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    Bolo 9 Evaluación de Inversiones Apalancadas

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    Erika Milca Viza Acevedo
    Este documento presenta un seminario sobre la evaluación de inversiones apalancadas utilizando diferentes métodos como el valor presente ajustado, el enfoque de flujos a capital y el costo de capital promedio ponderado. Explica cada método y proporciona un ejemplo numérico para comparar los resultados de las tres técnicas de valuación de proyectos de capital con apalancamiento.

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    Este documento presenta un seminario sobre la evaluación de inversiones apalancadas utilizando diferentes métodos como el valor presente ajustado, el enfoque de flujos a capital y el costo de capital promedio ponderado. Explica cada método y proporciona un ejemplo numérico para comparar los resultados de las tres técnicas de valuación de proyectos de capital con apalancamiento.

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    APALANCADAS

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    UNIVERSIDAD TÉCNICA DE ORURO

    FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS


    FINANCIERAS Y ADMINISTRATIVAS
    CARRERA: INGENIERÍA COMERCIAL
    SEMINARIO TERMINAL II

    BOLO N°9
    EVALUACIÓN DE INVERSIONES APALANCADAS

    FINANZAS CORPORATIVAS

    UNIV.: VIZA ACEVEDO ERIKA MILCA

    ORURO – BOLIVIA
    2018
    EVALUACIÓN DE INVERSIONES APALANCADAS

    1. INTRODUCCION
    2. METODO DEL VALOR PRESENTE AJUSTADO
    3. ENFOQUE DE FLUJOS A CAPITAL
    Calculo de flujo de efectivo a capital.
    4. COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO
    Efecto apalancado de la inversión

    DESAROLLO

    1. INTRODUCCIÓN
    Un proyecto de una empresa totalmente financiada con instrumentos de capital podría
    ser rechazado, mientras que el mismo proyecto podría ser aceptado en el caso de que
    una empresa fuera idéntica excepto en el hecho de que se encontrara apalancada es
    decir en parte con financiamiento de capital y en parte con deuda, esto es así porque
    con frecuencia el costo de capital disminuye con el apalancamiento, lo cual provoca
    que el valor presente neto negativo de algunos proyectos se convierta en positivo.
    Es importante reconocer que el costo de capital propio cuando la empresa tiene deuda
    es decir que esta apalancada es diferente que cuando la empresa no tiene deuda o
    sea no está apalancada. La razón es que la deuda en la estructura de capital aumenta
    el riesgo total del negocio y por lo tanto el rendimiento requerido por los inversionistas
    debe aumentar.
    Por lo tanto, aquí veremos el efecto que se tiene una inversión no apalancada y
    apalancada donde estudiaremos el Valor Presente Ajustado, Los Flujos a Capital y El
    Costo Promedio Ponderado Del Capital.
    2. METODO DEL VALOR PRESENTE AJUSTADO
    El método del valor presente ajustado (VPA) se puede describir mejor con la
    siguiente fórmula:
    VPA = VPN + VPNF
    Es decir, el valor de un proyecto para una empresa apalancada (VPA) es igual al valor
    del proyecto para una empresa no apalancada (VPN) más el valor presente neto de
    los efectos secundarios del financiamiento (VPNF). Por lo general hay cuatro efectos
    secundarios:
    1). El subsidio fiscal a la deuda. En el caso de la deuda perpetua el valor del subsidio
    fiscal es de tCB (tC es la tasa tributaria corporativa y B, el valor de la deuda).
    2). Los costos de emitir nuevos valores. Los bancos necesitan que se les remunere
    por su tiempo y esfuerzo, lo cual es un costo que disminuye el valor del proyecto.
    3). Los costos de las dificultades financieras. Con el financiamiento mediante
    deuda surge la posibilidad de dificultades financieras y, en particular, de una quiebra,
    las dificultades financieras imponen costos, lo cual reduce el valor de la empresa.
    4). Subsidios al financiamiento con deuda. El interés sobre la deuda emitida por los
    gobiernos estatales y locales no implica un gravamen para el inversionista.
    Debido a ello, el rendimiento de la deuda exenta de impuestos es de ordinario muy
    inferior al rendimiento de la deuda gravable. Con frecuencia, las corporaciones pueden
    obtener financiamiento de un municipio a la tasa exenta de impuestos porque éste
    también puede solicitar fondos en préstamo a esta tasa. Como sucede con cualquier
    subsidio, éste añade valor.
    3. MÉTODO DE FLUJO A CAPITAL
    El método de flujo a capital (FTE, siglas de flow to equity) es otro método de
    elaboración del presupuesto de capital. La fórmula requiere simplemente el descuento
    del flujo de efectivo de un proyecto para los accionistas de una empresa apalancada
    al costo del capital accionario, Rs. En el caso de una perpetuidad esta fórmula se
    convierte en:
    𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜 𝑑𝑒 𝑒𝑓𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑑𝑒𝑙 𝑝𝑟𝑜𝑦𝑒𝑐𝑡𝑜 𝑝𝑎𝑟𝑎 𝑙𝑜𝑠 𝑎𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑖𝑠𝑡𝑎𝑠 𝑑𝑒 𝑢𝑛𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 𝑎𝑝𝑎𝑙𝑎𝑛𝑐𝑎𝑑𝑎
    𝑅𝑆
    El método de FTE consiste en tres pasos.
    Paso 1: cálculo del flujo de efectivo apalancado (LCF) Se utiliza el término flujo de
    efectivo apalancado (LCF) para simplificar. Un término más acabado sería flujo de
    efectivo del proyecto para los accionistas de una empresa apalancada. Asimismo, un
    término más completo para el flujo de efectivo no apalancado (UCF) sería flujo de
    efectivo del proyecto para los accionistas de una empresa no apalancada.
    Por otra parte, los flujos de efectivo apalancados (LCF, siglas de levered cash flow) se
    pueden calcular en forma directa a partir del flujo de efectivo no apalancado (UCF,
    siglas de unlevered cash flow). En este caso la clave es que la diferencia entre el flujo
    de efectivo que reciben los accionistas de una empresa no apalancada y el flujo de
    efectivo que reciben los accionistas de una compañía apalancada es el pago de
    intereses después de impuestos. (El reembolso del principal no aparece en este
    ejemplo porque la deuda es perpetua.) Algebraicamente,
    se puede expresar como:
    𝑈𝐶𝐹 − 𝐿𝐶𝐹 = (1 − 𝑡𝐶 )𝑅𝐵 𝐵
    Paso 2: cálculo del Rs
    El siguiente paso es calcular la tasa de descuento, Rs. Observe que se ha supuesto
    que la tasa de descuento sobre el capital no apalancado, Ro, es de 0.20.
    La fórmula de Rs es:
    𝐵
    𝑅𝑆 = 𝑅0 + (1 − 𝑡𝐶 )(𝑅0 − 𝑅𝑆 )
    𝑆
    Paso 3: valuación

    El valor presente del LCF


    𝐿𝐶𝐹
    𝑅𝑠
    4. MÉTODO DEL COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL
    Por último, se puede valuar un proyecto usando el método del costo promedio
    ponderado del capital (WACC), El método del WACC empieza con el supuesto que
    los proyectos de las empresas apalancadas se financian simultáneamente tanto con
    deuda como con acciones. El costo de capital es un promedio ponderado del costo de
    la deuda y del costo de las acciones. El costo de las acciones es Rs. Ignorando los
    impuestos, el costo de la deuda es simplemente la tasa de endeudamiento, RB. Sin
    embargo, bajo impuestos corporativos, el costo apropiado de la deuda es de
    (1 − 𝑡𝐶 )𝑅𝐵 , el costo de la deuda después de impuestos.
    La fórmula para determinar el costo promedio ponderado del capital, RWACC, es:
    𝑆 𝐵
    𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑅𝑆 + 𝑅 (1 − 𝑡𝐶 )
    𝑆+𝐵 𝑆+𝐵 𝐵
    La ponderación del capital accionario, S/(S + B) y la ponderación de la deuda, B/(S+
    B), son razones fijadas como meta. Las razones fijadas como meta por lo general se
    expresan en términos de valores de mercado.
    La fórmula requiere el descuento del flujo de efectivo no apalancado del proyecto
    (UCF) al costo promedio ponderado del capital, 𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶 . El valor presente neto del
    proyecto se puede escribir algebraicamente como:
    ∞
    𝑈𝐶𝐹𝑡
    ∑ − 𝐼𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖ó𝑛 𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
    (1 + 𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶 )𝑡
    𝑡=1

    Si el proyecto es una perpetuidad, el valor presente neto es:


    𝑈𝐶𝐹𝑡
    − 𝐼𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖ó𝑛 𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
    𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶

    COMPARACIÓN DE LOS MÉTODOS VPA, FTE Y WACC


    El método de flujo a capital (FTE) descuenta el flujo de efectivo después de impuestos
    de un proyecto que va a los accionistas de una empresa apalancada (LCF). El LCF,
    que representa el flujo de efectivo apalancado, es el residuo para los accionistas
    después de que se han deducido los intereses. La tasa de descuento es Rs, el costo
    de capital para los accionistas de una compañía apalancada. En el caso de una
    empresa con apalancamiento, Rs debe ser mayor que Ro, el costo de capital de una
    empresa no apalancada.
    El último método es el del costo promedio ponderado del capital (WACC). Esta técnica
    calcula los flujos de efectivo después de impuestos del proyecto suponiendo un
    financiamiento por completo constituido por capital (UCF). El UCF se coloca en el
    numerador de la ecuación de presupuesto de capital. El denominador, RWACC, es un
    promedio ponderado del costo de las acciones y el costo de la deuda. La ventaja fiscal
    de la deuda se refleja en el denominador porque el costo del capital de deuda se
    determina como una cifra neta del impuesto corporativo. El numerador no refleja la
    deuda en absoluto.
    Estos tres métodos llevan a cabo la misma tarea: valuación en presencia de
    financiamiento mediante deuda, los tres proporcionan la misma estimación de
    valuación.
    EJEMPLO
    Considere un proyecto que tiene las siguientes características:
    Entradas de efectivo: 500000 dólares por año durante un futuro indefinido.
    Costos en efectivo: 72% de las ventas
    Inversión inicial: 475000 dólares
    tC = 34%
    Ro = 20%, donde Ro es el costo de capital de un proyecto de una empresa totalmente
    financiada con capital.
    RB =10% tasa de interés sobre la deuda
    La razón deuda a valor de la empresa B/(B+S), es 25%
    El monto de la deuda es 126230 dólares
    Valorice este proyecto con los métodos del APV, FCE y WACC
    APV
    Si tanto el proyecto como la empresa se financian sólo con capital, el flujo de efectivo
    del proyecto es como sigue:

    Entradas de efectivo $500 000


    Costos en efectivo -360 000
    Utilidad de operación 140 000

    Impuestos corporativos (tasa tributaria de 34%) -47 600

    Flujo de efectivo no apalancado $ 92 400

    El valor presente del proyecto sin deuda es:


    $92400
    − 475000 = −$13000
    0,20
    Por lo tanto, el VPN del proyecto bajo condiciones de apalancamiento, APV, es:
    APV= VPN + Tc*D
    APV= -13000+0.34*$126230
    APV=$29 91
    MÉTODO DE FLUJO A CAPITAL
    Si la tasa de interés sobre la deuda es de 10%, el flujo perpetuo para los tenedores del
    capital es:

    Entradas de efectivo $500 000


    Costos en efectivo -360 000
    Intereses (10% * 126230) - 12623
    Utilidad después de intereses 127377
    Impuestos corporativos (tasa tributaria de 34%) - 43308
    Flujo de efectivo no apalancado $ 84069

    PASO 1 CALCULO DEL FLUJO DE EFECTIVO APALANCADO


    𝑈𝐶𝐹 − 𝐿𝐶𝐹 = (1 − 𝑡𝐶 )𝑅𝐵 𝐵
    −𝐿𝐶𝐹 = (1 − 𝑡𝐶 )𝑅𝐵 𝐵 − 𝑈𝐶𝐹
    𝐿𝐶𝐹 = 𝑈𝐶𝐹 − (1 − 𝑡𝐶 )𝑅𝐵 𝐵
    𝐿𝐶𝐹 = 92400 − (1 − 0,34)0,10 ∗ 126230
    𝐿𝐶𝐹 = 84069
    Que es exactamente la cifra que se calculó antes
    PASO 2 CALCULO DE TASA DE DESCUENTO Rs
    Observe que nuestra razón de deuda a valor fijada como meta de 1/4 implica una
    razón de deuda a capital fijada como meta de 1/3. Al aplicar la fórmula anterior a este
    ejemplo se tiene:
    𝐵
    𝑅𝑆 = 𝑅0 + (1 − 𝑡𝐶 )(𝑅0 − 𝐵𝐵 )
    𝑆
    1
    𝑅𝑆 = 0,20 + (1 − 0,34)(0,20 − 0,10)
    3
    𝑅𝑆 = 0,222

    PASO 3 VALUACIÓN
    El valor presente del LCF del proyecto es:
    𝐿𝐶𝐹 84069
    = = 378688
    𝑅𝑆 0,222
    Por lo tanto, VPN = 378688-(475000-126230) = $29918
    WACC
    𝑆 𝐵
    𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑅𝑆 + 𝑅 (1 − 𝑡𝐶 )
    𝑆+𝐵 𝑆+𝐵 𝐵

    La ponderación del capital accionario, S/(S + B) y la ponderación de la deuda, B/(S+B),


    son razones fijadas como meta. Las razones fijadas como meta por lo general se
    expresan en términos de valores de mercado.
    Anteriormente afirmamos que la razón de deuda a valor fijada como meta del proyecto
    es de 1/4 y la tasa tributaria corporativa es de 0.34, lo cual implica que el costo
    promedio ponderado
    de capital es de:
    𝑆 𝐵
    𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑅𝑆 + 𝑅 (1 − 𝑡𝐶 )
    𝑆+𝐵 𝑆+𝐵 𝐵

    3 1
    𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶 = ∗ 0.222 + ∗ 0,10(1 − 0,34)
    4 4

    𝑅𝑊𝐴𝐶𝐶 = 0,183
    Observe que el RWACC, 0,183, es más bajo que el costo del capital accionario de una
    empresa totalmente financiada con capital, 0,20. Éste debe ser siempre el caso porque
    el financiamiento con deuda proporciona un subsidio fiscal que disminuye el costo
    promedio del capital. Con anterioridad determinamos que el UCF del proyecto es de
    92 400 dólares, lo cual implica que el valor presente del proyecto es:
    92400
    = 504918 $
    0,183
    Esta inversión inicial es de 475000 dólares, por lo que el VPN del proyecto es:
    𝑉𝑃𝑁 = 𝑉𝑃 − 𝑖𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖ó𝑛 𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
    𝑉𝑃𝑁 = 504918 − 475000
    VPN= $29 918

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