Finance

THEME 7 : LES OUTILS D’EVALUATION DES ACTIFS FINANCIERS
Originaire de la théorie moderne du portefeuille de Markowitz en son modèle de base, et

du modèle de marché développé par Sharpe, le MEDAF se pose des hypothèses comme la
rationalité des investisseurs, l’homogénéité de leurs anticipations, l’illimité des prêts et emprunts
entre eux, la perfection des marchés des capitaux et de la concurrence dedans, la possibilité de
vente à découvert sans frais supplémentaires… Le modèle explique comment se réalise
l’équilibre général du marché, et permet de calculer le rendement requis d’un actif risqué en
fonction de son risque systémique, et ce, à travers le taux d’intérêt sans risque, le (β) coefficient
de risque liée au portefeuille et la rentabilité espérée de ce portefeuille. Il est généralement utilisé
pour calculer le cout des fonds propres servant comme taux d’actualisation en l’évaluation
d’actions ou en choix d’investissement. A part ses hypothèses théoriques, l’instabilité de la beta
est sa principale limite.
Afin de cerner ces limites, Ross fournit un modèle de marché qui considère les variables propres
aux firmes susceptibles d’améliorer le pouvoir prédictif du MEDAF, et incorpore des facteurs
macroéconomiques pour mieux estimer l'espérance de rentabilité du marché, et des facteurs
spécifiques liés aux entreprises. Le modèle d’évaluation par arbitrage repose essentiellement sur
l’hypothèse selon laquelle un modèle statistique, appelé modèle factoriel, décrit les rentabilités
des actifs financiers. La version initiale du modèle suppose qu’il existe plusieurs facteurs
économiques, systémiques ou spécifiques, qui impactent les rentabilités des actifs financiers et
utilise le principe d’arbitrage seul pour obtenir la relation d’évaluation. Les versions d’équilibre
reposent sur le développement des modèles d’arbitrage avec des relations d’évaluation exactes.
Le modèle demande de lourds calculs et l'estimation d'un Beta pour chaque facteur rend donc la
tâche plus difficile.
De sa part, le modèle de Cox, Ross et Rubinstein est un modèle discret d’évaluation des options
basé sur la distribution binomiale. Selon ce modèle, la valeur d’une option est comparable au
profit qui serait réalisé par une prise de position sur l’actif sous-jacent. Cette valeur est calculée
en décomposant la maturité exprimée en année(s) de l’option en n périodes égales de maturité.
La création de l’arbre de prix s’effectue en partant de la date à laquelle on veut valoriser l’option
et ce jusqu’à la date d’expiration de l’option. À chaque étape, on accepte que le sous-jacent
augmente ou diminue en fonction d’un facteur spécifique et ce pour toutes les étapes. La valeur
binomiale est trouvée à chaque nœud en utilisant la supposition de neutralité face au risque
Black, Scholes et Merton ont développés un modèle d’évaluation des options sous les hypothèses
que le temps est continu, le prix du sous-jacent suis un mouvement brownien géométrique, le
taux d’intérêt sans risque est constant, la vente à découvert est possible et sans opportunité
d’arbitrage. Ce modèle fournit les équations de l’option d’achat (Call) et de vente (Put) et de la
parité Call/Put. Cependant, le risque est toujours présent et il devient nécessaire de prendre en
considération les facteurs de sensibilité à savoir l’effritement de la valeur temps (thêta), la
sensibilité de prime à la variation du cours du sous-jacent (delta) aussi probabilité de terminer In
The Money et mesure de la couverture, l’effet de levier (lambda), la volatilité (Vega) ou la
sensibilité à une u.m. (gamma).
THEME 8 : LA TRESORERIE INTERNATIONALE ET GESTION DE
RISQUE DE CHANGE
Les flux en devise étrangère entre fournisseurs, clients ou filiales sont de plus en plus
nombreux et diversifiés donnants lieu à un système monétaire international. Ainsi le trésorier de
l’entreprise ou du groupe d’entreprises, doté de compétences en matière de placements, de
négociation de financements ou d’opérations de couverture de risque, est donc chargé de la gestion
de la trésorerie et des risques y afférant.
Le marché de changes, au comptant et à terme, assure ainsi la confrontation de l’offre et de la
demande de devises et donc la détermination du prix d’une devise par rapport à une autre : le
cours de change à travers la balance des transactions courantes, la parité des pouvoirs d'achat…
Il est décentralisé et transfrontalier, n’exigeant pas de localisation matérielle centrale déterminée,
telle une bourse, où sont centralisées les transactions et les cotations. Les transactions se
déroulent entre les tables de changes qui font partie généralement des salles de marchés des
banques, lieux où les opérations se font par téléphone, avec confirmation par télex, avec les
correspondants étrangers. Forex (abréviation de Foreign Exchange) est le nom universellement
donné au marché des changes et abrite couverture, spéculation et arbitrage comme activités. Les
banques sont les principaux intervenants sur le marché des changes, à leur côté, les courtiers
jouent un rôle d’intermédiaires et les banques centrales interviennent pour maintenir ou faire
évoluer le cours de leurs monnaies nationales au niveau souhaité. Les particuliers, les sociétés
commerciales ou les institutions financières n’interviennent pas directement sur ce marché ; pour
ce faire, elles s’adressent aux banques qui ont une activité de teneurs de marché ou aux services
de courtage.
Dans un marché des changes, toute opération qui implique une entrée ou une sortie de devises
dans les mois ou les années à venir, est exposée à un risque de change. C’est le cas notamment
des flux prévisionnels pour lesquels des prix en devises ont été fixés, des flux potentiels pour
lesquels l’entreprise s’est déjà engagée sur un prix en devises, ou des engagements pour lesquels
le prix n’est pas totalement déterminé. Pour se couvrir donc de ce risque, les entreprises peuvent
utiliser des techniques externes de couverture (forwards ou futurs, options de change…) ou
d’autres dites internes (choix d’une devise de facturation, netting, swaps, termaillage…).
Cependant, le choix d’une stratégie de couverture ne se fait pas au hasard, il est indispensable en
premier lieu de définir ses besoins et d’évaluer adéquatement son exposition (position) au risque
de change. Il faut ensuite se familiariser avec l’éventail des instruments de couverture disponible,
du point de vue mathématique, toutes les techniques de couverture permettent d’obtenir le même
résultat final, aux coûts de transactions près, une couverture plus coûteuse donnera de meilleurs
résultats à condition d‘avoir été bien choisie et d’être bien adaptée à la situation de risque à
couvrir. L’étape finale est la mise en place de la stratégie. À noter que la gestion du risque de change
est un processus dynamique. L’entreprise doit garder un œil attentionné sur l’évolution de ses besoins
ainsi que des conditions du marché et ainsi ajuster ses choix.

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