UNIVERSITE DE SFAX

Ecole Supérieure de Commerce

Année Universitaire 2003 / 2004

Auditoire : Troisième Année

Etudes Supérieures Commerciales & Sciences Comptables

DECISIONS FINANCIERES

Série d’exercices N° 2

Choix des investissements en avenir incertain

(Enoncés)

Enseignant : Walid KHOUFI

EXERCICE N° 1 :
Soit un projet d’investissement de dépense initiale égale à 9000 TND et dont les distributions
discrètes de cash-flows se présentent comme suit :
Période 1 Période 2
Cash-flow Probabilité Cash-flow Probabilité
4000 0,10 3000 0,10
5000 0,25 4000 0,25
6000 0,30 5000 0,30
7000 0,25 6000 0,25
8000 0,10 7000 0,10
Si les cash-flows sont considérés comme indépendants, le taux sans risque égal à 8% et le coût de
capital égal à 10%.
1/ Quelle est la probabilité que la VAN du projet soit inférieure ou égale à zéro ?
2/ Quelle est la probabilité que l’indice de rentabilité soit supérieur à 2 ?
3/ L’entreprise a-t-elle intérêt à accepter ce projet ?

EXERCICE N° 2 : (Pr. E. ABAOUB)

Un projet d’investissement pour le début de l’année 0, peut procurer les cash-flows suivants à la fin
des années 1 et 2.
Année 1 Année 2
Cash-flows Probabilité Cash-flows Probabilité
0 0,5
11 0,5
12,1 0,5
12,4 0,5
22 0,5
24,2 0,5
Le taux d’actualisation est de 10 %
1/ Calculer l’écart type du cash-flow actualisé de l’année 1 et celui de l’année 2.
2/ Calculer l’écart type du flux actualisé de cash-flow.
3/ Comparer ce risque calculé aux risques trouvés en supposant :
- Une dépendance parfaite entre les deux cash-flows.
- Une indépendance parfaite entre les deux cash-flows
4/ Calculer le coefficient de corrélation entre ces deux cash-flows.

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EXERCICE N° 3 :
Le directeur financier de l’entreprise ALPHA vous a chargé d’étudier un projet d’investissement
portant sur le lancement d’un nouveau produit X.
Ce projet a une durée de vie de trois ans et les cash-flows nets attendus sont les suivants :
Première année Deuxième année
CFN1 Probabilité
20000 0,4 Si CFN1 = 20000 Si CFN1 = 25000
25000 0,6 CFN2 Probabilité CFN2 Probabilité
24000 0,7 27000 0,5
Troisième année 27000 0,3 29000 0,5
Si CFN2 = 24000
CFN3 Probabilité Si CFN2 = 27000 Si CFN2 = 29000
22000 0,2 CFN2 Probabilité CFN2 Probabilité
19000 0,8 25000 0,4 26000 0,5
20000 0,6 22000 0,5
I/ Ce projet est complètement indépendant des projets actuels de l’entreprise. Le taux des bons de
trésor est de 10%.
1/ Pour un investissement initial égal à 18000 TND, calculer la valeur actuelle nette espérée E(VAN)
et l’écart type σ(VAN) du projet.
2/ En supposant que l’investissement initial et les entrées de fonds sont indépendants et que cet
investissement est incertain et se distribue comme suit :
I0 Probabilité
20000 0,4
18000 0,4
17000 0,2
Que devient E (VAN) et σ (VAN).

II/ Ce projet nécessitant un investissement de 18000 TND (1er, I), dépend des projets actuels de
l’entreprise dont l’espérance de la valeur actuelle nette E(VANE) est égale à 90500 et l’écart type
σ(VANE) est égal à 10000 dinars.
1/ Quelle serait la valeur actuelle nette globale espérée E(VANE+X)
2/ Aurions-nous un écart-type global σ(VANE+X)
3/ Si le coefficient de corrélation ρE+X = - 0,4 . Calculer l’écart type global σ(VANE+X).

EXERCICE N° 4 :
Devant le succès remporté par l’un de ses produits, l’entreprise X envisage une nouvelle implantation.
La poursuite de la croissance de ses ventes dépend cependant des conditions économiques. La
première année, il y a 65 % de chances que la demande soit élevée ; dans ce cas, il y a 75 % de
chances qu’elle le reste les années suivantes. Par contre, si la demande initial est faible, elle reste
faible par la suite dans 60 % des cas.
La firme étudie deux possibilités :
• La première solution consiste en la construction d’une usine de grande capacité
qui demanderait un investissement de 750000 TND. La capacité de production
serait largement suffisante pour faire face à la demande des dix années à venir.
• La seconde solution réside dans le choix d’une usine de petite capacité ne coûtant
que 250000 TND. Celle-ci ne permettait toutefois pas de répondre à la demande
si les conditions économiques sont très bonnes. Les dirigeants estiment toutefois
que, si la demande est forte, ils ont la possibilité de construire une extension à la
fin de la première année pour 180000 TND. On considère l’investissement sur
deux périodes ; à la seconde période sont associés les flux générés par
l’investissement de la deuxième à la dixième année, en valeur actuelle. Le taux
d’actualisation est de 7 %.

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Les flux sont les suivants :
Tableau I : flux de la première année
Demande Forte Faible
Grande Usine 800 - 150
Petite Usine 230 20
Tableau II : Flux pour les années 2 à 10 (sommes en valeur actuelle à la date 2)
Demande Forte / Forte Forte / Faible Faible / Forte Faible / Faible
Grande usine 1700 150 1100 - 1000
Petite (sans extension) 740 400 680 30
Petite (avec extension) 1400 210
Présenter l’arbre correspondant à la décision à prendre par l’entreprise et indiquer le choix optimal
pour elle.

EXERCICE N° 5 :
Le contrôleur de la compagnie OMEGA étudie actuellement les projets indépendants X et Y. Son
objectif est de minimiser le risque de l’ensemble des projets de l’entreprise. Les possibilités s’offrant à
lui sont les suivantes :
a/ N’investir dans aucun projet.
b/ Investir dans le projet X seulement
c/ Investir dans le projet Y seulement
d/ Investir dans les deux projet X et Y
On lui transmet de plus les informations suivantes :
• Variabilité (risque) des flux monétaires
o Ecart-type des projets actuels de l’entreprise : σE = 1000 TND.
o Ecart-type du projet X : σX = 400 TND.
o Ecart-type du projet Y : σY = 250 TND.
• Coefficient de corrélation : ρEX = -0,8 ; ρEY = 0,4 ; ρXY = -0,6
Quelle devrait être sa décision ? Justifiez votre réponse.

EXERCICE N° 6 :
L’entreprise « CMS » est une société de construction métallique implantée dans la région de Sfax.
Son directeur est amené à choisir entre deux projets d’investissement mutuellement exclusifs, le
projet X ou le projet Y :
• Le projet X implique un seul investissement de 100000 TND à la date zéro pour une durée de
vie de 5 ans.
• Le projet Y est un projet flexible, il comporte deux phases d’investissement, la première
consiste en un investissement test sur une période d’un an impliquant une mise de fonds de
35000 TND à la date zéro qui pourrait être suivie, si l’état de la nature est favorable durant la
période précédente, d’un second investissement (2e phase) plus important et potentiellement
rentable. Cette phase interviendrait au début de la deuxième année ; elle ne peut être
entreprise si l’investissement test n’est pas réalisé. Elle exigerait un montant de 75000 TND
(valeur au début de l’année 2) et aurait une durée de vie de 4 ans. Par contre si l’état de la
nature est défavorable durant la première année, la deuxième phase de l’investissement
n’aura pas lieu et l’entreprise travaillerait durant les quatre ans restant avec l’investissement
déjà accompli à l’instant zéro.
Pour chaque période deux états de la nature sont considérés : le premier favorable, le second
défavorable. Le tableau suivant reprend les probabilités associées aux états de la nature pour les trois
premières périodes.
Année 1 Favorable 0,6 Défavorable 0,4
Année 2 Favorable 0,7 Défavorable 0,3 Favorable 0,45 Défavorable 0,55
Année 3 Favorable 0,8 Favorable 0,5 Favorable 0,6 Favorable 0,3
Défavorable 0,2 Défavorable 0,5 Défavorable 0,4 Défavorable 0,7

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L’investissement étant considéré sur 5 ans, les flux de la troisième année correspondent aux flux
générés de la troisième année à la cinquième année en valeurs actuelles. Ces flux comportent le cas
échéant, la valeur résiduelle des immobilisations acquises.
Flux générés par le projet X :
Année 1 Favorable 30 000 Défavorable 20 000
Année 2 Favorable 40 000 Défavorable 25 000 Favorable 22 000 Défavorable 15 000
Favorable 150 000 Favorable 80 000 Favorable 60 000 Favorable 40 000
Année 3
Défavorable100 000 Défavorable 70 000 Défavorable 50 000 Défavorable 30 000
Flux générés par le projet Y :
Année 1 Favorable 15 000 Défavorable 10 000
Année 2 Favorable 45 000 Défavorable 30 000 Favorable 12 000 Défavorable 7 000
Favorable 150 000 Favorable 125 000 Favorable 45 000 Favorable 35 000
Année 3
Défavorable130 000 Défavorable110 000 Défavorable 40 000 Défavorable 30 000
Taux d’actualisation 10 %.
1/ Qu’appelle-t-on projets mutuellement exclusifs ?
2/ Etablir l’arbre de décision relatif au projet X et calculer sa valeur actuelle nette espérée.
3/ Etablir l’arbre de décision relatif au projet Y.
4/ Calculer la VAN de la deuxième phase de l’investissement relative au projet Y. En déduire la VAN
de cette phase d’investissement à l’instant zéro.
5/ Calculer la VAN du projet Y.
6/ Quel projet doit-on retenir ?

EXERCICE N° 7 :
Un éditeur se demande s’il doit imprimer 5000 exemplaires d’un manuel de Finance dont on lui
présente le manuscrit, ou s’il doit, pour limiter ses risques, le fabriquer à 2500 exemplaires, puis, si la
demande était forte, à en faire sortir une deuxième édition (de nouveau 2500 exemplaires).
En optant pour la première alternative à savoir imprimer dès le départ 5000 exemplaires, un
investissement global de 170000 dinars serait nécessaire à la date initiale et les cash-flows ne seront
perçus qu’à la fin de la troisième année (cash-flow première année + cash-flow deuxième année +
cash-flow troisième année). Trois états de la nature sont possibles :
Cash-flow (valeur exprimée
Nature de la demande Probabilité
à la fin de la 3ème année)
Demande forte durant les 3 ans 0,25 450000 dinars
Demande forte puis faible jusqu’à la 3ème année 0,40 275000 dinars
Demande faible durant les 3 ans 0,35 100000 dinars
En optant pour la deuxième alternative à savoir imprimer une première fois 2500 exemplaires puis une
deuxième fois 2500 exemplaires, l’investissement initial exigé serait de 90000 dinars. Après avoir
imprimé les 2500 premiers exemplaires deux situations seraient possibles :
• La demande durant les deux premières années était forte (probabilité 0,65). Alors le
cash-flow global (cash-flow première année + cash-flow deuxième année) réalisé
exprimé à la fin de la deuxième année serait de 200000 dinars et au début de la
troisième année l’éditeur peut décider d’entamer une deuxième édition ou non. Les
flux de la troisième année se présenteront alors comme suit :
Nature de la demande Probabilité Cash-flow de la 3ème année
Demande 3e année forte 0,3846 200000 dinars
Avec 2ème édition
Demande 3e année faible 0,6154 80000 dinars
Demande 3e année forte 0,3846 40000 dinars
Pas de 2ème édition
Demande 3e année faible 0,6154 15000 dinars
Si on décide d’entamer une deuxième édition un investissement supplémentaire de
80000 dinars est exigé au début de la troisième année.

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 • La demande durant les deux première années était faible (probabilité 0,35). Alors on
continue les ventes durant la troisième année et le cash-flow global (cash-flow
première année + cash-flow deuxième année + cash-flow troisième année) exprimé
en fin de la troisième année serait de 50000 dinars.
1/ Présenter l’arbre de décision.
2/ Sachant que la durée de vie du projet est de trois ans et que le taux d’actualisation est de 8 %,
Quelle décision doit-on prendre.

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