BÁO CÁO TRIỂN VỌNG

BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2017 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 M CL C ĐI M NH N ........................................................................................................................................................... 2 KINH T Vƾ MỌ ..................................................................................................................................................... 3 2016: Tăng trưởng chậm lại. 2017: chịu rủi ro từ diễn biến trên thế giới, định hướng và điều hành của Chính phủ đóng vai trò quan trọng .................................................................................................................................. 3 Lạm phát trong tầm kiểm soát .............................................................................................................................. 7 Tỷ giá tiếp tục chịu sức ép lớn từ phía thế giới trong năm 2017 nhưng kỳ vọng sự n định được đ m b o. ....... 8 Lãi su t huỔ động tăng nhẹ trong năm 2016. Lãi su t chịu áp lực tăng trong năm 2017 nhưng kỳ vọng sẽ chỉ biến động nhẹ ...................................................................................................................................................... 11 Kinh tế - tài chính thế giới ................................................................................................................................... 13 TH TR NG CH NG KHOÁN ...................................................................................................................... 17 Diễn biến thị trường ............................................................................................................................................ 17 C phiếu Dầu khí cán đích năm 2016 với thành tích vượt trội. .......................................................................... 18 Áp lực bán ròng chốt lời của khối ngoại dâng cao sau khi VN Ấndeồ đạt đỉnh 690. .......................................... 20 Các Quỹ ETF đẩy mạnh rút ròng vốn vào cuối năm........................................................................................... 21 Triển vọng 2017: Cơ hội luôn t n tại. Các rủi ro xu t hiện nhiều hơn đặc biệt vào nửa cuối năm. .................. 21 TRI N V NG NGÀNH VÀ DOANH NGHI P ................................................................................................ 26 Ngành Ngân hàng ................................................................................................................................................ 28 Ngành B t động s n ............................................................................................................................................ 34 Ngành Xây dựng .................................................................................................................................................. 39 Ngành Thép ......................................................................................................................................................... 45 Ngành Đá XâỔ Dựng ........................................................................................................................................... 52 Ngành Gạch ốp lát .............................................................................................................................................. 59 Ngành Nhựa ........................................................................................................................................................ 62 Ngành Săm lốp .................................................................................................................................................... 69 Ngành Điện.......................................................................................................................................................... 74 Ngành Phân phối bán lẻ s n phẩm CNTT và Điện tử tiêu dùng ......................................................................... 79 Ngành C ng biển ................................................................................................................................................. 83 Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 1 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 ĐI M NH N Kinh t vƿ mô: 2016: Tăng trưởng chậm lại. 2017: chịu rủi ro từ diễn biến trên thế giới, định hướng và điều hành của Chính phủ đóng vai trò quan trọng Các chỉ báo cho th y khá rõ tăng tr ng kinh tế Việt Nam gi m t c trong năm 2016. Trong b i c nh cầu tiêu dùng và cầu đâu t nội địa ch a có sự bứt phá, động lực tăng tr ng trong th i gian qua vẫn ph thuộc nhiều vào ngo i lực (kh i FDI), khai thác tài nguyên thiên nhiên và đầu t công. Theo đó, khi gặp nh ng diễn biến b t l i trên thị tr ng thế giới kết h p với việc gi i ngân ngân sách gặp một s v ớng m c, việc tăng tr ng kinh tế ch m l i là khó tránh kh i. Xét trên góc độ tích cực, trong năm tới Việt Nam vẫn sẽ là điểm đến h p dẫn của dòng v n đầu t b t ngu n từ xu h ớng nới l ng của nhiều nền kinh tế lớn trên thế giới, đặc biệt là khu vực Châu Á, khi Việt nam có l i thế c nh tranh là nền chính trị n định; l m phát tỷ giá trong tầm kiểm soát. Tuy nhiên, chiều ng c l i, các diễn biến từ thị tr ng thế giới đ c xem là rào c n khá lớn đ i với mức tăng tr ng kinh tế Việt Nam. Trong đó đáng chú ý: (1) Chính sách của tân t ng th ng Mỹ theo chiều h ớng không thu n l i cho th ơng m i, đặc biệt là các v n đề liên quan đến Hiệp định th ơng m i tự do TPP. (2) Biến động của các ngo i tệ m nh theo sát với th i điểm và lộ trình FED nâng lãi su t cũng nh các biến động chính trị nh Brexit; (3) các v n đề xung quanh việc gi m t c của nền kinh tế Trung Qu c, bao g m n x u, bong bóng b t động s n, th ơng m i suy gi m kéo theo kh năng đ ng CNY tiếp t c m t giá. Trong b i c nh nh v y, chúng tôi đ a ra một s dự báo về kinh tế vĩ mô Việt Nam 2017 nh sau:     Th tr M c tiêu tăng tr 6,5%. ng GDP 6,7% trong năm tới của Chính phủ gặp thách thức, dự báo GDP năm 2017 tăng kho ng 6,3% ậ Chính phủ có d địa điều hành và kiểm soát l m phát, m c tiêu l m phát d ới 5% nhiều kh năng sẽ đ t đ c năm 2017 dự báo vào kho ng 4% - 4,5%. c. Tỷ l l m phát Trong năm 2017, mặc dù tiếp t c chịu nhiều áp lực từ phía thế giới nh ng ngu n cung ngo i tệ kỳ vọng mức d i dào sẽ giúp NHNN có thể chủ động hơn trong việc điều hành và bình n thị tr ng khi cần thiết nhằm đ m b o nhiều m c tiêu quan trọng. Chúng tôi dự báo m c gi m giá c a VND trong năm 2017 s vào kho ng 2% - 4%. Dự báo mặt bằng lãi su t năm 2017 s t ơng đ i ổn đ nh và ch bi n động nhẹ quanh m c cu i năm 2016, mức tăng nếu có sẽ không quá 50 điểm cơ b n (0,5%). ng ch ng khoán: Cơ hội luôn tồn tại. Các rủi ro xuất hiện nhiều hơn đặc biệt vào nửa cuối năm. Năm 2016 đi qua với liên tiếp nh ng cú s c tới từ thị tr ng thế giới, v t ngoài dự báo của nhà đầu t . Mặc dù v y, các yếu t b t n nhiều kh năng buộc các NHTW (ngoài FED) duy trì biện pháp nới l ng nhằm hỗ tr nền kinh tế. Điều này khiến chúng tôi kỳ vọng thị tr ng Việt Nam vẫn đ c h ng l i từ các dòng v n từ n ớc ngoài trong đó chủ yếu là từ các qu c gia châu Á nh Trung Qu c, Nh t B n, Đài Loan, Hàn Qu c, …. Các yếu t t t x u đan xen đòi h i sự ứng biến linh ho t, theo dõi sát sao các nhóm ngành có kh năng t o ra đột biến, kh năng t o ra cơ hội cho nhà đầu t nh :      Các c phiếu có tiềm năng tăng trưởng các yếu tố cơ b n tốt, đặc biệt là các bluechips đầu ngành khi nhà đầu tư sẵn sàng ch p nhận mức P/E cao, đặc biệt tại một số các nhóm ngành ưu tiên như Vật liệu xây dựng, Xây dựng, Bán lẻ, Xây dựng cơ sở hạ tầng, …. Nhóm doanh nghiệp có các câu chuyện cá biệt thu hút được dòng tiền như mới niêm yết chính thức, chuyển sàn, M&A, thoái vốn nhà nước, nới room cho nhà đầu tư ngoại. Nhóm doanh nghiệp được hưởng lợi từ ồu hướng giá c các loại mặt hàng nguyên-nhiên-vật liệu thaỔ đ i và góp phần nh hưởng lớn đến hoạt động kinh doanh cốt lõi. Các doanh nghiệp có xu hướng phòng thủ tốt khi thị trường có các tín hiệu chuyển biến kém tích cực đặc biệt trong giai đoạn nửa cuối năm 2017. Các nhóm ngành Bia, Dịch vụ hàng không với kh năng được các Quỹ đầu tư phân b tỷ trọng danh mục trong bối c nh hàng loạt các mã vốn hóa lớn mới niêm yết làm dịch chuyển cán cân những các nhóm ngành có đóng góp lớn vào chỉ số chung. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 2 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 KINH T Vƾ MỌ 2016: Tăng tr ng ch m l i. 2017: ch u r i ro t di n bi n trên th gi i, đ nh h hành c a Chính ph đóng vai trò quan tr ng Tăng tr ng b kìm hãm b i ngành Khai khoáng và Nông nghi p. ng và đi u Ngành nông nghi p ghi nh n m c tăng tr ng y u do liên t c ph i đ i mặt v i nh ng di n bi n th i ti t b t l i. Tính đến trung tuần tháng 11, c n ớc đư thu ho ch đ c 1.240,5 nghìn ha lúa mùa, chiếm 67,5% diện tích gieo c y và gi m 3,3% so với cùng kỳ năm tr ớc. S n xu t lúa mùa miền B c năm nay gặp nhiều khó khăn do nh h ng th i tiết h n hán, thiếu n ớc đầu v và m a, bưo gây ng p úng cu i tháng 7, đầu tháng 8 vừa qua. Diện tích gieo c y lúa mùa của miền B c gi m 14,7 nghìn ha so với năm tr ớc. Theo báo cáo sơ bộ, năng su t lúa mùa năm nay t i các địa ph ơng phía B c ớc tính đ t 49,8 t /ha, gi m 0,3 t /ha so với v mùa năm tr ớc. Tính đến gi a tháng 11/2016, các địa ph ơng phía Nam đư gieo s đ c 388 nghìn ha lúa đông xuân sớm, bằng gi m 4,1% so với cùng kỳ năm tr ớc. Gieo tr ng cây v đông năm nay gi m so với cùng kỳ năm tr ớc chủ yếu do hiệu qu th p và nh h ng của m a, bưo đầu v , nhiều diện tích bị ng p úng không gieo tr ng đ c. Tăng tr Tăng tr ng GDP (qoq) 8% 12% 7% 6% 10% 5% 8% 4% ng GDP và c a các khu vực kinh t 6% 3% 4% 2% 2% 1% 0% 0% Q2 Q3 Q4 -2% 2013 2014 2015 6/2008 12/2008 6/2009 12/2009 6/2010 12/2010 6/2011 12/2011 6/2012 12/2012 6/2013 12/2013 6/2014 12/2014 6/2015 12/2015 6/2016 12/2016 Q1 2016 GDP GDP Nông nghiệp GDP Công nghiệp và Xây dựng GDP Dịch v Ngu n: CEIC, VCBS Khác biệt so với năm 2015, trong năm 2016, thay vì là động lực cho tăng tr ng, sự thu hẹp của ngành Khai khoáng có thể xem nh một trong nh ng nguyên nhân chính khiến tăng tr ng toàn nền kinh tế gi m t c. C thể, Chỉ s ngành này trong tháng 11 gi m m nh 13,8% so với cùng kỳ năm tr ớc và lũy kế 11 tháng đầu năm 2016 gi m 6,3% so với cùng giai đo n năm 2015 (10 tháng đầu năm 2016 gi m 5,5%). Trong đó, mặc dù có kế ho ch dự kiến sẽ tăng c ng khai thác trong Quý 4, s n l ng dầu thô tiếp t c ghi nh n mức gi m sâu 10% so với cùng kỳ năm ngoái (10 tháng đầu năm 2016 gi m 9,7%). Sự s t gi m c a ngành Khai khoáng đư khi n m c tăng chung c a toàn ngành Công nghi p gi m kho ng 1,3 đi m phần trăm. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 3 Ch s tồn kho CN và PMI ngành s n xu t Ch s IIP so v i cùng kỳ 14% 56 20 55 12% 54 10% 53 8% 52 15 10 51 11/16 09/16 07/16 05/16 03/16 11/16 09/16 07/16 05/16 03/16 01/16 11/15 09/15 07/15 05/15 03/15 01/15 -5 01/16 46 0% 11/15 0 47 09/15 48 2% 5 07/15 49 05/15 50 4% 03/15 6% 01/15 Ch s tồn kho CN ch bi n, ch t o BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Chỉ s t n kho CN chế biến, chế t o (%) PMI ngành s n xu t (Theo HSBC) Ng ỡng PMI 50 -10 Toàn ngành Khai khoáng -15 Công nghiệp chế biến chế tạo Ngu n: CEIC, HSBC, NIKKEI, VCBS Công nghi p ch bi n ch t o là đi m sáng hỗ tr tăng tr ng. Công nghiệp chế biến chế t o n i b t và là động lực quan trọng thúc đẩy của tăng tr ng ngành Công nghiệp nói riêng và toàn nền kinh tế nói chung. C thể, chỉ s IIP công nghiệp chế biến, chế t o tháng 11/2016 tăng 13,1%, cao hơn mức 11,3% của cùng kỳ năm tr ớc. Tính chung 11 tháng đầu năm 2016 chỉ s này đ t 11%, tăng nhẹ so với con s 10,4% của cùng giai đo n năm 2015. Trong m c tăng 7,2% c a ngành Công nghi p, ngành Công nghi p ch bi n ch t o khẳng đ nh vai trò ch đ o v i m c đóng góp lên đ n 7,7 đi m phần trăm trong m c tăng chung. Theo công b của Nikkei, chỉ s PMI của Việt Nam đư tăng m nh lên mức 54 điểm trong tháng 11 từ mức 51,7 trong tháng 10, đ ng th i cao hơn so với 49,4 điểm ghi nh n cùng kì năm ngoái do đơn đặt hàng mới và s n l ng tăng nhanh. Bên c nh sự c i thiện s n xu t trong tháng, chúng tôi cho rằng mức tăng này một phần không nh do yếu t mùa v khi đây là th i điểm các doanh nghiệp tăng c ng s n xu t ph c v cho nhu cầu cu i năm. Tuy nhiên, cũng cần l u ý thêm rằng, với việc tham gia kh o sát chủ yếu là các công ty có yếu t xu t khẩu, đặc biệt là các doanh nghiệp FDI lớn, thì đằng sau sự tích cực kể trên vẫn là bức tranh phân hóa trong lĩnh vực s n xu t với tăng tr ng chung ph thuộc nhiều vào kh i FDI. Thặng d cán cân th ơng m i có đ c ch y u do tăng tr ng nh p khẩu suy y u. Về xu t nh p khẩu, theo T ng c c h i quan, t ng kim ng ch xu t nh p khẩu 11 tháng đầu năm ớc đ t 316,9 tỷ USD, tăng 5,8% so với cùng kỳ 2015, c i thiện so với tháng tr ớc (+4,63% trong tháng 10.2016) nh ng th p hơn khá nhiều so với mức tăng 10,3% của cùng kỳ 2015. Trong đó, kim ng ch hàng hóa xu t khẩu 11 tháng đầu năm đ t hơn 159,94 tỷ USD, tăng 7,8% yoy, gần t ơng đ ơng con s 7,9% của 11 tháng đầu năm 2015. Kim ng ch hàng hóa nh p khẩu đ t 156,96 tỷ USD, tăng nhẹ 3,7% yoy, th p hơn nhiều con s 12,7% của cùng giai đo n năm 2015. Theo đó, việc ghi nh n thặng d th ơng m i đ t 2,98 tỷ USD trong 11 tháng đầu năm 2016 chủ yếu do tăng tr ng nh p khẩu suy yếu. Đáng chú ý, kim ng ch nh p khẩu một s mặt hàng ph c v nhu cầu s n xu t trong n ớc chỉ ghi nh n mức tăng yếu hoặc gi m so với cùng kỳ năm tr ớc. C thể, máy móc thiết bị, d ng c ph tùng đ t 25,23 tỷ USD, nhích nhẹ 0,7%; điện tho i và linh kiện đ t 9,56 tỷ USD, gi m 3,9%; hóa ch t đ t 2,87 tỷ USD, không thay đ i so với cùng kỳ; gỗ và s n phẩm gỗ đ t 1,62 tỷ USD, gi m 16,8%; phân bón đ t 1 tỷ USD, gi m 21,2%. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 4 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Tỷ USD Xu t nh p khẩu Xu t khẩu/GDP 90% 17 15 80% 13 11 70% 9 60% 7 5 50% 3 1 -5 11/16 09/16 07/16 05/16 03/16 01/16 11/15 09/15 07/15 05/15 03/15 -3 40% 01/15 -1 30% Xu t khẩu Nh p khẩu Cán cân Th ơng m i (ytd) Ngu n: CEIC, VCBS Tăng tr ng ph thuộc nhi u vào xu t khẩu v i đóng góp l n t FDI. Tăng tr ng kinh tế Việt Nam cho th y ph thuộc lớn vào xu t khẩu. Tỷ lệ xu t khẩu/GDP tăng nhanh qua từng năm và ớc tính năm 2016 mức trên 85%. Với việc kh i FDI đóng góp hơn 70% t ng kim ng ch xu t khẩu của Việt Nam trong năm 2016, các doanh nghiệp này tiếp t c khẳng định vị trí quan trọng trong việc hỗ tr và thúc đẩy tăng tr ng kinh tế Việt Nam. FDI đăng ký suy y u, một ch b o không tích cực cho ti m năng tăng tr ng. Đầu t FDI 11 tháng đầu năm đăng ký đ t 18,1 tỷ USD, gi m 10,5% so với cùng kỳ năm tr ớc. Nh v y, kể từ tháng 9, đây là tháng thứ ba liên tiếp v n FDI đăng ký ghi nh n mức gi m, d u hiệu ch ng l i đang ngày một rõ nét hơn. Diễn biến này một phần là do v n FDI đăng ký năm 2015 khá đột biến với các dự án của một s t p đoàn đa qu c gia lớn vào Việt Nam. Tuy nhiên, khi xét một cách t ng thể, với việc kh i FDI chiếm tỷ trọng và đóng góp lớn cho tăng tr ng kinh tế, sự suy yếu về tăng tr ng của dòng v n FDI r t cần đ c l u tâm do có thể nh h ng đến tiềm năng tăng tr ng trong t ơng lai, đặc biệt trong b i c nh thế giới có nhiều biến động về chính trị kèm theo chính sách b o hộ th ơng m i có thể đ c tăng c ng. FDI thực hiện đ t 14,3 tỷ USD, tăng 8,3%, th p hơn đáng kể so với mức tăng 17,9% của cùng kỳ 2015. V n FDI 03/11 06/11 09/11 12/11 03/12 06/12 09/12 12/12 03/13 06/13 09/13 12/13 03/14 06/14 09/14 12/14 03/15 06/15 09/15 12/15 03/16 06/16 09/16 11/16 Tỷ USD 9 8 7 6 5 4 3 2 1 -1 V n đăng ký mới Vốn bổ sung Ngu n: CEIC, VCBS Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Vốn giải ngân Trang | 5 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Xét về tăng tr ng tín d ng, tính đến cu i tháng 11, tín d ng tăng 14,57% ytd, th p hơn so với mức 15,51% của cùng kỳ 2015. Chúng tôi duy trì nh n đ nh cầu đầu t nội đ a ch a có nhi u c i thi n so v i cùng kỳ 2015. Theo s liệu từ NHNN, tín d ng của ngành Công nghiệp, khu vực c t lõi nền kinh tế, chỉ ghi nh n mức tăng khá h n chế, kho ng 8,2% yoy, th p hơn nhiều con s tăng tr ng chung nh kể trên. Trong khi đó, nhiều lĩnh vực khác ghi nh n con s tăng tr ng v t trội nh Nông nghiệp, lâm nghiệp và thuỷ s n (+17,27% yoy), Ho t động Th ơng m i, V n t i và Viễn thông (+17%) và Các ho t động dịch v khác (+24,18%). Nghìn tỷ VND Cầu đầu t nội đ a ch a có nhi u c i thi n. Tăng tr Doanh thu hàng hóa bán lẻ và d ch v 350 14 30% 300 13 25% ng tín d ng và M2 12 250 20% 11 200 10 15% 150 9 100 10% 8 Dịch v và du lịch Th ơng nghiệp 5% 0% 11/16 09/16 07/16 05/16 03/16 01/16 11/15 09/15 07/15 6 05/15 0 03/15 7 01/15 50 Khách s n, nhà hàng Tăng tr ng (%) Tăng tín d ng (yoy) Tăng M2 (yoy) Ngu n: CEIC, VCBS Cầu tiêu dùng tăng tr ng v a ph i. T ng mức bán lẻ hàng hóa tiêu dùng, thể hiện cầu tiêu dùng, trong 11 tháng đầu năm ớc tăng 9,5% so với cùng kỳ năm tr ớc, nếu lo i trừ yếu t giá ớc tăng 7,6%, th p hơn so với con s 8,3% sau khi lo i trừ yếu t giá của cùng kỳ 2015. Theo đó, cầu tiêu dùng vẫn chỉ đang ghi nh n mức tăng tr ng vừa ph i và ch a bứt phá. Thiên h ớng tiết kiếm chi tiêu và tâm lý th n trọng trong tiêu dùng vẫn đang hiện h u. Việc tăng giá của một s mặt hàng thiết yếu, đặc biệt là Giáo d c, Y tế và Xăng dầu, có thể xem nh một trong nh ng yếu t tác động không tích cực lên cầu tiêu dùng. GDP 2017 dự báo tăng kho ng 6,3%-6,5%. Các chỉ báo cho th y khá rõ tăng tr ng kinh tế Việt Nam gi m t c trong năm 2016. Trong b i c nh cầu tiêu dùng và cầu đâu t nội địa ch a có sự bứt phá, động lực tăng tr ng trong th i gian qua vẫn ph thuộc nhiều vào ngo i lực (kh i FDI), khai thác tài nguyên thiên nhiên và đầu t công. Theo đó, khi gặp nh ng diễn biến b t l i trên thị tr ng thế giới kết h p với việc gi i ngân ngân sách gặp một s v ớng m c, việc tăng tr ng kinh tế ch m l i là khó tránh kh i. Trong năm 2017, các m c tiêu tái c u trúc nền kinh tế tiếp t c đ c u tiên với trọng tâm là các ho t động c phần hóa và niêm yết các doanh nghiệp Nhà n ớc qua đó đẩy m nh ho t động tái cơ c u các ho t động đầu t công. Ngoài ra, lộ trình cơ c u l i hệ th ng ngân hàng, x lý n x u, kiểm soát Ngân sách, nâng cao hiệu qu chi tiêu Chính phủ cũng là nh ng m c tiêu đ c chú trọng. Trong b i c nh đó, chúng tôi ch a nhìn nh n th y các động lực tăng tr ng m i cho n n kinh t . Xét trên góc độ tích cực, trong năm tới Việt Nam vẫn sẽ là điểm đến h p dẫn của dòng v n đầu t b t ngu n từ xu h ớng nới l ng của nhiều nền kinh tế lớn trên thế giới, đặc biệt là khu vực Châu Á, khi Việt nam có l i thế c nh tranh là nền chính trị n định; l m phát tỷ giá trong tầm Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 6 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 kiểm soát. Tuy nhiên, chiều ng c l i, các diễn biến từ thị tr ng thế giới đ c xem là rào c n khá lớn đ i với mức tăng tr ng kinh tế Việt Nam. Trong đó đáng chú ý: (1) Chính sách của tân t ng th ng Mỹ theo chiều h ớng không thu n l i cho th ơng m i, đặc biệt là các v n đề liên quan đến Hiệp định th ơng m i tự do TPP. (2) Biến động của các ngo i tệ m nh theo sát với th i điểm và lộ trình FED nâng lãi su t cũng nh các biến động chính trị nh Brexit; (3) các v n đề xung quanh việc gi m t c của nền kinh tế Trung Qu c, bao g m n x u, bong bóng b t động s n, th ơng m i suy gi m kéo theo kh năng đ ng CNY tiếp t c m t giá. Với nh ng biến động lớn về chính trị trên thế giới trong năm 2016 trong khi triển vọng của nhiều nền kinh tế lớn trên thế giới trong 2017 ch a thực sự sáng sủa, chúng tôi không kỳ vọng vào sự bứt phá m nh của xu t khẩu cũng nh kh i FDI trong năm tới. Thay vào đó, t c độ tăng tr ng của kh i này nhiều kh năng sẽ tiếp t c đ c duy trì nh hiện t i. Nh v y, bên c nh xu t khẩu với đóng góp chính từ các doanh nghiệp FDI, nỗ lực đẩy m nh đầu t công, các ho t động chi đầu t phát tri n và khai thác tài nguyên thiên nhiên, ch y u là dầu thô, s ti p t c đóng vai trò quan tr ng trong vi c giúp n n kinh t duy trì đà tăng tr ng. Điều này không chỉ đòi h i định h ớng mà còn c nh ng điều hành sát sao và linh ho t từ phía Chính phủ. Chúng tôi đánh giá m c tiêu tăng tr ng GDP 6,7% trong năm t i c a Chính ph gặp thách th c, dự báo GDP năm 2017 tăng kho ng 6,3% ậ 6,5%. L m phát trong tầm ki m soát L m phát c năm 2016 gần 5%. Tỷ l l m phát 2017 đ c dự báo vào kho ng 4-4,5%. T ơng tự nh năm liền tr ớc, với việc cầu tiêu dùng nội địa chỉ ph c h i mức vừa ph i nh trên, diễn biến của CPI trong năm 2016 tiếp t c cho th y sự ph thuộc r t lớn vào việc tăng giá của các mặt hàng thiết yếu, đặc biệt là các mặt hàng d ới sự điều tiết của Chính phủ nh Y tế và Giáo d c. Trong n a đầu năm, ngoài trừ CPI (theo tháng) của tháng 1 không biến động do đ c hỗ tr từ việc giá xăng dầu gi m, CPI của năm tháng tiếp theo đều ghi nh n mức tăng khá qua từng tháng do hiệu ứng nhu cầu tiêu dùng tăng cao theo mùa v vào dịp Tết và việc điều chỉnh tăng tr l i của giá xăng dầu, Dịch v y tế và Giáo d c. Bên c nh đó, khác biệt với năm 2015, CPI trong kho ng th i gian này còn chịu áp lực từ việc giá l ơng thực thực phẩm tăng đáng kể do ngu n cung bị nh h ng x u tr ớc nh ng biến biến không thu n l i của th i tiết, đặc biệt là h n hán các tỉnh phía Nam. Trong n a cu i năm 2016, CPI ghi nh n mức tăng khá m nh trong 4 tháng cu i năm khi giai đo n này có khá nhiều yếu t t o sức ép lớn lên l m phát nh (1) tăng học phí tr ớc thềm năm học mới; (2) giá Dịch v y tế tiếp t c tăng m nh theo lộ trình và (3) giá xăng dầu tăng đáng kể cùng xu h ớng ph c h i của giá dầu thô thế giới. Mặc dù vây, Chính ph vẫn cho th y kh năng ki m soát và đ m b o m c tiêu l m phát c năm d i 5%, đặc biệt là với quyết định sẽ không tiếp t c tăng giá Dịch v y tế từ cu i tháng 10/2016, từ đó gi m bớt đáng kể lên l m phát toàn phần trong hai tháng còn l i của năm. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 7 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 T c độ tăng CPI 2.5% 20% T c độ tăng CPI (mom) 10/16 07/16 04/16 01/16 10/15 07/15 04/15 01/15 10/14 -4% 07/14 -0.5% 04/14 0% 01/14 0.0% 10/13 4% 07/13 0.5% 04/13 8% 01/13 1.0% 10/12 12% 07/12 1.5% 04/12 16% 01/12 2.0% T c độ tăng CPI (yoy) Ngu n: CEIC, VCBS Với dự báo về việc cầu tiêu dùng sẽ ch a bứt phá, chúng tôi đánh giá diễn biến điều chỉnh giá của các mặt hàng thiết yếu tiếp t c là yếu t hàng đầu nh h ng đến l m phát toàn phần của năm 2017. Đầu tiên ph i kể đến áp lực từ việc giá hàng hóa nguyên liệu, đặc biệt là dầu thô, trên thế giới có xu h ớng ph c h i tr l i. Tuy nhiên, sau khi đư tăng khá m nh vào cu i năm 2016, chúng tôi không kỳ vọng vào một kịch b n t ơng tự sẽ lặp l i trong năm 2017 mà thay vào đó, nếu có, sẽ là một sự ph c h i nhẹ trong b i c nh sức cầu nói chung ch a kh i s c do triển vọng kinh tế thế giới vẫn t ơng đ i m đ m. Trong khi đó, từ phía trong n ớc, lộ trình tăng giá Dịch v y tế và Giáo d c sẽ tiếp t c diễn ra theo lộ trình và nh h ng m nh lên CPI. Mặc dù v y, yếu t này hoàn toàn nằm trong tầm kiểm soát cũng nh sự chủ động của Chính phủ. T ng h p các yếu t , chúng tôi cho rằng Chính phủ vẫn còn d địa điều hành và kiểm soát l m phát và m c tiêu l m phát d ới 5% nhiều kh năng sẽ đ t đ c. Tỷ l l m phát c năm 2017 dự báo vào kho ng 4% - 4,5%. Tỷ giá ti p t c ch u s c ép l n t phía th gi i trong năm 2017 nh ng kỳ v ng sự ổn đ nh đ đ m b o. Tỷ giá và th tr ng ngo i h i khá ổn đ nh trong b i c nh nguồn cung ngo i t d th a và dồi dào trong năm 2016. Tính chung c năm v a qua, VND gi m giá kho ng hơn 1,1% so v i USD. c Mặc dù có nh ng bi n động nh t đ nh vào t ng th i đi m nh ng nhìn chung, năm 2016 đ c ghi nh n là một năm khá ổn đ nh c a tỷ giá và th tr ng ngo i h i. C thể, trong kho ng 9 tháng đầu năm, tỷ giá bán t i nhiều NHTM ít biến động và ph biến vào kho ng 22.330 ậ 22.350 VND/USD. B ớc sang Quý 4, đặc biệt từ đầu tháng 11, với áp lực từ (1) kết qu b t ng của cuộc bầu c T ng th ng Mỹ với phần th ng thuộc về ứng c viên Đ ng Cộng hòa Donald Trump; (2) FED tăng lưi su t trong tháng 12 đi kèm định h ớng lộ trình tăng lưi su t m nh hơn kỳ vọng trong năm 2017; (3) đ ng USD tăng giá đáng kể trên thị tr ng thế giới và (4) yếu t mùa v về cu i năm đáp ứng các nhu cầu thanh toán, tỷ giá t i hệ th ng NHTM liên t c đ c điều chỉnh tăng, đến cu i tháng 12 ph biến trong kho ng 22.790 ậ 22.800 VND/USD, tăng kho ng 1,1% so với th i điểm cu i năm 2015. Đứng từ góc độ cơ quan qu n lý, t đầu năm 2016, NHNN đư chính th c áp d ng cơ ch đi u hành m i v i tỷ giá trung tâm hàng ngày đ c xác định dựa trên cơ s tham chiếu (i) diễn biến tỷ giá bình quân gia quyền thị tr ng liên ngân hàng; (ii) diến biến tỷ giá trên thị tr ng qu c tế của một s đ ng tiền các n ớc có quan hệ th ơng m i, vay, tr n , đầu t lớn với Việt Nam và (iii) các cân đ i kinh tế vĩ mô, tiền tệ, m c tiêu chính sách tiền tệ. Nh v y, Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 8 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 thay vì đ a ra cam kết rõ ràng về việc gi n định tỷ giá nh các năm tr ớc, cơ chế điều hành tỷ giá mới theo h ớng linh ho t đư đ c áp d ng. Theo đó, tr ớc khi có diễn biến nóng lên của tỷ giá trong hệ th ng NHTM, kể từ gi a tháng 8, tỷ giá tham chiếu trung tâm liên t c đ c NHNN điều chỉnh tăng dần, đến cu i tháng 12 đ c niêm yết mức 22.155 VND/USD, tăng kho ng 1,2% so với cu i năm 2015. Diễn biến này có thể đ c nhìn nh n nh việc điều chỉnh có tính linh ho t từ phía cơ quan điều hành để định h ớng và đón đầu thị tr ng tr ớc nhứng áp lực khá lớn lên tỷ giá và thị tr ng ngo i h i dự kiến sẽ x y ra vào dịp cu i năm nh kể trên. Nguồn cung ngo i t d th a và dồi dào trong năm 2016 đ c đánh giá là y u t chính và hàng đầu hỗ tr cho sự ổn đ nh c a tỷ giá và th tr ng ngo i h i. C thể, (1) thặng d th ơng m i 11 tháng ớc đ t 2,98 tỷ USD; (2) v n FDI gi i ngân duy trì xu h ớng tăng, đ t 14,3 tỷ USD (+8,3% yoy); (3) dòng ngo i tệ từ nh ng th ơng v mua bán sáp nh p doanh nghiệp, b i th ng môi tr ng và (4) dòng v n tìm đến Việt Nam nh một điểm sáng để đầu t và tìm kiếm cơ hội với l i thế về sự n định chính trị và kinh tế trong khi nhiều qu c gia khác, đặc biệt trong khu vực Châu Á, duy trì chính sách nới l ng. Tỷ giá USD/VND 22,900 22,700 22,500 22,300 22,100 21,900 21,700 21,500 21,300 21,100 20,900 20,700 01/14 03/14 05/14 07/14 09/14 11/14 01/15 03/15 05/15 07/15 09/15 11/15 01/16 03/16 05/16 07/16 09/16 11/16 Tỷ giá BQLNH Tỷ giá trần Tỷ giá mua ngay của VCB Tỷ giá bán ngay của VCB Tỷ giá sàn Ngu n: CEIC, VCBS Trong năm 2017, mặc dù ti p t c ch u nhi u áp lực t phía th gi i nh ng nguồn cung ngo i t kỳ v ng m c dồi dào s giúp NHNN có th ch động hơn trong vi c đi u hành và bình ổn th tr ng khi cần thi t nhằm đ m b o nhi u m c tiêu quan tr ng. Chúng tôi dự báo m c gi m giá c a VND trong năm 2017 s vào kho ng 2% - 4%. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trong năm 2017, chúng tôi nhìn nh n áp lực từ phía bên ngoài và thị tr ng thế giới sẽ tiếp t c là yếu t lớn nh t gây sức ép lên tỷ giá và thị tr ng ngo i h i với tâm điểm là (1) đ ng USD m nh lên đi cùng sự ph c h i của nền kinh tế Mỹ và lộ trình tăng lưi su t của FED với s lần tăng dự báo sẽ nhiều hơn năm 2016; (2) nhiều đ ng tiền lớn khác trong khu vực gi m giá m nh. Bên c nh đó, khi thị tr ng thế giới có nhiều sự kiện và biến động m nh, tâm lý đầu cơ có thể sẽ nhen nhóm tr l i. Điều này sẽ t o sức ép nh t định lên thị tr ng trong ng n h n và đòi h i NHNN ph i có nh ng quyết sách điều hành h p lý, linh ho t và sát sao. Trang | 9 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 M c gi m giá so v i đồng USD c a các đồng ti n trong khu vực trong năm 2016 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 12/15 01/16 02/16 03/16 04/16 05/16 06/16 07/16 08/16 09/16 10/16 11/16 Việt Nam (VND) Thái Lan Indonesia Philippines Malaysia Singapore Trung Qu c (CNY) Ngu n: Bloomberg, VCBS chiều ng c l i, chúng tôi duy trì kỳ vọng ngu n cung ngo i tệ trong năm 2017 sẽ mức d i dào và tiếp t c là yếu t hỗ tr m nh cho tỷ giá. Ngo i trừ Mỹ, nhiều qu c giá lớn trên thế giới, đặc biệt là khu vực Châu Á, vẫn đang duy trì chính sách nới l ng khá m nh mẽ. Theo đó, với thế m nh về sự n định kinh tế, chính trị và t ơng đ i gần gũi về địa lý, Việt Nam đ c dự báo sẽ tiếp t c là điểm sáng thu hút v n đầu t . Hơn thế n a, năm 2017 sẽ là năm quá trình c phần hóa, thoái v n nhà n ớc tiếp t c diễn ra sôi động, đặc biệt t i nh ng T ng công ty lớn đ c nhà đầu t n ớc ngoài quan tâm. Diễn biến này hứa hẹn sẽ đem l i ngu n cung ngo i tệ lớn cho Việt Nam trong th i gian tới. T ng h p các yếu t , mặc dù đ ng VND trong năm 2017 có thể sẽ chịu nhiều sức ép hơn giai đo n tr ớc nh ng triển vọng nguồn cung ngo i t dồi dào s giúp NHNN có th ch động hơn trong vi c đi u hành và bình ổn th tr ng khi cần thi t nhằm đ m b o nhi u m c tiêu quan tr ng nh (1) sự n định của nền kinh tế; (2) đ m b o sức h p dẫn của Việt Nam với dòng v n đầu t ; (3) tiếp t c duy trì mặt bằng lãi su t th p mức h p lý để hỗ tr tăng tr ng và (4) n công mức giới h n cho phép. Theo đó, chúng tôi dự báo m c gi m giá c a VND trong năm 2017 s vào kho ng 2% - 4%. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 10 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Lãi su t huy động tăng nhẹ trong năm 2016. Lưi su t ch u áp lực tăng trong năm 2017 nh ng kỳ v ng s ch bi n động nhẹ Lãi su t huy động tăng nhẹ trong năm 2016 trong khi lưi su t cho vay khá ổn đ nh và ít bi n động. Trong năm 2016, mặt bằng lãi su t huy động tăng nhẹ so với năm 2015 kho ng vài ch c điểm cơ b n tùy từng kỳ h n từ ng n đến trung và dài h n, trong đó có hai đ t điều chỉnh t ơng đ i rõ vào Quý 1 và cu i Quý 4. Đến cu i năm 2016, lãi su t huy động các kỳ h n ng n d ới 6 tháng ph biến trong kho ng 4,3% - 5,5%/năm, từ 6 tháng đến d ới 12 tháng trong kho ng 5,3% - 7%/năm, từ 12 tháng tr lên trong kho ng 6,5% - 8%/năm. Chúng tôi nh n th y nguyên nhân chính của việc tăng lưi su t trong Quý 1.2016 đến từ một s diễn biến của hệ th ng ngân hàng kéo theo nhu cầu tăng c ng huy động v n. Có thể kể đến nh (i) tăng tr ng huy động (13,59% trong năm 2015) th p hơn tăng tr ng tín d ng (17,3% trong năm 2015) kéo theo tỷ lệ LDR của một s ngân hàng t i th i điểm này mức khá cao. (ii) Thông t 06 s a đ i một s điều Thông t 36 theo h ớng th t chặt hơn quy định về tỷ lệ v n ng n h n để cho vay trung và dài h n. Đ i với đ t điều chỉnh tăng nhẹ lãi su t vào cu i Quý 4, ngoài c nh tranh huy động v n nh kể trên, mặt bằng lãi su t huy động còn chịu thêm áp lực từ việc (1) tỷ giá nóng lên sau bầu c Mỹ và quyết định tăng lưi su t trong tháng 12 của FED và (2) yếu t mùa v với việc tăng tr ng tín d ng gia t c về cu i năm cũng nh nhu cầu đ m b o thanh kho n của các ngân hàng xung quanh th i điểm cu i năm D ơng lịch và Tết Nguyên đán. Mặc dù lãi su t huy động tăng nhẹ nh ng lưi su t cho vay trong năm 2016 khá n định và ít biến động. Theo NHNN, mặt bằng lãi su t cho vay ph biến đ i với các lĩnh vực u tiên mức 6%-7%/năm đ i với ng n h n và 9%-10%/năm đ i với trung và dài h n. Lãi su t cho vay các lĩnh vực s n xu t kinh doanh thông th ng mức 6,8%-9%/năm đ i với ng n h n; 9,3%11%/năm đ i với trung và dài h n. Đ i với nhóm khách hàng t t, tình hình tài chính lành m nh, minh b ch, lãi su t cho vay từ 4%-5%/năm. Lưi su t huy động và cho vay 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 06/12 10/12 02/13 06/13 10/13 02/14 06/14 10/14 02/15 06/15 10/15 02/16 06/16 10/16 Cho vay NN, NT, XK HĐ 1 tháng tr xu ng Cho vay s n xu t HĐ 3 tháng Ngu n: CEIC, VCBS Dự báo mặt bằng lãi su t năm 2017 s t ơng đ i ổn đ nh và ch bi n động nhẹ quanh m c cu i năm 2016, m c tăng n u có s không quá 50 đi m cơ Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trong năm 2017, mặt bằng lãi su t sẽ vẫn tiếp t c chịu áp lực với (1) nh ng v n đề còn t n t i trong hệ th ng ngân hàng nh kể trên kéo theo việc c nh tranh huy động và (2) nh ng biến động trên thị tr ng thế giới, đặc biệt là lộ trình tăng lưi su t của FED đi cùng rủi ro tỷ giá. Theo đó chúng tôi đánh giá lãi su t sẽ r t khó gi m thêm. chiều ng c l i, trong b i c nh (1) l m phát trong tầm kiểm soát nh phân tích phần trên; Trang | 11 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 b n (0,5%). (2) biến động của thị tr ng ngo i h i và việc gi m giá của VND mức h p lý nh kỳ vọng và (3) triển vọng ngu n cung ngo i tệ mức n định và d i dào tiếp t c hỗ tr thanh kho n của hệ th ng, chúng tôi cho rằng NHNN vẫn còn d địa để điều tiết thị tr ng và gi i t a các áp lực lên lãi su t. Theo đó, chúng tôi cho rằng, m c tiêu duy trì mặt bằng lãi su t th p mức h p lý để hỗ tr tăng tr ng của Chính phủ và NHNN là có thể đ t đ c. Chúng tôi dự báo mặt bằng lãi su t năm 2017 s t ơng đ i ổn đ nh và ch bi n động nhẹ quanh m c cu i năm 2016, m c tăng n u có s không quá 50 đi m cơ b n (0,5%) và trần lãi su t 5,5%/năm đ i v i các kỳ h n ng n d i 6 tháng nhi u kh năng s đ c đ m b o. Trong năm 2016 (tính đ n ngày 16/12/2016, 335.873 (+31,95% yoy) tỷ đồng trái phi u đ c huy động và 1.517.662 (+73% yoy) tỷ đồng trái phi u đ c giao d ch. Kỳ v ng l i su t trái phi u s đi ngang hoặc gi m nhẹ trong năm 2017, tuy nhiên m c bi n động s phân hóa theo t ng kỳ h n. Thị tr ng đư b t nhịp r t nhanh trong nh ng tháng đầu năm, sôi động hơn vào giai đo n gi a năm và đang có phần ch ng l i trong nh ng tuần cu i cùng của năm 2016. Hơn 335.873 tỷ đ ng trái phiếu đ c huy động trong năm 2016 tính đến th i điểm gi a tháng 12, tăng 31,95% so với năm 2015. Trong đó, riêng trái phiếu Chính Phủ chiếm gần 281.294 tỷ đ ng. Nh v y, sau hai lần tăng kế ho ch phát hành, Kho B c Nhà N ớc đư đ t v t mức kế ho ch 0,1% trong năm 2016. Trái phiếu Chính phủ nh n đ c lực cầu lớn trong năm 2016 là do (1) tăng tr ng tín d ng ch a bứt phá; trong khi (2) thanh kho n của hệ th ng nhìn chung khá d i dào và d thừa khi nh n đ c l ng cung tiền lớn sau động thái mua vào ngo i tệ của NHNN trong một th i gian khá dài và (3) thông t 06 s a đ i đư giúp các NHTMNN có thêm d địa để đầu t và kinh doanh TPCP. Trái phiếu kỳ h n 5 năm dẫn đầu l t yêu thích với mức phát hành n t ng v t 57% t ng kh i l ng phát hành. Trong giai đo n dần về cu i năm, kỳ h n 30 năm bứt phá lên với mức phát hành v t kế ho ch 25%. Th tr ng sơ c p Th tr 80,000 ng th c p 250,000 70,000 200,000 60,000 50,000 150,000 40,000 100,000 30,000 20,000 50,000 10,000 VBSP Outright VDB 11/16 9/16 10/16 8/16 7/16 6/16 5/16 4/16 3/16 2/16 11/16 10/16 9/16 8/16 7/16 6/16 5/16 4/16 3/16 2/16 1/16 ST 1/16 - 0 Repo Ngu n: HNX, VCBS Trong kho ng 2 năm tr l i đây, việc phát hành trái phiếu đư chuyển h ớng từ các kỳ h n ng n sang các kỳ h n trung và dài h n, góp phần định h ớng nhu cầu của thị tr ng sang các kỳ h n dài hơn. Biến động của lãi su t trúng thầu có sự khác biệt rõ rệt gi a các nhóm kỳ h n. Các kỳ h n dài (20 năm và 30 năm) dao động trong biên hẹp, đi ngang đến cu i Quý 3 sau đó gi m nhẹ và t ơng đ i n định đến hết năm. Trái phiếu 5 năm có biên độ dao động rộng hơn khi gi m nhẹ từ Quý 1 sau đó gi m m nh t o đáy vào cu i Quý 3 r i b t tăng tr l i đầu Quý 4. Kỳ h n 7 năm dao động tăng nhẹ vào Quý 2 và sau đó gi m m nh dần về cu i năm do thu hút đ c lực cầut t hơn. Diễn biến này cho th y mỗi quan tâm của thị tr ng cũng nh thanh kho n nói chung đang Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 12 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 có xu h ớng c i thiện nh ng kỳ h n dài hơn. Lưi su t trúng thầu và CPI % 10 8 6 4 2 CPI (y-o-y) 10Y 3Y 15Y 5Y 20Y 11/16 10/16 09/16 08/16 07/16 06/16 05/16 04/16 03/16 02/16 01/16 12/15 11/15 10/15 09/15 08/15 07/15 06/15 05/15 04/15 03/15 02/15 01/15 - 7Y 30Y Ngu n: HNX, VCBS Trong năm 2017, thanh kho n của hệ th ng ngân hàng sẽ tiếp t c là yếu t quan trọng tác động lên diễn biến thị tr ng trái phiếu. Với kỳ vọng (1) ngu n cung ngo i tệ mức t t; (2) rủi ro tỷ giá mức ch p nh n đ c kết h p cùng (3) định h ớng duy trì mặt bằng lãi su t th p, thanh kho n của hệ th ng, lo i trừ hiệu ứng mùa v , nhiều kh năng vẫn sẽ mức n định và d i dào. Theo đó chúng tôi kỳ v ng l i su t trái phi u s đi ngang hoặc gi m nhẹ trong năm 2017, tuy nhiên m c bi n động s phân hóa theo t ng kỳ h n. Kh năng l i su t trái phiếu kỳ h n 5 năm tiếp t c gi m thêm so với mức đáy của năm 2016 là th p khi đư khá tiệm c n với l m phát và kỳ vọng l m phát trong dài h n. Trong khi đó thanh kho n và m i quan tâm của thị tr ng dự báo sẽ chuyển dịch sang các kỳ h n từ 7 đến 15 năm khiến cho biến động l i su t của các kỳ h n này có thể sẽ nhiều hơn. NHNN đi u ti t h p lý, gi ổn đ nh cho th tr ng ti n t , đ m b o thanh kho n cho h th ng. V i vai trò đi u ti t, Ngân Hàng Nhà N c đư làm t t vai trò c a mình trong năm 2016. Nh ng biến động khó l ng của thị tr ng tài chính thế giới đư gây không ít áp lực lên chính sách điều hành lãi su t và tỷ giá; tuy nhiên, NHNN đư thành công trong việc duy trì một mặt bằng lãi su t h p lý và h n chế đ c nhiều yếu t đầu cơ trên thị tr ng ngo i h i. Việc đ m b o thanh kho n cho hệ th ng ngân hàng cũng đ c ph i h p nhịp nhàng, tuân theo điều kiện mùa v của nền kinh tế, cũng nh theo nhu cầu của ng i dân vào các dịp lễ Tết. Kinh t - tài chính th gi i Mỹ Kinh t Mỹ ti p t c c i thi n trong năm 2016. Ọng Donald Trump đ c c a v trí Tổng th ng Mỹ. Trong năm 2017, lộ trình th t chặt ti n t c a Mỹ nhi u kh năng s đ c đẩy nhanh hơn. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Tăng tr ng GDP trong Quý 3 của Mỹ tăng n t ng 3,2% yoy so với mức tăng 2,6% cùng kỳ năm ngoái, đ ng th i cao hơn mức kỳ vọng 2,9%. Đây là con s cao nh t trong vòng 2 năm tr l i đây do chi tiêu dùng, xu t khẩu và đầu t tài s n c định đều tăng tr ng trong kỳ. Trong khi đó, tỷ lệ th t nghiệp trong năm 2016 đ c duy trì n định mức th p xung quanh 4,9% (th m chí có th i điểm gi m th p về 4,6%). Đ ng th i s l ng đơn xin tr c p th t nghiệp theo tuần gi m xu ng d ới 280.000 đơn/ tuần trong vòng nhiều tháng. Tăng tr ng PMI dịch v tháng 11 đ t mức cao nh t trong vòng 13 tháng và luôn duy trì trên 50 điểm trong năm 2016. Diễn biến cùng chiều, chỉ s s n xu t PMI cũng luôn đ c duy trì trên 50 điểm và tăng m nh đặc biệt trong tháng 10 và 11 ghi nh n mức 54,1 điểm trong tháng 11. Trong Trang | 13 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 khi đó, l m phát có xu h ớng nhích dần về cu i năm và tiến gần hơn tới m c tiêu 2%. C thể, l m phát trong tháng 10 đ t 1,6% yoy. Sau chỉ một lần tăng lưi su t vào tháng 12 năm 2015, liên tiếp nh ng sự kiện trên thế giới nh Trung Qu c hay Brexit buộc FED gi quan điểm th n trọng và chỉ tăng lưi su t 1 lần trong năm 2016 vào kỳ họp tháng 12. Đồng th i, FED cũng kỳ v ng s ti n hành nâng lãi su t kho ng 3 lần trong năm 2017. Theo đó, mặc dù FED đư tăng lưi su t mức t i thiểu đúng nh dự báo của thị tr ng nh ng lộ trình tăng có phần m nh hơn các kỳ vọng tr ớc đó. Nh v y trong năm tới, đ ng USD đ c dự báo sẽ tiếp t c m nh lên so với các ngo i tệ chủ ch t khác. Tỷ l l m phát và th t nghi p t i Mỹ Các ch s PMI % Tỷ lệ l m phát 07/16 01/16 -2 07/15 49 01/15 0 07/14 51 01/14 2 07/13 53 01/13 4 07/12 55 01/12 6 07/11 57 01/11 8 07/10 59 01/10 10 Tỷ lệ th t ngiệp PMI s n xu t PMI dịch v Ngu n: Bloomberg, VCBS. Ông Donald Trump đ c c T ng Th ng Mỹ là sự kiện đáng chú ý đ i với Mỹ trong năm vừa qua, ngay sau khi nh ng lo ng i ng n h n qua đi, thị tr ng chứng khoán Mỹ đư b t tăng m nh mẽ với nh ng kỳ vọng về lu ng gió mới trong chính sách của tân T ng th ng Mỹ đặc biệt là các v n đề có liên quan tới (i) việc Mỹ tăng c ng b o hộ th ơng m i kéo theo nguy cơ hiệp định TPP bị kéo dài hoặc th m chí hủy b ; (ii) lộ trình th t chặt chính sách tiền tệ của Mỹ có thể chịu áp lực đẩy nhanh hơn kỳ vọng và (iii) dòng v n sẽ chuyển dịch, rút kh i các thị tr ng biên và mới n i. Tuy nhiên mức độ hiện thực hóa của các chính sách là yếu t chính gây nên nh h ng trên thị tr ng. Trong khi việc rút kh i TPP không quá khó khăn do quyết định này chỉ cần T ng th ng phê duyệt và ban hành, thì các v n đề yêu cầu sự phê chuẩn của l ỡng viện Qu c hội sẽ m t thêm th i gian. Theo đó, r i ro b t đ nh đ c dự báo s tăng dần theo th i gian đặc bi t trong trung và dài h n. Kinh t Mỹ trong năm 2017 đ c dự báo ti p t c tăng tr ng tuy nhiên s ch m hơn so v i năm nay. Đồng USD có xu h ng m nh lên tr c xu h ng ti n t th t chặt. Th i gian là th ớc đo cần thiết để cho th y nh ng hiệu qu từ chính sách của ứng c viên Đ ng Cộng hòa. Tuy nhiên, đây là con dao hai l ỡi khi nh ng thay đ i trong chính sách có thể không gi đ c t c độ tăng tr ng của gu ng máy kinh tế Mỹ đang ho t động t t trong 2 năm tr l i đây. Chính sách tiền tệ th t chặt là tâm điểm chính sách đáng chú ý khi yếu t này đi kèm với xu h ớng n i l ng c a các NHTW l n khác trên th gi i s càng t o ra áp lực khi n đồng b c xanh m nh lên. Châu Âu Kinh t Châu Ểu trong năm qua không có nhi u tín hi u kh i s c. Trong đó, Brexit đ c xem là cú s c l n nh t. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Kinh tế châu Âu trong năm 2016 không có nhiều tín hiệu kh i s c. Tăng tr ng GDP lui nhẹ từ 0,5% qoq trong Quý 1 xu ng chỉ còn 0,3% qoq trong 2 Quý tiếp theo. Trong Quý 3 kinh tế khu vực châu Âu tăng tr ng 1,6% yoy không đ i so với t c độ năm ngoái trong khi t c độ t i Eurozone là 1,8% yoy. Tình hình s n xu t là điểm sáng tích cực của khu vực này khi chỉ s s n xu t PMI luôn đ c duy trì trên ng ỡng 51 điểm cho th y t c mộ m rộng s n xu t n định. Trang | 14 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 S n xu t đặc biệt m rộng vào cu i năm theo yếu t mùa v khi chỉ s PMI liên tiếp tăng trong 3 tháng gần đây, đ t 53,7 điểm trong tháng 11. Tỷ lệ th t nghiệp có xu h ớng suy gi m trong năm 2016. T i EU19 tỷ lệ th t nghiệp gi m từ 10,4% trong tháng 1 xu ng 9,8% trong tháng 10, mức th p nh t trong vòng 7 năm tr l i đây. Tuy nhiên con s này vẫn cao hơn mức đáy 7,2% đ t đ c năm 2008. Trong khi đó, t i khu vực EU28 tỷ lệ th t nghiệp gi m từ 8,9% trong tháng 1 xu ng 8,3% trong tháng 10. L m phát đ t mức đáy trong Quý 1 và sau đó có d u hiệu dần ph c h i đ t mức tăng 0,6% yoy trong tháng 11, vẫn còn cách xa l m phát m c tiêu 2%. L m phát lõi n định mức 0,8% yoy. Brexit đ c xem là cú s c đ i với thị tr ng tài chính trong năm qua. Tuy nhiên, các tác động từ Brexit khó có thể nhìn nh n hết. Với sự kiện này chúng tôi quan tâm đến chính sách tiền tệ của các NHTW châu Âu cũng nh NHTW Anh. Các nỗ lực đàm phán từ c Anh và EU nhằm t o ra các th a thu n song ph ơng h p lý đặc biệt th ơng m i nhằm tránh nh ng rủi ro phát sinh ắBrexit cứng”. Nguy cơ b t ổn chính tr sau sự ki n Brexit cùng v i nhi u v n đ khác khi n ECB nhi u kh năng duy trì chính sách n i l ng trong năm 2017. Các tâm điểm xung quanh Brexit, n công Hy L p, ng i nh p c là nh ng v n đề đè nặng lên kinh tế châu Âu. Theo đó, ECB khó có thể ch m dứt các gói mua l i tài s n trong tháng 3/2017. Th m chí, chúng tôi không lo i trừ kh năng ch ơng trình sẽ đ c m rộng c về th i gian lẫn quy mô thực hiện. Đi u này kéo theo dự báo v vi c ch còn là v n đ th i gian tr c khi 1 USD ngang giá 1 EUR. Lưi su t ti n g i 6T t i ECB % 0.50 1.00 0.95 0.90 0.35 0.85 0.20 0.80 0.75 0.05 0.70 02/14 -0.10 07/14 12/14 05/15 10/15 03/16 08/16 0.65 0.60 01/15 06/15 -0.25 11/15 USDEUR 04/16 09/16 USDGBP Ngu n: Bloomberg, VCBS. Châu Á Đà gi m t c kinh t Trung Qu c t m ch ng l i vào cu i năm. Tuy nhiên, nhi u kh năng PBOC s ti p t c h giá đồng CNY. Tăng tr ng GDP tính tới th i điểm hết Quý 3 đ t 6,7%. Nh v y, nhiều kh năng tăng tr ng GDP Trung Qu c trong năm 2016 sẽ hoàn thành m c tiêu 6,5-7%, Tuy nhiên với t c độ tăng tr ng sẽ chỉ kho ng 6,7%- tiếp t c là năm tăng tr ng th p nh t kể từ năm 1990. Trong năm 2016, s n xu t của Trung Qu c sau khi suy gi m rõ rõ nét h i đầu năm đư dần h i ph c. Chỉ s PMI sau khi t o đáy vào cu i năm 2015 quanh vùng 47 điểm nhích tăng và tr l i mức m rộng (trên 50) vào tháng 9. Theo đó, trái với các nhìn nh n về triển vọng khá tiêu cực h i đầu n a cu i năm, tình hình s n xu t Trung Qu c cho th y d u hiệu c i thiện về cu i năm. S n l ng công nghiệp b t tăng 6,2% trong tháng 11. S n l ng hàng hóa cũng tăng 10,8%mức tăng cao nh t trong vòng 12 tháng. Đầu t tài s n c định tăng 8,3% trong 11 tháng. L m phát sau khi suy gi m xu ng mức đáy tăng 1,3% yoy trong tháng 7 đư b t tăng tr l i 2,3% yoy trong tháng 11 do giá thực phẩm tăng. Tuy nhiên, tính chung 11 tháng đầu năm ho t động th ơng m i của Trung Qu c suy gi m 6,9%. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 15 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Thặng d th ơng m i thu hẹp đáng kể và chỉ c i thiện nhẹ vào tháng 11 khi xu t khẩu và nh p khẩu tăng tr ng nhẹ lần l t 0,1%yoy và 6,7%. Tính chung trong 11 tháng đầu năm, giá trị nh p khẩu suy gi m 7,5% do cầu yếu t i thị tr ng châu Á và các nền kinh tế mới n i. Nh p khẩu gi m 6,2% do giá c hàng hóa suy gi m. Đ ng th i, trong năm 2016, tỷ lệ dự tr ngo i h i tiếp t c gi m về mức th p đ t mức 3,05 nghìn tỷ USD. Chúng tôi nhìn nh n rõ nét xu h ớng gi m giá đ ng CNY nhằm hỗ tr xu t khẩu. Theo s liệu của Bloomberg, CNY gi m giá 6% so với cu i năm 2015. Kể từ th i điểm ng Donald Trump đ c c t ng th ng Mỹ, đ ng CNY tiếp t c gi m giá m nh. Chúng tôi ch a nhìn th y động cơ đáng kể nào khiến Trung Qu c ngừng gi m giá đ ng CNY. Theo đó, trong năm t i các bi n động t th gi i có th tr thành cơ hội h p lý đ PBOC ti p t c gi m giá đồng CNY đặc bi t trong giai đo n đầu năm 2017. Tỷ giá CNY và JYP so v i USD Dự tr ngo i h i Trung Qu c tỷ USD 3,100 6.2 90 2,900 6 80 USDCNY 11/16 100 09/16 6.4 07/16 3,300 05/16 110 03/16 6.6 01/16 3,500 11/15 120 09/15 6.8 07/15 3,700 05/15 130 03/15 7 01/15 3,900 USDJYP Ngu n: Bloomberg, VCBS. Kinh t Nh t B n tăng tr ng y u. Di n bi n th gi i t o nên di n bi n khó l ng v i đồng Yên và tác động m nh t i hi u qu chính sách ti n t c a BOJ. Trong năm t i, chính sách ti n t n i l ng vẫn s là xu h ng ch ch t. Nền kinh tế Nh t B n tăng tr ng yếu. T c độ tăng tr ng GDP theo quý ch m dần từ m c 0,7% trong Quý 1 xu ng 0,3%qoq trong Quý 3. Trong đó, con s tăng tr ng trong Quý 3 đ c điều chỉnh gi m so với con s ớc tính 0,5% tr ớc đó do nhu cầu nội địa không có sự thay đ i lớn trong khi th ng m i đóng góp ít hơn vào tăng tr ng. Tỷ lệ th t nghiệp trong năm 2016 gi m th p về xung quanh 3% khi Nh t b n có nhu cầu lớn về lao động nhằm ph c v nhu cầu tái thiết sau thiên tai. Trong năm 2016, xu h ớng chung của Nh t B n suy gi m rõ nét. Liên t c từ tháng 4 mức l m phát luôn d ới mức 0% và chỉ nhích nhẹ về 0,1%yoy trong tháng 11. L m phát lõi cũng duy trì d ới 0%. Th ơng m i Nh t B n cho th y nh ng d u hiệu gi m sút rõ nét. Trong đó, xu t khẩu gi m m nh 10,3%- tháng thứ 13 suy gi m liên tiếp, gi m m nh hơn so với mức kỳ vọng tr ớc đó. Tháng 11 tiếp t c ghi nh n xu h ớng nh p khẩu gi m nhanh và m nh hơn xu t khẩu khi suy gi m tới 16,5% yoy. Diễn biến này theo đó t o ra giá trị thặng d th ơng m i đ i với Nh t B n trong năm 2016 thay vì thâm h t th ơng m i nh đư từng ghi nh n su t kể từ năm 2012. Các yếu t trên, khiến nhà đầu t đ d n sự chú ý vè phía chính sách của BOJ. Bên c nh việc lùi th i gian đặt ra cho m c tiêu tăng tr ng l m phát cũng nh h mức tăng tr ng GDP, BOJ liên tiếp đ a ra các chính sách nới l ng. C thể trong giai đo n đầu năm là việc m rộng gói mua l i tài s n; tác động lên đ ng cong lãi su t hay mua l i không h n chế trái phiếu trong vòng 5 năm tới. Tuy nhiên, nh h ng nh ng chính sách BOJ suy gi m rõ nét khi (i) đ ng Yên nhanh chóng m nh lên trong Quý 3 và (ii) tác động tiêu cực từ các yếu t thiên tai. Theo đó, chúng tôi cho rằng BOJ s ti p t c tri n khai bi n pháp n i l ng trong năm 2017, giưn rộng th i gian m c tiêu tăng tr ng và l m phát. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 16 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 TH TR Di n bi n th tr NG CH NG KHOÁN ng Ngu n: VCBS t ng hợp 2016: Ch s ghi nh n chu kỳ tăng kéo dài 10 tháng tr c khi đ o chi u xu h ng trong Quý 4. 11 tháng đầu năm VN Index và HNX Index tăng tr ng lần l t 16,04% ytd và 2,64% ytd. Nhịp gi m m nh trong tháng 1 nhanh chóng đi qua và bị lu m b i nhịp tăng kéo dài gần 10 tháng. VN Index thiết l p mức đỉnh trong năm t i ng ỡng 690 điểm (t ơng ứng với mức tăng 32,69% kể từ đáy 520 điểm). Nh ng động lực quan tr ng đóng góp vào xu h ng này bao gồm (i) t c độ h i ph c ch m của nhiều nền kinh tế lớn khiến các Ngân hàng Trung ơng m rộng ch ơng trình nới l ng, t o điều kiện cho dòng v n ch y vào thị tr ng chứng khoán, (ii) sự ph c h i của giá c nhiều lo i hàng hóa, đặc biệt là dầu thô, (iii) ho t động tích cực của kh i ngo i, và (iv) tr ng thái d i dào từ thanh kho n hệ th ng ngân hàng cũng nh diễn biến lãi su t, tỷ giá n định. Các yếu t hỗ tr này giúp chỉ s nhanh chóng h i ph c sau nh ng diễn biến b t ng trên thế giới n i b t là sự kiện Brexit vào tháng 6. Nh đư đề c p trong Báo cáo triển vọng Quý 4, th i điểm cu i năm không ph i là th i điểm gi i ngân của kh i ngo i. Kèm theo đó, áp lực điều chỉnh lớn sau chuỗi tăng dài của chỉ s khiến xu h ớng suy gi m tiếp diễn ít nh t cho tới hết Quý 4. Tính từ mức đỉnh ghi nh n cu i tháng 10, nếu lo i trừ nh h ng của ROS, VN Index suy gi m gần 11% và đánh m t xu h ớng tăng trung h n. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 17 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Volume VN-Index Volume 90 HNX-Index 100 300 690 74 20 510 0 70 0 11/18/2016 10/21/2016 09/23/2016 08/25/2016 07/28/2016 06/30/2016 06/02/2016 05/05/2016 04/04/2016 03/07/2016 02/01/2016 01/04/2016 11/18/2016 50 10/21/2016 540 09/23/2016 40 100 08/25/2016 78 570 07/28/2016 600 06/30/2016 60 06/02/2016 82 150 05/05/2016 200 04/04/2016 630 03/07/2016 80 02/01/2016 86 01/04/2016 250 660 Ngu n: VCBS t ng h p P/E th tr ng Vi t Nam tăng m nh trong năm 2016, đ t đ nh trong tháng 9 và không còn m c h p dẫn so v i các th tr ng c n biên khác. Kéo theo đó, áp lực đi u ch nh gia tăng v cu i năm. Trong năm 2016, chỉ s P/E trên sàn HSX tăng m nh do thay đ i lớn về thị giá khi hàng lo t c phiếu v t đỉnh nhiều năm. Kết thúc tháng 11, chỉ s P/E trên HSX đư tăng 38,23% so với đầu năm, t ơng đ ơng mức đỉnh năm 2014. Mặc dù, P/E t i các thị tr ng c n biên và mới n i có xu h ớng tăng m nh trong năm 2016, t c độ tăng P/E của Việt Nam vẫn tăng nhanh hơn mức trung bình. Theo đó, m c P/E c a VN Index trong tháng 11 đư v t xa m c trung bình các th tr ng c n biên và th m chí có th i đi m v t trên m c P/E c a các th tr ng m i nổi cho th y mặt bằng giá trên th tr ng Vi t Nam không còn quá h p dẫn. 18 So sánh P/E t ơng đ i T06/2015 - T11/2016 16 14 12 10 P/E Thị tr P/E VN Index ng mới n i P/E thị tr ng c n biên Ngu n: Bloomberg, VCBS t ng hợp Cổ phi u Dầu khí cán đích năm 2016 v i thành tích v Cổ phi u Dầu khí dẫn đầu th tr ng v m c tăng tr ng. Theo sau là nhóm B t động sàn, Thực phẩm tiêu dùng và B o hi m. t trội. Năm 2016 chứng kiến sự tr l i m nh mẽ của nhóm Dầu khí sau nỗi th t vọng trong năm 2015 với sự tăng tr ng n t ng 71,73% yoy. Theo sau đó là các nhóm ngành ngành B t động s n (+36,1% yoy) Thực phẩm tiêu dùng (+31,26% yoy) và B o hiểm (+20,91% yoy). Nhóm Dầu khí: Với đặc điểm ho t động s n xu t kinh doanh ph thuộc nhiều vào diễn biến của giá dầu thế giới, nhóm Dầu khí tr thành đầu tàu nâng đỡ chỉ s sau khi giá dầu thô h i ph c m nh kể từ đầu năm. Tuy nhiên kể từ cu i tháng 9, nhóm Dầu khí b ớc vào giai đo n đi ngang. T i nhóm B t động s n, việc nhiều doanh nghiệp đ t điểm rơi doanh thu trong năm 2016 đư giúp nhiều c phiếu trong ngành bứt phá t t trong giai đo n n a cu i năm. Bên c nh đó, sự kh i s c của nhóm B t động s n nh n đ c sự đóng góp chủ yếu b i c phiếu đầu ngành VIC với kết qu kinh doanh tăng tr ng m nh, giá c phiếu theo đó cũng đón nh n Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 18 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 diễn biến kh quan. Ngành Thực phẩm tiêu dùng đón nh n nhiều biến động trong năm vừa qua. Động lực chủ yếu của nhóm này vẫn xoay quanh VNM với nhiều thông tin hỗ tr nh nới room ngo i lên 100%; SCIC chính thức thoái v n hay đ c thêm vào danh m c của 2 Quỹ ETF ngo i. Việc các c phiếu Bia gia nh p thị tr ng vào th i điểm cu i năm sẽ m ra nhiều kỳ vọng t i nhóm này trong năm tới. L i su t theo nhóm ngành 100% 70% 40% 10% -20% -50% -80% Chỉ s VCBS - Ngành dầu khí Chỉ s VCBS - Ngành khoáng s n Chỉ s VCBS - Ngành thực phẩm tiêu dùng Chỉ s VCBS - Ngành b t động s n Chỉ s VCBS - Ngành chứng khoán Chỉ s VCBS - Ngành ngân hàng Chỉ s VCBS - Ngành b o hiểm Ngu n: VCBS t ng hợp Khoáng s n là nhóm c phiếu gi m m nh nh t trong các nhóm ngành đặc biệt trong 6 tháng cu i năm khi ph m về huy động v n và công b thông tin của các doanh nghiệp Khoáng s n nh KSK, KHB, KHL bị UBCK x ph t. Đà gi m của nhóm này còn có nguyên nhân từ sự thay đ i khẩu vị nhà đầu t sang các c phiếu có yếu t cơ b n. Sau kh i đầu có phần trầm l ng trong Q1, nhóm v n hóa l n tr l i vai trò dẫn d t th tr ng. Sự phân hóa tr nên rõ nét trong n a cu i năm khi nhóm v n hóa trung bình và nh dần ch ng l i. Xu h ớng trong năm 2015 đ c duy trì khi nhóm v n hóa lớn vẫn là tâm điểm thu hút dòng tiền. Giai đo n n a đầu năm 2016 chứng kiến sự bứt phá từ các c phiếu v n hóa trung bình đ c h ng l i trực tiếp từ các yếu t cơ b n nh giá hàng hóa ph c h i, ho t động nới room, thoái v n. Các tháng cu i năm, ngoài việc khẩu vị đầu t trên thị tr ng tiếp t c chuyển dịch từ các c phiếu mang yếu t đầu cơ sang nhóm c phiếu cơ b n, đà tăng t i nhóm v n hóa lớn còn nh n đ c sự hỗ tr quan trọng từ ho t động niêm yết mới của một s doanh nghiệp lớn. 36% L i su t theo nhóm v n hóa 28% 20% 12% 4% -4% -12% Chỉ s VCBS - Nhóm v n hóa lớn Chỉ s VCBS - Nhóm v n hóa trung bình Chỉ s VCBS - Nhóm v n hóa nh Ngu n: VCBS t ng hợp Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 19 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Áp lực bán ròng ch t l i c a kh i ngo i dâng cao sau khi VN Index đ t đ nh 690. Sau giai đo n mua ròng khá trong 7 tháng đầu năm (lo i tr giao d ch t i VIC), nh ng bi n động t th gi i khi n áp lực bán ròng t kh i ngo i dâng cao trong nh ng tháng cu i năm. Sau 11 tháng của năm 2016, kh i ngo i bán ròng hơn 5.000 tỷ đồng trên th tr ng Vi t Nam, qua đó ch m d t chuỗi mua ròng kéo dài liên t c trong 4 năm gần đây. Nhịp tăng điểm m nh kéo dài su t 7 tháng đầu năm nh n đ c sự hỗ tr đáng kể từ l ng mua ròng n định của các nhà đầu t n ớc ngoài (lo i trừ giao dịch t i VIC). Tuy nhiên, nh ng tháng sau đó chứng kiến xu h ớng rút ròng m nh của kh i này trong b i c nh (1) mặt bằng giá trên thị tr ng đư tăng m nh kể từ đầu năm và không còn quá h p dẫn, (2) nh ng biến động trên thế giới nh Brexit, cuộc bầu c T ng th ng Mỹ hay FED tăng lưi su t t o nên nh h ng tiêu cực tới dòng v n ch y vào các thị tr ng biên và mới n i. Tổng giá tr mua ròng c a NĐTNN T06/2014 - T11/2016 3,000 1950 2,000 1,000 1027 175 1675 1547 1462 743 1166 776 78 990 1200 404 107 0 -1,000 -2,000 -308 -943 -1135 -1208 -141 -180 -435 -454 -1033 -919 -1241 -1308 -1450 -1548 -2121 -3,000 -2822 -4,000 Ngu n: VCBS t ng hợp Giao dịch của kh i ngo i tiếp t c xoay quanh các c phiếu v n hóa lớn: - Các c phiếu Ngân hàng và Dầu khí chiếm s l ng đông đ o t i top c phiếu đ c mua ròng nhiều nh t. Trong đó, MBB đứng vị trí đầu tiên sau khi h room ngo i. 2 c phiếu nới room khác cũng nằm trong top đầu là CII và SSI. Ngoài ra, với sự ph c h i m nh mẽ của nhóm Dầu khí, GAS, PVT, PVS cũng lọt top mua ròng của kh i ngo i. Top 10 cp bán ròng c a kh i ngo i Top 10 cp mua ròng c a kh i ngo i 1800 1545 1600 1400 1200 956 905 1000 643 800 600 392 331 275 261 257 227 400 200 0 VIC VNM HPG HSG CTD HBC PVD DPM VSH MSN 0 -1000 -2000 -769 -605 -513 -427 -405 -370 -365 -337 -1639 -3000 -4000 -5000 -6000 -7000 -6172 Ngu n: VCBS t ng hợp - Trong khi đó, giá trị bán ròng ngoài t p trung chủ yếu t i VIC với sức ép từ l ng trái phiếu chuyển đ i từ các t chức n ớc ngoài. Tuy nhiên, nhiều c phiếu v n hóa lớn khác nh HSG, HPG, MSN cũng lọt top c phiếu bán ròng cho th y xu h ớng tái cơ c u danh m c của nhà đầu t ngo i. Đáng chú ý, VNM sau khi đ c nới room lên 100% b t ng tr thành tâm điểm trong xu h ớng bán ròng của kh i ngo i. Chúng tôi cho rằng mức sinh l i h p dẫn của VNM trong nh ng năm qua khiến việc hiện thực hóa l i nhu n t i c phiếu này đ c kh i ngo i u tiên hơn. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 20 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Các Quỹ ETF đẩy m nh rút ròng v n vào cu i năm. Xem xét hai quỹ ETF ngo i tiêu biểu đang ho t động t i thị tr ng chứng khoán Việt Nam là Quỹ FTSE Vietnam UCITS ETF (FTSE) và Quỹ Market Vectors Vietnam ETF (VNM), năm 2016 chứng kiến sự s t gi m m nh s l ng chứng chỉ quỹ (ccq) niêm yết, đặc biệt vào giai đo n cu i năm, gi ng nh xu h ớng ghi nh n trong năm 2015. Tính chung trong 11 tháng, VNM ETF đư ghi nh n mức s t gi m 4,65 triệu ccq t ơng đ ơng giá trị bán ròng trên thị tr ng Việt Nam kho ng gần 1.200 tỷ đ ng. Trong khi đó, quỹ FTSE ghi nh n mức gi m ccq 1,72 triệu đơn vị t ơng đ ơng giá trị bán ròng kho ng 877 tỷ đ ng. Tổng giá tr tài s n (tri u USD) S CCQ đang l u hành và NAV/CCQ S CCQ (tri u) 550 NAV/CCQ (USD) Nằm trong xu h ng chung c a kh i ngo i, áp lực rút v n t i 2 quỹ ETFs m nh lên đáng k trong giai đo n cu i năm. 30 30 25 25 20 20 250 15 15 150 10 10 450 08/15 09/15 10/15 11/15 12/15 01/16 02/16 03/16 04/16 05/16 06/16 07/16 08/16 09/16 10/16 11/16 350 VNM FTSE S CCQ VNM VNM S CCQ FTSE FTSE Ngu n: VCBS t ng hợp Động thái nới room t i c phiếu VNM đư t o nên b ớc ngoặt đ i với cơ c u danh m c của hai quỹ ETF. Với việc đ c thêm vào danh m c của c VNM ETF và FTSE ETF với tỷ trọng cao nh t, VNM đư khiến nhiều c phiếu còn l i bị bán ròng m nh trong kỳ tái cơ c u tháng 9. Tri n v ng 2017: Cơ hội luôn tồn t i. Các r i ro xu t hi n nhi u hơn đặc bi t vào n a cu i năm. Năm 2016 đi qua với liên tiếp nh ng cú s c tới từ thị tr ng thế giới, v t ngoài dự báo của nhà đầu t . Trong đó n i b t nh t là sự kiện Brexit diễn ra vào cu i tháng 6 và việc tỷ phú Donald Trump đ c c T ng th ng Mỹ. c hai sự kiện này, sau khi nh ng hiệu ứng ng n h n qua đi chúng tôi quan tâm đến tác động lâu dài có tiềm năng t o nên rủi ro hệ th ng không thể l ng tr ớc. Mặc dù v y, các yếu t b t n nhiều kh năng buộc các NHTW (ngoài FED) duy trì biện pháp nới l ng nhằm hỗ tr nền kinh tế. Điều này khiến chúng tôi kỳ vọng thị tr ng Việt Nam vẫn đ c h ng l i từ các dòng v n từ n ớc ngoài trong đó chủ yếu là từ các qu c gia châu Á nh Trung Qu c, Nh t B n, Đài Loan, Hàn Qu c, …. Các yếu t t t x u đan xen đòi h i sự ứng biến linh ho t, theo dõi sát sao các nhóm ngành có kh năng t o ra đột biến, kh năng t o ra cơ hội cho nhà đầu t nh :   Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Các cổ phiếu có tiềm năng tăng trưởng các yếu tố cơ bản tốt, đặc biệt là các bluechips đầu ngành khi nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận mức P/E cao, đặc biệt tại một số các nhóm ngành ưu tiên như Vật liệu xây dựng, Xây dựng, Bán lẻ, Xây dựng cơ sở hạ tầng, …. Nhóm doanh nghiệp có các câu chuyện cá biệt thu hút được dòng tiền như mới niêm yết chính thức, chuyển sàn, M&A, thoái vốn nhà nước, nới room cho nhà Trang | 21 BÁO CÁO TRI N V NG 2017    2017: Cơ hội tăng tr ng tồn t i v i một s đi m nh n đáng chú ý. đầu tư ngoại. Nhóm doanh nghiệp được hưởng lợi từ xu hướng giá cả các loại mặt hàng nguyên-nhiên-vật liệu thay đổi và góp phần ảnh hưởng lớn đến hoạt động kinh doanh cốt lõi. Các doanh nghiệp có xu hướng phòng thủ tốt khi thị trường có các tín hiệu chuyển biến kém tích cực đặc biệt trong giai đoạn nửa cuối năm 2017. Các nhóm ngành Bia, Dịch vụ hàng không với khả năng được các Quỹ đầu tư phân bổ tỷ trọng danh mục trong bối cảnh hàng loạt mã vốn hóa lớn mới niêm yết làm dịch chuyển cán cân những các nhóm ngành có đóng góp lớn vào chỉ số chung. (1) Khác với b i c nh đầu năm 2016, l ng cung hàng trên th tr ng đ c dự báo s c i thi n v c l ng và ch t trong năm 2017 dựa trên nh ng định h ớng của chính phủ tiếp t c đẩy m nh ho t động c phần hóa và niêm yết các doanh nghiệp Nhà n ớc. Tiêu biểu nh t trong năm 2017, nhà đầu t ch đ i quá trình (i) niêm yết của các doanh nghiệp sau đ t phát hành lần đầu ra công chúng nh Petrolimex, VEAM, Vinatex, Vietnam Airline hay các doanh nghiệp đang chuẩn bị IPO nh Vietjet Air, PV Power, Mobifone, …; (ii) quá trình chuyển sàn của một s t ng công ty với giá trị v n hóa lớn sau th i gian niêm yết trên Upcom nh Habeco (BHN), Viglacera (VGC), T ng công ty C ng hàng không (ACV), (iii) Th i điểm và mức độ thực hiện cam kết trong lộ trình thoái v n nhà n ớc t i 10 doanh nghiệp lớn t i SCIC đư đ c Chính phủ thông qua. Trong đó, sau khi thực hiện không thành công th ơng v thoái v n nhà n ớc t i VNM, chúng tôi ch đ i nh ng c i cách về quy trình thủ t c cách thực hiện nhằm đ m b o các m c đích (i) không làm th t thoát tài s n Nhà n ớc và (ii) doanh nghiệp tiếp t c tăng tr ng sau quá trình thoái v n. (2) Đứng từ phía góc độ nhà đầu t trên thị tr ng, trong năm 2017, chúng tôi nhìn nh n th y sự hỗ tr đến từ việc các Ngân hàng trung ơng (NHTW) duy trì các chính sách nới l ng nh ECB, BOJ, PBOC. Theo đó, xét trên góc độ tích cực, trong năm t i chúng tôi kỳ v ng Vi t Nam vẫn s đ c h ng l i t dòng v n n c ngoài đặc bi t t các qu c gia châu Á nh Trung Qu c, Nh t B n, Đài Loan, Hàn Qu c dựa trên các yếu t (i) chi phí v n t i các qu c gia này mức t ơng đ i th p so với Việt Nam và (ii) l i thế c nh tranh của Việt Nam về nền chính trị n định; l m phát, tỷ giá trong tầm kiểm soát và (iii) thị tr ng có sức ch ng chịu t ơng đ i t t với các yếu t b t định trên thế giới trong năm vừa qua. (3) Lộ trình tri n khai th tr ng ch ng khoán phái sinh h a hẹn đem l i nhi u s n phẩm m i cho th tr ng. Theo kế ho ch thị tr ng phái sinh sẽ chính thức đ a vào v n hành ngay trong Quý 1 năm 2017. Vẫn còn quá sớm để nói tr ớc về mức độ đón nh n của nhà đầu t với các s n phẩm hoàn toàn mới này. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng cách định h ớng chuẩn bị về con ng i, h tầng kỹ thu t, hệ th ng pháp lý của các cơ quan chủ qu n vẫn đang đi đúng h ớng và hoàn toàn có thể đ c kỳ vọng tr thành điểm nh n trong năm 2017. (4) Sự xu t hiện của hàng lo t các ắông lớn” trên thị tr ng chứng khoán thuộc các nhóm ngành nh Bia, Dịch v Hàng không, B t động s n, … sẽ làm thay đ i đáng kể tỷ trọng đóng góp của các nhóm ngành vào r chỉ s chung. Điều này, kéo theo kh năng các Quỹ đầu t sẽ ph i tiến hành cơ c u l i danh m c nhằm theo sát diễn biến của chỉ s chung. Theo đó, cơ hội t i cổ phi u thuộc v n hóa l n m i lên sàn s đồng nghƿa v i áp lực đ n v i nhóm cổ phi u hi n đang chi m tỷ tr ng l n trong rổ ch s th i đi m hi n t i nh Ngân hàng, Dầu khí, Thực phẩm Tiêu dùng. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 22 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 (5) Từ ngày 1/11/2016, Thông t s 115/2016/TT-BTC về h ớng dẫn bán c phần lần đầu và qu n lý, s d ng tiền thu từ c phần hóa của các doanh nghiệp 100% v n nhà n ớc thực hiện chuyển đ i thành công ty c phần chính thức có hiệu lực. Điểm đáng chú ý, 20 ngày làm việc kể từ ngày hết h n thanh toán tiền mua c phần qua đ u giá, nhà đầu t mua c phần qua đ u giá đư có thể giao dịch c phần trên thị tr ng UPCoM. Quy định này phần nào giúp đẩy nhanh quá trình niêm yết, c phần hóa của các doanh nghiệp nhà n ớc. Năm 2017 r i ro l n nh t xu t phát t di n bi n b t th ng t các y u t chính tr trên th gi i. Trong năm 2017, thị tr ng đứng tr ớc nhiều rủi ro hệ th ng khó l ng nằm ngoài tầm kiểm soát và khó có thể dự báo chính xác. Theo đó, chúng tôi l u tâm đến một s yếu t rủi ro: (1) Chính sách của tân T ng th ng Mỹ đề c p trong phần kinh tế Tài chính thế giới. (2) T ơng tự nh các diễn biến t i Mỹ, Brexit đ c xem là cú s c đ i với thị tr ng tài chính trong năm qua. Tuy nhiên, các tác động từ Brexit khó có thể nhìn nh n hết. Với sự kiện này chúng tôi quan tâm đến chính sách tiền tệ của các NHTW châu Âu cũng nh NHTW Anh. Các nỗ lực đàm phán từ c Anh và EU nhằm t o ra các th a thu n song ph ơng h p lý đặc biệt th ơng m i nhằm tránh nh ng rủi ro phát sinh ắBrexit cứng”. một khía c nh khác, Brexit cũng kéo theo r i ro các qu c gia khác n i gót Anh tách kh i kh i th nh v ng chung. (3) Rủi ro đ ng CNY tiếp t c bị h giá, gây sức ép lên tỷ giá tiền đ ng Việt Nam. Dòng ti n có độ sẵn sàng cao tr c các cơ hội gi i ngân. Tuy nhiên, ch u nh h ng m nh t các di n bi n khó l ng t bên ngoài. Dòng v n nội sẵn sàng gi i ngân vào thị tr ng khi có các cơ hội đầu t h p lý. Tuy nhiên áp lực c nh tranh hiện h u. Xu h ớng nới l ng tiền tệ là yếu t thúc đẩy sự d thừa dòng v n gi i ngân trên thị tr ng. Điều này t t yếu khiến nhà đầu t tìm kiếm cơ hội t i các thị tr ng rủi ro trong đó có thị tr ng c phiếu. Mặc dù ph i c nh tranh với các kênh đầu t khác nh b t động s n, Vàng, Ngo i tệ hay trái phiếu, chúng tôi vẫn nhìn th y cơ hội tăng tr ng của thị tr ng về quy mô khi các lo i hàng hóa mới đ c b sung kể c l ng và ch t. Tuy nhiên, việc các ông lớn đ ng lo t lên sàn khiến thị tr ng chịu áp lực h p th l ng hàng không nh . Điều này khiến dòng tiền bị phân tán, gây áp lực lên các c phiếu đư niêm yết tr ớc. Đ ng th i, nh ng biến động m nh của các c phiếu trong giai đo n đầu niêm yết cũng tiềm ẩn nguy cơ t o nên biến động khó l ng đ i với chỉ s chung. Ví d c thể nh t là mức độ t ơng quan của VN Index và VN 30 Index suy gi m đáng kể từ khi ROS niêm yết (25/08/2016) và dần cho th y nh h ng m nh lên chỉ s . Đ i với nhóm c phiếu mới niêm yết, chúng tôi đánh giá biên độ biến động lớn mang l i cơ hội l i nhu n cho nhà đầu t a m o hiểm. 700 670 640 610 580 550 520 490 01/16 01/16 02/16 03/16 04/16 05/16 06/16 VN 30 Index 06/16 07/16 08/16 09/16 10/16 10/16 11/16 VN Index Ngu n: VCBS t ng hợp Tuy nhiên, l Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS ng tiền gia nh p thêm vào thị tr ng vẫn là v n đề b ng khi rủi ro từ tỷ giá Trang | 23 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 và lãi su t t o nên tâm lý e ng i cho nhà đầu t : Nh đư đề c p trong nh n định triển vọng kinh tế vĩ mô 2017, chúng tôi cho rằng mặt bằng lãi su t đư có d u hiệu t o đáy trong năm 2016 và khó có thể gi m thêm trong năm 2017. Tuy nhiên, chúng tôi không đánh giá cao kh năng lưi su t sẽ tăng m nh tr l i. Kịch b n tiềm năng là lưi su t có thể đi ngang hoặc nhích tăng nhẹ. Trên thực tế, ngay khi lãi su t có d u hiệu nhích tăng, tác động tâm lý tiêu cực trong ng n h n sẽ xu t hiện. Tuy nhiên, các nh h ng rõ nét lên chi phí v n vay của doanh nghiệp nếu có sẽ chỉ đ c hiện thực hóa sau 3-6 tháng do độ trễ về th i gian. Theo đó, chúng tôi đặc biệt l u tâm đến v n đề này vào n a sau năm 2017. Dòng ti n có kh năng tr l i th tr ng sau các nh p đi u ch nh đ a P/E tr l i m c h p dẫn. một khía c nh khác, nhiều c phiếu ghi nh n mức tăng thị giá đột biến trong năm 2016 kéo theo mức P/E cao và không còn mức h p dẫn dù d địa tăng tr ng doanh thu, l i nhu n là vẫn còn. Vì v y, chúng tôi không đánh giá cao kh năng nhóm này ti p t c tăng tr ng m nh trong năm 2017. Trong khi đó, dòng v n ngo i ch y vào thị tr ng tiếp t c chịu sự chi ph i của các diễn biến trên thị tr ng thế giới đặc biệt là các quỹ ETF ngo i khi kh i này liên tiếp rút ròng v n kh i thị tr ng sau khi đ t mức đỉnh giá trị tài s n ròng cũng nh s l ng chứng chỉ quỹ niêm yết vào năm 2015. Tuy nhiên, với sự tăng tr ng của chỉ s trong năm 2016, chúng tôi quan tâm đến vai trò của các dòng v n ngo i đến từ các thị tr ng khác đặc biệt là thị tr ng châu Á. Mặc dù v y, với mức P/E không còn h p dẫn so với các thị tr ng mới n i khác t i th i điểm cu i năm 2016, dòng v n này nhiều kh năng sẽ chỉ tr l i thị tr ng sau giai đo n chỉ s điều chỉnh đ a P/E tr l i vùng h p dẫn so với các thị tr ng c n biên. Tâm đi m đáng chú ý xung quanh một s nhóm ngành Bán lẻ, V t li u xây dựng, Xây dựng cơ s h tầng, Phân bón, Hóa ch t, Cao su tự nhiên, Dầu khí, Khoáng s n, Ngân hàng. Đặt các yếu t rủi ro tiềm ẩn từ thị tr ng thế giới bên trong cái nhìn toàn c nh của thị tr ng Việt Nam với sự hỗ tr từ các yếu t dòng tiền hay nền t ng kinh tế vĩ mô n định, thị tr ng đ c dự báo sẽ có c i thiện tích cực c về điểm s và thanh kho n. Tuy nhiên, trong quá trình đó sẽ t n t i nh ng biến động tr i s t m nh với biên độ rộng đòi h i sự linh ho t ứng biến xung quanh th i điểm có các biến động lớn trên thế giới cũng nh trong n ớc. Đây đ c xem là các cơ hội gia tăng l i nhu n dành cho các nhà đầu t nh y bén với chuyển động thị tr ng. một khía c nh khác, nhìn từ góc độ tăng tr ng, chúng tôi ch a nhìn nh n th y các động lực tăng tr ng mới. Theo đó, bên c nh động lực tăng tr ng đến từ ho t động xu t khẩu với đóng góp chính từ các doanh nghiệp FDI, tăng tr ng kinh tế vẫn sẽ ph thuộc vào nỗ lực đẩy m nh đầu t công, các ho t động chi đầu t phát triển và khai khoáng với đóng góp chính từ dầu thô. VCBS kỳ v ng tâm đi m c a th tr ng là các nhóm ngành đ c dự báo có k t qu kinh doanh nổi b t nh Bán lẻ, V t li u xây dựng, Xây dựng cơ s h tầng, …. Bên c nh đó, một s nhóm ngành đ c chúng tôi quan tâm là Phân bón, Hóa ch t, Cao su tự nhiên, Dầu khí, Khoáng s n, với các diễn biến theo sát biến động giá c hàng hóa trên thị tr ng thế giới. Cu i cùng, nh ng ắmặt hàng mới” với câu chuyện cá biệt về th ơng v M&A, thoái v n nhà n ớc, niêm yết mới, chuyển sàn, … vẫn sẽ thu hút sự chú ý của nhà đầu t . Chúng tôi đánh giá triển vọng của một s nhóm ngành chính trên thị tr ng nh sau: (1) Nhóm B n lẻ: Thị tr ng 94 triệu dân với dân s trẻ của Việt Nam đang là cơ hội vàng cho các doanh nghiệp bán lẻ đa ngành nghề với mô hình qu n lý chuyên nghiệp và cách m rộng chuỗi c a hàng với sự đ ng nh t về ch t l ng. Theo đó các doanh nghiệp này vẫn đ c đánh giá là tiềm năng trong năm 2017. (2) Nhóm Xây dựng cơ s h tầng: Các Doanh nghiệp đầu ngành chiếm u thế v Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS t trội. Trang | 24 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Mức độ đô thị hóa nhanh t i Việt Nam hiện vẫn là yếu t đ m b o mức tăng tr ng của nhóm này. Kèm theo đó, là định h ớng tiếp túc đẩy m nh đầu t công xây dựng cơ s h tầng của Chính phủ và Qu c hội. Tuy nhiên, sau năm 2016 tăng tr ng m nh kéo theo mức P/E không còn quá h p dẫn, d địa tăng tr ng của nhóm này sẽ không m nh nh năm nay. (3) Nhóm V t li u xây dựng: Đa d ng về chủng lo i, phân hóa, đem l i nhiều cơ hội đầu t thích h p với các khẩu vị đầu t khác nhau và vẫn có tiềm năng tăng tr ng trong năm tới. Đ i với nhóm các doanh nghiệp s n xu t, chúng tôi quan tâm đến một s yếu t chủ ch t quyết định nên ho t động s n xu t của doanh nghiệp nh giá c các nguyên- v t liệu đầu vào, chi phí kh u hao trong giá thành s n xu t hay kh năng tăng công su t s n xu t để đ m b o kh năng tăng tr ng. Đây là các yếu t chủ ch t mà chúng tôi quan tâm và sẽ đ c đề c p c thể trong phần triển vọng ngành và doanh nghiệp. (4) Nhóm Ngân hàng: Kh năng tăng tr ng m nh của ngành Ngân hàng vẫn là d u h i lớn sau chu kỳ tăng tr ng nhanh, m nh trong năm 2015. Năm tới, chúng tôi kỳ vọng bức tranh phân hóa tiếp t c đ c thể hiện gi a các Ngân hàng dựa trên yếu t cơ b n, (1) năm 2017 đ c dự báo là năm áp lực đ i với các ngân hàng tr ớc áp lực tăng v n nhằm đáp ứng tiêu chuẩn Basel II, (2) v n đề n x u là gánh nặng lớn c n tr tăng tr ng của một s ngân hàng. (3) Bên c nh đó, các ngân hàng cũng chịu áp lực huy động đáng kể nhằm đ m b o thanh kho n khi Thông t 06 (s a đ i thông t 36) từng b ớc đ c áp d ng. Đây đ c xem là áp lực không nh đ i với triển vọng chung của ngành trong năm tới. Tuy nhiên, với đặc thù là nhóm ngành với nhiều c phiếu v n hóa lớn, có sức nh h ng lớn lên chỉ s , một kỳ vọng tích cực về chính sách cũng có thể t o ra hiệu ứng tích cực lên toàn r chỉ s . Vì v y, đây vẫn sẽ là nhóm ngành đáng quan tâm trong năm 2017. (5) Nhóm Dầu khí: Với gi định rào c n trong ho t động s n xu t than, dầu m , dầu đá phiến của Mỹ d ới th i T ng th ng Donald Trump bị gỡ b , chúng tôi cho rằng vùng giá quanh 55 USD/thùng (giá hòa v n của dầu đá phiến) sẽ là ng ỡng c n m nh đ i với giá dầu thô. Nhìn nh n từ góc độ các doanh nghiệp Dầu khí trong n ớc, chúng tôi đánh giá kịch b n giá dầu thô thế giới duy trì n định trên mức 50 USD/thùng sẽ là điều kiện t t để các doanh nghiệp ngành Dầu khí m rộng ho t động tr l i sau một th i gian khá dài trầm l ng. Chúng tôi đánh giá các hiệu ứng thực sự lên KQKD nhiều kh năng sẽ chỉ đ c thể hiện từ Q1/2017 do (i) vẫn cần th i gian để quan sát thêm về mức độ thực hiện cam kết c t gi m s n l ng của OPEC cũng nh các đ i tác nh Nga và (ii) độ trễ trong ho t động của các công ty dầu khí cũng khác nhau, ph thuộc vào các kế ho ch và các dự án lớn từ t p đoàn mẹ PVN. Vì v y, VCBS cho rằng nhóm Dầu khi sẽ là nhóm c phiếu cần đ c theo dõi sát sao với thứ tự u tiên t i các các công ty con c p 2 sau PVN, sau đó là các công ty c p 3-4 trong giai đo n đầu năm 2017. (6) Nhóm Phân bón, Hóa ch t, Cao su tự nhiên, Than, Khoáng s n: Đây là các nhóm ngành chịu nh h ng trực tiếp và rõ nét nh t từ biến động giá c hàng hóa. Trong đó, đặc biệt là các nhóm có m i t ơng quan lớn đ i với giá dầu thô. Tuy nhiên mức độ nh h ng và đặc thù doanh nghiệp sẽ quyết định đến chiều h ớng và mức độ l i thế và các doanh nghiệp này ghi nh n. Theo đó, với nhóm các doanh nghiệp có độ phân m ng cao, chúng tôi đi sâu vào từng Doanh nghiệp c thể hơn là tìm kiếm cơ hội t i c một nhóm các c phiếu. (7) Nhóm B t động s n: tiếp t c phân hóa và đòi h i chọn lọc cao khi m u ch t đ i với các nhóm này vẫn là kh năng bán hàng và t o ra tăng tr ng doanh thu và l i nhu n. Với đặc thù là nhóm c phiếu có t c độ pha loãng nhanh so với mức tăng tr ng doanh thu. Chúng tôi nhìn nh n cơ hội t i nhóm này đi nhiều hơn về chiến l c giao dịch ng n h n dành cho các nhà đầu t a thích l ớt sóng. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 25 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 TRI N V NG NGÀNH VÀ DOANH NGHI P Năm 2017, ngành Ngân hàng đ c dự báo sẽ có t c độ tăng tr ng tín d ng ch m l i, chỉ đ t 16%. Lãi su t đ c kỳ vọng tăng tr ớc áp lực đến từ l m phát và nhu cầu đ m b o chỉ tiêu an toàn v n. Toàn ngành tiếp t c chứng kiến sự phân hóa, chúng tôi kỳ vọng nhiều vào nh ng ngân hàng đư m nh tay x lý n x u tr ớc đây để có thể sớm bứt phá. Trên thị tr ng B t động s n, s l ng giao dịch có thể gi m nhẹ, song phân khúc trung c p và bình dân sẽ có cơ hội tăng tr ng trong khi phân khúc cao c p và h ng sang sẽ có mức độ c nh tranh quyết liệt. một khía c nh khác, chúng tôi đánh giá chính sách tín d ng chặt chẽ sẽ b t đầu có tác động vào năm 2017, tuy nhiên đây là một hành động cần thiết để đ m b o thị tr ng phát BĐS phát triển n định và bền v ng, tránh bong bóng BĐS x y ra trong năm 2017. Ngành Thép tiếp t c đ c kỳ vọng nh t c độ m rộng đô thị hóa và chu kỳ đầu t công quay tr l i. Giá bán thép đ c kỳ vọng tăng do giá nguyên v t liệu tăng cao. Chúng tôi cho rằng s n l ng tiêu th sẽ tăng m nh trong đầu năm do đ i lý đầu cơ và h nhiệt dần vào cu i năm. Nh ng doanh nghiệp lò cao sẽ có l i thế hơn so với doanh nghiệp lò điện. Thị tr ng xu t khẩu tôn h nhiệt và thị tr ng trong n ớc sẽ tr nên sôi động hơn. Ngành G ch p lát phân hóa m nh mẽ gi a các doanh nghiệp dựa trên s n phẩm, vị trí địa lý và nguyên liệu v n hành. Trong đó, chúng tôi đánh giá cao nh ng doanh nghiệp s n xu t g ch granite khu vực phía b c, v n hành bằng khí CNG. C nh tranh trên thị tr ng nhựa nội địa sẽ khiến cho các doanh nghiệp trong ngành Nhựa đẩy m nh xu t khẩu để m rộng tiêu th . Nguyên v t liệu h t nhựa đ c dự báo sẽ tăng theo giá dầu trong năm 2017, đ ng th i thuế nh p khẩu nhựa PP sẽ tăng từ 1% lên 3% trong năm tới khiến các doanh nghiệp trong ngành chịu sức ép. Ho t động phát triển cơ s h tầng đẩy m nh nhu cầu đá xây dựng trong năm 2017. Chúng tôi đánh giá ngành Đá xây dựng khá n định so với nhóm ngành khai khoáng do ít chịu nh h ng từ thị tr ng hàng hóa thế giới. Dòng v n FDI tăng lên trong năm 2017 sẽ làm gia tăng s n l mức độ h ng l i dự báo sẽ phân hóa. ng hàng hóa xu t nh p khẩu, hỗ tr doanh nghiệp C ng biển. Tuy nhiên Mức độ c nh tranh trong ngành Cao su săm l p nội địa ngày càng gay g t. Cơ hội m ra t i nhiều thị tr ng xu t khẩu, đặc biệt t i Mỹ và n Độ. Theo đó, triển vọng doanh nghiệp săm l p ph thuộc vào sự phát triển cơ học của ngành dự báo đ t 12% và kh năng xu t khẩu sang các thị tr ng không ph i c nh tranh trực tiếp với Trung Qu c. Ngành Điện phân hóa trong năm 2017 với triển vọng kh quan của nhóm thủy điện và không tích cực đ i với nhóm nhiệt điện. Chúng tôi đánh giá La Nina trong năm tới sẽ hỗ tr nhóm thủy điện tăng s n l ng trong khi giá than và khí tăng sẽ làm thu hẹp biên l i nhu n nhóm nhiệt điện. Ngành Xây dựng đ c kỳ vọng tiếp t c tăng tr ng c 2 phân khúc bao g m xây dựng dân d ng và cơ s h tầng. Trong đó, t c độ tăng tr ng tỷ lệ đô thị hóa cao, cùng với sự chuyển dịch cơ c u dân s sang trung l u sẽ thúc đẩy ho t động xây dựng dân d ng. Ho t động cơ s h tầng đang dần c i thiện và đ c kỳ vọng tăng tr ng n định khi nhà n ớc m rộng đầu t và cho phép huy động v n từ t nhân tham gia dự án xây dựng. Nhu cầu đ i với hàng CNTT và điện t tiêu dùng đ c dự báo tăng tr ng 20% trong năm 2017. Chúng tôi cho rằng sự m rộng đ i với dân s trẻ và hiện đ i hóa nông thôn sẽ t o ra động lực tăng tr ng chính cho ngành. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 26 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Dựa trên triển vọng ngành và từng doanh nghiệp, chúng tôi đ a ra các khuyến nghị đầu t nh sau: TT 1 Ngành Khuy n ngh đầu t Ngân hàng VCB : Kh quan ACB: MUA 2 B t động s n HDG: MUA HUT, NLG: Kh quan KBC, SJS, VIC: N m gi 3 Xây dựng HBC: Kh quan 4 Thép HPG: MUA HSG: N m gi 5 Đá xây dựng NNC, C32: N m gi DHA, KSB: Kh quan 6 G ch VHL, CVT: MUA VIT: Kh quan TLT: Theo dõi 7 Nhựa BMP, NTP, DNP: Kh quan 8 Săm l p DRC: Kh quan 9 Điện SHP, NT2, PPC: N m gi 10 Phân ph i- Bán lẻ CNTT và đ dùng điện t MWG: MUA 11 C ng biển VSC: MUA GMD: Kh quan Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 27 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Ngành Ngân hàng Di n bi n ngành năm 2016 Tín d ng có d u hi u ch m l i. Huy động v n đ Tính đến 21/11/2016, tín dụng tăng 13,94% ytd, th p hơn mức 14,5% cùng kỳ 2015 và th p hơn đáng kể so với kế hoạch c năm 18%. Tính đến 21/11/2016, tín d ng toàn ngành tăng 13,94% ytd, th p hơn mức 14,5% cùng kỳ 2015 và th p hơn đáng kể so với kế ho ch c năm 18%. Có nhiều nguyên nhân cho tăng tín d ng th p nh là (1) Tăng tr ng kinh tế gi m t c; (2) Hệ s CAR toàn ngành gi m gần về mức quy định t i thiểu, trong khi lộ trình thực hiện Basel II đ c đẩy m nh; (3) Một s ngân hàng vẫn trong quá trình tái c u trúc, h n chế cho vay. ảuỔ động vốn trên thị trường 1 đạt 15,32% Ổtd, tăng g p 1,5 lần so với cùng kỳ (11,14% ytd) c đẩy m nh sau Thông t 06. Trong khi đó, huy động đ c đẩy m nh ngay từ đầu năm và duy trì t c độ cao hơn tín d ng trong c 11 tháng. Tính đến ngày 21/11, huy động v n trên thị tr ng 1 đ t 15,32% ytd, tăng g p 1,5 lần so với cùng kỳ (11,14% ytd). Huy động thay đ i ph n ánh rõ nh h ng của Thông t 06, nh là (1) Huy động t p trung các TCTD có tỷ lệ LDR cao; (2) Huy động tăng m nh các kỳ h n dài; (3) Nhu cầu huy động tăng cao t o xu h ớng c nh tranh lãi su t gi a các ngân hàng trong c năm. Tăng tr Lưi su t huy động và cho vay ng tín d ng và huy động 16% 25% 14% 20% 12% 10% 15% 8% 6% 10% 4% 5% 2% 0% 0% Tăng tr Tăng tr ng tín d ng (yoy) ng huy động (yoy) Cho vay NN, NT, XK Cho vay s n xu t HĐ 1 tháng tr xu ng HĐ 3 tháng HĐ trên 12T Ngu n: NHNN, VCBS t ng hợp Danh mục trái phiếu được mở rộng với mức tăng trung bình ~15%. Các hoạt động đầu tư ngắn hạn sôi động trong năm. Tính đến hết tháng 10, lãi su t huy động toàn hệ thống đã tăng từ 0,05Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS K t sau Q1, thanh kho n h th ng dồi dào, lãi su t trên th tr gi m sâu. Các ngân hàng đẩy m nh đầu t trái phi u chính ph . ng liên ngân hàng Kể từ cu i Q1, thanh kho n hệ th ng d i dào, lãi su t liên ngân hàng gi m sâu về mức th p kỉ l c trong vài năm tr l i đây. Lưi su t qua đêm t i 1 s th i điểm chỉ kho ng 0,2-0,3%. Lãi su t liên ngân hàng liên t c xu ng th p t o điều kiện các ngân hàng gia tăng đầu t trái phiếu chính phủ. Báo cáo tài chính các NHTM t i th i điểm cu i T9.2016 cho th y danh m c trái phiếu đ c m rộng với mức tăng trung bình ~15%. Cùng với đó các ho t động đầu t ng n h n h ng chênh lệch giá sôi động trong năm, t o ngu n thu khá đóng góp l i nhu n cho toàn hệ th ng. Mặc dù v y, lãi su t trên th tr ng 1 không ph n ánh theo. Áp lực tăng lưi su t huy động hi n h u. Lãi su t cho vay dù có d u hi u gi m nh ng m c cầm ch ng và Trang | 28 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 0,25%. không t o đ c s c lan t a toàn th tr Mặt bằng lãi su t cho vay dù gi m nhưng ở mức độ khá hạn chế, chủ yếu ở các kì hạn ngắn và thiếu tính lan tỏa trên c thị trường. Trong b i c nh các ngân hàng đẩy m nh huy động (như đã trình bày ở trên), lãi su t huy động toàn hệ th ng liên t c điều chỉnh tăng. Tính đến hết tháng 10, lãi su t huy động toàn hệ th ng đư tăng từ 0,05-0,25%. Tỷ lệ nợ x u toàn ngành vẫn cao. Biện pháp xử lý chính là trích lập dự phòng. Tỷ l n x u toàn ngành vẫn m c cao. N x u t p trung t i VAMC mà ch a có ph ơng án gi i quy t tri t đ . Bi n pháp x lý n chính vẫn là trích l p dự phòng. ng. Trái với lãi su t huy động, lãi su t cho vay hầu nh r t ít thay đ i trong c năm, ngo i trừ 2 đ t điều chỉnh nh trong tháng 4 và tháng 10. Nhìn chung c năm, mặt bằng lãi su t cho vay dù gi m nh ng mức độ khá h n chế, chủ yếu các kì h n ng n và thiếu tính lan t a trên c thị tr ng. Tỷ lệ n x u toàn hệ th ng đến hết Q2.2016 là 2,58%. Nếu tính thêm phần còn l i t i VAMC thì tỷ lệ này là 5,21%. Nếu điều chỉnh thêm s d n từ ch a phân lo i đúng (và điều chỉnh tăng tr ng tín d ng lo i b tăng tr ng tín d ng cao do 1 phần đ o n ), n x u thực tế có thể còn cao hơn n a. T ng d n 5.104.873 N x u báo cáo 131.706 T ng n x u bán cho VAMC 262.054 N x u VAMC đư thu h i 37.983 TCTD trích l p 20% trái phiếu đặc biệt 89.628 N x u còn l i t i VAMC Đóng góp c a các bi n pháp x lý n x u VAMC thu h i 14% TCTD tự x lý 52% 134.443 Tỷ l n x u báo cáo Tỷ l n x u n u tính thêm s d còn t i VAMC 2,58% TCTD trích l p trái phiếu đặc biệt… 5,21% Ngu n: VAMC, VCBS t ng hợp Nợ x u tập trung tại VAMC mà chưa có phương án gi i quyết triệt để. Trong 4 năm tr l i đây, các biện pháp chính đ c s d ng để gi m n x u bao g m: VAMC thu h i n , TCTD trích l p dự phòng trái phiếu đặc biệt VAMC, TCTD tự x lý (bằng xóa n , thu h i n …). Chúng tôi đo l ng hiệu qu của từng ph ơng pháp nh đ thị (Lưu ý: Nợ được bán cho VAMC nhưng chưa được thu h i hoặc trích lập được coi là chưa gi i quyết). Theo đó, các TCTD tự gi i quyết n x u vẫn là ph ơng pháp chủ yếu góp phần gi m tỷ lệ n x u toàn hệ th ng. N x u bán cho VAMC Giá trị trái phiếu đặc biệt N x u đư thu h i Tỷ lệ n x u thu h i/t ng d n 2014 2015 36,257 92,418 107,000 26,379 262,054 30,947 77,705 99,180 20,016 227,848 145 4,875 17,763 15,200 37,983 0.40% 3.90% 14.49% 14.49% 9.67% 10T.2016 Lũy k 2013 Ngu n: VAMC, VCBS t ng hợp Từ đầu năm đến hết quý 3, VAMC đư mua đ c 26.379 tỷ đ ng n x u, chỉ bằng ¼ s n x u đư mua trong năm 2015. Dựa theo tỷ lệ n x u đư tăng trong c năm (2,58%- Q2.2016 so với 2,55%- cu i năm 2015) có thể th y t c độ gi m mua n của VAMC không đến từ sự Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 29 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 c i thiện thực ch t ch t l ng tài s n của các ngân hàng. Nh đư gi i thích trong các báo cáo ngành tr ớc đó, việc bán n cho VAMC d ng nh là ắlựa chọn cu i cùng” của các ngân hàng khi kh năng x lý n t i t chức này còn mức h n chế, trong khi các ngân hàng ph i chịu áp lực dự phòng cao mà không chuyển giao hoàn toàn đ c trách nhiệm đ i với n đã bán. Do đó, khi n x u nội b ng đư v d i m c 3% (nghƿa là không còn s c ép ph i bán n ), các ngân hàng có r t ít động lực bán n cho VAMC. Các biện pháp để đẩy nhanh quá trình xử lý nợ cho hiệu qu khiêm tốn K t đầu năm, một s chính sách đ c ban hành đ nh ng hi u qu còn m c khiêm t n nh là Thông t quyền h n của VAMC trong việc mua, bán và x lý n x t về điều kiện, thủ t c góp v n, mua c phần, trong đó thành v n góp. đẩy nhanh quá trình x lý n 08 s a đ i thông t 19 m rộng u của các TCTD, dự th o Thông có nội dung về hoán đ i n x u Thí điểm Basel gặp thách thức do v n đề tăng vốn. Phần lớn ngân hàng tăng vốn bằng phát hành trái phiếu để c i thiện tình hình trong ngắn hạn. Các ngân hàng đang đẩy nhanh quá trình chuẩn b thí đi m Basel II nh ng v n đ tăng v n gặp nhi u khó khăn. Phần l n ngân hàng tăng v n c p 2 bằng phát hành trái phi u đ c i thi n tình hình trong ng n h n. Th i h n áp d ng Basel II t i 10 ngân hàng thí điểm đang đến gần ậ ngày 1/9/2017 theo Dự th o Thông t gần nh t. Theo đó, nhu cầu tăng v n để đ m b o hệ s CAR là r t c p bách. Trong s 10 ngân hàng tham gia thí điểm, nhóm TMCP t nhân có kh năng đáp ứng t t hơn do đư có hệ s CAR cao đáng kể so với mức quy định, nh ACB, VIB, TCB... Trong khi đó, nhóm TMCP nhà n ớc sẽ chịu áp lực tăng v n lớn (VCB, BID, CTG). Thành công hay th t b i của việc áp d ng tiêu chuẩn mới cũng ph thuộc chủ yếu vào 3 ngân hàng này. Trong đó, VCB có nhiều d địa hơn do có kh năng huy động v n từ nhiều ngu n. 2 ngân hàng BID và CTG có hệ s CAR đư sát ng ỡng quy định (9%) và càng chịu áp lực gi m CAR khi ph i tr c tức theo đề xu t của Bộ Tài chính. CTG đư ch m trần s h u để huy động v n n ớc ngoài, trong khi BID không còn d địa để tăng v n c p 2. T i th i điểm hiện t i, hầu hết các ngân hàng vẫn đang áp d ng biện pháp ng n h n là tăng v n c p 2 bằng phát hành trái phiếu. Biện pháp này, thứ nh t, chỉ giúp các ngân hàng gi i quyết tình thế trong 1-2 năm. Thứ hai, chi phí v n t i các ngân hàng phát hành chịu áp lực tăng, do lưi su t trái phiếu cao hơn 1-2% lãi su t huy động thông th ng. B c tranh phân hóa chi ph i KQKD các ngân hàng niêm y t trong năm 2016. KQKD các ngân hàng phân hóa. Tính đến 31/11/2016, trong khi VNIndex tăng tr ng 16,01%, c phiếu ngành ngân hàng gi m 16,32%. Điều này là dễ hiểu nếu nhìn vào KQKD các ngân hàng trong 3 quý đầu năm 2016. L i nhu n phần lớn ngành chịu tác động tiêu cực từ dự phòng lớn, NIM gi m do thoái thu lãi và xu h ớng lãi su t b t l i (huy động tăng, cho vay gi m). Động lực tăng tr ng l i nhu n chủ yếu đến từ thu nh p ngoài lưi do tăng doanh thu kinh doanh ngo i h i (khi xu t hiện nhiều biến động chính trị lớn trên thế giới nh Brexit, bầu c Mỹ…) và mua bán trái phiếu h ng chênh lệch giá (trong b i c nh lãi su t liên ngân hàng xu ng th p). Mặc dù xu h ớng chung tiêu cực, toàn ngành có sự phân hóa l i nhu n lớn. Chỉ 1 s ít các ngân hàng nh VCB, ACB đư quyết liệt trong gi i quyết n quá khứ, có sự c i thiện tích cực về hiệu qu kinh doanh. Tăng tr ng Tín d ng Huy động TN lãi thuần TN ngoài lãi LN tr c dự phòng CP dự phòng LNTT Tỷ l n x u NIM 3Q.2016 3Q.2015 ACB 19,23% 16,33% 17,0% -63,9% -5,4% -31,3% 14,1% 1,1% 3,30% 3,26% BID 12,83% 18,57% 21,8% 49,9% 32,2% 71,5% 3,4% 2,0% 2,65% 2,76% Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 30 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 CTG 16,23% 25,62% 18,4% 24,4% 20,1% 30,3% 13,3% 0,9% 2,99% 3,08% EIB -4,79% 4,66% -2,5% 29,7% MBB 19,97% 2,79% 4,0% -1,6% -4,3% 85,2% -70,2% 3,4% 2,77% 2,68% -7,9% -33,6% 9,2% 1,3% 3,56% 3,91% SHB 12,11% 11,78% 6,0% 133,0% 19,4% 44,2% 6,2% 2,3% 1,80% 2,03% STB 4,94% 9,35% -35,0% 62,7% -61,0% -32,6% -74,3% 2,4% 2,16% 4,21% VCB 15,69% 14,43% 23,9% 9,1% 15,7% -4,3% 36,1% 1,7% 2,76% 2,63% Average 12,0% 12,9% 6,7% 30,4% 1,1% 16,2% -7,8% 1,9% 2,75% 3,07% Ngu n: BCTC các ngân hàng, VCBS t ng hợp Tri n v ng ngành 2017 Mặt bằng lãi su t tăng, dù NHNN vẫn duy trì đ nh h Mặt bằng lãi su t kiến tăng. Mặc dù NHNN vẫn h ớng tới m c tiêu lãi su t th p hỗ tr tăng tr ng kinh tế cho năm 2017, chúng tôi cho rằng m c tiêu này có thể gặp nhiều thách thức nh trình bày d ới đây: ng lãi su t th p Lãi su t huy động chịu áp lực tăng do: (1) L m phát đ c kỳ vọng tăng dần khi giá hàng hóa, nguyên liệu cơ b n đư t o đáy và đi lên từ năm 2016; (2) Nhu cầu tăng lưi su t huy động để đ m b o chỉ tiêu an toàn sau thông t 06 của các ngân hàng. Tính đến hết Q3, t i nhiều ngân hàng tỷ lệ LDR vẫn v t quá 80% theo quy định nh là VIB (89%), TPB (83%), SHB (83%), CTG (96%), BID (90%), Việt Á (87%),…; tỷ lệ n trung dài h n cao hơn 50% nh là EIB (65%), MSB (70%), STB (62%), TCB (70%), VPB (74%)... Tr ớc áp lực tăng lưi su t huy động nh trên, lưi su t cho vay khó có thể gi m theo m c tiêu NHNN. L u ý rằng chênh lệch gi a lãi su t cho vay và lãi su t huy động t i các ngân hàng đư gi m r t m nh trong kho ng 3 năm tr l i đây và th p hơn khá nhiều so với các n ớc trong khu vực. Chênh lệch lãi su t huy động - cho vay càng nh , các ngân hàng có biên l i nhu n càng m ng nên càng ít động lực để gi m lãi su t cho vay. Tăng trưởng tín dụng và chi phí vốn có thể nh hưởng do áp lực thí điểm Basel II. Thí đi m Basel II là tr ng tâm ngành trong năm 2017. Đ đ m b o h s CAR theo quy đ nh, các ngân hàng có th h n ch tín d ng và đẩy m nh tăng v n, t đó, gây áp lực lên chi phí v n. Theo chúng tôi tính toán, để t o ra mức tăng 1% hệ s CAR, các ngân hàng cần huy động thêm 10-15% v n tự có. Theo đó, áp lực cho v n đề tăng v n trong năm 2017 là r t lớn. Nh đư trình bày phía trên, các ph ơng án đ a ra còn gặp nhiều khó khăn. Trong khi ch a có các biện pháp hỗ tr từ phía cơ quan qu n lý, huy động v n bằng trái phiếu c p 2 và h n chế tín d ng sẽ tiếp t c là các ph ơng án chính đ c s d ng trong năm 2017. Từ đó, một mặt, chi phí v n tăng trên toàn hệ th ng. Mặt khác, tín d ng h n chế nh h ng tiêu cực đến tăng tr ng toàn ngành. Theo đó, chúng tôi dự báo tăng tr v i k ho ch 2016 là 18%. V n đề nợ x u đòi hòi nhiều thời gian và phương pháp hiệu qu hơn để gi i quyết. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS ng tín d ng gi m trong năm 2017, c đ t 16%, so Cần nhi u th i gian và ph ơng pháp hi u qu hơn đ gi i quy t n x u. Quá trình gi i quyết n x u đư kéo dài nhiều năm mà ch a có biện pháp triệt để. Ngu n lực x lý n x u chính là trích l p l i nhu n từ các ngân hàng. Nếu tiếp t c biện pháp này (mỗi năm trích l p 80-90 nghìn tỷ), sẽ cần 6-7 năm n a s d n x u hiện t i mới x lý xong. th i điểm hiện t i, sau quá trình h p nh t hoặc tự tái cơ c u, s d n x u t p trung chính trong 1 nhóm ngân hàng (theo chúng tôi theo dõi, nợ x u tại 7 ngân hàng chiếm tới trên 50% t ng nợ x u toàn hệ thống). Đây là môi tr ng thích h p để NHNN áp d ng các chế tài riêng, thay vì duy trì ngu n ngân sách h n hẹp hiện t i để hỗ tr (và đem l i hiệu qu h n Trang | 31 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 chế nh đư thực hiện trong 4 năm vừa qua). Trong khi các biện pháp mới về x lý n x u ch a đ c chính thức đ a ra, x lý n x u hiện t i có thể chịu tác động tiêu cực từ 1 điều kho n của Lu t dân sự 2015 có hiệu lực vào đầu năm sau. C thể, theo quy định hiện hành (Nghị định 163), các TCTD, căn cứ vào nội dung h p đ ng, ắcó quyền x lý tài s n đ m b o mà không cần ph i có văn b n ủy quyền x lý tài s n” khi khách hàng không có kh năng thanh toán kho n vay. Khi áp d ng điều kho n mới từ Lu t dân sự 2015, các TCTD ắcó quyền yêu cầu Tòa án gi i quyết”. Do hiệu lực Lu t lớn hơn hiệu lực Nghị định, các TCTD sẽ cần dẫn chiếu điều kho n mới này thay vì áp d ng Điều 58/NĐ 163 nh hiện t i. Theo đó, quyền h n x lý tài s n đ m b o của TCTD sẽ bị giới h n khi ph i kh i kiện để gi i quyết tài s n đ m b o trong tr ng h p ng i vay không h p tác thay vì có quyền x lý theo th a thu n h p đ ng. Chúng tôi cho rằng triển vọng ngành Ngân hàng sẽ còn nhiều thách thức trong năm 2017. Mặc dù vậỔ, cơ hội vẫn có từ các ngân hàng riêng đã ồử lý nợ x u tốt quá khứ và có triển vọng tăng trưởng cao. B c tranh toàn ngành ti p t c ch ng ki n sự phân hóa. Nh đư trình bày tr ớc đó, biện pháp chính để x lý n x u hiện nay là các TCTD tự x lý, đặc biệt thông qua trích l p dự phòng. Năm 2017 là năm thứ 3-4 các TCTD thực hiện trích l p 20% giá trị trái phiếu đặc biệt sau khi bán n cho VAMC. Theo đó, các TCTD có s d trái phiếu đặc biệt lớn tiếp t c chịu nh h ng tiêu cực từ chi phí dự phòng. Ng c l i, 1 s ít các TCTD có chế độ qu n trị rủi ro t t và đư quyết liệt x lý n quá khứ sẽ gi m trích l p và đi lên. Do đó, bức tranh toàn ngành nhiều kh năng tiếp t c chứng kiến sự phân hóa. Đánh giá: T các phân tích phía trên, chúng tôi cho rằng tri n v ng ngành Ngân hàng s còn nhi u thách th c trong năm 2017. Mặc dù v y, cơ hội vẫn có t các ngân hàng riêng đư x lý n x u t t quá kh và có tri n v ng tăng tr ng cao. Trong s đó, chúng tôi đ a ra khuy n ngh kh quan đ i v i 2 cổ phi u VCB và ACB nh sau: Doanh nghi p tri n v ng 2017 VCB – Khả quan Năm 2016: B t phá sau th i gian t p trung x lý n x u 9T.2016 VCB ghi nh n KQKD cao với 6.326 tỷ đ ng LNTT (+36% yoy, hoàn thành 84% KH). L i nhu n tăng tr ng đột bi n đ n t c i thi n trong ho t động kinh doanh c t lõi và gi m chi phí dự phòng sau giai đo n t p trung x lý n x u. c tính LNTT c năm đ t 8.829 tỷ đồng (+29,31%, v t k ho ch 17,7%) (đi u ch nh gi m 5% so v i dự báo tr c đây). Theo đó, BV tính đến cu i năm 2016 là 13.528 đ ng/cp. Với giá đóng c a 34.150 đ ng/cp, VCB đang đ c giao dịch với PB forward 2016 là 2,52 lần. Tri n v ng kinh doanh 2017: Ti p t c duy trì t c độ tăng tr dự phòng và đẩy m nh ho t động kinh doanh c t lõi. ng cao do gi m chi phí Chúng tôi dự báo VCB có th ghi nh n 12.077 tỷ đồng LNTT năm 2017 (+36,79% so v i năm 2016). Dự báo này dựa trên nh ng gi định sau: (1) Tăng tr ng tín d ng 17%, gi m so với mức 18% trong năm nay do ngân hàng có vẻ th n trọng hơn trong ho t động cho vay. (2) Tỷ lệ LDR n định mức 79% (t ơng đ ơng năm 2016), nh hơn mức quy định 80% theo Thông t 06. (3) L i su t cho vay khách hàng tăng 20 bps lên 7,08% do VCB tiếp t c đẩy m nh cho vay bán lẻ. Chi phí huy động tiền g i khác hàng tăng 10 bps do dự báo mặt bằng lãi su t huy động toàn hệ th ng chịu áp lực tăng khi các ngân hàng đẩy m nh huy động để đ m b o tuân thủ Thông t 06. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 32 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 (4) Thu nh p ngoài lãi gi định tăng tr ng 10,23%, trong đó thu từ dịch v vẫn gi mức tăng tr ng cao (15%), thu nh p các ho t động khác (chênh lệch mua bán chứng khoán, đầu t ngo i h i,…) tăng nhẹ 5% do dự báo biến động lãi su t trên các thị tr ng này không sôi động nh năm 2016. (5) Chi phí trích l p dự phòng 4.800 tỷ đ ng (so với 6.000 tỷ đ ng năm 2016) do không còn dự phòng cho trái phiếu đặc biệt VAMC. Gi định tỷ lệ n x u 1,7% và VCB vẫn duy trì mức dự phòng rủi ro trên n x u mức cao 120% Nh v y LNTT 2017 ớc đ t 12.077 tỷ đ ng (+36,79% so với năm 2016). Trong đó, tăng tr ng từ ho t động kinh doanh c t lõi là 13,92%, phần còn l i đến từ gi m trích l p dự phòng. Theo đó, BV tính đến cu i năm 2017 là 15.000 đ ng/cp. V i giá đóng c a 35.000 đồng/cp, VCB đang đ c giao d ch v i PB forward 2017 là 2,33 lần, th p hơn đáng k so v i m c đ nh gi a năm 2016 là 2,78 lần (dựa trên BV forward 2017). Với mức v n hóa cao, nh h ng m nh tới thị tr ng và nền t ng cơ b n t t nh t trong ngành ngân hàng, VCB th ng đ c giao dịch với mức giá cao so với trung bình ngành. Từ cu i năm 2014 đến nay, VCB th ng đ c giao dịch trong kho ng PB từ 2 đến 3 lần với ng ỡng an toàn là từ 2 đến 2,5 lần. Theo đó, chúng tôi cho rằng mặt bằng giá này là kho ng dao động h p lí cho c phiếu, t ơng đ ơng mức giá từ 30.000 đ ng đến 37.500 đ ng (dựa trên BV forward 2017). Giá c phiếu đư gi m ~20% từ mức đỉnh năm 2016 khi thông tin VCB bán v n cho quỹ đầu t GIC với giá 29.000 đ ng và sau đó là đ n đoán về việc th ơng v này có thể không thành công. Hiện t i ngân hàng đư gia h n th i gian quyết định của NHNN cho đến cu i năm 2016, tức là chỉ còn gần 1 tháng n a. Dựa trên mức giá khá th p so với giá thị tr ng và động thái trì hoãn của NHNN, chúng tôi cho rằng th ơng v có thể ch a hoàn thành trong th i gian ng n. Và điều này có thể tiếp t c gây tác động tiêu cực lên giá c phiếu trong ng n h n. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng đây l i là cơ hội để có mức giá t t đầu t c phiếu VCB. V i đ nh giá trong kho ng 30.000 đồng đ n 37.500 đồng, chúng tôi khuy n ngh KH QUAN cho VCB th i đi m hi n t i và có th nâng lên MUA các vùng giá th p hơn. ACB - Mua 9T.2016 ACB ghi nh n 1.244 tỷ đồng LNTT (+14%yoy, hoàn thành 83% k ho ch c năm). Ho t động kinh doanh c t lõi vẫn tăng tr ng tích cực, tăng tr ng l i nhu n vừa ph i chủ yếu do trích l p cho n t n đọng quá khứ. Dựa trên KQKD 9 tháng, chúng tôi ớc tính LNTT c năm 2016 c a ACB là 1.570 tỷ đồng (+19,49% so v i năm 2015, v t 4,4% k ho ch). Theo đó, BV tính đến cu i năm 2016 là 14.284 tỷ đ ng. Với giá đóng c a 17.500 đ ng/cp, ACB đang đ c giao dịch với PB forward 2016 là 1,23 lần Tri n v ng 2017: Duy trì tăng tr kh ng trong b i c nh ti p t c gi i quy t n x u quá Chúng tôi dự báo ACB có thể ghi nh n 1.945 tỷ đồng LNTT năm 2017 (+21,56% so v i năm 2016). Dự báo này dựa trên nh ng gi định sau: (1) Tăng tr ng tín d ng 20% do ACB có thể đẩy m nh tăng tr ng sau 1 th i gian t p trung kiểm soát n để x lý n x u. (2) Tăng tr ng huy động 20%, do dự kiến ACB sẽ duy trì tỷ lệ LDR vừa ph i để đ m b o quy định theo TT06 (80%). (3) L i su t cho vay khách hàng tăng nhẹ 10 bps khi ngân hàng tiếp t c đẩy m nh cho vay t i các kỳ h n dài (chủ yếu là cho vay khách hàng cá nhân mua nhà). L i su t từ trái Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 33 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 phiếu chính phủ n định nh năm 2016 do dự kiến lãi su t trên thị tr ng này biến động trong biên độ hẹp. (4) Chi phí lãi tiền g i tăng 20 bps từ 4,6% lên 4,7% do dự báo mặt bằng lãi su t huy động đ c đẩy m nh (xem thêm phần dự báo KQKD 2017 của VCB). Chi phí huy động từ gi y t có giá tăng 149 tỷ đ ng, đến từ 2000 tỷ phát hành năm 2016 và 1500 tỷ phát hàng mới (gi định phát hành vào gi a năm 2017). (5) Thu nh p ngoài lãi gi định tăng tr ng 14,66%, trong đó thu dịch v là yếu t dẫn d t (20%) (6) T ng chi phí trích l p dự phòng 2.197 tỷ đ ng. Ngân hàng đặt kế ho ch gi i quyết 1.800 tỷ đ ng n t i 6 công ty trong năm 2017. Trong đó, chúng tôi gi định có thể thu h i đ c 50% trong s này, trích l p 900 tỷ đ ng. Trích l p cho trái phiếu VAMC là 418 tỷ đ ng, phần còn l i 879 tỷ đ ng là trích mới. Nh v y LNTT 2017 c đ t 1.990 tỷ đồng (+21,56% so v i năm 2016). Theo đó, BV tính đến cu i năm 2017 là 15.878 đ ng/cp. Với giá đóng c a 17.500 đ ng/cp, ACB đang đ c giao dịch với PB forward 2017 là 1,1 lần, t ơng đ ơng trung bình ngành. Với tiềm năng tăng tr ng m nh mẽ sau khi gi i quyết hoàn toàn n x u quá khứ, chúng tôi cho rằng ACB xứng đáng đ c mức định giá cao hơn 20% so với trung bình ngành hiện nay, t ơng đ ơng mức giá 21.340 đồng/cổ phi u, cao hơn 21,9% so v i giá hi n t i. VCBS khuy n ngh MUA đ i v i cổ phi u ACB. Ngành B t động s n Di n bi n ngành 9T.2016 Thanh kho n gi m nhẹ so với cùng kỳ với phân khúc trung c p chiếm tỷ trọng lớn. Chính sách tín dụng siết chặt bước đầu tạo tâm lý cẩn trọng đối với c chủ đầu tư và người mua nhà. Trỗi dậy của của phân khúc biệt thự, nhà liền kề. Thị tr ng b t động s n duy trì tr ng thái tích cực trong Quý 1.2016, có d u hiệu ch ng l i trong Quý 2.2016 và h i ph c nhẹ trong Quý 3.2016 khi (1) thanh kho n vẫn mức cao nh ng đư gi m so với cùng kỳ năm tr ớc, (2) ngu n cung căn hộ phân khúc cao c p tiếp t c tăng nh ng giao dịch t i phân khúc trung c p v ơn lên chiếm tỷ trọng lớn nh t, (3) thị tr ng nhà biệt thự/liền kề h i ph c m nh và (4) chính sách qu n lý tín d ng mới đ c ban hành theo h ớng qu n lý chặt hơn dòng v n tín d ng vào lĩnh vực b t động s n. S l ng căn hộ bán t i Hà Nội và Tp. HCM Tp. Hồ Chí Minh Hà Nội 40,000 40,000 35,000 35,000 30,000 30,000 25,000 25,000 20,000 20,000 15,000 15,000 10,000 10,000 5,000 5,000 0 2011 Bình dân 2012 2013 Trung c p 2014 Cao c p 2015 9T.2016 H ng sang 0 Bình dân Trung c p Cao c p H ng sang Nguồn: CBRE, VCBS tổng hợp S l ng căn hộ giao d ch thành công gi m. Theo th ng kê của CBRE, trong 9T.2016 có kho ng 14.200 căn hộ đ c giao dịch thành công t i Hà Nội (-13,5% yoy) và 22.788 căn hộ đ c giao dịch t i Tp. HCM (-11,4% yoy), trong đó thị tr ng giao dịch sôi động trong Quý Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 34 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 1, gi m dần trong Quý 2, h i ph c trong Quý 3 nh ng t ng s l ng giao dịch thành công vẫn gi m so với cùng kỳ năm ngoái. Phân khúc trung c p v ơn lên chiếm tỷ trọng lớn nh t với trên 40% t ng l ng tiêu th t i t i Hà Nội và Tp. HCM. Phân khúc cao c p c nh tranh gay g t hơn và gi m nhẹ về l ng giao dịch, thị tr ng cũng ghi nh n sự xu t hiện nhiều hơn của phân khúc h ng sang. Trong khi đó, phân khúc giá rẻ có l ng giao dịch gi m m nh còn d ới 20% t ng l ng tiêu th do chịu nh h ng từ kết thúc gói vay 30 nghìn tỷ. Th tr ng nhà bi t thự và li n k giao d ch sôi động. Phân khúc này ghi nh n tăng m nh c về giá và thanh kho n, đặc biệt là với các dự án thuộc các chủ đầu t lớn, có vị trí kết n i h tầng hoàn thiện. T i Tp.HCM, các dự án th p tầng có tỷ lệ bán trung bình khá cao với 80% s căn trong ngày đầu chào bán chính thức, có dự án tiêu th đến 100% (Ngu n: CBRE Vietnam). Sự h i ph c nhanh của phân khúc này h p dẫn nhiều dự án đầu t mới m bán mới, dẫn đến ngu n cung sơ c p của các dự án biệt thự và nhà liền kề đều tăng m nh t i 2 thành ph lớn. Giá bán sơ c p gi nguyên xu h ng tăng nh ng giá bán th c p gi m nhẹ đ i với thị tr ng căn hộ. Theo Jones Lang Lasalle Vietnam, giá chào bán sơ c p đ c ghi nh n xu h ớng tăng so với quý tr ớc t t c các phân khúc. Đến cu i Q3.2016, Hà Nội ghi nh n mức tăng cao nh t giá chào bán sơ c p với 3,6% theo quý t i phân khúc căn hộ cao c p, trong khi Tp. H Chí Minh ghi nh n mức tăng cao nh t với 2,2% theo quý t i phân khúc trung bình. Ng c l i, thị tr ng thứ c p ghi nh n giá trung bình có xu h ớng tăng ch m l i hoặc gi m nhẹ t i c Hà Nội và TP HCM so với các quý gần đây, ngo i trừ phân khúc biệt thự và liền kề có giá bán tăng 11 quý liên tiếp. Nguồn cung tăng liên t c, trong đó ngu n cung phân khúc cao c p và h ng sang tiếp t c tăng đang t o nên sự c nh tranh khá gay g t và d u hiệu cung v t cầu t i phân khúc này. Lý do các chủ đầu t vẫn a thích phát triển phân khúc này là (1) biên l i nhu n cao hơn khi đầu t vào phân khúc cao c p và h ng sang (2) tỷ lệ h p th phân khúc cao c p mặc dù gi m nh ng vẫn đủ h p dẫn đ i với chủ đầu t . Mặc dù, từ Quý 2, ngu n cung phân khúc trung c p đư tăng và dần chiếm l i vị thế dẫn đầu khi s l ng giao dịch đang dần dịch chuyển vào phân khúc này. Phân khúc bình dân và nhà xã hội đang khó khăn về c ngu n cung và l ng tiêu th . Theo th ng kê của Savills, đến cu i Quý 3.2016, t ng ngu n cung sơ c p căn hộ đ t kho ng 17.000 căn (+16% yoy) và ngu n cung sơ c p biệt thự/nhà liền kề đ t kho ng 2.300 căn (+10% yoy) t i Hà Nội, trong khi ngu n cung sơ c p căn hộ đ t hơn 40.300 căn (+54% yoy) và ngu n cung sơ c p biệt thự/nhà liền kề đ t 3.800 căn (+128% yoy) t i Tp. HCM. D n cho vay b t động s n tăng tr l i khi th tr ng hồi ph c nhẹ trong Q3.2016. Đến gi a tháng 11.2016 t ng d n cho vay c nền kinh tế ớc tính đ t kho ng 5,2 triệu tỷ đ ng, tăng tr ng 11,81% yoy. Trong đó, tín d ng trong BĐS của toàn hệ th ng chiếm kho ng 10% (Theo Thứ trưởng Bộ Xây dựng Đỗ Đức Duy trong cuộc họp tháng 10 tại TP.HCM). Các cơ quan qu n lý cũng đang đánh giá tỷ lệ tín d ng b t động s n hiện nay đư tiệm c n giới h n rủi ro. Ngoài ra, tín d ng BĐS hiện đang t p trung chủ yếu vào phân khúc cao c p hoặc 1 s dự án lớn cũng là nh ng điểm cần ph i đ c kiểm soát và điều chỉnh cho phù h p và bền v ng hơn. Chính sách m i v qu n lý r i ro tín d ng b t động s n đ c ban hành. Tháng 05.2016, NHNN đư ban hành Thông t s 06 theo h ớng tăng tỷ lệ b o đ m an toàn trong ho t động của t chức tín d ng. Tháng 10.2016, NHNN tiếp t c ra văn b n s 7586/NHNN-TD yêu cầu các ngân hàng tăng c ng kiểm soát t c độ tăng tr ng tín d ng đ i với lĩnh vực b t động s n, đặc biệt là các dự án phân khúc cao c p, dự án nghỉ d ỡng và c nh báo về việc c p tín d ng t p trung đ i với một s chủ đầu t lớn. Do v y, về lâu dài, các ngân hàng Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 35 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 th ơng m i sẽ kiểm soát cho vay b t động s n theo h ớng chặt chẽ và bền v ng hơn. B ng tổng h p k t qu kinh doanh 9T.2016 một s doanh nghi p BDS niêm y t DTT 9T.2016 (tỷ đồng) P/E 25,8% 41.905 34.655 76,1% 1.719 76,8% 31,0% 3,9% 723 58,1 21.476 22,5% 7.241 5.618 6,9% 343 30,0% 15,5% 4,7% 906 14,6 KBC 14.679 14,5% 8.664 1.567 33,2% 520 46,3% 59,5% 42,9% 1.689 8,0 4 IJC 8.780 20,6% 2.938 1.656 263,1% 93 9,5% 16,1% 7,1% 492 16,3 5 KDH 8.559 28,4% 4.418 1.662 126,1% 271 56,7% 39,4% 18,1% 1.540 13,1 6 HUT 8.459 51,0% 2.430 1.974 212,5% 298 681,8% 21,2% 11,7% 2.381 4,5 7 SJS 6.185 18,4% 2.097 505 8,8% 166 46,2% 48,9% 31,2% 2.811 8,4 8 HDG 5.869 41,5% 1.554 803 -19,3% 50 -47,2% 21,3% 6,6% 1.196 19,3 9 NLG 5.560 12,4% 2.828 1.672 157,4% 163 116,0% 29,3% 12,9% 2.065 10,8 10 DXG 3.573 9,6% 1.873 1.321 45,3% 144 -41,6% 36,0% 13,0% 925 13,6 11 CEO 3.392 29,1% 1.484 915 164,9% 100 32,1% 40,8% 13,8% 1.697 6,8 12 BCI 3.326 13,4% 1.993 123 5,2% -09 -104,8% 52,8% 19,3% 1.042 21,6 1 VIC 173.234 2 VCG 3 DTT %yoy LNST 9T.2016 (tỷ đồng) T su t LN ròng (ttm, %) EPS trailing (đồng) TTS (tỷ đồng) Vay N /TTS (%) T su t LN gộp (ttm, %) VĐL (tỷ đồng) Mã STT LNST %yoy Nguồn: Bloomberg, VCBS tổng hợp Tri n v ng 2017: Thị trường tiếp tục phát triển n định và bền vững. Tổng s l chi u:  Ngu n cung d i dào sẽ tạo cạnh tranh mạnh tại phân khúc cao c p. Phân khúc trung c p và bình dân sẽ dần chiếm ưu thế do phù hợp với nhu cầu và thu nhập của người mua nhà.    ng giao d ch có th gi m nhẹ, các phân khúc s có nh ng di n bi n trái Phân khúc căn hộ cao c p và hạng sang sẽ diễn ra c nh tranh quyết liệt hơn gi a các chủ đầu t khi nhiều dự án đ c chào bán lần đầu trong khi nhu cầu t i phân khúc này đang gi m sút do giá giao dịch thứ c p đang gi m dần và nhu cầu mua để cho thuê đư có thể đ t mức bão hòa trong ng n h n. Do v y, trong cuộc chiến c nh tranh thì u thế sẽ nghiêng về các chủ đầu t lớn có uy tín về ch t l ng dự án và tiến độ bàn giao. Phân khúc trung c p sẽ tiếp có t ng l ng tiêu th chiếm tỷ trọng cao hơn do các s n phầm phù h p với nhu cầu luôn cao của đa s ng i dân t i các thành ph lớn nh Hà Nội và Tp. HCM. Phân khúc bình dân có cơ hội h i ph c m nh do giá bán phù h p với nhu cầu thực của đ i đa s ng i mua nhà có thu nh p h n chế. Bên c nh đó, sự kiện Vingroup ra m t th ơng hiệu nhà bình dân VinCity cùng kế ho ch phát triển 200.000-300.000 căn hộ giá rẻ trong 5 năm tới đang là một tín hiệu tích cực cho riêng phân khúc bình dân và nhiều ng i ng i mua nhà. Phân khúc nhà biệt thự, liền kề và shophouse tiếp t c giao dịch sôi động khi ngu n cung tiếp t c tăng, đáp ứng đúng nhu cầu mua cao về nhà g n liền với s h u đ t của đa s ng i Việt. Ki m soát tín d ng b t động s n m c an toàn là cần thi t để thị tr ng b t động s n bền v ng hơn và tránh nguy cơ x y ra bong bóng b t động s n. Chính sách tín dụng chặt chẽ sẽ có những tác động rõ hơn vào các thời điểm cuối năm 2016 và 2017. Mặc dù việc giãn lộ trình siết chặt tín d ng b t động s n đư giúp thị tr ng gi m áp lực tiêu cực trong th i điểm hiện t i nh ng càng về th i điểm cu i năm, chính sách này sẽ càng thể hiện nh ng tác động rõ hơn khi các t chức tín d ng ph i đ a các tỷ lệ qu n lý rủi ro về đúng quy định. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 36 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Nh ng thay đ i này sẽ gây ra nh ng khó khăn nh t định cho các chủ đầu t , và ng i mua nhà khi việc vay v n qua kênh tín d ng ngân hàng sẽ khó khăn hơn. Xét về mặt t ng thể, chính sách kiểm soát tín d ng an toàn là cần thiết để đ a thị tr ng b t động s n ho t động n định và bền v ng hơn. Th tr ng ti p t c phát tri n ổn đ nh và b n v ng. Cơ s để thị tr ng b t động s n tiếp t c phát triển bền v ng là nền kinh tế trong nước tăng trưởng ổn định, tốc độ đô thị hóa diễn ra nhanh khi hệ th ng h tầng giao thông ngày càng hiện đ i và đ c đầu t m rộng, trong khi về dài h n, nhu cầu b t động s n vẫn cao và tiếp t c tăng lên t t c các phân khúc khi thu nh p của ng i dân Việt Nam ngày càng tăng cao, dòng v n đầu t n ớc ngoài vẫn tăng tr ng đều hàng năm. Triển vọng thị tr ng có thể ch ng l i đ i với phân khúc cao c p và biệt thự nghỉ d ỡng nh ng sự h i ph c từ phân khúc trung c p và bình dân sẽ giúp t ng thể thị tr ng vẫn sẽ đ c duy trì n định và chưa có khả năng xảy ra tình trạng bong bóng bất động sản trong năm 2017. Doanh nghi p tri n v ng 2017 Một s công ty b t động s n đ c kỳ vọng sẽ có đ c t c độ tăng tr ng KQKD kh quan trong năm 2017 chủ yếu nh vào việc h ch toán các dự án đang hoàn thiện và bàn giao. Tuy nhiên, t c độ pha loưng nhanh và không t ơng xứng với tăng tr ng l i nhu n sẽ là yếu t c n tr sự bứt phá của đa s các công ty trong ngành. Đây cũng là năm của sự c nh tranh gay g t hơn khi sức mua có tín hiệu ch ng l i và sự phân hóa khi các doanh nghiệp lớn có tiềm lực m nh về tài chính, quỹ đ t lớn và s n phẩm phù h p với nhu cầu ắth t”sẽ chiếm u thế trong điều kiện tín d ng đ c qu n lý chặt chẽ hơn. Đ i với các công ty niêm yết, nhà đầu t dài h n có thể xem xét thêm vào danh m c đầu t : B ng doanh nghi p tri n v ng năm 2016 và 2017 TT Mã CK KQKD 9T.2016 Tri n v ng 2016 - 2017 Khuy n ngh 1 HDG DTT đ t 804 tỷ đ ng (19,3%yoy, 34,7% KH) LNST HN đ t 73 tỷ đ ng (47,2%yoy, 31,5% KH) Mua 2 HUT DTT đ t 1.974 tỷ đ ng (+213% yoy, 82% KH) LNST đ t 298 tỷ đ ng (+674% yoy, 78,5% KH) 3 KBC 4 NLG DTT đ t 1.567 tỷ đ ng (+33,2%yoy, 82,5% KH) LNST đ t 627 tỷ đ ng (+75,5%yoy, 99,6% KH Kh quan) DT đ t 1.672 tỷ đ ng (+154% yoy), LNST đ t 188,4 tỷ đ ng (+147% yoy). Động lực tăng tr ng m nh của m ng kinh doanh b t động s n với dự án Centrosa Garden và h p nh t m ng kinh doanh thủy điện n định. Năm 2016 DTT ớc đ t 2.250 tỷ đ ng (+52% yoy), LNST h p nh t 238 tỷ đ ng (+71,2% yoy) và LNST thuộc c đông công ty mẹ 190 tỷ đ ng (+54% yoy), t ơng đ ơng EPS 2016 là 2.500 đ ng/CP. Dự phóng năm 2017 DTT ớc đ t 2.800 tỷ (+24% yoy) đ ng, LNST h p nh t 300 tỷ đ ng (+26% yoy) và LNST thuộc c đông công ty mẹ 240 tỷ đ ng (+26% yoy), t ơng đ ơng EPS 2017 là 3.161 đ ng/CP. Tăng tr ng n t ng năm 2016 khi dịch chuyển mô hình kinh doanh từ doanh nghiệp xây l p sang đầu t h tầng và b t động s n, rủi ro pha loưng từ trái phiếu chuyển đ i với kho ng 15% trong 2 năm tới. Năm 2016 DTT ớc đ t 2.500 tỷ đ ng (+10,8% yoy) và LNST trên 400 tỷ đ ng (+148,4% yoy), t ơng đ ơng EPS forward 2016 dự kiến đ t 2.350 đ ng/CP. Dự phóng năm 2017 DTT ớc đ t 2.800 tỷ đ ng DT (+10% yoy) và 420 tỷ đ ng LNST (+5% yoy), t ơng đ ơng EPS forward 2017 dự kiến đ t 2.382 đ ng/CP. Ho t động cho thuê đ t và cơ s h tầng tăng tr ng m nh trong năm 2016, về dài h n quỹ đ t tích lũy lớn cùng với chi phí gi i phóng mặt bằng rẻ tiếp t c là l i thế. Dự phóng năm 2016 DTT ớc đ t 2.250 tỷ đ ng DT (+56,8% yoy) và LNST h p nh t đ t 750 tỷ (+24,6% yoy). Dự phóng năm 2017 DTT ớc đ t 2.500 tỷ đ ng (+11,1% yoy) và LNST đ t 850 tỷ đ ng (+13,3% yoy). Năm 2016 DTT ớc đ t 3.190 tỷ đ ng (+62% yoy), LNST đ t 360 tỷ đ ng (+75% yoy), EPS 2016 kho ng 2.553 đ ng/c phiếu. Dự phóng năm 2017 DTT ớc đ t 4.000 tỷ đ ng (+25% yoy) và LNST 440 tỷ đ ng (+22% yoy), công ty sẽ tiếp t c đẩy m nh (1) bán dự án Camellia, Fuji Residence, Ehome S; và (2) xây dựng dự án Kikyo (Phú H u), Nguyên Sơn và Hoàng Nam. Không hoàn thành kế ho ch năm 2016 do ch a m bán mới các lô th p tầng và ch m bàn giao hoàn thiện các lô biệt thự đư bán, h ng l i từ dự án Vinhomes Thăng Long t i dự án Nam An Khánh. Năm 2016 DTT đ t 520 tỷ đ ng DT (-39% yoy) và LNTT đ t 215 tỷ đ ng (-26% yoy), t ơng đ ơng EPS forward 2016 đ t 1.685 đ ng/CP Dự phóng năm 2017 ch a rõ ràng do ph thuộc lớn vào chiến l c tái cơ c u của c đông lớn nh t là TCT Sông Đà, đây cũng là yếu t tích cực đ i với giá c phiếu SJS. 5 SJS DTT đ t 504,6 tỷ đ ng (+7,6% yoy, 51,3% KH) LNTT 205,8 tỷ đ ng (+58,1% yoy, 67,9% KH) LNST 166,7 tỷ đ ng (+54,1% yoy). Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Kh quan N m gi Kh quan N m gi Trang | 37 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 6 VIC DTT 34.655 tỷ đ ng (+76%yoy, 77% KH) LNST HN 3.094 tỷ đ ng (+210%yoy, 103% KH) LNST Mẹ 1.719 tỷ đ ng (+76,8%yoy) V t kết ho ch kinh doanh do đóng góp lớn của m ng b t động s n mặc dù m ng bán lẻ ch a đ t hiệu qu và bào mòn một phần lớn kết qu l i nhu n. (2) kết qu bán hàng n t ng. Năm 2016 DTT 2016 ớc đ t 47.910 tỷ đ ng (+41% yoy), LNST h p nh t 4.000 tỷ đ ng (+167% yoy), LNST của c đông công ty mẹ đ t 2.500 tỷ đ ng (+106% yoy), t ơng đ ơng EPS forward 948 đ ng/cp. Dự phóng năm 2017 DTT ớc đ t 60.018 tỷ đ ng (+25,27% yoy), LNST h p nh t 4.500 tỷ đ ng (+12,5% yoy), LNST của c đông công ty mẹ đ t 3.000 tỷ đ ng (+20% yoy). N m gi VIC – Nắm giữ KQKD 9T.2016 Triển vọng kinh doanh tích cực với kết qu bán hàng tại các dự án BĐS lớn mặc dù m ng bán lẻ làm gi m hiệu qu kinh doanh chung DTT đ t 34.655 tỷ đ ng (+76,1% yoy, hoàn thành 77% KH) và LNST h p nh t đ t 3.094 tỷ đ ng (+210% yoy, hoàn thành 103% KH), LNST thuộc c đông công ty mẹ đ t mức tăng tr ng th p với 1.719 tỷ đ ng (+76,8% yoy) do phần lớn l i nhu n đến từ m ng chuyển nh ng b t động s n t i các dự án VIC s h u với tỷ lệ th p (Central Park, Vinpearl Phú Qu c) và lãi chuyển nh ng dự án StarCity trong Quý 2. Triển vọng Năm 2016, chúng tôi lặp l i dự báo DTT 2016 ớc đ t 47.910 tỷ đ ng (+41% yoy), LNST h p nh t 4.000 tỷ đ ng (+167% yoy), LNST của c đông công ty mẹ đ t 2.500 tỷ đ ng (+106% yoy), t ơng đ ơng EPS forward 2016 là 948 đ ng/cp (Năm 2016, VIC đặt kế ho ch kinh doanh với 45.000 tỷ đ ng DT và 3.000 tỷ đ ng LNST h p nh t). Trong đó, m ng chuyển nh ng b t động s n đóng góp chủ yếu và có hiệu qu nh t, mặc dù m ng bán lẻ và khách s n có mức lỗ làm gi m hiệu qu kinh doanh chung. Năm 2017, chúng tôi dự báo DTT 2016 ớc đ t 60.018 tỷ đ ng (+25,27% yoy), LNST h p nh t 4.500 tỷ đ ng (+12,5% yoy), LNST của c đông công ty mẹ đ t 3.000 tỷ đ ng (+20% yoy), t ơng đ ơng EPS cơ b n 1.137 đ ng/cp, dựa trên các gi định nh sau: (1) tăng tr ng 25% đ i với các m ng chuyển nh ng BĐS, cho thuê BĐS, Y tế và giáo d c do các dịch v này có m i quan hệ liên kết với nhau; (2) tăng tr ng 30% đ i với m ng khách s n gi i trí và m ng bán lẻ khi Vingroup thay đ i chiến l c từ m rộng nhanh sang tăng c ng hiệu qu v n hành, c thể nh sau: Quan điểm đầu tư Vingroup là doanh nghiệp đầu ngành trong hầu hết các m ng kinh doanh chính. Triển vọng phát triển dài h n đ c đ m b o khi VIC liên t c phát triển và tích lũy đ c các dự án b t động s n mới có quy mô lớn với vị trí đẹp t i các thành ph lớn. VIC cũng có kết qu bán hàng n t ng sẽ là cơ s VIC h ch toán doanh thu trong nh ng năm tới, c thể: năm 2015 đư bán 14.000 căn hộ, biệt thự và nhà ph , trong 9T.2016 doanh s bán hàng là hơn 11.000 căn hộ, biệt thự và nhà ph . Với EPS forward 2017 là 1.137 đ ng/CP, t ơng ứng P/E forward là 36,9 lần, cao hơn nhiều so với mức trung bình ngành và toàn thị tr ng. Theo ph ơng pháp NAV, giá trị h p lý ớc tính của VIC đ t kho ng 44.897 đ ng/CP (t ơng đ ơng với giá trị định giá 55.000 đ ng/CP tr ớc khi chia th ng c phiếu 22,5%). Trên cơ s VIC là doanh nghiệp đầu ngành t i nhiều m ng kinh doanh có triển vọng tăng tr ng n định cùng với quỹ đ t lớn cho m c tiêu phát triển dài h n, chúng tôi duy trì khuyến nghị N M GI đ i với c phiếu VIC. HDG – Mua KQKD 9T.2016 Dự án Centrosa Garden đem lại triển vọng tăng trưởng mạnh về kết qu kinh doanh Lũy k 9T.2016, doanh thu và l i nhu n tăng tr ng kém kh quan, với DTT đ t 803 tỷ đ ng (-19,3% yoy, hoàn thành 34,7% KH) và LNST h p nh t đ t gần 73 tỷ đ ng (-29,5% yoy, hoàn thành 31,5% KH), trong khi LNST thuộc c đông công ty mẹ đ t kết qu kém hơn với 50 tỷ đ ng (-47,2% yoy). Một s điểm đáng chú ý g m (1) doanh thu gi m nh ng biên LNG tăng m nh lên 27,7% (9T.2015 đ t mức 17,4%) do có sự đóng góp của m ng b t động Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 38 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 s n và thủy điện có biên LNG cao. (2) H p nh t kết qu kinh doanh m ng thủy điện với CTCP Thủy điện Za H ng (tăng tỷ lệ s h u từ 37,5% lên mức 51,5%) làm thay đ i nhiều đ i với các kho n chi phí lãi vay và chi phí qu n lý doanh nghiệp và (3) LNG tuy có tăng so với cùng kỳ nh ng chi phí lưi vay tăng đột biến lên gần 85 tỷ đ ng (so với 4 tỷ đ ng 9T.2015) và chi phí bán hàng và qu n lý doanh nghiệp tăng lên 78 tỷ đ ng (54,4% yoy) đư dẫn đến kết qu l i nhu n th p. Triển vọng Năm 2016, HDG đặt kế ho ch với doanh thu 2.318 tỷ đ ng (+56,6% yoy) và LNST h p nh t 231 tỷ đ ng (+65,9% yoy). Chúng tôi đánh giá triển vọng kết qu kinh doanh 2016 kh quan so với kế ho ch và có mức tăng tr ng v t b c so với cùng kỳ năm tr ớc. HDG có thể đ t đ c doanh thu 2.250 tỷ (+52% yoy) đ ng, LNST h p nh t 238 tỷ đ ng (+71,2% yoy) và LNST thuộc c đông công ty mẹ 190 tỷ đ ng (+54% yoy), t ơng đ ơng với EPS 2016 là 2.500 đ ng/CP. Trong đó, m ng b t động s n có kết qu tăng m nh trong Q4 khi khu th p tầng thuộc dự án Centrosa Garden có thể đ c h ch toán kho ng 800 tỷ đ ng, c năm 2016 m ng kinh doanh b t động s n có thể ghi nh n doanh thu lớn (950 tỷ đ ng). Năm 2017, HDG vẫn có triển vọng đ t mức tăng tr ng đ i với c doanh thu và l i nhu n 20%/năm với động lực tăng tr ng m nh của m ng kinh doanh b t động s n với tỷ trọng lớn thuộc về dự án Centrosa Garden và các m ng kinh doanh khác duy trì n định. HDG có thể đ t đ c kết qu kinh doanh với doanh thu 2.800 tỷ (+24% yoy) đ ng, LNST h p nh t 300 tỷ đ ng (+26% yoy) và LNST thuộc c đông công ty mẹ 240 tỷ đ ng (+26% yoy), t ơng đ ơng với EPS 2017 là 3.161 đ ng/CP. M ng kinh doanh b t động s n có thể ghi nh n doanh thu lớn với 1.300 tỷ đ ng từ h ch toán phần còn l i kho ng 800 tỷ đ ng của khu th p tầng thuộc dự án Centrosa Garden. Các dự án nh Hado Garden Villa (S V n H nh), KĐT An Khánh - An Th ng, KĐT Thới An và Hado ParkSide (Chung c CC1) có thể đóng góp kho ng 600 tỷ đ ng doanh thu. Quan điểm đầu tư HDG là một trong s ít các doanh nghiệp b t động s n s h u một danh m c dự án tiềm năng có triển vọng kinh doanh tích cực trong dài h n. HDG có chiến l c phát triển trong 3 lĩnh vực chính, bao g m: (1) Lĩnh vực b t động s n có triển vọng tăng tr ng m nh từ dự án Centrosa Garden với t ng doanh thu 10 nghìn tỷ đ ng từ cu i năm 2016 đến năm 2020. (2) Lĩnh vực xây l p từ các công trình thuộc Bộ Qu c phòng. (3) Lĩnh vực thủy điện n định dài h n. Với EPS forward 2017 là 3.161 đ ng/cp, t ơng đ ơng P/E forward 2017 đ t 7,2 lần. Chúng tôi xác định giá trị h p lý của HDG là 30.000 đ ng/cp (tăng 20% so với định giá tr ớc đây 26.217 đ ng/cp). Chúng tôi duy trì quan điểm giá trị c phiếu HDG đang h p dẫn đ i với m c tiêu đầu t và n m gi trong dài h n. Do v y, chúng tôi lặp l i khuyến nghị nhà đầu t MUA cho m c tiêu đầu t dài h n đ i với c phiếu HDG. Chúng tôi cũng kỳ vọng giá c phiếu HDG sẽ có nh ng diễn biến tích cực khi doanh nghiệp công b kết qu kinh doanh tăng tr ng m nh trong Q4.2016 và 1H.2017. Ngoài ra, nhà đầu t cần l u ý đ i với độ thanh kho n th p của c phiếu khi thực hiện giao dịch. Ngành Xây dựng Di n bi n ngành 9T 2016 Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Theo s li u c a Tổng c c Th ng kê lũy k 9T 2016, giá tr s n xu t c a ngành xây dựng đ t 747.4 nghìn tỷ đồng (+13.1% yoy), t c độ tăng tr ng giá trị s n xu t của ngành có xu h ớng c i thiện hơn so với ba năm tr ớc khi 9 tháng của năm 2015, 2014 và 2013 đ t Trang | 39 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 lần l t là 12,5%, 10,5% và 8,8%. Phân theo lo i công trình, trong đó công trình nhà chiếm tỷ trọng 40,8%, nhà không để chiếm 16% và m ng xây dựng kĩ thu t dân d ng ậ chuyên d ng chiếm 43,2%. 300 350 300 291.4 267.1 220.1 250 200 250 313.5 254.5 201.5 173.7 150 200 250 150 200 100 150 9T.2016 9T.2015 100 50 50 0 100 0 Q1.15 Q2.15 Q3.15 Q4.15 Q1.16 Q2.16 Q3.16 T ng giá trị xây dựng Công trình không nhà Xây dựng chuyên d ng Công trình nhà Kỹ thu t dân d ng 50 CT nhà CT không nhà Kỹ thu t dân d ng XD chuyên d ng Nguồn: Tổng cục Thống kê, VCBS tổng hợp Phân khúc nhà đ ti p t c đóng góp vai trò quan tr ng trong cơ c u ngành xây dựng, đ t giá trị 305,2 nghìn tỷ đ ng, tăng tr ng 14,5% so với 9 tháng năm ngoái. Lĩnh vực b t động s n tiếp t c là động lực chính của tăng tr ng trong tăng tr ng của m ng nhà dân d ng, đặc biệt phân khúc nhà chung c c về ngu n cung lẫn giao dịch đều diễn ra sôi động. Theo Colliers ngu n cung 9T.2016 t i HN đ t 18.635 căn hộ và HCM đ t 29.010 căn hộ; s l ng giao dịch căn hộ HCM và HN t ơng ứng là gần 23 nghìn căn hộ (+12.8%) và hơn 14 nghìn căn hộ (+5.14%). M ng xây dựng kỹ thu t dân d ng - chuyên d ng có sự tăng tr ng khá +12,1% so v i cùng kỳ năm ngoái, chiếm 43,2% t ng giá trị xây dựng. Giá trị s n xu t xây dựng trong 9T 2016 đ t 322,6 nghìn tỷ đ ng, trong đó h tầng giao thông là tiêu điểm trong năm 2016, đặc biệt là m ng xây dựng cầu đ ng. Việc đầu t cơ s h tầng đô thị tr thành thách thức đáng kể đ i với phần lớn các đô thị đang phát triển nh HCM và HN. Chi ngân sách nhà n c cho đầu t xây dựng cơ b n tăng m nh trong 9 tháng đầu năm 2016. Trong quý 3 chi cho đầu t xây dựng cơ b n tăng tr ng m nh tr l i so với hai quý đầu năm, đ t 55.700 tỷ đ ng (+60,1% yoy). Lũy kế 9 tháng 2016, chi xây dựng cơ b n đ t 130.200 tỷ đ ng (+15% yoy), so với mức 9 tháng năm 2015, 2014 đ t lần l t là -8,5% và +12%. Ti n độ xây dựng c a một s công trình tr ng đi m gồm: dự án m rộng sân bay Tân Sơn Nh t đang đ c thực hiện (tăng l ng hành khách từ 26.5 triệu lên 40 triệu); m rộng sân bay Nội Bài (tăng hành khách từ 25 lên 50 triệu); sân bay Đà Nẵng đang trong tiến trình xây dựng (tăng l ng hành khách từ 5 triệu lên 13 triệu). Các tuyến đ ng s t trên cao có tiến độ khá ch m: HCM tuyến s 1 (Bến Thành ậ Su i Tiên) có tiến độ ch m, Hà Nội tuyến s 2A (Hà Đông-Cát Linh) hoàn thành 80%, kỳ vọng Q3.2017 ho t động; tuyến s 3 (Nh n-Hà Nội) đư hoàn thành 45% và dự kiến ho t động vào 2020. Dự án cầu Thủ Thiêm (4 cầu n i với Qu n 1, 4, 7 và Bình Th nh): Thủ Thiêm 2 b t đầu từ tháng 2/2015 và đ c dự kiến hoàn thành vào Q2.2018; Thủ Thiêm 3 đang trong tiến trình nghiên cứu và Thủ Thiêm 4 đang đ c lên kế ho ch. N u xét theo thành phần kinh t khu vực t nhân vẫn là động lực tăng tr Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS ng chính của Trang | 40 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 ngành, đ t 651 nghìn tỷ đ ng, chiếm tỷ trọng 87%, tăng tr ngoái. Giá tr ngành xây dựng tăng tr ng 16% so với cùng kỳ năm ng liên t c 9T.2016 1200 5% 8% 974.4 900 676.4 720.2 770.4 2012 2013 849 600 300 87% 0 2011 KV Nhà n ớc 2014 KV ngoài nhà n ớc 2015 KV n ớc ngoài Nguồn: Tổng cục Thống kê, VCBS tổng hợp Ngành xây dựng đóng góp khá vào tăng tr ng kinh t , t c độ tăng tr ng ngành xây dựng trong 9T 2016 đ t mức khá 9,1% và là ngành có đóng góp cao thứ ba trong s các ngành đóng góp vào GDP c n ớc. Ngành xây dựng đóng góp 0,5 điểm phần trăm vào mức tăng tr ng chung của mức tăng GDP 9T 2016 (+5,93%). 9T.2016 ho t động xây dựng vẫn tăng tr đư có phần ch ng l i so v i năm ngoái. ng cao so v i tăng tr 12% ng GDP, tuy nhiên 10.8% 9.1% 9% 6.7% 6% 5.9% 3% 2012 Tăng tr 2013 ng GDP 2014 Tăng tr 2015 9T.2016 ng GDP ngành xây dựng Nguồn: Tổng cục Thống kê, VCBS tổng hợp Tri n v ng ngành 2017 Một số yếu tố hỗ trợ triển vọng tích cực của ngành xây dựng. Các đi u ki n kinh t thu n l i đẩy m nh ho t động ngành xây dựng: môi tr ng kinh tế v ng m nh, khung pháp lý đ c c i thiện giúp thúc đẩy đầu t trực tiếp n ớc ngoài, c i thiện dần dần môi tr ng kinh doanh của đ t n ớc; điều kiện tiền tệ thu n l i đẩy m nh ho t động xây dựng. Hơn n a tỷ lệ đô thị hóa th p, sự dịch chuyển cơ c u dân s sang thành thị và ngành du lịch phát triển cũng nh các c i thiện của Chính phủ để gi m bớt h n chế về quyền s h u tài s n đ i với n ớc ngoài cũng làm cho ngành xây dựng dân d ng cũng nh phi dân d ng h p dẫn hơn đ i với nhà dầu t n ớc ngoài. Thêm n a, sau khi nghị định chính phủ (15/2015 / NĐCP) về quan hệ đ i tác công-t (PPP) t o nền t ng cho các doanh nghiệp t nhân tham gia vào các dự án h tầng, công nghiệp và năng l ng. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 41 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 M ng xây dựng dân d ng: Tỷ l đô th hóa c a Vi t Nam m c th p so v i các n c trong khu vực: Dân s Việt Nam đư tăng từ 66 triệu ng i vào năm 1990 lên 91 triệu ng i năm 2016, đ a Việt Nam tr thành qu c gia đông dân thứ ba trong khu vực chỉ sau Indonesia và Philippines. Tuy nhiên Việt Nam l i là thuộc một trong ba n ớc có tỷ lệ đô thị hóa th p nh t trong Asean đ t 34% vào năm 2015. Trong 30 năm qua, Việt Nam có mức độ đô thị hóa nhanh nh t Đông Nam Á (tăng 3,4%/năm). Quá trình đô thị hóa t i Việt Nam đang diễn ra nhanh chóng, tính đến hết tháng 6 đầu năm 2016 dân s đô thị của Việt Nam đ t kho ng 36% và ớc tính đến năm 2020 có kho ng 40% dân s Việt Nam s ng trong các khu vực đô thị và đến năm 2050 dự kiến đ t 60%. Nhu cầu cao v nhà t i các thành ph l n đ c thúc đẩy b i quá trình d ch chuy n cơ c u dân s ra kh i vùng nông thôn sang các lƿnh vực khác nh công nghi p và d ch v . Mỗi năm tỷ lệ đô thị hóa của VN tăng 1%, t ơng đ ơng với có thêm 1-1,2 triệu ng i do sự di c của ng i dân từ nông thôn ra thành thị sinh s ng. Đô thị hóa và tăng tr ng kinh tế có sự t ơng quan lớn, cùng với đó sẽ có sự gia tăng trong xây dựng và đầu t vào cơ s h tầng của Chính phủ. Lãi su t thu n l i tăng c ng tăng tr ng tín d ng: mức lãi su t th p trong th i gian gần đây và hiện t i ít biến động qua đó tiếp t c hỗ tr và t o động lực cho dòng v n ch y vào các kênh đầu t nh b t động s n cũng nh việc mua nhà trong dân c . Lãi vay mua nhà 25% 40 12% 20% 30 11% 15% 20 10% 38 10% 30 9% 10 14 0 9 13 14 17 18 8% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Tăng tr ng tín d ng (%) 5% 0% Lưi su t cho vay (%) Nguồn : NHNN, VCBS tổng hợp Tăng tr ng m ng xây dựng nhà dân d ng ph thuộc l n vào sự tăng tr tr ng b t động s n. ng c a th Theo Jones Lang LaSalle (JLL) vào cu i tháng 08/2016, t ng ngu n cung căn hộ t i HCM hiện nay có kho ng 80.000 căn, trong đó phân khúc căn hộ bình dân, trung c p và cao c p chiếm tỷ lệ lần l t là 43%, 42% và 15%. JLL dự báo trong vòng 3 năm tới, ngu n cung căn hộ đ c dự đoán sẽ tăng đến 74%, đặc biệt đ i với phân khúc cao c p và sang trọng (giá bán > 2.000 USD/m2) ngu n cung th m chí đ c dự kiến sẽ còn tăng g p đôi. Với ngu n cung quá cao nh v y, chúng tôi cho rằng xây dựng dân d ng trong năm 2017 đặc biệt m ng căn hộ nhà sẽ vẫn duy trì tích cực với mức độ cẩn trọng do l ng giao dịch có thể không theo kịp với ngu n cung mới. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 42 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 M ng xây dựng cơ s h tầng: M ng xây dựng cơ s h tầng c a Vi t Nam đang dần c i thi n và kỳ v ng tăng tr ổn đ nh trong năm 2016-2025. ng Việt Nam vẫn đang đ i mặt với sự thiếu h t nghiêm trọng về cơ s h tầng giao thông v n t i, năng l ng, điện, n ớc vã viễn thông. ớc tính trong 5 năm tới Việt Nam cần trên 200 tỷ USD để đầu t h tầng, và cũng cần mức t ơng tự cho 5 năm kế tiếp. Trong khi đó, thâm h t tài khóa đư lên hơn 5% trong 5 năm qua, chi tăng m nh hơn so với ngu n thu. N công của Việt Nam cũng ph i tăng lên để bù đ p thâm h t (hiện đư tiệm c n mức an toàn là 65% do Qu c Hội đ a ra). Trong b i c nh ngu n v n rẻ ODA (đầu t h tầng chiếm hơn 30% trong cơ c u v n ODA) sẽ không còn nhiều từ năm 2018 và ngân sách Nhà n ớc cùng các hình thức khác chỉ có thể đáp ứng 40-50% v n cho cơ s h tầng trong 10 năm tới. Do đó, đầu t t nhân sẽ cần thiết hơn n a để thúc đẩy tăng tr ng trong ngành xây dựng và cơ s h tầng. Theo Bộ Giao thông v n t i dự kiến kho ng 66.5 nghìn tỷ VND để gi i ngân cho các dự án cơ s h tầng giao thông thông năm 2016, một n a đến từ khu vực t nhân. Theo Bộ GTVT Việt Nam sẽ cần kho ng 48 tỷ USD cho giao thông v n t i từ năm 2015 ậ 2020, nh ng ngân sách Nhà n ớc chỉ có thể đủ kh năng 28%. Do đó Chính phủ thúc đẩy m rộng hình thức công ậ t PPP và điều này sẽ t o cơ hội cho các nhà đầu t t nhân. Xây dựng h tầng giao thông s ti p t c tăng tr ng t t trong năm 2017. Trong đó xây dựng cầu đ ng sẽ có triển vọng t t hơn, sau đó là xây dựng các sân bay. UBND Tp.HCM đư đệ trình các danh sách dự án giao thông u tiên mà sẽ đ c phát triển d ới hình thức PPP t 2016 đến 2020, bao g m c dự án tuyến đ ng s t trên cao. Đây đ c xem yếu t góp phần tăng tr ng tiềm năng đáng kể của m ng h tầng giao thông. Nhu cầu v n đầu t cho h tầng giao thông giai đo n 2016-2020 l n: nhu cầu phát tri n h tầng thúc đẩy nguồn huy động v n cho t nhân. Trong giai đo n 2011-2015, t ng v n đầu t huy động cho phát triển GTVT đ t 380.000 tỷ đ ng, tăng bình quân 38%/năm. Trong đó, t c đột tăng tr ng của v n huy động ngoài ngân sách đ t 121.000 tỷ đ ng (chiếm 32%), tăng gần 48%/năm và tăng cao nh t so với các ngu n v n khác. Trong giai đo n 2016-2020, dự kiến t ng nhu cầu đầu t phát triển kết c u h tầng giao thông giai đo n 2016 - 2020 của Việt Nam là kho ng 950,000 tỷ đ ng (kho ng 45 tỷ USD), trong khi ngu n đầu t công chỉ đáp ứng kho ng 26%. Do đó, Việt Nam cần đ c đón nh n ngu n lực đầu t từ khu vực n ớc ngoài hơn cho lĩnh vực này. Theo Bộ Kế ho ch và Đầu t , t ng mức đầu t cho 68 dự án thuộc danh m c dự án PPP u tiên giai đo n 2016-2020 đ c đề xu t lên tới 334.655 tỷ đ ng, trong đó nhu cầu v n v n Nhà n ớc tham gia lên tới 114.211 tỷ đ ng và phần còn l i dự kiến huy động v n t nhân. Theo nh n đ nh c a BMI ngành đ ng bộ là tr ng tâm c a các chính ph , ti p theo là các sân bay và c ng. Đặc biệt, chính phủ đư tuyên b rằng trong giai đo n 2016-2020, sẽ u tiên tài chính cho dự án đ ng cao t c Dầu Giây Phan Thiết-Nha Trang và dự án Ninh Bình-Thanh Hóa-Vũng Áng và sân bay qu c tế Long Thành. Ngoài ra, 23 dự án cơ s h tầng giao thông quy mô lớn đ c tài tr ngoài ngân sách nhà n ớc theo mô hình PPP và BT (xây dựng-chuyển giao). Theo chính phủ, các nhà đầu t cho các dự án này sẽ đ c lựa chọn trong năm 2016 và t ng giá của VND39.9 nghìn tỷ (1.83 tỷ USD) trong đó VND 39.4 nghìn tỷ (1.8 tỷ USD) sẽ là từ v n của nhà đầu t . Theo d liệu của BMI, 47% các công ty tham gia vào các dự án đ ng bộ Việt Nam là n ớc ngoài trong đó Hàn Qu c, Nh t B n và Mỹ chiếm t ơng ứng là 13%, 11% và 8%. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 43 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 800 8% 600 6% 400 4% 200 2% 0% 0 2015e 2016f 2017f 2018f Giá trị ngành xây dựng Tăng tr ng ngành xây dựng 2019f 2020f 2025f Giá trị ngành xây dựng CSHT Tăng tr ng xây dựng CSHT Nguồn: Báo cáo BMI Vietnam Infrastructure Q4/2016 Chúng tôi dự báo rằng với nhu cầu đầu t cho lĩnh vực h tầng lớn của Chính phủ trong t ơng lai cùng với sự h n chế ngân sách Nhà n ớc nên các hình thức h p tác PPP hay BOT kỳ vọng sẽ tiếp t c tích cực trong năm 2017. Tuy nhiên, ngoài các yếu t thu n l i trên cũng còn một s yếu t cần ph i kh c ph c nh tình tr ng thâm h t ngân sách và n công cao của Việt Nam có thể làm suy yếu sự phát triển của cơ s h tầng và tăng tr ng kinh tế. 70% 64.0% Tỷ l n công/GDP 65% 64.9% 60.3% 60% 56.3% 54.9% 54.2% 55% 50.8% 50% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Nguổn: VCBS tổng hợp Doanh nghi p tri n v ng 2017 HBC – Khả quan Chúng tôi cho rằng trong th i điểm hiện t i NĐT có thể xem xét đầu t vào c phiếu của doanh nghiệp t t trong phân khúc xây dựng nhà nh CTCP Xây Dựng và Kinh Doanh Địa c Hòa Bình (HBC) K t qu kinh doanh 3Q.2016 kh quan. Doanh thu thuần h p nh t đ t 7.002,5 tỷ đ ng, tăng 98,8% so với cùng kỳ năm tr ớc. Do giá v n hàng bán tăng 88,9% th p hơn DTT khiến l i nhu n gộp tăng 263,3%, đ t 723,6 tỷ đ ng. Biên l i nhu n gộp mức 10,3%, cao g p đôi so với mức 5,7% của cùng kỳ năm ngoái. L i nhu n sau thuế h p nh t tăng 495,2% so với cùng kỳ năm 2015, đ t 320,9 tỷ đ ng. Biên l i nhu n ròng c i thiện lên mức 4,6% so với 1,5% của cùng kỳ năm tr ớc. Nh v y, kết thúc 3 quý năm 2016 HBC đư hoàn thành 97% kế ho ch doanh thu và 126% kế ho ch LNST c năm. Thông tin đáng chú ý khác: giá trị h p đ ng ký mới tăng n t Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS ng. Đến th i điểm hiện t i, Trang | 44 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 t ng giá trị h p đ ng ký mới của HBC kho ng 14.700 tỷ đ ng, tăng g p đôi so với năm ngoái, giá trị các kho n h p đ ng cũng ngày càng lớn. Tỷ trọng h p đ ng D&B trong t ng doanh thu xây dựng tăng lên chiếm kho ng 33% giúp c i thiện biên l i nhu n gộp của công ty. Tuy nhiên, hệ s n cao và rủi ro pha loãng c phiếu do phát hành 20 triệu c phiếu riêng lẻ (t ơng đ ơng 26,5% cho đ i tác chiến l c) đáng chú ý trong th i gian tới. Chúng tôi tiếp t c đánh giá l c quan cho năm 2017 ậ 2018 của HBC cùng với kỳ vọng ngành xây dựng dân d ng vẫn tiếp t c phát triển t t. Chúng tôi dự phóng doanh thu xây dựng sẽ tăng tr ng 5% cùng mức tăng tr ng của ngành, tuy nhiên tỷ su t l i nhu n gộp mức 8,3%. Chúng tôi dự báo EPS dự phóng năm 2017 là 2.956 đ ng/c phiếu. Ngành Thép Giá quặng sắt và than cốc đ ng loạt tăng mạnh do ngu n cung bị siết chặt, và Trung Quốc công bố cắt gi m s n lượng ngành thép. 1. Giá nguyên li u thép đồng lo t tăng m nh Các mặt hàng nguyên liệu chính sản xuất thép bao gồm quặng sắt, than cốc và thép phế đồng loạt tăng mạnh do kỳ vọng về siết chặt nguồn cung tại các quốc gia sản xuất chính. C thể, Trung Qu c công b c t gi m s n l ng than, và t i Brazil nhà s n xu t quặng s t lớn nh t thế giới h dự báo s n l ng khai thác năm tới gi m 5% so với dự báo gần nh t. Biến động giá quặng sắt Biến động giá than xuất khẩu tại Úc USD/t n 90 80 Giao dịch 350 n định, T n kho tại TQ tăng USD/t n 70 60 50 40 30 20 307.2 300 250 Trung Quốc công bố cắt gi m s n 200 150 Vale h dự báo s n l ng 2017 109.6 100 50 0 than cám than coke Nguồn: Bloomberg, VCBS tổng hợp Các mặt hàng thép bán thành phẩm nh phôi thép và HRC có mức tăng khá t ơng đ ng với quặng s t, song có một độ trễ nh t định. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 45 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 Quặng s t Thép phế HRC Thép phế, USD/t n Quặng s t, USD/t n Biến động giá quặng sắt và thép bán thành phẩm 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Phôi thép Nguồn: VCBS tổng hợp 1. Di n bi n th tr ng thép S n l ng tiêu th thép xây dựng tăng tr ng 21,5% trong 10T2016, đ t 6,44 triệu t n. Giá bán thép xây dựng h i ph c m nh mẽ đặc biệt trong tháng 3 khi quyết định áp thuế tự vệ b sung t m th i đ i với mặt hàng thép thanh và phôi thép của Bộ Công th ơng đ c ban hành, (xem thêm trong báo cáo cập nhật QĐ2968). Tỷ lệ tăng tr ng so với cùng kỳ của ngành thép ch m dần qua các tháng, đ ng th i biên l i nhu n các doanh nghiệp thép đ ng lo t gi m trong quý 3 năm nay. Chúng tôi cho rằng, mức tiêu thụ thép tăng đột biến đến từ yếu tố đầu cơ của các đại lý thép trước khi quyết định áp thuế tự vệ tạm thời đi vào hiệu lực, không phải đến từ nhu cầu thực sự của thị trường. Ngàn t n Thị trường thép sôi động trong nửa đầu năm, và dần hạ nhiệt trong nửa cuối năm. Tình hình sản xuất và bán hàng thép xây dựng 10T2016 1200 Thị phần thép xây dựng 10T2016 PoscoSS 9% 1000 800 600 VNSteel 27% Pomina 14% 400 200 S n xu t 10/2016 09/2016 08/2016 07/2016 06/2016 05/2016 04/2016 03/2016 02/2016 01/2016 0 Kh i liên doanh VNSteel 23% Hòa Phát 27% Bán hàng 0% Nguồn: VSA, VCBS tổng hợp S n l ng ng thép tăng tr ng 31,7%, đ t 1,52 triệu t n. Giá ng thép cũng có xu h ớng tăng trong th i gian gần đây b i (i) nhu cầu từ các ngành công nghiệp và công trình xây dựng đi vào giai đo n hoàn thiện, và (ii) giá nguyên liệu cuộn cán nóng (HRC) tăng lên. Tiêu th tôn m tăng tr ng 34,1%, đ t 2,29 triệu t n, trong đó xu t khẩu hơn 1 triệu t n Tăng tr ng tiêu th t p trung chủ yếu thị tr ng xu t khẩu (+42% yoy) và thị tr ng phía nam (+32% yoy). Đặc biệt, s n l ng t i Mỹ 9T.2016 tăng hơn 21 lần so với cùng kỳ, đ t Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 46 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 707.700 t n. Thị phần không có sự thay đ i khi Tôn Hoa Sen (HOSE: HSG) và Tôn Nam Kim (HOSE: NKG) tiếp t c dẫn đầu thị tr ng với thị phần lần l t đ t kho ng 32% và 14%. Tình hình nhập khẩu thép thành phẩm các loại Ngàn t n 2,500 700 600 2,000 500 1,500 400 1,000 300 USD/t n Nh p khẩu thép thành phẩm và thép phế có d u hiệu ch ng l i, nh p khẩu phôi thép tăng m nh tr l i vào cu i năm, nh p khẩu thép phế suy gi m. Thuế tự vệ đư phần nào phát huy hiệu qu khi s n l ng thép các lo i nh p khẩu đư có xu h ớng tăng ch m l i. Tuy nhiên, mặt hàng phôi thép đang b t đầu tăng tr l i khi s n l ng tháng 9 tăng 148,6% mom và 227% yoy. Ng c l i thép phế nh p khẩu tháng 9 đư b t đầu gi m, ớc đ t 280.000 t n (23,3% mom, -7,6% yoy). Chúng tôi cho rằng biến động giá thép phế tăng cao đã khiến các doanh nghiệp lò điện phải chuyển sang nhập phôi giá rẻ từ Trung Quốc về để sản xuất. 200 500 100 0 0 S nl ng nh p khẩu giá trung bình Nguồn: Tổng cục Hải quan 2. K t qu kinh doanh các doanh nghi p trong ngành: Các DN ngành thép báo lưi đột biến trong n a đầu năm, h nhiệt trong quý 3. Các doanh nghiệp có KQKD 2015 càng gi m sâu thì mức độ tăng tr ng trong 6T2016 càng cao. Mã TTS (tỷ) VCSH (tỷ) N /TTS TS LNR ROA (ttm) ROE (ttm) EPS (ttm) BVPS HPG 28.468 18.068 36,5% 19,6% 18,3% 28,9% 6.192 21.439 VIS 2.112 637 69,8% 1,5% 0,4% 1,2% 156 12.942 TIS 10.894 2.824 74,1% 3,1% 3,3% 12,7% 1.262 9.944 POM 6.520 2.501 61,6% 1,9% 2,0% 5,2% 693 13.423 VGS 1.417 576 59,4% 2,0% 5,9% 14,5% 2.215 15.309 DNY 2.109 346 83,6% 1,1% 0,9% 5,4% 696 12.815 TVN 14.383 7.359 48,8% 3,8% 3,7% 7,1% 775 10.854 Trung vị 9.415 4.616 62,0% 4,7% 4,9% 0,7% 1.713 13.818 Trung bình 6.520 2.501 61,6% 2,0% 3,3% 7,1% 775 12.942 Dữ liệu cập nhật tới hết quý 3/2016, VCBS t ng hợp Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 47 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Tăng trưởng LNST 9T2016 (yoy) S n ồu t thép ồâỔ dựng Tôn mạ 2297%Thương mại Thép lò cao Thép lò điện 542% 59% 109% 100% HPG TIS VIS(*) POM 341% 179% 149% DNY HSG 100% NKG TLH SMC(*) Nguồn: VCBS tổng hợp (*) VIS và SMC ghi nhận lỗ trong cùng kỳ năm 2015, quỔ ước tăng trưởng là 100% Giá quặng sắt và than cốc được kỳ vọng gi m trở lại khi ngu n cung h i phục. Giá thép phế được dự báo tăng do nh hưởng tăng của giá quặng sắt trong năm naỔ. 3. Tri n v ng giá hàng hóa nguyên li u: Quặng s t đ c kỳ v ng gi m tr l i. Chúng tôi tiếp t c duy trì quan điểm giá quặng s t giao dịch trên thế giới sẽ gi m tr l i trong năm 2017 với nh ng lu n điểm (1) Trung Qu c công b c t gi m s n l ng ngành thép, dẫn tới nhu cầu đ i với quặng s t gi m xu ng, trung hòa hiệu ứng từ suy gi m ngu n cung, (2) các nhà s n xu t t i Úc và Brazil có u thế về chi phí s n xu t sẽ nhanh chóng đẩy m nh m rộng công su t để chiếm thêm thị phần; (3) S n l ng t n kho t i c ng của Trung Qu c đư tăng khá m nh trong th i gian gần đây. Theo đó, chúng tôi kỳ vọng giá quặng s t (62% Fe) sẽ gi m v vùng 65 USD/t n trong năm tới (Tham kh o báo cáo triển vọng ngành thép). Than c c đ c dự báo gi m do ngu n cung đ c c i thiện tr l i t i Úc. Nh trong báo cáo đánh giá về biến động giá than gần đâỔ, chúng tôi cho rằng, kh năng tăng tiếp là không cao đ i với s n phẩm than c c do (1) nhà s n xu t lớn trên thế giới là Úc tiếp t c tăng công su t tr l i sau sự c về hầm m và th i tiết, công su t tăng thêm từ Úc sẽ phần nào bù đ p cho sự s t gi m t i Trung Qu c, (2) việc s t gi m trong nhu cầu của quặng s t nh đư phân tích trên cũng kéo theo s t gi m nhu cầu từ than c c, phần nào cân đ i l i ngu n cung bị c t gi m t i Trung Qu c. Chúng tôi kỳ vọng giá than c c sẽ gi m tr l i mức kho ng 175 USD/t n trong năm 2017. Thép ph bi n động ng c chi u v i quặng s t và than c c. Chúng tôi cho rằng, mức b t tăng của giá quặng s t và than c c trong năm nay sẽ b t đầu nh h ng tới giá thép phế trong năm tới. Đ ng th i, nhu cầu thép phế sẽ tăng cao khi Trung Qu c dần dịch chuyển công nghệ s n xu t thép từ lò cao sang lò điện. Theo đó, chúng tôi kỳ vọng giá thép phế trung bình sẽ duy trì mức 280USD/t n trong năm 2017. Chi phí s n xu t tăng lên khiến mặt bằng giá thép có thể lên tới 10,8 triệu đ ng/t n. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Dựa trên nh ng tính toán từ chi phí s n xu t và ph n ứng của các doanh nghiệp thép trong ngành (tham kh o báo cáo triển vọng ngành thép), chúng tôi dự báo giá thép trung bình năm 2017 sẽ đ t 10,8 triệu đ ng/t n. Trang | 48 Triệu đ ng/t n BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Dự báo biến động giá bán thép theo chiều biến động của giá nguyên liệu 11.4 11.2 11 10.8 10.6 10.4 10.2 10 Tháng 1 Tháng 2 Tháng 3 Tháng 4 Tháng 5 Tháng 6 Tháng 7 Tháng 8 Tháng 9 Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12 Base case Strong case Weak case 4. Tri n v ng ngành S n lượng tiêu thụ thép được kỳ vọng tiếp tục tăng trong năm tới do nhu cầu từ dân dụng và đầu tư công. Th tr ng xây dựng ti p t c sôi động t i c 2 phân khúc xây dựng dân d ng và xây dựng công. Việt Nam là n ớc có t c độ đô thị hóa cao trong khu vực dẫn tới nhu cầu đầu t xây dựng dân d ng duy trì mức cao. Thêm vào đó chu kỳ đầu t công quay tr l i khi nội các chính phủ n định sẽ thúc đẩy nhu cầu đ i với thép xây dựng. Theo báo cáo từ quy ho ch Bộ Công th ơng, tới năm 2020, Việt Nam sẽ thiếu 15 triệu t n thép xây dựng, t ơng đ ơng nhu cầu tăng tr ng kép kho ng 15% - 20%/năm. Giá thép đ c dự báo tăng tr l i v i hi u ng phân hóa. Do giá bán tăng chủ yếu đến từ chi phí s n xu t tăng lên theo giá nguyên liệu, không ph i b i nhu cầu tăng nhanh hơn ngu n cung. B i v y, chúng tôi đánh giá nh ng doanh nghiệp lò cao có chi phí s n xu t rẻ sẽ tiếp t c dẫn d t thị tr ng thép với biên l i nhu n ròng x p xỉ 10%, doanh nghiệp lò điện ho t động quanh điểm hòa v n. Bên c nh đó, việc giá thép tăng trong đầu năm sẽ dẫn tới nhu cầu đầu cơ của các đại lý, kéo theo sản lượng tiêu thụ tăng trong cuối năm nay và đầu năm 2017. Hi p hội thép Vi t Nam ki n ngh Bộ Công th ơng ti p t c áp thu đ i v i s n phẩm thép cuộn mã HS 7213.91.90. Trong kịch bản tích cực nhất khi thuế tự vệ mới được ban hành, chúng tôi cho rằng hiệu qu thực sự từ việc ban hành quyết định áp thuế tự vệ mới đ i với ho t động kinh doanh của các doanh nghiệp trong ngành sẽ không quá m nh mẽ nh đ i với QĐ 2968 b i quy mô các s n phẩm thép cuộn còn l i là khá th p. Tuy nhiên, việc áp thuế sẽ đem lại hiệu ứng tâm lý tích cực hơn cho nhà đầu tư đối với cổ phiếu ngành, đồng thời hỗ trợ cho đà tăng của giá thép xây dựng. Formosa dự ki n đi vào ho t động trong tháng 12/2016. Giai đo n 1 của Formosa dự kiến sẽ b t đầu v n hành trong cu i năm nay với lò cao dung tích hơn 4.000 m3 có u thế quy mô cao và chi phí s n xu t th p nh t c n ớc khi đi vào v n hành. S n phẩm của giai đo n 1 bao g m nguyên liệu bán thành phẩm bao g m cuộn cán nóng HRC và phôi thép, t m th i ch a s n xu t thép xây dựng trong năm 2017. Chúng tôi cho rằng, mặc dù rủi ro từ việc thép Formosa c nh tranh tực tiếp với s n phẩm nội địa là ch a hiện h u, song nếu Formosa bán phôi thép ra thị trường nội địa, các doanh nghiệp lò điện sẽ được hưởng lợi nhờ việc có thêm nguồn phôi giá rẻ không phải chịu thuế nhập khẩu, và nâng cao sức c nh tranh với doanh nghiệp lò cao. b) Tôn m Th tr tăng tr Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS ng thép ng m ng ng thép khá h p dẫn, song quy mô còn khá nh . Chúng tôi cho rằng ng của ng thép sẽ cao hơn thép xây dựng b i (1) tính ch t là hàng hóa đi kèm, ng Trang | 49 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 thép sẽ tăng tr ng cùng thép xây dựng, (2) nhu cầu tăng thêm từ các ngành nội th t. Khi một l ng lớn các công trình xây dựng bùng n trong nh ng năm 2014-2015 b t đầu đi vào hoàn thiện trong năm 2016-2017, (3) kh năng s n xu t của các doanh nghiệp trong ngành còn khá th p, mức độ c nh tranh không quá lớn nh đ i với m ng thép xây dựng. Doanh nghi p tôn m nội đ a m rộng th tr ng nội đ a. Nhu cầu nhà đang m rộng, dân s tăng nhanh và tỷ lệ phát triển đô thị hóa mức cao t o ra nhu cầu khá lớn đ i với s n phẩm tôn. Thêm vào đó, cộng hưởng từ quyết định áp dụng thuế chống bán phá giá với sản phẩm thép mạ (1/9/2016 bởi Bộ Công thương) sẽ t o ra rào c n đ i với s n phẩm từ Trung Qu c, t o ra l i thế cho các doanh nghiệp nội địa tăng thị phần và s n l ng tiêu th trong n ớc. Trong đó, mức thuế ch ng bán phá giá đ c áp d ng từ 4,02% đến 38,34%. Th tr ng m i khai m t i Mỹ đang gặp b t ổn v chính tr và r i ro v chính sách phòng v th ơng m i là khá l n, gây nh h ng trên c nh tranh xu t khẩu và gián ti p làm tăng nguồn cung nội đ a. Trong tr ng h p x u nh t, khi Mỹ đi tới kết lu n sẽ áp thuế ch ng bán phá giá (CBPG) với tôn Việt Nam, chúng tôi cho rằng tác động trực tiếp sẽ không quá lớn đ i với 2 doanh nghiệp tôn niêm yết là HSG và NKG b i thị tr ng chính của 2 doanh nghiệp này là Indonesia và Malaysia. Tuy nhiên, tác động gián tiếp của việc áp thuế đó là (1) mức độ c nh tranh t i các thị tr ng truyền th ng sẽ lớn dần khi ngay trong kh i ASEAN, (2) các doanh nghiệp FDI nội địa đang xu t khẩu nh POSCO VN và CSVC sẽ buộc ph i quay l i thị tr ng Việt Nam khiến ngu n cung nội địa tăng cao. Theo đó, chúng tôi kỳ vọng ngành tôn năm 2017 sẽ tăng cường cạnh tranh mở rộng thị trường nội địa, sản lượng xuất khẩu tăng trưởng chậm lại so với năm 2016. Doanh nghi p tri n v ng 2017 HPG - Mua CTCP T p đoàn Hòa Phát (HOSE : HPG) D đ a t khu liên h p giai đo n 3. B ớc sang năm 2017, khu liên h p giai đo n 3 sẽ ch y t i đa công su t trong c năm, nâng s n l ng s n xu t của HPG lên tới hơn 2 triệu t n/năm. Chúng tôi kỳ vọng, HPG có thể tiêu th 1,9 triệu t n thép xây dựng trong năm tới. Mặt bằng giá thép đ c dự báo tăng. Nh chúng tôi tính toán trên, chúng tôi kỳ vọng HPG có thể nâng giá bán lên tới 10,8 triệu đ ng/t n thép xây dựng trong năm tới và h ng l i nh chi phí s n xu t th p. Theo đó, DTT m ng thép trong năm tới ớc đ t 31.550 tỷ đ ng. Biên l i nhu n gộp thu hẹp nhẹ. Giá bán tăng chủ yếu nh chi phí s n xu t tăng cao. Bên c nh đó chúng tôi kỳ vọng giá nguyên liệu sẽ gi m dần từ Quý 4/2016 sang đến năm 2017. B i v y, chúng tôi cho rằng kịch b n tích tr t n kho giá rẻ và giá bán tăng sẽ không tiếp t c x y ra trong năm tới. Đ ng th i, yếu t đột biến từ chính sách thuế sẽ không tiếp t c kéo dài trong năm tới càng củng c thêm nh n định của chúng tôi. M ng th c ăn chăn nuôi b c đầu ổn đ nh. Năm 2017, nhà máy thức ăn chăn nuôi Đ ng Nai (s 2) và Phú Thọ (s 3) đều b t đầu đi vào ho t động theo dự kiến, đ ng th i nhà máy t i H ng Yên đư ho t động đ c gần 1 năm. Hiện t i, m ng nông nghiệp đư đ t tới điểm hòa v n khi b t đầu có lãi nh . Tuy nhiên, HPG sẽ ph i tiếp t c đầu t trang tr i l n trong năm tới, và các nhà máy mới cần th i gian để v n hành trơn tru do ch a có kinh nghiệm. Theo đó, chúng tôi cho rằng m ng nông nghiệp sẽ ch a thể đem l i nhiều kết qu kh quan trong ít nh t 2-3 năm tới. Đi m rơi l i nhu n t p trung trong năm 2018. Chúng tôi đánh giá năm 2017 là một năm ch ng l i của HPG khi các dự án mới đều đang trong giai đo n đầu t và dự kiến cu i năm Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 50 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 2017 và đầu năm 2018 mới hoàn thành, bao g m các dự án (1) nâng công su t ng thép lên 80%, (2) dự án nhà máy tôn m và (3) dự án Mandarin Garden 2 b t đầu ghi nh n doanh thu. (1) Nâng công suất sản xuất ống thép. Tới gi a năm 2017, dự án m rộng nhà máy ng thép t i Đà Nẵng và Bình D ơng sẽ hoàn thành theo kế ho ch, nâng t ng công su t lên tới kho ng 900.000 t n/năm (+80%). Việc m rộng công su t s n xu t ng sẽ mang l i động lực tăng tr ng mới cho HPG trong m ng ng thép. Chúng tôi kỳ vọng HPG có thể tiêu th 550.000 t n ng thép trong năm 2017, và 800.000 t n ng thép trong năm 2018. (2) Dự án nhà máy tôn mạ màu. Nhà máy tôn m màu công su t 400.000 t n/năm dự kiến đi vào ho t động vào đầu năm 2018, t o ra động lực tăng tr ng doanh thu cho HPG khi công su t từ khu liên h p đư đ t t i đa. Chúng tôi th n trọng đ i với m ng tôn m b i (a) HPG ch a có kinh nghiệm đ i với tôn m so với các đ i thủ trong ngành là HSG, NKG, (b) miền B c hiện ch a ph i thị tr ng lý t ng cho tiêu th mặt hàng tôn m . Do đó, trong năm đầu tiên, chúng tôi kỳ vọng HPG có thể tiêu th kho ng 350.000 t n tôn m các lo i (~85% công su t thiết kế). (3) Nguồn thu mới từ BĐS. Theo dự kiến từ HPG, nh ng phần doanh thu đầu tiên từ dự án Mandarin Garden 2 sẽ đ c ghi nh n trong năm 2018. Chúng tôi kỳ vọng, với mức giá kho ng 25 triệu/m2, HPG có thể thu đ c 1.800 tỷ đ ng DTT từ dự án này trong năm 2018. Dự án thép 3 tỷ USD t i khu kinh t Dung Qu t m ra tri n v ng tăng tr ng m i cho m ng thép. Hiện nay, lưnh đ o HPG cho biết sẽ không m rộng khu liên h p gang thép H i D ơng, mà thay vào đó sẽ tiếp qu n dự án liên h p thép Qu ng Ngãi Guang Lian. Dự kiến, dự án này sẽ có t ng công su t 4 triệu t n/năm, giai đo n 1 đ c triển khai từ năm 20172019, với công su t 2 triệu t n thép dài, và dự án giai đo n 2 sẽ s n xu t 2 triệu t n/năm s n phẩm thép dẹt cán nóng. Bên c nh đó, dự án này đang đ c đề xu t h ng u đưi thuế 10%/năm và đ c miễn tiền thuê đ t t i đa 18 năm. Dự báo cho năm 2017, chúng tôi dựa trên nh ng gi định chính bao g m (1) s n l ng bán hàng thép xây dựng đ t 2 triệu t n, (2) giá thép xây dựng đ t 10,9 triệu đ ng/t n với biên l i nhu n gộp m ng thép đ t kho ng 24%, (3) các m ng khác tăng tr ng nhẹ 10%. Theo đó, HPG có thể đ t 37.365 tỷ đ ng DTT và 5.895 tỷ đ ng LNST. Theo đó EPS ớc đ t 6.958 đ ng/c phiếu. Chúng tôi khuyến nghị MUA dài h n đ i với HPG, giá m c tiêu trong 1 năm tới ớc đ t 53.707 đ ng/cp. HSG – Nắm giữ CTCP T p đoàn Hoa Sen (HOSE: HSG) M rộng h th ng đ i lý. Nh chúng tôi đư phân tích trên, c nh tranh trong ngành tôn m ph thuộc vào kh năng qu n trị t n kho và m ng l ới bán hàng. HSG là doanh nghiệp tôn m có hệ th ng phân ph i hàng đầu với 212 đ i lý trực thuộc (9T2016). Trong năm tới, HSG tiếp t c có kế ho ch m rộng s đ i lý lên 300 và tiến đến các khu vực miền trung và miền b c. Chúng tôi cho rằng, kh năng cao HSG đư có cái nhìn th n trọng hơn đ i với thị tr ng xu t khẩu và b t đầu chiến l c m rộng thị tr ng nội địa làm ho t động c t lõi chính. Tăng c ng công su t t i nhà máy Hà Nam và Bình Đ nh. Đầu năm 2017, nhà máy ng thép và ng nhựa Hà Nam và nhà máy tôn m Nhơn Hội (Bình Định) sẽ đi vào ho t động. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 51 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 S n phẩm Công su t Nhà máy Tôn m 270.000 t n/năm Nhơn Hội ng thép 250.000 t n/năm Hà Nam ng nhựa 39.000 t n/năm Hà Nam Nguồn: HSG Khi nhà máy Hà Nam đi vào ho t động, công su t s n xu t ng thép lên tới hơn 600.000 t n/năm, chỉ đứng sau HPG khi đư hoàn thành công su t (900.000 t n/năm). Đ ng th i, công su t ng nhựa đ t 54.000 t n/năm, bằng 60% công su t của BMP. Việc đặt nhà máy khu vực miền trung và miền b c phù h p với chiến l c m rộng hệ th ng đ i lý của HSG trong năm 2017. Dự tr tồn kho l n. Cu i quý 3/2016 (quý 4 NĐTC 2015-2016), HSG đư ghi nh n một l ng t n kho khá lớn, đ t hơn 4.500 tỷ đ ng. Trong đó, l ng nguyên liệu và hàng hóa đi kèm đ t 2.714 tỷ đ ng. Chúng tôi đánh giá cao kh năng HSG m nh tay dự tr t n kho để t n h ng giá v n rẻ khi giá HRC tăng. Theo ớc tính của chúng tôi, với mức giá HRC trung bình quý 3 đ t 371 USD/t n, s n l ng HRC tr kho của HSG lên tới 320.000 t n, t ơng đ ơng kho ng 1 quý s n xu t. Với mức giá HRC tăng 22,6% ytd gần đây, quý 1 NĐTC 2016-2017 sẽ khá kh quan. Khu liên h p thép Cà Ná t o ra động lực tăng tr ng m i. Phân kỳ 1 của dự án dự kiến đ c triển khai từ 2017-2018, công su t s n xu t thép đ t 1,5 triệu t n/năm với công nghệ lò cao. T ng v n đầu t cho phân kỳ này ớc đ t 500 triệu USD (11.150 tỷ đ ng). Chúng tôi cho rằng, hiệu ứng từ dự án này tạm thời sẽ chưa đem lại nhiều kết quả về lợi nhuận trong 1-2 năm tới do vẫn đang trong giai đoạn đầu tư. Tuy nhiên, dự án có thể gây ra gánh nặng về vay n , và t o ra nhu cầu tăng v n đ i với t p đoàn. Chúng tôi t m th i ch a đ a dự án vào định giá đ i với HSG trong năm tới. Dự báo cho năm 2017, chúng tôi cho rằng kế ho ch doanh thu 21.495 tỷ đ ng (+22% yoy) và LNST đ t 1.400 tỷ đ ng (+4% yoy) là khá th n trọng b i (1) HSG sẽ m rộng thị tr ng tôn m ra miền b c và miền trung và tăng công su t t i các nhà máy t i khu vực này, với t ng công su t tăng thêm 250.000 t n ng thép, 39.000 t n ng nhựa và 270.000 t n tôn m , l ng doanh thu tăng thêm có thể lên tới 4.000-5.000 tỷ khi các nhà máy ch y 80% công su t, (2) biên l i nhu n năm tới đ c dự báo sẽ tiếp t c m rộng nh chính sách điều chỉnh t n kho h p lý ngay trong quý đầu tiên. Chúng tôi cho rằng, HSG có thể đ t kho ng 22.300 tỷ đ ng DTT (+25% yoy) và 1.700 tỷ đ ng LNST (+15,4% yoy). Theo đó, chúng tôi khuyến nghị N M GI đ i với HSG với mức giá m c tiêu 48.000 đ ng/cp. Ngành Đá Xây Dựng Di n bi n ngành năm 2016 Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Theo báo cáo của T ng c c Th ng kê, giá trị xây dựng theo giá hiện hành trong 9 tháng đầu năm 2016 của khu vực phía Nam ớc đ t 747,4 nghìn tỷ đ ng, tăng tr ng 13,1% so với cùng kỳ năm tr ớc. Đây là mức tăng khá t t so với các năm tr ớc đây và còn có kh năng duy trì trong 2-3 năm tới nh (1) sự gia tăng m nh mẽ các dự án h tầng giao thông trên c n ớc nh các chính sách khuyến khích, hỗ tr đầu t h tầng của Chính Phủ, (2) sự h i ph c về ngu n cung và thanh kho n trên thị tr ng BĐS, và (3) dòng v n FDI. Các dự án h tầng trọng điểm khu vực phía Nam nh các tuyến metro 1, 2, 3 và 4, cao t c Long Thành - Dầu Trang | 52 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Giây, đ ng Võ Văn Kiệt, hầm Thủ Thiêm, đ ng vành đai trong, cầu Sài Gòn 2 mới b t đầu kh i công hoặc đang b ớc vào mùa cao điểm xây dựng sẽ hỗ tr lớn tới ho t động kinh doanh của các công ty trong ngành. Giá tr xây dựng 2011-2016 1,200 30% 1,000 25% 800 20% 600 15% 400 10% 200 5% - 0% 2011 2012 2013 2014 2015 Giá trị s n xu t xây dựng (nghìn tỷ đ ng) 9T2016 Tăng tr ng (%) (Ngu n: T ng cục thống kê) Giá bán ổn đ nh và có xu h ng tăng nhẹ. Diễn biến giá mặt hàng đá xây dựng t i các địa ph ơng t ơng đ i trái chiều trong năm 2016. Trong khi khu vực thị tr ng miền B c và miền Nam n i tiếp đà gi m giá từ năm 2015 thì khu vực thị tr ng miền Trung l i ghi nh n sự tăng giá nhẹ của mặt hàng đá xây dựng. Kết thúc quý II, giá đá xây dựng t i miền Nam đang mức cao nh t, trung bình 279.031 đ ng/m3 nh ng chỉ đ t 98,8% so với cùng kỳ năm tr ớc. Bên c nh đó, mặc dù có sự tăng giá nhẹ nh ng giá đá xây dựng trung bình t i khu vực thị tr ng miền Trung vẫn đang mức th p nh t 189.074 đ ng/m3, th p hơn gần 90.000 đ ng/m3 so với khu vực thị tr ng miền Nam. Giá đá xây dựng tại các khu vực (đơn vị: đồng/m3) Khu vực th tr ng 2014 2015 2016 Quý 4 Quý 1 Quý2 Quý 3 Quý 4 Quý 1 Quý 2 KV Mi n B c 190.610 188.343 192.390 201.443 197.776 193.388 197.256 KV Mi n Trung 193.575 190.142 192.417 192.292 184.167 185.367 189.074 KV Mi n Nam 283.430 285.114 282.362 284.171 275.600 273.560 279.031 Ngu n: VCBS t ng hợp Khu vực phía Nam chủ yếu là đ ng bằng, các m đá sau nhiều năm khai thác đư c n kiệt nh ng khó có kh năng bù đ p cung từ khu vực Miền B c vào do chi phí v n chuyển cao, dẫn đến cầu v t cung nên giá bán tăng cao đư giúp cho các doanh nghiệp khai thác đá có kết qu kinh doanh kh quan. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 53 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Giá đá xây dựng 310,000 290,000 270,000 250,000 230,000 210,000 190,000 170,000 150,000 Q4.2014 Q1.2015 KV Miền B c Q2.2015 Q3.2015 Q4.2015 KV Miền Trung Q1.2016 Q2.2016 KV Miền Nam Nguồn: Bộ xây dựng C p nh t tình hình các m đá phía Nam. Tiềm năng tăng tr ng của các doanh nghiệp nhóm này nằm tr l ng và th i h n khai thác của các m đá. Vì v y, các doanh nghiệp đang xin gi y phép khai thác các m mới hoặc xin phép gia h n và m rộng khai thác các m hiện t i. C thể, m Núi Nh , Tân Đông Hiệp đang gần đến th i gian hết h n khai thác vào cu i năm 2017. Với đặc điểm ch t l ng đá t t ậ phần lớn đá 1x2 có nhu cầu và giá bán cao, vị trí v n chuyển thu n l i ậ gần khu vực trung tâm Thành ph H Chí Minh, Bình D ơng, Đ ng Nai. Các m này ngừng khai thác sẽ nh h ng m nh đến ho t động kinh doanh của các công ty trong ngành nh KSB, NNC và C32 trong b i c nh các m mới ch a thể thay thế cho m hiện t i. Cập nhật tình hình các mỏ đá Th i h n khai thác V trí Công ty Tân Đông Hiệp Bình D ơng KSB & C32 1,.95 1 2017 Ph ớc Vĩnh Bình D ơng KSB 0,1 3,3 2017 Tân Mỹ Bình D ơng KSB 0,54 3,9 2029 Tam L p Bình D ơng KSB Núi Nh Bình D ơng NNC 2,1 2,5 2017 Mũi Tàu (Tân L p) Bình Ph ớc NNC 0,5 13,5 2030 Th nh Phú 1 Đ ng Nai BBCC Thiện Tân Đ ng Nai BBCC Đ i Chùa Đ ng Nai BBCC Soklu Đ ng Nai BBCC Bình L i Đ ng Nai CTI 0,3 10 2033 Xuân Lộc Đ ng Nai CTI 0,3 10 2033 M đá Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Tr l ng còn l i (tri u m3) Công su t (tri u m3/năm) Đang xin GP 10 Trang | 54 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Tân Cang 8 Đ ng Nai CTI 1 10 2020 Đ i Chùa 3 Đ ng Nai CTI 2 16,5 2033 Th nh Phú 2 Đ ng Nai DHA 1 6,5 2020 Tân Cang 3 Đ ng Nai DHA 0,49 5,8 2024 Bình Ph ớc DHA 0,2 6,9 2025 Đ ng Nai HTX Bình Th nh 1 Núi Gió Th nh Phú 3 Nguồn: VCBS tổng hợp Tri n v ng 2017 Tri n v ng phát tri n cơ s h tầng. Nhu cầu đá xây dựng năm 2017. Theo Thủ t ớng Chính phủ về quy ho ch t ng thể phát triển ngành v t liệu xây dựng đến năm 2020 và định h ớng đến năm 2030, t ng nhu cầu đá xây dựng c n ớc trong năm 2016 ớc tính đ t 135 triệu m3 và có thể tăng lên 181 triệu m3 vào năm 2020. Trong đó, nhu cầu tiêu th đá xây dựng của các tỉnh Đông Nam Bộ (thị tr ng tiêu th chính của các công ty nh KSB, C32, NNC và DHA) trong năm 2016 ớc tính đ t 35 triệu m3, và dự báo có thể sẽ cần kho ng 45 triệu m3 vào năm 2020. Bên c nh đó, theo tính toán của Bộ GTVT, t ng nhu cầu v n đầu t phát triển kết c u h tầng giao thông Việt Nam giai đo n 2016-2020 ớc tính kho ng 1.015.000 tỷ đ ng (kho ng 48 tỷ USD, là nhu cầu v n đầu t cho các công trình giao thông do Bộ GTVT, các T ng công ty nhà n ớc qu n lý và các công trình chủ yếu t i Hà Nội, TP.HCM). Trong đó, đ ng bộ có nhu cầu kho ng 651.000 tỷ đ ng. Tri n v ng kinh doanh vẫn s t t. Nhìn chung ngành khoáng s n hiện nay vẫn còn gặp nhiều khó khăn do nhu cầu trên thế giới s t gi m khi nền kinh tế lớn thứ 2 thế giới là Trung Qu c tăng tr ng ch m. Tuy nhiên, đ i với các công ty khai thác chế biến đá xây dựng, do đ c h ng l i từ sự ph c h i của thị tr ng b t động s n, ít chịu c nh tranh từ đ i thủ n ớc ngoài nh các ngành VLXD khác, nhiều công trình giao thông lớn đ c đầu t và địa bàn ho t động thu n l i. Doanh nghi p tri n v ng 2017 Các doanh nghi p đá xây dựng khu vực phía Nam ti p t c tăng tr ng. B n doanh nghiệp ngành khai thác đá phía Nam đư công b báo cáo tài chính Quý 3.2016. Trong đó, 3 doanh nghiệp tiếp t c tăng tr ng là NNC, KSB, C32. N th p và dòng ti n ổn đ nh. Bên c nh kết qu kinh doanh tích cực thì việc đầu t vào nhóm c phiếu đá xây dựng khá an toàn xét về mặt c u trúc n , khi: (1) tỷ lệ n ph i tr /t ng tài s n duy trì mức khá th p, (2) hầu hết các công ty trong nhóm đều không s d ng n vay. Do đó, các công ty trên chịu rủi ro liên quan đến tr lãi vay/n g c không đáng kể. Ngoài ra, ho t động kinh doanh của các công ty s n xu t đá xây dựng khá n định. Có thể th y dòng tiền của hầu hết các công ty này luôn d ơng qua các giai đo n. NNC – Nắm giữ KQKD 9T.2016 NNC ậ M đá Núi nh tiếp t c duy trì s n l ng tiêu th t t. NNC có vị trí thu n l i, ch t l ng đá t t, đ ng th i ngu n tiêu th n định từ các công trình trong tỉnh và đ ng Mỹ Ph ớc ậ Tân V n, Metro Su i Tiên. Doanh thu thuần của NNC trong Quý 3 đ t 148 tỷ đ ng (+11% yoy). Mặc dù doanh thu tăng 11%, giá v n chỉ tăng 6% dẫn đến l i nhu n gộp của NNC trong Q3.2016 tăng 20% so với Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 55 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 cùng kỳ năm tr ớc. Ngoài ra, thuế thu nh p doanh nghiệp cũng đ c gi m từ 22% xu ng còn 20 giúp NNC đ t 45 tỷ đ ng l i nhu n sau thuế, tăng 18% so với cùng kỳ. Lũy kế 9 tháng đầu năm, NNC đ t 414 tỷ đ ng doanh thu (+18% yoy), l i nhu n sau thuế đ t 136 tỷ đ ng (+55% yoy). Thu nh p trên mỗi c phần (EPS) đ t 10.400 đ ng, cao nh t trong nhóm c phiếu ngành đá xây dựng. Triển vọng Hiện nay, công ty đang đầu t 10% v n điều lệ của Công ty TNHH MTV V t liệu và Xây dựng Bình D ơng (M&C Bình D ơng) (kho ng 103 tỷ đ ng), đây là một cách gián tiếp để NNC có thể h p tác khai thác các m đá của doanh nghiệp này. C thể, M&C Bình D ơng ho t động chính trong lĩnh vực xây dựng và VLXD (g ch, ngói, cát, đá). Hiện nay doanh nghiệp này s h u 04 gi y phép m Tân Mỹ, Th ng Tân (huyện B c Tân Uyên) và 2 m đá huyện Phú Giáo - tr l ng của mỗi m đá ớc tính kho ng 10 triệu m3 và dự kiến sẽ b t đầu khai thác từ cu i năm 2016. VCBS đánh giá đây là kho n đầu t thích h p nhằm gi m thiểu rủi ro trong tr ng h p công ty không xin gia h n đ c m đá Núi Nh - m này mang l i phần lớn doanh thu và l i nhu n cho NNC, hiện có th i h n khai thác đến 31/12/2017. Quan điểm đầu tư Chúng tôi ớc tính s n l ng tiêu th năm 2016 của NNC có thể đ t 3,2 triệu m3, trong đó m đá Núi Nh chiếm 85,2%. Doanh thu và LNST có thể lần l t đ t 606 tỷ đ ng (+19% yoy) và 189 tỷ đ ng (+53% yoy), t ơng ứng với EPS là 11.524 đ ng/cp và PE 6,25 lần. Sang năm 2017, doanh thu ớc tính có thể đ t 691 tỷ đ ng (+14% yoy) và LNST có thể đ t 210 tỷ đ ng (+11% yoy), t ơng ứng với EPS là 12.220 đ ng/cp và PE 5,9 lần. Chúng tôi khuyến nghị N M GI đ i với c phiếu NNC. C32 – Nắm giữ KQKD 9T.2016 M đá Tân Đông Hiệp tiếp t c đem l i ngu n thu chính cho C32 trong năm 2016, với mức giá bán trung bình kho ng 180.000 đ ng/m3. Trong Quý 3, doanh thu của C32 tăng nhẹ, đ t 134 tỷ đ ng. Giá v n gi m đư giúp công ty tăng l i nhu n gộp lên mức 40 tỷ đ ng, t ơng ứng với mức tăng 33% so với cùng kỳ năm tr ớc. Biên l i nhu n gộp trong Quý 3 đư tăng từ 22,6% lên mức 29,6% so với cùng kỳ năm tr ớc. Do đó, dù các chi phí khác tăng nhẹ, nh ng C32 vẫn ghi nh n mức l i nhu n sau thuế gần 26 tỷ đ ng, t ơng ứng với mức tăng 24% so với cùng kỳ. Tính đến giai đo n cu i Q3.2016, C32 có mức doanh thu thuần gi m nhẹ 1%. Tuy nhiên, nh giá v n gi m đ c 17,5 tỷ đ ng, t ơng đ ơng 6,4% đư giúp l i nhu n ròng sau thuế của công ty tăng 23%, đ t mức 75 tỷ đ ng. EPS 4 quý đ t 9.884 đ ng, xếp thứ 2 trong các công ty khai thác đá xây dựng trong khu vực. Triển vọng Theo thông tin vừa c p nh t, C32 vừa tr thành c đông lớn t i CTCP Hóa An (DHA). C thể, C32 đư nâng s l ng c phiếu DHA n m gi lên t ơng ứng tỷ lệ s h u 8,16%. C32 và DHA cùng là doanh nghiệp khai thác đá và ho t động chủ yếu t i Bình D ơng. Trong đó, DHA đang s h u 3 m đá với t ng tr l ng 18 triệu m3, chiếm tr l ng lớn khu vực Đông Nam Bộ. Th i gian ho t động các m đ c c p phép đến năm 2020 ậ 2025- là l i thế lớn của DHA so với các m chính của các công ty khác nh Núi Nh (NNC), C32, Khoáng s n Bình D ơng (KSB). VCBS đánh giá đây là b ớc đi đúng đ n của C32 nhằm đ m b o ngu n đá nguyên liệu cho m c tiêu phát triển dài h n của công ty. Trong tr ng h p m Tân Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 56 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Đông Hiệp hết th i h n khai thác, C32 vẫn có thể h p tác khai thác cùng DHA với t cách là c đông lớn. Quan điểm đầu tư Trong năm 2016, VCBS ớc tính công ty sẽ đ t doanh thu và LNST lần l t kho ng 560 tỷ đ ng và 106 tỷ đ ng (tăng nhẹ so với cùng kỳ) t ơng ứng với EPS là 9.464 đ ng/cp và PE 5,8 lần. Trong đó đá xây dựng chiếm 40%, đ t 225 tỷ đ ng, xây l p đ t 193 tỷ đ ng (chiếm 35%), c ng bê tông 56,7 tỷ đ ng (chiếm 10%) và s n phẩm khác là 85,3 tỷ đ ng (chiếm 15%). VCBS đánh giá cao về kh năng hoàn thành kế ho ch của C32 trong năm 2016, do: a. S n l ng khai thác đá trong 9T.2016 đ t mức dự kiến và sẽ hoàn thành kế ho ch s n l ng khai thác đá trong năm 2016 là 1,2 triệu m3/năm, chiếm 40% t ng doanh thu và 70% t ng l i nhu n. b. Ho t động s n xu t cung c p c ng bê tông cũng có chuyển biến tích cực, do ch t l ng t t của s n phẩm c ng ly tâm của C32 và đ c s d ng trong các công trình trọng điểm nh QL1 m rộng, theo đó m ng c ng dự kiến sẽ chiếm 30% t ng doanh thu và 20% t ng l i nhu n. Trong năm 2017, VCBS ớc tính công ty sẽ đ t doanh thu và LNST lần l t kho ng 569 tỷ đ ng và 108 tỷ đ ng (tăng nhẹ so với dự phóng năm 2016) t ơng ứng với EPS là 9.642 đ ng/cp và PE 5,7 lần. Chúng tôi khuyến nghị nhà đầu t N M GI đ i với c phiếu C32. DHA – Khả quan KQKD 9T.2016 DHA ậ Các m đá hiện t i ch a ho t động hết công su t. Ngoài m đá Núi Gió có ch t l ng t t và l ng tiêu th v t công su t, các m còn l i của DHA đang ho t động khá cầm chừng, đặc biệt là m Th nh Phú 2 - đóng góp 60% doanh thu của DHA đang gặp ph i sự c nh tranh khá gay g t. Quý 3, DHA đ t 48 tỷ đ ng doanh thu thuần (gi m nhẹ so với cùng kỳ), giá v n tăng dẫn đến l i nhu n gộp gi m 18% so với cùng kỳ năm tr ớc, ghi nh n mức 12 tỷ đ ng. Tỷ su t biên l i nhu n gộp gi m m nh từ mức 29,4% xu ng còn 24,6%, chi phí qu n lý tăng nhẹ khiến l i nhu n sau thuế c đông công ty mẹ chỉ còn l i 7,3 tỷ đ ng, gi m 19% so với cùng kỳ năm tr ớc. Lũy kế 9 tháng, DHA đ t 139 tỷ đ ng doanh thu thuần, tăng 1% nh ng l i nhu n sau thuế gi m 10% so với cùng kỳ năm tr ớc, đ t mức 30 tỷ đ ng. EPS 4 quý đ t mức 2.733 đ ng. Triển vọng Hiện nay, DHA có ba m đang ho t động là m Núi Gió, m Tân Cang 3 và m Th nh Phú 2. Ba m này có gi y phép ho t động trong 8-10 năm tới, đây là một l i thế r t lớn của DHA so với các doanh nghiệp trong khu vực khi ch a bị áp lực ph i tìm đ c m mới để duy trì ho t động kinh doanh. Theo thông tin vừa c p nh t, C32 vừa tr thành c đông lớn t i CTCP Hóa An (DHA). C thể, C32 đư nâng s l ng c phiếu DHA n m gi lên t ơng ứng tỷ lệ s h u 8,16%. C32 và DHA cùng là doanh nghiệp khai thác đá và ho t động chủ yếu t i Bình D ơng. Theo VCBS đánh giá, đây có thể là cơ hội để C32 và DHA cùng h p tác phát triển trong tr ng h p DHA t n d ng đ c ngu n khách hàng từ C32. Quan điểm đầu tư VCBS ớc tính công ty sẽ đ t DT và LNST c năm 2016 t ơng ứng 210 tỷ đ ng (+4% yoy, Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 57 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 122% KH năm) và LNST đ t 48,6 tỷ đ ng (+8% yoy, 118% KH năm). Với dự phóng nói trên, EPS c năm 2016 sẽ nằm trong kho ng 3.240 đ ng/c phiếu, t ơng ứng P/E là 9,1 lần (thị giá ngày 07/12/2016 là 29.450 đ ng/cp). VCBS đánh giá kh quan triển vọng của công ty trong năm 2017 với tiềm năng khai thác từ m Núi Gió cũng nh việc khu vực Tây Ninh và Bình Ph ớc đang phát triển m nh. ớc tính công ty sẽ đ t DT và LNST c năm 2017 t ơng ứng gần 270 tỷ đ ng (+28% yoy) và LNST đ t 50,4 tỷ đ ng (+3% yoy). Với dự phóng nói trên, EPS c năm 2017 sẽ nằm trong kho ng 3.360 đ ng/c phiếu, t ơng ứng P/E là 8,76 lần (thị giá ngày 07/12/2016 là 29.450 đ ng/cp). Chúng tôi đánh giá KH QUAN đ i với c phiếu DHA. KSB – Khả quan KQKD 9T.2016 Thu n l i về ch t l ng đá khá t t và đ ng đều t i m đá Tân Đông Hiệp giúp KSB duy trì đ c s n l ng tiêu th kho ng 3.700.000 m3 trong năm 2016. Quý 3, doanh thu thuần của KSB đ t 327 tỷ đ ng, tăng 28% so với cùng kỳ. Giá v n hàng bán tăng th p dẫn đến biên l i nhu n gộp tăng 57%. Kết qu , KSB đ t 64 tỷ đ ng l i nhu n sau thuế, g p đôi so với cùng kỳ năm tr ớc. Lũy kế 9 tháng, KSB đ t 641 tỷ đ ng doanh thu và 154 tỷ đ ng l i nhu n sau thuế, lần l t tăng 17% và 59% so với cùng kỳ năm tr ớc. EPS 4 quý đ t mức 7.820 đ ng, đứng thứ 3 trong các công ty khai thác đá xây dựng trong khu vực. VCBS cho rằng, bên c nh triển vọng tích cực về việc tiêu th đá trong năm 2016, kế ho ch về việc m rộng m đá Tân Mỹ và Ph ớc Vĩnh sau năm 2016 sau khi m đá Tân Đông Hiệp đóng c a sẽ giúp công ty duy trì đ c công su t khai thác mỗi năm hơn 2.500.000 m3 đá các lo i, sẽ là điểm m nh của KSB trong nh ng năm tới khi các m đá gần khu vực trung tâm hết h n khai thác. Ngoài ra, KSB đang xin gi y phép khai thác m đá Tam L p (huyện Phú Giao, Bình D ơng - dự kiến sẽ hoàn t t thủ t c trong năm nay, m đá mới với tr l ng 13 triệu m3 dự kiến sẽ đem l i gần 2.000 tỷ đ ng doanh thu cho KSB trong t ơng lai. Ngoài ho t động khai thác đá, KSB đang triển khai m rộng diện tích khu công nghiệp Đ t Cu c thêm 340 ha. C thể, công ty sẽ m rộng 136 ha từ nay cho đến năm 2018, và 214 ha còn l i sẽ đ c m rộng cho đến năm 2021. Theo dự tính, công ty sẽ thu về 505 tỷ đ ng doanh thu từ việc bán 53,2 ha diện tích khu hiện h u, và 1.865 tỷ đ ng doanh thu với 467 tỷ đ ng l i nhu n gộp từ việc bán diện tích khu m rộng từ nay cho đến năm 2020. Đ i với dự án BĐS Bình Đức Tiến, hiện t i KSB đang triển khai ho t động xây dựng và ký h p đ ng với ng i mua. Nếu hoàn thành việc bán l i dự án thì l i nhu n kh năng sẽ đ c ghi nh n vào Q4.2016. Theo đó, công ty sẽ h ch toán thêm 120 tỷ đ ng DT và 37 tỷ đ ng LN gộp. Quan điểm đầu tư Với nh ng tín hiệu kh quan trong ho t động SXKD 9 tháng đầu năm nay, VCBS kỳ vọng công ty sẽ đ t DT và LNST c năm 2016 t ơng ứng 850 tỷ đ ng (+15,2% yoy, v t 5,6% KH năm) và LNST đ t 204 tỷ đ ng (+63% yoy, v t 41,7% KH năm). DT và LN này ch a bao g m phần đóng góp từ dự án BĐS Bình Đức Tiến và một phần dự án KCN Đ t Cu c. Trong tr ng h p KSB kịp bàn giao nhà trong Q4/2016 thì DT và LNST có thể đ t t ơng ứng 970 tỷ đ ng (+31% yoy) và 237 tỷ đ ng (+90% yoy). VCBS chia làm hai dự phóng đ i với KSB: a. Trong tr ng h p KSB ghi nh n doanh thu từ BĐS Bình Đức Tiến trong năm 2016, EPS c năm 2016 sẽ nằm trong kho ng 9.115 đ ng/c phiếu (đư trừ quỹ phúc l i 10% kh i Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 58 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 LNST), t ơng ứng P/E là 7,8 lần (thị giá ngày 14/10 là 71.500 đ ng/cp). b. Trong tr ng h p KSB không ghi nh n doanh thu từ BĐS Bình Đức Tiến trong năm 2016, EPS c năm 2016 sẽ nằm trong kho ng 7.846 đ ng/c phiếu (đư trừ quỹ phúc l i 10% kh i LNST), t ơng ứng P/E là 9,1 lần (thị giá ngày 14/10 là 71.500 đ ng/cp). Ngành G ch p lát Các doanh nghi p g ch p lát hồi ph c m nh m . Nh vào sự ph c h i của thị tr ng BĐS cùng với s l ng lớn các dự án đầu t từ năm 2014-2015 b ớc vào giai đo n hoàn thiện, các doanh nghiệp g ch có sự c i thiện đáng kể trong KQKD, biên l i nhu n tăng tr ng m nh mẽ. Đ ng th i các nhà máy ph i ho t động hết công su t để đáp ứng tiêu th . Diễn biến ngành Công su t Tiêu th 9T2016 Doanh nghi p thi t k (m2/năm) K ho ch S n phẩm tăng công su t g ch p lát VIT 4,55 triệu m2 6,5 triệu 2017-2018: + 2 triệu m2/năm Granite CVT 9,2 triệu m2 15 triệu 2017: nhà máy granite th m mu i tan 3 triệu m2/năm Ceramic, porcelain TLT* 4,44 triệu m2 8,5 triệu 2018: nhà máy Phú Hà công su t 6 triệu m2/năm Ceramic VHL 7,5 triệu Đư hoàn thành tăng công su t từ nhà máy g ch clinker, công su t 4 triệu m2/năm Cotto, clinker TTC 5,5 triệu Hiện đang hoưn kế ho ch xây nhà máy mới Ceramic, granite Nguồn: VCBS tổng hợp (*)TLT với s n lượng tiêu thụ chỉ ước đạt 50-60% công su t thiết kế là do thaỔ đ i kích thước s n phẩm lớn, với cỡ khuôn to hơn không phù hợp với dây chuyền s n xu t ban đầu, dẫn tới việc ph i chạỔ dưới công su t thiết kế. Doanh nghi p DTT 9T2016 (tỷ) %yoy LNST 9T2016 (tỷ) %yoy ROA TTM ROE TTM VCSH/TTS EPS TTM P/E VHL 1.320 18,0% 85,7 13,6% 8,9% 21,6% 41% 7.422 7,4 VIT 660 33,6% 37,6 43,4% 6,3% 23,6% 27% 3.250 8,8 CVT 757 47,8% 88,6 99,5% 11,4% 33,0% 34% 5.562 7,7 TLT 338 3,7% 28,5 -3,1% 14,4% 284% 5% 4.850 3,3 TTC 268 -8,1% 18,1 11,0% 12,3% 22,5% 55% 3.950 5,2 GMX 150 19,0% 14,4 28,3% 17,8% 24,8% 72% 3.811 6,5 TCR 1.158 -27% -1,3 n/a 3,6% 7,4% 48% 1.055 3,9 HLY 40 -0,1% 3,2 172x 11,9% 18,1% 66% 4.100 4,9 Nguồn: VCBS tổng hợp Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 59 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Th ng kê biên LNR và giá bán các doanh nghiệp g ch 145,000 14.0% Mi n B c 12.0% 10.0% 160,000 65,000 Mi n nam 140,000 120,000 95,000 74,000 8.0% 100,000 60,000 80,000 6.0% 60,000 4.0% 40,000 2.0% 20,000 0 0.0% VHL VIT 2014 TLT 2015 CVT 9T2016 TTC GMX giá bán VND/m2 Nguồn: VCBS tổng hợp Triển vọng ngành Khuy n khích m rộng đầu t g ch granite. Theo t ng hội xây dựng Việt Nam, tới năm 2016, t ng công su t ngành g ch p lát đ t 500 triệu m2/năm. Trong đó, 84% công su t là mặt hàng ceramic (420 triệu m2/năm), 12% là granite (60 triệu m2/năm) và còn l i là các lo i g ch khác nh cotto, porcelain. Trong đó Bộ Xây dựng đang quy ho ch chủ trương đầu tư đối với gạch granite, trong khi đó, ngưng đầu tư và giảm tỉ trọng đối với gạch ceramic. Theo định h ớng của Bộ, tới năm 2020, công su t g ch granite tăng từ 60 triệu m2/năm (2016) đ t tới 140 triệu m2/năm, (t ơng đ ơng với mức tăng tr ng kép đ t 23,5%/năm). Tuy nhiên, Bộ cũng t o ra rào c n gia nh p ngành với yêu cầu công su t t i thiểu để đ c c p phép xây dựng mới là 6 triệu m2/năm với công nghệ lò Tuynel. Theo đó chi phí t i thiểu để đầu t ban đầu lên đến kho ng 500-600 tỉ đ ng. Theo đó, chúng tôi cho rằng, đây là 1 cơ hội tốt để những doanh nghiệp gạch ốp lát granite trên sàn đầu tư và mở rộng thêm từ công suất ban đầu. Ngành g ch p lát còn d đ a tăng tr ng. Với đặc điểm là 1 mặt hàng v t liệu xây dựng hoàn thiện, nhóm g ch p lát đ c kỳ vọng tiếp t c duy trì tăng tr ng trong năm tới khi nh ng dự án mới xây dựng trong năm 2015-2016 đi vào hoàn thiện trong năm tới. Năm 2017, ngu n cung BĐS t i Hà Nội đ c Savills dự báo tiếp t c duy trì tăng tr ng n định các phân khúc văn phòng (9%), căn hộ (4%), biệt thự (10%), đặc biệt là các Shophouse đang đ c xây dựng, t o ra động lực tiêu th trong th i gian tới đ i với các s n phẩm g ch p lát khu vực phía B c. Ngành g ch ti p t c đ c nhà n c b o hộ. Mức thuế nh p khẩu đ i với các s n phẩm g m sứ xây dựng vẫn chịu mức thuế su t nh p khẩu cao dẫn tới gi m tính c nh tranh với hàng trong n ớc, mức thuế cao nh t lên tới 35%. Theo đó, tỷ lệ g ch nh p khẩu trên thị tr ng nội địa gi m khá m nh từ mức 80% (2010 ) còn 35% trong năm 2015 (theo Hiệp hội g m sứ Việt Nam). Việc áp thuế cao giúp cho các doanh nghiệp nội địa giúp cho giá bán đ c duy trì mức cao, các doanh nghiệp nội địa có kh năng c nh tranh với hàng nh p khẩu giá rẻ từ Trung Qu c. Biểu thuế nhập khẩu gạch theo xuất xứ Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Phân lo i xu t x Thu su t Áp d ng t Thuế NK u đưi 35% 1/1/2014 ASEAN (ATIGA) 5% 1/1/2015 Trang | 60 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 ASEAN ậ Trung Qu c (ACFTA) 20% 1/1/2015 ASEAN ậ Hàn Qu c (AKFTA) 10% 1/1/2015 ASEAN ậ Nh t B n (AJCEP) 20% 1/4/2015 22,5% 1/4/2015 10% 1/1/2015 22,5% 1/1/2015 Việt Nam ậ Nh t B n (VJEPA) ASEAN ậ Úc ậ New Zealand (AANZFTA) ASEAN - n Độ Nguồn: Tổng cục Hải Quan Toàn ngành tăng công su t, giá g ch có xu h ớng gi m. Trong năm 2015-2016, t ng s n l ng s n xu t toàn ngành, đ t kho ng 500 triệu m2, tăng m nh so với năm 2014 (chỉ đ t 300 triệu m2/năm). Trong đó, các doanh nghiệp lớn đầu ngành (không niêm yết) đư thực hiện tăng công su t nhanh chóng để chiếm thị phần, dẫn tới giá bán g ch chung đều có xu h ớng gi m, th m chí nh ng s n phẩm đang trong xu h ớng tiêu dùng nh cotto, granite và ngói cũng b t đầu gi m nhẹ kho ng 3%-4%, trong khi g ch ceramic đư gi m gần 10%. Công suất các doanh nghiệp lớn ngành gạch Công su t 2014 90 Công su t 2015 70 35 10 15 CVT 13.5 13.5 Đ ng Tâm 9 14 Taicera 21 21 Catalan 35 16 15 Hoàn Mỹ Toko Prime Nguồn: VCBS tổng hợp, đơn vị: triệu m2/năm Xu h ng chuy n sang v n hành bằng khí CNG. Theo tính toán của chúng tôi (Tham kh o báo cáo ngành gạch), chi phí khí CNG cao hơn kho ng 10% so với giá than, song l i giúp tăng tỷ lệ g ch lo i A1 (có giá bán cao hơn 15%-20% so với g ch A2). Trong khi đó, s d ng khí CNG cho nhiệt l ng đều hơn, b o vệ môi tr ng và tránh hao t n máy móc. Gần đây giá than đang có xu h ớng tăng tr l i, nh ng doanh nghiệp đư hoàn thành chuyển sang s d ng khí CNG sẽ tránh đ c tác động tiêu cực của giá than. Từ nh ng tình hình trên, chúng tôi đ a ra tiêu chí để lựa chọn doanh nghiệp triển vọng ngành g ch trong năm tới bao g m (1) hoàn thành tăng công su t trong năm tới, cho ra s n phẩm mới với biên l i nhu n cao hơn, (2) chuyển đ i sang s d ng khí CNG, (3) s n phẩm g ch granite, cotto có u thế hơn so với g ch ceramic. Theo đó, chúng tôi đ a ra danh m c đề xu t đ i với ngành g ch p lát nh sau: (*) Chi tiết về triển vọng của từng doanh nghiệp c thể sẽ đ báo cáo ngành gạch ốp lát. Doanh nghi p VHL c diễn gi i c thể hơn trong Đi m nh n S n phẩm g ch ngói và cotto đang tăng tr Tăng công su t từ nhà máy g ch clinker Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS ng t t Khuy n ngh MUA Giá m c tiêu 65.956 đ ng/cp Trang | 61 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Chuyển đ i cơ c u s n phẩm sang g ch ngói có biên l i nhu n cao hơn S n phẩm đ c bao tiêu S n phẩm g ch granite đi vào xu h ớng tiêu dùng VIT Nhà máy Thái Bình GĐ2 kỳ vọng sẽ ho t động hiệu qu hơn trong năm 2017, m rộng biên l i nhu n KH QUAN V n hành bằng khí, tiết kiệm chi phí hơn so với than Giá m c tiêu 32.772 đ ng/cp Nhà máy Tiên Sơn hết kh u hao theo ớc tính S n phẩm đ TLT c bao tiêu Triển vọng không quá kh quan do h n chế về công su t trong năm tới THEO DÕI Kỳ vọng bùng n trong năm 2018 khi dự án nhà máy Phú Hà hoàn thiện Giá m c tiêu 18.590 đ ng/cp M rộng nhà máy CMC2-2 với s n phẩm g ch granite th m mu i tan, công su t 3 triệu m2/năm D địa từ tăng công su t vẫn còn. CVT u thế v MUA t trội trong máy móc linh ho t và kh năng bán hàng t t. Biên l i nhu n thu hẹp do giá bán g ch dự báo gi m, giá than nguyên liệu tăng và trích kh u hao nhanh Giá m c tiêu 47.640 đ ng/cp Ngành Nhựa Di n bi n ngành năm 2016 Ngành công nghiệp Nhựa là một ngành còn khá non trẻ so với các ngành công nghiệp lâu đ i khác t i Việt Nam nh cơ khí, điện t , hóa ch t, dệt may… nh ng đư có sự phát triển m nh mẽ trong nh ng năm gần đây. Giai đo n 2010-2015, ngành nhựa là ngành có t c độ tăng tr ng cao nh t n ớc với mức tăng tr ng hàng năm từ 16-18%/năm (chỉ sau ngành viễn thông và dệt may), đặc biệt có nh ng mặt hàng có t c độ tăng tr ng đ t gần 100%. Điều này xu t phát từ thị tr ng tiêu th rộng lớn, các s n phẩm nhựa đ c s d ng rộng rãi trong t t c các lĩnh vực nh thực phẩm, xây dựng, viễn thông…. Dẫn chứng có thể th y nếu trong năm 2010, s kg nhựa s d ng tính trên đầu ng i chỉ đ t 33 kg/ng i/năm thì năm 2015, con s này đư tăng lên 41 kg/ng i/năm. Mức tăng này cho th y nhu cầu s d ng nhựa trong n ớc ngày một gia tăng. Tuy nhiên, con s này còn khá th p so với khu vực và thế giới khi mà nhu cầu tiêu th nhựa của khu vực châu Á đ t 48,5 kg/ng i/năm và trung bình toàn thế giới là 69,7 kg/ng i/năm. S n l ng và quy mô sản xuất ngành nhựa Vi t Nam Nhu cầu tiêu th c a ngành Nhựa Vi t Nam và th gi i 155 160 128 140 120 100 69.7 80 60 40 20 0 146 33 37 37 38 40 41 48.5 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 8.4 7.9 6.2 5.6 5.2 3.8 2010 S nl 4.1 2011 6.1 5.2 4.5 2012 ng (triệu t n) 2013 2014 Quy mô (tỷ USD) Chú thích: số liệu của Châu Á, Thế giới, USA, EU và Japan là của năm 2015. Nguồn VPA, VCBS tổng hợp Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 62 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Kim ng ch nh p khẩu ch t dẻo ti p t c tăng trong 9 tháng đầu năm. Trong cơ c u nguyên ph liệu nh p khẩu, PE, PP vẫn là các mặt hàng đ c nh p khẩu nhiều nh t và giá trị tăng dần qua các năm. Theo VPA, ớc tính t ng s n l ng ch t dẻo nh p khẩu trong 9 tháng đầu năm đ t 3,3 triệu t n (+16,3% yoy) với trị giá 4.470 triệu USD (+2,95% yoy). Các thị tr ng chính cung c p nguyên liệu nhựa cho Việt Nam là Hàn Qu c, -r p Xe-ut, Đài Loan, Trung Qu c, Thái Lan, Nh t B n và Singapore. Trong đó, Hàn Qu c dẫn đầu về kim ng ch, với 859,8 triệu USD (-1,7% yoy), chiếm tới 19,2% trong t ng kim ng ch nh p khẩu nhóm hàng này của c n ớc. Nh p khẩu từ -r p Xe-ut gần 704,5 triệu USD (+1,8% yoy, chiếm 15,8%), từ Đài Loan gần 677,8 triệu USD (-0,7% yoy, chiếm 15,2%), từ Trung Qu c 478,8 triệu USD (+ 21,3% yoy, chiếm 10,7%), từ Thái Lan 397,7 triệu USD, (+2% yoy, chiếm 8,9%). Đáng chú ý, nh p khẩu nguyên liệu nhựa từ thị tr ng Braxin và Canada trong 9 tháng đầu năm nay tuy kim ng ch không lớn, nh ng so với cùng kỳ năm tr ớc tăng r t m nh, với mức tăng t ơng ứng 120% và 156%. Tuy nhiên, nh p khẩu s t gi m một s thị tr ng nh : Anh (-35,69%), H ng Kông (31%) và Nam Phi (-28,7%). Cơ c u ch ng lo i nguyên li u nhựa nh p khẩu năm 2015 Cơ c u ch t dẻo nh p khẩu theo th tr ng 9T.2016 40% 36.0% 35% 17.67% 16.42% 9.27% 29.0% 30% 27.5% 15.80% 25% 11.16% 24.9% 22.8% 20.3% 20% 20.04% 15% 8.8% 7.2% 10% 4.22% 5.44% 5% 5.6% 4.3% 3.3% 3.7% 3.0% 3.7% 0% PE r p Xe út Singapore Đài Loan Hàn Qu c Nh t B n Trung Qu c Thái Lan Khác PP PET PVC Theo kh i l ng (%) PS EVA Khác Theo giá trị (%) Nguồn: VPA, VCBS tổng hợp Giá h t nhựa gi m t đầu năm theo đà gi m c a giá dầu, nh ng đư hồi ph c k t Q3.2016. Hầu hết h t nhựa đ c tinh luyện, s n xu t từ dầu thô và khí gas thiên nhiên, chỉ một s ít đ c s n xu t từ b p hoặc một s các chế phẩm sinh học khác nên giá h t nhựa ph thuộc r t lớn vào biến động giá dầu cũng nh giá gas tự nhiên. Ngành nhựa bao bì chiếm tỷ trọng lớn nh t và s d ng nguyên liệu là h t nhựa PP, PE nên đây là 2 lo i h t nhựa có s n l ng tiêu th và nhu cầu nh p khẩu lớn nh t. Năm 2015, các doanh nghiệp ngành nhựa đã được hưởng lợi lớn từ việc giá dầu thế giới suy giảm. Theo chúng tôi ớc tính, trong năm 2015, giá dầu Brent đư gi m m nh 47,5% so với năm 2014 dẫn đến xu h ớng gi m của giá nguyên liệu nhựa (giá h t nhựa PVC gi m 13,6%, giá h t nhựa PP gi m 27,6% và giá h t nhựa PE gi m 24% so với năm 2014). N a đầu năm 2016, giá h t nhựa vẫn duy trì mức gi m so với năm ngoái, tuy nhiên đến hết quý 3, giá dầu đư h i ph c từ vùng đáy 27 USD lên mức hơn 50 USD, do đó giá h t nhựa đư tăng so với quý 2. C thể, giá h t nhựa PVC tăng 4,4% qoq, giá h t nhựa PP tăng 14,6% qoq, duy chỉ có giá h t nhựa HDPE là gi m nhẹ 1,3% so với quý 2. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 63 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Cơ c u các h t nhựa nh p khẩu Bi n động giá h t nhựa so v i giá dầu 100% 90% 6.1% 80% 70% 60% 50% 11.9% 5.9% 8.1% 5.4% 8.3% 26.4% 6.3% 11.6% 8.1% 28.8% 31.7% 6.6% 5.6% 8.8% 24.7% 40% 22.0% 22.8% 30% 20% 40.4% 32.6% 32.1% 40.5% 27.0% 27.5% 10% 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 70 60 50 40 30 20 10 0 0% 2010 2011 PE PP 2012 PET 2013 2014 PVC 2015 PS Nguồn: VPA, VCBS tổng hợp Tri n v ng ngành 2017 HDPE PVC PP Brent oil Nguồn: Bloomberg Kim ng ch xu t khẩu dự báo s ti p t c tăng trong năm 2017, th tr ng tr ng đi m là Nh t B n và Mỹ. Với diễn biến kh quan trong 9 tháng đầu năm, chúng tôi dự báo xu t khẩu s n phẩm nhựa sẽ tiếp t c duy trì đà tăng trong năm sau. Trong khi đó, thị tr ng châu Âu có kh năng sẽ làm khó các doanh nghiệp nội. Diễn biến không thu n l i của đ ng EUR sẽ gây thiệt h i về s l ng đặt hàng và các doanh nghiệp nội còn chịu c nh tranh từ chính hàng hóa s n xu t t i khu vực này do chi phí nguyên liệu hàng hóa gi m khi đ ng EUR xu ng th p. Nh t B n và Mỹ vẫn đang là thị tr ng r t tiềm năng cho ngành nhựa xu t khẩu với nhu cầu tiêu th lớn.  Nhựa bao bì: tiềm năng tăng tr ng ph thuộc vào các ngành end ậ product nh thực phẩm, đ u ng.  Nhựa gia d ng ậ tiềm năng lớn nh ng chịu sức ép c nh tranh từ đ i thủ ngo i.  Nhựa xây dựng ậ B t động s n và xây dựng m lên hỗ tr lớn cho sự tăng tr ng của ngành.  Nhựa tái chế - xu h ớng mới trong t ơng lai. Giá h t nhựa đ c dự báo s tăng trong năm sau. Về xu h ớng giá h t nhựa trong th i gian tới, chúng tôi đ a ra một s nh n định sau: Giá dầu năm 2017 được dự đoán sẽ hồi phục tốt nhờ thỏa thuận cắt giảm sản lượng của OPEC. Trong b i c nh các qu c gia thành viên của T chức các n ớc xu t khẩu dầu m (OPEC) đư đ ng ý c t gi m s n l ng lần đầu tiên trong 8 năm, giá dầu trong th i gian gần đây đư h i ph c m nh lên mức hơn 50 USD/thùng. Việc c t gi m s n l ng sẽ có hiệu lực vào đầu năm 2017, theo đó các n ớc OPEC sẽ gi m s n l ng 1,2 triệu thùng mỗi ngày từ mức chính thức 33,6 triệu thùng/ngày hiện nay. Bên c nh đó, việc ông Donald Trump đ c c t ng th ng Mỹ sẽ có một s nhân t hỗ tr cho giá dầu nh chính sách của Mỹ đ i với Iran có kh năng thay đ i. Nếu ông Trump hủy b th a thu n h t nhân với Iran mà ông đư từng chỉ trích quyết liệt, giá dầu có thể sẽ tăng lên. Thị trường Mỹ: chỉ s PPIJPRAM Index chỉ s nguyên liệu và h t nhựa tham chiếu của thị tr ng Mỹ b t đầu tăng nhẹ trong tháng 9 và 10 vừa qua. Các lo i nhự PE, PP, PS trên thị tr ng Mỹ đư b t đầu có d u hiệu tăng kể từ tháng 9 do nhiều nguyên nhân khác nhau và đ c dự đoán xu h ớng tăng sẽ tiếp diễn. Các thị trường khác: giá h t nhựa PE, PP t i Th Nhĩ Kỳ của tháng 11 đư tăng so với các tháng Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 64 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 tr ớc do chịu áp lực từ việc l i nhu n kém hơn các thị tr ng khác. Mức tăng giá dao độngtrong kho ng 10-40USD/t n. Ngu n cung suy gi m do nhiều nhà máy đóng c a t i R p Saudi, Oman, n Độ và Ai C p. Một nguyên nhân khác góp phần vào xu h ớng tăng giá này là do thị tr ng Trung Qu c đư h i ph c và kéo mức giá lên. Đ ng th i, mức tăng thuế nh p khẩu h t nhựa PP lên 3% vào năm 2017 cũng tác động đến xu h ớng giá, các nhà cung c p sẽ tăng giá nhựa PP t ơng ứng với mức thuế điều chỉnh. Các chính sách thu nh h ng đ n các doanh nghi p nhựa Vi t Nam. Chính phủ vừa ban hành Nghị định 122/2016/NĐ-CP về Biểu thuế xu t khẩu, Biểu thuế nh p khẩu u đưi, Danh m c hàng hóa và mức thuế tuyệt đ i, thuế hỗn h p, thuế nh p khẩu ngoài h n ng ch thuế quan, áp d ng từ ngày 1/9/2016. Trong đó quy định chi tiết về mức thuế nh p khẩu nguyên liệu PP (HS 3902) nh sau: K t ngày 01/9 ậ 31/12/2016: Thu nh p khẩu PP là 1% - K t ngày 01/01/2017: Thu nh p khẩu PP là 3% Chúng tôi cho rằng, việc tăng thuế nh p khẩu PP lên mức 3% sẽ t o ra r t nhiều khó khăn về ngu n nguyên liệu cho các doanh nghiệp trong ngành, đặc biệt là các doanh nghiệp s n xu t bao bì thực phẩm và bao bì xây dựng. Theo tính toán sơ bộ của VPA, với giá nh p khẩu hiện t i, nếu tăng thuế nh p khẩu lên 3% thì chi phí phát sinh do tăng giá nh p khẩu mà các doanh nghiệp nội ph i tr sẽ tăng thêm là 1.870 tỷ đ ng. Do đó, ngoài áp lực xu h ớng giá h t nhựa sẽ tăng tr l i trong năm sau, các doanh nghiệp nhựa Việt Nam còn chịu sức ép về chi phí thuế nh p khẩu nguyên liệu. Trong khi đó, các nhà s n xu t h t nhựa PP các n ớc trong khu vực nh : ASEAN, Hàn Qu c, Trung Qu c l i đ c h ng l i. C nh tranh kh c li t ngay trên sân nhà. Hiện nay có hơn 2.000 doanh nghiệp ho t động trong ngành nhựa, trong đó kho ng 84% t p trung miền Nam, khu vực miền B c với kho ng 14% doanh nghiệp ho t động. Do đó, c nh tranh m nh nh t là khu vực phía Nam. Nhựa bao bì vẫn là m ng chiếm tỷ trọng cao nh t trong ngành nhựa, với tỷ lệ lên đến 37,4% trong năm 2015. Với b n phân khúc nh hơn, s n phẩm ngành nhựa bao bì r t đa d ng, do đó việc c nh tranh không diễn ra một cách trực tiếp. Tuy nhiên, chúng tôi l u ý rằng với quy định áp thuế nh p khẩu h t nhựa PP 3% b t đầu từ năm 2017, các doanh nghiệp trong phân ngành s n xu t bao bì xây dựng và bao bì thực phẩm sẽ có kh năng chịu áp lực c nh tranh nh chúng tôi đư phân tích trên. Đ i với m ng nhựa xây dựng, cuộc chiến c nh tranh l i diễn ra kh c liệt hơn khi hai ông lớn NTP và BMP đư m rộng sang thị tr ng của đ i thủ cũng nh m rộng sang khu vực miền Trung, nơi mà thị tr ng ng nhựa ch a có ngôi v ơng. Việc mua l i Nhựa Năm Sao của NTP và mong mu n sáp nh p Nhựa Đà Nẵng của BMP đư thể hiện rõ chiến l c này. Ngoài hai ông lớn trong ngành nhựa, các doanh nghiệp khác nh Hoa Sen, Tân Á Đ i Thành và Europipe cũng đư b t đầu thâm nh p vào thị tr ng thông qua việc xây dựng các nhà máy s n xu t ng nhựa nh nhà máy ng nhựa Hoa Sen Bình Định của Hoa Sen, nhà máy ng nhựa Stroman H ng Yên của CTCP Nhựa Stroman Việt Nam (thành viên T p đoàn Tân Á Đ i Thành). Các doanh nghiệp nhựa nội địa vẫn có u thế hơn nh quy mô lớn và th ơng hiệu v ng m nh, tuy nhiên chúng tôi cho rằng, nếu không có các chính sách h p lý để thích ứng với thị tr ng c nh tranh, thị phần của các doanh nghiệp sẽ bị nh h ng. KQKD 9T.2016 Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trong 10 tháng đầu năm, hầu hết các cổ phiếu ngành nhựa đã có sự bứt phá mạnh mẽ, nguyên nhân là do: (1) Tình hình gi m giá nguyên liệu đầu vào, c i thiện l i nhu n của doanh nghiệp. (2) S n l ng tăng tr ng t t nh tăng công su t và m rộng quy mô ho t động. (3) Thị tr ng b t động s n và xây dựng ph c h i. Trang | 65 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 (4) Nhu cầu tiêu th s n phẩm nhựa trên thế giới gia tăng. Phân khúc V n hóa (tỷ đồng) Doanh thu 9T.2016 % yoy LNST 9T.2016 % yoy N /VCSH 427,29% Biên LNG 9T.2016 14,11% AAA Bao bì mềm 1.520,67 1.476.234 27,82% 101.476 RDP Bao bì mềm 621,84 890.007 6,46% 50.288 9,48% 13,56% 175,23% SPP Bao bì mềm 309,06 612.752 -0,38% 11.498 65,99% 13,35% 447,82% NNG Bao bì PET 771,94 1.246.216 -6,29% TPC Bao bì thực phẩm 185,04 532.434 4,39% 8.876 -76,28% 32,94% 191,95% 16.221 112,93% 6,96% 60,35% TPP Bao bì thực phẩm 204,59 383.410 -10,05% 18.977 71,30% 20,93% 211,83% DTT Bao bì thực phẩm 81,52 93.983 5,94% 5.423 20,65% 16,72% 17,26% VPK Bao bì thực phẩm 123,20 148.024 -35,30% 3.528 -82,40% 15,30% 121,25% BPC Bao bì xây dựng 79,04 239.668 16,27% 13.445 93,45% 16,42% 62,71% BXH Bao bì xây dựng 78,31 151.209 22,03% 7.137 78,92% 15,93% 66,34% DPC Bao bì xây dựng 88,82 52.335 -13,08% 1.744 62,84% 19,63% 0,00% VBC Bao bì xây dựng 234,00 508.334 6,03% 22.286 13,85% 11,85% 177,38% BMP Nhựa xây dựng 9.186,65 2.478.640 19,80% 539.648 38,72% 34,69% 2,26% NTP Nhựa xây dựng 5.793,21 3.102.643 21,89% 284.463 8,87% 35,27% 50,95% DNP Nhựa xây dựng 678,04 1.079.784 65,40% 68.498 92,83% 20,68% 336,47% DAG Nhựa xây dựng 590,37 1.032.646 6,13% 43.271 33,35% 8,79% 74,08% 104,61% Nguồn: BCTC các công ty, VCBS tổng hợp Doanh nghi p tri n v ng 2017 NTP – Khả quan Dựa trên nh ng triển vọng đư phân tích trên, chúng tôi đề xu t cơ hội từ nh ng doanh nghiệp nhựa trong năm 2017, bao g m: NTP, BMP, DNP.  CTCP Nhựa Thi u Niên Ti n Phong (HNX - NTP )  KQKD 9T 9 tháng đầu năm, KQKD c a NTP ghi nh n sự tăng tr ng kh quan. C thể, doanh thu Q3.2016 của NTP đ t 1.108,5 tỷ đ ng (+21,9% yoy), LNST đ t 87,7 tỷ đ ng (+2,2% yoy). Lũy kế 9T.2016, NTP ghi nh n 3.102,6 tỷ đ ng doanh thu (+21,9% yoy, hoàn thành 79,5% kế ho ch năm), 319,6 tỷ đ ng LNTT (+8,5% yoy, hoàn thành 77% kế ho ch năm) và 284,4 tỷ đ ng LNST công ty mẹ (+8,8% yoy). CTCP Nhựa Thiếu niên Tiền Phong miền Trung: Hưởng lợi từ ưu đãi thuế. Nhà máy t i Nghệ An này t p trung s n xu t các lo i s n phẩm ng nhựa uPVC, PE, PPR đ c chia thành 2 giai đo n với t ng công su t 40.000 t n/năm. Vẫn đang trong giai đo n đ c h ng l i từ chính sách u đưi thuế: 0% cho 4 năm đầu (2014 ậ 2017), 7,5% cho 10 năm tiếp theo (2018 ậ 2028) và các năm sau đó là 15%.  Tri n v ng 2017 Cho năm 2017, chúng tôi dự phóng doanh thu của NTP đ t 5.131,2 tỷ đ ng (+18,1% yoy), trong đó, s n l ng tiêu th tăng tr ng 17% yoy, đ t 99.549 t n và LNST đ t 424,2 tỷ đ ng (+9,39% yoy). EPS năm 2017 đ t 5.134 đ ng/c phiếu (sau khi đư trích l p). Với mức giá ngày 15/12/2016 của NTP là 77.900 đ ng/c phiếu, NTP đang giao dịch với PE forward 2017 là Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 66 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 15,1. NTP là một doanh nghiệp dẫn đầu ngành nhựa với t c độ tăng tr ng doanh thu và l i nhu n hàng năm r t t t, dòng tiền kinh doanh đều đặn và sức kh e tài chính v ng m nh. Câu chuyện hiện t i của NTP xoay quanh v n đề b o vệ và m rộng thị phần tr ớc các đ i thủ c nh tranh. Có thể nh n th y chiến l c của NTP và đ i thủ lớn nh t BMP khác nhau khá rõ khi BMP t p trung vào tăng tr ng l i nhu n nhiều hơn. NTP đư gi m thiểu hóa rủi ro c nh tranh bằng cách chuyển sang chiến l c mới t p trung vào m ng ng c p n ớc dùng cho các công trình với tỷ lệ tăng tr ng cao hơn ng nhựa dân d ng. Chúng tôi đánh giá đây là một b ớc đi quan trọng và phù h p với triển vọng ngành nhựa hiện nay. Tuy nhiên, NTP cũng có một s rủi ro nh t định nh (1) biến động giá nguyên liệu đầu vào, (2) tỷ lệ chiết kh u và th ng cao nh h ng đến l i nhu n và (3) rủi ro tỷ giá. Về câu chuyện thoái v n của SCIC, chúng tôi cho rằng kh năng cao SCIC sẽ khó thoái hết trong 1 lần do nhiều lý do, trong đó cần cân nh c nh ng động thái của c đông ng i Thái là The Nawaplastic Industries với tỷ lệ s h u 23,8%. Tuy v y, với nh ng thông tin từ việc thoái v n này, giá c phiếu NTP đư tăng m nh 62% kể từ đầu năm. S d ng kết h p các ph ơng pháp chiết kh u dòng tiền FCFF, FCFE, chúng tôi xác định mức giá của NTP th i gian 1 năm là 88.238 đồng/cổ phi u. Chúng tôi đánh giá KH QUAN đ i với c phiếu NTP. BMP – Khả quan  CTCP Nhựa Bình Minh (HSX ậ BMP)  KQKD 9T BMP đã công bố báo cáo tài chính hợp nhất Q3.2016 và 9 tháng đầu năm với doanh thu và lợi nhuận ghi nhận sự tăng trưởng tích cực. C thể, doanh thu thuần Q3 của BMP đ t 879,5 tỷ đ ng (+15% yoy) và LNST đ t 194,2 tỷ đ ng (+69,3% yoy). Lũy kế 9 tháng, BMP ghi nh n 2.478,6 tỷ đ ng doanh thu (+19,8% yoy, hoàn thành 74,4% kế ho ch năm, 663,1 tỷ đ ng LNTT (+34,8% yoy, hoàn thành 110% kế ho ch năm) và 539,6 tỷ đ ng LNST (+38,7% yoy). Kết qu kinh doanh kh quan của BMP đến từ: (1) S n l ng tiêu th gia tăng so với cùng kỳ (2) Giá h t nhựa gi m c i thiện biên l i nhu n gộp Tiến hành giai đoạn 2 nhà máy Long An: Nhà máy Bình Minh Long An giai đo n 1 đư đi vào ho t động từ tháng 10/2015 với t ng công su t 5.000 t n s n phẩm ph tùng/năm, giúp gi i quyết bài toán thiếu ph kiện ng BMP trên thị tr ng. Bên c nh đó, đánh giá nhu cầu tiêu th nhựa v t liệu xây dựng đang trong xu h ớng tăng cao, đặc biệt là ng nhựa và ph tùng, công ty quyết định sẽ tiến hành triển khai giai đo n 2 của nhà máy Bình Minh Long An với t ng công su t đ t 90.000 t n/năm. Trong 2 năm 2017-2018, Nhựa Bình Minh sẽ l p đặt các máy móc thiết bị, dây chuyền s n xu t theo kh năng của Công ty và tăng dần công su t cho phù h p với nhu cầu của thị tr ng. BMP dự tính trong giai đo n 2 của nhà máy Bình Minh Long An, mỗi năm Công ty sẽ gi i ngân kho ng hơn 300 tỷ đ ng.  Tri n v ng 2017 Cho năm 2017, chúng tôi dự phóng doanh thu của BMP đ t 3.649,6 tỷ đ ng (+12,9% yoy), trong đó, s n l ng tiêu th tăng tr ng 13% yoy, đ t 90.444 t n. LNST đ t 707,1 tỷ đ ng (+12,4% yoy). EPS năm 2017 đ t 13.995 đ ng/c phiếu (sau trích l p). Với mức giá ngày 15/12/2016 của BMP là 193.000 đ ng/c phiếu, BMP đang giao dịch với PE forward 2017 là 13,8. BMP là một trong hai doanh nghiệp dẫn đầu ngành nhựa với nền t ng ho t động s n xu t kinh doanh v ng ch c, hệ th ng phân ph i rộng kh p và đặc biệt là đư xây dựng đ c một th ơng Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 67 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 hiệu uy tín trong su t hơn 38 năm ho t động. Trong lịch s ho t động, BMP luôn duy trì mức tăng tr ng n định, s n l ng tiêu th luôn đ m b o t t và chính sách chiết kh u cho đ i lý h p lý cùng với chế độ chăm sóc khách hàng t t. Sức kh e tài chính của công ty luôn duy trì tr ng thái lành m nh khi BMP không vay n dài h n và chỉ có một l ng nh n ng n h n để tài tr cho các ho t động s n xu t kinh doanh. Bên c nh đó, BMP cũng là một trong 10 doanh nghiệp nằm trong danh sách SCIC sẽ thoái v n trong th i gian tới, do đó, khi công ty hoàn t t các thủ t c nới room lên 100% sẽ tr thành một yếu t đặc biệt thu hút sự quan tâm của nhà đầu t n ớc ngoài. S d ng kết h p các ph ơng pháp chiết kh u dòng tiền, chúng tôi xác định mức giá của BMP th i gian 1 năm là 222.500 đồng/cổ phi u. Chúng tôi đánh giá KH QUAN đ i với c phiếu BMP. Lưu ý: Chúng tôi lưu ý rằng hai mức giá này của NTP và BMP chưa tính premium cho kỳ vọng của nhà đầu tư sau khi SCIC thoái vốn. DNP – Khả quan  CTCP Nhựa Đồng Nai (HSX ậ DNP)  KQKD 9T.2016 9 tháng đầu năm, KQKD của DNP tăng tr ng khá tích cực với doanh thu đ t 1.081,6 tỷ đ ng (+65,3% yoy) và LNST tăng 72,6% yoy lên 52,9 tỷ đ ng. Biên LNG của công ty cũng tăng t t, từ mức 17,8% của 9T.2015 lên 20,7% trong 9 tháng đầu năm. Nh v y, DNP đư hoàn thành 67% kế ho ch doanh thu và 70,3% kế ho ch LNST. Mảng cấp nước sẽ giúp cải thiện biên LNG chung của DNP khi dư địa tăng trưởng vẫn còn khá tốt. Tháng 7/2015 công ty lần đầu tiên m rộng sang lĩnh vực n ớc s ch thông qua việc mua c phần t i CTCP Bình Hiệp, đơn vị s h u 2 nhà máy n ớc có t ng công su t thiết kế 30.000m3/ngày đêm cung c p n ớc s ch cho thành ph Phan Thiết, tỉnh Bình Thu n. CTCP Bình Hiệp có 2 nhà máy Cà Giang (n ớc mặt) và Tân Thành (n ớc ngầm) với s n l ng n ớc chính là từ h Cà Giang chiếm kho ng 98%. Bình Hiệp là một trong nh ng công ty có l i nhu n cao hàng đầu trong các công ty c p n ớc.Với l i thế h Cà Giang sát ngay bên c nh nên không t n chi phí đầu t tuyến ng (tuyến ng chiếm 50-60% trong su t đầu t ). Bên c nh đó, DNP vừa mới công b hoàn t t việc mua l i nhà máy n ớc Đ ng Tâm (DTW) từ CTCP Đầu t H tầng Kỹ thu t Tp.HCM (CII). DTW hiện t i đang ho t động khá th p hơn công su t đ t kho ng 35.000m3/ngày đêm. DNP dự kiến sẽ tăng công su t lên 50.000m3 vào cu i Q1.2017 và tăng lên 70-80.000 m3 vào đầu năm 2018. Do thiếu các thông tin tài chính nên hiện t i chúng tôi ch a đánh giá hiệu qu của kho n đầu t này.  Tri n v ng 2017 Động lực tăng trưởng chủ yếu của DNP trong năm 2017 vẫn đến từ mảng kinh doanh ống nhựa, đ c công ty ớc tính sẽ tăng tr ng kho ng 10% trên cơ s th n trọng. ng n ớc h tầng tiếp tăng tr ng bền v ng dựa trên vị thế th ơng hiệu và sự khẳng định thị phần s 1 đ i với thị tr ng ng nhựa h tầng cho c p n ớc và thoát n ớc, x lý n ớc th i. Bên c nh đó năm 2017 công ty sẽ b t đầu triển khai kinh doanh ng và ph kiện vào thị tr ng dự án tòa nhà dân d ng sẽ đem l i kh năng tăng cao về doanh thu. DNP đang hoàn thiện hệ th ng nhà máy s n xu t ng nhựa trên c ba miền và tiếp t c đầu t hệ th ng nhà máy phía B c nhằm gi m thiểu chi phí v n chuyển từ miền Trung vào miền B c và hoàn thiện m ng l ới cung c p s n phẩm rộng kh p ba miền. Bên cạnh đó, mảng nước sạch cũng sẽ tạo dòng tiền tốt cho DNP với doanh thu và l i nhu n chủ yếu đến từ CTCP Bình Hiệp. Dự báo sau khi nhà máy n ớc Long An, Tiền Giang đi vào ho t động và nhà máy Bình Hiệp m rộng công su t thành công (+20.000 m3/ngày đêm) sẽ đóng góp cao cho l i nhu n DNP vào cu i năm 2017 tr đi.  Đánh giá chung Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 68 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Chúng tôi nh n định KH QUAN với c phiếu DNP vì các lý do sau: DNP hiện là một trong nh ng doanh nghiệp dẫn đầu ngành ng nhựa c p thoát n ớc dùng trong xây dựng t i miền Trung và Nam. Biên LNG của công ty duy trì khá n định và cao nh vào chiến l c tích tr nguyên v t liệu giá th p. Các ho t động M&A tích cực trong th i gian gần đây t o động lực tăng tr ng doanh thu và l i nhu n t t. M ng s n xu t n ớc s ch đ c dự báo có tiềm năng đóng góp cao và bền v ng vào l i nhu n của DNP. Ngành Săm l p Di n bi n ngành 2016: Thị trường tiêu thụ săm lốp vẫn tiếp tục tăng trưởng tốt, tuy nhiên các doanh nghiệp trong nước gặp nhiều khó khăn do cạnh tranh không lành mạnh của lốp nhập khẩu từ Trung Quốc. Th tr ng ôtô, xe máy trong n c ti p t c tăng tr ng m nh m là ti n đ tăng tr ng cho s n l ng s n xu t và tiêu th săm l p. Theo th ng kê của Hiệp hội ôtô Việt Nam ậ VAMA, t ng doanh s bán xe ôtô của toàn thị tr ng trong 11 tháng đầu năm đ t 243.675 xe (+32% yoy) với l ng xe ô tô du lịch là 140.921 chiếc (+36% yoy), l ng xe th ơng m i là 90.227 chiếc (+25% yoy) và l ng xe ô tô chuyên d ng là 12.527 chiếc (+37% yoy). Trong đó, doanh s bán hàng của xe l p ráp trong n ớc đ t 205.355 chiếc (+33% yoy) và xe nh p khẩu đ t 65.768 chiếc (+7% yoy). Không tăng tr ng m nh mẽ với 2 ch s nh thị tr ng ôtô, thị tr ng xe máy vẫn duy trì tăng tr ng n định đ t 1.444.182 xe (+8% yoy) trong 6 tháng đầu 2016 (Ngu n: Hiệp hội xe máy Việt Nam – VAMM). Theo th ng kê của C c CSGT, đến hết năm 2015, c n ớc có kho ng 2,5 triệu xe ô tô và 49 triệu xe cơ giới đ c đăng ký, trong đó xe máy chiếm 95% (t ơng đ ơng 46,5 triệu chiếc). Theo đó, chúng tôi ớc tính l u l ng xe cu i năm 2016 là kho ng 2,8 triệu xe ôtô và kho ng 49,5 triệu xe máy. Việc Bộ GTVT tăng c ng các biện pháp siết chặt t i trọng xe ô tô từ 2014 đến nay đ c kỳ vọng là động lực giúp l ng tiêu th săm l p t i thị tr ng trong n ớc đ t đ c t c độ tăng tr ng cao hơn. Do v y, s n l ng s n xu t c a các doanh nghi p nội đ a trong ngành săm l p cũng tăng tr ng kh quan. Theo s liệu 6 tháng đầu năm của Vinachem, l p ô tô đ t 1.214.527 chiếc (+10,9% yoy); l p xe máy đ t 3,8 triệu chiếc (+20,1% yoy); l p xe đ p đ t 5,6 triệu chiếc (+1,9% yoy). Trong đó, l p ô tô xu t khẩu đ t 353 nghìn chiếc (+23,3% yoy). Song, trái với kỳ vọng của thị tr ng, việc siết t i trọng l i giúp l p gi m đ c áp lực và kéo dài vòng đ i so với th i gian tr ớc đó. Do v y, t c độ tăng tr ng s n l ng tiêu th của thị tr ng săm l p có phần ch m hơn so với t c độ tăng tr ng của l u l ng ô tô. Tuy nhiên tình hình tiêu th l p c a các doanh nghi p l n trong n khó khăn do một s nguyên nhân chính: c l i gặp r t nhi u (1) Áp lực giảm giá bán để cạnh tranh với lốp Trung Quốc. T p đoàn Hoá ch t Việt Nam cho biết từ đầu năm 2016 đến nay, các doanh nghiệp săm l p lớn trong n ớc đư ph i gi m giá l p ô tô bias từ 16-19% và l p radial từ 4-6% do tình tr ng gian l n thuế nh p khẩu của l p Trung Qu c vẫn tiếp diễn. Hiện t i, phần lớn l p xe Việt Nam đều là hàng nh p khẩu trong đó 60-70% có ngu n g c từ Trung Qu c với đa s là l p radial. Theo quy định, các s n phẩm l p có ngu n g c từ Trung Qu c ph i chịu mức thuế nh p khẩu từ 10-25%. Tuy nhiên, do công tác qu n lý XNK ch a th t t t nên tình tr ng l p Trung Qu c nh p về th ng khai th p hơn giá trị th t kho ng 70% vẫn t n t i giúp chi phí thuế nh p khẩu gi m và tăng sức c nh tranh về giá của các s n phẩm này. Trong khi đó, quy mô s n xu t của các doanh nghiệp trong n ớc mặc dù đư đ c m rộng đáng kể nh ng vẫn mức nh so với các doanh nghiệp Trung Qu c nên chi phí s n xu t trên một s n phẩm vẫn ch a mức t i u. Đặc biệt, s n phẩm l p radial của các doanh nghiệp lớn trong n ớc mới tiếp c n thị Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 69 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 tr ng nên giá đầu ra vẫn ph i chịu chi phí kh u hao và lãi vay r t lớn trong giai đo n đầu ho t động. Theo đó, giá bán của các doanh nghiệp săm l p nội địa tr nên kém c nh tranh so với giá bán của các s n phẩm nh p khẩu từ Trung Qu c. (2) Giá nguyên liệu tăng mạnh. Là một trong nh ng nguyên liệu chính của s n xu t săm l p, cao su tự nhiên chiếm kho ng 30-40% thành phần l p. Do v y, biến động của giá cao su tự nhiên có nh h ng r t lớn tới biên l i nhu n của các công ty s n xu t săm l p. Cao su tự nhiên b t đầu tăng m nh tr l i (+36,63% ytd) so với th i điểm đầu năm 2016, tuy nhiên vẫn duy trì mức th p. Sau khi ch m đáy vào nh ng tháng cu i năm 2015 và đầu năm 2016, giá cao su tự nhiên đư tăng m nh tr l i khiến biên l i nhu n gộp của các doanh nghiệp săm l p trong n ớc trong 6 tháng cu i năm không còn duy trì đ c mức cao nh các các tháng tr ớc đó. Giá cao su (USD cent/kg) 90 85 80 75 70 65 60 55 50 Nguồn: Indexmundi Theo đó, KQKD c a các doanh nghi p niêm y t trong ngành cũng kém kh quan so với cùng kỳ năm 2015 và kh năng cao sẽ khó hoàn thành đ c kế ho ch kinh doanh đư đề ra. C thể, luỹ kế 9T.2016, KQKD của các công ty nh sau: L i nhu n tr Doanh thu (tỷ đ ng) 9T.2016 % yoy % KH 9T.2016 c thu (tỷ đ ng) % yoy % KH DRC 2.428,4 -1,39% 64,28% 352,3 -4,86% 66,22% CSM 2.278,8 18,01% 66,63% 225,3 -17,53% 68,29% SRC 661 -9,41% 65,78% 66,3 -17,14% 69,08% Nguồn: VCBS tổng hợp Tri n v ng 2017: Sự cạnh tranh trong ngành ngày càng gay gắt, triển vọng 2017 sẽ phụ thuộc chủ yếu vào tốc độ tăng trưởng cơ học của ngành và s n lượng xu t khẩu. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Thị trường ôtô vẫn sẽ duy trì tăng trưởng ổn định nhưng khó có sự đột biến như các năm trước đó. Mặc dù một s các chính sách mới nh thuế nh p khẩu ôtô từ các n ớc ASEAN sẽ gi m từ 40% xu ng 30% nh ng ph i đến đầu năm 2018, thuế này mới gi m m nh về 0% nên tâm lý ch đ i của ng i tiêu dùng có kh năng sẽ làm gi m t c độ tăng tr ng của các dòng xe cá nhân (chiếm kho ng 57,29% t ng s l ng xe ô tô bán ra toàn thị tr ng ậ Ngu n: VAMA). Với tình hình kinh tế vĩ mô dự báo sẽ gi mức n định nh trong năm 2016, chúng tôi cho rằng s n l ng tiêu th của dòng xe t i trong năm 2017 cũng sẽ không có đột biến. Bên cạnh đó, thị trường xe máy nhiều khả năng sẽ bão hòa b i s l ng xe máy của c n ớc hiện nay (kho ng 49 triệu xe) đư v t quá s l ng quy ho ch đến năm 2020 (36 triệu xe) nên nhà n ớc sẽ có các chính sách nhằm h n chế l ng xe máy. Do v y, nhu cầu tiêu th săm l p t i thị Trang | 70 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 tr ng trong n ớc đ c chúng tôi dự báo sẽ vẫn duy trì tăng tr 2015 mức 12% yoy. ng n định nh trong năm Tuy nhiên, hoạt động xuất khẩu có nhiều tín hiệu khả quan khi thị tr ng Mỹ và n Độ sẽ áp thuế ch ng bán phá giá với các mặt hàng săm l p cho xe t i có xu t xứ từ Trung Qu c, nâng mức thuế lên 42-45%. Đ c biết, trong năm 2015, s l ng săm l p Trung Qu c danh cho xe t i xu t khẩu vào thị tr ng Mỹ đ t kho ng 9 triệu l p với giá trị 1,07 tỷ USD (Ngu n: Tire Business). Cơ hội m rộng thị phần t i thị tr ng này là khá sáng sủa đ i với các doanh nghiệp săm l p Việt Nam khi hiện t i, s n l ng tiêu th l p xe t i nhẹ có xu t xứ từ Việt Nam đang có xu h ớng tăng tr ng m nh t i thị tr ng Mỹ khi có giá th p hơn -12,11% so với l p cùng lo i từ Trung Qu c và -15,88% so với giá trung bình toàn thị tr ng l p cùng lo i nh p khẩu vào Mỹ. Thị phần lốp tải nhẹ nhập khẩu tại thị trường Mỹ 2015 (Đv: chi c) 2014 (Đv: chi c) % thay đổi Giá bán trung bình Canada 7.525.713 9.181.733 -18,0% $66,04 Nh t B n 3.025.421 2.408.078 25,6% $97,39 Hàn Qu c 2.973.774 2.711.770 9,7% $78,96 Trung Qu c 2.973.051 6.346.082 -53,2% $60,88 Thái Lan 1.858.374 1.061.806 75,0% $68,51 Việt Nam 1.341.331 771.687 73,8% $53,51 Mexico 1.239.053 1.040.365 19,1% $62,45 Indonesia 928.518 589.636 57,5% $73,69 Chile 714.578 1.018.622 -29,8% $64,21 Đài Loan 541.904 306.620 76,7% $102,06 Khác 1.136.463 480.132 136,7% $89,85 Tổng 24.258.180 25.916.531 -6,4% $72,37 Nguồn: U.S. Department of Commerce Còn đ i với thị tr ng n Độ, săm l p nh p khẩu từ Trung Qu c chiếm tới 90% thị phần săm l p nh p khẩu dành cho xe t i của qu c gia này, t ơng đ ơng kho ng 708 nghìn l p/năm trong năm tài khoá 2015-2016 (Ngu n: Hiệp hội s n xu t săm lốp n Độ - ATMA). Chúng tôi đánh giá rằng đây sẽ là cơ hội cho các doanh nghiệp săm l p Việt Nam gia tăng thị phần t i các thị tr ng này. Giá cao su tự nhiên có thể tăng nhưng sẽ vẫn duy trì ở vùng giá thấp trong năm 2017. Kh năng giá cao su tăng m nh trong dài h n là không lớn vì:   Hiện nay giá cao su đang nằm trong vùng giá th p mức quanh 0,76 USD/kg, th p hơn mức trung bình giá cao su 5 năm tr l i đây là 1,05 USD/kg (Ngu n: Index Mundi). Việc Mỹ và n Độ sẽ áp thuế ch ng bán phá giá đ i với các s n phẩm săm l p nh p khẩu từ Trung Qu c trong năm 2017 sẽ làm gi m s n l ng tiêu th săm l p của n ớc này cũng nh gi m nhu cầu tiêu th cao su tự nhiên trong s n xu t. Do đó chúng tôi cho rằng trong năm 2017, giá cao su sẽ không tăng m nh và duy trì mức th p. Tuy nhiên, các doanh nghiệp săm l p có thể sẽ không còn đ c h ng l i nhiều từ việc gi m giá cao su đầu vào nh trong giai đo n đầu năm 2016. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 71 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Áp lực cạnh tranh với các sản phẩm Trung Quốc tiếp tục tăng cao, đặc biệt khi các thị tr ng xu t khẩu chính của săm l p Trung Qu c là Mỹ và n Độ sẽ chính thức áp thuế ch ng bán phá giá đ i với l p cho xe t i có xu t xứ từ n ớc này. Theo đó, kh năng cao l ng l p bị nh h ng b i chính sách thuế mới ( ớc kho ng 10 triệu l p xe t i) sẽ đ c xu t ng c l i thị tr ng Châu Á, trong đó có thị tr ng Việt Nam. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng áp lực này sẽ không kéo dài trong dài hạn khi chính Chính phủ Trung Qu c cũng đang lên kế ho ch quy ho ch thu hẹp l i ngành săm l p của mình bằng cách nâng cao các rào c n ra nh p ngành nh quy định về ch t l ng, về b o vệ môi tr ng... Bên c nh đó, lưi su t cho vay đ c dự báo sẽ tăng trong năm 2017 và tỷ giá USD/VND có kh năng tăng dù vẫn đ c kh ng chế dao độngtrong biên độ nh sẽ làm tăng chi phí s n xu t cho các doanh nghiệp nội địa, cũng nh làm gi m mức c nh tranh về giá bán so với s n phẩm Trung Qu c. Trên cơ s đó, chúng tôi cho rằng triển vọng 2017 của các doanh nghiệp trong ngành sẽ ph thuộc chủ yếu vào t c độ tăng tr ng cơ học của thị tr ng săm l p nội địa, dự báo mức 12% yoy, cũng nh kh năng xu t khẩu vào các thị tr ng không ph i c nh tranh trực tiếp với săm l p Trung Qu c nh Mỹ, n Độ... Do tình hình thị tr ng khó khăn nên kh năng cao các doanh nghiệp s n xu t săm l p niêm yết là DRC, CSM và SRC sẽ không hoàn thành đ c kế ho ch kinh doanh đư đặt ra cho năm 2016. Chúng tôi dự báo KDKD của 3 doanh nghiệp trên nh sau: L i nhu n tr Doanh thu (tỷ đ ng) 2017F 2016F % yoy 2017F c thu (tỷ đ ng) 2016F % yoy DRC 4.199 3.298 26,57% 371 373 -0,44% CSM 3.203 3.030 -17,39% 256 280 -8,57% SRC 843 882 -4,42% 80 89 -10% Việc không còn duy trì đ c t c độ tăng tr ng d ơng trong năm 2016 và triển vọng 2017 không quá kh quan nh các năm tr ớc của ngành săm l p đư ph n ánh khá rõ vào giá của ba doanh nghiệp s n xu t săm l p đang niêm yết trên thị tr ng là DRC, CSM và SRC. Theo đó, giá của các doanh nghiệp này lần l t gi m sâu các mức -20,22%; -11,70% và -26,71% kể từ đầu tháng 10. Chúng tôi cho rằng đây là vùng giá khá h p dẫn đ i với ngành săm l p và nhà đầu t nên chú ý đến các mã c phiếu có cơ b n t t và chiến l c kinh doanh rõ ràng. Doanh nghi p tri n v ng 2017 DRC ậ Kh quan Xét trong ba doanh nghi p s n xu t đang niêm y t trên sàn, chúng tôi duy trì khuy n ngh nhà đầu t theo dõi DRC cho m c đích đầu t dài h n do doanh nghiệp vẫn có tiềm năng tăng tr ng với việc tăng công su t s n xu t l p radial và cơ hội m rộng thị phần xu t khẩu sang các thị tr ng Mỹ và n Độ. KQKD 9T.2016 Kết thúc 9 tháng đầu năm 2016, KQKD của DRC tăng tr ng khá t t về s l ng săm l p tiêu th với s n l ng tiêu th của l p radial đ t 163.587 l p (+30,76% yoy) và l p bias đ t 667.164 l p (+5,24% yoy) nh ng có xu h ớng gi m nhẹ về giá trị với DT đ t 2.428,4 tỷ đ ng (-1,39% yoy, 64,28% KH) và LNTT đ t 352,3 tỷ đ ng (-4,86% yoy, 66,22% KH). Nguyên nhân chủ yếu của kết qu này là do: (1) S n phẩm l p bias có biên l i nhu n cao (từ 25,93% đến 37,60%) đang gi m dần t c Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 72 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 độ tăng tr ng do dần bị thay thế b i s n phẩm l p radial và do vòng đ i của l p xe tăng lên sau khi Nhà n ớc áp d ng các chính sách siết t i từ năm 2014 khiến nhu cầu săm l p nói chung gi m. (2) S n phẩm l p radial vẫn ch a đ t đ c s n l ng hoà v n và đang có biên l i nhu n gộp âm (-10,32%). (3) Áp lực gi m giá bán c nh tranh với l p Trung Qu c cũng nh giá nguyên liệu mức th p khiến giá bán trung bình của l p bias và radial gi m khá sâu, lần l t là -13,90% yoy và -17,04% yoy. Do v y, biên l i nhu n gộp gi m từ 24,93% cùng kỳ năm 2015 xu ng còn 20,84%. Chi phí lãi vay gi m 22,98% yoy vì n vay gi m nh tỷ giá VND/USD đ c gi mức n định, trong khi kho ng hơn 50% n vay của DRC là USD. Theo đó, hệ s n D/A mức 0,45 lần, th p hơn th i điểm cùng kỳ năm ngoái là 0,51 lần. Triển vọng 2017 Mặc dù ph i chịu áp lực c nh tranh với săm l p Trung Qu c và kh năng biên LN gộp bị nh h ng tiêu cực do chi phí kh u hao tăng khi nhà máy s n xu t l p radial GĐ 2 đi vào ho t động, chúng tôi vẫn cho rằng triển vọng của DRC trong dài h n vẫn kh quan. Trong đó, động lực tăng tr ng chủ yếu của DRC trong năm 2017 đến từ 2 yếu t chính: (1) Gi m chi phí c đ nh trên mỗi đầu s n phẩm l p radial. DRC b t đầu triển khai kế ho ch xây dựng nhà máy l p radial GĐ 2 công su t 300.000 l p/năm (tăng 100% công su t so với hiện t i) với chi phí đầu t chỉ bằng một n a chi phí đầu t GĐ 1, kho ng 705 tỷ đ ng, trong đó 502 tỷ đ ng là v n vay chủ yếu bằng đ ng USD với lãi su t ~4%/năm. Theo kế ho ch, lô hàng đầu tiên của dự án l p radial GĐ 2 sẽ đ c th ơng m i hoá vào Q3.2017. Việc này sẽ giúp s n l ng radial của DRC sớm đ t đ c điểm hoà v n. Tuy nhiên, việc hoàn thiện nhà máy s n xu t l p radial GĐ 2 cũng nh việc DRC thay đ i chính sách kh u hao đ i với máy móc rút ng n từ 17 năm xu ng còn kho ng 8 năm từ năm 2015 sẽ khiến chi phí kh u hao của DRC tăng cao về mặt giá trị nh ng sẽ gi m về mặt tỷ trọng trên t ng doanh thu cũng nh trên mỗi đầu s n phẩm. Dự báo, biên l i nhu n gộp sẽ gi m từ 20,6% xu ng còn 18,4% trong năm 2017. Theo đó, biên l i nhu n gộp của doanh nghiệp sẽ chỉ bị nh h ng tiêu cực trong ng n h n và sẽ đ c c i thiện dần trong dài h n. (2) Cơ hội m rộng th tr ng tiêu th l p ô tô sang Mỹ và n Độ. Mặc dù xu h ớng chuyển dịch từ l p bias sang l p radial đang diễn ra dần dần t i thị tr ng nội địa, giá bán l p radial của DRC vẫn ch a h p dẫn bằng giá bán các s n phẩm cùng lo i có ngu n g c từ Trung Qu c. Do v y, t n d ng chính sách áp thuế ch ng bán phá giá l p xe t i của thị tr ng Mỹ và n Độ đ i với l p Trung Qu c, DRC dự kiến sẽ đẩy m nh xu t khẩu sang 2 thị tr ng này trong th i gian tới để tránh c nh tranh trực tiếp về giá với l p xe t i Trung Qu c. Hiện t i, DRC đang xu t thăm dò thị tr ng Mỹ kho ng 4 container/tháng (~240 l p/tháng) và cũng đư tìm đ c các khách hàng tiềm năng cho 2 thị tr ng trên, đủ bao tiêu cho toàn bộ s n l ng s n xu t l p radial (t ơng đ ơng 600.000 sp) cho năm tới và đang trong giai đo n đàm phán về giá. Chúng tôi ớc DT 2017 của DRC sẽ đ t 4.199 tỷ đ ng (+26,57% yoy) và LNST 2017 đ t 371 tỷ đ ng (-0,44% yoy). EPS dự phóng cho 2017 là 1.702 VND/cp theo TT200 (~2.837 đ ng/cp theo cách tính EPS cũ), t ơng ứng với mức P/E là 18,80 lần (~11,28 lần theo cách tính EPS cũ). Chúng tôi cho rằng giá h p lý cho cổ phi u DRC năm 2017 m c 34.917 đồng/cp. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 73 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Ngành Điện Diễn biến ngành 2016: Ho t động toàn ngành Diễn biến thủỔ văn nh hưởng tiêu cực tới thủỔ điện trong nửa đầu 2016 và tích cực trong giai đoạn nửa sau. Ngành s n xu t điện Việt Nam có t ng công su t l p đặt kho ng 38.676 MW tính tới tháng 10/2016. Theo T p đoàn Điện lực Việt Nam (EVN), tổng s n l ng đi n th ơng phẩm Vi t Nam có t c độ tăng tr ng hàng năm là 10,84% trong giai đo n t 2011 ậ 2015. Trong 10 tháng đầu năm 2016, t ng s n l ng điện th ơng phẩm của ngành đ t 132,6 tỷ kWh, tăng 11,34% so với cùng kỳ 2015. EVN đặt kế ho ch s n l ng điện th ơng phẩm của ngành trong năm 2016 là 159,1 tỷ kWh, cao hơn 10,72% so với s n l ng điện th ơng phẩm trong năm 2015. Giá nguyên liệu có ồu hướng tăng cho c nhà máy nhiệt than và nhiệt khí nh hưởng tới LN của các công ty nhiệt điện trong giai đoạn nửa sau 2016. Thay đổi v cơ c u s n l ng đi n và công su t theo nhóm nhà máy 2015 - 2016 2016 2016 2015 2015 Tỷ trọng s n l ng điện 11T.2015 và 10T.2016 Tỷ trọng công su t 2015 và 2016 Nguồn: NLDC, EVN, VCBS Ngành s n xu t đi n Vi t Nam đang có xu h ng t p trung vào đầu t các nhà máy nhi t đi n. Quy ho ch điện VII điều chỉnh đặt m c tiêu tăng t ng công su t nhiệt điện than trên t ng công su t của c ngành (hiện là 32,8% vào tháng 10/2016) lên 42,7% vào năm 2020 và 49,3% vào năm 2025. Tỷ trọng điện năng s n xu t từ nhiệt điện than (hiện là 37,05% lũy kế 10 tháng 2016) đ c đặt m c tiêu tăng lên 49,3% vào năm 2020 và 55% vào năm 2025. Nguyên nhân chính cho định h ớng đầu t vào nhiệt điện than của chính phủ Việt Nam là do tiềm năng thủy điện Việt Nam không còn nhiều, không thể đáp ứng kịp nhu cầu điện năng có t c độ tăng tr ng cao trên 10%/năm của Việt Nam. Xét về vị trí địa lý, t ng công su t của các nhà máy điện tính tới tháng 11/2016 t i miền B c là 15.516 MW, miền Trung là 9.275 MW và miền Nam là 15.455 MW. Cơ c u công su t và nhu cầu ph t i theo ba miền không thay đ i so với các năm tr ớc. Mi n Nam ti p t c nh n truy n t i đi n t mi n Trung và mi n B c (đặc biệt vào mùa m a, khi ngu n cung điện năng từ thủy điện của miền B c cao đột biến). Bi u đồ giá đi n trung bình theo ngày trên th tr ng c nh tranh 2000 1000 0 1/2015 4/2015 7/2015 Giá điện trung bình ngày 10/2015 1/2016 4/2016 SMA 30 ngày 7/2016 10/2016 SMA 30 ngày - giá t i đa trog ngày Nguồn: NLDC, VCBS Giá đi n trên th tr ng c nh tranh gi m trong năm 2016 so v i 2015, nh h ng tới DT và LN của các công ty trong ngành. Mức giá trần trong năm 2016 là 1.171 đ ng/kWh trong khi giá Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 74 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 trần trong năm 2015 là 1.280 đ ng/kWh. Ho t động các công ty trong ngành Mã cổ phi u TTS (tỷ đồng) N /TTS Tỷ s LN gộp ttm Tỷ s LN ròng ttm ROE SHP VSH CHP TMP SJD SBA S4A TBC HJS DRL 2.719 5.836 2.890 1.503 1.482 1.429 1.258 937 510 118 51,8% 48,5% 45,3% 28,2% 18,0% 49,4% 62,4% 0,0% 42,9% 0,0% 48,2% 61,8% 59,8% 44,2% 58,0% 67,5% 50,3% 62,4% 41,0% 54,3% 18,1% 54,4% 34,7% 24,7% 35,9% 29,1% 9,2% 49,1% 23,2% 47,9% 6,3% 8,2% 14,0% 10,5% 11,4% 8,8% 3,9% 15,4% 16,0% 22,1% DT 9T.2016 (tỷ đồng) 341 329 291 348 265 105 127 222 123 35 NT2 BTP PPC NBP 11.383 2.055 10.054 431 46,8% 29,2% 47,2% 0,0% 26,4% 13,1% 8,8% 13,1% 21,2% 8,9% -5,3% 4,3% 27,7% 15,7% -6,3% 11,2% 4.461 1.248 4.489 504 DT 9T.2016 yoy -18,2% -9,4% -32,7% -29,3% -13,3% +6,1% -25,6% +15,5% +2,0% -13,6% Trung bình Trung v -11,2% -5,5% -25,7% -4,0% Trung bình Trung v EV/EBIT ttm 14,5x 20,1x 12,2x 9,9x 10,2x 10,4x 7,8x 9,3x 10,3x 11,6x 10,3x 9,6x 2,1x 14,2x 4,6x 7,6x 7,1x EV/ EBITDA ttm 8,0x 15,2x 8,2x 5,5x 7,1x 8,1x 6,0x 5,6x 7,5x 7,9x 7,5x 6,6x 1,9x 12,0x 3,8x 6,1x 5,2x P/ EPS ttm P/B 25,2x 13,8x 12,7x 18,5x 9,3x 11,5x 30,9x 11,0x 8,1x 13,9x 15,5x 13,2x 6,0x 5,0x 8,2x 6,4x 6,0x 1,6x 1,2x 1,8x 2,0x 1,0x 1,0x 1,5x 1,7x 1,2x 3,2x 1,6x 1,6x 1,6x 0,8x 1,2x 0,9x 1,1x 1,0x Nguồn: Bloomberg, VCBS – cập nhật tới 15/12/2016 Th y đi n Trong giai đo n 9T.2016, đi u ki n th y văn đư có nh ng chuy n bi n l n nh h ng t i KQKD nhóm th y đi n. Đ t El Nino đư kết thúc từ tháng 5/2016 và không còn gây nh h ng x u tới điều kiện thủy văn Việt Nam. Ngoài ra, La Nina, hiện t ng đ i l p của El Nino đư đ c xác nh n đang diễn ra kể từ tháng 10/2016. S liệu hiện t i dự đoán đây là đ t La Nina có c ng độ nhẹ kết thúc vào kho ng tháng 2/2017. Ch s Oceanic Nino Index( ONI) 2006 2007 2008 2009 2010 El Nino 2011 2012 2013 2014 Trung tính La Nina 2015 2016 Nguồn: Trung tâm Dự báo Khí hậu Mỹ - CPC, VCBS Nhi t đi n Nhìn chung, n u xét t i doanh thu 9T.2016, các nhà máy th y đi n có k t qu không kh quan so v i cùng kỳ 2015 do El Nino ho t động m nh đỉnh điểm vào n a đầu năm 2016. Tuy nhiên, sau khi El Nino kết thúc vào tháng 5/2016, Q3.2016 b t đầu cho th y d u hi u tích cực khi nhiều công ty có doanh thu tăng tr ng so với cùng kỳ 2015. Trong giai đo n 9T.2016, bên c nh giá điện trên thị tr ng c nh tranh gi m, yếu t giá nhiên liệu và chênh lệch tỷ giá các kho n vay ngo i tệ là yếu t chính nh h ng tới l i nhu n của các công ty nhiệt điện. Cần l u ý, biến động về giá nguyên liệu chỉ nh h ng tới l i nhu n từ phần bán điện trên thị tr ng c nh tranh chứ không nh h ng tới l i nhu n bán điện h p đ ng. Do Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 75 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 đó, nh h ng từ giá nhiên liệu lên l i nhu n là không quá lớn. Giá than nhi t đi n t i Trung Qu c và Úc có đà tăng m nh kể từ tháng 6/2016 và b t đầu h xu ng từ tháng 11/2016. Do diễn biến của giá than qu c tế, giá than trong n ớc b t đầu tăng trong Q4.2016 trong khi vẫn n định và không nh h ng tới HĐSX của các nhà máy nhiệt than trong 9T.2016. Theo thông tin từ trang Năng l ng Việt Nam ngày 10/11/2016, T p đoàn Than - Khoáng s n Việt Nam quyết định điều chỉnh giá bán một s chủng lo i than t i thị tr ng trong n ớc, bao g m than 1, 2, 3, 6, 7a, 7b, và 7c. Giá khí trên bao tiêu hàng tháng của T ng công ty Khí Việt Nam hiện đ c tính bằng 46% giá dầu FO trung bình trên thị tr ng Singapore. Giá dầu FO t i Singapore đi theo xu h ng chung c a giá dầu th gi i, gi m m nh trong năm 2015 nh ng b t đầu tăng tr l i trong năm 2016. Việc giá khí gi m so với 2015 đem l i thu n l i cho NT2 và BTP trên thị tr ng c nh tranh trong 9T.2016, dẫn tới tăng tr ng t t về LN. Tuy nhiên, với đà tăng tr l i của giá khí, cùng với việc điều kiện thủy văn tích cực trong n a cu i 2016, chúng tôi cho rằng KQKD Q4.2016 của NT2 và BTP sẽ không kh quan bằng các quý tr ớc. Tỷ giá ngo i t có nh h ng khác nhau t i các công ty nhi t đi n. Tính tới cu i năm 2015, NT2 còn kho ng 125 triệu USD và 117 triệu EUR n ngo i tệ, BTP còn kho ng 32,5 tỷ KRW và PPC còn kho ng 23,7 tỷ JPY. Biến động tỷ giá của các đ ng ngo i tệ trên sẽ gây nh h ng tới LNST của các công ty. Trong 9T.2016, đáng l u ý là đ ng JPY có đà tăng m nh từ đầu năm đến nay, dẫn đến kho n lỗ lớn 762 tỷ đ ng do chênh lệch tỷ giá cho PPC. Tuy nhiên, đ ng JPY đư h nhiệt trong Q4.2016 và sẽ làm gi m bớt kho n lỗ này cho c năm 2016. Tri n v ng 2017: Với tốc độ tăng trưởng nhu cầu điện năng cao của Việt Nam, ngu n cung điện năng sẽ không bắt kịp ngu n cầu trong các năm tới. Các công ty trong ngành sẽ tiếp tục được huy động s n xu t với công su t tối đa. Dựa trên m c tiêu của Quy ho ch VII điều chỉnh, t c độ tăng tr ng s n l ng điện của 2015 so với 2014 (11,4%) và của 10T.2016 so với 10T.2015 (10,3%) cũng nh t c độ tăng tr ng GDP n định của Việt Nam gần đây, chúng tôi cho rằng 10,7% CAGR là một gi định h p lý để dự phóng nhu cầu điện năng của Việt Nam trong vài năm tới. Chúng tôi dự phóng nhu cầu đi n c a Vi t Nam đ t 176 tỷ kWh trong năm 2017 và 195 tỷ kWh trong năm 2018. Dự phóng nhu cầu đi n năng và kh năng cung c p đi n năng nội đ a (tỷ kWh) 300 250 200 150 100 50 0 2015 2016E Nhu cầu điện năng 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E Kh năng cung c p điện của hệ th ng Nguồn: VCBS Dựa trên tiến độ hiện t i cũng nh kế ho ch xây dựng nhà máy điện mới của EVN trong giai đo n 2016 - 2018, chúng tôi cho rằng nguồn cung đi n năng t i Vi t Nam s không đáp ng đ nhu cầu đi n trong giai đo n này mặc cho điều kiện thủy văn sẽ thu n l i trong năm 2017 nh tác động từ La Nina. Các nhà máy nhiệt điện vẫn sẽ tiếp t c đ c huy động công su t cao trong các năm tới để ph c v cho nhu cầu điện năng liên t c tăng của nền kinh tế. Tri n v ng c a các nhà máy th y đi n kh quan trong năm 2017 do điều kiện thủy văn d ới tác động của La Nina sẽ diễn ra thu n l i trong năm sau. Mặc dù v y, do điều kiện thủy văn có tính lặp l i theo chu kỳ nên d ới góc nhìn dài h n, chúng tôi cho rằng điều kiện thủy văn Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 76 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 sẽ là yếu t nh h ng tích cực hoặc tiêu cực mang tính chu kỳ lên các nhà máy thủy điện. Dự báo giá than nhi t đi n tăng trong năm 2017 s nh h ng t i LN c a các nhà máy đi n nhi t than. Hiện giá than nhiệt điện thế giới đư h xu ng do các yếu t nh h ng tới ngu n cung t i Trung Qu c và Indonexia đư đ c xoa dịu bớt: (1) s n l ng than nhiệt điện t i Trung Qu c b t đầu tăng tr l i từ tháng 8/2016, (2) Indonexia tăng c ng s n xu t than do than tăng giá và (3) việc đ ng USD tăng giá đư làm gi m giá than tính theo USD. Hiện t i giá than thế giới 2017 đ c dự báo sẽ không có nhiều biến động và gi mức giá trong đầu tháng 12/2016. Mặc dù giá than nhiệt điện thế giới đư ngừng tăng tr ng và h nhiệt, mức giá hiện t i vẫn cao hơn nhiều so với đầu năm. Do đó, chúng tôi cho rằng giá than trong n ớc sẽ có thể tăng trong năm 2017 do độ trễ về th i gian. Điều này mang đến nh h ng tiêu cực với phần l i nhu n trên thị tr ng c nh tranh của các nhà máy nhiệt than. Giá than nhi t đi n t i Trung Qu c và Úc Giá dầu FO t i Singapore (USD/t n) (USD/t n) 120 350 Than 5500 kcal/kg t i c ng Qinghuadao Trung Qu c Than 5500 kcal/kg t i c ng Newcastle Úc 12/16 11/16 10/16 09/16 08/16 07/16 06/16 05/16 04/16 03/16 02/16 0 01/16 12/2016 11/2016 9/2016 10/2016 50 8/2016 0 7/2016 100 6/2016 20 5/2016 150 4/2016 200 40 3/2016 250 60 2/2016 300 80 1/2016 100 Giá dầu FO 380 Cst Singapore Giá dầu FO 180 Cst Singapore Nguồn: Bloomberg, VCBS tổng hợp Giá khí thiên nhiên m c cao hơn so v i giai đo n cu i năm 2015 đầu năm 2016 s bào mòn nguồn l i cho các công ty nhi t khí. Giá khí trên bao tiêu của T ng công ty Khí Việt Nam biến động theo giá dầu. Hiện, t chức các n ớc Xu t khẩu Dầu m (OPEC) đư đ t đ c th a thu n c t gi m s n l ng trong tháng 12/2016. Theo đó, mức s n l ng c t gi m là 1,2 triệu thùng/ngày xu ng còn 32,5 triệu thùng/ngày. Tuy v y, l ng c t gi m này dựa theo mức s n l ng trong tháng 10 là tháng đẩy m nh khai thác. Do v y mức s n l ng mới không quá khác so với con s dự báo về s n l ng dầu tr ớc đây. Thêm vào đó, kinh tế thế giới ch a cho th y d u hiệu kh quan để tác động tới ngu n cầu. Chúng tôi cho rằng giá dầu có thể sẽ tiếp t c tăng trong ng n h n. Trong trung và dài h n, giá dầu sẽ gi mức n định. Do mức giá dầu hiện nay cao hơn so với giai đo n cu i 2015 đầu 2016 và ít kh năng h xu ng, ngu n l i từ việc giá khí th p trong giai đo n n a đầu năm 2016 của NT2 và BTP sẽ không còn trong năm 2017. Biến động tỷ giá là một yếu t khó có thể dự báo tr ớc. Với các công ty nhiệt điện có kho n n ngo i tệ lớn (NT2 ậ đ ng USD và EUR, PPC ậ đ ng JPY, BTP ậ đ ng KRW), nhà đầu t cần theo dõi sát sao biến động tỷ giá để đ a ra quyết định đầu t đúng đ n. Doanh nghi p tri n v ng 2017 SHP – Nắm giữ Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS KQKD 9T.2016: Lũy kế 9 tháng đầu năm, DT đ t 341 tỷ đ ng (-18,23% yoy, đ t 58,66% KH 2016). LNTT 9T.2016 đ t 47 tỷ đ ng (-60,63% yoy, đ t 28,25% KH 2016). KQKD của SHP Trang | 77 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 không t t trong 9T.2016 do (1) nhà máy Đa Dâng 2 có s n l ng điện th p do nh h ng th i tiết và (2) giá bán điện c nh tranh gi m nh h ng tới doanh thu của Đa Dâng 2 và Đa M’bri. Triển vọng: Chúng tôi dự phóng DT của SHP trong năm 2016 đ t đ t 522 tỷ đ ng (-11% yoy, đ t 87% KH năm). LNTT dự phóng đ t 95 tỷ đ ng (-44% yoy, đ t 58% KH năm) ậ t ơng đ ơng 928 đ ng EPS. Cho năm 2017, chúng tôi dự phóng DT đ t 649 tỷ đ ng (+24,3% yoy), LNTT đ t 230 tỷ đ ng (+142% yoy) ậ t ơng đ ơng 2.367 đ ng EPS. Chúng tôi cho rằng KQKD 2017 của SHP sẽ kh quan nh tác động tích cực từ La Nina. Quan điểm đầu tư: Chúng tôi cho rằng SHP là một lựa chọn đầu t ít rủi ro nh ng cũng sẽ không đem l i nhiều kỳ vọng tăng giá cho nhà đầu t . Chúng tôi vẫn nh n định hai yếu t tiềm năng có thể nh h ng tích cực tới giá trị c phiếu SHP: (1) tỷ lệ SL điện bán trên thị tr ng c nh tranh của SHP có thể tăng trong t ơng lai nếu h p đ ng của SHP với EVN hoặc cơ chế trên thị tr ng điện c nh tranh thay đ i và (2) do Đa M’bri đi vào ho t động trong giai đo n El Nino, tiềm năng của nhà máy Đa M’bri vẫn ch a rõ ràng và có thể t o b t ng . Hiện t i, chúng tôi đ a ra giá h p lý cho c phiếu SHP là 19.500 đ ng/CP và khuyến nghị N M GI c phiếu SHP. NT2 – Nắm giữ KQKD 9T.2016: Lũy kế 9 tháng đầu năm, DT NT2 đ t 4.461 tỷ đ ng (-11,2% yoy, đ t 74,3% KH năm). LNTT đ t 911 tỷ đ ng (+25% yoy, đ t 119% KH năm). Trong n a đầu năm 2016, NT2 h ng l i từ việc giá khí th p so với cùng kỳ 2015, giúp cho công ty có LN cao hơn khi bán điện trên thị tr ng c nh tranh. Việc DT gi m trong giai đo n này là do giá bán điện h p đ ng của NT2 với EVN đ c điều chỉnh theo giá khí và gi m xu ng trong 6T.2016. Điều này không nh h ng tới LN của công ty. Triển vọng: Cho năm 2016, chúng tôi dự phóng DT của NT2 đ t 6.130 tỷ đ ng (-8,9% yoy, đ t 138% KH năm). LNTT 2016 đ t 1.158 tỷ đ ng (-4% yoy, đ t 151% KH năm) ậ t ơng đ ơng 3.866 đ ng EPS. Cho năm 2017, chúng tôi dự phóng DT đ t 6.330 tỷ đ ng (+3,3% yoy) và LNTT đ t 799 tỷ đ ng (-31% yoy) ậ t ơng đ ơng 2.594 đ ng EPS. Chúng tôi cho rằng LNTT 2017 sẽ gi m đáng kể so với 2016 do NT2 sẽ thực hiện đ i tu và m t gần 300 triệu kWh s n l ng điện trong giai đo n tu s a máy móc. Ngoài ra, chúng tôi cho rằng giá khí trong năm 2017 gi mức giá trong Q4.2016 cũng sẽ nh h ng tới LN của NT2. Mặc dù LNTT trong năm 2017 sẽ th p hơn đáng kể so với năm 2015 và 2016, chúng tôi vẫn gi góc nhìn l c quan về tiềm năng dài h n của NT2. Quan điểm đầu tư: Trong các năm gần đây, ho t động SXKD của NT2 n định với SL điện liên t c tăng từ 4.649 triệu kWh (2012) lên đỉnh điểm 5.499 triệu kWh (2015). Do đặc thù h p đ ng gi a NT2 và EVN, công ty không chịu nh h ng nhiều từ biến động giá nhiên liệu và có ngu n l i nhu n đ m b o. D n với Citibank đ c tr đều từ năm 2012 và do v y, rủi ro tín d ng của công ty gi m dần qua các năm. Ban lưnh đ o NT2 tin t ng rằng thế m nh của NT2 trong ngành nhiệt điện là máy móc nh p khẩu ch t l ng t t, sẽ giúp nhà máy ho t động n định và dài hơi. Điều này dẫn đến SL điện tăng qua các năm của NT2 và nh chúng tôi nh n định, đây là một yếu t chính t o nên giá trị của c phiếu NT2. Chúng tôi đ a ra giá h p lý cho c phiếu NT2 trong kho ng 26.000 ậ 33.000 đ ng/cp và khuyến nghị N M GI với c phiếu NT2. PPC – Nắm giữ Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS KQKD 9T.2016: Lũy kế 9 tháng đầu năm, t ng DT đ t 4.788 tỷ đ ng (-23,94% yoy, đ t 68,03% KH năm). Trong 9T.2016, PPC lỗ 347 tỷ đ ng trong khi LNTT 9T.2015 là 472 tỷ đ ng. KQKD 9T.2016 của PPC không kh quan do (1) nhà máy Ph L i 1 ch a đ c phân s n l ng bán điện theo h p đ ng trong 6 tháng đầu năm và (2) đ ng JPY m nh lên khiến PPC chịu lỗ lớn (762 tỷ đ ng) từ chênh lệch tỷ giá. Trang | 78 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Triển vọng: Cho năm 2016, chúng tôi dự phóng DT h p nh t của PPC đ t 6.410 tỷ đ ng (20,2% yoy, đ t 91,1% KH năm). DT thuần đ t 6.040 tỷ đ ng (-21,2% yoy). LNTT ch a tính tới lãi (lỗ) tỷ giá của PPC đ t 577 tỷ đ ng. LNTT dự kiến đ t 391 tỷ đ ng (-35,3% yoy, đ t 62,7% KH năm). Trong dự phóng 2016, chúng tôi t m th i gi định PPC sẽ h ch toán tiến h i t từ EVN trong Q4.2016 và chúng tôi xét tới việc đ ng JPY đang có đà gi m m nh trong Q4.2016 sẽ giúp gi m kho n lỗ chênh lệch tỷ giá của PPC. Trong năm 2017, PPC sẽ quay l i với mức SL điện trung bình kho ng 5.500 triệu kWh/năm. Chúng tôi dự phóng DT thuần 2017 đ t 6.929 tỷ đ ng (+14,8% yoy). LNTT không tính tới lãi lỗ tỷ giá đ t 696 tỷ đ ng (+77,6% yoy). LNTT năm 2017 có thể tăng cao do PPC có thể có SL điện t t trong năm 2017. Quan điểm đầu tư: Về dài h n, PPC sẽ tiếp t c ho t động n định. Hiện PPC đư có giá bán điện h p đ ng với EVN cho c hai nhà máy. Chúng tôi cho rằng từ năm 2017, PPC có thể quay l i mức SL điện các năm tr ớc là kho ng 5.500 triệu kWh. Việc PPC thực hiện nâng c p nhà máy Ph L i 1 cũng nh thực hiện s a ch a lớn hàng năm sẽ giúp công ty tiếp t c đ t đ c SL điện kế ho ch đề ra. Cùng với đó, h p đ ng mua bán điện với EVN sẽ là yếu t tiên quyết giúp công ty tiếp t c có ngu n LN n định từ HĐKD. Chúng tôi khuyến nghị N M GI c phiếu PPC. Ngành Phân ph i bán lẻ s n phẩm CNTT và Đi n t tiêu dùng Di n bi n ngành 2016: Bưc tranh tăng trưởng nhiều m ng Th tr ng đi n t tiêu dùng (ĐTTD) trên th gi i ti p t c bưo hòa, đặc bi t trên một s nhóm hàng nh máy tính và máy tính b ng. Theo Euromonitor, thị tr ng hàng điện t tiêu dùng của thế giới suy gi m 4 năm liên t c về s l ng hàng bán, gi m 3% yoy t i Q2. 2016. C thể, các s n phẩm nh máy tính (PC) ghi nh n s l ng hàng bán gi m 4,5% yoy Q2.2016. Mặt hàng điện tho i thông minh tuy tăng tr ng 1,6 % yoy t i th i điểm Q2.2016, nh ng có d u hiệu ch m l i. Nh ng mặt hàng mới nh các thiết bị điện t di động và ph kiện đi kèm tăng tr ng nh ng không đủ bù l i sự bão hòa của nh ng mặt hàng chính nh máy tính b ng và sự tăng tr ng ch m l i của mặt hàng điện tho i thông minh (ĐTTM). Điều này làm gi m quy mô t ng thể của ngành điện t tiêu dùng trên thế giới. Th tr ng Vi t Nam: nhu cầu mua hàng CNTT và ĐTTD tăng tr ng khá trong vài năm t i: (1) Dân s Việt trẻ với độ tu i trung bình 31 và nhu cầu s d ng công nghệ tiên tiến để thể hiện phong cách s ng trẻ trung năng động. Theo quan sát của VCBS và th ng kê của MWG, thay đ i liên t c về công nghệ khuyến khích t c độ thay thế điện tho i của giới trẻ t i Việt Nam trung bình là 1-2 năm. (2) Xu h ớng chuyển đ i từ điện tho i chức năng sang ĐTTM có xu h ớng ch m l i, tuy nhiên vẫn tiếp t c diễn ra. Theo GFK, s l ng ĐTTM năm 2017 đ t 23,636 triệu, năm 2019 đ t 28,855 triệu so với mức 19,867 triệu ớc tính năm 2016. C thể, theo nh n định của GFK, ngành hàng bán lẻ CNTT của VN sẽ đ t tăng tr ng 20% trong năm 2017. (3) Thị tr ng bán lẻ ĐTTD hiện t i chủ yếu t p trung vào các khu đô thị lớn nh Tp. H Chí Minh và Hà Nội. T i khu vực ít t p n p hơn nh nông thôn và miền núi còn t ơng đ i b ng . Chúng tôi nh n định, động lực tăng tr ng s p tới sẽ khu vực nông thôn và miền núi cơ s dựa trên cơ s thu nh p trung bình tăng t o điều kiện c i thiện cuộc s ng và đẩy m nh nhu cầu hàng gia d ng cùng với điện t tiêu dùng. Th phần bán hàng online tăng tr ng nhanh, chi m tỷ tr ng ngày càng cao trong tổng doanh thu bán hàng. Doanh thu bán hàng online 3Q.2016 t i FPT retail chiếm 11,2% DTT hệ th ng FPT shop, và 10% DTT của MWG. Doanh thu bán hàng online của FPT shop tăng tr ng 50% yoy và doanh thu bán hàng online của MWG tăng tr ng 200% yoy 3Q.2016. Tỷ trọng DT bán hàng online ớc tính chiếm 5% của TDT ngành trong năm 2016 và đ c dự báo sẽ tăng lên 20% trong vòng 5 năm tới. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 79 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 S l ng đi n tho i thông minh và đi n tho i ch c năng 26,025 2013 14,174 11,851 11,001 10,905 2014 28,855 26,473 19,867 18,999 6,233 33,855 23,636 21,906 12,766 28,367 32,473 30,636 8,500 2015 Điện tho i thông minh 2016E 7,000 2017E 6,000 2018E Điện tho i chức năng 5,000 2019E T ng Nguồn: GFK C u trúc và di n bi n ngành Th tr ng đi n máy ti p t c c nh tranh kh c li t gi a nh ng DN l n, trong khi MWG chi m th phần áp đ o th tr ng bán lẻ ĐTDĐ. Giá trị thị tr ng bán lẻ CNTT t i VN ớc đ t 60.000 tỷ đ ng năm 2016 theo thông kê của lưnh đao DN MWG. MWG đang chiếm vị thế cao so với các doanh nghiệp khác trong ngành về thị phần bán lẻ điện tho i di động. MWG chiếm thị phần 40% thị phần trong ngành bán lẻ điện tho i. L n át thị phần của chuỗi c a hàng nh lẻ (mom & pop shops) xu ng từ 50% trong 2014 và xu ng 20% năm 2016. Trong khi đó, thị tr ng điện máy có quy mô thị tr ng hiện t i đ t 70,000 tỷ đ ng. Thị tr ng điện máy t i VN đư t n t i khá lâu với nh ng tên tu i lớn nh Nguyễn Kim, HC, Pico, Media Mart, Trần Anh. Trong khi Trần Anh đi theo h ớng đ i siêu thị với diện tích lớn với các tiện ích đi kèm. Nguyễn Kim theo đu i mô hình shop in shop trong các siêu thị big C. Điện Máy Xanh của MWG theo đu i mô hình c a hàng tiện l i. Thị tr ng mang tính c nh tranh cao và còn phân hóa. Doanh nghi p nội đ a ti p t c gi vai trò quan tr ng, khó có th thay th trong chuỗi cung ng. Một doanh nghiệp n ớc ngoài khi xây dựng hệ th ng c a hàng bán lẻ Việt Nam ph i có đ c sự đ ng ý củacơ quan có thẩm quyền t i Việt Nam. Việc đ t đ c quyền m hệ th ng bán lẻ này khó khăn do cách hiểu của các thông lệ th ơng m i đ c quy định là khác nhau. Sự ch m trễ trong x lý và khó khăn để đ c sự đ ng ý của các cơ quan chức năng t o rào c n th ơng m i dành cho các t chức bán lẻ n ớc ngoài t i thị tr ng Việt Nam. Hơn n a, các t chức n ớc ngoài kinh doanh t i thị tr ng Việt Nam ch a có nhiều hiểu biết về thị tr ng, t p tính mua hàng của khách hàng địa ph ơng. Chính nh ng khó khăn này khiến cho nhà s n xu t và bán lẻ qu c tế khó thu đ c l i ích th ơng m i một cách nhanh chóng. Chúng tôi tin t ng, nh ng doanh nghiệp bán lẻ và phân ph i trong n ớc vẫn tiếp t c có nh ng l i thế, đóng vai trò thiết yếu, khó có thể thay đ i trong th i gian tới. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 80 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Bi u đồ: Th Phần Đi n Tho i Thông Minh Bi u đồ: Th phần Đi n T Tiêu dùng Dienmay Xanh 16% C a hàng nh lẻ 20% Khác 27.70% FPT shop 12.30% C a hàng nh lẻ, 5% Khác 79% thegioidid ong 40% Nguồn: MWG, VCBS Vai trò c a doanh nghi p phân ph i CNTT suy gi m trong chuỗi giá tr truy n th ng, tuy nhiên đ nh h ng phát tri n tăng cung c p d ch v marketing cho nh ng nhãn hàng m i t i th tr ng Vi t Nam. Nh ng doanh nghiệp bán lẻ lớn nh MWG và FPT shop, thay vì mua hàng qua các doanh nghiệp phân ph i nh DGW và PSD, đang trực tiếp mua hàng với nhà s n xu t. Khác với th i gian tr ớc, doanh nghiệp phân ph i đóng vai trò trung gian cung c p hàng hóa và giúp các doanh nghiệp bán lẻ tránh việc l u tr hàng t n kho quá lớn. Hiện t i, nh ng DN bán lẻ đầu ngành với quy mô lớn nh MWG thực hiện chính sách mua hàng với kh i l ng lớn từ nhà s n xu t. M c đích để đ c h ng l i về chiết kh u, c i thiện biên l i nhu n gộp. Nh ng DN phân ph i nh DGW gia tăng cung c p thêm dịch v ngoài phân ph i và logistics cho nh ng nhãn hàng mới trên thị tr ng VN nh : phân tích thị tr ng, lên kế ho ch marketing, và dịch v h u mãi. Bi u đồ: Chuỗi cung ng Nhà sản xuất quốc tế Nhà phân phân phối địa phương Samsung DGW Điện thoại thông minh PSD Máy tính và máy tính bảng ST8 Thiết bị văn phòng Sản Phẩm Apple Dell Lenovo Hp Sony Các sản phẩm điện tử tiêu dùng Nokia Nhà bán lẻ Cửa hàng nhỏ lẻ (4000 cửa hàng) Nhà phân phối viễn thông (Mobiphone, Vinaphone, Vietel) Nhà bán lẻ trực tuyến (LAZADA.vn, tiki.vn) Các chuỗi cửa hàng bán lẻ CNTT (Thegioididong, FPT shop) (2000 cửa hàng) Các chuỗi cửa hàng bán lẻ điện tử tiêu dùng (CES) (Nguyenkim, dienmayxanh,Trananh) Đại lý thương mại CNTT (IT reseller) Bán lẻ với dịch vụ tăng thêm Nhà tích hợp hệ thống Khách hàng Khách hàng cá nhân Doanh nghiệp vừa và nhỏ Tập đoàn Khối nhà nước và giáo dục Nguồn: DGW, VCB DN Chuỗi bán lẻ Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS S c a hàng S t nh thành Di n tích trung bình c a hàng S c a hàng HN S c a hàng TP HCM DTT mỗi c a hàng 9T.2016 (tỷ đồng) Trang | 81 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 MWG Thế giới di động Điện máy xanh FPT retail FPT shop TAG C a hàng nh lẻ Trần Anh N/A 950 63/63 100-2000 m2 116 160 23.02 191 63/63 600-1000 m2 và 300-400 m2 17 24 46.04 46 56 19.81 370 2 63/63 110-120 m 2 39 21/63 2000-5000m 14 0 22.5 4000 63/63 20-100m2 N/A N/A 3.83 Nguồn: MWG, FPT, TAG, VCBS Doanh nghi p tri n v ng 2017 Doanh thu và l i nhu n 9T.2016: Tăng tr MWG – Mua MWG đ t 30.776 tỷ đ ng DT (+76% yoy, 90% KH). LNST 9T.2016 đ t 1.222 tỷ đ ng (+64% yoy, 88% KH). Chi tiết theo từng m ng kinh doanh nh sau. ng m nh m B ng: KQKD Q3 và 9T.2016 chi ti t theo m ng kinh doanh Ch tiêu (Đơn v : Tỷ đồng) DTT Thế giới di động Điện máỔ ồanh Bách hóa xanh LN gộp LNST Thế giới di động Điện máỔ ồanh Bách hóa xanh Q3 9T.201 6 11,126 7,849 3,207 70 1,843 387 316 64 7 30,776 21,870 8,794 112 5,042 1,222 1,025 197 0 K ho ch 2016 34,166 24,957 9,209 N/A 5,403 1,388 N/A N/A N/A (% KH) 90% 88% 95% N/A 93% 88% N/A N/A N/A 9T. 2015 Thực tế 17,506 14,666 2,840 N/A 2,641 744 686 57 N/A % yoy 76% 49% 210 N/A 91% 87% 64% 245% N/A Nguồn: MWG, VCBS tổng hợp Chuỗi Th gi i di động Chuỗi c a hàng TGDĐ 9T.2016 duy trì t c độ tăng tr ng t t, DTT đ t 21.870 tỷ đ ng (+49% yoy, 88% KH), LNST đ t 1.025 tỷ đ ng (+64% yoy). Đáng l u ý: (1) MWG tiến hành mua hàng s l ng lớn và tr nhanh để có đ c chiết kh u t t đ i vói mặt hàng ĐTDD. Biên LNG có c i thiện từ mức ~15% năm 2015 sang 16.5% trong năm Q3.2016. (2) MWG tiếp t c m rộng chuỗi c a hàng TGDĐ, MWG đư m thêm 338 siêu thị mới trên toàn qu c nâng s l ng c a hàng TGDĐ đ t 950 c a hàng t i th i điểm 9T.2016. Chuỗi Đi n Máy Xanh (ĐMX) Năm 2016 là năm đánh d u t c độ m rộng c a hàng ĐMX và tăng tr ng doanh thu và l i nhu n v t b c, DTT 9T.2016 ĐMX đ t 8.794 tỷ đ ng (+210% yoy, 95% KH), LNST đ t 197 tỷ đ ng (+245% yoy). Đáng l u ý: (1) MWG tiến hành mua hàng ĐTTD cho chuỗi ĐMX với s l ng lớn và tr nhanh để có đ c chiết kh u t t đ i với mặt hàng này (2) MGW tiến hành đẩy m nh việc m mới c a hàng ĐMX, tính đến th i điểm T9.2016, chuỗi ĐMX đư m 66 siêu thị mới nâng s l ng c a hàng ĐMX đ t 150 c a hàng. M ng Bách hóa Xanh: Kết thúc 9T.2016, DTT từ M ng bách hóa Xanh đ t đ c là 42 tỷ đ ng. Hiện nay, Bách hóa Xanh tiếp t c quá trình th nghiệm mô hình siêu thị mini với 46 c a hàng t i TP.HCM vì v y ch a đ t đ c l i thế quy mô cần thiết, do đó LNST bị âm trong 9 tháng đầu năm. Tuy nhiên, điểm tích cực là doanh thu/c a hàng đư tăng đáng kể qua các tháng. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 82 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 C thể doanh thu trung bình /c a hàng Bách hóa Xanh đư kho ng 1,25 tỷ đ ng trong tháng 7, g p kho ng 7 lần so với s liệu tháng 2. Tri n v ng 2017 và Khuy n ngh Chúng tôi dự phóng, DTT của MWG năm 2016 đ t 42.430 tỷ đ ng. LNST đ t 1.510 tỷ đ ng. EPS forward 2016 đ t 10.244 đ ng. Trong năm 2017, MWG dự tính sẽ m thêm c a hàng TGDĐ và c a hàng ĐMX. T c độ tăng tr ng DT đ t kho ng 20-30%, chúng tôi dự phóng cẩn trọng DTT của MWG đ t 51.516 tỷ đ ng. LNST đ t 1.734 tỷ đ ng. EPS forward 2017 đ t 11.807 đ ng. M ng ĐTDĐ tăng tr ng có d u hi u ch m l i so v i nh ng năm tr c và th phần c a MWG trong m ng này đư t ơng đ i ổn đ nh. Thị phần của MWG trong ngành ĐTDĐ đư t ơng đ i cao, nên tăng tr ng của m ng này ph thuộc vào xu h ớng thay đ i điện tho i, cũng nh xu h ớng chuyển từ điện tho i chức năng sang điện tho i thông minh. Tăng tr ng c a m ng đi n máy c a MWG ch y u đ n t m rộng th phần. Tăng c ng thị phần của chuỗi ĐMX là m c tiêu MWG đặt ra. MWG đặt m c tiêu thị phần thị tr ng này đ t 40% trong 2 năm tới. Nhiều kh năng LNG sẽ tiếp t c đ c c i thiện trong nh ng năm tiếp theo kho ng 1-1,5% nh vào l i thế quy mô khi thị phần ĐMX ngày càng đ c m rộng. MWG có nh ng cơ hội tăng tr ng khác nh : (1) M rộng chuỗi c a hàng TGDĐ sang Campuchia. Hiện t i MWG đư xin đ c gi y phép đầu t 100% v n n ớc ngoài t i thị tr ng này, kế ho ch của MWG m 10-15 c a hàng t i Campuchia trong năm 2017. (2) M rộng và phát triển chuỗi c a hàng Bách hóa xanh. (3) Trang th ơng m i điện t Vuivui.com.vn. Tuy nhiên, các cơ hội (1), (2), và (3) đang trong th i gian xây dựng, ch a ph n ánh lớn vào KQKD 2017. MWG là doanh nghiệp đầu ngành v t trội về thị phần, độ bao phủ, hiệu qu kinh doanh, và t c độ tăng tr ng. Với nh ng biểu hiện tích cực hiện t i của doanh nghiệp và triển vọng tăng tr ng hiện t i của thị tr ng và công ty, Chúng tôi khuy n ngh MUA cho MWG v i giá m c tiêu 187.000 đồng. Ngành C ng bi n Di n bi n ngành năm 2016 Doanh thu container lạnh gi m mạnh dẫn tới KQKD khối c ng tại H i Phòng kém kh quan hơn cùng kỳ. ảãng tàu ảanjin phá s n không có tác động lớn tới các c ng tại Việt Nam. Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Ho t động xu t nh p khẩu tăng tr ng nhẹ so v i cùng kỳ 2015. Theo T ng c c H i quan t ng kim ng ch xu t nh p khẩu 10 tháng đầu năm ớc đ t 284,56 tỷ USD (+4,6% yoy). Tình hình xu t nh p khẩu có xu h ớng c i thiện trong nh ng tháng cu i năm, tuy nhiên nhìn chung t c độ tăng tr ng th p hơn so với mức tăng 10,8% cùng kỳ 2015. Đáng chú ý là việc hiệp định FTA Việt Nam ậ Hàn Qu c có hiệu lực từ 1.1.2016 đư giúp kim ng ch xu t nh p khẩu của 2 n ớc tăng tr ng 15,6% trong 10T.2016. Ngoài ra, FTA Việt Nam ậ EAEU cũng chính thức đ c thực hiện từ 5.10.2016. S n l ng hàng hóa qua h th ng c ng bi n Vi t Nam ti p t c tăng tr ng ổn đ nh trong 10 tháng đầu năm. C thể, theo C c Hàng h i Việt Nam, t ng s n l ng hàng hóa thông qua các c ng biển trên c n ớc trong 10T.2016 đ t 387,6 triệu t n (+10% yoy, 83% KH), hàng container đ t 12,6 triệu TEUS (+17% yoy, 88% KH). Hàng khô vẫn chiếm tỷ trọng lớn nh t (theo t n) kho ng 46%, hàng container đứng thứ hai kho ng 31%. Trong khi hàng container và hàng khô vẫn duy t c độ tăng tr ng n t ng, mặt hàng l ng chỉ tăng 8% yoy và hàng quá c nh s t gi m 18% so với cùng kỳ năm tr ớc. Trang | 83 S nl Triệu tấn 500 ng hàng hóa qua C ng Vi t Nam 16 14 400 12 10 300 Triệu Teus BÁO CÁO TRI N V NG 2017 Cơ c u hàng hóa qua C ng Vi t Nam 10T.2016 Hàng quá c nh 9% 8 200 Hàng container 31% 6 4 100 2 0 0 2012 2013 2014 Hàng khô 46% 2015 2016E T ng s n l ng (t n) S n l ng container (Teus) Hàng l ng 14% Nguồn: Cục hàng hải Việt Nam T i Hồ Chí Minh, s n l ng hàng hóa qua c ng dự báo vẫn duy trì tăng tr ng khi giá trị xu t xu t nh p khẩu 10 tháng đầu năm tăng 7,4% yoy. Tính riêng 6T.2016, hệ th ng c ng t i TP.HCM thông qua hơn 230 triệu t n, chiếm 28% thị phần c n ớc; trong đó hàng container đ t 2,7 triệu TEUS, chiếm 41,3% thị phần hàng container. T i khu vực H i Phòng, s n l ng hàng hóa thông qua trong 11 tháng ớc đ t 71 triệu t n (+14,1% yoy), trong đó kh i c ng t nhân tăng 22% so với cùng kỳ. Trong 6T đầu năm 2016, hệ th ng c ng t i H i Phòng khai thác 1,98 triệu TEUs hàng container, chiếm 30,2% thị phần c n ớc. T i Đà Nẵng, lũy kế 9T.2016 s n l ng hàng qua C ng Đà Nẵng đ t 5,4 triệu t n (+12% yoy, 76,6% KH), trong đó hàng container là 233 nghìn TEUs (+22% yoy, 77,8% KH). Doanh thu container l nh gi m m nh dẫn t i KQKD kh i c ng t i H i Phòng kém kh quan hơn cùng kỳ. Năm nay tình hình biên m u thông su t c năm không còn tình tr ng t c nghẽn nh 2015, do đó nhu cầu l u kho bưi của container l nh sang Trung Qu c gi m sút. Mặt hàng t m nh p tái xu t chủ yếu là thịt đông l nh chứa trong các container l nh ngu n g c từ Mỹ, Brazil và n Độ đ c v n chuyển tới Hong Kong tr ớc khi qua H i Phòng. Th i gian l u kho bãi container l nh hằng năm ph thuộc r t lớn vào chính sách điều hành biên m u của Trung Qu c. Lũy kế 9T.2016, s n l ng container l nh gi m trên 50% so với cùng kỳ năm ngoái. Hãng tàu Hanjin phá s n ngày 31.8.2016 không có tác động l n t i các c ng t i Vi t Nam. Hanjin chiếm gần 3% thị phần v n chuyển container của thế giới, trong đó chiếm kho ng 10% l ng hàng hóa v n chuyển đ ng biển trên 2 tuyến Châu Á và Châu Âu. T i Việt Nam, Hanjin chiếm 5% thị phần v n chuyển hàng hóa, chủ yếu có tàu vào khu vực TP.HCM với tần su t 3-5 chuyến/tuần, bao g m Tân C ng Cát Lái (2-3 chuyến/tuần), Tân C ng Hiệp Ph ớc và C ng container Qu c tế Việt Nam (VICT). T i H i Phòng, tính đến 31.8.2016 Hanjin chỉ khai thác duy nh t 1 tàu chuyên tuyến đến C ng Green (VSC) với tần su t 1 chuyến/2 tuần. Ngoài ra, Hanjin chủ yếu có tàu thuộc các liên minh với các hãng tàu khác vào các c ng Tân Vũ (PHP), Nam H i (GMD), Đo n Xá (DXP), Đình Vũ (DVP), PTSC (PSP) với s n l ng kho ng 700 ậ 800 TEUs/tuần. C p nh t KQKD 9T.2016 Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Các doanh nghiệp PHP, GMD, DVP có c ng chính t i khu bến Đình Vũ thu n l i nên vẫn duy trì đ c s n l ng và doanh thu mức t ơng đ ơng 2015. Trong khi, các doanh nghiệp chỉ có c ng phía th ng ngu n sông C m bị h n chế về lu ng nh DXP và HAH đư bị s t gi m m nh về s n l ng. Riêng VSC có sự tăng tr ng về mặt doanh thu nh việc đ a vào s d ng Trang | 84 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 c ng Vip Green, tuy nhiên l i nhu n của cầu c ng mới còn th p do kh u hao và lãi vay lớn. Do s n l ng container l nh gi m so với cùng kỳ 2015, l i nhu n của các doanh nghiệp c ng t i H i Phòng nh GMD, PHP, VSC, DVP, HAH, DXP đều có xu h ớng s t gi m. Trong khi đó, PDN vẫn duy trì t c độ tăng tr ng cao nh tăng s n l ng khai thác hàng hóa, đặc biệt là hàng container. Năm 2016 tăng tr ng của CLL chủ yếu dựa vào ho t động xếp dỡ và v n t i, trong khi DT từ dịch v c ng biển kí với TCT Tân C ng Sài Gòn c định hằng năm. Mã TTS (tỷ) N / TTS DTT (tỷ) % yoy LNST (tỷ) % yoy GPM NPM EPS-ttm P/E GMD 9.457 22,8% 2.706 1,8% 284 -7,4% 28% 10,5% 2.181 13,6 PHP 5.178 17,3% 1.764 0,3% 308 -16% 39,7% 17,5% 1.169 13,7 VSC 2.383 27,2% 786 12,8% 185 -18% 35,5% 23,5% 6.130 11,1 DVP 1.095 6,3% 477 -3,3% 220 -3,3% 53,7% 46,2% 7.027 10,7 HAH 968 16,6% 343 -19% 97 -20% 34,8% 28,3% 6.904 6,4 DXP 326 0% 90 -43% 30 -31% 37,9% 35,4% 2.988 8,1 PDN 695 35% 296 28,8% 51 24% 33,2% 17,4% 3.872 12,4 CLL 685 10,6% 218 12,3% 65 22,3% 41,8% 30,1% 2.398 10,4 Tri n v ng 2017: Năm 2017 kỳ vọng dòng vốn FDI tiếp tục đầu tư vào Việt Nam làm gia tăng s n lượng hàng hóa xu t nhập khẩu thông qua các c ng biển trên c nước. Tại khu vực H i Phòng, tốc độ tăng trưởng các c ng dự báo sẽ phân hóa. Năm 2017 kỳ v ng dòng v n FDI ti p t c đầu t vào Vi t Nam làm gia tăng s n l ng hàng hóa xu t nh p khẩu thông qua các c ng bi n trên c n c. Các t p đoàn lớn n ớc ngoài nh Samsung, Bridgestones, LG, Foxconn, Ohsung tiếp t c xu h ớng chuyển dịch nhà máy s n xu t về Việt Nam nhằm đón đầu các hiệp định FTAs. Riêng khu vực H i Phòng, 9 tháng đầu năm tiếp t c dẫn đầu c n ớc trong việc thu hút v n FDI, đ t 2,66 tỷ USD, tăng g p 5 lần so với cùng kỳ. Đáng chú ý nh t là dự án LG Display (Hàn Qu c) với s v n đầu t 1,5 tỷ USD t i khu công nghiệp Tràng Duệ. Tuy nhiên, m c độ h ng l i dự báo s phân hóa gi a các c ng do: (1) Hiện t i khu vực H i Phòng chỉ có 4 c ng ch a đ t công su t t i đa là C ng Tân Vũ và c ng Chùa Vẽ trực thuộc C ng H i Phòng, c ng Nam H i Đình Vũ (GMD) và C ng Vip Green (VSC). C ng Vip Green mới đi vào v n hành từ cu i 2015 do đó d địa tăng tr ng vẫn còn r t lớn, trong khi C ng Nam H i Đình Vũ m rộng công su t nh việc Nam H i Logisitics đi vào ho t động. (2) Xu h ớng tăng kích th ớc tàu có thể làm các c ng phía th ng ngu n sông C m (g m c Chùa Vẽ) sẽ không tăng đ c s n l ng, nh t là khi cầu B ch Đằng sẽ hoàn thành vào cu i 2017. M c độ c nh tranh gi a các c ng t i H i Phòng ch a gay g t trong 2017. Theo quy ho ch c ng biển 2020 ậ 2030, s n l ng container qua c ng t i H i Phòng dự báo tăng kho ng 10% mỗi năm. C thể, t ng s n l ng hàng hóa qua H i Phòng năm 2020 dự báo sẽ đ t 109 ậ 114 triệu t n/năm, trong đó hàng container kho ng 5,84 ậ 6,2 triệu TEUs/năm, t ơng ứng với t c độ tăng tr ng trung bình CAGR kho ng 9% - 10,3%. Nếu duy trì t c độ tăng kho ng tr ng t i thiểu 10%, dự kiến cung ậ cầu sẽ đ t mức cân bằng kho ng 4,7 triệu TEUs vào năm 2017. Tuy nhiên từ 2018, ngu n cung sẽ đ c b sung đáng kể khi C ng L ch Huyện đi vào ho t động GĐ 1 với công su t hàng container là 1,1 triệu TEUs. Bên c nh đó, C ng Nam Đình Vũ (GMD s h u 60%) dự kiến sẽ kh i công xây dựng 2 cầu bến container đầu tiên có t ng công Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 85 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 su t 600.000 TEUs vào cu i năm nay và hoàn thành vào cu i 2017. Theo quy ho ch c ng bi n t i H i Phòng giai đo n 2020 ậ 2030, L ch Huy n tr thành khu b n chính. C thể, s n l ng hàng hóa qua L ch Huyện kho ng 45 ậ 50 triệu t n/năm giai đo n 2020 ậ 2025, t ơng ứng 45% thị phần t i H i Phòng và dự kiến tăng lên 60 ậ 65% vào năm 2030. Trong khi đó, khu bến Đình Vũ dự kiến chiếm kho ng 40% thị phần giai đo n 2020 ậ 2025 và 25% vào năm 2030. Riêng khu bến trên sông C m sẽ không phát triển m rộng. Đáng chú ý là C ng Hoàng Diệu sẽ dần thực hiện di d i theo tiến độ cầu xây dựng cầu Nguyễn Trãi và bến L ch Huyện, c ng H i An (HAH) và c ng Tân Vũ (thuộc PHP) sẽ chuyển sang làm hàng t ng h p. T i khu bến Đình Vũ, H i Phòng sẽ xây dựng thêm 2 c ng mới là Nam Đình Vũ (2 cầu/440m - 2020 và 7 cầu/1.760m2 - 2030) và 1 c ng container khác (1 cầu/220m ậ 2020). T i khu vực TP.HCM ậ Vũng Tàu, sự sáp nh p c a các hãng tàu qu c t s có tác động tích cực t i khu vực Cái Mép ậ Th V i. Ngày 31.10.2016, 3 hãng tàu lớn của Nh t B n là K Line, MOL và NYK đư thông báo sáp nh p thành một hãng tàu duy nh t J Lines. Ngoài việc tránh rủi ro phá s n nh Hanjin, sự sáp nh p này dự báo sẽ làm gia tăng s n l ng hàng hóa t i khu vực Cái Mép Thị V i khi MOL đang có v n đầu t t i c 2 c ng n ớc sâu Tân C ng Cái Mép (TCIT) và L ch Huyện. Hiện nay s n l ng hàng container (ch a tính s n l ng xà lan) t i c m Cái Mép ậ Thị V i mới đ t kho ng 30% công su t thiết kế, trong khi công su t khu vực Cát Lái t i TP.HCM đ t kho ng 70%.. Doanh nghi p tri n v ng 2017 Doanh nghi p VSC KQKD 9T.2016 DTT đ t 786,4 tỷ đ ng (+12,8% yoy). LNST đ t 184,8 tỷ đ ng (-17,9% yoy) Tri n v ng 2016 ậ 2017 DTT năm 2016 dự phóng đ t 1.092,2 tỷ đ ng (+17,7% yoy, 108% KH) và LNST thuộc về công ty mẹ đ t 240,3 tỷ đ ng (-14% yoy), theo đó EPS 2016 là 4.942 đ ng/CP. Năm 2017 DTT ớc đ t 1.287 tỷ đ ng (+17,8% yoy) và LNST của công ty mẹ là 316,1 tỷ đ ng (+36,3% yoy). Động lực tăng tr ng nằm C ng Vip Green do (1) c ng mới có vị trí địa lý thu n l i, (2) h ng l i lớn từ xu h ớng tăng kích th ớc tàu, và (3) t c độ tăng tr ng chung của toàn ngành. GMD DTT đ t 2.706 tỷ đ ng (+1,8% yoy, 73,1% KH) Năm 2016, DTT ớc đ t 3.656 tỷ đ ng (+1,9% yoy, 98,8% KH) và 386 tỷ đ ng LNST thuộc về công ty mẹ (-4,1% yoy). Theo đó EPS forward 2016 là 2.446 đ ng/CP. LNST đ t 284 tỷ đ ng (-7,4% yoy) DTT năm 2017 dự phóng đ t 3.999 tỷ đ ng (+9,4% yoy), LNST đ t 506 tỷ đ ng (+31,2% yoy). Tăng tr ng tích vực nh : (1) Tăng công su t ho t động các DCs và (2) Nam H i Đình Vũ m rộng công su t nh Nam H i Logisitics đi vào ho t động Đột biến: Việc chuyển nh ng n t 15% c phần còn l i của tòa nhà Gemadept Tower có thể đem l i kho ng 100 tỷ đ ng LNTT. Khuy n ngh EPS năm 2017 ớc đ t 6.411 đ ng/CP, t ơng ứng với P/E forward 2017 là 8,81, th p hơn so với trung bình ngành hiện t i là 10,67. Chúng tôi khuyến nghị MUA đ i với VSC. EPS forward 2017 ớc đ t 2.715 đ ng/CP. Nếu chuyển nh ng thành công 15% c phần Gemadept Tower, EPS forward 2017 là 3.163 đ ng/CP. Đánh giá KH QUAN đ i với c phiếu GMD. Rủi ro pha loãng trái phiếu chuyển đ i có thể làm gi m giá CP kho ng 17,7%. DVP DTT đ t 477 tỷ đ ng (-3,3% yoy, 68,1% KH) Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Năm 2016, DTT ớc đ t 625 tỷ đ ng (-4,2% yoy, 89,3% KH) và LNST là 292 tỷ đ ng (+4% yoy). Theo đó EPS forward 2016 là 7.170 đ ng/CP. EPS forward 2017 ớc đ t 7.345 đ ng/CP. Dự báo DVP tiếp t c chi tr mức c tức Trang | 86 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 LNST đ t 220 tỷ đ ng (-3,3% yoy) VSC – Mua Năm 2017, DTT ớc đ t 625 tỷ đ ng (+0% yoy) và LNST là 294 tỷ đ ng (+0,5% yoy). Do DVP đư đ t t i đa công su t nên dự báo sẽ tiếp t c duy trì n định cao (~70%) trong năm tới, t ơng ứng với tỷ lệ c tức/thị giá kho ng 10%. Đánh giá KH QUAN đ i với DVP. KQKD 9T và triển vọng cả năm 2016    T ng h p 9T.2016, VSC đ t 786,4 tỷ đ ng DTT (+12,8% yoy) và 184,8 tỷ đ ng LNST thuộc về công ty mẹ (-17,9% yoy). Năm 2016, C ng Vip Green đi vào ho t động đư giúp cho s n l ng khai thác c ng của VSC tăng m nh, tuy nhiên l i nhu n gi m do nh h ng b i chi phí kh u hao và lãi vay cầu c ng mới. Ngoài ra sự s t gi m t ng s n l ng container nói chung và container l nh của C ng Green so với cùng kỳ cũng là yếu t làm nh h ng tới l i nhu n của VSC. VSC dự kiến sẽ trích l p dự phòng 5 tỷ đ ng ph i thu từ Hanjin trong Q4.2016. Hanjin là khách hàng mới của C ng Green từ 5 tháng tr ớc đây, với s n l ng kho ng 4-5% t ng s n l ng qua 2 C ng của VSC mỗi tháng. Theo Báo cáo của hưng tàu Hanjin, VSC đang gi kho ng 513 container hàng của Hanjin trong bãi của C ng Green. Doanh thu thuần năm 2016 dự phóng đ t 1.092,2 tỷ đ ng (+17,7% yoy, 108% KH) và LNST thuộc về công ty mẹ đ t 240,3 tỷ đ ng (-14% yoy), theo đó EPS 2016 là 4.942 đ ng/CP. Triển vọng 2017  Năm 2017 chúng tôi dự báo VSC đ t 1.287 tỷ đ ng (+17,8% yoy) và LNST của công ty mẹ đ t 316,1 tỷ đ ng (+36,3% yoy). Tiềm năng tăng tr ng tích cực năm 2017 của doanh nghiệp chủ yếu đến từ tăng s n l ng của C ng Vip Green với (1) l i thế vị trí địa lý thu n l i, (2) h ng l i lớn từ xu h ớng tăng kích th ớc tàu, và (3) t c độ tăng tr ng chung của toàn ngành. Dự báo t ng s n l ng khai thác c 2 c ng là 716.000 TEUs (+23% yoy), trong đó s n l ng của C ng Vip Green là 450.000 TEUs (75% công su t thiết kế). Ngoài ra biến động container l nh có thể là yếu t kỳ vọng đột biến cho VSC và kh i doanh nghiệp c ng t i H i Phòng trong 2017. EPS năm 2017 ớc đ t 6.411 đ ng/CP, t ơng ứng với P/E forward 2017 là 9,09, th p hơn so với trung bình ngành hiện t i là 10,67. Chúng tôi khuyến nghị MUA đ i với VSC nh tiềm năng tăng tr ng t t trong năm 2017. GMD – Khả quan KQKD 9T và triển vọng cả năm 2016   T ng h p 9T.2016, GMD ghi nh n 2.706 tỷ đ ng doanh thu (+1,8% yoy, 73,1% KH), 757 tỷ đ ng LNG (+2,6% yoy), 284 tỷ đ ng LNST (-7,4% yoy). Năm 2016, ho t động logistics đư thay thế khai thác c ng tr thành động lực tăng tr ng chính khi DC 3 Sóng Thần, DC H i D ơng và Nam H i Logisitics đi vào ho t động. Ngoài ra giá dầu duy trì mức th p giúp cho biên LNG ho t động v n t i của công ty đ c c i thiện. Tuy nhiên do không còn đột biến từ container l nh và lỗ liên quan đến ho t động thanh lý tài s n và m ng cao su dẫn đến l i nhu n gi m nhẹ. Năm 2016 doanh thu ớc đ t 3.656 tỷ đ ng doanh thu (+1,9% yoy, 98,8% KH) và 386 tỷ đ ng LNST thuộc về công ty mẹ (-4,1% yoy). Theo đó EPS forward 2016 là 2.446 đ ng/CP. Triển vọng 2017  Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Kỳ vọng việc tăng tỷ lệ l p đầy của Mekong Logisitics, DC 3, DC H i D ơng và m rộng Trang | 87 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 công su t t i C ng Nam H i Đình Vũ sẽ tiếp t c dẫn d t tăng tr ng trong năm tới. Doanh thu thuần năm 2017 dự phóng đ t 3.999 tỷ đ ng doanh thu (+9,4% yoy), LNST đ t 506 tỷ đ ng (+31,2% yoy), t ơng ứng EPS forward 2017 là 2.715 đ ng/CP. Ngoài ra việc chuyển nh ng n t 15% c phần còn l i của tòa nhà Gemadept Tower đem l i kho ng 100 tỷ đ ng LNTT và đột biến container l nh có thể là yếu t kỳ vọng trong ng n h n. Nếu chuyển nh ng thành công, GMD sẽ đ t 587 tỷ đ ng LNST (+52,1% yoy) và EPS forward 2017 là 3.163 đ ng/CP. Tuy nhiên nhà đầu t cần cân nh c rủi ro pha loãng trái phiếu chuyển đ i có thể làm gi m giá CP kho ng 17,7%. Đơn v : tỷ đồng Doanh thu 2017 2016 Ch a chuy n nh ng Chuy n nh 3.656 3.999 3.999 386 506 587 EPS forward (đ ng) 2.446 2.715 3.163 EPS sau khi VIG chuyển đ i trái phiếu (đ ng) 1.943 2.233 2.602 LNST thuộc về công ty mẹ Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS ng 15% Trang | 88 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 ĐI U KHO N S D NG Báo cáo này và/hoặc b t kỳ nh n định, thông tin nào trong báo cáo này không ph i là các l i chào mua hay bán b t kỳ một s n phẩm tài chính, chứng khoán nào đ c phân tích trong báo cáo và cũng không là s n phẩm t v n đầu t hay ý kiến t v n đầu t nào của VCBS hay các đơn vị/thành viên liên quan đến VCBS. Do đó, nhà đầu t chỉ nên coi báo cáo này là một ngu n tham kh o. VCBS không chịu b t kỳ trách nhiệm nào tr ớc nh ng kết qu ngoài ý mu n khi quý khách s d ng các thông tin trên để kinh doanh chứng khoán. T t c nh ng thông tin nêu trong báo cáo phân tích đều đư đ c thu th p, đánh giá với mức cẩn trọng t i đa có thể. Tuy nhiên, do các nguyên nhân chủ quan và khách quan từ các ngu n thông tin công b , VCBS không đ m b o về tính xác thực của các thông tin đ c đề c p trong báo cáo phân tích cũng nh không có nghĩa v ph i c p nh t nh ng thông tin trong báo cáo sau th i điểm báo cáo này đ c phát hành. Báo cáo này thuộc b n quyền của VCBS. Mọi hành động sao chép một phần hoặc toàn bộ nội dung báo cáo và/hoặc xu t b n mà không có sự cho phép bằng văn b n của VCBS đều bị nghiêm c m. THÔNG TIN LIÊN H Lý Hoàng Anh Thi Ph trách Phòng Phân tích Nghiên cứu [email protected] Trần Minh Hoàng Kinh tế tr ng Phó tr ng phòng Phân tích & Nghiên cứu [email protected] Tr ơng Anh Qu c M c Đình Tu n Nguy n Nguyên Ph ơng Nguy n Nam Ngà Chuyên viên cao c p Chuyên viên cao c p Chuyên viên cao c p Chuyên viên cao c p [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] Trần Th Thu Trang Đàm Sỹ Đ c Lê Đ c Quang Lê Thu Hà [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] Nguy n Th Thu Hằng Nguy n Quang Hân Trần Thu Hằng Nguy n Huy Hoàng [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 89 BÁO CÁO TRI N V NG 2017 CÔNG TY CH NG KHOÁN VIETCOMBANK http://www.vcbs.com.vn Tr s chính Hà Nội Tầng 12 & 17, Toà nhà Vietcombank, s 198 Trần Quang Kh i, Qu n Hoàn Kiếm, Hà Nội ĐT: (84-4) 39366990- S máy lẻ: 140/143/144/149/150/151 Chi nhánh Hồ Chí Minh Lầu 1& 7, Tòa nhà Green Star, s 70 Ph m Ngọc Th ch, Ph ng 6, Qu n 3, TP. H Chí Minh ĐT: (84-8)-38208166 - S máy lẻ: 104/106 Chi nhánh Đà Nẵng Tầng 12, s 135 Nguyễn Văn Linh, Ph ng Vĩnh Trung, Qu n Thanh Khê, Đà Nẵng ĐT: (84-511) -33888991 - S máy lẻ: 801/802 Phòng Giao d ch Phú Mỹ H ng Tầng 3, Tòa nhà V6, Plot V, Khu đô thị mới Him Lam, S 23 Nguyễn H u Thọ, Ph H Chí Minh ng Tân H ng, Q7, TP ĐT: (84-8)-54136573 Phòng Giao d ch Gi ng Võ Tầng 1, Tòa nhà C4 Gi ng Võ, Ph ng Gi ng Võ, Qu n Ba Đình, Hà Nội. ĐT: (+84-4) 3726 5551 Văn phòng Đ i di n Cần Thơ Tầng 1, Tòa nhà Vietcombank Cần Thơ, s 7 Hòa Bình, Qu n Ninh Kiều, Cần Thơ ĐT: (84-710) -3750888 Văn phòng Đ i di n An Giang Tầng 7, Tòa nhà Vietcombank An Giang, 30 ậ 32 Đ T. An Giang ng Hai Bà Tr ng, Ph ng Mỹ Long, TP. Long Xuyên, ĐT: (84-76) -3949843 Văn phòng Đ i di n Đồng Nai Tầng 1- 2, s 79, đ ng H ng Đ o V ơng, khu ph 4, Ph ng Trung Dũng, TP Biên Hòa, T. Đ ng Nai. ĐT: (84-61)-3918815 Văn phòng đ i di n Vũng Tàu Tầng trệt, s 27 Đ ng Lê L i, TP. Vũng Tàu, Bà Rịa - Vũng Tàu ĐT: (84-64)-3513974/75/76/77/78 Văn phòng đ i di n H i Phòng Tầng 2, s 11 Hoàng Diệu, Ph ng Minh Khai, Qu n H ng Bàng, H i Phòng ĐT: (+84-31) 382 1630 Văn phòng đ i di n Bình D ơng Tầng 3, S 516 Cách M ng Tháng Tám, Ph ng Phú C ng, Thành ph Thủ Dầu Một, Tỉnh Bình D ơng ĐT: (+84-650) 385 5771 Phòng Phân tích Nghiên c u VCBS Trang | 90