“Año del Bicentenario: 200 años de Independencia”

UNIVERSIDAD NACIONAL DEL CALLAO

FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS

ESCUELA PROFESIONAL DE ECONOMÍA

“Análisis de la variación del tipo de cambio USD/PER en el periodo 2015-

2020”
Curso:
Finanzas Internacionales
Profesor:
Sosa Sosa Luis Miguel
Alumnos
Siesquen Nuñez Katherine Beatriz
Torres Aponte Cindy Melissa
Ugarte Rojas Gloria Estefani
Índice
 Introducción

En la economía, el tipo de cambio tiene un papel central, es así que, presenta especial

importancia para la elaboración y ejecución de políticas económicas. Además, que el tipo de

cambio está relacionado directamente con el comportamiento de una serie de variables clave

y, al mismo tiempo, está afectado por otros factores, como intervención de políticas

monetarias y cambiarias, siendo un precio referente con notable relevancia en el análisis de

los factores y circunstancias que presenta la situación económica de un país en un periodo

dado. También mencionar que por ser el tipo de cambio una variable que pudiese tener

impacto sobre el equilibrio financiero en caso de que ocurran ajustes inesperados, es

necesario analizarlo desde un panorama amplio para comprender sus efectos.

Este trabajo pretende realizar un análisis de la incidencia que tiene el tipo de cambio sobre el

PBI, y examinar el comportamiento en el periodo de estudio, aplicando herramientas

econométricas e interpretación de resultados para así obtener una explicación certera de la

correlación entre las variables de estudio.

1. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA

Las políticas cambiarias, y por ende el tipo de cambio dólar/nuevo sol, han tenido
connotaciones macroeconómicas de total interés a nivel gubernamental, dado que tiene
efectos sobre el PBI, y su tendencia a apreciar o depreciar la moneda nacional frente a la
divisa extranjera (dólar americano), siendo una de esas connotaciones, el caso positivo de que
las transacciones hechas internamente se realicen en moneda nacional, permitiendo un mejor
control monetario por parte del Banco central. A pesar de esto, hay situaciones contrarias,
donde si se mantiene un tipo de cambio bajo, generaría que los productos se encarezcan,
observándose así una posición desfavorecedora para cualquier sector económico de un país.

Por lo tanto, van a existir efectos positivos y negativos cada que se den variaciones en el tipo
de cambio, esto por lo volátil y fluctuante del mercado cambiario.

Entonces, es importante analizar la relación de la variación del tipo de cambio con el PBI del
Perú y el PBI de Estados Unidos, para poder determinar si genera o no un impacto negativo o
positivo, y proceder a dar solución al problema.

1.1.Formulación del Problema

1.1.1. Problema General

¿Cuál ha sido la incidencia de la variación del tipo de cambio USD/PER sobre el

PBI EEUU y el PBI Peruano considerando el periodo 2015-2020?

1.2.Objetivos de la Investigación
1.2.1. Objetivo General

Determinar cómo influye la variación del tipo de cambio USD/PER en el PBI

EEUU y el PBI Peruano en el periodo 2015-2020.

1.3.Formulación de Hipótesis
1.3.1. Hipótesis General
 La variación del tipo de cambio USD/PER influye negativamente en el PBI
EEUU y el PBI Peruano en el periodo 2015-2020.

2. MARCO TEÓRICO

2.1.Antecedentes

 Ramírez Piedra, Jonathan. “Mercado de divisas”. El autor nos habla sobre cómo
afecta el mercado de divisas a la estabilidad económica de todos los países.

 Herrera Delgado, Bach. “El mercado de dividad y el tipo de cambio”. El autor

recopila información de cómo afecta el tipo de cambio al mercado de divisas de
todos los países.

 Caballero Alcántara, Julio. “Implementación de políticas de minimización del

riesgo cambiario para la empresa Fullmotorcycle”. Aquí el autor recopila
información sobre como el riesgo cambiario puede afectar a las futuras inversiones
de los empresarios.

 Cazar Efraín. “El Mercado Internacional de Divisas”. El autor recopila

información especializada en los principios y rasgos del Mercado Internacional de
Divisas.

 Según Madura, J. (2009), el mercado de divisas permite el intercambio de una

moneda por otra, los bancos comerciales atienden este tipo de mercado
conservando existencias de cada divisa, de manera que se satisface las solicitudes
de particulares o multinacionales. Por esa razón es que los individuos cambian
dólares por pesos cuando van a México, o euros cuando lo hacen en Alemania.

 BCRP (2010), el tipo de cambio mide el valor de una moneda en términos de otra;
en Perú sería el dólar de los Estados Unidos de América con respecto al sol. El
Banco Central de Reserva del Perú considera varios tipos de cambio como son el
 tipo de cambio bancario que es un promedio ponderado de las operaciones del día
en el sistema bancario, publicado por la Superintendencia de Banca y Seguros
(SBS). Tipo de cambio interbancario, corresponde a la cotización de oferta y
demanda del dólar de Estados Unidos de América de las operaciones entre las
entidades bancarias. El tipo de cambio informal el cual es determinado por la
oferta y demanda del mercado informal de divisas.

2.2.Bases Teóricas

2.2.1. Política monetaria del Banco Central de Reserva del Perú

El BCRP tiene la finalidad de preservar la estabilidad monetaria. En consecuencia, el

BCRP implementa su política monetaria a través de un esquema de Metas Explícitas
de Inflación (conocido como “inflation targeting” en inglés) desde el año 2002 con el
cual busca aclaró las expectativas inflacionarias de público mediante el anuncio de
una meta de inflación. Consecuentemente, las acciones del BCRP están orientadas a
alcanzar dicha meta y al lograr su objetivo, el BCRP crea las condiciones necesarias
para un normal desenvolvimiento de las actividades económicas, de manera
consecuente contribuye a alcanzar mayores tasas de crecimiento económico
sostenido, a la vez que se evita los costos y distorsiones generados por una inflación
alta. Contrariamente, una tasa de inflación elevada es perjudicial para el desarrollo
económico porque impide el cumplimiento de las funciones de la moneda: medio de
cambio, unidad de cuenta y de depósito de valor. A demás, al desvalorizarse la
moneda con alzas generalizadas y continuas de los precios de los bienes y servicios,
se perjudica principalmente los segmentos de la población con menores ingresos
debido a que no cuentan con acceso a mecanismos de protección contra un proceso
inflacionario.

El BCRP utiliza la tasa de interés interbancaria como meta operativa de su política

monetaria. Estos cambios en la posición monetaria se efectúan mediante
modificaciones en la tasa de interés de referencia para el mercado interbancario, de
esta manera, el BCRP modifica la tasa de interés de referencia de manera preventiva
para mantener la inflación en el nivel de la meta.

Una característica del sistema financiero que Rossini, Quispe & Serrano (2014)
resaltan es que una parte importante de sus activos y pasivos se encuentran en
moneda extranjera, representando esto una fuente importante de vulnerabilidad
financiera ante riesgos crediticios asociados con movimientos bruscos en el tipo de
cambio y riesgos asociados con la disponibilidad de niveles adecuados de liquidez a
nivel internacional. (incluir un gráfico de ratios de dolarización en porcentajes).

Para lograr su objetivo, el BCRP realiza operaciones en el mercado abierto para

inducir a que la tasa de interés de interbancaria se sitúe en el nivel de la tasa de
interés de referencia. Las operaciones en el mercado abierto son de inyección y de
esterilización. Las operaciones de inyección se dan cuando existe escasez de fondos
líquidos en el mercado monetario para evitar presiones al alza sobre la tasa de interés
interbancaria por encima de la tasa de interés de referencia.

2.2.2. El mercado de divisas

Las divisas son activos financieros mantenidos por residentes de un

país y que constituyen una obligación por parte de un residente de otro
país emisor de una moneda diferente. Las divisas están representadas
por una gran variedad de instrumentos de crédito, entre los que se
pueden mencionar billetes y moneda metálica en moneda extranjera,
los depósitos bancarios en otros países, las letras de cambio
internacionales giradas en contra de residentes extranjeros o cualquier
otro derecho altamente líquido que se mantiene en contra de residentes
del exterior. (Cazar, 2001, p.9)

Como sabemos en el mercado internacional de divisas se encuentran los oferentes y

demandantes de dinero, estos dos son principales agente del funcionamiento de este
mercado, asimismo ellos establecen el valor de cambio de las monedas en donde se
realizará los flujos monetarios internaciones, en este mercado es en donde se
negocian, ya sea para la venta o compra de divisas.

Este mercado no está delimitado en un área geográfica, en cambio está abierta a todo
el mundo y se puede realizar la compra – venta de cualquier divisa.
2.2.2.1. Tipos de mercados de divisas

 Mercado tipo “europeo”: Este mercado consiste en localizaciones

concretas donde las divisas se negocian, siendo los lugares donde se
concentra la mayor cantidad de oferentes y demandantes, donde se realizan
en un determinado horario, las principales son: Londres, Tokio, New York,
Frankfurt y Paris.

 Mercado tipo “americano”: Este mercado está comprendida por una red de
instituciones financieras alrededor del mundo y en donde las transacciones
se pueden dar en cualquier momento.

2.2.2.2. Funciones

(Eiteman & Stonehill, 1986, p.89), señalan las principales funciones del mercado
de divisas:

 Transfiere poder de compra

Es importante porque las transacciones comerciales y de capital involucran
a personas diferentes países que poseen distintas monedas.

 Sirve para la conversión de moneda

Permite efectuar el intercambio de una moneda por acuerdo al tipo de
cambio existente una vez que las partes involucradas en la transacción
hayan acordado la moneda utilizada.

 Sirve como provisión de crédito

Como muchas veces el movimiento de bienes entre países requiere de
algún tipo de financiamiento para solventar los gastos en que se incurre,
mientras estos se encuentran en tránsito, el mercado de divisas proporciona
una fuente de crédito. Esto se realiza a través de las letras de crédito o
aceptaciones bancarias, que son instrumentos utilizados para el
financiamiento del comercio.
  Permite reducir el riesgo de cambio
Cuando se efectúa una transacción internacional, las partes involucradas
esperan no correr el riesgo existente ante las posibles fluctuaciones de las
tasas de cambio, lo que sucede porque entre el momento en que se lleva a
cabo el acuerdo de la transacción y el pago de esta, transcurre un tiempo
considerable en que estas pueden fluctuarme existiendo un riesgo
cambiario. Sin embargo, el mercado de divisas permite reducir este riesgo,
una vez definida la moneda en que se va a transar, a través de la
participación de los agentes involucrados en los mercados a futuro. Este
mecanismo consiste en efectuar los compromisos hoy, a una tasa de
cambio futura, en que se concretara la transacción.

2.2.2.2. Participantes del mercado de divisas

 Bancos

Operan en el mercado como agentes intercambiaros y como clientes en el

mercado cambiario, siendo uno de los principales participantes de este
mercado, asimismo cumplen el rol de agentes interbancarios en la medida
en que deben conectarse con otros bancos domésticos y con los bancos
extranjero en el mercado cambiario, también cumplen el rol de clientes al
momento que representan a quienes los contrataron con el fin de comprar o
vender monedas extranjeras. La forma en como obtienen sus ganancias o
utilidades es a través de la diferencia entre el precio de compra de la
moneda extranjera y el precio de venta a este resultado se le denomina
spread del banco.

Pero como sabemos todos los bancos no son iguales, por lo que los bancos
grandes, medianos y pequeños operan de diferente forma. Los grandes
bancos tienen departamentos de moneda extranjera y actúan como un
mercado, pues se dedican a la compra y venta de monedas específicas, que
mantienen en posición de inventarios, a diferencia de los bancos medianos
y pequeños que operan en el mercado internacional sin crear mercados
 debido a que, en vez de mantener inventarios significativos, solo se limitan
a comprar o vender monedas extranjeras a fin de culminar las
transacciones con sus clientes.

Un caso aparte son los bancos centrales, ellos participan en el mercado por
motivos de política gubernamental, con el fin de disponer en un futuro de
las reservas e influenciar en el precio de transacción de la moneda
nacional.

 Operarios o Brokers

Son intermediarios entre los compradores y vendedores de divisas,

facilitando el comercio de moneda extranjera, la mayoría de las
transacciones monetarias ellos lo realizan, recibiendo una comisión por
parte de los compradores y vendedores, estas comisiones son utilizadas
para facilitar las compras y ventas de monedas que son menos activas en
su comercialización

 Ofertantes y Demandantes

Son los individuos y/o empresas que realizan transacciones comerciales o

de inversión, solo acuden al mercado cambiario con el propósito de hacer
efectivo sus transacciones hechas en el extranjero, los más conocidos son
los importadores, exportadores, inversionistas de portafolio a nivel
internacional, empresas multinacionales, turistas y departamentos de
gobierno, asimismo son quienes solicitan frecuentemente los servicios de
los operarios o bancos. También se encuentran los especuladores, son
personas y/o empresas que se arriesgan en el mercado con el objetivo de
obtener ganancias del cambio en el nivel general de producido en un
mercado monetario determinado, y los árbitros, quienes ingresan al
mercado con el propósito de obtener buenas ganancias mediante las
diferencias de los precios existentes en los diferentes mercados, sin asumir
el riesgo del tipo de cambio.
2.2.3. Mercado de divisas peruano

El mercado cambiario peruano es Over The Counter, que significa operaciones

bilaterales e intermediarios como proveedores de liquidez, y como el de los demás
países, está compuesto por un mercado spot y uno de derivados.

Cuadro N°1. Volumen global transado de los instrumentos financieros de tipos de cambio

Fuente: BCRP

En el cuadro 1 se puede apreciar que el mercado spot peruano es el que posee

mayores montos transado en comparación que los derivados, asimismo estos dos
mercados han evolucionado de manera constante, reflejando un aumento de la
actividad de comercio exterior y de flujos de capitales, gracias a las operaciones
de financiamiento e inversión, el crecimiento del mercado financiero peruano se
dio también por los acuerdos comerciales con los principales socos comercias,
gracias a la apertura de mercado, asimismo la mejor calificación de riesgo país,
por un crecimiento promedio mayor a los pares de la región y la mayor inversión
institucional en el exterior.

Para poder saber que tan activo es el mercado cambiario de un país se tiene que
analizar la profundidad de mercado, para medir la profundidad se hace uso de un
indicador construido con base en el monto nacional en dólares estadounidenses
negociados anualmente en cada mercado y normalizado al tamaño de cada
economía, que es medido por el PBI.
 Grafico N°1. Mercado cambiario – Profundidad

Fuente: BCRP

En el primer grafico se hace una comparación entre los países desarrollados y

emergentes, haciendo un mejor énfasis en Perú y Latinoamérica. Los países más
desarrollados presentan una mayor profundidad debido a que el valor de 10 y 21
veces de su PBI están en el mercado spot y en el derivados respectivamente, esto
debido a que sus mercados de capitales son más desarrollados y completos y a la
creciente innovación financiera que tienen, la cual hace que aumente la eficiencia
en la redistribución de riesgos en cada uno de ellos. Las economías emergentes y
latinoamericanas tienen niveles de profundidad en promedio de 1.78 y 1.88 veces
de su PBI en los mercados spot y de derivados, respectivamente.

Para nuestro país su índice de profundidad es similar a los de las economías

emergentes y Latinoamericanas, esto se puede explicar gracias a la apertura de
mercados, haciéndose más abierta comercialmente y con acceso a los capitales
internacionales, lo cual ha propiciado que administradoras privadas de fondos de
pensiones (AFP) y empresas relacionadas al comercio exterior hayan
incrementado su participación en el mercado cambiario, asimismo, la profundidad
del mercado cambiario peruano ha tenido una evolución constante en los últimos
años producto de la abundante liquidez favorecida por las políticas monetarias
expansivas aplicadas en los países desarrollados luego de la crisis del 2008. Este
desarrollo ha propiciado el incremento de la participación de no residentes,
atraídos por rendimientos más altos, en el mercado cambiario peruano.
Con respecto al mercado peruano de derivados de tipo de cambio, este ha tenido
un crecimiento considerable a partir de los años 2005-2007; en este periodo, se
autorizó a los bancos locales a pactar mayor tipos de derivados (Cross Currency
Swaps y opciones). En el año 2016 alcanzó un nivel de profundidad de 1,1 veces
del tamaño de la economía. En este conjunto, los forwards son los instrumentos
más negociados (48% del total de derivados en el 2016), a pesar de que su
profundidad es aún limitada.

Grafico 2. Mercado cambiario – Integración

Fuente: BCRP

Un índice de la internacionalización de la moneda y el acceso que tienen los

agentes de una economía a los mercados internacionales de capitales es la
integración financiera, se mide mediante la razón entre el monto transado de un
banco central con clientes no residentes respecto del total negociado en un periodo
determinado para cada moneda.

El grafico segundo nos muestra nuevamente las comparaciones entre los países
desarrollados y emergentes, Perú y Latinoamérica. En el caso peruano se presenta
una disminución del indicador de integración financiera en el mercado spot en los
últimos 10 años, llegando a ser menor al 10% en los dos últimos periodos, esto
sería causa del crecimiento de las transacciones del mercado local en comparación
de las transacciones del mercado local en comparación a las transacciones del
mercado local en comparación a las transacciones cross-border.

El crecimiento de la inversión extranjera en nuestro país ha causado el incremento

de coberturas cambiarias por parte de los inversionistas, dichas coberturas se
pactaron mediante contratos forward compra con la banca local, las coberturas
cambiarias se pactan bajo la modalidad non-delivery, como causa del elevado
costo de transacción de los contratos con entrega, por ultimo las participación de
los agentes no residentes que realizan especulaciones con la evolución del tipo de
cambio mediante el pacto de forwards venta non-delivery con la banca local.

Grafico 3. Mercado cambiario – Liquidez

Fuente: BCRP

En el grafico 3 se observa la liquidez que tienen las economías avanzadas,

emergentes, latinoamericana y peruana. En el caso peruano el indicador de
liquidez del mercado spot en el 2016, se ubicó en un nivel similar que le de los
países latinoamericanos y desarrollados y superior al de los países emergentes,
pero la liquidez suele reducirse durante periodos de alta volatilidad en los
mercados internacionales, asimismo en el mercado forward el indicador de
liquidez es superado por todos los países, pero felizmente esta situación se está
revirtiendo a causa del crecimiento de este mercado en nuestro país.
2.3. Marco Conceptual

2.3.1. Tipo de Cambio Nominal y Real

El tipo de cambio nominal y el tipo de cambio real son dos precios relativos
asociados a la existencia de economías abiertas con diferentes monedas. El tipo de
cambio nominal es el precio relativo de una moneda con respecto a otra. Se define
como el número de unidades de moneda doméstica por unidad de moneda extrajera
o, alternativamente, como el precio de una unidad de moneda extranjera en términos
de moneda doméstica. Cuando este precio disminuye se dice que se ha producido una
apreciación de la moneda doméstica. Por el contrario, si aumenta, ha ocurrido una
depreciación o devaluación de la moneda doméstica.
Una disminución (aumento) del tipo de cambio nominal es equivalente entonces a
una apreciación (depreciación) de la moneda doméstica.
El tipo de cambio real es el precio de los bienes extranjeros en términos de los bienes
domésticos. Si el precio de los bienes extranjeros es P* y el de los bienes domésticos
es P, el tipo de cambio real es igual a: e=EP*/P, donde E es el tipo de cambio
nominal. La apreciación real es una disminución del tipo de cambio real y significa
que los precios de los bienes domésticos son relativamente más caros o que los
precios de los bienes extranjeros, en términos de los bienes domésticos, han
disminuido. La depreciación real es un incremento del tipo de cambio real y significa
que los precios de los bienes extranjeros son relativamente más caros.

2.3.2. Paridad del Interés

En una economía con mercados financieros abiertos los inversionistas deben decidir
la distribución de su riqueza financiera en activos domésticos y externos. Esta
decisión dependerá básicamente de la rentabilidad esperada de ambos activos, del
riesgo de la inversión y de la ganancia cambiaria, puesto que los activos domésticos y
los internacionales no se cotizan en la misma moneda. Las relaciones entre estas
variables se representan a través de las siguientes paridades:

a. La paridad cubierta del interés (Covered Interest parity - CIP)

 Se supone que los activos domésticos y los internacionales son de
similares características, pero pagan diferentes tasas de interés: r y r*,
respectivamente. Además los activos se cotizan en monedas distintas,
por lo que la rentabilidad del activo externo se ve afectada por una
ganancia (o pérdida) cambiaria. Si un inversionista del país desea
invertir en un activo extranjero primero deberá convertir su dinero a
dólares, a un determinado tipo de cambio, para luego adquirir el
activo. Pero, en el momento en que culmina su inversión y recibe los
intereses, efectuará la operación inversa, convirtiendo sus dólares a
soles. Si en esta operación el tipo de cambio es menor que el vigente
en el momento de la primera operación, el inversionista habrá perdido
capital por efecto de la fluctuación cambiaria. Si el inversionista desea
“cubrirse” del riesgo cambiario tendría que contratar, en el mercado
de futuros, el tipo de cambio forward, es decir, el tipo de cambio que
se cree prevalecerá en el momento en que se paga la inversión. Si el
tipo de cambio efectivo es menor que el tipo de cambio forward, el
inversionista habrá obtenido un premio a plazo, pero si es mayor
habrá perdido capital a plazo. Para expresar la relación de paridad en
términos formales, supongamos que el activo doméstico tiene una
rentabilidad de (1 + r) por unidad monetaria, mientras que mientras
que la rentabilidad del activo extranjero es: (EF/E)(1 + r*), donde E es
el tipo de cambio spot y EF es el tipo de cambio forward.

3. METODOLOGIA DE LA INVESTIGACION

3.1 Ámbito De Estudio

El estudio del tipo de la variación del tipo de cambio USD/PER en el periodo 2015-2020.

3.2 Tipo de investigación

La investigación exploratoria nos dará un panorama o conocimiento superficial del tipo

de cambio USD/ PER y la relación que tiene con el PBI de E.E.U.U. y el PBI de Peru,
la investigación es descriptiva y la utilizaremos para describir la realidad o situación del

tipo de cambio del dólar respecto al sol peruano.

La investigación de tipo explicativa estará dirigía a analizar la variación del tipo de

cambio USD/PER en el periodo 2015-2020

3.3 Métodos de investigación

Se utilizó el método inductivo, debido a que la investigación buscará obtener las

generalizaciones a partir de las observaciones sistemáticas de la realidad estudiada.

3.4 Diseño de investigación

El diseño de investigación será no experimental debido a que las variables son estudiadas

en su contexto real sin ser objeto de alguna modificación.

Longitudinal porque se realiza varias variables durante un periodo especifico, que

corresponde al periodo 2015-2020. Finalmente es correlacional porque estudia las

relaciones entre variables, es decir, persigue medir el grado de relación existente entre dos

o más variables.

3.5 Población y muestra

Se utilizó como población a las empresas farmacéuticas a nivel nacional, recopilado por

las instituciones formales del estado; del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP), el

espacio temporal que abarca esta investigación será desde el año 2015 hasta el 2020.

Por otro lado, se asume la muestra que arrojan los reportes estadísticos dentro de la

realidad a investigar.

3.6 Unidad de análisis

La variación porcentual trimestral del tipo de cambio USD/PER, 2015-2020

3.7 Operacionalización de variables

Cotización del par de divisas USD/PEN (Variable Y)

Es una valoración que se da por causa de la variación de la oferta y demanda de las

divisas en el mercado Forex, la divisa de la izquierda describe la unidad por lo que el

valor de la presente cotización muestra en dólares por cada unidad de soles.

PBI E.E.U.U (Variable X1)

Muestra el valor total de la producción de bienes y servicios producidos durante cierto

periodo en Estados Unidos de Norteamérica.

PBI Perú (Variable X2)

Muestra el valor total de bienes y servicios producidos durante cierto periodo en el Perú.

3.8 Técnicas e Instrumentos de recolección de datos

La técnica utilizada es la de análisis de datos, revisión de bibliografía, documentos

oficiales, reportes estadísticos e institucionales de las variables a investigar, información

de internet etc.

Se utilizan datos de fuentes secundarias del Banco Central de Reserva del Perú, en los

cuales la herramienta principal para acceder a esta fuente de información serán las

direcciones electrónicas de cada una de estas instituciones.

3.9 Procesamiento de los datos

Para el análisis de los datos se siguió los siguientes pasos. Primero los datos recolectados

serán transferidos, procesados y organizados en el Excel para poder hacer un análisis

estadístico-descriptivo del comportamiento histórico de las variables del modelo. Luego

se hará uso del programa Eviews en el cual se correrá el modelo econométrico.

3.10 Formalización de la Hipótesis a través del modelo econométrico.

cotizacion USD/ PEN t=β 1 + β 2 PBI E . E .U . U .t + β 3 PBI Perút μt

BIBLIOGRAFIA