Equity Research 30 de outubro de 2022

Carteira Top 10 XP

Carteira Top 10 XP
As ações top picks da equipe de Research XP
Novembro 2022

Fernando Ferreira
Para quem é essa carteira: para o investidor que busca alocação em Renda Variável. Para o mês de novembro, estamos realizando a seguinte troca: 1) Estrategista-Chefe e Head do Research
retiramos Petrobras (PETR4) e adicionamos PetroRio (PRIO3)
Jennie Li
10 ações para superar o Ibovespa no longo prazo. Essa carteira de ações é composta por 10 papéis que são as top picks dos nossos analistas Estrategista de Ações
do Research XP. A carteira tem como objetivo superar o desempenho do Ibovespa no horizonte de longo prazo. A composição da carteira é analisada
mensalmente pelos analistas da equipe, e ela pode ou não sofrer alterações a cada mês. Rebecca Nossig
Analista de Estratégia de Ações
Que tipos de empresas de buscamos? As principais características que buscamos nos papéis que compõem a carteira são: 1) visão de longo prazo; 2)
diversificação sectorial; 3) ações com valuation atraentes, ou seja, baratas em relação a seus pares; e 4) nomes com boas perspectivas de crescimento. Research XP
[email protected]
Uma carteira diversificada. O Ibovespa tem um peso muito relevante no setor Financeiro (25%), Mineração e Siderurgia (18%) e Petróleo e Gás (15%). Na
Carteira Top 10, temos os maiores pesos nos setores Varejo (20%) e Financeiro (15%).

Desempenho. No mês de outubro*, a nossa carteira subiu +6,2%, enquanto isso, o Ibovespa subiu +4,2% durante o mesmo período. Desde o início da
carteira, em julho de 2018, ela acumula retornos de +67,6% enquanto o Ibovespa acumula +57,6%.
Valor de
Companhia Ticker Setor Peso Recomendação Preço atual Preço-alvo Upside
mercado (Bi) Desempenho da Carteira Top 10 XP
Assaí ASAI3 Varejo 10% Compra R$ 18,14 R$ 22,00 21% R$ 24,2 Carteira Top 10 XP Ibovespa
220
Eletrobras ELET3 Energia 10% Compra R$ 47,59 R$ 71,00 49% R$ 98,7
200
Grupo Soma SOMA3 Varejo 10% Compra R$ 13,66 R$ 19,00 39% R$ 10,5
180
Hypera HYPE3 Saúde 10% Compra R$ 48,00 R$ 56,50 18% R$ 28,1
160
Iguatemi IGTI11 Imobiliário e Shoppings 10% Compra R$ 20,79 R$ 28,00 35% R$ 6,1
140
Itaú Unibanco ITUB4 Bancos 15% Compra R$ 29,31 R$ 31,00 6% R$ 247,9
120
PetroRio PRIO3 Petróleo e Gás 10% Compra R$ 33,61 R$ 40,50 17% R$ 24,6
100
Rumo RAIL3 Transportes 10% Compra R$ 20,96 R$ 24,00 15% R$ 34,2 80
Totvs TOTS3 Telecom, Mídia e Tecnologia 5% Compra R$ 30,76 R$ 39,00 27% R$ 18,0

jun/18
set/18

jun/19
set/19

jun/20
set/20

jun/21
set/21

jun/22
set/22
mar/19

mar/20

mar/21

mar/22
dez/18

dez/19

dez/20

dez/21
Vale VALE3 Mineração e Siderurgia 10% Compra R$ 70,91 R$ 97,10 37% R$ 326,6

Fonte: Economatica e XP Research. Retornos da carteira incluem dividendos. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos.
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Índice
03. Mudanças na carteira
04. Diversificação setorial
05. Desempenho da carteira
07. Ações
07. Assaí (ASAI3)
08. Eletrobras (ELET3)
09. Grupo Soma (SOMA3)
10. Hypera (HYPE3)
11. Iguatemi (IGTI11)
12. Itaú Unibanco (ITUB4)
13. PetroRio (PRIO3)
14. Rumo (RAIL3)
15. Totvs (TOTS3)
16. Vale (VALE3)
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Mudanças na carteira
Para o mês de novembro, estamos realizando a seguinte troca: retiramos Petrobras (PETR4) e adicionamos PetroRio (PRIO3)

Estamos retirando Petrobras (PETR4), apesar de ainda acreditarmos no desconto de valor da empresa e no potencial de crescimento para os próximos anos, consideramos que houve um aumento do
risco político, e do nível de incertezas quanto a potenciais influências governamentais impactando em despesas gerais e administrativas e outras ingerências, como, por exemplo, subsídio de preços de
combustíveis pela empresa.

Em seu lugar, estamos adicionando PetroRio (PRIO3) considerando que ainda possuímos uma visão otimista para os preços de petróleo, e que valorizamos o histórico comprovado na geração de valor
para o acionista da PRIO, e consideramos a empresa como a melhor júnior de petróleo brasileira para continuar crescendo com maiores retornos para os próximos anos.

Fonte: XP Research. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 3

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Diversificação setorial
Figura 1: Diversificação setorial
A Carteira Top 10 XP tem uma exposição setorial diversificada, segundo as nossas perspectivas sobre % valor de mercado
o mercado. Os pesos de cada ação podem variar mês a mês, e seguem nossa convicção em relação
à empresa e ao setor dado o cenário atual. Ibovespa Carteira Top 10 XP
25%
O Ibovespa tem um peso muito relevante no setor Financeiro (25%), Mineração e Siderurgia (18%) e
20%
Petróleo e Gás (15%). Na Carteira Top 10, temos os maiores pesos nos setores Varejo (20%) e 18%
15% 15%
Financeiro (15%).
10% 10% 9%10% 10% 10% 10%
8%
6% 5% 5%
4%
3% 2%
0% 0% 0% 1% 1% 0% 0% 0% 0%

Figura 2: Carteira Top 10 XP

P/L EV/EBITDA Valor de

Companhia Ticker Setor Peso Recomendação Preço atual Preço-alvo Upside
2022 2023 2022 2023 mercado (Bi)
Assaí ASAI3 Varejo 10% Compra R$ 18,14 R$ 22,00 21% 8,5x 5,7x 2,3x 1,7x R$ 24,2
Eletrobras ELET3 Energia 10% Compra R$ 47,59 R$ 71,00 49% 13,9x 11,2x 6,4x 1,3x R$ 98,7
Grupo Soma SOMA3 Varejo 10% Compra R$ 13,66 R$ 19,00 39% 15,0x 10,5x -0,1x -0,5x R$ 10,5
Hypera HYPE3 Saúde 10% Compra R$ 48,00 R$ 56,50 18% 13,9x 11,9x 2,5x 2,1x R$ 28,1
Iguatemi IGTI11 Imobiliário e Shoppings 10% Compra R$ 20,79 R$ 28,00 35% 15,3x 12,4x 10,1x 8,7x R$ 6,1
Itaú Unibanco ITUB4 Bancos 15% Compra R$ 29,31 R$ 31,00 6% 0,2x 0,2x 9,3x* 8,7x* R$ 247,9
PetroRio PRIO3 Petróleo e Gás 10% Compra R$ 33,61 R$ 40,50 17% 7,6x 6,2x 4,3x 3,3x R$ 24,6
Rumo RAIL3 Transportes 10% Compra R$ 20,96 R$ 24,00 15% n.m. 43,4x 11,7x 9,6x R$ 34,2
Totvs TOTS3 Telecom, Mídia e Tecnologia 5% Compra R$ 30,76 R$ 39,00 27% 42,7x 29,5x 18,6x 14,4x R$ 18,0
Vale VALE3 Mineração e Siderurgia 10% Compra R$ 70,91 R$ 97,10 37% 5,2x 5,4x 3,1x 3,0x R$ 326,6

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. *P/VP ao invés de EV/EBITDA. / Sempre consulte seu assessor de investimentos.
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Desempenho
Figura 3: Desempenho de cada ativo

Data de entrada do papel na

Companhia Ticker Setor Peso Desempenho desde a entrada Desempenho no mês Desempenho em 2022 Desempenho nos últimos 12 meses
carteira
Assaí ASAI3 Varejo 10% mai-22 18,7% 3,4% 41,1% 16,9%
Eletrobras ELET3 Energia 10% out-22 10,8% 10,8% 45,1% 33,3%
Grupo Soma SOMA3 Varejo 10% set-22 1,0% 2,6% 8,1% 0,5%
Hypera HYPE3 Saúde 10% mar-22 46,6% 8,5% 73,7% 74,1%
Iguatemi IGTI11 Imobiliário e Shoppings 10% abr-22 3,3% 2,1% 17,0% -
Itaú Unibanco ITUB4 Bancos 15% jul-22 31,1% 4,5% 42,6% 26,6%
Petrobras PETR4 Petróleo e Gás 10% jan-22 73,3% 10,6% 73,3% 93,0%
Rumo RAIL3 Transportes 10% set/22 3,7% 13,4% 18,1% 29,5%
Totvs TOTS3 Telecom, Mídia e Tecnologia 5% out-22 4,8% 4,8% 7,8% -6,6%
Vale VALE3 Mineração e Siderurgia 10% abr-20 119,6% -1,6% -0,7% 4,0%

Figura 4: Indicadores de desempenho desde o início da carteira Figura 5: Desempenho da Carteira Top 10 XP vs. Ibovespa
Desde o início da carteira, indexado em 30 de junho de 2018
Indicador Top 10 XP Ibovespa
Sharpe 0,38 0,33 Carteira Top 10 XP Ibovespa
220
Volatilidade 30,5% 28,1%
Beta 1,1 200

180

160

140

120

100

80

Fonte: Economatica e XP Research. Retornos da carteira incluem dividendos. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de Investimentos 5
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Desempenho
Figura 6: Desempenho da Carteira Top 10 XP vs. Ibovespa

Data Top 10 XP Ibovespa Data Top 10 XP Ibovespa Data Top 10 XP Ibovespa

Desde Ínicio 67,6% 57,6% jul-21 -6,5% -3,9% jan-20 4,2% -1,6%
2022 13,7% 9,4% jun-21 -0,5% 0,5% dez-19 9,8% 6,8%
Últimos 12 meses 14,3% 7,8% mai-21 1,9% 6,2% nov-19 3,0% 0,9%
out-22 6,2% 4,2% abr-21 2,3% 1,9% out-19 1,9% 2,4%
set-22 -2,2% 0,5% mar-21 8,5% 6,0% set-19 2,5% 3,6%
ago-22 7,6% 6,2% fev-21 -0,3% -4,4% ago-19 3,5% -0,7%
jul-22 7,6% 4,7% jan-21 -4,1% -3,3% jul-19 3,2% 0,8%
jun-22 -10,4% -11,5% dez-20 7,3% 9,3% jun-19 4,2% 4,1%
mai-22 1,8% 3,2% nov-20 9,6% 15,9% mai-19 4,0% 0,7%
abr-22 -7,1% -10,1% out-20 -2,9% -0,7% abr-19 1,5% 1,0%
mar-22 4,1% 6,1% set-20 -3,2% -4,8% mar-19 1,8% -0,2%
fev-22 3,6% 0,9% ago-20 2,6% -3,4% fev-19 -2,2% -1,9%
jan-22 3,4% 7,0% jul-20 7,9% 8,3% jan-19 7,2% 10,8%
dez-21 4,0% 2,9% jun-20 6,3% 8,8% dez-18 1,8% -1,8%
nov-21 -1,5% -1,5% mai-20 4,4% 8,6% nov-18 2,5% 2,4%
out-21 -7,3% -6,7% abr-20 11,1% 10,3% out-18 13,8% 10,2%
set-21 -3,5% -6,6% mar-20 -39,9% -29,9% set-18 3,8% 3,5%
ago-21 -4,3% -2,5% fev-20 -8,5% -8,4% ago-18 -3,4% -3,2%

jul-18 9,8% 8,9%

Fonte: Economatica e XP Research. Retornos da carteira incluem dividendos. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de Investimentos 6
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Assaí (ASAI3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 22,00
Uma história de crescimento, resiliência e alta qualidade
Em outubro, a performance de Assaí ficou praticamente em linha com a do Ibovespa devido a seu perfil defensivo e resultados sólidos do 3T sólidos, enquanto incertezas sobre um potencial follow on da
participação do Casino foram eliminadas após a companhia divulgar um fato relevante afirmando que a operação deve acontecer no 4T (veja nossa visão aqui). Nós reiteramos Assaí como uma de nossas
top picks enquanto (i) nós continuamos acreditando que o formato de Atacarejo vai seguir ganhando participação de mercado; (ii) resultados de curto prazo devem continuar fortes apesar de um cenário
macro desafiador, com uma aceleração no 4T devido às conversões do Extra, base de fácil comparação e Copa do Mundo; e (iii) esperamos que a governança corporativa melhore com a redução da
influência de Casino na companhia.

A única empresa puramente exposta ao segmento de Atacarejo listada em bolsa. O Assaí é a única empresa listada no Brasil totalmente voltada para o segmento do Atacarejo, com 220 lojas (2T22)
distribuídas pelo território nacional. Vemos o fato de serem o único player puramente exposto ao segmento de Atacarejo como positivo, uma vez que o formato é atualmente o principal canal utilizado pelas
famílias brasileiras (~66% das cidades brasileiras) segundo pesquisas do setor, e já representa 40% do mercado de varejo alimentar no Brasil, tendo crescido 5p.p. de um ano para o outro, mesmo depois de
crescer em ritmo acelerado nos anos anteriores. Por fim, destacamos que a empresa é atualmente a maior marca operada pelo Casino no mundo.

Perspectivas de crescimento sólidas; A aquisição das lojas do Extra que a companhia fez no fim de 2021 deve acelerar o plano de expansão do Assaí, adicionando lojas em localizações estratégicas e com
pouca ou nenhuma sobreposição de lojas com o parque atual do Assaí. Além disso, a grande maioria dos pontos de loja estão em áreas metropolitanas, o que deve se traduzir em uma maior capacidade de
atendimento de uma demanda cativa do canal B2B (bares e restaurantes próximos) e, ao mesmo tempo, ser uma alternativa mais interessante para os clientes pessoa física, dada a menor distância que eles
vão precisar percorrer para encontrar uma loja do Assaí. Destacamos também que as lojas do Extra totalizam uma área de vendas de 470 mil m², com a loja média tendo 6,6 mil m² e 600-700 vagas de
estacionamento. Acreditamos que as lojas maiores devem permitir ao Assaí oferecer uma melhor experiência, com maior sortimento de produtos e ofertas de alguns serviços (ex: açougue). Finalmente, a
companhia reiterou sua expectativa de entregar pelo menos 40 conversões das lojas Extra até o fim do ano (sendo aproximadamente 10/mês a partir de Agosto) além de 4 lojas orgânicas, totalizando pelo
menos 52 novas lojas em 2022.

Resultados de curto prazo seguem positivos. A companhia já divulgou seus resultados referentes ao 2T22, no qual a receita Líquida cresceu 33% A/A, puxada por um forte crescimento de vendas mesmas
Lojas (+15% A/A) por conta de um maior fluxo, alavancado pela recuperação do canal B2B (bares, restaurantes, transformadores), e crescimento de volumes, enquanto o plano de expansão da companhia
continua a todo vapor (+33 aberturas nos últimos 12 meses). Rentabilidade foi outro destaque, com a margem EBITDA estável A/A (em 7,4%) e acima do 6,7% reportado pelo Atacadão uma vez que a
alavancagem operacional praticamente compensou a queda de margem bruta (-1p.p. A/A). Em relação ao lucro, ele veio em R$319mi, +20% A/A, uma vez que o resultado financeiro veio melhor do que o
nosso porém acreditamos que a capitalização do juros do financiamento da aquisição das lojas Extra explica a diferença. Reiteramos nossa recomendação de compra e preço-alvo para o fim de 2023 de
R$22,0/ação.

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para ASAI3.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 7
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Eletrobras (ELET3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 71,00
Eletrobras: um Leviatã surgindo das profundezas
A Eletrobras teve um desempenho superior ao Ibovespa no mês de outubro, possivelmente explicado pelo sentimento positivo do mercado com relação a capacidade do novo management endereçar
pontos cruciais para a tese da companhia no cenário pós privatização.

Tese de investimento em poucas palavras. A Eletrobras é a nossa top pick no setor, e o motivo é simples. Devido a natureza regulada do setor, é difícil encontrar uma empresa privada operando
repetidamente abaixo dos níveis de eficiência por tantos anos e pronta para implementar todas as iniciativas necessárias para redução de custos. A recente eleição do Sr. Wilson Ferreira para o cargo de CEO
foi um forte sinal de que as coisas vão acontecer rapidamente. Sua longa trajetória no setor e experiência recente na companhia apontam para isso.

Os níveis de PMSO são altos em qualquer métrica de comparação com os pares privados. Os créditos fiscais são superiores a R$ 40 bilhões, sem estrutura implementada para monetizá-los. Contingências
estão em níveis elevados, com os empréstimos compulsórios ocupando o papel principal, somando R$ 25,6 bilhões em provisões. Este cenário parece apocalíptico, mas não se deixe enganar. A Eletrobras é
enorme e acabou de deixar de ser uma estatal. Todas as medidas para aumentar sua eficiência são atualmente objeto de debate de investidores e prioridade dentro da companhia.

Existem vários riscos, mas não são incontroláveis. O risco mais proeminente é de que a Eletrobras não consiga alocar a energia descontratada derivada da migração do regime de cotas para o regime de
produto independente a preços favoráveis. Para lidar com esse risco, esperamos que a companhia desenvolva ou adquira uma comercializadora no curto prazo.

Alternativas de M&A? Várias, mas principalmente do lado da venda. A Eletrobras já é uma gigante e, como tal, esperamos maior escrutínio do CADE.

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para ELET3.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 8
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Grupo Soma (SOMA3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 19,00
Fazendo moda para todos
Em outubro, as ações do Grupo Soma apresentaram desempenho abaixo do Ibovespa, apesar de performarem acima dos seus pares. Acreditamos que isso se deve ao aumento de incerteza por conta da
proximidade das eleições presidenciais, enquanto os resultados do 3T devem continuar sólidos. Reiteramos a ação como uma de nossas preferidas, uma vez que acreditamos que o Grupo Soma ex-Hering
continue a crescer em um ritmo forte e saudável, enquanto também acreditamos que eles serão capazes de entregar a reestruturação de Hering, que deve ser observada de forma mais sólida a partir dos
resultados do 4T2022 e de 2023.

Nós destacamos o Grupo Soma (SOMA3) como nossa preferência no segmento por conta de um balanço de risco/retorno assimétrico, execução sólida e perspectivas de crescimento. Nós esperamos que a
empresa continue apresentando um sólido nível de crescimento orgânico, com um CAGR de receita 2021-24e de 20%, impulsionado principalmente por Hering, Farm, Farm Global e NV. Além disso, estamos
otimistas com a reestruturação da Hering, enquanto acreditamos que o Grupo Soma deve ser capaz de retomar o crescimento de vendas (CAGR de receita 2021-24e de 17,5%) e promover o
rejuvenescimento da marca. Do lado de crescimento orgânico, continuamos enxergando as marcas menores da companhia como opcionalidades de crescimento, principalmente Foxton (vestuário
masculino) e Fábula (vestuário infantil), enquanto acreditamos que a Farm Global pode ser uma surpresa positiva ao entrar no mercado europeu.

Plataforma líder de moda premium no Brasil. O Grupo Soma originou-se da fusão da Animale com a Farm / Fábula em 2010 e, desde então, desmembrou a A.Brand da Animale e adquiriu Foxton (2015), Cris
Barros (2016), Maria Filó (fev/20) e NV (out/10). A empresa agora é a plataforma líder de moda em vestuário premium brasileiro, com aproximadamente 1,5% de participação no mercado de
vestuário/calçados e posicionando-se como a 5ª maior em roupas femininas. O Grupo Soma (ex-Hering) atingiu R$ 2,4 bilhões de receita bruta em 2021, com 285 lojas em todo o país, mas concentrado
principalmente nas regiões Sudeste e Sul.

Em valuation, acreditamos que a companhia continua mal precificada nos preços atuais, mesmo considerando um cenário pessimista. Frente a isso, escrevemos recentemente um relatório trazendo uma
discussão sobre a avaliação das ações da companhia de uma forma diferente, realizando uma análise de Soma das Partes (SOTP) dividida em i) Hering; ii) Farm Global e iii) Grupo Soma Brasil. Nossa
conclusão foi de que continuamos vendo uma assimetria de valuation da companhia, com Hering negociando abaixo de 8x P/L de 2023 nos preços atuais (assumindo o Grupo Soma Brasil negociando em
linha com a ARZZ3 e Farm Global em 25x P/L), e mesmo assumindo um cenário pessimista para todas as unidades de negócio, vemos ~30% de potencial de valorização.

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para SOMA3.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 9
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Hypera (HYPE3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 56,50
Qualidade e alto crescimento
Acreditamos que o desempenho da Hypera acima do mercado ao longo de outubro foi devido a (i) seu baixo beta, o qual deve ser atrativo para investidores em geral em um ambiente de alta volatilidade do
mercado, e (ii) boas perspectivas em relação aos resultados de curto e médio prazos, com números positivos, os quais foram entregues conforme destacamos em nossa Revisão de Resultados do 3T22,
com forte crescimento orgânico e bom desempenho das marcas adquiridas e vendas para o mercado institucional.

Crescimento consistente e acima do mercado. A Hypera tem proporcionado crescimento orgânico de dois dígitos em todos os trimestres desde o 4T20, também ganhando participação de mercado, dado
que o crescimento de receita foi maior do que o do mercado ao longo do período. Além disso, vale ressaltar que durante a pandemia a empresa conseguiu registrar números sólidos de receita sem ser
impactada negativamente como foi o caso de outras empresas de saúde.

A melhor gestão de marcas. Em 2021, a Hypera concluiu a aquisição de um portfólio de marcas da Takeda, e o desempenho desses produtos tem sido positivo tanto em termos de vendas quanto em termos
de margens. Mais recentemente, em 2022, a empresa adquiriu um portfólio de marcas da Sanofi, e esperamos que tenha um desempenho igualmente positivo o qual deve refletir em crescimento de receita e
expansão de margens.

Explorando um novo mercado. Durante o seu investor day, a Hypera deu mais detalhes sobre sua entrada no mercado institucional, com um mercado endereçável de R$59B. Segundo a empresa, a mesma
pretende acelerar sua expansão neste segmento de rápido crescimento, atingindo entre 10% e 15% da receita total da companhia até 2028 e impulsionando grande parte do seu crescimento futuro.

Uma tese de qualidade. A alta conversão de caixa operacional da empresa (FC Operacional/EBITDA de 64% em média de 2019 a 2021) e o alto ROIC (13% em média de 2019 a 2021) indicam que a empresa é
operacionalmente eficiente. Tal fator se traduz em um ROE médio entre 2019-2021 de 15%, mostrando a capacidade que a empresa tem de gerar valor consistentemente.

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para HYPE3.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 10
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Iguatemi (IGTI11) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 28,00
Recuperação pós-pandemia mais rápida do que o esperado
A Iguatemi obteve uma performance ligeiramente superior ao Ibovespa em outubro, sem nenhum motivo específico ao nosso ver. A empresa deve apresentar resultados saudáveis nesse 3T, com (i) vendas
aumentando ligeiramente; (ii) perspectivas positivas para inadimplência (ainda próxima de zero); e (iii) ocupação ligeiramente superior. Dessa forma, mantemos nossa visão construtiva para a empresa,
dado a resiliência do seu portfólio de alto padrão, sendo mais resiliente em um cenário desafiador em termos de poder de compra do consumidor.

A Iguatemi é uma das maiores empresas full service no setor de shopping centers do Brasil. Atualmente, a companhia possui participação em 14 shoppings centers, 2 outlets premium e 3 torres corporativas,
que somam cerca de 711 mil m² de ABL. A empresa tem como foco clientes da classes A e B nas regiões Sul, Sudeste e Centro-Oeste do país. Além disso, a empresa também está focada no
desenvolvimento de projetos multiuso no entorno de seus shoppings, a fim de capturar sinergias entre esses empreendimentos e seus shoppings.

Portfólios sólidos provavelmente recuperarão mais rapidamente do que a média. A Iguatemi possui um portfolio de shoppings dominantes e produtivos focados principalmente em clientes de alta renda
(classe A/B), que vemos como mais resilientes neste cenário desafiador pós-pandemia. Por esse motivo, acreditamos que a Iguatemi está bem posicionada para apresentar uma recuperação mais rápida do
que a média do setor no médio e longo prazo.

Potencial de crescimento principalmente por meio de aquisições, desenvolvimento de novos projetos e a expansão do Iguatemi 365. Apesar da baixa visibilidade de novos greenfields (novas construções),
vemos espaço para o crescimento da companhia por meio de aquisições de participação em shoppings próprios (ativos de terceiros são uma possibilidade, mas vemos a Iguatemi altamente seletiva em
novos alvos potenciais), bem como desenvolvimento de novas expansões, torres coorporativas e projetos de incorporação imobiliária dado seu vasto banco de terrenos próximos aos seus shoppings. Por
fim a plataforma Iguatemi 365 vem apresentando números operacionais sólidos, o que deve continuar impulsionando parte do crescimento da companhia.

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para IGTI11.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 11
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Itaú Unibanco (ITUB4) Recomendação Preço-alvo

Um player bem posicionado e de qualidade Compra R$ 31,00

Em outubro, as ações do Itaú Unibanco (ITUB4) subiram novamente, completando o quarto mês seguido de alta. Em outubro, as ações apresentaram uma valorização de +4,5%, acima do IBOV e IFNC
(+4,2% e +3,1% no mesmo período, respectivamente). Atribuímos esta performance aos fortes resultados reportados ao longo do ano, que culminaram com a revisão para cima do guidance para o ano.
Reiteramos que o Itaú segue com operação mais eficiente entre os grandes bancos brasileiros, o que o coloca em boa posição para navegar o cenário macroeconômico desafiador que está por vir.
Ademais, enxergamos os seguintes diferenciais: i) vemos o Itaú com índice de cobertura bastante saudável (e acima da média histórica) enquanto mantém as taxas de inadimplência sob controle; ii) possui
uma boa exposição as linhas de crédito ao consumo, que possuem rápido crescimento; iii) sólido histórico de M&As e parcerias; iv) valuation atrativo. Temos uma recomendação de Compra e preço-alvo de
R$ 31,0/ação para o final de 2022.

O Itaú Unibanco é resultado da fusão de diversas instituições financeiras, mas em especial surge da fusão entre o Itaú com o Unibanco em 2008. Essas duas instituições foram fundadas em 1924 (Casa
Moreira Salles) e 1943 (Banco Central de Crédito).

Desde a fundação, ambas as instituições se expandiram significativamente. Abriram novas verticais (Itautec, Banco1.net e etc.) e escritórios em outros países (EUA, Portugal, Argentina e etc.), bem como
com a aquisição de concorrentes (Banerj, Fininvest, Bandeirantes, Banestado, BBA Creditanstalt S.A., Banco Fiat S.A., AGF Brasil Seguros e etc.).

Após a fusão do Itaú Unibanco, eles se tornaram o maior banco brasileiro. No entanto, isso não interrompeu sua atividade de M&A. Eles adquiriram Citibank, Zup, XP, CorpBanca e assim por diante.
Atualmente a ITUB está presente em 18 países, possui mais de R$ 2,1 trilhões em ativos, mais de 100 mil funcionários e atende diferentes perfis (pessoas físicas e jurídicas) com empréstimos, banco de
investimento, seguros, adquirência e etc.

Pronto para ser o líder em crédito. A combinação de seu histórico de rentabilidade líder no setor (decorrente de sua eficiência operacional e longo histórico de concessão de crédito) e forte exposição às
linhas de crédito ao consumidor para pessoas físicas devem abrir o caminho para o Itaú liderar o setor na frente de crédito próximos anos. Vemos o banco como capaz de continuar crescendo sua carteira
de crédito no curto prazo, mantendo sua inadimplência em níveis saudáveis, principalmente suportado pelo seu sólido histórico em ciclos econômicos anteriores.

Player de qualidade a um preço razoável. Embora suas ações historicamente sejam negociadas com um prêmio em relação ao seus pares, vemos seu valuation (7,6x P/E e 1,5x P/B versus 7,3x-7-7x e 1,3x-
1,4x dos pares, respectivamente) como atraente principalmente devido ao seu forte desempenho, sendo capaz de gerar retornos expressivos (ROAEs), e sólido momentum de lucros.

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para ITUB4.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 12
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30 de outubro de 2022
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PetroRio (PRIO3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 40,50
Capitã dos mares brasileiros: uma acumuladora de retornos de longo prazo
Empresa teve uma excelente performance no mês de outubro, superando a do índice Ibovespa (22% vs. 4,2%), auxiliada pela expectativa de sustentação dos preços do barril de petróleo em patamares altos,
que deve garantir bons resultados financeiros para Prio, assim como para as empresas do setor. Além disso, a empresa apresentou bons resultados operacionais na última divulgação.

A PRIO é uma empresa Jr de O&G focada na revitalização de campos offshore maduros no Brasil. A empresa foi fundada em 2008 para explorar ativos de petróleo e gás na Bacia do Solimões. Em 2009, a
empresa mudou seu nome para HRT e um ano depois, seu IPO levantou R$ 2,5 bilhões. Os recursos do IPO foram direcionados para a exploração de áreas de concessão na Bacia do Solimões e aquisição de
ativos da Namíbia. Entre 2010 e 2013, a HRT realizou atividades exploratórias significativas, mas sem sucesso. Em 2014, a empresa passou por um processo de reestruturação liderado por um grupo de
investidores internacionais e locais, incluindo Nelson Tanure, Roberto Monteiro e Emiliano Fernandes. Com isso, a HRT mudou sua estratégia centrada na exploração para focar na aquisição e
redesenvolvimento de campos offshore maduros. No mesmo ano, a empresa adquiriu o campo de Polvo e mudou seu nome para PRIO. Esse foi o início de uma das reviravoltas mais bem sucedidas da
história da B3.

Nos anos seguintes, a PRIO desenvolveu intensa atividade de M&A, adquirindo Manati, Frade, Tubarão Martelo, Wahoo, Itaipu e, mais recentemente, Albacora Leste, tornando-se uma das maiores produtores
de O&G do Brasil. As ações da PRIO subiram agressivamente nos últimos anos, apoiadas não apenas pelo aumento gigante na produção de O&G, mas também pela redução de custos e melhoria na geração
de caixa. Olhando para frente, crescimento inorgânico e redução de royalties são pontos positivos que não estão em nossos números. Abaixo, descrevemos os principais destaques da tese:

Histórico comprovado na geração de valor para o acionista: Desde o turnaround, a PRIO vem mostrando um histórico notável em sua estratégia de crescimento por meio de M&As, focando na formação de
clusters para manter altos retornos sobre o capital empregado (visando TIR desalavancada de USD + 20%). Isso levou a retornos surpreendentes para os acionistas: o preço das ações multiplicou por 34
vezes desde o início de 2014.

Crescimento sem Riscos Exploratórios: A produção deve mais que dobrar nos próximos anos impulsionados pela aquisição da Albacora Leste e o desenvolvimento de Wahoo. Vemos a PRIO como a melhor
Jr de O&G brasileira. para continuar crescendo com altos retornos para os próximos anos. Mapeamos diversos ativos próximos aos atuais campos da PRIO, proporcionando muitas oportunidades de M&A
no curto, médio e longo prazo.

Produtor de Baixo Custo: O efetivo controle de custos e captura de sinergias permitiu à PRIO reduzir seu custo de extração de ~US$ 40/bbl em 2017 para ~11/bbl. Nos próximos anos, devido ao aumento da
produção, podemos ver o custo em torno de ~US$ 6/bbl..

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para PRIO.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 13
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30 de outubro de 2022
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Rumo (RAIL3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 24,00
Dinâmica de preços se recuperando e implicando em um forte momento
Em outubro, a Rumo superou o índice Ibovespa, o que vemos como um sinal de melhora do otimismo do mercado em relação às perspectivas da empresa para 2023, bem como boas perspectivas para os
resultados do 3T que serão divulgados em breve. Acreditamos que o setor está implicando em um ponto de vista de preços muito melhor para a Rumo, bem como que os volumes mensais estão
reforçando a demanda consistente. Olhando para o futuro, esperamos resultados fortes para o 3T-4T22 (suportando estimativas acima do guidance para 2022), apoiados por: (a) perspectivas sólidas de
colheita de milho no Mato Grosso; e (b) melhor competitividade tarifária de sua rota de exportação Sorriso-Santos (mais barata que o Arco Norte [Sorriso-Barcarena]).

Descrição da empresa. A Rumo é a empresa resultante da fusão da ALL (América Latina Logística) e da Rumo Logística ocorrida em 2016. A principal área de atuação da empresa se estende pelos estados
de Mato Grosso e São Paulo e pelos estados do Sul do Brasil, onde estão localizados quatro dos portos mais ativos do país e por meio dos quais a maior parte da produção de grãos do Brasil é exportada.
Destacamos como seu maior ativo o complexo logístico de Rondonópolis (MT), com capacidade de carregamento mensal de mais de 1 milhão de toneladas. A empresa está dividida em três operações
principais: (i) Operações Norte: transporte ferroviário em três concessões nos estados de Mato Grosso, São Paulo, Goiás e Tocantins e operações em terminais portuários no porto de Santos; (ii) Operações
Sul: transporte ferroviário ao longo de duas concessões ferroviárias no estado de Mato Grosso do Sul, Paraná e Rio Grande do Sul; e (iii) Brado Logística: sua subsidiária de logística de contêineres, com
participação da Rumo de aproximadamente 60% na Brado Logística.

Atualização RAIL3 (acima do guidance/consenso). Atualizamos nossas estimativas pós-2T22 e rolamos sobre nosso preço-alvo para 2023. Notamos que nossas estimativas estão materialmente acima do
consenso e do guidance da empresa, implicando forte momento para as ações, em nossa opinião.

Performance Forte de Milho (+60% A/A) em Agosto Devido a Sazonalidade Atrasada. O volume consolidado de +26% A/A foi composto por: (i) grãos melhorando +32% A/A (soja +9%, farelo de soja +25% e
volumes de milho +60%; (ii) açúcar +16% A/A; e (iii) produtos industriais +7% A/A. Adicionalmente, a operação de contêineres da Rumo cresceu 4% A/A. Para 2022, nossa análise de sazonalidade suporta
nossa estimativa de ~77 bilhões de RTK (acima do topo do guidance da empresa de 72-76 bilhões).

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para RAIL3.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 14
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30 de outubro de 2022
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Totvs (TOTS3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 39,00
Muito mais do que uma empresa de ERP
A TOTVS teve uma performance superior ao Ibovespa em outubro, o que pode ser justificado por : (i) resiliência do business no setor de tecnologia e (ii) otimismo de mercado frente os resultados do 3T22.
Nossa tese de investimento é baseada em (i) expansão do negócio principal com vendas cruzadas e upselling (de maior valor agregado); (ii) entrada em novos mercados (principalmente nos segmentos de
Business Performance e Techfin [tecnologia voltada para serviços financeiros]); (iii) re-rating, visto que vemos um risco-retorno atraente nos múltiplos atuais em comparação com pares internacionais e
novos segmentos (Business Performance e Techfin).

Como líder do mercado de software no Brasil, a Totvs deve continuar a se beneficiar do crescimento neste setor, alavancando sua posição de liderança e capturando oportunidades de upselling e vendas
cruzadas. Acreditamos que as novas iniciativas da Totvs após as recentes M&As nas verticais Techfin e Business Performance devem levar a empresa a acelerar o crescimento de seu faturamento. No
segmento de Techfin, a estratégia da Totvs é alavancar a tecnologia como uma ponte para fornecer acesso e integrar serviços financeiros à oferta de software. Após a aquisição da RD Station, uma nova
avenida de crescimento foi aberta para dar suporte ao ecossistema da Totvs. A integração dos três pilares resulta em uma plataforma de tecnologia única, integrada e completa para empresas de todos os
portes.

Gestão. O segmento de software de gestão é a base de todas as operações de um negócio, o que permite o acesso fácil e confiável aos dados de uma empresa em tempo real, integrando e facilitando a
comunicação entre as diferentes áreas do negócio. A Totvs fornece soluções ERP através do back-office Totvs, um conjunto de soluções que vão desde ferramentas administrativas e financeiras de back-
office até módulos fundamentais para operações em qualquer tipo de indústria, e através da Totvs RH, que fornece soluções para a gestão e desenvolvimento do capital humano (controle de jornada de
trabalho, gestão da folha de pagamento, entre outros).

Business Performance. Com Tail, RD Station e JV em Digital Commerce com a VTEX, o segmento de BP vem ganhando (i) sinergias entre essas dimensões e ecossistemas; e (ii) maior profundidade em cada
categoria, com foco na criação de uma aliança (M&A + parcerias).

Techfin. Como a joint venture com o Itaú ainda não foi aprovada pelo CADE e pelo Banco Central, a TOTVS não forneceu atualizações relevantes sobre o negócio, mas a empresa segue confiante de que a
dinâmica do segmento mudará estruturalmente com o Itaú disponibilizando recursos ilimitados a custos menores . A TOTVS reforçou que sempre optará por preservar o histórico de crédito versus
crescimento da carteira. A Companhia acredita que é possível que o atual FIDC coexista em paralelo com outras linhas de financiamento. Além disso, a TOTVS destacou que o Itaú não terá acesso à base,
dados ou canais da TOTVS.

Nossa visão. Embora os novos caminhos de crescimento em Techfin e Business Performance já sejam uma realidade, a empresa ainda não possui um ecossistema genuinamente integrado e
interdependente. A TOTVS quer acelerar a integração e captura dessas sinergias nos próximos anos. A joint venture com o Itaú vai mudar completamente a dinâmica da Techfin. Em BP, a integração com a
RD e o lançamento de novos produtos devem acelerar o crescimento deste segmento.
Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para TOTS3.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 15
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30 de outubro de 2022
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Vale (VALE3) Recomendação Preço-alvo

Compra R$ 97,10
Valor ainda alto para o acionista, preocupações exageradas
The company obtained a relatively more resilient performance, given the more hostile environment for the sector, but still underperformed the index (-2% vs +4,2% Ibov) . With the reinforcement by the
Chinese government of the intention to practice the covid-zero policy in China, added to fears about economic recession in Europe and USA, iron ore reached its minimum since Nov/2021 in October.
Production data released at the end of the period came in slightly above consensus and with an apparent turning point for base metals, but financial results were bellow market consensus.

A Vale é uma das maiores produtoras de minério de ferro e pelotas de minério de ferro. A companhia também produz cobre, níquel, carvão, minério de manganês e outros metais. Os principais segmentos da
Vale incluem minerais ferrosos, que compreende a produção e extração de finos e pelotas de minério de ferro, manganês e ferroligas e outros produtos e serviços ferrosos; Carvão, que engloba a extração de
carvão metalúrgico e térmico e seus serviços logísticos; Metais básicos, que inclui a produção e extração de níquel e cobre. Abaixo estão os destaques da nossa tese de investimentos:

Prêmio de qualidade do minério e retomada da produção adiante. Esperamos que os prêmios de qualidade mais altos no futuro ajudem a reduzir o desconto que a Vale negocia atualmente quando
comparado aos pares, em termos de múltiplo EV/EBITDA. Na nossa visão, a retomada da produção pode levar a Vale a um nível normalizado de 380 milhões de toneladas por ano em 2024.

Forte geração de caixa. Apesar da forte queda dos preços de minério de ferro, ainda acreditamos que a Vale seja uma forte geradora de caixa, mesmo considerando os patamares atuais.

Múltiplos atrativos. Em nossa opinião, a Vale está negociando a um múltiplo EV/EBITDA de 2,50x 2022E abaixo da média histórica, e esperamos que essa diferença reduza adiante, frente a distribuição de
dividendos diante da forte geração de caixa, melhores práticas ambientais, sociais e de governança.

Clique aqui para saber mais sobre a nossa tese para VALE3.

Fontes: Bloomberg, Economatica e XP Research. Dados de 27/10/2022. / Sempre consulte seu assessor de investimentos. 16
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Estrategista-Chefe e Head do Metais e Mineração. Papel e Agro, Alimentos e Bebidas Transportes e Bens de Capital
Research Celulose, e Óleo e Gás
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