Analise de Projetos de Investimento

ANÁLISE DE
PROJETOS DE
INVESTIMENTO
ENQUADRAMENTO TEORICO
• Em Gestão de Empresas, somos confrontados com momentos de decisão de investir ou

desinvestir, como seja, ponderar a entrada em novas áreas de negócios, modernizar,
expandir ou mesmo criar alianças, fusões ou aquisições.
• Essas decisões, enquadram-se na Gestão Estratégica das empresas e, influenciam o valor
de médio e longo prazo dos Projetos em Investimentos Reais.
• As decisões de aceitação ou rejeição, passam por critérios de seleção de recursos
financeiros, humanos, materiais e tempo para a sua execução, com o objetivo de se obter
retornos atrativos para os acionistas, maximizando assim a sua riqueza.
• O principal Objetivo é o de explorar as Oportunidades de Negócio, no sentido de
incrementar a capacidade de potenciar riqueza do capital, mesmo que tais decisões de
investimento não tenham uma relação direta com as operações da empresa (ativos
extraexploração).
• Por outro lado, temos os Investimentos de natureza meramente financeira, com o
objetivo de obtenção do lucro e criação de retornos através da participação no capital de
outras empresas.
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• Em termos de Gestão Estratégica, podemos encontrar investimentos de substituição,

expansão ou modernização e inovação.
• O objetivo pode ser meramente financeiro no qual a empresa pode explorar novos
negócios para maximizar a rentabilidade do capital, negócios com ou sem ligações com
a atual da empresa.
• Os Projetos de Substituição, têm como objetivo principal a renovação (substituição) do
equipamento da empresa, quer pelo facto de estes terem “envelhecido” pelo desgaste
da sua utilização, que mesmo por obsolência tecnológica.
• A análise de investimentos, procura medir os resultados resultantes do projeto através
da comparação da situação “sem o projeto” com a situação da empresa “com o projeto,
é com base em custos e benefícios incrementais que se pode proceder à análise para se
encontrar a Decisão mais correta.
• No que respeita aos Projetos de Expansão, os Promotores do Projeto têm como objetivo,
aumentar o volume de negócios da Empresa e de diversas formas:
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• Pela entrada em segmentos geográficos de mercado ainda por explorar, ou que, sendo
explorados, a procura aumentou.
• Introdução de um ou mais produtos a par dos já introduzidos, havendo o risco de a

concorrência ocupar terreno no mercado em caso de renuncia.
• Os Projetos de Inovação, têm como objetivo encontrar pontos de melhoria em produtos já

produzidos e também no lançamento de um novo produto, no pressuposto que ainda
não tenha sido desenvolvido por outras empresas concorrentes.
• Em Análise de Projetos, pretendemos responder às seguintes pretensões:
• Entender a viabilidade comercial do Projeto, sendo necessário mensurar o nível de

procura e oferta do mercado, no sentido de avaliar o grau de sucesso do produto, a
dimensão do mercado, elementos essenciais à configuração inicial de um Plano de
Investimento.
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• Definir a viabilidade técnica do Projeto, no que respeita à tecnologia a ser

implementada, que em determinadas situações dever-se à ter em a dimensão do
mercado no sentido de avaliar o efeito de economias de escala.
• Possibilidade de financiamento: a estrutura de capitais proposta é possível com a

capacidade financeira da empresa e em conformidade com as condições atuais exigidas
pelas instituições de financiamento.
• Os analistas financeiros trabalham em estreita colaboração com os técnicos no sentido de

se estudar cenários alternativos de planos de investimento face a eventuais dificuldades
de captação de recursos financeiros.
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LOCALIZAÇÃO DO PROJETO
• A escolha do local de um projeto de investimento é crucial e fundamental na medida em

que concorre para a viabilização de um empreendimento numa ótica puramente privada.
• O conhecimento do local tem por base estudos já elaborados, nomeadamente, nas

vertentes climatéricas e outras características geográficas, existência ou não de fontes de
matérias-primas, capacidade e proximidade dos pontos de escoamento.
• A escolha do local é importante na medida em que fisicamente se torna difícil transportar

infraestruturas já erguidas de um projeto, quando posteriormente se chega à conclusão
que por qualquer razão, o projeto é inviável.
• É um exercício pluridisciplinar, dado que os estudos técnicos, os estudos de mercado,

estudos sobre os custos na cadeia de valor, estudos do impacto ambiental poderão definir
em conjunto o local ótimo para a implementação do projeto.
• Pode-se então afirmar que a opção do local de implementação constitui à partida a base
fundamental para viabilizar um determinado projeto de investimento.
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• A localização dos recursos naturais constitui um elemento atrativo para um determinado

projeto de investimento, em que as vantagens de proximidade de recursos constitui um
elemento determinante para se obter uma vantagem competitiva em termos de custos.
• Qualquer das formas regiões com recursos, muitas vezes não têm projetos de vulto,
porque a sua exploração envolve custos altos, qua anulam as vantagens por manifesta
falta de infraestruturas e serviços complementares, não ocorrem fatores com vantagens
competitivas.
• Os projetos direcionam-se para determinados locais em função de infraestruturas como
energia, caminhos-de-ferro, estradas, água, eletricidade, portos e aeroportos.
• Num outro prisma, sabe-se que o que justifica haver a produção (oferta) é a procura de
mercado. Determinados projetos tendem a localizar-se próximo do mercado a que se
orientam.
• Um outro especto também bastante importante é em qualquer projeto é a mão-de-obra
qualificada, e a custos competitivos, não esquecendo a legislação e o sistema judicial
como fatores que influenciam a escolha do local.
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• Exemplos de fatores de localização:

1. Localização e terreno: topografia, preço do terreno, direitos de acesso.
2. Facilidades de transporte e vias de comunicação.
3. Fornecimento de água e energia: qualidade, pressão, temperatura, custo,
disponibilidade, tarifas.
4. Combustível e gás: disponibilidade, preço.
6. Sistema de Comunicações: telefone, fax, internet.
7. Mão-de-Obra: disponibilidade, qualificação, leis do trabalho.
8. Regulamentos fiscais e legais: impostos, alfandegas, taxas de amortização, incentivos
fiscais.
9. Condições de vida social: casa, alimentação, assistência médica, escolas, recreação.
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• O exposto anteriormente são vantagens comparativas provenientes de custos de fatores

de produção (capital e trabalho) ou economias de escala (resultantes da dimensão do
mercado).
• Deve prevalecer uma maior eficiência de fatores de produção e não simplesmente a sua
existência, isto é, a localização torna-se importante na medida da sua influência sobre a
produtividade e o crescimento.
• De vantagens comparativas passa-se a vantagens competitivas.
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Contexto
Diamante Industrial para a
estratégia e
rivalidade
Condições
de fatores Condições
de da procura
produção
Industria
relacionada
e de
suporte
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CONTEXTO PARA A ESTRATÉGIA E RIVALIDADE:

• Contexto que encoraja investimento e “upgrading” sustentável.
• Concorrência entre rivais locais.
CONDIÇÕES DE FATORES DE PRODUÇÃO:
• Quantidade e custo de fatores.
• Recursos naturais.
• Recursos humanos.
• Recursos financeiros.
• Infraestrutura de informação.
• Infraestrutura científica e tecnológica.
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INDUSTRIA RELACIONADA E DE SUPORTE:
• Presença de fornecedores locais capazes.
• Presença de indústrias relacionadas competitivas.
CONDIÇÕES DA PROCURA:
• Clientes sofisticados e exigentes.
• Clientes que antecipam outros noutros locais.
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ANÁLISE DE MERCADO
ANÁLISE DE MERCADO
• O mercado do projeto é uma das condições básicas de viabilidade de um

empreendimento.
• A vertente comercial indica a possibilidade de absorção da oferta do bem ou serviço

proposto pelo projeto e serve de ponto de partida na formulação do modelo de negocio a
ser implementado.
• Um bom modelo de negócio responde a questões básicas como:
• Quem são os clientes do projeto?
• O que é que os clientes valorizam?
• O que pode criar valor para os clientes a um custo aceitável?
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ANÁLISE DE MERCADO
• Como qualquer modelo de negócio, torna-se necessário considerar a vertente

concorrencial (estratégia) e, numa fase posterior, proceder ao teste quantitativo para
determinar a viabilidade financeira.
• As informações analisadas servem para dimensionar e escalonar os investimentos do

projeto, tendo em consideração as economias de escala , ou seja, segmentos de mercado
com dimensão.
• Qualquer projeto estará adstrito à linha estratégica traçada pela empresa no sentido de
ganhar melhor posicionamento de mercado, quer mantendo os negócios correntes , quer
por via de realização de extensões de produtos, regiões geográficas ou mesmo na procura
de maior produtividade através da introdução de novas tecnologias.
• É fundamental a análise do mercado do projeto para melhor aferir a procura do bem ou

serviço do projeto, sob pena de se criar mais um projeto que avoluma o excesso de
capacidade, ou, na pior das hipóteses, que acresce a mediocridade em termos de
qualidade do bem ou serviço.
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ANÁLISE DE MERCADO
ANÁLISE DA OFERTA:
• Um ponto de partida consiste no enquadramento sectorial do projeto, começado por
analisar a estrutura da oferta, particularmente as principais empresas que operam no
mercado do bem ou serviço do projeto, revelando as suas características operacionais, os
produtos, canais de distribuição e evolução histórica.
• Saber como é que as empresas atuam, quais são os seus pontos fortes, por que razão esta
ou aquela empresa sofreu prejuízos ou fechou o negocio, ou outra empresa tem sucesso,
que tipo de pressões existem dos vários interesses, quais as tendências mais recentes ao
nível da procura, dentro de outras perguntas.
• Qualquer projeto passará por uma estratégia de ganhar mercado sem canibalizar as
atividades correntes da empresa, no caso de novos produtos ou para autonomia em
determinadas operações na implementação de uma estratégia de integração de
operações.
• Salvo determinado tipo de estrutura de mercado, em geral, o projeto deverá procurar
vantagens competitivas através de:
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ANÁLISE DE MERCADO
• BAIXO CUSTO: o projeto constitui uma proposta de negócio mais atraente porque
economiza em determinadas operações, ou pelo efeito de escala, ganhando mercado por
via da variável preço, mantendo semelhanças de atributos do bem com relação às
empresas já existentes no sector.
• DIFERENCIAÇÃO: o projeto apresenta-se como inovador em alguma parte da cadeia de

valor, criando novos atributos mais valorizados pelos clientes finais. Tais atributos
tornam o bem diferente, e os consumidores estarão dispostos a pagar um prémio por
estes atributos.
• ESTRATÉGIA DE FOCO: poderá ter a forma de diferenciação ou de liderança de custos

mas tendo como alvo um segmento de mercado exclusivo.
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ANÁLISE DE MERCADO
• A estrutura do mercado, do lado da oferta, determinará até que ponto o projeto estará em
condições de enfrentar a dinâmica das forças envolventes do sector, apresentando-se de
seguida o esquema de um modelo de estrutura concorrencial:
BARREIRAS À ENTRADA:
• Economias de escala.
• Necessidades de capital.
• Custos de retirada e mudança.
• Propriedade industrial.
• Acesso a canais de distribuição e materiais.
• Política do governo.
• Possibilidade de retaliação letal.
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ANÁLISE DE MERCADO
DETERMINANTES DO PODER DOS FORNECEDORES:
• Diferenciação dos inputs.
• Custos de alteração das fontes.
• Existência de inputs sucedâneos no mercado.
• Ameaças de integração.
• Importância do volume para o fornecedor.
• Política do governo.
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ANÁLISE DE MERCADO
DETERMINANTES DA CONCORRÊNCIA DO SECTOR:
• Crescimento da indústria.
• Nível de custos fixos/estrutura.
• Barreiras à saída.
• Diferenças no produto.
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ANÁLISE DE MERCADO
ANÁLISE DA PROCURA:
• A par da análise da estrutura da oferta de um determinado sector a que o projeto diz

respeito, torna-se imprescindível mensurar a procura e traçar um quadro evolutivo da
mesma, tendo por base informação de caracter quantitativa e qualitativa.
• As projeções da procura dos bens do projeto deverá ser realizado com cautela, tendo por
base a identificação clara do produto ou serviço, dos segmentos de mercado (classes,
regiões) com descrição aproximada do perfil dos consumidores e, a determinação dos
fatores considerados mais preponderantes na decisão de compra.
• Estes fatores, como é óbvio, incluirão outros relativos à estrutura da oferta, como é o caso
de produtos substitutos ou complementares.
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ANÁLISE DE MERCADO
“CHECKLIST” :
• Identificação dos produtos/serviços do projeto.
• Identificação e descrição dos segmentos de mercado.
• Descrição do perfil de consumidores do projeto e respetiva estimativa.
• Analise dos fatores que determinam a procura: o preço, o rendimento per capita,
produtos substitutos, produtos complementares, dentre de outros.
• Importação no caso de projetos de substituição de importações.
• Exportação no caso de projetos orientados para a exportação.
• Evolução dos sectores pertinentes no caso de bens intermediários.
• Análise da legislação e enquadramento legal do projeto, em termos de direitos
aduaneiros, incentivos fiscais ou medidas de segurança e ambiente.
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ANÁLISE DE MERCADO
• Estes elementos de informação, quer quantitativo quer qualitativo, servem de base para
elaborar projeções sobre a procura do bem ou serviço do projeto, em função da evolução
histórica dos últimos 5 anos, e da informação disponível sobre outros fatores
preponderantes na determinação do quadro evolutivo dessa procura.
• Este exercício não deve ser alheio às espectativas sobre a evolução do sector e a
capacidade das empresas existentes em imitarem a tecnologia do projeto, situação que
poderá anular todas as vantagens que viabilizam um determinado empreendimento.
• Com efeito, trata-se de uma interação da informação sobre o mercado, a tecnologia e a
viabilidade financeira, sendo que estes aspetos multidisciplinares de analise de projetos
de investimento, tornam o estudo de viabilidade uma tarefa complexa, morosa e com
incertezas sobre o futuro.
• Refira-se que um empreendimento que implica grandes investimentos justifica a
elaboração de uma pesquisa de mercado mais cuidada, que envolve inquéritos e
especialistas de marketing para melhor aferir o nível de procura, a tecnologia viável, e,
até mesmo o momento do investimento.
25
ANÁLISE DE MERCADO
MÉTODOS DE PREVISÃO:
As previsões formam o substrato da conceção de um projeto de investimento e baseiam-se,

geralmente, na extrapolação do passado em atenção às alterações das variáveis mais
importantes em relação ao mercado.
Método 1: Taxa média de crescimento:
• Este método pressupõe uma taxa de crescimento geométrica entre os valores de consumo
de dois períodos consecutivos. A dedução logica segue do seguinte modo:
• Sendo C0, o nível de consumo do primeiro período (ou no base)
• Cn = Co(1+g)n
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ANÁLISE DE MERCADO
• Deste modo, com base no conhecimento dos níveis de consumo de dois períodos, por
exemplo, do período t e do período n, teremos:
• Cn=Ct (1+g)n-t
• Deduz-se facilmente a taxa de crescimento do consumo, pressupondo um crescimento

geométrico:
• g= 𝑛 𝑡
− 𝐶𝑛 -1
•
𝐶𝑡
g= taxa média de crescimento anual
• Cn = consumo no período n, tratando-se de períodos anuais, consumo no ano n
• Ct = consumo no ano t
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ANÁLISE DE MERCADO
Método 2: Utilização de Coeficientes Técnicos:
• Este método aplica-se a produtos intermediários que são objeto de transformação para a
𝑃𝐹𝑗
produção de produtos finais, os coeficientes, NCij= 𝑃𝐼𝑖 , corresponde a normas de
consumo.
• NCij ≡ Norma de consumo do i-ésimo produto intermediário utilizado na fabricação do

j-ésimo produto.
• Este coeficiente pode não permanecer constante durante o horizonte temporal do projeto
(vida útil económica do projeto) uma vez que o desenvolvimento tecnológico pode
implicar alterações na sua utilização.
28
ANÁLISE DE MERCADO
Método 3: Comparações nacionais/internacionais:

• Por vezes ocorre que determinados dados sobre um determinado produto são escassos
numa região ou País, o analista do projeto pode lançar mão de dados disponíveis noutros
países (regiões) com características similares (países da mesma região, padrões de
consumo, rendimento e produção idênticos, ou talvez não).
Método 4: Modelo Econométrico:
• Especificações da hipótese teórica e consequente modelo matemático.
• Obtenção de dados.
• Estimação dos parâmetros.
• Testes de hipóteses.
• Previsão.
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ANÁLISE DE MERCADO
• No caso da função consumo, teríamos:

• Relação determinística: C= α+β.Y
• Relação estocástica: C= α+β.Y+ε, para cada valor de Y haverá uma distribuição de
probabilidades completa de valores de C.
• A distribuição de probabilidade ocorre por causa da variável aleatória que perturba uma
relação que, de outro modo, seria determinística.
• A distribuição de probabilidade, sugere que as alterações estocásticas envolvem
observação de valores em várias amostras e o estudo elabora-se no contexto de amostras
repetidas.
• Na teoria económica, muitas das relações são apresentadas de uma forma determinísticas
consideram-se apenas influências de natureza sistemática, sem a respetiva quantificação,
a exclusão do termo aleatório permite obter apenas influências sistemáticas presentes nas
relações da análise económica.
30
ANÁLISE DE MERCADO
Método 5: Método das Elasticidades:
• Elasticidade-Renda da Procura, assenta no coeficiente de elasticidade-renda da procura

dado por:
• ∆𝑄 ∆𝑅
/ =ŋ
𝑄 𝑅
• Geralmente utiliza-se o indicador rendimento per capita e evidencia que, se o rendimento

per capita no período t é de x% mais alto que o ano base, o consumo per capita no ano t
será ŋ% mais alto que o ano base.
• Implica o conhecimento do crescimento das projeções do aumento do rendimento per

capita ou o rendimento per capita nos períodos subsequentes ao período base, bem
como, o conhecimento da projeção da população.
• Prossupõe a invariabilidade dos níveis de renda e padrões de consumo entre diversos

grupos ou regiões.
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ANÁLISE DE MERCADO
CAPACIDADE DO PROJETO
• A estimativa da capacidade de oferta para um projeto de investimento novo (que não seja
meramente de manutenção ou reposição de equipamento obsoleto) estará em função de
diversas variáveis, como sejam, a procura, o grau de penetração possível no mercado, a
tecnologia, os recursos materiais e os constrangimentos financeiros dos promotores.
• Neste último caso, pode-se argumentar que o recurso aos capitais alheios pode resolver o
problema, geralmente o valor da comparticipação dos empreendedores é de 25%
(mínimo).
• É de salientar de que alguns projetos não fazem sentido por uma questão de tecnologia e
escala do próprio mercado.
• Tendo em consideração a dinâmica do mercado e dependendo do tipo de projeto, pode-

se adotar um sistema em que a expansão gradual da capacidade venha a ocorrer em
função das necessidades do próprio mercado.
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ANÁLISE DE MERCADO
• Em alguns casos é o próprio constrangimento do espaço para construção, o crescimento

do próprio mercado é um catalisador desse processo de expansão.
• Relativamente à variável recursos, cite-se como exemplos grandes complexos de extração

de petróleo, que pela magnitude dos investimentos necessários exigem o mínimo de
reservas de exploração durante um certo período de tempo.
• A determinação da capacidade de oferta envolve decisões complexas e de natureza

multidisciplinar, como seja, a análise da procura do mercado, a tecnologia do projeto,
engenharia de construção e o analista financeiro.
• A análise do mercado indica o “gap” ou a “folga” entre a procura e a oferta, mostrando

segmentos potenciais, sendo estes indicativos da dimensão que o projeto pode vir a ter.
• A tecnologia exigida para o projeto em causa exigirá um mínimo de escala, porque o

projeto consome recursos materiais e financeiros, e em que estas variáveis poderão
indicar se o tamanho pretendido é praticável ou não.
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ANÁLISE DE MERCADO
PREÇO DO PRODUTO
• A viabilidade do investimento passa pela fixação de um preço que torne o produto mais
atraente e que determine a sua viabilidade comercial, tendo em consideração o contexto
da concorrência, qualidade, canais de distribuição e promoção.
• Praticar preços muito acima da concorrência sem edificar atributos sólidos de

diferenciação implica desde logo, dificuldades de penetração no mercado.
• Uma estrutura de mercado com um líder implicará que o projeto, pura e simplesmente,
siga o preço determinado por este, sob pena de não vender o produto.
• Em concorrência no mercado internacional, especialmente nas “commodities”, os

projetos de processamento dependerão da flutuação do preço no mercado internacional,
são “price-takers”.
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ANÁLISE DE MERCADO
• Nas situações de monopólio, não é raro encontrar legislação e política governamental

sobre o fornecimento dos bens num mercado monopolista, nem sempre os preços
praticados traduzem o nível ótimo de maximização de lucros a curto prazo.
• Torna-se imprescindível o cálculo dos custos de produção de modo a dimensionar a

margem, ou seja, a diferença entre o preço “possível” e o custo de produção unitário.
• Esta metodologia de “mark-up” sobre os custos dá uma indicação do grau de

competitividade do projeto, saber se o preço com “mark-up”, permite a penetração no
mercado.
• Ressalte-se adicionalmente que a fixação de preço para o projeto é também uma decisão
estratégica e pode assumir diferentes formas:
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ANÁLISE DE MERCADO
• Estratégia de perfil elevado: combina alto preço com alta comunicação.
• Estratégia de penetração seletiva: combina preço baixo com comunicação intensa.
• Estratégia de penetração antecipada: combina preço reduzido com alta comunicação.
• Estratégia de perfil reduzido: combina preço baixo com comunicação reduzida.
• Em conclusão, a análise do mercado de um projeto constitui um passo importante e

essencial de um estudo de viabilidade económica e financeira, constitui uma base de
avaliação do risco comercial, envolvendo o grau de volatilidade da procura de bens ou
serviços de um projeto, assim como a estrutura de oferta, que determina o nível de
concorrência o sector e sua evolução.
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CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO DE
INVESTIMENTOS
CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO DE INVESTIMENTOS
• O resultado da avaliação traduz-se pela apresentação de indicadores que permitem aos

investidores tomar conhecimento sobre a viabilidade do projeto, sendo a sua
implementação dependente de decisões estratégicas e da disponibilidade de
financiamento para a sua concretização.
• O cálculo dos indicadores pressupõe-se o desenvolvimento dos cash-flows previsionais

do projeto de investimento e que o custo do capital seja conhecido.
• Os critérios geralmente usados para o efeito de análise de investimentos são:
• Valor Atual liquido (VAL).
• Taxa Interna de Retorno (TIR).
• “Payback”.
• Índice de Rendibilidade do Projeto.
38
VALOR ATUAL LIQUIDO
• Este critério tem em conta a atualização dos cash-flows através da taxa de custo do
capital.
• O valor atual líquido define-se como a soma do valor atualizado ou descontado dos cash-
flows previsionais à taxa de custo do capital.
• Aplica-se o fator de atualização ou fator de desconto aos cash-flows que ocorrem ao

longo do horizonte temporal de análise e, subsequente a isto, somar os cash-flows
atualizados ou descontados.
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Formalizando:
a-) Quando o custo do capital é constante ao longo do horizonte:
• VAL= 𝑁 𝐶𝐹𝑡
𝑡=0 (1+𝑐)𝑡
• VAL=
𝐶𝐹0
+
𝐶𝐹1
1+𝑐 0 1+𝑐 1
+…
𝐶𝐹𝑛
1+𝑐 𝑛
; onde:
• CFt ≡ representa o cash-flow do t-ésimo período.
• c ≡ o custo do capital ou a taxa de desconto
40
b-) Quando o custo de capital varia de período para período ao longo do tempo:
• VAL= 𝑁
𝑇=1
𝐶𝐹𝑡
(1+𝐶𝑡)
• Repare que ∏ indica a soma dos fatores ao longo dos períodos, por exemplo, se a taxa de
desconto for de 10% no primeiro ano e de 11% no segundo, o fator de desconto no
segundo será dado por: (1+10%)-1x(1+11%)-1 ou seja, atualizamos à taxa de 11% do
segundo para o primeiro ano e depois descontamos à taxa de 10% do primeiro ano para o
momento atual.
c-) Quando os cash- flows são constantes ao longo do horizonte temporal:
• VAL= - CF0+CF x a{n,c}, sendo a{n,c},=

(1−𝑉𝑛)
𝐶
41
Exemplo 1
Descrição/Ano 0 1 2 3 4
Cash-Flow -20,000 6,000 12,000 15,000 15,000
Taxa de Desconto 10% 10% 10% 10% 10%
Factor de Desconto 1.000 0.909 0.826 0.751 0.683
Cash-flow -20,000 5,455 9,917 11,270 10,245

Descontado
VAL 16,887
• VAL=-20,000X(1+10%)0+6,000X(1+10%)-1+12,000X(1+10%)-2+15,000X(1+10%)-
3+15,000X(1+10%)-4
• VAL= -20,000x1.000+6,000x0.909x12,000x0.826x15,000x0.751+15,000x0.683
• VAL=16,887.00
42
Exemplo 2
• Um projeto envolveu uma despesa de investimento na ordem de 75,000 u.m. (Ano 0),
com cash-flow de 35,000 u.m., durante cinco anos (anos 1 a 5), assumindo uma taxa de
desconto de 10%, calcule o VAL.
• VAL=-75,000+35,000 x a(5,10%)
• a (5,10%)= 3,790
• VAL= 57,678
• Sendo a (5,10%)=1− 1+10% −5

10%
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TAXA INTERNA DE RETORNO
• A taxa interna de retorno, evidencia o nível de retorno que resulta de um projeto, do

ponto de vista do cálculo, será a taxa de desconto para a qual teremos VAL nulo, repare-
se que, neste caso, a TIR será única para todo o horizonte temporal, formalizando:
• VAL= 𝐶𝐹0
(1+𝑇𝐼𝑅)0 + 𝐶𝐹1
(1+𝑇𝐼𝑅)1 +…+𝐶𝐹𝑛 (1+𝑇𝐼𝑅)n =0
• CFt ≡Cash- Flow do t-ésimo periodo;
• TIR ≡ taxa interna de retorno
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• Normalmente o cálculo da TIR é elaborado com o auxílio de máquinas de calcular com

funções financeiras ou através do Excel, de outro modo, o cálculo só é possível através do
ensaio de taxas e da interpolação linear.
• Existe uma relação inversa entre o custo do capital e o VAL, quanto maior o custo do
capital, menor é o VAL, ou seja, os cash-flow atualizados sofrem uma redução como
consequência do aumento da taxa de desconto.
• A interpolação linear através do ensaio de taxas procurará encontrar duas taxas

próximas, uma das quais corresponderá a VAL positivo, enquanto a outra indicará um
VAL negativo, a taxa de desconto da qual resulta um VAL nulo, será compreendida pelo
intervalo limitado pelas duas taxas contíguas.
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Exemplo 3
Ensaio VAL Sinal
15% 12,730 positivo
30% 3,795 positivo
35% 1,641 positivo
38% 493 positivo
40% -221 negativo
• VAL=-20,000X(1+TIR)0+6,000X(1+TIR)-1+12,000X(1+TIR)-2+15,000X(1+TIR)-
3+15,000X(1+TIR)-4
46
• Repare-se que a alteração do sinal acontece entre as taxas de 38% e 40%, sendo necessário
realizar uma interpolação linear pela regra de três simples, designadamente:
• 38%→493,00
• TIR→0
• 40%→-221,00
• (38%-40%)≡(493-(-221))
• (38%-TIR)≡(493-0)
• (-2%)x493=714x(38%-TIR)
• Taxa aproximada a 39%
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• Ressalte-se que a metodologia da TIR tem a lógica de que os cash-flows intermediários

do projeto (entre o inicio e o fim) são reinvestidos à TIR, um pressuposto bastante
irrealista, pois que, para cada projeto haverá uma TIR específica, por causa desta
deficiência, é usual calcular-se a TIR Modificada (TIRM).
• Este indicador modificado assume que os cash-flows intermediários são reinvestidos ou

capitalizados à taxa do custo do capital, formalizando, vem:
• CF0 (1+TIRM)N=CF1(1+c)N-1+CF2 (1+c)N-2+…+ CFN (1+c) 0
• CF0 (1+TIRM)N = 𝑁
𝑡=1 𝐶𝐹 t (1+c)
N-1
48
Exemplo 4
Descrição/Ano 1 2 3 4
(1) Cash-Flow 6,000 12,000 15,000 15,000
(2) Custo do Capital 10% 10% 10% 10%
(3) Factor de Capitalização 1,331 1,210 1,100 1,000
(4) Cash-Flow Capitalizado 7,986 14,520 16,500 15,000
(5) Valor de Investimentos 20,000

(Ano 0)
(6) Soma dos CF Capitalizados 54,006
(7) Valor da TIRM 28,19%
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• Valor dos cash-flows intermediários assumidos que são reinvestidos à taxa do custo do
capital:
• 6,000 x (1+10%)4-1+12,000x(+10%)4-2+15,000x(1+10%)4-3+15,000x(1+10%)4-4=
• =7,986+14,520+16,500+15,000=54,006
• TIRM=
4 54006
20000
– 1=28,19%
• Saliente-se que, no caso especial em que os CF anuais são constantes de um ano para
outro, a formulação da TIRM pode ser reescrita como:
• TIRM=
[𝐶𝐹𝑡 .𝑆 𝑛,𝑐 ]
𝐶𝐹0
– 1, onde S (n,c) ≡ soma dos fatores de capitalização de uma anuidade.
50
• Depois de resolvida a deficiência da TIR, em torno da taxa implícita de reinvestimentos

dos cash-flows, o critério da TIR ainda apresenta uma outra irregularidade ao longo do
horizonte temporal das projeções.
• O mais comum é encontrar um projeto com cash-flow negativo durante o período de

investimento (construções, compra de equipamentos) e durante os primeiros anos de
operações, obtendo-se cash-flows positivos num período de maior estabilidade
operacional.
• No final do projeto, os promotores deverão investir somas substanciais para remover e

desmontar o equipamento, havendo uma distribuição irregular de cash-flows no sentido
de que o projeto produz cash-flows negativos alguns anos depois de produção de cash-
flows positivos.
51
• Quando o custo de oportunidade é exatamente igual à TIR, o valor criado é nulo em

termos atuais, o que traduz um VAL nulo.
• A TIR é a taxa de indiferença que revela o nível máximo da taxa de desconto (custo do
capital) que o investidor teria que aceitar para financiar um investimento sem criar mais
riqueza, mas também sem destruir valor, uma taxa de indiferença relativamente à criação
de valor para o empresário.
• Finalmente, como regra prática de decisão:
• Aceitamos o projeto quando TIR>c
• Rejeitamos o projeto quando TIR<c
• O “payback” corresponde ao período médio de recuperação do investimento, o seu
cálculo é simples e consiste na soma dos cash-flows acumulados, os quais indicam a
extensão de tempo, geralmente em anos, que o investidor tem de esperar até que
recupere o desembolso do investimento inicial.
52
• A recuperação do investimento constitui preocupação de qualquer investidor, razão pela

qual o “payback” é popular nos nossos dias, além de que a sua interpretação acolhe
consenso entre diversos interessados neste tipo de análises.
• Nos fluxos de investimento entre países, a decisão de “entrar” é geralmente, definida

pelo “payback”, pois que, um período de recuperação prolongado poderá ser sintoma de
grande risco politico e, portanto, risco do próprio projeto, pelo que se pode afirmar que o
“payback” apresenta-se-nos como um indicador de liquidez e de risco.
• Por não contemplar todos os cash-flows, poderá ocultar projetos com potencial de criar
riqueza durante o horizonte temporal compreendido pelo período pós-payback, perde-se
oportunidades de investimento no futuro porque escolhendo projetos com menos cash-
flows, a possibilidade de desembolso em oportunidades futuras será menor.
• Contudo este indicador não é tão pacifico quanto parece, pois que, nada nos diz sobre o
que vai acontecer no período pós “payback”, porém, a sua simplicidade na comunicação
fazem que o “payback” seja um dos critérios eleitos por muitos gestores.
53
ANALISE CRITICA AOS CRITÉRIOS CLÁSSICOS
• A análise de projetos de investimento pretende, chegar a ilações sobre a viabilidade de

um projeto, conclusão que tem como variáveis de ponderação vários aspetos de retorno e
risco, numa ótica de análise puramente financeira.
• A decisão deverá ter em consideração: (1) cash-flows e não resultados contabilísticos; (2)
o grau de risco e o valor do dinheiro no tempo, o que é refletido pelo custo do capital, e
finalmente, (3) a analise de todos os cash-flows do projeto.
54
Teste aos vários critérios:

Condições a considerar VAL TIR Payback Payback descontado
Cash-flow Sim Sim Sim Sim
Todos os cash-flow do projeto Sim Sim Não Não
Valor temporal do dinheiro Sim Sim Não Sim
Risco do projeto Sim Sim Não Sim
• Os critérios VAL e TIR satisfazem todas as condições.
55
• O pressuposto implícito pela TIR, em termos de reinvestimento dos cash-flows

intermediários, introduzindo o indicador TIRM (Taxa Interna de Retorno Modificada),
pressupõe o reinvestimento à taxa de custo do capital, que se assume seja reflexo do
custo de oportunidade dos investidores.
• Podemos perguntar qual dos critérios é o melhor? Vamos ver algumas situações em a
TIR conduz a conclusões incorretos perante projetos mutuamente exclusivos, a saber:
• Dimensão de projetos diferentes: porque o objetivo é a maximização da riqueza,

interessa-nos avaliar o impacto em termos de valor do projeto.
• Escalonamento dos cash-flow ao longo do tempo: esta situação tem a ver com o facto de
um projeto gerar cash-flow de valor significativo quase no fim do seu horizonte
temporal, sendo, por isso, penalizado pelo principio de desconto.
• Quanto à primeira situação, refira-se que o critério VAL que é expresso em termos de
valor, dá-nos, desde logo, uma indicação da riqueza criada pelo projeto.
56
Exemplo 5
Descrição/Ano 0 1 2 3 4
Projecto A -40,0000 2,000 8,000 25,000 45,000
Projecto B -15,000 12,000 7,500 2,000 1,000
VAL@15%-Projeto A 9,955
VAL@15%-Projeto B 2,993
TIR Projeto A 23%
TIR Projeto B 30%
57
• Os dois critérios entram em contradição, o VAL do Projeto A, (9,955 u.m.) é maior que o
VAL de B (2,993 u.m.), assim escolheríamos o projeto A, ao contrário, a TIR do projeto B
(30%) supera a TIR do projeto A (23%), segundo a TIR, escolhemos o projeto B, pelo que
os resultados são contraditórios.
• O nosso objetivo é escolher o projeto que maximiza a riqueza dos investidores, o projeto
A é o melhor porque cria mais riqueza, no pressuposto de que ambos os projetos têm o
mesmo grau de risco.
• Acrescente-se que ambos os projetos confirmam as causas que envolvem a contradição

entre o VAL e a TIR, volumes de investimento diferentes (40,000 vs 15,000) e
escalonamento diferenciado dos cash-flow ao longo do tempo.
• Será que essa decisão é correta? E se a empresa não tiver tanto dinheiro para investir?
58
• Esta questão remete-nos para o problema da racionalização dos recursos financeiros da

empresa.
• Estamos em presença de uma situação de dimensão ou escala de dois projetos diferentes

que envolve contradição entre o VAL e a TIR.
• Um indicador que se propõe para solucionar a questão da dimensão é o índice de

rendibilidade do projeto (IRP), que é uma outra medida de retorno que consiste no rácio
entre o VAL e o valor do investimento.
• Deste modo, obtemos o ganho adicional por cada unidade investida, afastando-se a
questão da intensidade capitalística do investimento efetuado.
59
Exemplo 6
Descrição
VAL@15%-A 9,955
VAL@15%-B 2,993
IRP_A 25%
IRP_B 20%
60
• Os IRP´s resultaram, respetivamente, de 9,955/40,000=25% e de 2,993/15,000=20%, para

os projetos A e B.
• O escalonamento dos cash-flow ao longo do tempo constitui a origem da contradição

entre o VAL e a TIR.
• O conflito acontece quando os cash-flows de maior valor absoluto, relativos a um dos

projetos, são escalonados mais cedo no horizonte temporal do projeto enquanto os cash-
flows do outro projeto têm escalonamento contrário, isto é, os cash-flow de maior valor
ocorrem mais tarde.
61
COMPARAÇÃO DE PROJETOS COM HORIZONTES DIFERENTES
• Os critérios estudados até esta parte não permitem chegar, embora nem sempre, a
decisões satisfatórias no caso de projetos mutuamente exclusivos com diferentes
horizontes temporais.
• Com efeito, sugere-se a oportunidade de reinvestimento por via da réplica do projeto

com menor horizonte temporal, no entanto, este tipo de exercício, como veremos, é
passível de críticas.
62
Exemplo 7
Descrição/Ano 0 1 2 3 4 5 6
Projecto A
Cash-flow -12,500 5,000 6,000 6,000
Factor de 1 0,9091 0,8264 0,7513

Actualização
Cash-flow -12,500 4,545 4,959 4,508
Atualizado
VAL 1,512
Projecto B
Cash-flow -17,000 4,000 4,000 4,000 4,000 5,000 5,000
Factor de 1 0,9091 0,8264 0,7513 0,6830 0,6209 0,5645

Actualização
Cash-flow -17,000 3,636 3,306 3,005 2,732 3,105 2,822
Actualizado
VAL 1,606
63
VALA=-12 500X(1+10%)0+5 000(1+10%)-1+6 000X(1+10%)-2+6 000X(1+10%)-3=
= 1 512
VALB=-17 000X(1+10%)0+4 000X (1+10%)-1+4 000X(1+10%)-2+4 000X(1+10%)-3+4

000X(1+10%)-4+5 000X(1+10%)-5+5 000X(1+10%)-6= 1 606
• Pode-se argumentar contra esta decisão, vejamos outros métodos:
64
CRITÉRIO DE RÉPLICA
• Parte do pressuposto que a comparação de dois projetos deverá ser feita com base no
mesmo horizonte temporal, em termos de duração.
• Para tal, pressupõe-se que os projetos sejam replicados tantas vezes quantas forem
necessárias até que o horizonte temporal seja igual ao menor múltiplo comum da
duração dos projetos considerados de uma forma isolada.
65
Exemplo 8
0 1 2 3 4 5 6
Projecto A
Cash-flow -12500 5000 6000 6000
-12500 -5000 6000 6000
Cash-flow c/ -12500 5000 6000 -6500 5000 6000 6000

Replica
Factor de desconto 1 0,9091 0,8264 0,7513 0,6830 0,6209 0,5645
(10%)
Cash-flow -12500 4545 4959 -4884 3415 3726 3387
Descontado
VAL A 2648
Projecto B
Cash-flow -17000 4000 4000 4000 4000 5000 5000
Factor de Desconto 1 0,9091 0,8264 0,7513 0,6830 0,6209 0,5645
Cash-flow -17000 3636 3306 3005 2732 3105 2822

Descontado 66
VAL B 1606
• Este critério não é isento de críticas, admite-se a hipótese de dois projetos, um com vida
útil de 7 anos e outro com a duração de 6 anos, o menor múltiplo comum é 42.
• O projeto com horizonte temporal de 7 anos deverá ser replicado, ceteris paribus, por 6
vezes e o outro por 7 vezes.
• A realidade de hoje com o mundo globalizado é de mudanças constantes, fatores como

desvalorização, inflação, alteração do regime politica, dentre outros, afetam os
pressupostos operacionais dos projetos.
• O método de réplica deverá ser aplicado com cautela, tendo em consideração tais fatores.
67
CRITÉRIO DE ANUIDADE EQUIVALENTE
• Este critério tem por base o princípio de equivalência entre o VAL e uma anuidade,
constante e postecipada.
• Segundo este critério, escolhe-se o projeto com maior anuidade equivalente ao VAL.
• Assume-se o mesmo custo de capital e horizonte temporal dos projetos considerados de

uma forma isolada.
68
Exemplo 9
0 1 2 3 4 5 6
Projecto A
Cash-flow -12500 5000 6000 6000
Factor de Desconto 1 0,9091 0,8264 0,7513
Cash-flow -12500 4545 4959 4508

Descontado
VAL A 1512
Anuidade 608
Equivalente
Projecto B
Cash- flow -17000 4000 4000 4000 4000 5000 5000
Factor de Desconto 1 0,9091 0,8264 0,7513 0,6830 0,6209 0,5645
Cash-flow -17000 3182 2893 2630 2391 2173 1976

Descontado
VAL B 1606
69
Anuidade 369
• VALA=1512≡AEAx a ¬3,10%
• AEA=608
• VALB=1606≡AEBx a ¬6,10%
• AEB=369
•
−
𝑛
1− 1+𝑟
Em que: a ¬n,r=𝑟
70
CASH FLOW DO PROJETO
• A análise de um projeto de investimento passa pela valorização dos ativos reais que o
projeto cria, um exercício traduzido pelo cálculo do valor atual líquido (VAL), um dos
critérios amplamente utilizados na avaliação de projetos de investimento.
• Com efeito, se alguém possui um ativo, seja real ou financeiro, o valor desse ativo
depende dos cash-flows gerados durante a sua vida útil económica, o valor de um ativo
depende dos cash-flows que é capaz de gerar durante a sua vida útil.
• Assim sendo, facilmente se compreende a necessidade de calcular os cash-flows do

projeto como parte de um exercício que visa operacionalizar o cálculo do seu valor e, ao
mesmo tempo, chegar a resultados quanto à sua viabilidade financeira.
• O horizonte temporal representa o período de tempo de visa útil durante o qual se

concretiza o potencial de geração de riqueza do ativo, objetivo do investimento sob
consideração.
72
• Diferenças entre as contas de resultados e o cálculo dos cash-flows de investimentos.

Elemento Cash-Flow Contas de Exploração
(+) Vendas Considera apenas o recebimento tendo em conta os Quando ocorre a operação e em obediência ao
créditos concedidos (conta clientes) no período princípio de especialização de exercícios
corrente e anterior
(-) Custos Considera custos desembolsáveis, ou seja, que Quando ocorre o custo e em conformidade com o
envolvem fluxos de caixa (excluem-se as princípio de especialização de exercícios e o princípio
amortizações, por exemplo). de custos históricos
Mesmo sendo desembolsáveis, considera-se o

pagamento efectivo, havendo que entrar em linha de
conta com os créditos obtidos durante o período
corrente e período e período anterior, assim como a
variação de existências
(-) Impostos Quando o imposto é pago Quando o imposto é apurado em relação ao ano fiscal
sob consideração
73
• A dimensão temporal envolve metodologias que consideram a projeção dos cash-flows

durante determinado tempo, considerado como explicito, vejamos:
• Os gestores do projeto são capazes de fazer projeções razoáveis e fiáveis durante o

período explícito.
• Os cash-flows durante o período explícito ainda não estão estabilizados,

caracterizando-se por uma variação que possa refletir fases de crescimento ou
desenvolvimento.
• A aplicação da técnica de comparação dos valores do tempo, pelo princípio de

capitalização composta, é facilitado.
• O fim do tempo explícito revela que o projeto atingiu certa estabilidade e uma fase de
maturidade, em que os cash-flows demonstram pouca volatilidade, sendo alguns
indicadores, como seja o retorno sobre o investimento considerados estáveis.
74
• Os cash-flows de um projeto caracterizam-se por três períodos principais:

Período Cash-Flow Caracterização
Momento inicial Investimentos Geralmente ocorrem cash-out-flows que

traduzem investimentos em imobilizado e
fundo de maneio de arranque
Período as operações Cash-flow das operações Haverá cash-in-flow e cash-out-flow por
ocasião das vendas e dos custos, tendo em
conta o investimento em fundo de maneio:
Período da continuidade ou terminal Perpetuidade ou valor contabilístico Cash-flow na continuidade se o projeto
(depende dos casos) referir-se a uma empresa que continuará a
operar indefinidamente ou em que o fim das
suas operações é desconhecido. Sendo um
projeto cujo final é conhecido com
razoabilidade, o cash-flow terminal
determina-se pelo valor de liquidação dos
principais ativos e stocks remanescentes
75
• Por último duas observações:
• O investimento em fundo de maneio corresponderá à diferença entre o fundo de

maneio de dois períodos sucessivos.
• A falta de consideração do fundo de maneio em análise de investimentos conduzirá a

um erro grave na tomada de decisão.
• Deste modo, com o ajustamento das contas de exploração pelas contas do fundo de
maneio (contas do balanço), o cash-flow de exploração resultará de:
CF= (V-C)x(1-T)+AR-WC=EBIT x (1-T)+AR-WC
76
• Sendo:
EBIT≡ Resultados antes de juros e impostos, decorrente da diferença entre proveitos e

custos de exploração antes da função financeira.
T ≡ Taxa de imposto
AR ≡ Amortização do exercício. Trata-se de um ajustamento por se tratar de um custo

não reembolsável que apenas serve para a poupança fiscal.
WC ≡ Investimento em fundo de maneio.
CF=EBIT x (1-T) +AR-WC-CAPEX
77
Exemplo 10
• Um Projeto “A” estabelece como política do fundo de maneio, a concessão

de crédito a 30 dias nas vendas, credito a 30 dias junto dos fornecedores, e
15 dias para stocks, sendo os dados auxiliares os seguintes:
Variáveis Ano 1 Ano 2 Ano 3
Vendas 1500 2000 3000
Consumo de Matérias-primas 450 600 900
Compras 468 606 912
78
Fundo de Maneio Ano 1 Ano 2 Ano 3
(1) Necessidades
(2) (+) Clientes 123 164 247
(3) (+) Stocks 18 25 37
(4)(=)Total(NEC) (2+3) 142 189 284
(5) Recursos
(6) (-) Fornecedores 39 50 75
(7)(=) Fundo de Maneio (FM) (4-6) 103 139 209
(8) Variação do Fundo de Maneio (WC) 103 36 70
79
• (1) Necessidades: conjunto das necessidades do fundo de maneio

• (2) Clientes: (30 dias/365 dias) x Vendas
• (3) Stock= (15 dias/365 dias) x Consumo
• (4) Total das necessidades=Clientes + Stocks
• (5) Recursos: fontes de financiamento
• (6) Fornecedores = (30 dias/365 dias) x Compras
• Compras= Consumo + Existência Final - Existência Inicial
• (7) Fundo de Maneio=Necessidades-Recursos
• (8) Variação do fundo de maneio = fundo de maneio do período T-fundo de maneio do
período T-1
80
Ano 1 Ano 2 Ano 3
(+) Vendas 1500 2000 3000
(-) Créditos concedidos no período 123 164 247
(+) Créditos do período anterior 0 123 164
(=) Cash-in-flow 1377 1959 2918
(+) Custos 450 600 900
(-) Credito obtidos do período 39 50 75
Ano 1 Ano 2 Ano 3
(+) Créditos do período anterior 0 39 50
(+) Stock final 18 25 37
(-) Stock inicial 0 18 25
(=) Cash-Out-Flow 430 595 887
Cash-flow 947 1364 2031
81
• O quadro acima mostra a modificação das contas de resultados por cada conta do
balanço.
• No entanto, esta metodologia, apesar de correta, não é adotada senão em casos em que se
pretende a elaboração de orçamentos de tesouraria;
• Em análise de investimentos, geralmente, o cash-flow operacional apresenta-se depois

dos resultados operacionais, retificados pelo agrupamento das contas de balanço
resumidas como investimento em fundo de maneio;
• Neste exemplo assume-se que o projeto está isento de imposto.
82
Ano 1 Ano 2 Ano 3
(+) Vendas 1500 2000 3000
(-) Custos 450 600 900
(=) EBIT 1050 1400 2100
(-) Investimento em Fundo de Maneio 103 36 70

(WC)
(=) Cash-Flow Operacional 947 1364 2031
83
• Como era de esperar, os resultados obtidos são iguais.
CF= EBIT x(1-T)+AR-WC
EBIT=V-C
AR=taxa x IB
CF≡ Cash-flow operacional
T≡ Taxa de imposto
AR ≡ Amortização do Exercício
84
IB≡ Imobilizado Bruto
WC≡ Investimento em fundo de maneio
FM=NEC-REC=CL+ST-FOR
WCt = FMt-FMt-1= CLt+STt-FORt-(CLt-1+STt-1-FORt-1)
WCt =(CLt-CLt-1)+(STt-STt-1)-(FORt-FORt-1)=∆CL+∆ST-∆FOR
85
• Onde:
• FM ≡ fundo de maneio, a diferença entre necessidades e recursos.
• WC ≡ investimento em fundo de maneio, calculado como a variação do fundo de
maneio.
• NE ≡ necessidade em fundo de maneio.
• REC ≡ recursos d curto prazo.
• CL ≡ conta clientes.
• ST ≡ conta de existências (Stock).
• FOR ≡ conta fornecedores.
• ∆ ≡ variação do valor de uma conta entre dois períodos sucessivos.
86
• Principais Regras sobre os Cash-Flows de um Projeto
1. A estimativa dos cash-flows deverá obedecer às seguintes regras:
• Os cash-flows devem ser líquidos de impostos sobre resultados.
• Os impostos sobre os resultados devem ser considerados na medida em que são pagos,
traduzindo um fluxo de caixa negativo.
• O valor das amortizações do imobilizado é um elemento importante devido aos efeitos

fiscais daí advenientes.
• Altas taxas das amortizações do imobilizado representam um incentivo fiscal, visto que
reduzem o lucro tributável e resulta numa poupança fiscal de maior magnitude.
87
• O valor da poupança fiscal calcula-se como o produto da taxa de imposto e o valor das
amortizações.
• A poupança fiscal pressupõe lucro tributável positivo, situação em que o projeto é

suscetível de tributação fiscal.
• Num cenário em que há incentivos fiscais traduzidos por um imposto nulo, o valor das
amortizações não têm relevância para o cálculo do cash-flow porque não é um custo
reembolsável.
88
2. Os cash-flows devem ser incrementais, apenas os cash-flows que dizem respeito ao

projeto deverão ser considerados e que podem ser identificados como resultado direto
do projeto, incluindo as consequências do projeto noutros negócios da empresa.
• Geralmente, a questão que se coloca é se, sem o projeto, certos custos ou proveitos
ocorreriam na mesma magnitude.
• Se a resposta for positiva, então não há lugar a considerações desses custos ou

proveitos na análise de investimento do projeto.
• Os casos mais frequentes reportam-se a:
• REPARTIÇÃO DE CUSTOS FIXOS: deverão ser considerados apenas os custos fixos

incrementais, ou seja, comparar a situação de “com projeto” com “sem projeto”.
89
• “SUNK COSTS”: refere-se a custos já incorridos (históricos) ou que ainda serão

incorridos no futuro com particularidade de que as circunstancias subjacentes à decisão
de pagamento desses custos não têm relação com a decisão de investir.
• CUSTO DE OPORTUNIDADE: corresponde ao valor adveniente da melhor aplicação
alternativa de um recurso que se pretende desviar para o projeto.
• EXCESSO DE CAPACIDADE: refere-se à diferença entre a capacidade disponível num
recurso e a capacidade utilizada, em que introdução de um projeto para utilizar a
capacidade em excesso poderá implicar que haja um deficit de capacidade mais tarde,
especialmente para uma empresa inserida num mercado em crescimento.
• CANABALIZAÇÃO OU SINERGIAS DE PRODUTOS: Refere-se à situação em que a
introdução de um novo produto por um projeto acarreta a redução de vendas de
produtos já existentes na empresa, sendo os cash-flow relativos á redução de vendas
considerados em análise de investimentos do novo projeto.
• OS CASH-FLOWS DEVEM SER CONSISTENTES: A dimensão temporal dos cash-
flows envolve a consideração da taxa de atualização de valores que ocorrem em
momento diferentes, deverá haver consistências entre os cash-flows e a taxa de
desconto.
90
(A) GRUPO DE INVESTIDORES (B) TAXA DE DESCONTO
Cash-flows livres (Free-Cash-flow) Custo Médio Ponderado do Capital (WACC)
Cash-flows para accionistas (Cash-flow to Equity) Custo do Capital dos accionistas
(B) TAXA DE INFLAÇÃO
Cash-flows nominais Custo do Capital com prémio de inflação
Cash-flows reais Custo do Capital sem premio de inflação
(C) TAXAS DE IMPOSTO
Cash-flows líquidos de imposto Custo do Capital com efeitos fiscais
Cash-flows antes de impostos Custos do Capital sem efeitos fiscais
91
PERSPETIVAS DE CASH-FLOW
• Os cash-flows podem ser calculados em função dos financiadores do projeto,

designadamente, acionistas (capitais próprios) ou credores (capitais alheios) , ou o
cálculo pode ser elaborado considerando todos os financiadores.
• Cash-Flow to Equity (CFE), representa o fluxo de caixa disponível para os acionistas, os

promotores privados do projeto, depois da observação das obrigações com os credores
(juro + amortização financeira) e o fisco, lembrando de que deverá englobar ainda as
necessidades de investimento (imobilizado e fundo de maneio), assim como todos os
recursos angariados para o respetivo financiamento (empréstimo e capital
próprio).Vejamos:
92
+Proveitos
-Custos Operacionais
=EBITDA (Earnings before interest, taxes and depreciation)
-Amortizações do Imobilizado
=EBIT (Earnings before interest and taxes)
-Juros
=RAI (Resultados antes de impostos)
-Impostos (T)
=Resultado Líquido
93
+Amortização do Exercício
=Cash-flow das operações
-Investimento em Fundo de Maneio (WC)
-Investimento em imobilizado (CAPEX)
-Amortização da Dívida (A)
+Novo endividamento (D)
+Aumentos de capital (C)
= Free Cash-flow to Equity (CFE)
94
• Free Cash-Flow to the Firm (FCF), reflete os fundos libertos pelo projeto e disponíveis a
todos os financiadores, tanto credores como acionistas, o significado de Free Cash-flow é
o seguinte:
(+) Accionistas (+) Credores =Soma (FCF)
EBIT-J-A-T+D-WC-Capex +J(1-t)+A-D EBIT-T+A-WC-Capex
=CPE =CFE para os credores =FCF
95
• Anulam-se os termos simétricos da soma: juros, efeitos fiscais de juro, emissão de nova
divida e amortização da divida, isto é, o que o acionista paga é o que o credor recebe,
sendo o efeito líquido é o cash-flow do projeto, formalizando:
CF= EBIT x (1-T)+AR-CAPEX-WC
• Em que a última variável corresponde ao investimento em fundo maneio, igual a

variação do fundo de maneio.
• Por sua vez, o fundo de maneio, resulta da diferença entre necessidades e recursos
cíclicos.
96
CASH FLOW NO ÚLTIMO ANO
• A projeção de cash-flow deverá compreender não só o período explícito durante o qual o

desempenho do projeto poderá sofrer alterações nas fases de crescimento e
desenvolvimento mas que os cash-flows podem ser previstos com certo grau de
razoabilidade, mas também o período de continuidade.
• Torna-se necessário contemplar o valor do projeto “além” do período explícito, no que

decorre a duas hipóteses no fim do período explícito das projeções:
• O projeto continua a funcionar depois do período explícito das projeções.
• O projeto termina no final do período explícito e os elementos dos ativos que ficam, são
vendidos no mercado pelo melhor preço a ser estimado no momento atual, as dividas a
receber são cobradas e as dividas a pagar são liquidadas.
• Sabe-se por exemplo que alguns projetos de investimento são suportados legalmente por
contractos de exploração ou licenças, prevendo-se o final das operações para um
determinado período.
98
MÉTODOS DE ESTIMAÇÃO:
• Apresentamos um conjunto de métodos para o cálculo do valor da continuidade:
• Método da perpetuidade;
• Price Earning Ratio(PER);
• Valor Contabilístico.
99
• Método da Perpetuidade
• Se o investimento continua a gerar cash-flow durante um período indefinido e

continuamente, o método de perpetuidade é o mais adequado, assume-se que os cash-
flows tenham atingido uma certa estabilidade em termos de crescimento, margens e
níveis de investimentos, sendo realizados os investimentos necessários de manutenção
para a geração desses cash-flows, sendo que, numa situação de steady-state, os
principais indicadores de criação de valor caracterizam-se por comportar com certo
grau de estabilidade, designadamente:
• A empresa ganha uma margem constante, mantém níveis de rotação do ativo constante
e, por isso, ganha um retorno constante sobre o capital investido.
• A empresa cresce a uma taxa constante e investe a mesma proporção do seu cash-flow
bruto no negócio.
• A empresa ganha um retorno constante sobre todos os novos investimentos.
100
𝐶𝐹𝑛(1+𝑔)
VT= , onde:
(𝑐−𝑔
VT≡ Valor de continuidade do projecto referido ao momento N
CFt ≡ Cash-flow do t-ésimo período
g ≡ Taxa de crescimento dos cash-flows na perpetuidade
c≡ Custo do Capital
101
• Price Earning Ratio(PER)
• O PER resulta da divisão da cotação da ação pelo valor de resultados por ação)-EPS
(Earnings per Share) ou RPA (Resultado por ação) ajustados para eliminar resultados
extraordinários.
• Frequentemente, os PER´s também são calculados utilizando-se resultados projetados.

P/E ou PER indica se o título é barato ou caro e se assumirmos que todos os resultados
são distribuídos como dividendos, o indicador PER mostra o período de recuperação
do investimento em ações.
• Como instrumento de análise, o PER pode ser aproveitado incorporando o modelo de

Gordon, que assume o preço de uma ação na seguinte formula:
𝑃 𝐷1 1
PER= ≡PER= x
𝑅𝑃𝐴 𝑐−𝑔 𝑅𝑃𝐴
102
• Valor Contabilístico
• O valor contabilístico apresenta-se como um método conservador e serve de proxy do

valor dos bens do projeto numa ótica de alienação.
• Sofre restrições por ser aplicável apenas a ativos tangíveis, sendo inadequado para
ativos intangíveis que poderão constituir o elemento de suporte básico de empresas de
consultadoria.
• Ressalte-se que para as empresas que descontinuam com as suas operações porque os
projetos que as originaram estão no seu término, procedem a uma alienação onerosa
dos seus bens.
• Por esta razão, o método de valor contabilístico apresenta-se como razoável e

apropriado, traduzindo a recuperação do valor do imobilizado e do fundo de maneio.
103
VC=IL+FM
VC ≡Valor contabilístico
IL ≡Imobilizado líquido
FM ≡Fundo de Maneio
104
SUMÁRIO DE CONCEITOS:
• Valor terminal: Refere-se ao valor residual calculado como valor do projeto após o
período explicito.
• Método de perpetuidade: técnica geralmente aplicada a projetos que constituem negócios

𝐶𝐹𝑛(1+𝑔)
que continuam indefinidamente e facilmente separáveis no caso de venda VT=
(𝑐−𝑔
• Método de comparáveis: técnica que consiste em estimar o valor terminal ou de

continuidade com base na comparação de indicadores de mercado de empresas similares
em termos operacionais, escala ou tipo de investidores, ou mesmo regiões geográficas,
com o projeto sob consideração.
• Método do valor contabilístico: considera o valor residual de um projeto como saldo

contabilístico, servindo de proxy de valor de alienação dos bens do projeto sob o
pressuposto de que o projeto termina.
105
CUSTO DO CAPITAL
CUSTO DO CAPITAL
• A análise de projetos de investimento, consiste em comparar o investimento que é feito

no momento atual com o potencial de geração de cash-flows durante o período explícito
e o período de continuidade de um determinado projeto.
• É importante a comparação entre valores monetários que ocorrem em momentos

diferentes e, particularmente, o que se gasta hoje com o que se espera ganhar no futuro.
• Esta comparação é possível graças ao processo de atualização (desconto) dos cash-flows

futuros, operação possível através de uma taxa de atualização (desconto) em que esta
taxa de desconto representa o custo do capital, que representa um custo de
oportunidade na medida em que o investidor abre mão do ganho máximo que poderia
obter numa aplicação alternativa de risco semelhante.
• No caso de Obrigações do Tesouro, o risco é nulo porque o Estado garante a amortização

da dívida, o grau de volatilidade dos ganhos esperados em negócios alternativos é mais
alto que o grau de volatilidade dos ganhos esperados em investimentos quase certos.
107
CUSTO DO CAPITAL
MODELO CAPM (“CAPITAL ASSET PRICING MODEL”)

• Em poucas palavras, o modelo CAPM define o custo de oportunidade dos acionistas de
uma empresa como soma de suas parcelas:
• O retorno sobre os títulos sem risco (por exemplo, obrigações do tesouro) que incorpora
a taxa real de retorno e o premio de inflação.
• O risco sistemático ou não diversificável da empresa (projeto) representado pelo
premio de risco de mercado.
Onde:
Krf ≡taxa livre de risco.
Km ≡taxa de retorno média do mercado.
β≡ coeficiente “Beta” que mede a volatilidade do retorno de um titulo (ação) em relação à
taxa de retorno de uma carteira representativa de todos os títulos do mercado.
108
CUSTO DO CAPITAL
Modelo CAPM e o Custo do Capital de um Projeto:
• A abordagem do coeficiente beta foi elaborada em termos de títulos (ativos),

investimentos que fazem parte de uma carteira.
• Os instrumentos de financiamento (capitais próprios, CP, ou capitais alheios, CA) ,

constituem em si títulos com perfil de risco que os caracteriza , sendo detido por
acionistas ou obrigacionistas.
• Os ativos do projeto terão um beta que resulta da média ponderada dos coeficientes beta
de cada fonte de financiamento: beta dos capitais próprios βcp e beta dos capitais alheios
βca.
Ou seja:
• 𝐶𝑃 𝐶𝐴
Βactivo=βcp[𝐶𝑃+𝐶𝐴]+βca[𝐶𝑃+𝐶𝐴]
109
CUSTO DO CAPITAL
• O beta dos ativos será independente do financiamento , ou seja, idêntico ao beta de uma
empresa não endividada, βu.
• Com o endividamento e os subsequentes pagamentos obrigatórios, os promotores do
projeto terão maior risco financeiro, o que aumenta a variância dos resultados líquidos ,
sendo estes resultados maiores quando a economia cresce e menor quando a situação
económica piora.
• Dado que o risco de negócio e financeiro do projeto é suportado pelos acionistas
(promotores) e assumindo benefícios fiscais, o beta dos capitais próprios será:
𝐶𝐴
Βcp=βu+(βu-βca)x𝐶𝑃x(1-T)
• Muitas vezes, pressupõe-se que os instrumentos de dívida têm um risco nulo, portanto ,
beta nulo, especialmente em situações em que a taxa de juro estão estabilizadas ou
variam num túnel bastante apertado. Aquela formulação passará a ser:
𝐶𝐴
Βcp=βux[1+𝐶𝑃x(1-T)]
110
CUSTO DO CAPITAL
CUSTO MÉDIO PONDERADO DO CAPITAL
• O custo médio ponderado do capital, corresponde à média do custo das fontes

financiamento, tendo como base de ponderação os pesos relativos de cada uma das
fontes de capital total.
• Geralmente, trata-se das seguintes fontes: empréstimos bancários, autofinanciamento,

emissão de ações, emissão de empréstimos obrigacionistas ou o leasing.
• Formalizando:
• Kd x(1-T), sendo, Kd a taxa nominal de juros e T a taxa de imposto sobre lucros.
• Autofinanciamento: custo de oportunidade dos acionistas (Ks).
• WACC=Ks x Ws+Wd x Kdx(1-T)
111
CUSTO DO CAPITAL
• O custo do capital de um projeto poderá ser determinado em função do custo do capital

da empresa tendo em consideração o grau de risco do projeto.
• Um projeto, na mesma classe de risco que a empresa, terá o mesmo beta dos ativos,
enquanto que um projeto de maior risco terá uma taxa de desconto maior que a
remuneração exigida pelos investidores da empresa.
• O custo marginal do capital define-se como o custo da última unidade monetária do

novo capital que a empresa obtém, em função da estrutura do capital e do custo de cada
fonte de financiamento.
• Este conceito não é pacífico, na realidade acontece que uma determinada empresa
consegue obter o financiamento para um determinado projeto com risco específico e
diferente da empresa por causa da cobertura que a empresa oferece ao projeto.
112
FINANCIAMENTO DE PROJETOS
FINANCIAMENTO DE CURTO PRAZO

• Os financiamentos de curto prazo são os financiamentos do fundo de maneio de
exploração, sendo que, o fundo de maneio é a diferença entre capitais permanentes
(situação líquida +exigível a médio e longo prazo) e ativo fixo (imobilizado +créditos de
médio e longo prazo).
• A existência de fundo de maneio positivo significa que a empresa financia na íntegra as
aplicações em imobilizado e crédito de médio e longo prazo com capitais permanentes,
possuindo um saldo liquido positivo nos capitais permanentes.
• É também corrente apresentar-se o fundo de maneio como a diferença entre capitais
circulantes (disponibilidades-créditos de curto prazo existências) e exigibilidades de
curto prazo.
• Nesta perspetiva evidencia-se o facto do fundo de maneio ser um indicador de liquidez,
sendo portanto a parcela de capitais permanentes não absorvida na cobertura de ativo
fixo e que serve para financiar o capital circulante.
114
∆FML=∆CP-∆AF
Em que ∆CP:
• Variações no capital social (entradas de capital).
• Variações no exigível a médio e longo prazo.
• Variação nas reservas.
• Resultados.
Em que ∆AF:
• Variação no imobilizado líquido de variações nas amortizações.
• Variação no crédito de médio e longo prazo.
115
Ou:
∆FML=∆C.C.-∆EX.C.P.
Sendo:
C.C.-Capital circulante
EX.C.P.- Exigível a curto prazo
• As necessidades de fundo de maneio de uma empresa são dadas pela variações no fundo
de maneio.
• Há um aumento das necessidades de fundo de maneio quando há uma variação positiva

e uma diminuição quando há uma variação negativa.
• Necessidades de fudo de maneio=∆FM=∆CC-∆EX.C.P.
116
• Em que ∆ C.C.:
• Variações em caixa e bancos.
• Variações nos créditos de clientes.
• Variações nas existências.
• Em que ∆ EX.C.P.:
• Variações nos créditos de fornecedores.
• Variações nos empréstimos a curto prazo.
117
• As necessidades de fundo de maneio obtêm-se agrupando:
• + Variação na liquidez (caixa e bancos).
• + Variação nos créditos (clientes e outros devedores).
• + Variação nas existências.
• + Variação em outros ativos correntes (títulos, etc.).
• - Variação em outros credores (fornecedores e outros credores).
• - Variação no IVA a pagar.
• - Variações em empréstimos de curto prazo.
118
• São origens de fundos para financiamento de curto prazo as variações nas seguintes
rubricas:
• -redução do saldo médio de clientes.
• -redução do saldo médio de existências.
• -aumento do saldo médio de fornecedores.
• -recurso ao desconto comercial.
• -recurso a empréstimos de funcionamento de curto prazo.
119
FINANCIAMENTOS DE LONGO PRAZO
• Os financiamentos de médio e longo são igualmente financiamentos de fundo de maneio,

entendido este como :
∆ FM=∆CP-∆AF.
• Os financiamentos de médio e longo prazo são financiamentos extraexploração, isto é,

das operações de investimento.
• O objetivo dos financiamentos de médio e longo prazo é portanto, o de fazer face à

despesa de investimento em capital fixo corpóreo e incorpóreo (imobilizado).
120
• Os recursos financeiros à disposição da empresa para financiamentos são:
• Empréstimos bancários de médio e longo prazo.
• O autofinanciamento.
• Sociedades de capital de risco;
• O leasing.
• O capital social e suprimentos.
• Os créditos de fornecedores de equipamento a médio e longo prazo.
• Os subsídios públicos a fundo perdido.
• As amortizações aceleradas.
121
• O financiamento do projeto pode assim fazer-se recorrendo mais a capitais permanentes

(capitais próprios ou alheios) o que corresponde a um aumento do fundo de maneio, ou
recorrer mais a capitais de curto prazo, que corresponde a diminuir as necessidades de
fundo de maneio, isto é, diminuir o credito a clientes e as existências e aumentar o debito
a fornecedores e, os empréstimos de curto prazo.
• Uma regra de financiamento razoável é a que assegura um adequado nível de

solvabilidade ao projeto, considera-se, em geral, como critério mínimo de equilíbrio
financeiro, a existência de fundo de maneio positivo e que o ratio de autonomia
financeira seja:
𝐶𝑃
>25%, sendo:
𝐴𝑇
CP-Capital próprio
AT-Ativo total liquido (rubrica que na fase inicial corresponde ao investimento em

capital fixo)
122
EXERCÍCIOS PRÁTICOS
CASO PRÁTICO -1 FLUXO DE CAIXA
• Uma empresa da industria do calçado, levou a cabo um investimento de 100 mil euros,
em equipamento no seu centro de produção, que lhe irá permitir vender mais unidades
com um consequente aumento do lucro liquido em 15 mil euros ano, durante a duração
da vida útil desse equipamento e, que se estima em 10 anos.
• A empresa com base em experiências anteriores, estima conseguir vender o equipamento

no final da sua vida útil por um valor residual de 5 mil euros, livre de impostos.
• Pretende-se a elaboração dos Fluxos de Caixa para este projeto.
124
RESOLUÇÃO
Lucro Amortização Valor Fluxo Fluxo Caixa

Ano Investimento Liquido Equipamento Residual Caixa Ano Acumulado
0 -100.000 -100.000 -100.000
1 15.000 10.000 25.000 -75.000
2 15.000 10.000 25.000 -50.000
3 15.000 10.000 25.000 -25.000
4 15.000 10.000 25.000 0
5 15.000 10.000 25.000 25.000
6 15.000 10.000 25.000 50.000
7 15.000 10.000 25.000 75.000
8 15.000 10.000 25.000 100.000
9 15.000 10.000 25.000 125.000
10 15.000 10.000 5.000 30.000 155.000
125
CASO PRÁTICO – 2 CASH FLOW OPERACIONAL
• A empresa ABC, pretende criar uma nova unidade de negócios e, tem no seu plano de
operações para os próximos 5 anos, (com inicio em 2015) as seguintes projeções:
• Vendas: 1 milhão de euros ano.
• Os Custos Variáveis, (subcontratos e outros materiais) representam 45% das Vendas.
• Custos com pessoal de 240 mil euros ano.
• FSE e outros, (fornecimentos e serviços de terceiros) 100 mil euros ano.
• O custo de depreciação e amortizações do imobilizado fixo é de 10 mil euros ano.
• Não se prevê investimentos em ativos fixos e NFM nos próximos 5 anos.
• A estimativa de impostos sobre lucros é de 20%.
• Não se prevê aumentos de preços (preços constantes ao longo dos 5 anos).

126
CASO PRÁTICO – 2 CASH FLOW OPERACIONAL”
• Pretende-se a elaboração do quadro de resultados para o período dos 5 anos,

identificando:
• Meios Libertos antes de impostos. (EBITDA).
• Resultado Operacional.
• Resultado Liquido.
• Cash-Flow Exploração.
127
RESOLUÇÃO
CASH FLOW de Exploração Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Vendas 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000
Custos Variáveis= Materiais e

Subcontractos 450.000 450.000 450.000 450.000 450.000
Fornecimento e Serv. Externos 100.000 100.000 100.000 100.000 100.000
Custos com o Pessoal 240.000 240.000 240.000 240.000 240.000
Sub-total Custos 790.000 790.000 790.000 790.000 790.000
Meios Libertos (Ebitda) 210.000 210.000 210.000 210.000 210.000
Amortizações do Exercício 10.000 10.000 10.000 10.000 10.000
Resultado Operacional (Ebit) 200.000 200.000 200.000 200.000 200.000
Impostos-20% 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000
Resultado Liquido 160.000 160.000 160.000 160.000 160.000
A acrescer: Depreciação 10.000 10.000 10.000 10.000 10.000
"Cash Flow" Exploração 170.000 170.000 170.000 170.000 170.000

128
RESOLUÇÃO
RESPOSTAS:
• Meios Libertos antes de impostos (EBITDA): 210.000 ano
• Resultado Operacional: 200.000 ano
• Resultado Liquido:160.000 ano
• Cash-Flow Exploração:170.000 ano
129
CASO PRÁTICO- 3 CÁLCULO DO VAL
• Calcule o VAL do projeto, tendo como referencia os FLUXOS DE CAIXA, caso prático 1,
e considerando uma taxa de desconto de 10% ao ano.
130
RESOLUÇÃO
Lucro Amortização Valor Fluxo Caixa Factor de Fluxo Caixa

Ano Investimento Liquido Equipamento Residual Ano Desconto Descontado
0 -100.000 -100.000 1,000 -100.000
1 15.000 10.000 25.000 0,909 22.727
2 15.000 10.000 25.000 0,826 20.661
3 15.000 10.000 25.000 0,751 18.783
4 15.000 10.000 25.000 0,683 17.075
5 15.000 10.000 25.000 0,621 15.523
6 15.000 10.000 25.000 0,564 14.112
7 15.000 10.000 25.000 0,513 12.829
8 15.000 10.000 25.000 0,467 11.663
9 15.000 10.000 25.000 0,424 10.602
10 15.000 10.000 5.000 30.000 0,386 11.566
-100.000 150.000 100.000 5.000 155.000 10% 55.542
131
CASO PRÁTICO- 4 CÁLCULO DA TIR
• No seguimento do exercício 3, calcule a TIR do projeto.
132
RESOLUÇÃO
Lucro Amortização Valor Fluxo Caixa Factor de Fluxo Caixa Factor de Fluxo Caixa
Ano Investimento Líquido Equipamento Residual Ano Desconto Descontado Desconto Descontado
0 -100.000 -100.000 1,000 -100.000 1,000 -100.000
1 15.000 10.000 25.000 0,909 22.727 0,820 20.492
2 15.000 10.000 25.000 0,826 20.661 0,672 16.797
3 15.000 10.000 25.000 0,751 18.783 0,551 13.768
4 15.000 10.000 25.000 0,683 17.075 0,451 11.285
5 15.000 10.000 25.000 0,621 15.523 0,370 9.250
6 15.000 10.000 25.000 0,564 14.112 0,303 7.582
7 15.000 10.000 25.000 0,513 12.829 0,249 6.215
8 15.000 10.000 25.000 0,467 11.663 0,204 5.094
9 15.000 10.000 25.000 0,424 10.602 0,167 4.175
10 15.000 10.000 5.000 30.000 0,386 11.566 0,137 4.107
-100.000 150.000 100.000 5.000 155.000 10% 55.542 22% -1.236
"IRR (n1:n10; t) 21,6% (1+t)^-n (1+t)^-n
133
CASO PRÁTICO- 5 NFM
• Considerando os dados do seguinte plano de negócios, identifique as NFM e o Ciclo Financeiro Operacional para o
início do projeto (Ano 1) .
Plano Negócios Rubrica Balanço Dias Euros Milhões
Vendas e serviços prestados Clientes 365 200

previstos
Custo materiais Inventários 365 25
Custo FSE Fornecedores 365 62
Compras totais (materiais + FSE) Fornecedores 365 87
134
NFM (Investimento)
Crédito a Clientes Vendas / 365 x PrazoMedioReceb. 93 dias ?
Duração média dos Materiais em Consumo de materiais/ 365 x

Armazém PMExistências
(FSE +Materiais) / 365 x
Crédito de fornecedores PMPagamentos 88 dias ?
Reserva fundos em caixa e bancos Decisão do gestor 21% Vol Negócios ?
Total Necessidades de Fundo Maneio 109
Ciclo Financeiro Operacional

? Dias ?
135
RESOLUÇÃO
Plano Negócios Dias Milhões euros
Vendas previstas Clientes 365 200
Custo materiais Fornecedores 365 25
Compras de FSE Fornecedores 365 62
Compras totais. (Materiais + FSE) Fornecedores 365 87
136
RESOLUÇÃO
NFM ( Investimento ) Resultado
Vendas / 365 x PMR 93 (A)

Crédito a Clientes 51
Duração média dos Materiais em

Armazém Consumos / 365 x PME 540 (B) 37
(Forn. Materiais + Fse
Crédito de fornecedores 88 (D) 21
outros) / 365 x PMP
21% V.Neg.
Reserva caixa e bancos Estimativa (E) 42
Total Nec. Fundo Maneio (A+B-C-D+E) 109

(NFM / Vendas X
Ciclo Financeiro Operacional Dias 365)
198
137
• Considere as premissas do Plano de Negócios abaixo referidas, e calcule as NFM ao

longo do projeto (5 anos), considerando que as práticas correntes do mercado para
crédito concedido e obtido nas indústrias criativas e culturais são em média as seguintes:
• PMR. (Crédito concedido a clientes) 60 dias.
• PME. (Duração médias dos Materiais em Inventário) 60 dias.
• PMP (Crédito obtido de outros fornecedores) 30 dias.
138
• Premissas do Plano de Negócios
Dias Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5

Notas
Plano Negócios txc 10%

Volume de Negócios Clientes 360 100.000 110.000 121.000 133.100 146.410 txc 10%
Previsto Fornecedores 360 10.000 11.000 12.100 13.310 14.641 CPI 5%
Custo Materiais/ Fornecedores 360 30.000 31.500 33.075 34.729 36.465
Consumos
Compras de FSE
139
Notas:
• Estima-se uma taxa de crescimento de 10% ano para o Volume de Negócios e, os custos
com materiais e prestadores de serviços variam na mesma taxa de crescimento do
Volume de Negócios.
• As compras de FSE (estão previstas variar em função da inflação estimada (5% ao ano).
• Considere ainda que para reserva de caixa e bancos, a prática de mercado é manter um
montante de 5% das vendas e prestações de serviços em disponibilidades.
140
RESOLUÇÃO
NFManeio
(Investimento) Definição Cálculo Dias Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Prazo
concedido aos
clientes para
+ Crédito a
recebimento
Vol Neg/360 x 60 16.438 18.082 19.890 21.879 24.067
Clientes Pmr
A quantidade
de
stocks em valor
Duração média Consumos/36
que é
+ dos necessário para 0x 60 1.644 1.808 1.989 2.188 2.407
Stocks em vender face ao Dm
e
Armazém plano
Prazo que os
outros
(Compra
fornecedores
Mat+Fse
- Crédito de concedem de 30 3.288 3.493 3.713 3.948 4.200
Outros) / 360
fornecedores crédito x PMP
Prazos para Prazos

Sector Publico pagar pagamento 0 0 0 0 0 0
Estatal Iva, Seg Social e Impost
IRS os
Necessidades Fundo Maneio. (Acumulado) 14.795 16.397 18.166 20.119 22.274
5%
vendas
Reserva Caixa e Bancos 5.000 5.500 6.050 6.655 7.321
141
RESOLUÇÃO
NFManeio
(Investimento) Definição Cálculo Dias Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Investimento Acumulado em Necessidades de Fundo Maneio 19.795 21.897 24.216 26.774 29.595
Investimento Necessidades Fundo Maneio. Ano 19.795 2.103 2.319 2.558 2.821
142
RESOLUÇÃO
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Ciclo Financeiro Operacional Dias 72 73 73 73 74
143
CASO PRÁTICO-7-ANÁLISE DO PLANO DE NEGÓCIOS
• Um grupo de empreendedores construiu as projeções económicas do seu plano de

negócios para os próximos 5 anos com as seguintes premissas:
• Volume Negócios: 300 mil euros no primeiro ano com taxa de crescimento de 10%
para os anos seguintes.
• Custos Variáveis, (Materiais, e subcontratos / prestadores serviços) 25% do volume

negócios.
• Custos com pessoal, e FSE nos montantes de 100 mil e 60 mil euros no 1º ano, e a
variarem com a taxa de inflação de 5% ao ano, nos períodos seguintes. (Ano 2 ao ano 5).
144
CASO PRÁTICO-7-ANÁLISE DO PLANO DE NEGÓCIOS
• O Investimento em ativos fixos é de 120 mil euros no ano 0, com uma taxa de
amortização técnica de 20% ao ano.
• O Investimento em Fundo Maneio Necessário para suportar o seu crescimento de
negócio, está projetado em de 20% das Vendas.
• A estimativa de impostos sobre lucros é de 20%.
• Considere que o investimento em ativo fixo terá um valor 0 (zero) no final do período.
• Pretende-se a elaboração do quadro de resultados para a empresa no período dos 4 anos,
identificando:
• Cash-Flow de Exploração e de Investimentos.
• O VAL e TIR do projeto, com o custo de oportunidade de capital de 30%.
145
RESOLUÇÃO
Ano
Projeto A 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6
Volume Negócios 300.000 330.000 363.000 399.300 439.230
Custos
Custo produto vendidos 75.000 82.500 90.750 99.825 109.808
Forn. Serviços Externos 60.000 63.000 66.150 69.458 72.930
Custos com Pessoal 100.000 105.000 110.250 115.763 121.551
Total Custos 235.000 250.500 267.150 285.045 304.289

desembolsáveis
Amortizações do Exercício 24.000 24.000 24.000 24.000 24.000
Total Custos Exploração 259.000 274.500 291.150 309.045 328.289
Resultado Exploração (Ebit) 41.000 55.500 71.850 90.255 110.942
Impostos-20% 8.200 11.100 14.370 18.051 22.188
Resultado Liquido 32.800 44.400 57.480 72.204 88.753
Acrescer: Amortizações 24.000 24.000 24.000 24.000 24.000 146

RESOLUÇÃO
INVESTIMENTOS Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6
Em Activo Fixo 120.00 0 0 0 0 0 0

0
Necessidades
Fundo 30.000 33.000 36.300 39.930 43.923
Maneio
Investimento N.. -
Fundo Maneio 30.000 3.000 3.300 3.630 3.993 43.923
Total Investimentos 120.00 30.000 3.000 3.300 3.630 3.993 0
0
Total Fluxo
Caixa - 26.800 65.400 78.180 92.574 108.760 43.923
120.000
147
RESOLUÇÃO
VAL = Taxa -120.000 20.615 38.698 35.585 32.413 29.292 9.100
30,0%
VAL
Acumulado -120.000 -99.385 -60.686 -25.102 7.311 36.604 45.703
Período
VAL "NPV (t;
n1:n5) +
45.703 Inv. n0"
TIR "IRR
(n1:n1
44% 0; t)
148
OBRIGADO!
149

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ANÁLISE DE

• Em Gestão de Empresas, somos confrontados com momentos de decisão de investir ou

• Em termos de Gestão Estratégica, podemos encontrar investimentos de substituição,

• Introdução de um ou mais produtos a par dos já introduzidos, havendo o risco de a

• Os Projetos de Inovação, têm como objetivo encontrar pontos de melhoria em produtos já

• Em Análise de Projetos, pretendemos responder às seguintes pretensões:

• Entender a viabilidade comercial do Projeto, sendo necessário mensurar o nível de

• Definir a viabilidade técnica do Projeto, no que respeita à tecnologia a ser

• Possibilidade de financiamento: a estrutura de capitais proposta é possível com a

• Os analistas financeiros trabalham em estreita colaboração com os técnicos no sentido de

• A escolha do local de um projeto de investimento é crucial e fundamental na medida em

• O conhecimento do local tem por base estudos já elaborados, nomeadamente, nas

• A escolha do local é importante na medida em que fisicamente se torna difícil transportar

• É um exercício pluridisciplinar, dado que os estudos técnicos, os estudos de mercado,

• A localização dos recursos naturais constitui um elemento atrativo para um determinado

• Exemplos de fatores de localização:

• O exposto anteriormente são vantagens comparativas provenientes de custos de fatores

• De vantagens comparativas passa-se a vantagens competitivas.

CONTEXTO PARA A ESTRATÉGIA E RIVALIDADE:

INDUSTRIA RELACIONADA E DE SUPORTE:

• Presença de fornecedores locais capazes.

• Presença de indústrias relacionadas competitivas.

• Clientes sofisticados e exigentes.

• Clientes que antecipam outros noutros locais.

• O mercado do projeto é uma das condições básicas de viabilidade de um

• A vertente comercial indica a possibilidade de absorção da oferta do bem ou serviço

• Um bom modelo de negócio responde a questões básicas como:

• Quem são os clientes do projeto?

• O que é que os clientes valorizam?

• O que pode criar valor para os clientes a um custo aceitável?

• Como qualquer modelo de negócio, torna-se necessário considerar a vertente

• As informações analisadas servem para dimensionar e escalonar os investimentos do

• É fundamental a análise do mercado do projeto para melhor aferir a procura do bem ou

• DIFERENCIAÇÃO: o projeto apresenta-se como inovador em alguma parte da cadeia de

• ESTRATÉGIA DE FOCO: poderá ter a forma de diferenciação ou de liderança de custos

• Custos de retirada e mudança.

• Acesso a canais de distribuição e materiais.

• Possibilidade de retaliação letal.

DETERMINANTES DO PODER DOS FORNECEDORES:

• Diferenciação dos inputs.

• Custos de alteração das fontes.

• Existência de inputs sucedâneos no mercado.

• Importância do volume para o fornecedor.

DETERMINANTES DA CONCORRÊNCIA DO SECTOR:

• Nível de custos fixos/estrutura.

• A par da análise da estrutura da oferta de um determinado sector a que o projeto diz

As previsões formam o substrato da conceção de um projeto de investimento e baseiam-se,

Método 1: Taxa média de crescimento:

• Sendo C0, o nível de consumo do primeiro período (ou no base)

• Deduz-se facilmente a taxa de crescimento do consumo, pressupondo um crescimento

g= taxa média de crescimento anual

• Cn = consumo no período n, tratando-se de períodos anuais, consumo no ano n

Método 2: Utilização de Coeficientes Técnicos:

• NCij ≡ Norma de consumo do i-ésimo produto intermediário utilizado na fabricação do

Método 3: Comparações nacionais/internacionais:

• No caso da função consumo, teríamos:

Método 5: Método das Elasticidades:

• Elasticidade-Renda da Procura, assenta no coeficiente de elasticidade-renda da procura

• Geralmente utiliza-se o indicador rendimento per capita e evidencia que, se o rendimento