Cap 6
Cap 6
Cap 6
Y valuación ^.^^^^'
PERSPECTIVA CERENCIAL
E
n junio de 2003 los bonos de! Tesoro a 10 años deuda, es que las tasas de interés variaron durante el
se vendían a precios que prometían un rendi- periodo 2003-2006. Un inversionista que compró un
miento promedio de 3.2 por ciento. Como con- bono del Tesoro en junio de 2003, cuando las tasas,
secuencia, un bono del Tesoro a 10 años con un valor de interés estuvieron en sus mínimos históricos y lo
nominal de $10 000 que pagaba un interés de $160 vendió en Julio de 2006, después de que las tasas su-
cada seis meses, en ese entonces tenía un valor de mer- bieron, ganó un rendimiento anual promedio (no com-
cado de $10 000. Un año después, en junio de 2004, puesto) de -0.9 por ciento. Este rendimiento consistió
el valor del mismo bono era de $8 842, debido a que en una pérdida de capital de $1 215 = $8 785 - $ 1 0 0 0 0
la tasa de interés del mercado de inversiones con ries- y pagos de intereses con un total de $960 ($320 cada
gos similares había aumentado a 4.8 por ciento. Por año), lo que resulta en una pérdida neta en dólares de
tanto, si usted hubiera comprado el bono un año antes, 255. Si hubiera conservado el bono, habría observado
al menos en papel, habría incurrido en una pérdida de que su valor varía cada vez que las tasas de interés
$ 1 158. Su pérdida en papel se habría contraído un poco cambian; que el valor del bono aumente o disminuya
si aún poseyera el bono en 2005, cuando su valor de depende de la dirección del cambio en las tasas de
mercado fue de $9 391, debido a que la tasa de interés interés.
en las inversiones de riesgo similar disminuyó a 4.1 Conforme lea este capítulo, considere por qué el va-
por ciento. Por desgracia, si lo hubiera conservado con lor de los bonos del Tesoro disminuyó durante el pe-
la esperanza de que su precio aumentara, se habría riodo 2003-2006, caracterizado por tasas de interés
decepcionado debido a que en junio de 2006 su valor crecientes. ¿Qué sucede con los valores de los bonos
disminuyó a $8 785, cuando las tasas de interés au- cuando los rendimientos demandados por los inversio-
mentaron a 5.3 por ciento. Pero, a pesar de que habría nistas, las tasas de interés, cambian? Los conceptos
incurrido en una pérdida de capital durante estos tres presentados en este capítulo le ayudarán a contestar
años, habría recibido pagos de interés por $160 cada esta pregunta. Cuanto mejor entienda los conceptos
seis meses ($320 cada año). generales de valuación, como los presentados en
¿Por qué el valor de mercado del bono del Tesoro este capítulo, mejores decisiones financieras tomará,
cambia? La principal razón por la que cambia el valor tanto en los negocios como en su vida personal (por
de esta inversión, así como de otros instrumentos de ejemplo, en su planeación para el retiro).
215
216 Capítulo 6 Bonos (deuda); características y valuación
Lo esencial del capítulo Al concluir el estudio de este capítulo, usted será capaz de responder las siguientes
preguntas:
-Las preguntas
• ¿Qué es la deuda? ¿Qué tipos de deuda existen y cuáles son sus características?
• ¿Qué son las calificaciones de bonos?, ¿qué información proporcionan?
• ¿Cómo se fijan los precios de los bonos?
• ¿Cómo se determinan los rendimientos de los bonos (tasas de mercado)?
• ¿Qué relación hay entre los precios de los bonos y las tasas de interés? ¿Por qué
para los inversionistas es relevante comprender esta relación?
En este capítulo analizará la deuda. En las siguientes secciones se describen las ca-
racterísticas generales de la deuda. Después se le muestra cómo valuar los bonos
y se analizan los factores que afectan su valor. Es importante comprender los con-
ceptos de valuación presentados en este capítulo, debido a que representan la base
principal de las finanzas.
CARACTERÍSTICAS DE LA DEUDA¡ _^
Pagos de intereses
1 En este capítulo el análisis de los bonos (deuda) se hace desde la perspectiva de una empresa. La mayoría de las caracte-
rísticas descritas para la deuda empresarial también se aplican a la deuda del gobierno.
Tipos de deuda 217
que se venden con descuento. Cuando se emiten estos títulos se les denomina títulos títulos descontados
descontados, y con frecuencia tienen vencimientos menores o iguales a un año. Títulos vendidos por
debajo de su valor a la
Fecha de vencimiento par.
La fecha de vencimiento representa el tiempo en que se debe pagar el monto del prin-
cipal de una deuda. Si tanto los intereses vencidos como el monto del capital se han
pagado, el adeudo se habrá satisfecho. Algunos instrumentos de deuda, llamados prés-
tamos a plazos, demandan que el monto del principal se reembolse en varios pagos du-
rante la vida del préstamo. En estos casos la fecha de vencimiento será la especificada
para dar el último pago a plazo. El tiempo de vencimiento varía: algunas deudas tienen
un vencimiento tan corto como unas cuantas horas, mientras que otras no tienen un
vencimiento específico.
TlPOS DE DEUDA
Puesto que existen diferentes tipos de deuda, lo común es clasificarlas como a corto
o a largo plazo. En esta sección se analizan los instrumentos de deuda más comunes.
Antes de iniciar y a medida que lea esta sección, conviene que tenga en mente que en
un contrato de deuda hay dos participantes: el prestatario -quien paga el interés (o
algún costo similar) a cambio de usar el dinero de otros- y el prestamista (inversionis-
ta) -quien proporciona al prestatario y por un "precio justo" el dinero-. En el capitulo
5 se analizaron los factores que determinan el "precio justo" o el costo del dinero. En
esta sección se discuten las diferentes formas que la deuda puede asumir, es decir, los
diversos tipos disponibles para los prestatarios y los prestamistas (inversionistas).
interesados, envían ofertas competitivas por los certificados del Tesoro ofrecidos.2 La
emisión de los certificados del Tesoro es electrónica y sus valores nominales o de porta-
da vanan de $1000 a $5 millones y sus vencimientos van de 4 a 13 o a 26 semanas desde
el momento de la emisión.
Fondos federales
fondos federales I,os fondos federales son préstamos a un día de un banco a otro. Los bancos usan el
Préstamos a un día mercado de los fondos federales para ajustar sus reservas, por ejemplo: los bancos que
de un banco a otro. necesitan fondos para cumplir con los requerimientos de reservas establecidos por la
Reserva Federal piden préstamos a los bancos que tienen exceso de reservas. La tasa
de interés asociada con tal deuda se conoce como tasa de los fondos federales. Los ven-
cimientos de los fondos federales son muy cortos, suelen ser de un día.
Aceptación bancaria
aceptación bancaria I,a mejor forma para describir una aceptación bancaria es considerarla como un che-
Instrumento emitido por que posfechado. En términos más precisos, es una orden de pago futuro; es un
un banco que lo obliga instrumento por el que un banco se obliga a pagar una cantidad específica y en
a pagar una cantidad es- una fecha futura al dueño de la aceptación bancaria. Su uso más frecuente es en el co-
pecífica en alguna fecha mercio internacional, en el que dicho contrato se firma entre un banco y una empresa
futura. para asegurarle al socio comercial internacional de dicha empresa el pago de bienes y
servicios en una fecha futura, lo que supone un plazo suficiente para que se verifique
el cumplimiento de la transacción. Casi siempre el dueño original vende la aceptación
bancaria antes de su vencimiento para obtener liquidez. Puesto que la aceptación ban-
caria no paga intereses, se vende con un descuento. Los vencimientos de esta deuda
suelen ser de 180 días o menos.
Papel comercial
papel comercial El papel comercial es un tipo de letra de cambio o pagaré que emiten empresas
Instrumento descontado grandes y con buen estado financiero. Igual que un T-bílls, el papel comercial no paga
que es un tipo de letra intereses, así que debe venderse con un descuento. El vencimiento del papel comercial
de cambio o pagaré, varía de uno a nueve meses, con un promedio de cinco meses.3 Debido a que el papel
emitido por empresas comercial se emite en denominaciones de $100 000 o más, sólo unos pocos pueden
grandes y con buena permitirse invertir directamente en este mercado. El papel comercial se vende sobre
situación financiera.
todo a otras empresas, compañías de seguros, fondos de pensiones, fondos mutualistas
del mercado de dinero y bancos.
- El Tesoro también vende bonos no competitivos a inversionistas o empresas de inversión que ofrecen comprar una cierta
cantidad de dólares. En tales casos, el precio de compra lo establece, el promedio de las ofertas competitivas recibidas por
el Tesoro.
:! Fl
vencimiento máximo sin el registro de la SEC (Securities and Exchange Commission) es de 270 días. Por esta rarón el
papel comercial sólo puede venderse a inversionistas "sofisticados"; de lo contrario, el registro SEC se requeriría incluso
para vencimientos menores a 270 días.
Tipos de deuda 219
Préstamos a plazo
El préstamo a plazo es un contrato por el que un prestatario acepta hacer al presta- préstamo a plazo
mista una serie de pagos de interés y de capital en fechas específicas. Los préstamos Préstamo obtenido
a plazo se negocian entre la empresa prestataria y la institución financiera, como un de un banco o compa-
banco, una compañía de seguros o un fondo de pensiones. Por esta razón suele de- ñía de seguros, por el
nominarse deuda privada. A pesar de que los vencimientos de los préstamos a plazo cual el deudor acepta
varían de dos a 30 años, la mayoría se contrata entre 3 y 15 años.4 hacer una serie de pagos
Los préstamos a plazo tienen tres ventajas principales sobre las ofertas de deuda
de intereses y de capital.
pública, como los bonos corporativos: velocidad, flexibilidad y costos de emisión bajos.
Dado que la negociación entre el prestatario y el prestamista es directa, la documen-
4La mayoría de los préstamos a plazo se amortizan, es decir, se pagan con abonos iguales durante la vida del préstamo.
La amortización protege al prestamista de la posibilidad de que el prestatario, durante la vida del préstamo, no realice las
provisiones adecuadas para el retiro del préstamo. {El capitulo 4 analiza el concepto de amortización.) Por otra parte, si los
pagos a intereses y capital que se requieren en un contrato de préstamo a plazo no se realizan según lo programado, se dice
que la empresa prestataria cae en incumplimiento, y puede ser obligada a declararse en quiebra.
220 Capitulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
íación formal se minimiza. Las estipulaciones clave se pueden convenir con mucha
mayor rapidez que las de una emisión pública y no es necesario que pasen por el pro-
ceso de registro ante la Securities and Exchange Commission. La segunda ventaja es
su flexibilidad futura: si una emisión de bonos la detentan varios tenedores, es casi
imposible obtener permiso para modificar los términos del acuerdo, a pesar de que las
nuevas condiciones económicas hagan deseable el cambio; sin embargo, en un présta-
mo a plazos el prestatario y el prestamista acuerdan y desarrollan las modificaciones
al contrato.
La tasa de interés en un préstamo a plazos puede ser fija o variable. SÍ se usa la tasa
bono fija, se debe establecer de acuerdo con la tasa de los bonos de vencimiento y riesgo
Instrumento de deuda equivalentes en el momento de la emisión. Si es variable, se debe fijar en un cierto
a largo plazo. número de puntos porcentuales por encima de un índice que represente la tasa de
interés preferencial, ya sea la tasa de interés del papel comercial, la tasa de intereses
de los T-bills o alguna otra tasa designada. Cuando la tasa índice aumenta o disminuye,
tasa del cupón la tasa que se cobra en el saldo pendiente del préstamo a plazos se ajusta con base en
Interés que se paga sobre los periodos específicos. Por lo general, cuando las tasas de interés son más volátiles, los
un bono u otro instru- bancos y otros prestamistas son más renuentes a hacer préstamos a largo plazo o a tasa
mento de deuda, y que fija, así que los plazos a tasas variables son más comunes.
se expresa como un
porcentaje de su valor de Bonos
carátula o vencimiento.
Un bono es un contrato a largo plazo según el cual el prestatario accede a hacer pagos
bono gubernamental de interés y de capital en fechas específicas para el tenedor de bonos (inversionista). Los
Deuda emitida por los pagos de intereses los determina la tasa del cupón y el valor principal o de portada del
gobiernos federal, estatal bono. La tasa del cupón son los intereses totales pagados cada año, que se expresan
o local.
como un porcentaje del valor de portada del bono. Es común que el pago del interés sea
semestral, aunque también existen los bonos que pagan intereses anuales, trimestrales
y mensuales. Por ejemplo, un bono con cupón de 10 por ciento con un valor de portada
bono municipal
de $1 000 pagará $50 de interés cada seis meses, o un total de $100 cada año.
Bono emitido por los
A continuación se describen algunos de los bonos más comunes, emitidos tanto por
gobiernos estatales
gobiernos como por empresas.
o locales.
1. Los bonos gubernamentales son emitidos por el gobierno estadounidense
bono de ingreso o por los gobiernos locales o municipales. Los bonos del gobierno estadouni-
Bono municipal que gene- dense los emite el Tesoro de Estados Unidos y reciben el nombre de notas del
ra utilidades, que a su Tesoro o bonos del Tesoro. Ambos pagan intereses cada seis meses. La principal
vez se usan para hacer diferencia entre las notas y los bonos del Tesoro es el vencimiento de la deuda:
pagos a interés el vencimiento original de las notas es de más de un año hasta 10 años, mien-
y a capital. tras que el de los bonos excede los 10 años.
Los bonos municipales, o muñís, son similares a los del Tesoro, salvo que
los emiten los gobiernos estatales o locales. Los dos principales tipos de munis
bono de obligación general son los bonos de ingreso y los bonos de obligación general. Los bonos de in-
Bono municipal respal- greso recaudan fondos para proyectos que generan ingresos que contribuyen
dado por la capacidad al pago de intereses y al pago de la deuda. Los bonos de obligación general
del gobierno local para están respaldados por la capacidad del gobierno para gravar con impuestos
aplicar impuestos. a sus ciudadanos; los impuestos especiales o los incrementos fiscales sirven
para generar los fondos necesarios para mantener tales bonos. En general, el
bonos corporativos ingreso que un inversionista gana por los bonos municipales está exento de
Instrumentos de deuda impuestos federales.
a largo plazo emitidos 2. Los bonos corporativos son emitidos por empresas.5 A pesar de que los bo-
por empresas. nos corporativos se emiten con vencimientos de entre 20 y 30 años, también
3 Las formas de las organizaciones comerciales: empresas de propiedad individual, sociedad y corporación, se describieron
en el capítulo 1. En este punto sólo es necesario observar que los bonos corporativos los emiten empresas: las empresas de
propiedad individua? y las sociedades no pueden usar bonos para recaudar fondos.
Tipos de deuda 221
son comunes los bonos con vencimientos menores, 7 a 10 años. Los bonos
corporativos son semejantes a los préstamos a plazos, aunque la emisión de un
bono se publicita, se ofrece al público y se vende a muchos inversionistas dife-
rentes. De hecho, miles de inversionistas individuales e institucionales pueden
comprar bonos cuando una empresa vende una emisión de ellos, mientras que
en un préstamo a plazos participa un deudor con un prestamista.6 En los bonos
corporativos la tasa de interés permanece fija, aunque la aceptación de la tasa
flotante ha crecido durante las pasadas décadas. Además, existen varios tipos
de bonos corporativos, los más importantes se analizan en lo que resta de esta
sección.
3. Con una cédula hipotecaria la corporación compromete ciertos activos como cédula hipotecaria
garantía o prenda. Por ejemplo, en 2007 Mutile Furniture necesitaba $30 millo- Bono respaldado por
nes para construir un centro de distribución regional más grande. La empresa activos fijos. Las preterí
emitió bonos por $24 millones, garantizados mediante una hipoteca sobre la siones sobre las cédulas
propiedad. (Los $6 millones restantes los financió con acciones o capital so- hipotecarias primarias
cial.) Si Muttle incumple con los tenedores de bonos ellos podrán ejecutar la tienen una prioridad
hipoteca sobre la propiedad y venderla para satisfacer sus pretensiones. Asi-
superior a las cédulas
mismo, Muttle puede emitir una segunda serie de cédulas hipotecarias garanti-
zada con la misma propiedad de $30 millones. En el caso de liquidación, los hipotecarias secundarias.
tenedores de los bonos hipotecarios de segunda serie tendrían derecho sobre
la propiedad, pero sólo después de que las cédulas hipotecarias de la primera
serie se hubieran liquidado por completo. Las cédulas secundarias se denomi-
nan hipotecas júnior o menores debido a que su prioridad es menor respecto
de las cédulas hipotecarias primarias.
4. Un bono sin garantía u obligación es un bono inseguro; como tal no ofrece bono sin garantía
ningún derecho ni pretensión sobre alguna propiedad. Por tanto, los tenedores Bono a largo plazo que
de bonos sin garantía son acreedores generales cuyas pretensiones no están no está asegurado por
protegidas por la propiedad ni por otro activo que sirva como garantía o pren- una hipoteca sobre una
da. En la práctica, el uso de este tipo de bonos depende de la naturaleza de los propiedad específica.
activos de la empresa así como de su solidez crediticia. Una empresa fuerte
como IBM, tenderá a usar este tipo de bonos; no necesita presentar propie-
dades que garanticen su deuda. Los bonos sin garantía también los emiten
empresas en industrias en las que no sería práctico ofrecer garantía mediante
una hipoteca en activos fijos. Por ejemplo, es común que las grandes compañías
de compras por correspondencia y los bancos comerciales manejen la mayoría
de sus activos en forma de inventarios o préstamos, ninguno de los cuales sería
una garantía satisfactoria que respalde una cédula hipotecaria a largo plazo.
Un bono no garantizado subordinado es un bono inseguro que tiene bono subordinado
una calificación más baja o es "inferior a" otro tipo de deuda con respecto a las Bono que tiene derecho
pretensiones o distribuciones de efectivo realizadas por la empresa. En el caso sobre los activos, en el
de quiebra, por ejemplo, la deuda subordinada tiene derecho sobre los activos caso de liquidación, sólo
sólo después de que se ha pagado la deuda principal, también está subordina- después de que se salda
da a documentos por pagar designados (préstamos bancarios) u otro tipo de la deuda principal.
deuda.
5. Hay muchos otros tipos de bonos corporativos que se usan con tanta frecuen-
cia que ameritan su mención. Primero, los bonos de ingreso pagan interés bono de ingreso
sólo cuando la empresa tiene los ingresos suficientes para saldarlos. En conse- Bono que paga intereses
cuencia, la falta de pago de intereses en estos valores no lleva a la quiebra a la al accionista sólo si la
empresa. Desde el punto de vista del inversionista, estos bonos conllevan más empresa gana el interés.
riesgo que los bonos "regulares".
6 Para los préstamos a muy largo plazo. 20 o más instituciones financieras podrían i-oaiigarse en un consorcio para otorgar el
crédito; observe también que una emisión de bonos se puede vender a un prestamista (o tan sólo a algunos), en este caso se
dice que la emisión se "coloca de manera privada". Las empresas que colocan bonos de esta manera lo hacen por las mismas
razones por las que usan préstamos a plazos: velocidad, tlexibilidad y bajos costos de emisión.
222 Caprtulo6 Bonos (deuda): características y valuación
bonos de rescate Los bonos de rescate anticipado, a elección del tenedor, se intercambian
anticipado o ceden por efectivo. La opción de ceder el bono se ejerce sólo si la empresa
Bonos que se pueden emprende alguna acción específica, como ser adquirida por una empresa más
hacer efectivos a elección débil o aumentar en gran medida su deuda circulante.
del tenedor cuando exis- Los bonos indizados o sujetos al poder de compra son muy solicitados
ten ciertas circunstancias. en países afectados por altas tasas de inflación. Los pagos de intereses se fijan
con base en un índice de inflación, como el índice de Precios al Consumidor
bono indizado (sujeto al (IPC). El pago de intereses aumenta en automático en función del incremento de
poder de compra) la tasa de inflación, de modo que protege a los accionistas contra la inflación.
Bono cuyos pagos de Bonos a tasa flotante son similares a los bonos indizados excepto en que
intereses se fijan con el sus tasas de cupón "flotan" con las tasas de interés del mercado y no con la tasa
índice de inflación para de inflación. Por tanto, cuando las tasas de Ínteres aumentan, las tasas cupón
proteger al tenedor con- también, y viceversa. En muchos casos, los limites se imponen en función de
tra la inflación. qué tan altas o bajas Clamadas máximos y mínimos) pueden ser las tasas de tal
deuda durante cada periodo (año) y durante la vida del bono.
bono de tasa flotante 6. Durante la década de los ochenta se introdujeron nuevos instrumentos de deu-
Bono cuya tasa de interés da que ilustran cuan flexibles e innovadores son los emisores. Durante esta
fluctúa con los cambios
época se crearon los bonos de descuento de emisión original, también conocidos
como bonos cupón cero. Estos títulos se ofrecían con importantes descuen-
en el nivel general de las
tos en su valor nominal, debido a que pagaban un interés cupón cero o mínimo.
tasas de interés.
Desde entonces han perdido su atractivo para muchos inversionistas indivi-
duales porque el ingreso por intereses que debían reportar cada año con fines
bono cupón cero fiscales incluye intereses recibidos en efectivo, que son de $0 en los cupones
Bono que no paga interés cero, más el aumento de valor de capital prorrateado que se recibiría si el bono
anual pero que se vende se conservara hasta su vencimiento. Por tanto, la plusvalía del capital se grava
con un descuento de su antes de que se reciba. Por esta razón, en la actualidad, la mayoría de los bonos
valor a la par, por lo que de descuento de emisión original están en poder de inversionistas institucio-
ofrece una compensación nales como fondos de pensión y fundos mutualistas, y no de inversionistas
a los inversionistas en individuales.7
forma de un aumento 7. Otra innovación de la década de los ochenta fue el bono chatarra, un bono de
en el valor de su capital. riesgo y rendimiento altos, que suele emitirse para financiar la compra de la
mayoría de las acciones de una empresa, una fusión o una empresa en proble-
bono chatarra mas. En los acuerdos de bonos chatarra, las empresas tienen cantidades signi-
Bono de riesgo y rendi-
ficativas de deuda, así que los tenedores deben soportar el mismo riesgo que
miento altos que se usa
los accionistas. El rendimiento de estos bonos refleja este hecho. Por ejemplo,
a inicios de 2005, R. J. Tower Automotive, que produce componentes estruc-
para financiar fusiones,
turales para automóviles, se vio envuelta en varios problemas financieros, así
apalancar compras mayo-
que la empresa se declaró en quiebra. En esa época, más de 75 por ciento del
ritarias de acciones financíamiento total de Tower consistía en deuda, la cual no podía pagar. A
y empresas con proble- principios de 2006, a pesar de que luchaba por salir de la quiebra, la condición
mas financieros. de ía deuda de Tower se había deteriorado a tal grado que su razón de deuda,
la deuda total dividida entre los activos totales, fue de cerca de 91 por ciento.
En julio de 2006 su emisión de bonos con una taza de cupón de 12 por ciento se
vendió a 60.5 por ciento de su valor a la par, lo cual significa que los inversionis-
tas compraron un bono R. J. Tower con valor a la par de $1000 a $605 y ganarán
casi 25 por ciento si lo conservan hasta su vencimiento en 2013. En esa época,
7 Poco después de que las empresas comenzaran a emitir bonos cupón cero, las compañías de inversión idearon una forma
de crear ceros a partir de sus bonos del Tesoro estadounidense, que se emiten sólo en forma de cupones. En 1982, Salomón
Brothers compró mil millones de bonos del Tesoro a 30 años y 12 por ciento. Cada bono tenía 60 cupones con un valor
individual de $60, que representaba los pagos de interés debidos cada seis meses. Después Salomón dividió los cupones y
los colocó en 60 pilas; la última pila también contenía el mismo bono "dividido" que representaba una promesa de pago
de Si 000 en 2012. Estas 60 pilas de promesas del Tesoro estadounidense fueron colocadas en un fondo de inversión ban-
cario y se usaron como garantía para los "certificados fideicomisarios del Tesoro estadounidense de cupón cero", que en
esencia son bonos del Tesoro de cupón cero. Un fondo de pensión que necesitara dinero en 2007, podría haber comprado
certificados a 25 años respaldados por los intereses que el Tesoro pagaría en 2007. Ix>s bonos cupón cero del Tesoro son,
por supuesto, más seguros que los bonos cupón cero corporativos, así que son muy solicitados entre los administradores
de fondos de pensiones.
Características del contrato de bonos 223
Para que tenga una idea de cómo se relacionan, la tabla 6-1 menciona algunos tipos
diferentes de deuda que se analizaron en esta sección. Los instrumentos de deuda
están ordenados desde los que tienen los vencimientos más cortos hasta aquellos
con los vencimientos más largos. Debido a que la deuda a corto plazo tiene mayor li-
quidez y menor riesgo de vencimiento que la deuda a largo plazo, si todo se mantiene
constante, es de esperar que las tasas de la deuda a corto plazo sean más bajas que
las tasas de la deuda a largo plazo. En otras palabras, como se afirmó en el capítulo
5, la prima de liquidez (PL) y la prima de riesgo de vencimiento deben ser menores
para la deuda de corto plazo que para la de largo plazo. Las tasas que se muestran en
la tabla 6-1 evidencian este patrón.
Los gerentes de una empresa tienen interés en el costo efectivo de la deuda y en cual-
quier restricción de los contratos de deuda que limiten las acciones futuras de la em-
presa. Esta sección analiza las características comunes de un contrato de bonos, y que
afectan el costo de la deuda de una empresa y su flexibilidad financiera futura.
s El desarrollo del financ¡amiento de bonos chatarra ha ayudado a reconfigurar el escenario financiero estadounidense. La
existencia de estos títulos ftic la causa directa de la pérdida de la independencia de Gulf Oil y cientos de otras empresas, e
impulsó importantes reestructuraciones en empresas como CBS, Union Carbide y USX (antes U.S. Steel). El crecimiento
fenomenal del mercado de bonos chatarra fue impresionante pero controversial. Los riesgos significativos, combinados con
las negociaciones poco escrupulosas, produjeron pérdidas significativas para los inversionistas. En 1990, por ejemplo, "el
rey de los bonos chatarra" Michael Milken fue encarcelado por atraer con engaños hacia este mercado a los inversionistas.
Además, cuando se hizo obvio que el alto apalancamiento podría ocasionar problemas -como en el caso de Campeau, que
con $3 000 millones en Finandamiento chatarra se declaró en quiebra a principios de 1990- se desaceleró el crecimiento del
mercado de bonos chatarra, en comparación cnn sus años de gloria. Sin embargo, las tendencias recientes indican que ha
comenzado un ligero resurgimiento.
224 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
restricciones legales diseñadas para asegurar, hasta donde sea posible, que la empresa
contrato de emisión no haga nada para ocasionar que la calidad de sus bonos se deteriore después de su
Acuerdo formal (contra- emisión. Un contrato de emisión es un documento en el que se estipulan todas las res-
to) entre el emisor de un tricciones legales asociadas con el bono así como los derechos de los tenedores (pres-
bono y los tenedores de tamistas) y la corporación (emisora de bonos). Se designa a un fideicomisario, por lo
bonos. general un banco, para garantizar que los términos y estipulaciones del contrato se cum-
Características del contrato de bonos 225
plan. El contrato puede tener varios cientos de páginas e incluir cláusulas restrictivas fideicomisario
que establezcan las condiciones en las cuales el emisor puede liquidar los bonos antes Funcionario que garan-
de su vencimiento, el nivel al que se deben mantener diferentes parámetros financieros tiza la protección de los
(como la capacidad de pagar intereses), si la empresa va a vender bonos adicionales y intereses de los tenedo-
restricciones contra el pago de dividendos cuando las utilidades no cumplan con ciertas
res de bonos y que las
especificaciones. El organismo que regula las transacciones bursátiles en Estados Uni-
dos, la SEC aprueba los contratos para los bonos comercializados en público y verifica condiciones del contrato
que todas las cláusulas del contrato se hayan cumplido antes de permitir que la empresa de emisión se cumplan.
venda nuevos títulos al público. El fideicomisario es responsable de garantizar que no se
viole ninguna cláusula y de ejercer las acciones apropiadas en caso de ser necesario. Lo cláusula restrictiva
que constituye una "acción apropiada" que varía según las circunstancias. Quizás insis- Estipulación en un con
tir en el cumplimiento inmediato ocasionaría la quiebra de la empresa, lo cual a su vez trato de deuda que limita
podría generar grandes pérdidas en los bonos. En este caso, el fideicomisario podría las acciones del presta-
decidir si los tenedores de bonos se beneficiarían más al dar a la empresa la posibilidad
tario.
de resolver sus problemas en vez de obligarla a declararse en quiebra.
Opción de recompra
La mayoría de los bonos corporativos contiene una opción de recompra, que da a opción de recompra
la empresa emisora el derecho a recomprarlos para su amortización antes del venci- Cláusula en un contrato
miento. Una opción de recompra establece que la empresa debe pagar a los tenedores de bonos que concede
una cantidad mayor que el valor a la par de los bonos cuando los recompre. Esta suma al emisor el derecho a
adicional, que se denomina prima de recompra, es igual a los intereses de un año si los
bonos se recompran durante el primer año en que la recompra se permite; la prima dis- hacer efectivos los bonos
minuye cada año a partir de entonces. Los bonos suelen no ser viables para recompra en fechas específicas
hasta varios años después de su emisión (de 5 a 10); se dice que los bonos con tales antes de la fecha normal
recompras diferidas tienen protección de recompra. Las opciones de recompra permiten de vencimiento.
a las empresas refinanciar su deuda, de manera similar a como los individuos lo hacen
con las hipotecas de sus casas; cuando las tasas de interés disminuyen, las empresas
pueden recomprar (refinanciar) una parte de su deuda existente y remplazaría con
deuda nueva de menor costo.
Fondo de amortización
Un fondo de amortización es una cláusula que facilita el retiro ordenado de una emi- fondo de amortización
sión de bonos. Dicha cláusula demanda que la empresa retire cada año una parte de la Pago anual obligatorio
emisión de bonos. Se usa en contadas ocasiones, pero puede exigírsele a la empresa diseñado para amortizar
que deposite dinero con un fideicomisario, que invierte los fondos y después use la una emisión de bonos.
suma acumulada para retirar los bonos cuando éstos venzan. La falta de este requisito
hará caer en incumplimiento a la emisión de bonos, lo cual quizás obligue a la empresa
a declararse en quiebra. En la mayoría de los casos, la empresa tiene el derecho de
manejar el fondo de amortización de dos maneras; mediante la amortización aleatoria
(a valor a la par) de un cierto porcentaje de bonos cada año o mediante la compra de la
cantidad requerida de bonos en el mercado abierto. La empresa elegirá el método del
costo más bajo. Si las tasas de interés aumentan, y causan que los precios de los bonos
caigan, comprará los bonos en el mercado abierto con descuento; si las tasas de interés
disminuyen, recomprará los bonos. Observe que una recompra para fines del fondo
de amortización es muy diferente de una recompra de refinanciamiento. Un fondo de
amortización no requiere que la empresa pague una prima de recompra, y sólo un pe- característica de
queño porcentaje de la emisión es amortizable en un año determinado. conversión
Permite a los accionistas
Característica de conversión9 intercambiar sus
Una característica de conversión permite al tenedor de acciones (inversionista) inversiones por un núme-
intercambiar, o convertir, el bono en certificados de acciones comunes a un precio fijo. ro fijo de certificados
Los inversionistas tienen más flexibilidad con los bonos convertibles que con los bonos de acciones comunes.
9 El análisis de las características de los títulos convertibles queda para hacerse con mayor detalle en el capítulo 18.
226 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
Nota: tanto Moody's como S&P usan "modificadores" para bonos calificados por debajo de triple A. S&P usa un sistema de más y menos, es decir, A+ designa a los
bonos más fuertes con calificación A. y A- designa a los bonos más débiles. Moody' usa una designación 1, 2 y 3, con el 1 que denota a los más fuertes y con 3
a los más débiles; por tanto, dentro de la categoría doble A, Aal es la mejor, Aa2 es la promedio y Aa3 es la más débil.
directos puesto que pueden elegir entre conservar el bono de la empresa o convertirlo
en acciones. Cuando se realiza la conversión, la empresa ha emitido acciones efectiva-
mente y una vez realizada los inversionistas no podrán hacer una nueva conversión en
bonos (acciones preferentes).
Una disposición importante de este bono se refiere a las relaciones de conversión,
el número de certificados de acciones que el tenedor de bonos recibe al realizar la con-
versión. El precio de conversión está relacionado con la razón de conversión, que es
el precio efectivo pagado por las acciones comunes obtenidas mediante la conversión
de un bono convertible. Por ejemplo, un bono convertible de $1 000 con una tasa de
conversión de 20 puede cambiarse por 20 certificados de acciones comunes, así que el
precio de conversión es $50 = $1 000/20. Si el valor de mercado de las acciones sube a
más de $50 por acción, al tenedor le convendría convertirlas en acciones (sin conside-
rar cualquier costo asociado con la conversión).
CALIFICACIONES DE BONOS
Desde principios del siglo xx a los bonos se les asignaron calificaciones de calidad
bonos de grado de que reflejan su probabilidad de caer en incumplimiento. Dos importantes calificadoras
inversión son Moody's Investors Service (Moody's) y Standard & Poor's Corporation (S&P).
Un bono con calificación La tabla 6-2 muestra las designaciones que utilizan estas agencias.10 Los bonos triple
A o triple B; la ley permite A y doble A son extremadamente seguros. Los bonos de una sola A y triple B son lo
a muchos bancos u otros bastante fuertes como para que se les llame bonos de grado de inversión; son los
inversionistas institucio- bonos con las calificaciones más bajas que la ley permite manejar a muchos bancos y
nales manejar sólo bonos a otros inversionistas institucionales. Los bonos doble B y con menores calificaciones
con grado de inversión o son bonos especulativos, o bonos chatarra, y tienen una gran probabilidad de caer en
mejores. incumplimiento, y muchas instituciones financieras tienen prohibido comprarlos.
10 En el análisis que sigue se bace referencia a) código de S&P para presentar también al código Moody. Por tanto, los
"bonos triple B" implican tanlu a los bonos BBB como a los Baa, "los bonos doble B" implican tanto a los bonos BB como
a los Ba, etcétera.
Calificaciones de bonos 227
12
Distribución
10 estrecha
BBB corporativos
AAA corporativos
Gobierno estadounidense
Distribución
amplia
Año
1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006
Nota: los rendimientos para los bonos del gobierno estadounidense se establecen en bonos con vencimiento a 10 años.
11 Véase Ahmed Belkaoui, Industrial Bonds and the Rating Process (Londres: Quorum Books, 1983).
228 Capítulo 6 Bonos (deuda); características y valuación
de los tres tipos de bonos varían con el paso del tiempo, lo que indica que también
fluctúan los diferenciales de costos o las primas de riesgo.
Cambios en las calificaciones
Tales cambios en las calificaciones los bonos de una empresa afectan tanto su capa-
cidad para pedir préstamos de capital a largo plazo como el costo de tales fondos.
Las agencias calificadoras hacen revisiones periódicas a los bonos circulantes y en
ocasiones mejoran las calificaciones o las bajan dadas las circunstancias cambiantes
del emisor. Por ejemplo, entre junio-julio de 2006, S&P bajó la calificación de deuda de
Ford Motor Company de BB a B+. Este cambio se realizó para reflejar las bajas ventas
y la consecuente debilidad financiera de la empresa. Las calificaciones de bonos tanto
para Ford como para General Motors ha descendido al estatus de "bonos chatarra"
durante el año anterior debido a que ambas intentaban revertir los daños financieros
ocasionados por las disminuciones significativas en las ventas de algunos de los mo-
delos de automóviles que antes fueron populares entre los compradores (por ejemplo,
los deportivos utilitarios). Por otra parte, S&P mejoró la calificación de la deuda del
contratista de la defensa Ix>ckheed Martín de BBB+ a A- debido a que las perspectivas
de mejora en las utilidades eran buenas y a que la empresa emprendió acciones para
estabilizar su posición financiera.
fritas de autoevaluaci<
Mefkioné las dos principales agencias calificadoras y algunos factores que
"afectanlas calificaciones de los bonos.
¿Poiquélas calificaciones de bonos son importantes para empresas e inver-
sionistas?
INSTRUMENTOS DE DEUDA EXTRANJERA
"sofisticados". Por tener menos requisitos de revelación los eurobonos generan costos
totales de transacción más bajos.
A los inversionistas les agradan los eurobonos por varias razones. Primera, a dife-
rencia de los bonos registrados, se emiten al portador, así que los nombres y las na-
cionalidades de los inversionistas no se registran. Los individuos que deseen anonimato,
ya sea por razones de intimidad o por evasión fiscal, buscan los eurobonos. Asimis-
mo, la mayoría de los gobiernos no retienen impuestos sobre los pagos de intereses
asociados con los eurobonos.
Más de la mitad de todos los eurobonos están denominados en dólares; los bonos
en yenes japoneses y euros representan gran parte del resto. A pesar de que su ope-
ración se centra en Europa, los eurobonos son internacionales. Las empresas inver-
sionistas que los suscriben provienen de todas las regiones del mundo, y los bonos
se venden a los inversionistas no sólo de Europa sino de lugares tan alejados como
Baharain y Singapur. Hasta hace poco, los emitían sólo empresas multinacionales, las
instituciones financieras internacionales y los gobiernos nacionales. Hoy empresas
estadounidenses explotan el mercado de eurobonos, como las compañías de servicios
eléctricos, que se han dado cuenta de que pedir prestado en el extranjero les permite
reducir sus costos de deuda.
Algunos otros tipos de eurodeuda incluyen los siguientes:
1. Eurocréditos. Préstamos bancarios denominados en la moneda de un país dife-
rente al banco prestamista. Muchos de estos préstamos son muy grandes, así
que el banco prestamista suele formar un consorcio para ayudar a recabar los
fondos necesarios y para dispersar parte del riesgo asociado con préstamo.
Las tasas de Ínteres en los eurocréditos, así como con otras formas de euro-
deuda a corto plazo, están vinculadas a una tasa estándar conocida con el acró-
nimo de LIBOR, siglas de London InterBank OfferRate (o Tasa Interbancaria LIBOR
Londinense Ofrecida). LIBOR es la tasa de interés ofrecida por los bancos Tasa de interés ofrecida
más grandes y fuertes de Londres para depósitos de otros bancos grandes con por los mejores bancos
muy buena reputación crediticia. En julio de 2006, la tasa LIBOR a tres meses londinenses en depósitos
fue de 5.5 por ciento, que fue la misma tasa ofrecida por los bancos nacionales de otros bancos grandes
estadounidenses en certificados de depósito a tres meses (CD). y con buena reputación
2. Europapel comercial (euro-PC). El euro-PC es similar al papel comercial emi- crediticia.
tido por las empresas estadounidenses, y tienen un vencimiento de uno, tres
o seis meses. La diferencia principal entre el europapel comercial y el papel
comercial estadounidense es que no importa tanto la calidad crediticia de los
emisores del europapel comercial.
3. Europagarés. Los europagarés, que representan deuda a mediano plazo, tienen
vencimientos que van de uno a 10 años. Las características de los europagarés
son muy parecidas a las de instrumentos de deuda de mayor plazo como los
bonos. La cantidad principal se paga al vencimiento, y el interés suele pagarse
de manera semestral. La mayoría de las empresas extranjeras usa los europa-
garés como una línea de crédito, es decir continuamente emiten pagarés para
financiar las necesidades de mediano plazo.
VALUACIÓN DE BONOS
Recuerde que un contrato de emisión de bonos, especifica aspectos como el monto del
capital (o valor a la par) que se debe pagar, la tasa de Ínteres del cupón, la fecha de ven-
cimiento y cualquier otra característica del "préstamo". Por ejemplo, suponga que el 2 de
230 Capítulo 6 Bonos (deuda) características y valuación
enero de 2007, Genesco Manufacturirig se endeudó con $25 millones mediante la venta
de 25 000 bonos individuales a $1 000 cada uno. Genesco recibió los $25 millones y
prometió pagar a los tenedores de cada bono un Ínteres anual de $100 anual y repagar
los $25 millones al linal de los 15 años.12 Los prestamistas (inversionistas), que quisie-
ron ganar 10 por ciento de rendimiento sobre su inversión, estuvieron dispuestos a dar
a Genesco $25 millones, así que el valor de la emisión de bonos fue de $25 millones.
Pero, ¿cómo decidieron los inversionistas que esta emisión valia $25 millones? ¿El va-
lor habría cambiado si hubieran demandado una tasa de rendimiento diferente, por
ejemplo, de 12 por ciento?
Como verá, el precio de mercado de un bono está determinado por los flujos de
efectivo que genera y por los intereses que paga, lo cual depende de la tasa de interés
del cupón y el monto del capital que se debe pagar. Si todo lo demás permanece sin
cambio, cuanta más alta sea la tasa del cupón, más alto será el precio de mercado del
bono. En el momento en que se emite el bono, la tasa del cupón se establece en un nivel
que ocasionará que el precio de mercado del bono sea igual a su valor a la par. Con
una tasa del cupón más baja, los inversionistas no estarían dispuestos a pagar $1 000
por el bono. Con una tasa del cupón más alta, los inversionistas demandarán el bono
y ofrecerán pagar por él un precio superior a los $1 000. Los banqueros inversionistas
pueden determinar con precisión la tasa del cupón que ocasionará que el bono se ven-
da a su valor a la par de $1 000. Un bono que se acaba de emitir se conoce como nueva
emisión. (IJie Wall Street Journal clasifica un bono como una nueva emisión durante el
mes posterior a su primera emisión). Una vez que el bono ha estado durante un tiempo
en el mercado, se clasifica como bono en circulación o emisión madura. Los bonos
recién emitidos se venden cerca de sus valores par, pero los precios de los bonos en
circulación pueden variar mucho con respecto a sus valores nominales. Los pagos de
interés del cupón son constantes. En consecuencia, cuando las condiciones económi-
cas cambian, un bono que se vende a su valor a la par cuando se emite se venderá por
más o menos que su valor a la par a partir de entonces, según la relación entre las tasas
de mercado prevalecientes y la tasa del cupón del bono.
Modelo básico de valuación de bonos13
El valor de cualquier activo financiero se basa en los flujos de efectivo que los inver-
sionistas esperan que el activo genere en el futuro. En el caso de un bono, los flujos de
efectivo consisten en pagos de intereses durante la vida del bono, más un rendimiento
sobre el monto de capital prestado (el valor a la par) a su vencimiento. En un formato
del flujo de efectivo en el tiempo, la situación sería la siguiente:
O _ -, 1 2 N- 1 N
i
INT INT 1M IMT
i i
VPde 1 M
i
Valor del bono = Vd
]- En realidad, Genesco recibiría una cantidad menor que $25 millones debido a los costos asociados con la emisión del
bono, como tarifas legales, tarifas bancarias de inversión, etcétera. En este análisis la emisión de costos se ignora para
simplificar las explicaciones. El capitulo 3 aborda el tema de costos de emisión y del proceso bancario de inversión.
13 En finanzas, el término modelo se refiere a una ecuación o conjunto de ecuaciones diseñadas para expresar cómo una o
más variables afectan a otra variable. Por tanto, un modelo de valuación de bonos, muestra la relación matemática entre el
precio de un bono y H conjunto de variables que determina el precio.
141.atasa de interés apropiada sobre los títulos de deuda se analizó en el capítulo 5. La liquidez, nivel de riesgo y años de
vencimiento del bono, asi como las condiciones de la oferta y la demanda en los mercados de capital, influyen sobre la tasa
de interés de los bonos.
Valuación de bonos 231
6-1
T. . , ,. [ INT INT EMT 1 R4
rd)Nl + (1 + rd)N
} 1
[^ INT 1 M INT (1 + rd)N 1
1 ^
1-
(1.10)15
Vd = SlOO 0.10 + Si ooo (LIO)15
El valor del bono se calcula mediante cualquiera de los tres métodos analizados en
el capítulo 4:1) solución (numérica) de la ecuación, 2) solución mediante calculadora
financiera o 3) solución mediante hoja de cálculo.
15 Sehan emitido algunos bonos que no pagan intereses durante toda su vida (bonos cupón cero) o que pagan tasas cupón
muy bajas. Tales bonos se venden con un descuento por debajo de su valor a la par, y se denominan bonos de descuento de
emisión original. El "interés" que se gana en un bono cupón cero llega al final cuando la empresa liquida a la par ($1000) un
bono que compró, por ejemplo a $321.97. La diferencia de $1 000 - $321.97 = $678.03 sustituye al interés.
ltí Los precios del bono cotizado por los corredores se calculan como se describe. No obstante, si usted compra un bono
entre las fechas de pagos de intereses, tendría que pagar el precio base más los intereses devengados. Por tanto, si usted
compra un bono Genesco seis meses después de su emisión, su corredor le enviaría una factura que expresaría que debe
pagar $1 000 como el precio base del bono más S50 de intereses, lo cual representa la mitad del interés anual de $100.
El vendedor del bono recibiría $1 050. Si compra el bono el día anterior a su fecha de pago de intereses, usted pagaría
$1 000 - (364/365) ($100) = $1 099.73. Por supuesto, usted recibiría un pago de intereses de $1 000 al final del siguiente
día. A lo largo del capitulo se supone que el bono se valúa enseguida de una fecha de pago de intereses. Las calculadoras
financieras más sofisticadas incluyen un calendario que permite calcular los valores exactos entre las fechas de pago de
intereses.
232 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
FIGURA 6-2 Linea de tiempo del flujo de efectivo para los bonos cupón a 10% de Cenesco Manufacturing, r d = 1
1/207 12/07 12/08 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14 12/15 12/16 12/17 12/18 12/19 12/20 1/2/311/21
, 10% ,
100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 + 1000
90.91 -—I
23,94 —-1
239.39 -—l~
Valor
presente 1 000.00
Nota: la suma de los valores individuales presentes con dos cifras decimales (como aquí) en realidad es de 999.99 debido al redondeo de los resultados de valor
presente.
Para determinar el valor del bono descuente cada flujo de efectivo al presente y sume
estos valores presentes. La figura 6-2 ilustra este proceso, aunque no es muy eficiente,
en especial si el bono tiene muchos años para vencer. Por otra parte, también use la
ecuación 6-1 para calcular el valor del bono. Al aplicar este enfoque, en la sección ante-
rior se encuentra que el valor del bono Genesco es de $1 000.
17 Para un análisis con más detalle acerca del uso de una hoja de cálculo para resolver problemas de valor del dinero en el
tiempo, vea el capitulo 4.
Determinación de los rendimientos de los bonos (tasas de mercado): rendimiento al vencimiento y rendimiento a la recompra 233
FIGURA 6-3 Cálculo del valor de un bono mediante la función PVde Excet
=PV(B2,B1,B4,B6,
UY= 10.00%
=sta ecuación se usa para resolver \telores que corresponden a las re-
el valor del bono en la celda B8 ferencias de la celda en la celda C8
=PV(B2.B1.B4,B6.S5) 10.15.100.10X0)
Nota: con base en la ecuación que se muestra en la celda C8, los valores de entrada se deben ingresar en un orden específico: I/Y, N, PMT, FV y
PMT (igual a O en este cálculo).
Para simplificar el análisis en el resto del capítulo, los ejemplos son resueltos me-
diante calculadora financiera. Aquí no se presentan las soluciones de la hoja de cálculo,
pero usted configure una hoja de cálculo como la que se muestra en la figura 6-3 y
simplemente cambie los valores adecuados para encontrar la solución de la situación
que se analiza. Asimismo, si usted prefiere usar el método (numérico) de ecuación,
configure una ecuación de la forma mostrada en la ecuación 6-1 e ingrese los valores
correspondientes para determinar el valor del bono en cuestión.
a- "te ítnt
Escriba u$a férmula él valor de un bono,
Lfs hartos con valor -| !a par de $1 000 de AcmeXorporation tienen una tasa
de ciípQrbde (3 pof;dtentQ; Si fós:bonos vencen en 1 0 años, ¿a qué precio se
dgben vender en losi) mercados financieros. si bonos similares ofrecen una
rifidtin temo le f por ciemto? (Respuesta: $865.80)
Suponga que le ofrecen un bono de valor a la par de Si 000, con cupón de 7 por ciento
a 19 años a un precio de $821. ¿Qué tasa de interés o rendimiento ganaría usted si com-
prara este bono? En esta sección aprenderá a calcular el rendimiento que ganaría si
comprara un bono con estas características. Antes de comenzar recuerde que el valor
a la par o valor del principal del bono y su tasa de cupón de interés se determinan por
contrato, de manera que los flujos de efectivo que ofrece el bono no cambian durante
su vida.
234 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
Rendimiento al vencimiento
rendimiento al vencimiento Si usted compra un bono y lo conserva hasta su vencimiento, la tasa de rendimiento
(RAV)
promedio que usted ganará al año se denomina rendimiento al vencimiento del
Tasa de rendimiento pro- bono (RAV) , el cual es la tasa de rendimiento que los comerciantes de bonos analizan
medio que se gana sobre cuando hablan de tasa de rendimiento. Para determinar el rendimiento al vencimiento
un bono que se conserva debe resolver la ecuación 6-1 para encontrar el valor de rd. En esta situación se sabe
hasta su vencimiento. que los inversionistas esperan que los pagos totales, en dólares, del bono incluyan un
interés de $70 = $1 000 x 0.07 de interés al final de cada año durante los siguientes 19
años y un pago a capital de Si 000 cuando el bono venza en 19 años. Los inversionistas
han determinado que en la actualidad este bono vale $821. Cuando se inserta esta in-
formación en la ecuación 6-1, se obtiene
$70 $70 t...+ fffi±|Uop. „,,
$70 $70
(1 + RAV) 1 ' (1 + RAV)2 (1 + RAV)19
Para este bono, "la tasa de rendimiento en curso", en la actualidad es de 9 por cien-
to. Por tanto, un inversionista que hoy compra este bono por $821 y lo conserva hasta
su vencimiento en 19 años recibirá en promedio un rendimiento de aproximadamente
9 por ciento cada año.
Observe que RAV = 9% > cupón = 7%. Cuando el bono se emitió, lo cual podría haber
sido de 5 a 10 años atrás, el rendimiento de bonos similares era de 7 por ciento. Esto
es así debido a que una empresa establece la tasa cupón de un bono poco antes de que
se emita, de manera que el precio de emisión del bono es igual a su valor a la par o
de carátula. Pero a medida que las condiciones del mercado cambian, el rendimiento
del bono a su vencimiento varía, lo cual ocasiona que su precio de mercado cambie.
En este ejemplo las tasas de interés de mercado han aumentado desde que el bono se
emitió, de manera que el precio (valor) del bono ha disminuido por debajo de su valor
a la par. En realidad, el RAV calculado y por tanto el precio de un bono, cambiará con
frecuencia antes de que venza, debido a que las condiciones de mercado cambian a
menudo. Analizará la relación entre los cambios RAV y los cambios en el precio con
mayor detalle más adelante.
1SSi no cuenta con una calculadora financiera, calcule el rendimiento aproximado al vencimiento mediante la siguiente
ecuación;
/"InterésA + / Ganancias de \o aproximado V anual/ \capitaldevengaday
INT +
al vencimiento ' Valor promedio del bono
Esta ecuación se basa en un trabajo de Gabriel A Hawawini y Ashok Vbra, "Yield Approximations: A Histórica! Perspective",
Journal ofFinance, marzo de 1982,145-156.
En este caso, el rendimiento aproximado al vencimiento es
'$1000-$82
$70
Rendimiento aproximado 19 ') S70 +$9.42 = 0.0902 = 9.0% = r, = RAV
al vencimiento 2($821) + $100
Como podrá observar este cálculo es cercano al resultado obtenido mediante una calculadora financiera.
Determinación de los rendimientos de los bonos (tasas de mercado): rendimiento al vencimiento y rendimiento a la recompra 235
Aquí Nc es el número de anos hasta que la empresa pueda recomprar el bono, el pre-
cio de recompra es el precio que la empresa debe pagar para recomprar el bono en la
fecha de recompra más próxima (que es el valor a la par más el interés de un año), y rd
ahora representa el rendimiento a la recompra (YTC). Para calcular el YTC, proceda
como lo hizo para el RAV de un bono.
Por ejemplo, suponga que el bono en examen tiene una opción de recompra que
"arranca" a partir de hoy hasta dentro de nueve años, es decir, el bono se podrá re-
comprar 10 años antes de su vencimiento. SÍ la empresa recompra el bono en la prime-
ra fecha posible, tendrá que pagar un precio de recompra de $1 070. La fórmula para
calcular el YTC para este bono es
Introduzca N = 9, PV = -821 (esto es una erogación de efectivo que sucede cuando com-
pra el bono), INT = PMT = 70 y M = FV = 1 070, y después calcule I/Y = 10.7 = YTC. Por
tanto, los inversionistas que hoy compran el bono obtendrán un rendimiento promedio
anual de 10.7 por ciento si el bono se recompra en nueve años.
La aritmética del incremento del valor del bono debe ser clara, pero ¿cuál es su
lógica? El hecho de que rd haya disminuido a 8 por ciento significa que si usted tuvie-
ra $1 000 para invertir, podría comprar nuevos bonos como los de Genesco, excepto
porque esos nuevos bonos pagarían $80 de interés cada año en lugar de los $100 de
interés que paga Genesco. Como es natural, usted preferiría $100 a $80, de manera
que estaría dispuesto a pagar más de $1000 por los bonos de Genesco para obtener
cupones más altos. Debido a que todos los inversionistas reconocerían esto, los bo-
nos de Genesco Manufacturing se ofrecerían a un precio de $1171.19. En este punto,
proporcionarían la misma tasa de rendimiento a los inversionistas potenciales que
los nuevos bonos: 8 por ciento.
A continuación hay una tabla que resume la relación entre el valor del bono de Ge-
nesco y su rendimiento al vencimiento.
Relación de la tasa del Valor del bono Vd (N - 15, Relación del precio de
mercado, rd, y tasa PMT = 100, FV = 1 000 mercado, Vd y valor al
cupón, C = 10% e I/Y = rd vencimiento, M = $ 1 000
Estas mismas relaciones existen para todos los bonos, es decir, cuando el rendi-
miento de mercado (RAV) y la tasa cupón de interés son iguales, los bonos se venden a bono con descuento
su valor a la par; cuando el rendimiento de mercado es mayor que la tasa del cupón de Bono que se vende por
interés, el bono se vende por debajo de su valor a la par, o con un descuento; y cuando debajo de su valor a la
el rendimiento de mercado es menor que la tasa cupón de interés, el bono se vende por par. Esto ocurre siempre
encima de su valor a la par, o con una prima. Un bono que se vende por menos que su que la tasa de interés en
valor a la par se denomina bono con descuento, mientras que un bono que se vende curso aumente por enci-
por más que su valor a la par se denomina bono con prima. Este ejercicio demuestra
ma de la tasa del cupón.
un concepto fundamental en finanzas, que se mencionó antes: cuando las tasas de inte-
rés cambian, los valores de los bonos cambian en dirección opuesta, es decir, cuando
bono con prima
las tasas aumentan, los precios de los bonos disminuyen y viceversa.
Bono que se vende por
encima de su valor a la
par. Esto sucede siempre
¿fu ales la relación entre el rendimiento de un bono a su vencimiento y su que la tasa de interés en
lof de mercado?
curso cae por debajo de
s Towel Company tiene bonos circulantes con un valor de portada de la tasa del cupón.
000 y que pagan $80 desinterés al año. La tasa de mercado existente del
no es JO por ciento y el bono madura en 12 años. ¿Cuál era la tasa de inte-
:Jte nfercado cuando el bdno se emitió ocho años atrás? ¿Qué le sucederá
precióle! bono si la tasa de interés en bonos similares disminuye a 8 por
lento? Respuestas: 8%, que es la tasa del cupón; el precio de mercado au-
;ntafáde$863.73 a $1
rendimiento (actual) de Como puede ver, el valor del bono disminuirá de $1171.19 a $1164 88, o por $6.31.
intereses Si quisiera calcular el valor del bono en otras fechas futuras mediante rd = 8%, su precio
Pago de intereses divi- continuaría en disminución conforme se aproximara la fecha de vencimiento, cuando
dido entre el precio de N = 13, Vd = $1 158.08, cuando N = 12, Vd - $1 150.72, y así sucesivamente. Al venci-
mercado del bono. miento, el valor del bono sería igual a su valor a la par de Si 000 (siempre y cuando la
empresa no quebrara).
Suponga que Sherman Sheridan compró un bono de Genesco justo después de que
rendimiento de ganancias la tasa de mercado cayera a 8 por ciento, así que pagó $1 171.19 por el bono. Si vendió
de capital
el bono un año más tarde por Si 164.88, Sherman tendría una pérdida de capital de
Cambio porcentual en $6.31, lo que produciría un rendimiento total en dólares de $93.69 = $100.00 - $6.31. La
el precio de mercado de tasa de rendimiento porcentual que Sherman ganó en el bono consistiría en un rendi-
un bono durante algún miento de interés (también llamado rendimiento actual) más un rendimiento de
periodo. ganancias de capital. Estos rendimientos se calculan así:
6-3 Rendimiento del bono = Rendimiento actual (de intereses) + Rendimiento de ganancias de capital
INT *d,final~ *d,inicial
V.d,inicial V.d,inicial
Aquí, Vdiinicial, representa el valor del bono al principio del año (periodo) y V^ fina| es el
valor del bono al final del año (periodo).
Los rendimientos del bono de Genesco después de un año se calculan de la si-
guiente manera:
Rendimiento actual - SlOO.OO/$l 171.19 - 0.0854- 8.54%
Rendimiento de ganancias de capital - -$6.31/$1171.19 - -0.0058 = -0.54%
Tasa de rendimiento total = $93.69/$l 171.19 = 0.0800 f 8.00%
O
El rendimiento futuro esperado total sobre el bono consistiría una vez más en un
rendimiento actual y un rendimiento de ganancias de capital, pero ahora el rendimien-
to por ganancias de capital sería positivo. El rendimiento total del bono sería de 12 por
ciento. \ja. ganancia de capital para el año sería de $867.44 - $863.78 = $3.66. El rendi-
miento actual, el rendimiento de ganancias de capital y el rendimiento total se calculan
de la siguiente manera:
Rendimiento actual = $100.00/$863.78 = 0.1153 = 11.58%
Rendimiento de ganancias de capital = $3.66/$863.78 - 0.0047 = 0.42%
Tasa de rendimiento total = $103.66/$863.78 = 0.1200 = 12.00%
Cambios en los valores de los bonos al paso del tiempo 239
Rendimiento de
Años al Valor Ganancias las ganancias Rendimiento Rendimiento
vencimiento final de capital Interés de capital actual total
15 $863.78
14 867.44 $3.66 $100 0.42% 11.58% 12.00%
13 871.53 4.09 100 0.47 11.53 12.00
12 876.11 4.58 100 0.53 11.47 12.00
11 881.25 5.14 100 0.59 11.41 12.00
10 887.00 5.75 100 0.65 11.35 12.00
9 893.44 6.44 100 0.73 11.27 12.00
8 900.65 7.21 100 0.81 11.19 12.00
7 908.72 8.07 100 0.90 11.10 12.00
6 917.77 9.05 100 1.00 11.00 12.00
5 927.90 10.13 100 1.10 10.90 12.00
4 939.25 11.35 100 1.22 10.78 12.00
3 951.96 12.71 100 1.35 10.65 12.00
2 966.20 14.24 100 1.50 10.50 12.00
1 982.14 15.94 100 1.65 10.35 12.00
0 1 000.00 17.86 100 1.82 10.18 12.00
¿Qué le pasaría al valor del bono si las lasas de interés del mercado permanecieran
constantes en 12 por ciento hasta su vencimiento? Debido a que el valor del bono debe
ser igual al monto del capital, o nominal, a su vencimiento (siempre y cuando no ocurra
la quiebra), su valor aumentará de forma gradual del precio actual de $867.44 hasta su
valor de vencimiento de $1 000. Por ejemplo, el valor del bono aumentaría a $871.53
con N = 13, su valor sería $876.11 con N = 12 y asi sucesivamente. La tabla 6-3 muestra
el valor del bono de Genesco al final de cada año conforme alcanza su fecha de venci-
miento, en caso de que la tasa de mercado, rd, permanezca en 12 por ciento.
La figura 6-4 gráfica el valor del bono de Genesco con el paso del tiempo, si se supo-
ne que las tasas de interés en la economía 1) permanecen constantes en 10 por ciento,
2) caen a 8 por ciento y después permanecen constantes en ese nivel, o 3) aumentan
a 12 por ciento y permanecen constantes en ese nivel. Por supuesto, sí las tasas de
interés no permanecen constantes, entonces el precio del bono fluctuará. Sí» importar
cómo se comporten las tasas de Ínteres en el futuro, el precio del bono se acercará a su valor
nominal ($1 000) conforme se acerque a su fecha de vencimiento (salvo que ocurra la
quiebra, en cuyo caso, el valor del bono caerá a cero).
La figura 6-4 ilustra los siguientes puntos clave que se analizan en esta sección:
1. Siempre que la tasa de interés en curso, rd, sea igual a la tasa del cupón, un bono
se venderá a su valor a la par.
2. Las tasas de interés cambian con el paso del tiempo, pero la del tasa del cupón
permanece fija después de la emisión del bono. Siempre que la tasa de interés
en curso sea mayor que la tasa del cupón, el precio de un bono caerá por debajo
de su valor a la par (un bono con descuento); siempre que la tasa de interés en
curso sea menor que la tasa del cupón, un precio aumentará por encima de su
valor nominal (un bono con prima).
3. Un incremento en las tasas de interés ocasionará que el precio de un bono circulan-
te caiga, mientras que una disminución en las tasas ocasionará que aumente.
4. El valor de mercado de un bono siempre llegará a su valor a la par conforme
alcanza su fecha de vencimiento, con tal que la empresa no quiebre.
240 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
FIGURA 6-4 Ruta de tiempo del valor de un bono de Genesco con un cupón con tasa de 10% y un valor a la par de
$ 1 000 cuando las tasas de interés son 8%, 10% y 1 2%.
de tiempo del valor del bono cuando rd (8%) < Tasa del cupón (10%)
Precio de mercado > Valor a la par: bono con prima
1 171.19
Ruta de tiempo del valor del bono cuando rd (10%) = Tasa del cupón (10%)
1 000.00 = $1000
Precio de mercado = Valor a la par: bono a la par
863.78
Ruta del tiempo del valor del bono cuando rd (12%) > Tasa del cupón (10%)
Precio de mercado > Valor a la par: bono de descuento
Años al
15 14 13 12 11 10 O vencimiento
Años al
vencimiento r H =8% r rt =10%
15 $1 000.00
14 1 000.00
Estos puntos son importantes debido a que muestran que los tenedores de bonos
sufren pérdidas de capital u obtienen ganancias de capital, si las tasas de interés del
mercado aumentan o disminuyen después de comprar el bono. Por supuesto, como se
vio en el capítulo 5, las tasas de interés cambian con el tiempo.
A pesar de que algunos bonos pagan intereses cada año, la mayoría paga intereses
dos veces al año. Para evaluar los bonos con pagos semestrales, se debe modificar la
ecuación de valuación de bonos, como lo hizo en el capítulo 4 cuando se analizó la capi-
talización de intereses que ocurre más de una vez al año. Como resultado, la ecuación
6-1 se convierte en
1 1
V
(l + rd/2)2"N
(IHY\~(2 )
M
(rd/2) " l (l-rr d /2) 2 ' N
Para ilustrarla suponga que los bonos de Genesco pagan un interés de $50 cada seis
meses en lugar de $100 al final de cada año. Cada pago de intereses es ahora sólo la mi-
tad de lo que era antes, pero hay el doble de pagos. Cuando la tasa de interés en curso
(simple) es de 8 por ciento con una capitalización semestral, el valor del bono cuando
restan 14 años hasta el vencimiento se encuentra de la siguiente manera:19
Entradas: 28 4 9 50 1 000
Como se vio en el capítulo 5, las tasas de interés cambian con el tiempo. Además, los
cambios en las tasas de interés afectan de dos maneras a los tenedores de bonos. Pri-
mero, un incremento en las tasas de interés produce una disminución en los valores de
los bonos en circulación (con rd = 10%, el valor del bono de Genesco a 15 años fue de
$1 000, a rd = 12%, Vd - $863.78). Debido a que las tasas de interés pueden aumentar,
19También debe suponer un cambio en la tasa de interés anual efectiva, de 8 por ciento a TAE = (1.04)2 - 1 = 0.0816 = 8.16%.
La mayoría de los bonos pagan intereses semestrales, y las tasas cotizadas son tasas simples calculadas semestral mente.
Por tanto, las tasas anuales efectivas para la mayoría de los bonos son un poco más altas que las tasas cotizadas que, de
hecho, representan las tasas de porcentaje anual de los bonos.
242 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
los tenedores de bonos afrontan el riesgo de sufrir pérdidas en los valores de sus por-
riesgo del precio de la tasa tafolios. Este riesgo se denomina riesgo del precio de la tasa de interés. Segundo,
de interés muchos tenedores de bonos (incluidos los tenedores de bonos institucionales como
El riesgo de cambios en los fondos de pensiones y las compañías de seguros de vida) compran bonos con el fin
los precios de los bonos de construir fondos para uso futuro. Estos tenedores de bonos reinvierten los flujos
al cual están expuestos de efectivo; cada pago de interés se reinvierte cuando se recibe (en general cada seis
los inversionistas debido meses) y el pago de capital se reinvierte cuando se recibe al vencimiento (o cuando el
a las cambiantes tasas de bono se recompra). SÍ las tasas de interés disminuyen, por ejemplo de 10 a 8 por cien-
interés. to, los tenedores de bonos ganarán una tasa de rendimiento más baja sobre los flujos
de efectivo reinvertidos, que reducirán los valores futuros de su portafolio en relación
riesgo de la tasa de interés con los valores que habrían acumulado si las tasas de interés no hubieran bajado. Este
de reinversión riesgo recibe el nombre de riesgo de las tasas de interés de reinversión.
El riesgo de que el Entonces, se puede ver que cualquier cambio determinado en las tasas de interés
ingreso de un portafolio tiene dos efectos separados en los tenedores de bonos: cambia los valores actuales
de bonos varíe debido a de su portafolio (riesgo de precio) y cambia las tasas de rendimiento a las cuales el
que los flujos de efectivo flujo de efectivo de su portafolio se puede reinvertir (riesgo de reinversión). Estos dos
deban reinvertirse a las riesgos tienden a compensarse, por ejemplo, un incremento en las tasas de interés
tasas de mercado disminuirá el valor de un portafolio de bonos. Pero debido a que los flujos de efectivo
actuales. futuros que produce el portafolio se reinvertirán a una tasa de rendimiento más alta, el
valor futuro del portafolio aumentará.
La exposición de un inversionista al riesgo del precio por las tasas de interés es ma-
yor en bonos con vencimientos largos que en los bonos que vencen a corto plazo. Esta
afirmación se demuestra si considera cómo el valor de un bono a un año con un cupón
de 10 por ciento fluctúa con los cambios en rd y después compara dichos cambios con
los efectos en los bonos a 15 años como se calculó antes. La iigura 6-5 muestra los valo-
FICURA 6-5 Valor de los bonos con tasa de cupón anual de 10% a largo y a corto plazo
a diferentes tasas de interés de mercado (rd)
Tasa de interés,
10 12 14
Valor de
Tasa de interés actual Bono a Bono a
de mercado, rd 1 año 15 anos
6% $1 037.74 |1388,49
8 1018.52 $1171:19
10 1000.00 1 000.00
12 982.14 863-78
14 964.91 754.31
16 948.28 66S47
Precios de los bonos en años recientes 243
res para un bono de un año y para otro a 15 años a varias tasas de interés de mercado,
rd. Los valores de los bonos se calculan de acuerdo con el supuesto de que los pagos de
ínteres del cupón para los bonos se presentan cada año. Observe cuánto más sensible
a los cambios en las tasas de interés es el precio del bono a largo plazo. A una tasa de
interés de 10 por ciento, tanto los bonos a largo como a corto plazo se valúan en $1 000.
Cuando las tasas aumentan a 12 por ciento, el valor del bono a largo plazo disminuye
a $863.78 o por 13.6 por ciento, pero el valor del bono a corto plazo cae a sólo $982.14,
una disminución de 1.8 por ciento.
Para los bonos con cupones similares, esta sensibilidad diferencial a los cambios en
las tasas de interés siempre se mantiene: cuanto mayor es el vencimiento del bono, más
significativos son los cambios en sus precios en respuesta a un cambio determinado en las
tasas de interés. Por tanto, si los dos bonos tienen el mismo riesgo de incumplimiento,
el bono con la madurez a más largo plazo está más expuesto a un riesgo mayor en el
precio debido a un cambio en las tasas de ínteres.20
La explicación lógica de esta diferencia en el riesgo del precio de la tasa de interés
es sencilla. Suponga que compra un bono a 15 años que genera un rendimiento de 10
por ciento, o $100 al año. Ahora, suponga que las tasas de interés en bonos de riesgo
comparable aumentan a 12 por ciento. Quizá se quedará con sólo $100 de Ínteres duran-
te los siguientes 15 años. Por otra parte, si comprara un bono a un año, habría recibido
un rendimiento bajo por sólo un año. Al final del año, obtendría de vuelta $1 000, y en-
tonces podría reinvertirlos y recibir 12 por ciento, o $120 al año, durante los siguientes
14 años. Como puede ver, el riesgo del precio de la tasa de ínteres refleja la duración del
tiempo que uno está comprometido con una inversión. Como se analizó en el capítulo 5,
cuanto mayor sea el plazo de vencimiento de un bono, mayor será su prima de riesgo de
vencimiento, lo cual da cuenta de su riesgo de tasa de interés más alto.
A pesar de que un bono a un año tiene un riesgo de precio de tasa de interés menor
que un bono a 15 años, el bono a un año expone al comprador a un mayor riesgo de la
tasa de interés de reinversión. Suponga que compró un bono a un año que le generó
un rendimiento de 10 por ciento, y después las tasas de Ínteres en los bonos de ries-
go comparables cayeron 8 por ciento de manera que los bonos de reciente emisión
ahora pagan un interés de $80. Después de otro año, cuando reciba de regreso sus
$1 000, tendrá que invertir sus fondos a sólo 8 por ciento. Como resultado, perderá
$100 - $80 = $20 en intereses anuales. Si hubiera comprado el bono a 15 años, habría
continuado recibiendo $100 en pagos de interés anuales aún sí las tasas cayeran. Si
reinvirtiera tales pagos de cupón, habría de aceptar una tasa de rendimiento menor,
pero esto sería mejor para usted que si hubiera tenido el bono a un año.
•* Si un bono a 10 anos se graneara en la figura 6-5 su curva estaría entre las curvas para los bonos a 15 anos y los de un ano.
La curva de un bono a un mes sería casi horizontal, porque su precio cambiaría muy poco como respuesta a un cambio en
la tasa de interés. Una perpetuidad lendría una pendiente muy pronunciada.
244 Capitulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
FIGURA 6-6 Valor de un bono de $1 000 con emisión el 1 de agosto de 1 997 y vencimiento al 31 de julio de 2012
Precio
($)
1 150 E! valor del bono si las tasas
5.10% de interés permanecen
1 100 constantes del 1 de agosto
de 2006 al 31 de julio de 2012
./ 7.05%
v""T""" /
850
7/97 7/99 7/01 7/03 7/05 7/07 7/09 7/11
que emitieron deuda con un costo mayor en años anteriores, en esa época refinancia-
ran gran parte de su deuda. Debido a que las tasas aumentaron desde 2003, muchos
bonos corporativos que existen hoy se emitieron en 2003.21
Suponga que una empresa emitió un bono a 15 años el 1 de agosto de 1997, cuando
la tasa de interés promedio del mercado para los bonos calificados AAA era de 7.05 por
ciento y que este bono aún existía a finales de julio de 2006. La figura 6-6 muestra lo que
le sucedió al precio desde que se emitió en 1997, así como lo que le sucederá al precio
si las tasas de interés permanecen constantes del 1 de agosto de 2006 hasta que el bono
venza el 31 de julio de 2012. Debido a que la tasa de interés en bonos de riesgo similar
fue 7.05 por ciento cuando el bono se emitió en 1997, la tasa del cupón de interés se fijó
en 7.05 de manera que el bono se emitió a su valor a la par de Si 000. Pero conforme
las tasas de Ínteres cambiaban, también varió el valor del bono. Observe en la figura
6-6 que las tasas de interés disminuyeron en 1998, de manera que el bono se vendió
por $1 043 un año después de su emisión. En 1999 y 2000 las tasas aumentaron más
que la tasa cupón de interés, de manera que el bono se vendió con un descuento: $981
en 1999 y $958 en 2000. En 2001 las tasas comenzaron a disminuir, y el precio del bono
aumentó. Observe en la figura 6-6 que cuando las tasas de interés de mercado eran 1)
menores que la tasa del cupón del bono, es decir, r,¡ < 7.05%, la gráfica del precio del
bono estaba por encima de la línea punteada horizontal de $1 000, lo que significa
que el bono se vendió con un sobreprecio (Vd > M); 2) mayores que la tasa cupón
del bono, es decir, rd > 7.05%, la gráfica del precio del bono estaba por debajo de la
línea punteada horizontal de $1 000, lo cual significa que el bono se vendió con un
descuento (Vd < M); y 3) casi iguales a la tasa cupón del bono, es decir, rd = 7.05%, la
gráfica del precio del bono era de cerca de $1 000 sobre la línea horizontal punteada,
lo cual significa que el bono se vendió a su valor a la par (Vc] = M).
Cuando lea este libro, las tasas de interés pueden ser mucho más altas o mucho
más bajas de lo que fueron en julio de 2006. Pero como lo muestra la figura 6-6, el valor
del bono que se emitió en 1997 continuará cerca de su valor a la par de $1 000 hasta la
fecha de vencimiento, momento en que el precio del bono será exactamente $1 000.
Es el caso de cualquier bono corporativo siempre y cuando la empresa emisora sea lo
bastante fuerte para pagar tanto el interés que se debe como el valor de portada de la
deuda en la fecha de vencimiento. Los precios de otros bonos que existían durante el
periodo de 1997 a 2006 habrían mostrado un patrón de cambios similar al de los pre-
cios de los bonos que se analizaron en este ejemplo.
COTIZACIONES DE BONOS
En esta sección se le ofrece una breve descripción de cómo "leer" la información de los
bonos en las publicaciones financieras como The Wall Street Journal. Primero, recuer-
de que la mayoría de los bonos corporativos se comercializa fuera de la bolsa debido a
que los grandes inversionistas institucionales, como fondos de pensión, compañías de
seguros y fondos mutualistas, representan el grupo de inversión primario de los bonos,
por tanto no es fácil tener acceso a la información sobre los bonos OTC. Por esta razón,
se examinará la información que se publica en The Watt Street Journal, que representa
las cotizaciones de bonos comercializados en la Bolsa de Valores de Nueva York.
La figura 6-7 muestra algunas cotizaciones de bonos publicadas en The Wall Street
Journal el 2 de julio de 2006. Estas cotizaciones representan los "precios" al cierre de
las transacciones del jueves 24 de julio de 2006. A continuación hay una breve descrip-
ción de la información que ofrece cada una de las columnas de la figura:
Nextel Communications Inc (S) 7.375 agosto 01, 201 5 102.313 6.822 178 10 70397
CreditSuisse (USA) Inc (CS) 5.375 marzo 02, 201 6 96.032 5.922 88 10 63300
DaimelerCrysIer North America Holding Corp (DCX) 4.050 junio 04, 2008 96.890 5.842 76 2 62926
CIT Group Inc (CIT) 5.200 noviembre 03, 2010 97.870 5.772 79 5 57450
Cisco Systems Inc (CSCO) 5.500 febrero 22, 201 6 96.832 5.938 90 10 45685
Residential Capital Corp (RESCAP) 6.375 junio 30, 2010 99.396 6.550 156 5 32820
Merrill Lynch Inc (MER) 5.770 Juflo 25, 2011 100.154 5.734 74 5 30749
Sara Lee Corp (SLE) 6.250 septiebre 15,2011 100.343 6.169 118 5 30016
Andarko Fínance Co (APC) 7.500 mayo 01 , 2031 109.332 6.720 156 30 30000
Verizon Wireless Capital LLC (VZW) 5.375 diciembre 15, 2006 99.850 5.739 n.a n.a 28647
Berkshire Hathaway Rnance (BRK) 3.400 julio 02, 2007 98.055 5.571 n.a. n.a. 27605
El volumen representa el volumen total de cada emisión; de los precios/rendimiento son para transacciones de $1 millón y mayores. 'Los diferenciales estimados, en puntos
base (100 puntos base es un punto porcentual), sobre un pagaré/bono del Tesoro a 2,3,5,10 o 30 años. 2 años: 5.125 06/08; 3 años: 4.875 05/09; 5 años: 5.125 06/11; 10
años: 5.125 05/16; 30 años: 5.375 02/31. fEmisión comparable de bonos del Tesoro.
Fuente: The Waíl Street Journal, Dow Jones Market Axess Corporate BondTlcker.
246 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
Las cotizaciones de los bonos que se muestran en la figura 6-7 ilustran los concep-
tos de valuación que se analizan en este capítulo. Por ejemplo, debido a que el bono de
Merrill Lynch tiene una tasa cupón de 5.77, se sabe que la tasa en curso de los bonos
similares a la fecha en que este bono se emitió era de aproximadamente 5.77 por cien-
to. Además, debido a que el bono de Merrill Lynch se vendió a un sobreprecio el 24 de
julio de 2006, se sabe que las tasas de interés en bonos de riesgo similar en esta fecha
fueron menores que la tasa cupón de 5.77 por ciento del bono de Merrill. Y el rendi-
miento al vencimiento reportado en The Wall Street Journal es igual al que se calculó
mediante los métodos descritos en este capítulo.
Cotizaciones de bonos 247
Para resumir los conceptos clave, hay que responder las preguntas que se presentaron Esencia/del capítulo
al inicio del capítulo:
-Las respuestas
• ¿Qué es deuda? ¿Qué tipos de deuda existen y cuáles son algunas de sus
características? En términos sencillos, la deuda es un préstamo. Un convenio de
deuda, que se denomina contrato, especifica el monto del capital que se debe
pagar, la cantidad de interés que se paga en fechas específicas y la fecha en que
la deuda vence. Hay muchos tipos de deuda: la deuda a corto plazo incluye los do-
cumentos del tesoro, acuerdos de recompra, fondos federales y papel comercial,
por nombrar algunos; la deuda a largo plazo se compone de préstamos a plazos
y bonos (corporativos, gubernamentales y municipales). Los bonos suelen incluir
cláusulas como la de recompra, la cual permite al emisor "recomprar" un bono
para su reembolso antes de su vencimiento; un fondo de amortización, que requie-
re que el emisor pague partes del bono cada año; y una característica convertible,
que permite a los tenedores de bonos convertir sus bonos en acciones comunes.
• ¿Qué son las calificaciones de los bonos? ¿Qué información ofrecen? Una
calificación de bonos, que se basa en factores cuantitativos y cualitativos, ofre-
ce un indicador del riesgo de incumplimiento asociado a un bono. Los bonos
con calificaciones bajas se perciben con un riesgo mayor que los bonos con al-
tas calificaciones; por tanto, para atraer a los inversionistas, los bonos con bajas
calificaciones deben tener tasas de rendimiento superiores a las de los bonos
mejor calificados. Algunas organizaciones, como las compañías de fondos de
pensión y de seguros (inversionistas institucionales) sólo invierten en bonos
con altas calificaciones; en conclusión, las calificaciones de los bonos son muy
importantes para este tipo de inversionistas.
• ¿Cómo se determinan los precios de los bonos? El precio de un bono se calcula
como el valor presente de los flujos de efectivo futuros que el bono pagará duran-
te su vida. En consecuencia, el precio de mercado de un bono está determinado
por el interés que paga durante su vida, el cual depende de la tasa del cupón de
interés del bono y del monto de capital que se deba pagar al vencimiento.
• ¿Cómo se determinan los rendimientos de los bonos (tasas de mercado)? El
rendimiento al vencimiento (RAV) de un bono es la tasa anual promedio de rendi-
miento que un inversionista ganará si compra el bono al precio actual de mercado
y lo conserva hasta que venza. El rendimiento de un bono a la recompra es lo mis-
mo que su rendimiento al vencimiento, salvo que el periodo termina en la primera
fecha en que el bono se pueda recomprar y no en la fecha de vencimiento. Para
determinar el RAV, calcule la tasa que iguala el valor de mercado del bono con
el valor presente tanto de los pagos de interés futuros en dólares como del pago
del monto de capital. Por ejemplo, si en la actualidad un bono se vende a $950,
el RAV es la tasa a la cual el valor presente de todos los flujos de efectivo futuros
asociados con el bono son de $950.
• ¿Cuál es la relación entre los precios de bonos y las tasas de interés? ¿Por
qué es importante que los inversionistas entiendan esta relación? Los precios
de los bonos y las tasas de interés están relacionados de forma inversa, es decir,
cuando las tasas de interés aumentan, los precios de los bonos disminuyen y vice
versa. Además, para que una tasa de interés cambie, los precios de los bonos con
plazos de vencimiento mayores exhiben cambios mayores (tanto en cantidades
en dólares como en porcentajes) que los precios de bonos de más corto plazo.
Comprender esta relación es importante tanto para inversionistas como para los
prestatarios. Si los inversionistas esperan que las tasas aumenten a corto plazo,
deben invertir en deuda a corto plazo puesto que los valores de mercado de los
bonos disminuirán cuando las tasas de interés aumenten, momento en el cual
los bonos de mayor plazo se pueden comprar a precios mucho menores. Ade-
más, los valores de los bonos a corto plazo disminuirán menos que los de largo
plazo. Los prestatarios deben seguir la estrategia contraria: pedirían prestado me-
diante deuda a largo plazo si esperan que las tasas de interés aumenten a corto
plazo.
248 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
DILEMA ÉTICO
Hace poco Alan se unió a Friendly Investment and cual de otra manera no podrían hacer sino hasta
Financing Options (FIFO) como especialista en prés- un futuro más lejano.
tamos. FIFO es una empresa estadounidense que A prestamistas como FIFO les gusta vender la
se especializa en préstamos hipotecarios. Una de opción ARM debido a que pueden reconocer como
las responsabilidades de Alan es aumentar la can- ingresos actuales los pagos mensuales que se re-
tidad de hipotecas que FIFO inicia. En una reunión querirían si los préstamos fueran hipotecas con-
que tuvo con el presidente, se le habló a Alan de vencionales, sin importar las cantidades que los
una nueva hipoteca que FIFO intenta comercia- prestatarios opten por pagar. En otras palabras,
lizar. Ellos llaman a la nueva opción hipoteca de las empresas "reservan" los ingresos que no cobra-
tasa ajustable, o una opción ARM (Adjustable Rate rán en algunos años.
Mortgage), y su característica más atractiva es que A diferencia de la mayoría de las personas, in-
los propietarios de casas pueden optar por realizar cluidos muchos profesionales, Alan advierte las
pagos relativamente bajos cada mes al principio complejidades de la opción ARM. Sabe que muchos
del período de la hipoteca. Sin embargo, los pagos prestatarios perderán sus casas en tres o cinco
aumentan de forma significativa conforme avanza la años después de comprarlas, debido a que los pa-
vida de la hipoteca. De hecho, a partir de la canti- gos aumentan tanto después de que expira el pe-
dad que el prestatario elija (de ahí el término de riodo de la opción de pagos bajos que no podrán
"opción) pagar al principio, las cantidades que debe- solventar los nuevos pagos mensuales. Y, aunque
rá pagar después podrían ser significativas; hasta de quisieran refinanciar con hipotecas convenciona-
cuatro o cinco veces los pagos iniciales. En muchos les, no tendrán un crédito lo bastante bueno. Este
casos, cuando el propietario de una casa elige pagar escenario es muy inquietante para Alan. A él le
la cantidad mínima o una suma que puede solven- gustaría explicar a sus clientes las posibles fallas
tar, la hipoteca se convierte en un préstamo cuya de la opción ARM, pero el presidente de FIFO le
deuda es mayor que el valor de la casa. ha pedido sólo proporcionar la información que se
E! beneficio principal de la opción ARM para los exige legalmente y seguir las políticas de la em-
prestatarios es que da a aquellas personas que no presa: proporcionar el material impreso básico,
pueden realizar los pagos mensuales de hipotecas dar consejos simples y responder preguntas que
convencionales fa oportunidad de comprar casa. pudieran revelar información negativa sólo si se le
Un prestatario con un ingreso menor de lo que se pide.
necesita para tener una hipoteca convencional pue- Alan tiene un mal presentimiento acerca de la
de endeudarse mediante la opción ARM, elegir un opción ARM. Sabe que son instrumentos de crédito
pago asequible (menor al convencional) durante maravillosos cuando se les usa de forma apropia-
los primeros años de la hipoteca y después hacer da. Sin embargo, teme que FIFO esté más preocu-
pagos mayores en los últimos años, cuando se su- pado por registrar ingresos que por el bienestar
pone que sus ingresos serán más altos, Por tanto, financiero de sus cuentes (prestatarios). ¿Qué debe
la opción ARM permite a quienes hoy no puedan hacer Alan? ¿Cómo manejaría usted esta situación
pagar hipotecas convencionales comprar casa, lo si fuera él?
Lo esencial de\o Algunos de los conceptos que se presentaron en este capítulo refuerzan y amplían los
presentados en el capítulo 5. En este capítulo aprendió a valuar un bono o una inversión
-Finanzas personales de características similares. También comprendió cómo los cambios en las tasas de
interés y el riesgo afectan el valor de los bonos. A continuación hay algunas preguntas
que debe poder contestar y que le ayudarán a tomar mejores decisiones financieras.
• ¿Cómo puede usar el conocimiento o las expectativas sobre los cambios en las tasas
de interés para tomar decisiones de inversión? Respuesta: se sabe que los pre-
cios de los bonos disminuyen (aumentan) cuando las tasas de interés aumentan
(disminuyen). Como resultado, si se espera que las tasas de interés disminuyan,
los inversionistas invertirán su dinero en bonos a largo plazo hasta que las tasas
repunten. Cuando las tasas de interés aumentan, los inversionistas quieren "poner
Preguntas 249
a trabajar su dinero", así que invierten en bonos (deuda) a corto plazo hasta que las
tasas terminen de aumentar.
• ¿Cómo le ayudan las calificaciones de bonos para tomar decisiones de inversión?
Respuesta: las calificaciones de bonos proporcionan una señal de los riesgos de
incumplimiento asociados con la emisión de bonos. De esta forma, si a usted no le
importa arriesgar su dinero con el objetivo de intentar obtener rendimientos ma-
yores, deberá invertir en bonos con calificaciones bajas, bonos con mayor riesgo
de incumplimiento. Si a usted no le agrada asumir un riesgo alto, entonces deberá
invertir en bonos con altas calificaciones.
• ¿De qué manera le ayuda el entendimiento de la valuación de bonos para tomar de-
cisiones de inversión? Respuesta: si usted comprende la razón por la cual los precios
de los bonos cambian, entonces entenderá por qué los rendimientos, que obtiene
mediante sus inversiones en bonos cambian, y viceversa.
• ¿Cómo utilizará los conceptos analizados en este capítulo para tomar decisiones
acerca de la solicitud de recursos en préstamo? Respuesta: los individuos, del mis-
mo modo que las empresas, cuentan con calificaciones de crédito, mientras mejor
sea la calificación de crédito de un individuo, menor será la tasa de interés que se
le cobrará en préstamos, tales como hipotecas y créditos automotrices. Para dismi-
nuir el interés que se le cobra, usted debe mejorar su calificación de crédito.
• ¿Cómo utilizará el conocimiento de la valuación de bonos para tomar decisiones
acerca de la liquidación anticipada de préstamos? Respuesta: la mayor parte de la
deuda de consumo a largo plazo se liquida en abonos, de esta forma, cada uno de
estos pagos incluye tanto el interés vencido como la liquidación de una parte del
monto principal, o del saldo pendiente. Para este tipo de préstamos determine la
cantidad de principal que debe, que es el monto por pagar para liquidar la deuda,
por medio del cálculo del valor presente de todos los pagos remanentes, emplee
la tasa de interés del préstamo como rd. Como se le mostró en el capítulo 4, usted
debe "despojar" a los pagos remanentes de la deuda de los cargos de interés, es
decir, deberá "eliminar el interés" de los abonos.
PREGUNTAS
6-1 1.a tasa de rendimiento que obtendrá si adquiere un bono y lo conserva hasta su
fecha de vencimiento se denomina rendimiento del bono al vencimiento (RAV).
Si las tasas de interés en la economía se incrementan una vez que se emitió un
bono, ¿qué le sucederá al precio del bono y a su rendimiento al vencimiento?
¿El plazo para alcanzar el vencimiento afecta al grado con que un cambio dado
en las tasas de interés afecta el precio del bono?
6-2 Un bono que paga un interés perpetuo y que no cuenta con fecha de venci-
miento es un bono perpetuo. ¿De qué forma se determina el rendimiento al
vencimiento para un bono de este tipo?
6-3 ¿Cuál será el efecto de cada uno de los siguientes eventos en la tasa de interés
que una empresa debe pagar sobre una emisión nueva de deuda a largo plazo?
Señale si cada factor tenderá a aumentar, disminuir o tendrá un efecto nulo
sobre la tasa de interés y explique el motivo.
a. La empresa utiliza bonos en lugar de un préstamo a plazos.
b. La empresa utiliza obligaciones en lugar de bonos de primera hipoteca.
c. La empresa hace sus bonos convertibles en acciones comunes.
d. Si la empresa subordina sus obligaciones a su deuda bancaria, ¿cuál será el
efecto...
(1) sobre el costo de las obligaciones?
(2) sobre el costo de la deuda bancaria?
(3) sobre el costo promedio de la deuda total?
e. La empresa vende bonos de ingreso en lugar de obligaciones.
250 Capítulo 6 Bonos (deuda): características y valuación
f. La empresa debe obtener $100 millones que utilizará para construir una
nueva planta, y analiza la venta de bonos de primera hipoteca o bonos sin
garantía. Si decide emitir $50 millones de cada tipo, en lugar de $75 millones
de bonos de primera hipoteca y $25 millones de bonos sin garantía, ¿cómo
afectará esta decisión
(1) al costo de los bonos sin garantía?
(2) al costo de las cédulas hipotecarias?
(3) al costo total de los $100 millones?
g. La empresa establece una opción de recompra en su nueva emisión de bonos.
h. La empresa incluye un fondo de amortización para su nueva emisión de
bonos.
Í. Los bonos de la empresa se degradaron de A a BBB.
6-4 Clasifique los siguientes valores del menor (1) al mayor (7) en términos de su
riesgo para un inversionista. Todos los valores (con excepción de los bonos del
Tesoro) son para una empresa determinada. Si considera que dos o más valores
tienen el mismo riesgo, indíquelo así.
a. Bono sobre ingresos.
b. Bonos sin garantía subordinados, no recomprables.
c. Bono de primera hipoteca, sin fondo de amortización.
d. Bono del Tesoro estadounidense.
e. Bono de primera hipoteca, con fondo de amortización.
f. Bonos sin garantía subordinados, redimibles.
g. Préstamo a plazo.
6-5 Un fondo de amortización puede establecerse de dos maneras:
a. La empresa realiza pagos anuales al fideicomisario, quien invierte los ingre-
sos en valores (con frecuencia bonos del gobierno) y utiliza el total acumu-
lado para retirar la emisión de bonos al vencimiento.
b. El fideicomisario utiliza los pagos anuales para retirar una parte de la emi-
sión cada año, ya sea mediante la compra de un porcentaje de la emisión
mediante un sorteo y pagando un precio específico por bono, o mediante la
adquisición de bonos en el mercado abierto, lo que resulte más barato.
Analice las ventajas y desventajas de cada procedimiento desde el punto de vista
tanto de la empresa como de sus tenedores de bonos.
6-6 Suponga que una empresa emite de forma simultánea $50 millones en bonos
convertibles con una tasa cupón de 9 por ciento y $50 millones de bonos pu-
ros con una tasa cupón de 12 por ciento. Ambos bonos cuentan con el mismo
vencimiento. ¿El que la emisión convertible cuente con la tasa cupón más baja
indica que es menos riesgosa que la emisión de bonos puros? ¿Considera que el
costo de los recursos es menor con el valor convertible que con el bono puro?
Explique. (Sugerencia: aunque a primera vista podría parecer que el costo del
convertible es menor, no es necesariamente el caso debido a que la tasa de inte-
rés en el convertible subestima su costo. Analice este punto antes de responder
las preguntas).
6-7 En 1936 el gobierno de Canadá obtuvo $55 millones mediante la emisión de bo-
nos a una tasa de tres por ciento anual. A diferencia de la mayoría de los bonos
emitidos en la actualidad, que cuenta con una fecha de vencimiento específica,
estos bonos podían permanecer sin vencimiento; de hecho, son perpetuos.
Al momento de la emisión, el gobierno de Canadá estableció en el contrato
del bono que sería posible una recompra en efectivo al valor a la par ($100) para
septiembre de 1966 o una fecha posterior; en otras palabras, los bonos serían
Problemas de autoevaluación 251
bonos convertibles Níckles Mining recién emitió bonos convertibles; cada uno de ellos cuenta con
PA-2
un valor a la par de $1 000 y puede ser convertido a 50 acciones comunes.
a. ¿Cuál sería el precio mínimo de las acciones para que resulte atractivo para
los tenedores de bonos convertir sus bonos? Ignore los efectos de impues-
tos y otros costos.
b. Suponga que el bono también cuenta con una opción de recompra, que Nic-
kles acaba de ejercer. El precio de recompra es $1 100. Si las acciones de
la empresa en la actualidad se venden por $20.50, ¿los inversionistas deben
convertir sus bonos en acciones comunes o canjearlos por efectivo?
valuación de bonos PA-3 Pennington Corporation emitió una serie nueva de bonos el 1 de enero de
1983, los cuales se vendieron a su valor a la par, que era de $1 000; cuentan
con un cupón de 12 por ciento y un vencimiento a 30 años, el 31 de diciembre
de 2012. Los pagos de cupón se realizan cada semestre (el 30 de junio y el
31 de diciembre).
a. ¿Cuál era el rendimiento al vencimiento de los bonos de Pennington el 1 de
enero de 1983?
b. ¿Cuál era el precio del bono el 1 de enero de 1988 (cinco años después), si
el nivel de las tasas de Ínteres cayó 10 por ciento?
c. Obtenga el rendimiento actual y el rendimiento de ganancia de capital del
bono al 1 de enero de 1988, dado el precio determinado en el inciso b.
d. El 1 de agosto de 2008, los bonos de Pennington se vendieron a $916.42.
¿Cuál fue el rendimiento al vencimiento en dicha fecha?
e. ¿Cuál es el rendimiento actual y el rendimiento de ganancia de capital al
1 de julio de 2008?
fondos de amortización PA-4 The Vancounver Development Company acaba de vender una emisión de bonos
a 12 por ciento a 10 años. Un fondo de amortización retirará la emisión al final
de su vida. I,os pagos del fondo de amortización son en cantidades iguales y se
deben hacer de manera semestral, y las ganancias se utilizarán para retirar los
bonos conforme se hagan los pagos. Los bonos se pueden recomprar a su
valor a la par según los fines del fondo de amortización, o los fondos que se
paguen al fondo de amortización se podrán usar para comprar bonos en el
mercado abierto.
a. ¿De cuánto debe ser el pago semestral al fondo de amortización?
b. ¿Que sucederá, con el paso del tiempo y con las condiciones del problema
que se han establecido hasta este momento, a los requisitos anuales de ser-
vicio de deuda de la empresa (pagos de interés y de fondo de amortización)
para esta emisión?
c. Suponga que Vancouver Development establece su fondo de amortización
de manera que al final de cada año se paguen cantidades iguales a un fi-
deicomiso del fondo de amortización manejados por un banco, y que las
ganancias se usen para comprar bonos del gobierno que pagan 9 por ciento
de interés.
(1) ¿Cuál es la cantidad de pagos que se debe hacer al fondo de amortiza-
ción cada año?
(2) ¿Cuáles son los requisitos anuales de efectivo para pagar los costos
del servicio de bonos de acuerdo con este convenio de fideicomiso?
(Nota: se deben pagar intereses para los bonos en circulación de Van-
couver pero no para los bonos que se han retirado.)
d. ¿Qué les habría sucedido a los precios de los bonos para que la empresa
compre bonos en el mercado abierto en lugar de recompararlos según el
plan original del fondo de amortización?
Problemas 253
PROBLEMAS
6-1 Filkins Farm Equipment necesita recabar $4.5 millones para una expansión bonos cupón cero
y espera vender bonos cupón cero a cinco años a un precio de $567.44 por
cada bono de $1000.
a. ¿Cuántos bonos cupón cero con un valor a la par de $1 000 tendría que
vender Filkins para recaudar los $4.5 millones que necesita?
b. ¿Cuál será la carga de la emisión de este bono sobre los flujos de efectivo
futuros generados por Filkins? ¿Cuáles serán los costos de servicio anual
de la deuda?
c. ¿Cuál es el rendimiento al vencimiento (RAV) de los bonos?
6-2 Swift Company planea financiar una expansión. Los directores de la empresa bono convertible
aceptan que una empresa industrial como la suya financie el crecimiento me-
diante la emisión de acciones comunes en vez de contratar deuda adicional. Sin
embargo, como ellos creen que el precio actual de las acciones comunes de
Swift no refleja su valor verdadero, han decidido vender bonos convertibles.
Cada bono convertible tiene un valor de portada de $1 000 y puede convertirse
en 25 certificados de acciones comunes.
a. ¿Cuál sería el precio mínimo de las acciones que sería benéfico para
los tenedores de bonos para convertir sus bonos? Ignore los efectos de los
impuestos y otros costos.
b. ¿Cuáles serían los beneficios de incluir una opción de recompra con estos
bonos?
6-3 El bono en circulación de Buner Corporation tiene las siguientes caracterís- valuación de bonos
ticas:
a. Dos anos después de que se emitieran los bonos, la tasa de interés actual de
estos bonos cayó a 6 por ciento. ¿A qué precio se venderán los bonos?
b. Suponga que la tasa de interés permaneció en 6 por ciento durante los si-
guientes ocho años. ¿Qué le sucederá al precio de los bonos de Ford Motor
Company con el tiempo?
valuación de bonos 6-7 Rick compró un bono cuando lo emitió Macroflex Corporation hace 14 años. El
bono, que tiene un valor de portada de $1000 y una tasa cupón delO por ciento,
vence en seis años. El interés se paga cada seis meses; el siguiente pago de
intereses está programado en seis meses a partir de hoy. Si el rendimiento en
inversiones de riesgo similar es de 14 por ciento, ¿cuál es el valor de mercado
actual (precio) del bono?
valuación de bonos 6-8 Suponga que hace cinco años Cisco Systems vendió bonos a 15 años que tuvie-
ron un valor a la par de $1000 y una tasa cupón de 7 por ciento. El interés se paga
semestralmente.
a. Si la tasa de interés a pagar aumentó a 10%. ¿A qué precio deberán venderse
hoy los bonos?
b. Suponga que la tasa de interés permaneció en 10 por ciento durante los
siguientes 10 años. ¿Qué le sucedería al precio de los bonos de Cisco Sys-
tems con el tiempo?
valuación de bonos 6-9 Desreumaux Company tiene dos emisiones de bonos en circulación. Ambos
pagan un interés anual de $100 más Si 000 al vencimiento. El bono L tiene un
vencimiento de 15 años y el bono S tiene un vencimiento de un año. El interés
se paga anualmente.
a. ¿Cuál será el valor de cada uno de estos bonos cuando la tasa de interés en
curso sea 1) 5 por ciento, 2) 7 por ciento y 3) 11 por ciento? Suponga que
sólo se hace un pago de interés más al bono S.
b. ¿Por qué el bono de más largo plazo (15 años) fluctúa más cuando las tasas
de Ínteres cambian que el bono a corto plazo (un año)?
rendimiento al vencimiento 6-10 Hoy es 1 de enero de 2008, y está considerando la compra de un bono circu-
lante de Puckett Corporation emitido el 1 de enero de 2006. El bono Puckett
tiene un cupón anual de 9.5 por ciento y un vencimiento original a 30 años
(vence el 31 de diciembre de 2037). Las tasas de interés han disminuido desde
la emisión del bono, y éste ahora se vende a 116.575 por ciento de su valor
nominal, o $1 165.75. ¿Cuál es el rendimiento al vencimiento en 2008 para el
bono Puckett? (El interés se paga anualmente.)
rendimiento al vencimiento 6-11 A los bonos de Severn Company les faltan cuatro años para vencer. El interés
se paga cada año, los bonos tienen un valor a la par de $1 000 y la tasa de
interés del cupón es de 9 por ciento.
a. Calcule el rendimiento al vencimiento para los bonos si el precio de merca-
do actual es 1) $829 o 2) $1104.
b. ¿Pagaría $829 por uno de esos bonos si pensara que la tasa de Ínteres ade-
cuada es de 12 por ciento; es decir, si r<j =12%? Explique su respuesta.
rendimientos 6-12 Robert compró una nueva emisión de un bono a 10 años con una tasa cupón
de 8 por ciento. Si Robert vende el bono al final del año cuando su precio de
mercado es $925, ¿qué rendimiento obtendrá? ¿Qué parte del rendimiento son
ganancias de capital y qué parte es rendimiento actual?
rendimientos 6-13 El 2 de enero de 2007, Sunny Communications vendió por $889 un bono a seis
años con un valor de portada de $1 000. Los inversionistas que compraron este
bono obtendrán un Ínteres de $40 cada seis meses. Las tasas de interés de mer-
cado no cambiaron hasta el 31 de diciembre de 2007, cuando disminuyeron de
forma significativa. El 2 de enero de 2008, el precio del bono fue de $1 042.
Problemas 255
e. Calcule el rendimiento total que cada bono habría generado para los inver-
sionistas en 2006.
f. Si invirtió en bonos al principio de 2006, ¿le habría ido mejor si hubiera
conservado los bonos a largo o a corto plazo? Explique.
g. Suponga que las tasas de interés se estabilizan en enero de 2007 en 6 por
ciento, después se mantienen en este nivel de forma indefinida. ¿Cuál sería
el precio de cada bono el 1 de enero de 2012 después de seis años a partir
de la fecha de emisión? Describa qué les sucedería a los precios de estos
bonos conforme se aproximen a su vencimiento.
Problema integrado?
valuación de bonos 6-20 Robert Campbell y Carol Morris son vicepresidentes de Mutual of Chicago
Insurance Company. Son codirectores de la división de administración del fon-
do de pensiones de la empresa, en la que Campbell es responsable de los
títulos de renta fija (sobre todo bonos) y Morris de las inversiones en ac-
ciones. Un cliente nuevo e importante, California League of Cities, ha pedido
que Mutual of Chicago presente un seminario de inversión a los alcaldes de
las ciudades representadas. Campbell y Morris, que harán la presentación, le
pidieron a usted que les ayude contestando las siguientes preguntas.
a. ¿Cuáles son las características clave de un bono?
b. ¿Cómo se determina el valor de un bono?
c. ¿Cuál es el valor de un bono a un año con valor a la par de $1 000 con un
cupón anual de 10 por ciento si su tasa de rendimiento requerida es de 10
por ciento? ¿Cuál es el valor de un bono similar a 10 años?
d. 1) ¿Cuál sería el valor del bono descrito en el inciso c si, justo después de
emitirse, la tasa de inflación esperada aumentara 3 puntos porcentuales,
y ocasionara que los inversionistas requirieran un rendimiento de 13 por
ciento? ¿El título ahora es un bono con descuento o un bono con prima?
2) ¿Qué le sucederá al valor del bono si la inflación cae y rd disminuye a 7
por ciento? ¿Será un bono con prima o un bono con descuento?
3) ¿Qué le sucedería al valor del bono a 10 años a través del tiempo si la
tasa de rendimiento requerida permaneciera en i) 13 por ciento o ii) 7
por ciento?
e. 1) ¿Cuál es el rendimiento al vencimiento en un bono con valor a la par de
$1 000 a 10 años y cupón anual de 9 por ciento que se vende a $887.00?
¿Y si se vende a $1 134.20? ¿Qué le dice el hecho de que un bono se
venda con descuento o a un sobreprecio acerca de la relación entre rd y
la tasa de cupón del bono?
2) ¿Cuál es el rendimiento actual, el rendimiento de ganancia de capital y el
rendimiento total en cada caso de la pregunta anterior?
f. Suponga que el bono descrito en el inciso e es recomprable en cinco años a
un precio de recompra de $1 090.00. ¿Cuál es el rendimiento a la recompra
(YTC) del bono si el valor de mercado es de $887.00? ¿Cuál es el YTC del
mismo bono si su precio de mercado actual es de $1 134.20?
g. ¿Qué es el riesgo de precio de la tasa de interés? ¿Qué bono del inciso c tiene
más riesgo de precio de la tasa de interés, el bono a un año o el bono a 10
años?
h. ¿Qué es el riesgo de la tasa de ínteres de la reinversión? ¿Qué bono en el
inciso c tiene un mayor riesgo de la tasa de interés de la reinversión, si se
supone un horizonte de inversión a 10 años?
Problemas 257
i. Vuelva a resolver los incisos a y d, si se supone que los bonos tienen cupo-
¡ nes semestrales y no anuales.
i- j. Suponga que usted puede comprar, por $1 000, un bono con pagos anuales
i- a 10 años de 10 por ciento o un bono con pagos semestrales a 10 años de 10
t por ciento. Ambos bonos tienen riesgos iguales. ¿Cuál preferiría? Si $1 000
í> es el precio adecuado para el bono semestral, ¿cuál es el precio adecuado
¡ para el bono de pago anual?
1 k. ¿Cuál es el valor de un bono perpetuo con un cupón anual de $100 si su tasa
de rendimiento requerida es de 10 por ciento?, ¿de 13 por ciento?, ¿de 7 por
ciento? Evalúe la siguiente declaración: "Debido a que los bonos perpetuos
coinciden con un horizonte de inversión infinito, tienen poco riesgo de la
tasa de interés en el precio".