Année universitaire 2019-2020

Cours de Finance d’Entreprise

Niveau : Licence III – Sciences comptables.

Chargé du cours : Ibrahima SANOH

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 Chapitre I : Valeur temps de l’argent
L’évaluation d’un projet repose sur la comparaison de ses coûts et de ses bénéfices et
doit toujours tenir compte de la valeur temps de l’argent. La durée des projets est
souvent beaucoup longue. Calculer la VAN d’un projet d’investissement nécessite
d’évaluer les flux de trésorerie (cash-flows) sur plusieurs périodes. L’objet de ce chapitre
est d’expliquer comment en détaillant les différents outils la valeur de l’argent varie dans
le temps.

Le premier d’entre eux est visuel et permet de représenter une séquence de flux :
l’échéancier. Trois règles pour transposer des flux dans le temps sont ensuite énoncées.
Grâce à ces règles, il est possible de calculer la valeur actuelle ou future d’une séquence
de flux, autrement dit, n’importe quel actif. Certaines séquences de flux suivent des
schémas particuliers : c’est le cas notamment des annuités et des rentes perpétuelles.
Pour chacun de ces cas, il existe des formules simplificatrices.

1. L’échéancier
Avant d’étudier la méthode pour comparer des flux sur plusieurs périodes, il convient de
préciser le vocabulaire employé. Il est possible de représenter graphiquement une
séquence de flux à l’aide d’un échéancier ou diagramme des flux (timeline ) . La
construction d’un échéancier est souvent la première dans la compréhension et la
résolution des problèmes financiers.

Pour illustre la construction d’un échéancier, prenons l’exemple d’une banque

s’apprêtant à recevoir d’un emprunteur deux paiements égaux de 10 000 francs, à la fin
des deux prochaines années. Ces informations sont représentées sur l’échéancier
suivant :(Voircours)

2. Les trois règles de « voyager dans le temps »

Les décisions financières impliquent le plus souvent de comparer des flux se produisant
à différentes dates. Ces comparaisons doivent suivre trois règles.

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Règle 1 : Comparer les flux

Première règle : pour comparer des flux se produisant à différentes dates, il faut
tenir compte de la valeur temps de l’argent.

Cette règle a des conséquences qui sont :

- Un 1 franc aujourd’hui et 1 franc demain ne sont pas équivalents,

- Seuls des flux exprimés dans une même unité peuvent comparés.

Règle 2 : Transposer des flux dans le futur

On dispose de 1 000 franc aujourd’hui. On désire déterminer le montant équivalent à

cette somme dans un an. Si le taux d’intérêt est de 10 % sur le marché, il est possible
d’utiliser ce taux d’intérêt comme un taux de conversion (un taux de change) pour
transposer les flux dans le futur. En effet :

(1 000 franc aujourd’hui)* (1,1 franc dans un an pour 1 franc aujourd’hui) = 1 100 franc
dans un an.

De manière générale, si le taux d’intérêt annuel est de r, il est possible de multiplier un

flux actuel de début d’année par le facteur de taux d’intérêt (1+ r) pour le transposer en
fin d’année. On peut recourir à cette règle plusieurs fois d’affilée. Si on désire calculer la
valeur dans deux ans de 1 000 francs aujourd’hui et que le taux d’intérêt la seconde
année soit toujours de 10 % , on obtient :

(1 100 francs dans un an) * (1, 1 franc dans deux ans par franc dans un an) = 1 210
francs dans deux ans.

La valeur d’un flux transposée dans le futur est qualifiée de valeur future (ou valeur à
terme ou valeur acquise). La différence entre la valeur future d’un flux et le flux
aujourd’hui exprime la valeur temps de l’argent : en disposant de l’argent plus tôt, on
peut le placer, en tirer des intérêts et obtenir ainsi plus d’argent à l’avenir. Lorsque les
intérêts portent eux-mêmes intérêts ( ce qui est le cas dans cet exemple ) , on parle
d’intérêts composés ( autrement, on parle d’intérêts simples) . Le procédé visant à

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transposer des flux dans le futur est connu sous le nom de composition ou
capitalisation des intérêts.

Deuxième règle : pour transposer un flux dans le futur, il faut le capitaliser.

𝑉𝐹𝑛 = 𝐹 ∗ (1 + 𝑟) ∗ (1 + 𝑟) … .∗ (1 + 𝑟) = 𝐹(1 + 𝑟)𝑛

Exemple 1 :
Placer 1 000 francs sur un compte rémunéré au taux annuel (fixe) de 10 % permet de
recevoir 100 francs d’intérêts à la fin de la première année, soit une richesse totale de
1 100 francs. La deuxième année, les intérêts versés sont de 110 francs. Sur ce
montant, les intérêts sur les intérêts représentent 10 francs. Qu’en est-il au bout de 20
ans ? Que sera le montant des intérêts payés au bout de ces années ?

Règle 3 : Transposer des flux dans le passé.

La troisième règle décrit comment transposer un flux dans le passé. Si l’on désire
connaître la valeur aujourd’hui de 1 000 francs à recevoir dans un an et que le taux
d’intérêt soit de 10 %, il est possible de procéder comme suit :
( 1 000 francs dans un an) / (1 ,1 francs aujourd’hui)= 909,09 francs aujourd’hui.
Pour transposer un flux dans le passé, il faut le diviser par le facteur d’intérêt, (1 +r),
avec r le taux d’intérêt. Ce procédé consistant à transposer dans le passé un flux (en
calculant la valeur aujourd’hui d’un flux survenant dans le futur) est appelé
actualisation( discounting).

𝐹
𝑉𝐴 =
(1 + 𝑟)𝑛
Troisième règle : pour transposer un flux dans le passé, il faut l’actualiser.
Exemple 2 :
On envisage l’achat d’une obligation. Ce titre donne droit à un flux unique de 15 000
francs dans 10 ans. Le taux d’intérêt, sur le même marché, est de 6 %. Quelle la valeur
de l’obligation aujourd’hui ?

3. Valeur actuelle et future d’une séquence de flux

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Dans la plupart des projets d’investissement, les flux sont multiples et apparaissent à
différentes dates. Pour calculer la valeur actuelle ou future de ces projets, il convient
donc de généraliser ce qui précède aux cas d’une séquence de flux.

La formule générale permettant de calculer la valeur d’une séquence de flux est donc :

𝐹1 𝐹2 𝐹𝑁
𝑉𝐴 = 𝐹0 + + + ⋯ +
(1 + 𝑟)1 (1 + 𝑟)2 (1 + 𝑟)𝑁
𝑁 𝑁
𝐹𝑛
𝑉𝐴 = ∑ 𝑉𝐴(𝐹𝑛) = ∑
(1 + 𝑟)𝑛
𝑛=0 𝑛=0

Exemple 3 :
Un étudiant a besoin d’argent pour s’acheter une voiture. Son père accepte de lui prêter
de l’argent nécessaire. L’étudiant s’engage à rembourser le prêt dans les quatre ans et
propose d’offrir à son père une rémunération égale au taux d’un placement bancaire. Le
jeune diplômé pense pouvoir verser 5 000 francs dans un an, 8 000 francs par an les
trois années suivantes. Si le taux d’intérêt est de 6 %, quelle somme l’étudiant peut-il
emprunter à son père ?

4. Valeur actuelle nette d’une séquence de flux

Un projet peut être représenté sur un échéancier comme une séquence de flux, où les
sorties d’argent (les dépenses et investissements) sont des flux négatifs et où les
entrées d’argent (les recettes) sont des flux positifs. La valeur actuelle nette (VAN) d’un
projet peut donc se calculer comme la valeur actuelle de tous les flux présents et futurs
associés à ce projet :

𝑉𝐴𝑁 = 𝑉𝐴( 𝐵é𝑛é𝑓𝑖𝑐𝑒𝑠 ) − 𝑉𝐴( 𝐶𝑜û𝑡𝑠) = 𝑉𝐴 ( 𝐵é𝑛é𝑓𝑖𝑐𝑒𝑠 − 𝐶𝑜û𝑡𝑠)

Exemple 4 :
Un de ses amis propose à Clément d’investir dans un projet .Si Clément investit 1 000
francs aujourd’hui dans le projet , il aura droit à 500 francs à la fin de chacune des trois

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prochaines années . Clément a , par ailleurs, la possibilité de placer de l’argent au taux
de 10 % par an. Clément doit-il investir dans le projet que lui propose son ami ?

Etude de cas sur le chapitre I

Exercice I
Vous avez investi 1 000 francs sur un compte rémunéré au taux de 8 % par an. Quel est
le solde de votre compte après trois ans ? Quelle est la part des intérêts sur les intérêts ?
Même question après 25 ans.
Exercice II
Un couple désire disposer de 100 000 francs sur un compte bancaire dans 10 ans. Ce
compte est rémunéré à 3 % par an. Combien le couple doit-il déposer aujourd’hui sur le
compte ?
Exercice III
Olivier envisage son départ à la retraite : il aura le choix entre recevoir 250 000 francs
dès son départ ou 350 000 francs cinq ans après son départ. Quelle alternative doit-il
retenir si le taux d’intérêt est de 0 % par an ? Si le taux est de 8 % par an ? 20 % par
an ?
Exercice IV
Une entreprise envisage l’investissement suivant : verser 1 000 francs aujourd’hui puis
5 000 francs dans deux ans pour recevoir 4 000 francs à la fin de chacune des trois
prochaines années. Quelle est la VAN de ce projet si le taux est de 2 % ? L’entreprise
doit-elle réaliser l’investissement ?
Exercice V
Une personne doit régler 75 000 francs dans 4 ans, combien paierait-elle si elle réglait sa
dette dans 2 ans ?
Exercice VI
Une personne place un capital de 300 000 francs au taux semestriel. Deux ans après,
elle retire 100 000 francs. Après ce retrait, elle dispose d’un solde qui s’élève à 293 584,
86 francs. Calculer le taux semestriel. Donner également le taux annuel de ce
placement.

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 Exercice VII
Une dette de 345 000 francs est remboursable par le versement de 8 annuité constantes
au taux de 12, 5 % par an. Calculer le montant de l’annuité dans chacune des situations
suivantes :
- La première annuité est payable dans 3 mois.
- La première annuité est payable dans 1 an.
- La première annuité est payable dans 18 mois.
Exercice VIII
1) Calculer le capital constitué un an après le dernier versement par une suite de 12
annuités de 27 500 francs chacune au taux de 9 % l’an.
2) Calculer la valeur actuelle, au moment du versement du premier terme, par une
suite de 15 annuités de 31 000 francs chacune au taux d’escompte de 12, 5 %.

Exercice IX
1) Calculer la valeur actuelle d’une suite de 10 annuités en augmentation de 10
0000 francs et de premier terme 25 000 au taux de 8 %.
2) Calculer la valeur acquise et la valeur actuelle d’une suite de 8 annuités en
augmentation de 7 % par an et de premier terme 22 000 francs au taux de 9 %.
Exercice X
Une personne emprunte 350 000 francs auprès d’une banque et s’engage à verser 8
annuités constates, la première payable un an après la date du contrat. Sachant que le
taux est de 12 % l’an, construisez le tableau d’amortissement de l’emprunt considéré.
Calculez le montant restant dû à la cinquième annuité ? Coïncide-t-il avec celui figurant
au tableau ?

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 Chapitre II : Introduction à l’analyse financière

Le système comptable suit une logique propre et des règles internes qui rendent
indispensable un retraitement de l’information véhiculée afin de lui donner un sens
financier dans le cadre d’une analyse visant à un diagnostic externe. Malgré des efforts,
la traduction de la réalité économique par la maquette comptable donne une image
partielle et quelque peu tronquée de cette réalité. Le premier réflexe de l’analyste
financier est de reconstruire sa vision de la réalité économique de l’entreprise en
corrigeant l’image comptable, c’est-à-dire en retraitant l’information comptable présentée
dans les documents de synthèse.
1. Principes comptables
Le principe général d’image fidèle et sincère relève en fait d’un objectif général, il est
articulé sur un ensemble complet de principes reconnus par tous. Les principes
comptables traditionnels les plus importants sont les suivants :
– principe de primauté du droit sur le fait ;
– principe de continuité de l’exploitation ;
– principe de spécialisation des exercices ;
– principe de l’évaluation au coût historique ;
– principe du nominalisme ;
– principe de prudence ;
– principe de permanence des méthodes ;
– principe de non-compensation.

Dans le cadre des normes internationales IFRS, une évolution à noter est la place
grandissante, d’une part, de l’idée de la primauté de la réalité économique sur
l’apparence juridique et, d’autre part, de l’évaluation à la « juste valeur » (ou fair value).

2. Bilan

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Le bilan ( balance sheet) est un document comptable qui fournit une vue d’ensemble
du patrimoine de l’entreprise à un instant donné : il s’agit d’une photographie de ce
que l’entreprise possède et de ce qu’elle doit à un instant donné. Cette
« photographie » est réalisée en général une fois par an, à la fin de l’exercice
comptable (qui coïncide chez nous avec la fin de l’année civile).
Il est divisé en deux parties : l’actif et le passif. L’actif recense tous les emplois de
l’entreprise et le passif l’ensemble des ressources, autrement dit ses sources de
financement. Par définition, le total de l’actif ( assets ) et le total du passif ( liablilities )
sont égaux :
𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 = 𝑷𝒂𝒔𝒔𝒊𝒇
Cette égalité est la conséquence du principe comptable de la partie double.

L’analyse du bilan
- Les ratios de structure financière
Plusieurs ratios de structure financière peuvent être calculés à partir de bilan. Ces
ratios permettent d’apprécier la solidité financière de l’entreprise et son degré
d’indépendance vis-à-vis de l’entreprise.
Le ratio dettes sur capitaux propres, ou levier (debt-equity ratio) , rapporte la dette
aux capitaux propres de l’entreprise :

𝐷𝑒𝑡𝑡𝑒
𝐿𝑒𝑣𝑖𝑒𝑟 = 𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒𝑡𝑡𝑒𝑠 𝑠𝑢𝑟 𝑙𝑒𝑠 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑟𝑒𝑠 =
𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑟𝑒𝑠

Le taux d’endettement, à ne pas confondre avec le levier, est égal au rapport de la

dette au total passif :
𝐷𝑒𝑡𝑡𝑒
𝑇𝑎𝑢𝑥 𝑑 ′ 𝑒𝑛𝑑𝑒𝑡𝑡𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 =
𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑖𝑓

La part de l’actif immobilisé, est le rapport des immobilisations totales à l’actif de

l’entreprise. C’est un indicateur d’intensité capitalistique de l’entreprise.

- Les ratios de liquidité

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Ceux- ci permettent de s’assurer que les actifs liquides de l’entreprise sont suffisants
compte tenu des besoins immédiats de trésorerie. On distingue trois ratios de
liquidité :
Le ratio de liquidité générale ( current ratio) , qui rapporte l’actif circulant au passif (
à moins d’un an) ;
Le ratio de liquidité réduite ( quick ratio ou acid test ratio) , qui rapporte l’actif
circulant hors stock au passif à court terme ;
Le ratio de liquidité immédiate ( cash ratio) , qui rapporte le montant des
disponibilités et des instruments de trésorerie au passif à court terme.

-Autres informations incluses dans le bilan

Le fond de roulement. Le bilan permet d’examiner si l’entreprise dispose des

ressources durables pour financer ses besoins à long terme. La différence entre
capitaux permanents ( ressources durables ) et les actifs immobilisés constitue le
fond de roulement net globale .

𝐹𝑅𝑁𝐺 = 𝑅𝑒𝑠𝑠𝑜𝑢𝑟𝑐𝑒𝑠 𝑑𝑢𝑟𝑎𝑏𝑙𝑒𝑠 − 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑓 𝑖𝑚𝑚𝑜𝑏𝑖𝑙𝑖𝑠é

Le besoin en fond de roulement. Le bilan permet d’examiner si l’entreprise dispose

des ressources suffisantes pour faire face à ses besoins à court terme en comparant
l’actif et le passif à court terme.
𝐵𝐹𝑅 = 𝑆𝑡𝑜𝑐𝑘𝑠 𝑒𝑡 𝑒𝑛𝑐𝑜𝑢𝑟𝑠 + 𝐶𝑟é𝑎𝑛𝑐𝑒𝑠 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑠
− 𝐷𝑒𝑡𝑡𝑒𝑠 𝑓𝑜𝑢𝑟𝑛𝑖𝑠𝑠𝑒𝑢𝑟𝑠, 𝑓𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙𝑒𝑠 𝑒𝑡 𝑠𝑜𝑐𝑖𝑎𝑙𝑒𝑠.

Le multiple des capitaux propres ( price-to-book ratio, PBR)

Le price-to-book ratio (ou market-to-book ratio) rapport la valeur de marché des capitaux
propres à leur valeur comptable.

3. Compte de résultat
Alors que le bilan détaille l’actif et le passif de l’entreprise à un i nstant donné , le
compte de résultat ( income statement , profiI and loss account) récapitule les flux
qui font varier le patrimoine de l’entreprise sur la période considérée.

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On distingue les produits qui augmentent la richesse de l’entreprise, et les charges,
qui la réduisent. La différence entre tous les produits et toutes les charges est le
résultat net , qui traduit la variation de richesse au cours de la période ( on parle de
bénéfice) ; elle s’est appauvrie dans le cas contraire ( on parle alors de perte).
Il existe deux façons de présenter un compte de résultat : la présentation par nature
et la présentation par fonction ou par destination. La première présentation en
vigueur en Guinée est la plus fréquente en Europe continentale, tandis que la
seconde est la norme dans le monde anglo-saxon.

Présentation du compte de résultat par nature

Eléments Nature
Ventes ou chiffre d’affaires
- Consommations de matières premières
- Autres consommations externes
= Valeur ajoutée
-Charges de personnel, impôts et taxes
=Excédent brut d’exploitation
-Amortissements et provisions
=Résultat brut d’exploitation
- Amortissements et provisions
=Résultat d’exploitation
-Résultat financier
= Résultat courant
+Résultat exceptionnel
-Impôts sur les sociétés
=Résultat net

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 Présentation par fonction du compte de résultat

Eléments Montant
Ventes ou chiffre d’affaires
-Coût des ventes
-Coûts commerciaux
-Coûts administratifs
-Frais de R & D
=Résultat d’exploitation
-Résultat financier
= Résultat courant avant Impôt
+Résultat exceptionnel
-Impôt sur les sociétés
=Résultat net

Analyse du compte de résultat

- Les indicateurs de profitabilité

La marge d’EBE ou marge brute d’exploitation, exprimée en pourcentage du chiffre
d’affaires, est définie comme le rapport entre l’EBE et le chiffre d’affaires. Elle permet
d’apprécier la qualité de gestion du cycle d’exploitation de l’entreprise et son
évolution dans le temps :
′
𝐸𝑥𝑐é𝑑𝑒𝑛𝑡 𝑏𝑟𝑢𝑡 𝑑 ′ 𝑒𝑥𝑝𝑙𝑜𝑖𝑡𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛
𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑒 𝑑 𝑒𝑥𝑝𝑙𝑜𝑖𝑡𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛 =
𝐶ℎ𝑖𝑓𝑓𝑟𝑒 𝑑 ′ 𝑎𝑓𝑓𝑎𝑖𝑟𝑒𝑠
La marge d’exploitation (operating margin), exprimée en pourcentage du chiffre
d’affaires, est le rapport du résultat d’exploitation au chiffre d’affaires.
𝑅é𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑑 ′ 𝑒𝑥𝑝𝑙𝑜𝑖𝑡𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛
𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒 𝑑 ′ 𝑒𝑥𝑝𝑙𝑜𝑖𝑡𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛 =
𝐶ℎ𝑖𝑓𝑓𝑟𝑒 𝑑 ′ 𝑎𝑓𝑓𝑎𝑖𝑟𝑒𝑠
La marge nette ( net profit margin) , exprimée en pourcentage du chiffre d’affaires,
est le rapport du résultat net sur le chiffre d’affaires :
𝑅é𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑛𝑒𝑡
𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒 𝑛𝑒𝑡𝑡𝑒 =
𝐶ℎ𝑖𝑓𝑓𝑟𝑒 𝑑 ′𝑎𝑓𝑓𝑎𝑖𝑟𝑒𝑠

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Le taux de couverture des intérêts (interest coverage ratio). L’examen de la
solvabilité de l’entreprise passe par le ratio EBE(ou le résultat d’exploitation) sur les
charges d’intérêts. Plus ce ratio est élevé et plus il sera facile à l’entreprise de
payer aux créanciers les intérêts qu’elle doit.

- Les ratios de rentabilité (comptable)

La rentabilité de l’actif (Return On Assets , ROA) est le rapport entre le résultat net
au total de l’actif de l’entreprise :
𝑅é𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑛𝑒𝑡
𝑅𝑒𝑛𝑡𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡é 𝑑𝑒 𝑙 ′ 𝑎𝑐𝑡𝑖𝑓 =
𝐴𝑐𝑡𝑖𝑓 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙
La rentabilité économique ( Return On Capital Employed , ROCE) est le rapport
du résultat net à l’actif économique de l’entreprise . L’actif économique est égal aux
actifs immobilisés de l’entreprise augmentées de son besoin en fonds de roulement :

𝑅é𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑛𝑒𝑡 𝑅é𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑛𝑒𝑡

𝑅𝑒𝑛𝑡𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡é é𝑐𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑞𝑢𝑒 = 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑓 é𝑐𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑞𝑢𝑒 = 𝐼𝑚𝑚𝑜𝑏𝑖𝑙𝑖𝑠𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛𝑠 +𝐵𝐹𝑅

La rentabilité des capitaux propres, ou rentabilité financière ( return on equity , ROE)

est le ratio du résultat net aux capitaux propres ( en valeur du bilan) :

𝑅é𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡𝑡 𝑛𝑒𝑡 𝐶ℎ𝑖𝑓𝑓𝑟𝑒 𝑑 ′𝑎𝑓𝑓𝑎𝑖𝑟𝑒𝑠 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑓 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙

𝑅𝑂𝐸 = ∗ ∗
𝐶ℎ𝑖𝑓𝑓𝑟𝑒 𝑑 ′𝑎𝑓𝑓𝑎𝑖𝑟𝑒𝑠 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑓 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑟𝑒𝑠

4. Le tableau des flux de trésorerie

Le compte de résultat mesure les produits et les charges de l’entreprise sur une période
donnée. Cependant , il n’indique pas le montant des encaissements et des
décaissements véritablement réalisés au cours de cette période. En effet, le compte de
résultat prend en compte un certain nombre de charges, comme l’amortissement ou les
provisions, qui ne donnent pas lieu à des flux de trésorerie.
Le tableau des flux de trésorerie ( statement of cash flows) utilise l’information contenue
dans le bilan ( de l’année n et de l’année n-1) et le compte de résultat ( de l’année n)

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, afin de déterminer les flux de trésorerie engendrés par l’entreprise entre l’ouverture et
la clôture de l’exercice.
Tableau des flux de trésorerie
Eléments Montant
Résultat net
+Amortissements et dépréciations
+Autres opérations d’exploitation qui ne
donnent pas lieu à des flux de trésorerie
- BFR
= Flux de trésorerie liés à l’activité ( a)
- Acquisitions d’immobilisations
+Cessions d’immobilisations
= Flux de trésorerie liés aux opérations
d’investissement ( b)
- Dividendes versés
+Augmentation de capital
+Hausse de l’endettement à long terme
+Effets des variations de taux de
change et de périmètre
= Flux de trésorerie liés aux opérations
de financement ( c)
Variation de trésorerie ( a + b+c)

4. Les autres documents comptables

Les informations importantes concernant l’entreprise , mais qui ne figurent ni dans le
bilan , ni dans le compte de résultat , ni dans le tableau des flux de trésorerie , sont
consignées dans deux documents complémentaires : l’état de variation des
capitaux propres et les notes annexes aux comptes( ce sont les deux documents
imposés par les normes IFRS ).

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L’état de variation des capitaux propres
L’état de variation des capitaux ( Statement of Stockholders’ equity) comprend les
informations liées aux variations de l’actif net ou de la richesse de l’entreprise , en
distinguant notamment les de nouvelles émissions d’actions et ceux provenant du
résultat mis en réserve.
Les notes annexes
L’annexe ( notes to the financial statements ) complète les informations
renseignées dans les états financiers . Elle fournit aussi souvent des informations
relatives aux filiales, aux opérations de fusions-acquisitions, ainsi que les
engagements hors-bilan de l’entreprise.

Le rapport de gestion

Le rapport de gestion ( Management Discussion and Analysis , MD& A) introduit et

complète les états financiers. Les dirigeants effectuent un état des lieux de
l’entreprise , insistent sur les facteurs de risque auxquels elle est exposée et
détaillent les évènements marquants de l’exercice. Les dirigeants y exposent
parfois la stratégie , les objectifs de l’entreprise pour l’exercice à venir , ainsi que les
investissements envisagés.

Etude de cas sur le chapitre II

Exercice I

Le cour bousier de l’action Safari est de 40 euros pour 1 200 millions d’actions en
circulation. Le PBR de l’entreprise étant de 2,5 et le levier de 2 et sa trésorerie s’élève à
8 millions d’euros .

Quelles sont la capitalisation boursière de l’entreprise et la valeur de marché de son actif

économique ?

Exercice II

La World Company a eu 28,4 millions de clients en 2009 et 29,5 millions en 2010 ( en

supposant que chaque client n’achète qu’une unité de bien produite par la société) .
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 Quelle part de l’évolution entre 2009 et 2010 en chiffre d’affaires de la World Company
relève d’un effet de volume Et d’un effet prix ?

Taux de
2010 2009 croissance
Chiffre d'affaires 186,9 176,1 6%
Nombre de clients 29,5 28,4 3,90%

Exercice III

Vous êtes chargé de comparer le levier de deux entreprises A et B.

Valeur Valeur de
comptable marché
des des
capitaux capitaux Résultat Charges
Dette propres propres d'exploitation d'intérêt
Entreprise A 500 300 400 100 50
Entreprise B 80 35 40 8 7

Quel est le levier (en valeur comptable et en valeur de marché) de chaque entreprise ?

Quel est le taux de couverture des intérêts ? Selon vous, quelle entreprise aura plus de
difficulté à honorer ses engagements envers ses créanciers ?

Exercice IV

En juillet 2009 American Airlines avait une capitalisation boursière de 1,7 milliards, une
dette de 11,1 milliards, une trésorerie de 4,6 milliards et un chiffre d’affaires de 23,8
milliards. Parallèlement, Bristish Airways avait une capitalisation boursière de 2,2
milliards, une dette de 4,7 milliards et une encaisse d’un montant de 2,6 milliards, un
chiffre d’affaires de 13,1 milliards.

16
Comparez les ratios de capitalisation boursière sur le chiffre d’affaires et la valeur de
marché de l’actif économique sur le chiffre d’affaires pour les deux compagnies
aériennes. Quel est le ratio permettant la comparaison pertinente ?

Exercice V

L’entreprise Retaille a une marge nette de 3,5 %, un taux de rotation de l’actif de 1,1, un
total Actif de 44 millions d’euros et des capitaux propres (valeur comptable) de 18
millions. Calculez sa rentabilité des capitaux propres. Qu’en est-il si la marge nette
augmente de 4 % ? Et si, de surcroit le chiffre d’affaires augmente de 20 %.

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 Chapitre III : Politique d’investissement et de financement

A. Politique d’investissement

1- Définition de l’investissement
Un investissement est une dépense qui est réalisée dans l’espoir d’en retirer un profit
futur. Ce qui le distingue d’une simple charge est le fait que le profit espéré doit se
réaliser sur plusieurs années et non sur un seul exercice.

2- Types d’investissement
a) Les investissements de remplacement et d’extension

Un investissement peut servir à remplacer un actif (machine, ligne de production,

bâtiment, …) déjà existant ou, au contraire, servir à accroître les actifs de l’entreprise.

b) Les investissements matériels et immatériels

L’investissement peut porter sur des éléments tangibles (machine par exemple) ou des
éléments intangibles. Dans ce dernier cas, le caractère d’investissement dépend de la
durée pendant laquelle la dépense va avoir des effets positifs pour l’entreprise. Si cette
durée est inférieure à 1 an, il s’agit d’une charge. Si elle est supérieure à 1 an, il est
possible de la considérer comme de l’investissement. Les dépenses concernées
peuvent être très variées. Il peut s’agir de dépenses de formation ou d’une campagne
de publicité. Ainsi, la formation, en permettant aux salariés de l’entreprise d’acquérir de
nouvelles compétences, va avoir des effets sur la performance de la société sur
plusieurs exercices, et peut donc légitimement être considérée comme un
investissement.

c) Les investissements industriels, commerciaux et financiers

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Selon que la société a une stratégie de croissance interne ou externe, elle réalisera des
investissements industriels et commerciaux ou financiers. Lorsque la croissance se fait
par augmentation des capacités de production, la stratégie suivie est la croissance
interne. À l’inverse, des investissements financiers sous la forme de prises de
participations dans d’autres sociétés correspondent à une stratégie de croissance
externe.

3- Critères de choix d’investissement

a) Valeur actuelle nette (VAN)

Afin de déterminer si un investissement doit être réalisé ou non, il faut estimer la
création de valeur qu’il va générer. Il y a création de valeur si la rentabilité du projet est
supérieure au coût d’opportunité que représente le fait d’investir dans ce projet. Ce coût
d’opportunité est fonction du risque du projet. Plus un projet est risqué, plus ce coût
d’opportunité est élevé.
Pour cela, il faut confronter les sommes que l’entreprise va devoir débourser aux
sommes qu’elle va, par la suite, encaisser et qui vont apparaître à des dates différentes.
Ceci impose d’avoir recours aux principes de l’actualisation. En effet, disposer d’un franc
aujourd’hui n’est pas équivalent à recevoir ce franc dans quelques années. Le temps a
un prix et l’actualisation permet de rendre comparables des sommes qui sont perçues à
des dates différentes.
Le critère qui va être retenu pour choisir de réaliser ou non un investissement est le
critère de la VAN (Valeur Actualisée Nette).
La VAN mesure la création nette de valeur, après remboursement de l’investissement
initial et rémunération des apporteurs de fonds. Elle est égale à la valeur actualisée, au
taux k, à la date de l’investissement ( to ), de tous les flux nets de trésorerie qui vont être
dégagés ou engagés (Ft), pendant n années, sous déduction de l’investissement initial
(Io).

𝑛
𝐹𝑡
𝑉𝐴𝑁 = −𝐼𝑜 + ∑
(1 + 𝑘)𝑡
𝑡=1

19
Un signe négatif symbolise un flux de trésorerie qui sort de l’entreprise (c’est
notamment le cas de la dépense d’investissement) et un signe positif représente un
flux de trésorerie qui entre dans l’entreprise (les ventes par exemple).
Un projet peut être réalisé dès lors que sa VAN est positive, c’est-à- dire qu’il y a
création de valeur. Le taux d’actualisation à retenir est le coût du capital du projet. Il
représente la rentabilité minimale qui est exigée du projet, compte tenu du risque de
ce dernier.
Lorsque deux projets sont mutuellement exclusifs (on ne peut réaliser les deux en
même temps) et ont une VAN positive, il faut choisir celui qui a la VAN la plus
élevée.

Quelques rappels utiles

Dans certains cas, le calcul de la VAN peut être facilité par l’utilisation de formules
de mathématiques financières. Ceci est possible lorsque les flux connaissent une
certaine régularité.

Flux stable sur un horizon limité

Lorsque le flux (F) est constant sur une période donnée de n année, alors la VAN
s’obtient comme suit :

1 − (1 + 𝑘)−𝑛
𝑉𝐴𝑁 = −𝐼𝑂 + 𝐹 ∗
𝑘

Flux stable, sur un horizon infini

Lorsque le flux est stable et infini, la VAN est alors de :

𝐹
𝑉𝐴𝑁 = −𝐼𝑜 +
𝑘

Flux croissant sur un horizon limité

Si le flux connaît une croissance géométrique constante au taux g pendant n année

(n correspond à la durée totale, y compris le 1er flux Flux1), alors :

𝐹1 (1 + 𝑔)𝑛 − (1 + 𝑘)𝑛
𝑉𝐴𝑁 = −𝐼𝑜 + ∗
(1 + 𝑘)𝑛 𝑔−𝑘

20
 Flux croissant sur un horizon infini

Enfin, si cette croissance géométrique est sur un horizon infini,

𝐹
𝑉𝐴𝑁 = −𝐼0 +
𝑘−𝑔
b) Le Taux Interne de Rentabilité : TIR

Le TIR (Taux Interne de Rentabilité) représente le taux qui rend la VAN nulle. Il
mesure le taux de rentabilité dégagé par le projet, sous l’hypothèse de
réinvestissement des flux au taux du TIR, soit :

−𝐼𝑂 + 𝐹1 ∗ (1 + 𝑇𝐼𝑅 )−1 + 𝐹2 ∗ (1 + 𝑇𝐼𝑅 )−2 + 𝐹3 ∗ (1 + 𝑇𝐼𝑅 )−3 + ⋯ + 𝐹𝑛

∗ (1 + 𝑇𝐼𝑅 )−𝑛 = 0

En matière d’investissement, la société doit se fixer un taux de rentabilité d’adoption.

Ce taux représente la rentabilité qui est espérée par les apporteurs de fonds au
projet. Il dépend donc du risque du projet. Ce taux est d’autant plus élevé que le
risque du projet est important.
Lorsque le TIR est supérieur à ce taux d’adoption, le projet d’investissement est
acceptable. À l’inverse, si le TIR lui est inférieur, le projet doit être abandonné. Ce
taux d’adoption est le même que celui qui est utilisé pour le calcul de la VAN. Il s’agit
du taux de rendement exigé pour les investissements de même classe de risque,
c’est-à-dire le coût du capital du projet.

c) Le Délai de récupération (DR)

Le délai de récupération (DR) représente le temps qui est nécessaire pour récupérer
un investissement, c’est-à-dire le nombre d’années ou de mois qui égalise le
montant investi avec le montant des flux qui seront générés. Le projet à retenir est
celui dont le DR est le plus faible, c’est-à-dire celui qui permet de récupérer le plus
rapidement son investissement. Ce critère de choix d’investissement présente
l’avantage d’être simple à calculer et de tenir compte de la rapidité à récupérer la
mise de fonds initiale, ce qui est important dans les PME. Mais c’est
fondamentalement un mauvais critère car il ne prend pas en compte les flux qui vont
apparaître au-delà de ce délai. De plus, il n’intègre pas le prix du temps qui est
associé au projet. Il s’agit avant tout d’un critère de liquidité (rapidité à récupérer de
la trésorerie), et non de rentabilité comme la VAN.

21
d) L’indice de profitabilité (Ip)

En principe, ce type de contrainte ne devrait pas exister dès lors qu’un projet a une
VAN positive et donc qu’il est créateur de valeur. Dans cette situation, il devrait
pouvoir trouver un financement. Plusieurs raisons peuvent cependant conduire à
limiter les possibilités de financement d’un projet :
l’incertitude qui pèse sur les prévisions de flux de trésorerie, qui rend les banques
méfiantes ; un endettement trop important de la société, qui l’empêche de souscrire à
tout nouvel emprunt ; l’impossibilité à recourir à des fonds propres, les actionnaires ne
souhaitant pas perdre le contrôle de leur entreprise et ne pouvant participer à une
augmentation de capital.
Dans ces cas, il faut calculer un indice de profitabilité (IP) qui permet de déterminer
le niveau de la création de valeur par euro investi. Il correspond au rapport entre la
valeur actualisée du projet (VA) et le montant de ce dernier.

∑𝑛𝑡=1 𝐹𝑡 (1 + 𝑘)𝑡
𝐼𝑃 =
𝐼𝑜
Cette méthode peut conduire à des classements différents de la VAN. En effet, l’IP
conduit à une mesure par euro investi de la création de valeur, contrairement à la
VAN qui évalue la création de valeur totale.

e) Les critères globaux

Le critère de la VAN suppose que les flux qui sont générés par le projet sont
réinvestis à chaque période à un taux égal au coût du capital. Le critère du TIR
suppose, quant à lui, un réinvestissement au taux du TIR. Pour pallier cette
hypothèse, les critères globaux tiennent compte d’un réinvestissement des flux à un
taux différent. Les flux du projet sont donc capitalisés à ce taux de réinvestissement,
puis actualisés, soit au coût du capital pour le calcul d’une VAN, soit au taux du TIR
global, pour la détermination de ce dernier.
Du point de vue de la théorie financière, cette méthode n’est pas pertinente. En effet,
le fait de maintenir la trésorerie dans l’entreprise fait supporter un risque aux
différents apporteurs de fonds. De ce fait, ils en attendent une rémunération
proportionnelle, qui correspond au coût du capital. Réinvestir les flux à un taux
inférieur au coût du capital est donc destructeur de valeur. À l’inverse, s’il est
possible de les réinvestir à un taux supérieur au coût du capital, alors il est de
l’intérêt de l’entreprise ne pas investir dans le projet et de placer directement ses
fonds au taux de réinvestissement.

22
 𝑉𝐴𝑁 𝐺𝑙𝑜𝑏𝑎𝑙𝑒
= (𝐹1 ∗ (1 + 𝑘)𝑛−1 + 𝐹2 ∗ (1 + 𝑘)𝑛−2 + ⋯ + 𝐹𝑛 ∗ (1 + 𝑘)𝑛−𝑛 )
∗ (1 + 𝑘)𝑛

(𝐹1 ∗ (1 + 𝑘)𝑛−1 + 𝐹2 ∗ (1 + 𝑘)𝑛−2 + ⋯ + 𝐹𝑛 ∗ (1 + 𝑘)𝑛−𝑛 )

∗ (1 + 𝑇𝐼𝑅𝐺 )𝑛 = 0

f) L’estimation des flux de trésorerie

Comme nous l’avons vu précédemment, les différentes méthodes de choix

d’investissement reposent sur les flux de trésorerie. Ce 3ème chapitre leur est
consacré.
Les flux à retenir sont des flux de trésorerie et non les résultats comptables associés
au projet. Le résultat comptable n’est pas une bonne mesure de la création de valeur
pour plusieurs raisons :
ce qui importe, ce sont les sommes qui sont disponibles pour l’entreprise.
Avoir un bénéfice de 100 ne signifie pas que l’entreprise dispose de cette
somme mais qu’elle peut avoir droit à ce montant. Ceci résulte du principe de
la comptabilité d’engagement. Ainsi, une créance est comptabilisée dès
qu’elle naît juridiquement et non lorsqu’elle est effectivement encaissée ;

le résultat comptable résulte de la différence entre les produits comptables et

les charges comptables. Or certains de ces produits ou charges n’ont pas
d’incidence en termes de trésorerie. C’est notamment le cas des dotations
aux amortissements et provisions.

Les flux de trésorerie à retenir sont les flux qui sont directement ou indirectement liés
au projet d’investissement, sans tenir compte de son mode de financement, mais
après prise en compte de l’impôt sur les sociétés.

Il faut distinguer 3 périodes : les flux de trésorerie de la période initiale ; les flux de
trésorerie des périodes intermédiaires ; les flux de la période terminale.

Les flux de la période initiale

Les flux de cette période correspondent aux fonds qui sont investis à l’occasion du
lancement du projet. Ce montant comprend l’investissement en lui-même, les
dépenses qui lui sont liées (frais de mise en service par exemple), l’accroissement

23
du BFRE qu’il est susceptible d’entraîner, les éventuels coûts d’opportunités, sous
déduction des flux liés à la cession des anciens matériels, nets d’impôt.
Le BFRE (Besoin en Fonds de Roulement d’Exploitation) représente le besoin de
financement qui résulte de l’exploitation du projet d’investissement. Ce BFRE
correspond au fait que l’entreprise doit financer ses stocks, que ses clients ne vont
pas la payer systématiquement au comptant et donc qu’elle va avoir un besoin de
trésorerie dans l’attente du règlement de ses créances. De la même façon,
l’entreprise va payer ses fournisseurs avec un certain délai, ce qui va réduire son
besoin de financement.

Le BFRE se calcule comme suit :

BFRE = Stocks + créances clients – dettes fournisseurs
Les coûts d’opportunité proviennent du fait que des ressources disponibles dans
l’entreprise peuvent être utilisées pour la réalisation du projet d’investissement. De
ce fait, ces ressources ne pourront plus être utilisées, louées ou cédées. Si
l’entreprise construit une usine sur un terrain qui lui appartient déjà, elle va
économiser le coût qu’aurait représenté l’achat de ce terrain. Cependant, en utilisant
son propre terrain, elle s’interdit à l’avenir de le vendre ou de le louer, ce qui
représente un coût de renonciation pour elle. C’est ce coût qu’il faut inclure dans les
flux de trésorerie de la période initiale.
La réalisation du projet peut rendre inutiles certaines des immobilisations détenues
par l’entreprise. Dans ce cas, elle va avoirintérêt à les céder afin de récupérer des
fonds et limiter les apports nécessaires à l’investissement initial. La cession de ce s
immobilisations est soumise à l’impôt sur les plus-values. Cet impôt se calcule sur le
montant de la plus-value (prix de vente – Valeur Nette Comptable) et non sur le prix
de vente du bien. En cas de moins-value, elle dispose d’une économie d’impôt.
Par contre, les dépenses qui ont été engagées préalablement au projet sont perdues
(sunk costs) et ne doivent pas être retenues. En effet, que le projet soit réalisé ou
non, la dépense a été faite.

Les flux des périodes intermédiaires

Il s’agit du flux différentiel de trésorerie qui est généré par le projet, indépendamment
de ses modalités de financement. Il s’agit donc d’un flux de trésorerie d’exploitation
après impôt sur les sociétés (IS).
Le flux de trésorerie d’exploitation (FTE) peut se déterminer de 2 façons :
FTE = EBE – IS d’exploitation - ∆ BFRE FTE = Résultat net d’exploitation + DAP
d’exploitation - ∆ BFRE
Avec la seconde méthode, il faut ajouter la dotation aux amortissements du bien car
il s’agit d’une charge qui est venue minorer le résultat imposable mais qui n’a pas

24
 d’incidence directe en termes de trésorerie. Il faut faire attention au fait que l’IS
d’exploitation est calculé sur le résultat d’exploitation (résultat d’exploitation = EBE –
DAP) et non sur l’EBE.

Les flux de la période terminale

À la période terminale, on suppose que l’investissement est totalement liquidé. Le

flux de trésorerie qui va être encaissé est constitué du prix de cession après impôts
des différents éléments de l’investissement et de la récupération du BFRE. La
récupération du BFRE correspond au fait que la société va liquider le stock attaché
au projet, encaisser les dernières créances clients qu’il a générées et régler les
dettes fournisseurs qui ne l’ont pas encore été. Cette récupération est égale a u
BFRE initial et à ses éventuelles variations ultérieures. Le flux net de cession se
calcule après déduction de l’impôt sur les plus-values, de la même façon que pour la
période initiale.

Etude de cas sur le chapitre III

A . Politique d’investissement
Exercice 1
Soit un projet d’investissement d’un montant de 1 million d’euros. Les ventes prévues
dépendent de la conjoncture, comme indiqué dans le tableau ci-dessous. Le prix de
vente du produit est de 10 euros. Le BFR est estimé à 10 % du chiffre d’affaires.

Le projet a une durée de 5 ans. Les charges fixes qui y sont associées sont de 150 000
euros par an (hors DAP linéaire). Les charges variables sont de 2 euros par produit. Le
taux de l’impôt est de 33, 3 %.

Prévisions de vente
2013 2014 2015 2016 2017
Conjoncture
favorable 10000 120000 130000 130000 130000

25
 Conjoncture
défavorable 70000 720000 75000 75000 75000

La variation du BFR est estimée en fonction du chiffre d’affaires de N+1 et N.

Déterminez pour chaque conjoncture les flux de trésorerie correspondant à chaque
année.

Exercice 2
Soit un investissement de 10 000 qui peut être réalisé au travers de deux projets. Le
taux d’actualisation à retenir pour le projet est de 10 %.

Année 1 Année 2 Année 3 Année 4 Année 5

Flux de
projet A 3 000 3 000 3 000 3 000 4 000
Flux de
projet B 6 000 5 000 1 000 0 0

Calculez :

a) La VAN
b) Le TIR
c) Le délai de récupération
d) L’indice de profitabilité.

Exercice 3
Emdale SARL doit décider d’augmenter, ou non, sa capacité de production. La direction
anticipe les flux de trésorerie suivants sur les deux prochaines années (en millions de
GNF).
Année 1 Année 2
Chiffre d’affaires 125 160
Consommations de matières 40 60
premières et charges de personnel
Amortissements 25 36
Augmentation du BFR 5 8
26
Investissements 30 40
Taux d’imposition marginal 35 % 35%

Quel est le résultat net additionnel de ce projet ? Quels sont les flux de trésorerie
disponibles ?

Exercice 4
Percolat SA envisage d’augmenter ses capacités de production par un coût de 25
millions de GNF. Un rapport réalisé par des consultants externes, qui a coûté 1 million de
GNF prévoit le résultat suivant (en millions de GNF).

1 2 …… 9 10
Chiffre d'affaires 30000 30000 30000 30000
Coûts de
ventes 20500 20500 20500 20500
Amortissements 2500 2500 2500 2500
Coûts
commerciaux 2000 2000 2000 2000

Le taux d’impôt marginal est de 35 %.

Les consultants ont utilisé un régime d’amortissement linéaire pour le nouvel équipement
acheté l’année 0, suivant la recommandation des comptables de l’entreprise. Le rapport
conclut que le projet augmentera le résultat net de l’entreprise 1608,75 millions de GNF
pendant 10. Le DAF considère que les consultants ont fourni un travail incomplet : ils
n’ont pas pris en compte les 10 millions de BFR nécessaires au projet l’année 0
(intégralement récupérés l’année 10). Par ailleurs, la moitié des coûts commerciaux sera
dépensé que le projet soit mené à terme ou non. Le coût du capital de ce projet est de
14 %. Quelle est l’estimation correcte du nouveau projet ?

Exercice 5
BayImmo envisage de créer un département consacré à l’immobilier commercial. Les
prévisions des flux de trésorerie disponibles de ce projet au cours des quatre prochaines
années sont :

27
 Année 1 Année 2 Année 3 Année 4
Flux trésorerie -185 000 -12 000 - 99 000 - 240 000
disponibles

Les flux de trésorerie après l’année 4 augmenteront de 3 % par an à l’infini. Le coût du

capital est de 14 %. Quelle est la valeur terminale en année 4 des flux postérieurs à
l’année 4 ? Quelle est la valeur actuelle du projet ?

Exercice 6
Handrien, fondateur et P-DG de SuperTech vient de partir à la retraite. Une grande
maison d’édition lui propose 1 million d’euros pour écrire son autobiographie. Si
Handrien accepte, l’éditeur lui verse immédiatement 1 million d’euros. Handrien estime
que l’écriture de ses mémoires lui demandera de travailler à plein temps pendant trois
ans, pendant lesquels il ne pourra avoir d’autres sources de revenu. Si Handrien refusait
la proposition, son revenu serait de 500 000 euros par an ; il évalue le coût d’opportunité
du capital à 10 %. Doit-il refuser d’écrire le livre ?

Handrien ayant refusé la première offre, l’éditeur lui propose un nouveau contrat qui
prévoit le versement de 1 million d’euros lorsque l’ouvrage sera publié dans quatre ans,
auquel s’ajoute une avance de 550 000 euros. Handrien doit-il accepter ou rejeter la
nouvelle offre ?

Exercice 7
Bill Clinton a reçu 10 millions de dollars pour écrire sa biographie Myway. L’écriture du
livre lui a pris trois ans au cours desquels il aurait pu animer des conférences et gagner
8 millions de dollars par an (supposés payables en fin d’année). Le coût du capital est
de 10 %. Quelle est la VAN de l’écriture de l’autobiographie (en ignorant les droits
d’auteur futurs) ? Une fois le livre achevé, des droits d’auteur (d’un montant initial de 5
millions de dollars) sont versés à Bill Clinton, leur montant diminuant annuellement de
30% à l’infini. Quelle est la VAN de l’écriture du livre ? Quel est le TRI associé aux deux
situations précédentes ? Le critère du TRI est-il applicable ? Si oui, dans quel(s) cas ?
Qu’en conclure ?
28
B. Politique de financement
I. Le financement interne

1. L’autofinancement

La CAF représente la trésorerie potentielle générée par l’activité courante. Déduction faite
des dividendes, on obtient alors l’autofinancement.
Avantages
- Ressource strictement interne : assure une indépendance totale de l’entreprise.
- Ressource non exigible : préserve l’équilibre du bilan (capitaux propres/dettes) et la
trésorerie (pas de remboursement), diminue le risque financier (effondrement du
résultat net lié au caractère fixe des charges financières).
• Ressource gratuite en apparence (pas de coût direct en tout cas).

Inconvénients

- Très rares sont les entreprises qui disposent d’un autofinancement élevé.
- La CAF est une donnée (liée notamment au secteur) plus qu’une variable, sur laquelle
une PME peut difficilement agir.

2. L’augmentation de capital

Dans le cas d’une augmentation de capital par émission d’actions de numéraire, des titres
sont remis contre des espèces. Une action est un droit de propriété avec un droit au
dividende, un droit de vote aux assemblées et un droit à l’information.

Avantages
- Complète l’autofinancement en préservant toujours l’équilibre financier et le risque.
- Coût assez faible dans les PME (le plus souvent pas de dividendes et un actionnaire
principal qui est aussi le dirigeant) : beaucoup moins vrai dans les entreprises de plus
grande taille.

29
 - Adaptations aux besoins de l’entreprise et aux possibilités de l’actionnaire : étalement
du versement, etc.

Inconvénients

- Le dividende n’est pas déductible du résultat fiscal.

- Une entreprise ne peut pas y recourir trop fréquemment à cause du risque de dilution
du capital et du dividende (baisse de la valeur unitaire de l’action et du dividende).
- Risque de prise de contrôle (mais des actions de préférence sans droit de vote sont
toujours possibles).
-
3. Les cessions d’actifs immobilisés

Il s’agit d’opérations de désinvestissement. En fin de projet, la valeur résiduelle marchande

des actifs autorise le financement partiel de nouveaux projets. Cette démarche peut résulter
du renouvellement courant ou de réorientations stratégiques.
D. Les autres fonds propres

Ce sont des sommes remboursables à l’initiative de l’emprunteur. Parmi les autres fonds
propres, les titres participatifs, les titres subordonnés, les comptes bloqués d’associés
occupent une place importante. Les titres participatifs ont été créés pour renforcer la
structure financière des entreprises publiques. Ils ne confèrent pas de droit de gestion. Ils ne
sont remboursables qu’à la date de liquidation de la société après désintéressement de tous
les autres créanciers ou à l’expiration d’un délai minimum de 7 ans.
La rémunération des titres participatifs comprend une partie fixe et une partie variable. La
partie variable est liée aux résultats de la société.
Les titres subordonnés à durée indéterminée ne sont remboursables qu’à la liquidation de la
société après remboursement des autres créances.
Les avances conditionnées sont versées par l’État aux entreprises en vue de financer des
études, des recherches. L’entreprise doit rembourser l’avance, avec ou sans prime, en cas de
succès du projet. Les comptes courants bloqués des associés correspondent à des fonds
laissés pour une durée déterminée. Une convention conclue rend indisponibles les sommes
déposées en compte. Il s’agit d’une dette financière portant intérêt. Les comptes bloqués

30
d’associés enregistrent des sommes qui doivent être incorporées au capita l dans un délai de 5
ans. Ces comptes bloqués constituent des autres fonds propres et portent intérêt. Ils sont
distincts des comptes courants bloqués.

II. Le financement externe

A. Les emprunts bancaires

L’augmentation des dettes financières peut-être réalisée sous la forme d’un emprunt indivis
contracté auprès d’un établissement de crédit.
Avantages
- L’intérêt est déductible du résultat fiscal.
- On peut bénéficier de l’effet de levier financier et augmenter ainsi la rentabilité.

Inconvénients

- Diminution de la solvabilité et augmentation du risque financier.

- Risque de dépendance vis-à-vis du prêteur.

B. Les emprunts obligataires

Ils permettent de recourir à de multiples prêteurs. L’obligataire a droit au remboursement et

à l’intérêt. Il est créancier de l’entreprise. Certaines conditions doivent être respectées pour
émettre (avoir au moins 2 ans d’existence, avoir établi deux bilans régulièrement approuvés,
avoir intégralement libéré le capital).

C. Le crédit-bail (leasing)
Il s’agit d’un contrat de location avec option d’achat. Le locataire paie les loyers et achète en
fin de bail le bien pour une faible somme. Dans de nombreux cas, une période de location
irrévocable est stipulée. La cession-bail (lease back) est un procédé plus récent. Une
entreprise, propriétaire d’un bien, le vend à une société de crédit-bail. Cette dernière le loue
à l’entreprise selon les modalités d’un contrat de crédit-bail. L’objectif est d’initier un
investissement grâce à la levée de fonds dont la

31
rentabilité soit supérieure au taux de revient du contrat de crédit-bail.

32