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Agenda
• Corrección del Taller 2

• La importancia del efecto de ahorro de impuesto por gastos

contables

• El Flujo de Caja Libre

• Ejercicios de FCL

Estudio Económico Financiero 2

Efecto Ahorro Impuesto de Gastos Contables

Con Ahorro impuesto Sin Ahorro impuesto

Ventas 150.000 150.000

Costo de Ventas 50.000 50.000

Utilidad Operacional Bruta 100.000 100.000

Gastos de Personal 10.000 10.000

Gastos de Administración 5.000 5.000

Depreciación y Amortizaciones 10.000

Utilidad antes de Impuesto 75.000 85.000

Impuestos (20%) 15.000 17.000

Utilidad después de Impuestos 60.000 68.000

Estudio Económico Financiero 3

Flujo de Caja Neto Libre Descontados

• Un activo vale por su capacidad para generar flujos de fondos, y

es por ello que tendrá diferentes valores dependiendo de quien
lo utilice.

• El flujo de fondos descontados será el método

conceptualmente más adecuado para valorizar, tanto el aporte
neto de un proyecto, como también para valorizar una empresa
en marcha.

Estudio Económico Financiero 4

Flujo de Caja Neto Libre Descontados
• El objetivo del profesional que valora una empresa o un proyecto será
determinar el valor del proyecto o la empresa en el presente y ese valor
provendrá del flujo de fondos neto proyectado, descontados a una tasa
específica para éstos.

• La fórmula para actualizar los flujos de Caja Libre es:

• VAN es el valor de la empresa en el presente o el valor presente de los flujos

netos del proyecto.

• FCLt es el flujo de caja neto Libre que genera la empresa o el proyecto en un

momento del tiempo, Wacc es la tasa de descuento adecuada al riesgo
propio de la empresa o del proyecto y VR=VD es el valor residual o valor de
desecho de la empresa o el proyecto al final del horizonte de evaluación.

Estudio Económico Financiero 5

Flujo de Caja Neto Libre Descontados

• Dado que la empresa o el proyecto seguirán existiendo al final

del horizonte de evaluación se agrega un valor residual para
reflejar los flujos posteriores al horizonte de evaluación.

• Los flujos de caja netos a utilizar son los llamados free Cash-
flow, el flujo de caja libre que corresponde al flujo de fondos
operativos, sin considerar el financiamiento de la firma o del
proyecto, pero después de impuestos.

• También se excluyen los devengamientos contables como la

amortización y depreciaciones que no son flujos de fondos
reales.

Estudio Económico Financiero 6

Flujo de Caja Neto Libre Descontados
• Entonces, el flujo de caja neto libre lo podemos definir como el
beneficio operativo después de impuestos al que se le añaden
las depreciaciones y amortizaciones, y a su vez, se le restan los
pagos necesarios para aumentar el capital de trabajo neto, las
inversiones en activo fijo y se suma el valor de ventas de
activos fijos por sobre el valor contable.

• El FCL será el saldo disponible neto antes de financiamiento.

• La composición de la estructura de capital (financiamiento)

quedará representada en el costo promedio ponderado del
capital (la tasa WACC) que se utiliza como tasa de descuento
para los flujos.

Estudio Económico Financiero 7

Flujo de Caja Neto Libre Descontados

• Entonces, el Flujo de Caja Libre es el flujo de fondos que se

genera en una empresa o proyecto de inversión sin considerar
cómo se ha financiado.
• Dicho de otra manera, es el flujo de efectivo que generan los
activos, independiente de cómo éstos hayan sido financiados,
el que generaría una empresa si no usara deuda financiera.

• Para profundizar sobre el concepto de flujo de caja libre puede

visitar la siguiente página Web:
http://yirepa.es/flujo%20caja%20libre.html

Estudio Económico Financiero 8

Flujo de Caja Neto Libre Descontados

• Los activos operativos de la empresa son los que se espera usar

más de un año, son los bienes de capital (terrenos, máquinas,
etc.).
• Las necesidades operativas de fondos o capital de trabajo
(NOF) son: Caja + Clientes + Existencias- Proveedores
(necesidades de capital de trabajo). Las necesidades de capital
de trabajo también pueden ser determinadas a través del
método del déficit acumulado máximo.
• El flujo de caja disponible libre es para pagar a los acreedores
(financiamiento con terceros) y a los accionistas o dueños del
capital (financiamiento capital propio).
• Para determinar el valor para el accionista habría que restar el
endeudamiento.
Estudio Económico Financiero 9
 Flujo de Caja Neto Libre Descontados

• Para obtener una proyección del flujo de caja, es

imprescindible hacer supuestos sobre la evolución de las
partidas contables del balance de la empresa en un horizonte
de análisis, y también, por supuesto, de las cuentas de
resultado (ingresos y gastos).

Estudio Económico Financiero 10

Flujo de Caja Neto Libre Descontados
Estimación del valor residual
• El valor de un proyecto o de una empresa es igual al valor actual de los
flujos de caja libres, esperados durante el horizonte de planificación más
el valor actual del valor residual.
• El valor residual se debe calcular en el momento en que el inversionista
estime que la empresa alcanza una etapa de crecimiento estable. Esta
cifra representa todos los flujos futuros que no están incluidos dentro
del período de evaluación explícita de la valoración.
• Conceptualmente, es mejor suponer que la empresa será revendida al
final del período de planificación en vez de suponer su liquidación.
• Una de las metodología más usada para calcular el valor residual es la
proyección de un flujo perpetuo después del horizonte de evaluación.
Adicionalmente, podemos agregar una tasa “g” que representa el
crecimiento anual del FCL después del horizonte de evaluación.

Estudio Económico Financiero 11

Flujo de Caja Neto Libre Descontados

• Crecimiento perpetuo del flujo de caja libre: el valor residual

de la empresa al final del horizonte temporal estimado será
igual al valor, de todos los flujos de caja libres que se esperan
recibir hasta el infinito, dado el supuesto de que éstos crecen a
una tasa anual y acumulativa constante, con respecto al flujo
de caja libre del último año del período de planificación:

Estudio Económico Financiero 12

Ejercitando construcción del Flujo de Caja

Estudio Económico Financiero 13

Flujo de Caja Neto Libre Descontados
Construcción del FCL:
• El EERR debe ser ajustado con la finalidad de construir el flujo de caja de la
empresa no se debe considerar el financiamiento.
• A partir del siguiente EERR construir el FCL, asumiendo anualmente que hay
inversión en máquinas por 20 y NOF de 12.
Año 1 Año 2 Año 3 Tip para construir FCL
Ventas 400,0 400,0 400,0
Costo de Ventas 240,0 240,0 240,0 • Depreciación y Amortizaciones
Margen Operacional Bruto 160,0 160,0 160,0 solo son registros contables
Gastos Adm. y Ventas 50,0 50,0 50,0 que no implican flujo de caja.
Depreciaciones 6,0 6,0 6,0 El único impacto en caja de
Amortizaciones 5,0 5,0 5,0 estas partidas es el ahorro de
Gastos Financieros 10,0 9,4 8,7 impuesto que corresponde a
Utilidad antes de impuesto 89,0 89,6 90,3 un 25% por el monto de esas
Impuesto a la renta -22,3 -22,4 -22,6 partidas
Utilidad después de impuesto 66,8 67,2 67,7
Gastos Financieros 10,0 9,4 8,7 • En el caso de los gastos
Ahorro impuesto de intereses -2,5 -2,3 -2,2 financieros, se excluyen del
Depreciación + Amortización 11,0 11,0 11,0 flujo, porque éstos serán
Inversión Máquinas -20,0 -20,0 -20,0 considerados a través de la
NOF -12,0 -12,0 -12,0 tasa Wacc.
Flujo de Caja Libre (FCL) 53,3 53,3 53,3 14
Flujo de Caja Neto Libre Descontados
Construcción del FCL:
• El EERR debe ser ajustado con la finalidad de considerar solo el flujo de caja
de la empresa, dejando para otro análisis el financiamiento.
• A partir del siguiente EERR construir el FCL, asumiendo anualmente que hay
inversión en máquinas por 20 y NOF de 12.
Año 1 Año 2 Año 3 Tip para construir FCL
Ventas 400,0 400,0 400,0
Costo de Ventas 240,0 240,0 240,0 • Depreciación y Amortizaciones
Margen Operacional Bruto 160,0 160,0 160,0 solo son registros contables
Gastos Adm. y Ventas 50,0 50,0 50,0 que no implican flujo de caja.
Depreciaciones 6,0 6,0 6,0 El único impacto en caja de
Amortizaciones 5,0 5,0 5,0 estas partidas es el ahorro de
Gastos Financieros 10,0 9,4 8,7 impuesto que corresponde a
Utilidad antes de impuesto 89,0 89,6 90,3 un 25% por el monto de esas
Impuesto a la renta -22,3 -22,4 -22,6 partidas
Utilidad después de impuesto 66,8 67,2 67,7
Gastos Financieros 10,0 9,4 8,7 • En el caso de los gastos
Ahorro impuesto de intereses -2,5 -2,3 -2,2 financieros, se excluyen del
Depreciación + Amortización 11,0 11,0 11,0 flujo, porque éstos serán
Inversión Máquinas -20,0 -20,0 -20,0 considerados a través de la
NOF -12,0 -12,0 -12,0 tasa Wacc.
Flujo de Caja Libre (FCL) 53,3 53,3 53,3 15
Flujo de Caja Neto Libre Descontados

Año 1 Año 2 Año 3

Determinar el valor de la Ventas 400,0 400,0 400,0
empresa en horizonte 3 años, Costo de Ventas 240,0 240,0 240,0
suponga: Margen Operacional Bruto 160,0 160,0 160,0
Gastos Adm. y Ventas 50,0 50,0 50,0
• Tasa Wacc= 12% Depreciaciones 6,0 6,0 6,0
Amortizaciones 5,0 5,0 5,0
• A partir del cuarto año, Gastos Financieros 10,0 9,4 8,7
Utilidad antes de impuesto 89,0 89,6 90,3
como valor residual Impuesto a la renta -22,3 -22,4 -22,6
suponga un flujo perpetuo Utilidad después de impuesto 66,8 67,2 67,7
igual al FCL del tercer año Gastos Financieros 10,0 9,4 8,7
con un crecimiento anual Ahorro impuesto de intereses -2,5 -2,3 -2,2
de g= 3% Depreciación + Amortización 11,0 11,0 11,0
Inversión Máquinas -20,0 -20,0 -20,0
NOF -12,0 -12,0 -12,0
Flujo de Caja Libre (FCL) 53,3 53,3 53,3

16
Estudio Económico Financiero
 Flujo de Caja Neto Libre Descontados

Determinar el valor de la Año 1 Año 2 Año 3

empresa en horizonte 3 Ventas 400,0 400,0 400,0
años, suponga: Costo de Ventas 240,0 240,0 240,0
Margen Operacional Bruto 160,0 160,0 160,0
• Tasa Wacc= 12% Gastos Adm. y Ventas 50,0 50,0 50,0
Depreciaciones 6,0 6,0 6,0
• A partir del cuarto año, Amortizaciones 5,0 5,0 5,0
Gastos Financieros 15,0 14,3 13,4
como valor residual
Utilidad antes de impuesto 84,0 84,7 85,6
suponga un flujo perpetuo Impuesto a la renta -21,0 -21,2 -21,4
igual al FCL del tercer año Utilidad después de impuesto 63,0 63,6 64,2
con un crecimiento anual Gastos Financieros 15,0 14,3 13,4
de g= 3% Ahorro impuesto de intereses -3,8 -3,6 -3,4
Depreciación + Amortización 11,0 11,0 11,0
Inversión Máquinas -20,0 -20,0 -20,0
NOF -12,0 -12,0 -12,0
Flujo de Caja Libre (FCL) 53,3 53,3 53,3

Estudio Económico Financiero 17