Cartilla 1

GERENCIA FINANCIERA NUCLEO TEMÁTICO: CREACIÓN DE VALOR E INDUCTORES DE VALOR SEMANA: UNO TEMA – EL SISTEMA DE CREACIÓN DE VALOR* PROPÓSITO: desarrollar los conceptos básicos del modelo SISTEMA DE CREACION DE VALOR propuestos por Oscar León García, su autor, en el libro, VALORACION DE EMPRESAS, GERENCIA DEL VALOR Y EVA, y que como sistema consta de ocho procesos, atados a tres alternativas de gestión. Los procesos considerados son: 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. Adoptar mentalidad estratégica Implementar la estrategia Definir y gestionar inductores de valor Identificar y gestionar microinductores de valor Valorar la Empresa Monitorear el Valor Educar entrenar y comunicar Compensar resultados de valor GERENCIA DEL VALOR: ¿MODA O CULTURA?: En los últimos años se ha visto cómo las empresas han acogido el término valor agregado como uno más de su lenguaje cotidiano. Valor agregado para los clientes, cadena de valor agregado, decisiones que agreguen valor, etc., son expresiones con las que ya se está familiarizado. A pesar de que entre los objetivos empresariales el objetivo financiero es el único que menciona el término Valor, no fueron propiamente los gerentes financieros de las empresas quienes originalmente promovieron procesos en este sentido. La preocupación de los ejecutivos de Producción, por lograr que los productos y servicios además de ser elaborados con la máxima calidad y al mínimo costo, también llegaran al consumidor en el momento oportuno fue tal vez la primera manifestación asociada al valor agregado, en este caso, valor agregado para el cliente. Esto llevó a muchas empresas a emprender ambiciosos programas de mejoramiento continuo encaminados a disminuir los tiempos de ciclo en todas las actividades de su cadena de valor. * Tomado y adaptado de: GARCÍA, Oscar León. Valoración de empresas, gerencia del valor y EVA. Cali: Prensa Moderna, 2003. Capítulo Uno. 1 El mejoramiento continuo se asocia con el denominado Sistema Justa a Tiempo – JAT – que, aunque también es conocido como el Sistema de Producción Toyota por haber sido acogido por esta empresa poco después de la segunda guerra mundial, es en realidad una técnica “que consta de unos principios universales de fabricación que han sido bien administrados por algunos fabricantes japoneses”1. El tema del mejoramiento continuo ha sido preocupación de los gerentes desde la segunda mitad de la década de los 80, época que se relacionará con el florecimiento de la Cultura de la Calidad y Justo a Tiempo. Comenzando la década de los 90, los ejecutivos de Mercadeo, también en su deseo de direccionar la Estrategia de Mercadeo hacia la generación de valor para los clientes y consumidores complementaron la definición del objetivo básico de esa actividad, definido como la satisfacción de las necesidades de los clientes, anotando que esta satisfacción debería darse más allá de sus expectativas, lo cual se materializaba en la medida en que ellos percibieran en el producto un mayor valor en relación con el precio pagado por éste. Esta forma de pensar dio origen a lo que se denomina Cultura del Servicio. Brindar calidad de vida a sus trabajadores es la forma en que muchas entidades definen el valor agregado para esto (los trabajadores). Pero ¿Y qué del valor agregado para los propietarios? Explícitamente, ¿qué modelos gerenciales se han diseñado para ayudar a los gerentes a incrementar el valor del Patrimonio de los socios, más concretamente, para convertir el valor que se agrega a los clientes y trabajadores en valor agregado para los propietarios? Aunque el Objetivo Básico Financiero se define como la maximización del patrimonio de los propietarios, paradójicamente y por muchos años los gerentes no han sido consecuentes con este propósito. Es importante destacar que desde el siglo XIX economistas Neoclásicos como Alfred Marshall en su obra Principios de Economía, se refirieron al concepto de generación de valor económico haciendo alusión al hecho de que el capital debía producir ingresos superiores a su costo de oportunidad2. Sin embargo estos conceptos nunca fueron acogidos con interés por los empresarios. Es posible que una de las primeras empresas en explorar el tema del valor agregado para los propietarios haya sido General Motors Corporation que en los años 20 adoptó el concepto en su esquema de medición de resultados3. Aparentemente, la aplicación del concepto fue olvidada hasta que en los años 50 General Electric lo retomó y comenzó a utilizar el indicador denominado Ingreso Residual como medida de evaluación del desempeño4. Este permanente empeño por crear valor le ha valido a esta empresa ser una de las más reconocidas generadoras de valor en el mundo y en opinión de la revista The Economist la empresa más admirada del planeta5, considerada como la tercera 1 KAY J., Edward Justo a Tiempo. Bogotá: Norma 1989. p. 12. KNIGHT, James L. Value Based Management. New York: McGraw-Hill, 1998. P. 2. 3 Booz, Allen & Hamilton. Creating Value Through EVA, Myth or Really? Cuarto trimester, 1997. 4 RAPPAPORT, Alfred. Creating Shareholder Value. Segunda edición. The Free Press, 1998. P.121. 5 The House That Jack Built. EN: The Economist, September 1999. 2 2 más rentable en el globo después de Shell y Exxon6. En 1997 el valor de su acción creció cerca del 50% y en los últimos seis años ha reportado una rentabilidad patrimonial promedio del 21% anual en dólares. La rentabilidad del índice Standard & Poors para el mismo lapso fue del 10,34%. Durante cuatro años consecutivos (1998-2001) ha ocupado el primer lugar en el ranking de las empresas más admiradas promovido por la revista Fortune. Igualmente, en el estudio Las empresas más respetadas del mundo7 preparado a finales de 2001 por el Financial Times y Pricewaterhouse Coopers esta empresa ocupó el primer lugar en la categoría de compañías que generan más valor a sus accionistas. El concepto de valor agregado para los propietarios no es, pues, más que el que pregona el Objetivo Básico Financiero de la Empresa, por cierto definido hace décadas, como debe ser el aumento del patrimonio o la riqueza de sus accionistas. Así de sencillo y sin embargo en muchas empresas no se vive este objetivo como algo trascendental. En los últimos años los empresarios y ejecutivos han comenzado a volcar su interés sobre el objetivo básico financiero, es decir, sobre la generación de valor para los propietarios pues al fin han reconocido este concepto como el eslabón que une los demás objetivos relacionados con clientes y trabajadores. Por ello se dirá que la Gerencia del valor, GDV, más que un nuevo enfoque gerencial o una moda es la última fase de una tendencia que se gestó hace varios años cuando se utilizó el Valor Agregado como un término amplio, sin una frontera específica y que para finales de siglo ha forzado a los gerentes a fomentar en sus empresas la Cultura de la Creación de Valor. Y así como en los 80 y 90 predominaron términos como gerencia de la calidad, gerencial del servicio y gerencia del talento Humano, el siglo 21 recibe a los empresarios y ejecutivos proponiéndoles una alternativa integral que se denomina Gerencia de Valor. Definición de Gerencia del Valor. Por Gerencia del Valor (GDV), se entenderá la serie de procesos que conducen al alineamiento de todos los funcionarios con el direccionamiento estratégico de la empresa de forma que cuando tomen decisiones ellas propendan por el permanente aumento de su valor. Como se podrá observar no hay nada raro, misterioso, complejo o exótico en la definición. Casi que podría afirmarse que raya con el sentido común. Pero curiosamente, son muchísimas las empresas que no utilizan este enfoque ya por desconocer su existencia o porque han fallado en su primer intento, o porque todavía no ven este proceso como algo serio que puede arrojar resultados importantes. Origen de la Creciente preocupación por el Valor: la gerencia financiera de las empresas está cambiando. Además de la preocupación por los resultados del período reflejados en indicadores como los márgenes de utilidad, la relación 6 Revista Fortune, marzo de 1998. Hacia 2007 GMC ocupar el quinto lugar http://www.taringa.net/posts/info/1206941/Las-10-empresas-mas-grandes-del-mundo.html, tomado Octubre 15 de 2010 7 EN: Financial Times. Diciembre 17 de 2001. Recuperado de http://specials.ft.com/wmr2001 3 precio-ganancia* y el crecimiento en las ventas y las utilidades netas, entre otros, los empresarios y gerentes están dirigiendo su atención hacia aquellos aspectos que tienen relación con las perspectivas de largo plazo de las entidades que poseen o administran, las cuales no puede desligarse del propósito de aumento del valor de la empresa. Pero, ¿qué es lo que ha generado esa creciente preocupación por la generación de valor y en particular por la Gerencia del Valor (GDV)? Cuatro factores han contribuido a ello: • El flujo mundial de capitales. • El reto que plantea la apertura. • Las privatizaciones. • La necesidad de mejores medidas de evaluación del desempeño. Estos factores también han promovido el interés por el aprendizaje y aplicación de los métodos de valoración de empresas. Flujo mundial de capitales. La libertad que hoy por hoy tienen los capitales para circular a través del sistema económico global genera entre quienes los poseen o administran un enorme interés por la búsqueda de opciones para multiplicarlo. Ello es favorecido por el enorme poder que están adquiriendo los grandes conglomerados internacionales y los fondos de inversión, principalmente los fondos de pensiones, lo cual, a su vez, ha conducido a una gran expansión en los mercados de acciones. Los propietarios de estos fondos demandan de sus administradores el incremento del valor de su inversión y estos a su vez deben replicar esta exigencia en quienes dirigen las empresas donde dichos fondos de inversión tienen comprometidos sus recursos. Este flujo mundial de capitales hace que las empresas compitan internacionalmente no sólo por conquistar nuevos mercados y clientes sino también por capital para financiar sus operaciones. Esto supone una atractiva oportunidad para que empresas de alto desempeño, término que es sinónimo de empresas generadoras de valor, puedan acceder a recursos para financiar su crecimiento en condiciones más favorables en cuanto a costo y riesgo, pues si son generadoras de valor, las entidades calificadoras internacionales las considerarán como sujetos atractivos de inversión facilitando con ello la colocación de bonos y acciones en los mercados de capitales internacionales. Lo anterior implica el riesgo de que empresas subvaloradas o mal administradas puedan ser sujeto de adquisición en condiciones favorables para quienes las compran, sobre todo conglomerados locales o internacionales siempre atentos a este tipo de oportunidades. Por ejemplo, el plan de expansión del conglomerado Angloamericano Hanson PLC que es una de las más grandes empresas del mundo dedicadas a la * Que aplica a empresas con presencia en el mercado público de valores y se define como el valor de la acción dividido entre la ganancia por acción. Esta última, a su vez, se obtiene de dividir la utilidad neta entre el número de acciones. 4 producción y explotación de materiales de construcción se basa en la adquisición de empresas ya constituidas más que en la creación de nuevas. Esta empresa tiene definidos unos principios que guían a sus ejecutivos cuando están considerando y evaluando una potencial adquisición. Por su relación con la Gerencia del Valor se destacan los cuatro siguientes: 1. Enfocarse en empresas que actualmente muestren un bajo desempeño y donde sus gerentes hayan logrado algún progreso hacia la mejora de su desempeño. 2. Evaluar la posibilidad de que los activos de esas empresas puedan garantizar el pago de la deuda que se tome para apoyar la compra. 3. Evaluar la posibilidad de disponer de alguna de las líneas de negocio de la empresa objetivo, con el fin de pagar la deuda que se tome para apoyar la compra 4. Evaluar qué tantos costos y gastos fijos en exceso pueden ser eliminados después de la adquisición. El primer principio sugiere que las empresas de bajo desempeño, generalmente mal administradas, tienden a ser percibidas como empresa de bajo valor de mercado, es decir, empresas destructoras de valor. El segundo sugiere que estas empresas pueden valer más por los activos que poseen que por la actividad que desarrollan, justo por ser destructoras de valor. El tercero sugiere que si una empresa posee unidades de negocios que pueden generar más valor en manos de otra entidad un eventual comprador podría liberar buena parte del valor pagado en la adquisición simplemente desprendiéndose de dicha unidad de negocios. El cuarto sugiere que empresas con estructuras operativas que impliquen incurrir en costos y gastos fijos excesivos con respecto al promedio del sector también son percibidas como de bajo valor de mercado y un comprador podría recuperar buena parte de lo pagado por adquirirla simplemente llevando a cabo una drástica reestructuración operativa que apunte a la reducción de esos costos y gastos. Apertura Económica. La presión de la globalización ha forzado a los países a abrir sus economías eliminado con ello la eventual protección que para las empresas domésticas representaban las barreras arancelarias. La eliminación o disminución de estas barreras ha ocasionado que muchas empresas queden expuestas a una competencia desigual con otras extranjeras poseedoras de un gran tamaño o ventajas comparativas en términos de tecnología, costos financieros, economías de escala o economías de alcance. Ello puede causar una enorme destrucción de valor e inclusive la desaparición de muchas empresas locales ya porque las extranjeras ofrezcan un menor precio o porque manteniendo el mismo de los participantes domésticos puedan brindar un mayor valor agregado en términos de beneficios adicionales en sus productos o servicios. Frente a esas amenazas muchos empresarios, para garantizar la supervivencia y el crecimiento de sus negocios evitando con ello la disminución de su valor, además de que han debido emprender reestructuraciones para que sus empresas sean eficientes y productivas también han recurrido a alternativas como fusiones, adquisiciones, desinversiones, alianzas estratégicas, licenciamientos y franquicias, entre otras. 5 Estas opciones, además de que propenden por el aumento del valor de la empresa, implican la realización de un ejercicio de valoración que permita medir su efecto sobre el patrimonio de los propietarios. Privatizaciones. La tendencia a la reducción del tamaño del Estado ofrece, principalmente en las economías menos desarrolladas, la oportunidad a los particulares de adquirir o participar en la propiedad de empresas estatales lo mismo que explotar actividades que antes eran monopolio de éste. La Gerencia del Valor cumple aquí un importante papel cual es el de forzar a los gerentes de las empresas estatales a emprender acciones que propendan por la generación de valor con el fin de que pueda darse la mayor apropiación posible de valor antes de la privatización, lo cual se reflejará en el precio logrado en la negociación. Como en el caso de los dos primeros factores, esto también implica la realización de ejercicios de valoración de empresas en los que se plasma el efecto que sobre el valor podrían tener eventuales reestructuraciones que pudieran realizarse antes de la privatización. Necesidad de mejores medidas para evaluar el desempeño. Por años se ha observado el mal uso que se ha dado a las medidas de desempeño financiero. Ello en razón de que los indicadores que se utilizaban para evaluarlo se consideraban en forma aislada unos de otros. Recuérdese, por ejemplo, la forma como en las décadas de los 70 y 80, para referenciar sólo ese lapso, se evaluaban los resultados de las empresas. ¿Recuerda el lector haber recibido instrucciones con respecto a que se hiciera un análisis exhaustivo de la rentabilidad de la empresa y del patrimonio de sus propietarios? ¿Recuerda haber recibido instrucciones en el sentido de observar la forma como la empresa había destinado su flujo de caja libre en los últimos cinco años? ¿Recuerda haber recibido instrucciones para determinar si se había alcanzado el objetivo básico financiero definido como el aumento del valor de la riqueza de los propietarios? Si contesta afirmativamente las tres preguntas su caso sería la gran excepción. La evaluación del desempeño de las empresas se ha soportado en indicadores que si bien debe reconocerse que pueden ser útiles para algún tipo de análisis, no apuntan hacia lo fundamental que es permitir saber si hubo o no, agregación de valor y mucho menos permiten determinar si las estrategias de la empresa han producido los resultados deseados. Es así como observando los informes contables de las empresas se encuentra que además de ser abundantes en información (y páginas), se circunscriben a la descripción de resultados comparativos de crecimiento de las cifras del estado de resultados y el balance general sin profundizar ni establecer relaciones entre ciertos tipos de variaciones que pueden tener alguna relación de causalidad o a veces describiendo relaciones irrelevantes. Por ejemplo, el incremento en las utilidades del período con respecto al anterior es normalmente una de los primeros aspectos que los empresarios observan cuando a sus manos llegan los estados financieros. Supóngase el caso de una 6 empresa cuyo costo de capital es el 20% y que este año registró un incremento del 15% en la utilidad operativa con respecto al año anterior, cifra que es considerada como satisfactoria. Los activos operativos a su vez registraron un incremento del 20% en el mismo lapso esta es una situación en una que destruye valor y sin embargo muy pocos empresarios están atentos a relacionar estos dos eventos. No puede olvidarse el hecho de que como pueden emplearse métodos alternativos para la contabilización de ciertas transacciones muchos gerentes puedan optar por registros que terminan impidiendo que los estados financieros reflejan la realidad de la empresa en términos de agregación de valor. Igualmente, propósitos tributarios pueden conducir a la contabilización de ciertas partidas de forma que la utilidad contable aumente o disminuy. El sistema de creación de valor. La creación de valor en la empresa se promueve de tres maneras: • A través del Direccionamiento Estratégico. • A través de la Gestión Financiera. • A través de la Gestión de Talento Humano. Estas tres alternativas de gestión agrupan, a su vez, los procesos que hacen parte de lo que el autor8 concibe como “El Sistema* de Creación de Valor” para los propietario, que se ilustra en el siguiente gráfico y que en su opinión son los procesos que deben implementarse para garantizar el fomento de la cultura de la gerencia del valor en la empresa. 8 GARCÍA, Oscar León. Recuperado de http://www.oscarleongarcia.com/capitulos/cap1val.pdf Sistema: Conjunto de elementos interrelacionados con un mismo propósito. Diccionario Larousse de la lengua Española. * 7 Gráfico9 1. Sistema de Creación de Valor. Autor: Oscar GARCÍA A través del Direccionamiento Estratégico la creación de valor se fomenta implementando dos procesos: 1. Adopción de Mentalidad Estratégica. 2. Implementación de la Estrategia. A través de la Gestión Financiera la creación de valor se fomenta implementando cuatro procesos: 1. 2. 3. 4. Definición y Gestión de los Inductores de Valor. Identificación y Gestión de los Microinductores de Valor. Valoración de la Empresa. Monitoreo del Valor. Finalmente, a través de la Gestión del Talento Humano la creación de Valor se fomenta implementando dos procesos. 1. Educación, Entrenamiento y Comunicación. 2. Compensación atada a resultados asociados con el valor. En la práctica, hay que trabajar simultáneamente en la implementación de los diferentes procesos teniendo en cuenta la realidad de la empresa en el sentido en que puede que ya exista algún tipo de avance en cada uno de ellos. 99 8 Por ejemplo, puede darse el caso que una empresa tenga definido un muy coherente plan estratégico pero no haya avanzado sustancialmente en el proceso de implementarlo. Igualmente, puede tener un sistema de indicadores de gestión pero no estar alineados con el propósito de generar valor para los propietarios. Adaptar Mentalidad Estratégica. Aceptando la hipótesis en el sentido que la generación de valor es el resultado del éxito de la estrategia de la empresa, es lógico entender por qué la primera condición para que pueda promoverse la Cultura de la Gerencia del Valor es que El Gerente, quien es el estratega, y sus colaboradores claves, tengan muy claramente definida la apariencia futura de la organización. Esto es lo que significa tener mentalidad estratégica. En términos sencillos podría afirmarse que tener mentalidad estratégica es tener definido el rumbo que se le quiere dar a la empresa. Es por ello que muchos académicos de la estrategia afirman que tener mentalidad estratégica es la estrategia misma10. Saber para dónde va la empresa está íntimamente relacionado con los que se denomina tener Visión. En este sentido podría afirmarse, igualmente, que la Gerencia del Valor como instrumento que contribuye al fomento de la cultura de la creación de valor* es, finalmente, el factor clave que permite traducir la Visión de la empresa en valor agregado para los propietarios. En el siguiente gráfico se ilustra los principales elementos de dicha relación, cuyo principal eslabón es el concepto de Ventaja Competitiva que a su vez se entenderá como sinónimo de agregación de valor y que se asociará con la rentabilidad en la medida en que ésta es la manifestación misma de dicha ventaja. En el gráfico se observa cómo la expresión de la Visión y Misión, la definición de la fuerza inductora de valor, la definición del negocio y el modelo de negocio, son factores que apuntan a la formación de las denominadas Competencias Fundamentales o Core Competencies. Este concepto, se entiende como un conjunto integrado de habilidades y tecnología que permiten ofertar y entregar un beneficio particular a los clientes y que como producto de la acumulación de conocimiento propicia el éxito competitivo de la empresa. Es lo que hace diferentes a las empresas y explica por qué unas son más generadoras de valor que otras. También se le denomina Competencias Esenciales, Competencias medulares, Capacidades Distintivas o simplemente Competencias Empresariales. 10 * 9 ROBERT, Michel. Strategy Pure & Simple II. McGraw-Hill, 1998. P. 26. En algunas empresas la denominan simplemente “Cultura Financiera” Gráfico 2. Direccionamiento Estratégico y creación de valor. Las competencias también pueden ser entendidas como aquello que una empresa hace mejor que los demás, es valioso, raro y difícil de copiar. Dado que el primer paso que debe llevarse a cabo cuando se valora una empresa es realizar un diagnóstico estratégico y financiero la comprensión del concepto de Mentalidad Estratégica y en general de lo que es el Direccionamiento Estratégico adquiere singular importancia, pues la percepción de las posibilidades futuras de generación de flujo de caja está directamente relacionada tanto con la estrategia como con la forma en que esta es implementada en los diferentes niveles. Implementar la Estrategia. Se relaciona con las actividades que deben llevarse a cabo para hacer que la estrategia opere de acuerdo con las intenciones de la gerencia. Entre las principales actividades que se llevan a cabo en este proceso están las siguientes: • Seleccionar la herramienta de implementación. • Definir el procedimiento de evaluación de inversiones. • Adecuar las mejores prácticas para el mejoramiento continuo. 10 Una interesante herramienta que facilita la implementación estratégica es el Balanced Scorecard, BSC, que en español se conoce como cuadro de Mando Integral o Cuadro de Gestión Integral o simplemente Tablero Balanceado de Indicadores. Gráfico 3. Modelo general del Balanced Scorecard propuesto por KAPLAN y NORTON. Este modelo, producto del trabajo académico de los profesores Robert KAPLAN, David NORTON y su grupo de colaboradores de la Universidad de Harvard, enlaza en relación causa-efecto todos los objetivos estratégicos de la empresa alrededor de cuatro perspectivas: Financiera, Clientes, Procesos Internos y Crecimiento y Aprendizaje, con el fin de lograr que la estrategia de la empresa pueda ser traducida en acciones operativas concretas. Una vez definidos los objetivos estratégicos que apuntan a la generación de valor, se procede a definir los indicadores de desempeño y resultado que permitirán medir su alcance. Dado que las mayores posibilidades de generación de valor agregado están asociadas con la identificación, selección y ejecución de alternativas de crecimiento con rentabilidad que implican el compromiso de recursos parte de la empresa, el establecimiento de claros lineamientos para la inversión es factor crítico para disminuir la posibilidad de que esos recursos se destinen a proyectos con rentabilidad inferior al costo de capital. Entre los aspectos sobre los que debe hacerse mucha claridad en la determinación de los lineamientos para la inversión, están los siguientes: 11 • La manifestación inequívoca de la gerencia en el sentido de que el Objetivo Gobernante de la empresa es la creación de valor para los propietarios y por lo tanto, toda inversión debe estar alineada con el propósito de traducir la visión en valor y cumplir las condiciones que se establezcan en relación con la rentabilidad, capacidad de inversión, endeudamiento y recuperación del capital invertido. • La justificación de las diferentes alternativas mediante la utilización de casos de Negocios que deben estar en armonía con el Plan de Negocios de la empresa. • La intolerancia con el denominado mal crecimiento, que es aquel en el que la rentabilidad de las inversiones marginales es inferior al costo de capital. Definir y Gestionar Inductores y los microinductores de Valor. La Gerencia Basada en Valor, GBV, se entiende como el proceso diseñado para mejorar las decisiones estratégicas y operacionales de la organización, a través del énfasis en los inductores de valor corporativos. A su vez, GARCÍA define: “inductor de valor es aquel aspecto asociado con la operación del negocio que por tener relación causa-efecto con su valor; permite explica el por qué de su aumento o disminución como consecuencia de las decisiones tomadas”11. Así mismo, otros autores coinciden en la conceptualización de inductores de valor como fuentes importantes generadoras de valor y que al ser factores dominantes aumentan o disminuyen en valor de una empresa; los inductores de valor necesitan ser organizados de tal manera que se puedan identificar cuales tienen mayor impacto sobre su valor, así como para facilitar la asignación de responsabilidad individual sobre ellos, para que puedan ayudar a la organización a encontrar sus objetivos. En este sentido, la clasificación propuesta por Oscar León GARCÍA: el incremento del EVA (Economic Value Added – valor económico agregado) y del MVA (Market Value Added – valor de mercado agregado), como manifestación de valor agregado para los propietarios, se produce a su vez como consecuencia del comportamiento favorable de los inductores de valor que se pueden clasificar de la siguiente manera: • Macro inductores de valor: flujo de caja libre y rentabilidad del activo. • Inductores operativos y financieros: productividad del activo fijo, productividad del capital de trabajo, margen EBITDA (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization – utilidades antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones), costo de capital, riesgo y escudo fiscal. • Inductores estratégicos: tasa de reinversión y micro inductores de valor. • Microinductores De esta manera, los inductores de valor y su aplicabilidad tienen relación directa con la empresa específica, el sector industrial al cual pertenece, el flujo de efectivo generado, el futuro económico previsto y los mercados financieros donde se desenvuelve. 11 GARCÍA, Oscar León. Valoración de empresas, gerencia del valor y EVA. Cali: Prensa Moderna, 2003. P. 16 12 En el desarrollo del Sistema de creación de valor, propuesto por León GARCÍA, propone que a través de la gestión financiera se definan y gestionen los inductores y los microinductores de valor. Este tema es tratado en las lecturas posteriores. Valorar la empresa. Para poder determinar si el valor de la empresa se está aumentando o disminuyendo, lo mínimo que se debe tener disponible es una estimación de su valor. Este proceso consiste en elaborar un modelo que permita determinar el eventual efecto que decisiones alternativas podrían tener sobre el valor de la empresa. Este modelo puede utilizarse, igualmente, para determinar el incremento del MVA en relación con el período anterior. Otros propósitos por los que puede realizarse un ejercicio de valoración de la empresa están asociados con transacciones como venta, adquisición, fusión y capitalización, entre otras. El primer paso para valorar una empresa es la realización de un diagnóstico financiero y estratégico. Los aspectos relacionados con esta tarea son, precisamente, los que comprenden temas asociados con la forma como se fomenta la creación de valor a través del direccionamiento estratégico y la gestión financiera. Este diagnóstico permite determinar las eventuales necesidades de reestructuración operativa o financiera que requiera la empresa con el fin de incrementar su valor lo cual queda plasmado en su Plan Financiero o Plan de Desarrollo y cuyo efecto monetario se traduce en unas proyecciones financieras. Gráfico 4. Pasos para la valoración de la empresa. 13 De las proyecciones financieras se extrae la información que permite determinar la estructura financiera adecuada de la empresa con la cual se obtiene su Costo de Capital. De esas mismas proyecciones se extrae la información necesaria para estimar, a su vez, el flujo de caja libre y el EVA, como quiera que el valor de la empresa se puede calcular por cualquiera de dos métodos: La proyección del FCL o la proyección de EVA el resultado debe ser el mismo por cualquiera de los dos. El Valor de Continuidad, también llamado Valor residual, Valor de perpetuidad o Valor Terminal es el valor que se supone adopta la empresa como resultado del crecimiento que a perpetuidad manifestaría como consecuencia de las reestructuraciones operativas y financieras que se lleven a cabo de acuerdo con el Plan de Desarrollo que surge a partir del diagnóstico financiero y estratégico. Monitorear el Valor. Este proceso se relaciona con el procedimiento que se utilizará para realizar el monitoreo de los resultados asociados con el valor agregado. Cuáles indicadores se utilizarán, con qué periodicidad se calcularán, quiénes se encargarán de acumular la información necesaria para obtener ciertos indicadores, quiénes administrarán el modelo de valoración de la empresa y cálculo del EVA, qué refinamientos o depuraciones deben realizarse a los datos provistos por los estados financieros para obtener dichos indicadores, son algunas de las cuestiones que deben definirse en este proceso. El gráfico siguiente muestra que el EVA y el MVA tienen relación directa con lo que se denominará Rentabilidad Total (RT). Esta rentabilidad es la que se obtiene dividiendo la suma entre el incremento del valor de la empresa logrado en el período. (V1 – V0) y el flujo de caja libre producido en el mismo lapso, entre el valor de la empresa al principio del período (V0). RT = (V1 − V0 ) + FCL V0 Obsérvese que este criterio para el cálculo de la rentabilidad total es exactamente el mismo que se aplica en el caso de las acciones. Recuérdese que la rentabilidad de una acción se obtiene dividiendo la suma entre la valorización y los dividendos del período, entre el valor de la acción al principio de éste. 14 Gráfico 5. Relación entre la Rentabilidad, el EVA y el MVA. Esta propuesta de cálculo de la rentabilidad requiere de la realización de un ejercicio de valoración que debe actualizarse período tras período. La medida usualmente utilizada para la Rentabilidad del Activo Neto que en las empresas se calcula asociando la utilidad operativa con los activos netos de operación y es una medida incompleta que no cuenta toda la historia en relación con este importante aspecto. Baste decir que en un período en particular dicha rentabilidad puede ser superior al costo de capital y la empresa haber destruido valor en relación con el período anterior. Es deficiencia se pretende subsanar con el propuesto indicador de Rentabilidad Total. Educar, Entrenar y Comunicar. Si el Objetivo de una organización es la permanente creación de valor para sus propietarios lo mínimo que debe enseñársele a sus miembros es la forma en que las decisiones que toman conducirán el alcance de dicho objetivo. Este proceso debe enfocarse hacia cuatro importantes aspectos: 1. Generar preocupación e interés por los conceptos asociados con el valor. 2. Lograr que las personas comprendan la importancia de dichos conceptos. 3. Lograr que los integren en las decisiones del día a día. 15 4. Diseñar un sistema de comunicación basado en la repetición, el refuerzo, la recepción y la redundancia para lograr que el lenguaje de la empresa sea el Lenguaje del Valor. El gráfico siguiente muestra de qué manera las decisiones que se toman en la empresa afectan sus resultados financieros y finalmente el valor. Gráfico 6. Relación entre las decisiones y los estados financieros. Una primera forma de despertar el interés de los empleados por estos asuntos es ilustrándoles cómo lo que ellos hacen, de una u otra forma, a corto o a largo plazo, directa o indirectamente, afecta el valor de la empresa en la medida en que impacta los diferentes componentes de los estados financieros y el flujo de caja. Tal como se ilustra el mencionado gráfico, las decisiones se clasifican en cuatro grandes categorías: Operativas, Inversión, Financiación y Dividendos. Las Decisiones Operativas, asociadas con la parte superior del estado de resultados, es decir, aquella que va hasta la Utilidad Operativa, que es la utilidad que la empresa genera como negocio dedicado a una determinada actividad independientemente de su estructura financiera, apuntan a la generación de valor en la medida en que los ingresos crezcan en mayor proporción que los costos y gastos. La verdadera mejora de la utilidad operativa se da cuando mejora el EBITDA, que es la utilidad operativa que la empresa obtiene antes de considerar el efecto de las depreciaciones y amortizaciones de gastos pagados por anticipado. 16 Las Decisiones de Inversión, asociadas con el aumento de los activos también tienen relación con la utilidad operativa después de impuestos (UODI), como quiera que esta representa el flujo de caja que la empresa tiene disponible antes de realizar cualquier tipo de inversión y lógicamente antes de atender el servicio a la deuda y el reparto de utilidades, que son los rubros que finalmente se cubren con el FCL. Las decisiones de inversión generan valor para los propietarios en la medida en que los flujos de caja libre que se produzcan como consecuencia de dichas decisiones esté implícita una rentabilidad marginal superior al costo de capital. Las Decisiones de Financiación, asociadas con la determinación de la Estructura Financiera de la empresa, o sea su nivel adecuado de endeudamiento, se reflejan en el lado derecho del balance general y están directamente asociadas a la capacidad generadora de flujo de caja libre y la política de dividendos. Dado el efecto que la estructura financiera tiene en el cálculo del Costo de Capital su determinación tiene incidencia en la generación de valor en la medida en que la percepción del riesgo asociado con dicha estructura afecta el costo de la deuda y la expectativa de los propietarios, produciendo un determinado valor del costo de capital que al ser la tasa a la que se descuentan los futuros flujos de caja libre conducirá a la estimación del supuesto valor de la empresa. Finalmente, las decisiones de dividendos tienen efecto sobre el valor en la medida en que, siendo la empresa rentable por encima del costo de capital, mientras mayor sea la proporción de las utilidades netas que los propietarios decidan repartirse, menores serán las posibilidades de crecimiento y también menores las posibilidades de incrementar el valor. Lo anterior tiene relación con el concepto de Potencial de Crecimiento de la empresa que depende de que la empresa no solamente sea rentable sino también de que sus propietarios estén dispuestos a reinvertir flujos de caja que de otra forma podrían distribuirse. Compensación por Resultados Asociados con la Creación de Valor. Un adecuado diseño de indicadores de desempeño y un esquema de pago de incentivo por resultados que alineen los intereses de los accionistas y los gerentes es crítico para lograr que se fomente la cultura de la creación de valor. El objetivo de un programa de incentivo por resultados debe ser claro: motivar a gerentes y empleados para que tomen decisiones generadoras de valor premiándolos de acuerdo con la cantidad generada. Desafortunadamente, los sistemas convencionales de incentivo por resultados de gran cantidad de empresas no están directamente asociados con la creación de valor. Aun hoy se ven empresas que compensan a sus ejecutivos principales concediéndoles participación en la utilidad neta. Siendo así, su gestión siempre se enfocará hacia la maximización de esta cifra lo cual no necesariamente es sinónimo de incremento del valor de la empresa. Baste mencionar algunos procedimientos que si bien mejoran la utilidad neta y por ende la compensación de los gerentes, destruyen valor para los propietarios. 17 • Utilización del método FIFO para valorar inventarios, que implica que los ingresos son afectados por el costo de las utilidades adquiridas al principio del período, aumentando artificialmente la verdadera utilidad económica. • En empresas manufactureras, acumulación de altos niveles de inventario al final del período con el fin de que éstos absorban una buena proporción de los costos fijos del período que luego se confrontarán con los ingresos del período siguiente a costa de incrementar artificialmente los ingresos del período anterior. Esta acumulación innecesaria de inventarios implica la formación de fondos ociosos que ocasionan una destrucción de valor igual al monto de dicho exceso multiplicado por el costo de capital de la empresa. • Darles a ciertos gastos en exceso la categoría de Diferidos con el fin de amortizarlos en varios períodos contables. Otras formas de compensación de ejecutivos de nivel superior se relacionan con objetivos tales como el crecimiento de las ventas o el aumento de la participación en el mercado, cuyo logro no necesariamente coincide con el aumento del valor de la empresa. Igualmente, en niveles inferiores de la organización como la planta de producción, muchas empresas mantienen planes de incentivos a los trabajadores basados en la superación de los estándares de tiempo para las diferentes actividades. Esta puede ser un arma de doble filo que conduce a la acumulación de inventarios ociosos de producto en proceso con la consecuente destrucción de valor para los propietarios. Ello en razón de que siempre habrá una actividad que es restricción del proceso, más conocida como Cuello de Botella que es la que determina la velocidad a la que la planta puede operar, también denominada tiempo de ciclo. Por más que las demás actividades aceleren el ritmo la cantidad de producto terminado estaría determinada por la restricción, con lo cual dicha aceleración sólo producirá mayores nive3les de producto en proceso. Significa lo anterior que en muchas factorías a los trabajadores se les remunera para que destruyan valor a través de la acumulación de inventarios ociosos. La técnica denominada Justo a Tiempo mencionada al principio de este capítulo propende por la máxima disminución de los tiempos de ciclo aumentando con ello la cantidad de producción posible con los mismos o menores recursos. Para una mayor profundización en estos aspectos se recomienda la lectura de los libros La Meta y No Fue la Suerte de Eliyahu GOLDRATT, que son libros de obligada lectura para quienes se precien de ser verdaderos administradores del valor. De todo lo anterior se concluye que los incentivos salariales en todos los niveles de la organización deberían estar atados a resultados asociados con el valor. En el caso de los gerentes, indicadores como el incremento del EVA y el MVA, la Rentabilidad Total, el margen EBITDA, la PKT, la eficiencia operacional total medida por la relación EGO* / Ingresos y la PDC, entre otras, serán, más temprano que tarde, los jueces de su desempeño y por lo tanto los definidores de sus ingresos salariales. * 18 Efectivo Generado por las operaciones. Para los demás niveles, los indicadores que finalmente determinarán sus ingresos salariales serán aquellos que apunten directamente a la mejora del Margen EBITDA, la Productividad del Capital de Trabajo y la Productividad de los Activos Fijos. Como ya se ha explicado a lo largo de este capítulo, dichos indicadores están relacionados con las competencias esenciales de la empresa y se materializan en los denominados Microinductores de Valor. 19