 900 Ingresos Y

EC
22
• Neutral al riesgo 800=EC, por lo que le sería indiferente.

b) Neutral ante el riesgo

U(Y)
B
C D
A

700 800 900 Ingresos Y

c) Amante del riesgo

23
Valor Opción (VO) → Weisbrod (1964) → parque
nacional → ¿Cerrarlo o no?

• Si cierra → perdida bienestar actuales visitantes y los

potenciales futuros.

• Valoración de Bº mantener parque abierto:

- Infravaloración si sólo medimos excedente consumidor

de los actuales visitantes
- Necesidad medir Bº de la futura disponibilidad → VO

24
 U(YA) →utilidad si se quiere visitar parque y
está cerrado
U(YB) →utilidad si se quiere visitar parque y
está abierto

U(YB) D
U(VE) B
F
U(EC)=UE C
U(YA)
A

YA EC VE YB Ingresos Y 25
• Si parque cerrado → ¿Cuánto estaría dispuesto a pagar
para que esté disponible? → YB – YA

• Existe incertidumbre s/disponibilidad del parque → línea

ACB → combinaciones ≠ probabilidades
- p1= 1 → A parque cerrado seguro
- p1= 0 → B parque abierto seguro
- 0<p1<1: VE= p1 YA +(1-p1)YB

26
• Existe incertidumbre s/disponibilidad del parque

¿Cuánto estaría dispuesto a pagar para que esté

abierto? E(CS): valor esperado del excedente
compensatorio del consumidor → Qdinero restada a renta
en la nueva situación (mejora) le devuelve a su nivel de
bienestar original → máxima disposición a pagar ante
mejora ambiental.

27
E(CS)= YB- VE

- Si p1= 1 → parque cerrado seguro → VE= YA → E(CS)=

YB- YA

- Si p1= 0 → parque abierto seguro → VE= YB → E(CS)=

YB- YB=0

28
E(CS) → Infravalora los Bº de mantener el parque abierto
→ individuos adversos riesgo dispuestos a pagar una
prima para evitar el riesgo =CF =VO

Precio Opción (PO) = E(CS) + VO → máxima cantidad

individuo está dispuesto a pagar para tener la opción
visitar un parque y esté abierto

29
PO = E(CS) + VO = YB-EC

U(YB) D
U(VE) B
F
U(EC)=UE C
U(YA)
A

PO

VO E(CS)

YA EC VE YB Ingresos Y 30
En la evaluación de proyectos públicos una actitud
neutral ante el riesgo es recomendable → el VE de los
indicadores de resultados podría resumir la evaluación
de riesgos → (VAN esperado en la UE)

El S.P. debe actuar como si fuera indiferente al riesgo →

la ley de los grandes números → al realizarse un gran nº
de proyectos similares e independientes los resultados
tenderán al VE → como si se auto-asegurase →
pagándose a si mismo las pérdidas en situaciones
adversas con los beneficios obtenidos en situaciones
favorables

31
7.3 ELECCIÓN BAJO INCERTIDUMBRE: REGLAS DE
DECISIÓN

El agente decisor conoce todos los posibles estados de la

naturaleza pero no puede asignar probabilidades a esos
estados.

Teoría de la decisión (Tª juegos) → toma de decisiones

sociales → sociedad es uno de los jugadores de un juego
y el otro jugador es la naturaleza → juegos contra la
naturaleza

32
La sociedad debe seleccionar un movimiento (una
estrategia) sin saber cual será el estado de la naturaleza
que va a ocurrir → incapaz de fijar las probabilidades

Se asume que la sociedad puede estimar su matriz de

pagos/decisión → exposición de las estrategias que tiene
la sociedad, los posibles estados de la naturaleza, y los
resultados asociados con cada combinación de estrategia
y estado de la naturaleza

33
 Matriz de decisión:
C D E
A Conservar el espacio natural mediante un 120 50 10
parque nacional
B Permitir desarrollo de una mina 5 30 140

¿Qué estrategia debe seleccionar el gobierno si este actúa

en nombre de la sociedad?

¿Debe permitir el desarrollo de la mina o crear un parque

nacional?

34
REGLAS DE DECISIÓN para juegos contra la naturaleza

 MAXIMIN → enfoque pesimista → analista maximiza la

rentabilidad mínima → examina los pagos mínimos y elige
la alternativa menos mala → pretende asegurar una
rentabilidad mínima en el caso de eventos desfavorables

 MAXIMAX → enfoque optimista → analista maximiza la

rentabilidad máxima → examina los pagos máximos y elige
la opción con el mayor pago

35
Ejemplo: Decisión → adoptar o no medidas de control para
evitar posibles efectos negativos derivados de las lluvias
torrenciales

• Variable control: adopción de medidas (inversión en

infraestructura, protección de cultivos, etc.)
• Variable exógena: condiciones meteorológicas (si se producirán
lluvias torrenciales)

Considerar los C y B de los escenarios con/sin la adopción

de medidas tanto para un comportamiento favorable como
no favorable de la variable exógena

36
 Si adopta el criterio de MAXIMAX, ¿qué decidirá?

Estado de la naturaleza C D
(lluvias torrenciales) Sin medidas Con medidas
Favorable 150 120
Desfavorable 30 90

37
Si adopta el criterio de MAXIMIN, ¿qué decidirá?

Estado de la naturaleza C D
(lluvias torrenciales) Sin medidas Con medidas
Favorable 150 120
Desfavorable 30 90

38
 Regla MAXIMAX → ignora buena parte de la
información en la matriz de pagos (los peores) →
decisiones pueden ir contra sentido común

 Regla MAXIMIN → ignora buena parte de la información

de la matriz de pagos (los mejores) → atractivo → evita los
peores resultados

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OTRAS REGLAS DE DECISIÓN:

 CRITERIO DE HURWICZ → da un valor a cada

decisión = suma ponderada de sus peores y mejores
posibles resultados → Se asignan probabilidades
subjetivas

Opciones Mejor resultado Peor resultado Resultado

(prob=0.9) (prob=0.1)
A 2 0 1.8
B 1 1 1
C 4 0 3.6

¿Qué opción será seleccionada? → promedio más alto

40
 CRITERIO DE LAPLACE → si no se dispone de
información sobre las probabilidades → razonable suponer
que son igualmente probables → si hay n resultados, la
prob. de cada uno es 1/n.

Opciones X1 X2 X3 X4 VE
(prob=0.25) (prob=0.25) (prob=0.25) (prob=0.25)
A 20 30 -10 20 15
B -10 50 10 0 12.5
C -20 0 45 10 8.75

¿Qué opción será seleccionada? → mayor VE

41
 CRITERIO DE SAVAGE (CRITERIO DE MINIMAX DE
PÉRDIDA RELATIVA) → es evitar errores costosos →
transformar la matriz de pagos en una matriz de pérdidas
relativas → pérdida que corresponde a una determinada
celda se calcula como la diferencia entre el actual pago y
el máximo pago posible bajo esa alternativa

¿Qué opción será seleccionada? → pérdida mínima

42
 X1 X2 X3 X4
A 2 0 3 4
B 5 6 1 0
C 1 1 8 2

R1 R2 R3 R4 Máxima perdida
relativa
A 2 4 1 0 4
B 1 0 5 6 6
C 7 7 0 6 7

43
Cuando los costes de las alternativas son considerables
el analista puede adoptar una estrategia de este tipo →
Evitar los costes mayores → Estrategia de “Minimización
del coste máximo”

Proyecto/política ambiental → cambio climático:

Alternativas:
- Controlar los efectos medioambientales (o tomar medidas)
- No Controlar

Coste monetario del Control más o menos está claro

44

Coste de No control sujeto a incertidumbres:

- Si los meteorólogos están en lo cierto:

→ Coste de No control → grande
→ Bº de Control → grande

- Si los meteorólogos se equivocan:

→ Coste de No control → pequeño/nulo
→ Bº de Control → pequeño/nulo

45
 La matriz de posibilidades sería:

CATÁSTROFE NO CATÁSTROFE COSTE MÁXIMO

CONTROL Bº importante- coste Coste de control Coste de control

AMBIENTAL de control
NO CONTROL Coste de la 0 Coste de la
AMBIENTAL catástrofe catástrofe

46
Difícil comparar la carga financiera de mayores costes
energéticos con cambios inimaginables e la población
global → Razonable → costes profetizados del cambio
climático son mucho mayores que los de controlar las
emisiones → CONTROL (salvo que el coste de control
sea inaceptable)

CATÁSTROFE NO CATÁSTROFE COSTE MÁXIMO

CONTROL Bº importante- coste Coste de control Coste de control

AMBIENTAL de control
NO CONTROL Coste de la 0 Coste de la
AMBIENTAL catástrofe catástrofe

47
Aunque no sepamos con certeza los efectos de
nuestras acciones, si sospechamos que pueden
ser catastróficos conviene controlarlos → es
racional darle al medio ambiente el beneficio de
la duda

48
7.4. Información y valor de cuasi-opción

Si un proyecto es rentable en 0 → ¿se debe comenzar

el proyecto?

Puede que esperando se obtengan + Bº →

socialmente sea rentable esperar porque:
•Bº están creciendo
•Se revela información no disponible en el presente
•Progreso tecnológico cambie la rentabilidad esperada del
proyecto

Cuando los proyectos de inversión tienen

consecuencias irreversibles → opción de esperar +
relevante
49
Desarrollo de RRNN → decisiones de inversión →
consecuencias irreversibles:

Desarrollo de recursos hídricos para irrigación o

generación de energía eléctrica → construcción de
pantanos → Si el progreso tecnológico, o la aparición de
nuevos proyectos, reduce D de energía, o de la
producción regadío → excesivamente costoso o
imposible → retirar la presa y devolver el río a su cauce
original

Transformación de bosque tropical en terreno agrícola

→ (…)→ imposible recuperar ecosistema y especies.
50
Irreversibilidad + incertidumbre → valor de cuasi-opción
→ valor que se deriva de no adoptar decisiones
irreversibles manteniendo todas las opciones abiertas.

Proyecto de inversión tiene:

-Consecuencias irreversibles
-Bº inciertos
-Espera obtener información adicional en el futuro

Posponer la decisión y preservar el entorno → valor de

cuasi-opción. Arrow y Fisher (1974) y Henry (1974)

51
¿Cómo podemos valorar un proyecto de inversión
con estas características?

Ej: proyecto con C= 800 u.m en t=0 y con un flujo de 100

u.m. en t=0. En t=1 → p=0,5 de obtener 150 u.m. y una
p=0,5 de obtener 50 u.m → Incertidumbre sobre si el
resultado será bueno (150) o malo (50)

Esta incertidumbre → desaparece en t=1 (el rtdo. es

exógeno) Si esperamos a t=1 obtendremos información
sobre el rtdo. y sabremos con certeza si es 150 ó 50.

52
Inversión irreversible en t=1 → el resultado obtenido en
t=1 se mantendrá indefinidamente:

-si obtienen 150 u.m., estas se seguirán obteniendo cada

año indefinidamente
-si se obtienen 50 u.m. éstas se obtendrán cada año
indefinidamente.

i= 10% anual

53
 P=0,5 150 150 150
100 P=0,5 50 50 50

0 1 2 3 4

800

54
OPCIONES:

A/ NO ESPERAR → invertir en t=0

B/ ESPERAR→ si en t=1 rtdo=150 → invertir

→ si en t=1 rtdo=50 → no invertir

55
OPCIONES:

A/ NO ESPERAR → INVERTIR EN t=0

0,5·150 + 0,5· 50
VAN(t=0) = -800 + 100 + = 300
0,1

56
B/ ESPERAR→ si en t=1 rtdo=150 invertir
→ si en t=1 rtdo=50 no invertir

150
VAN(t=1/150)= -800 +150 + = 850
0,1

Este rtdo. es en t=1 → para compararlo con el de no

espera (en t=0) deberemos descontar 1 pdo.
850

0 1

850
VAN(t=0/850)= · 0,5 = 386
1,1 57
¿Cuál es el valor de la espera? ¿Cuál es el valor de
cuasi-opción?

A/ NO ESPERAR → invertir en t=0 → VAN=300

B/ ESPERAR→ invertir en t=1 si rtdo=150 → VAN=386

Valor cuasi-opción = 386-300=86 → Componentes:

58
Componentes:

1) Gano 72

Si invierto en t=0 el coste de la inversión es 800 u.m.

Si espero e invierto en t=1 también invierto 800 u.m.

800 en t=1 valen menos que 800 en t=0 → ¿Cuánto?

→ 800/(1,1)= 728 → ¿Cuánto gano si espero? → 800
– 728= 72 u.m.

59
Componentes:
2) Evito pérdidas de 114 u.m. = gano 114 u.m.
Si espero y el resultado es malo el VAN sería:
50
VAN(t=1/50) = -800 + 50 + = -250
0,1

Descontarlo hasta t=0 para poder compararlo.

-250

0 1

− 250
VAN (t=0/50)= 0,5 = −114
1,1 60
Componentes:

3) Si invierto en t=1, pierdo las 100 u.m. que obtenía en

t= 0.

Valor cuasi-opción= 72 +114 –100 = 86

Si el proyecto se convierte en reversible → en t=1 →

vender la inversión por 750 u.m.
P=0,5 150 150 150
100 P=0,5 50 ó vender por 750

0 1 2 3 4

800 61
 150 ( 0 , 5 ) 750 ( 0 , 5 )
VAN(t=0)= -800 +100 + + = 391
0 ,1 1 ,1

Ahora no merece la pena esperar → VAN si no espero=

391 > VAN si espero= 386. Valor cuasi-opción<0.
Ello no quiere decir que siempre sea así…

Práctica 1: - Si vendemos la inversión por 500, ¿vale la

pena esperar o no?
- ¿Rango de valores a los que vender la
inversión para que merezca la pena esperar?

62
• En el razonamiento expuesto → al esperar un periodo
desaparece la incertidumbre

• En realidad → la espera reduce la incertidumbre pero

no la elimina → decisiones irreversibles tengan un valor
de cuasi-opción positivo

• Si en el presente VAN>0 → aprobar proyecto si la

opción de inversión fuese del tipo “ahora o nunca”

63
• Si la opción de esperar es factible → elección entre dos
proyectos mutuamente excluyentes → uno invertir en el
presente y el otro esperar → regla convencional del VAN
sigue siendo válida

•Si el inversor fuese adverso al riesgo → comparación de

las dos alternativas → nuevo elemento que puede afectar
la elección

64