Chapitre 6 : Le calcul économique et la décision d’investissement

L’analyse des mécanismes financiers qui régissent l’activité de l’entreprise ont mis en évidence deux
procédures principales d’arbitrage :
- La transformation de monnaie en actif physique : l’investissement ;
- La mise à disposition de capitaux par la réalisation d’une opération de financement : la
création de capital ou l’emprunt.
Investissement et financement sont des décisions liées dans l’entreprise. La décision de financement a
une contrepartie externe : la décision du détenteur de monnaie qui accepte de l’échanger contre la
détention d’une créance sur l’entreprise, c’est-à-dire d’un actif financier. A la décision de l’entreprise
s’oppose la décision de placement de l’épargnant. Ces deux types d’arbitrage ont des caractéristiques
communes. Ils portent sur l’affectation d’un montant de monnaie à un moment donné à un emploi
susceptible de procurer des revenus monétaires sur plusieurs périodes successives : le produit obtenu
de l’investissement (section 2) ou le rendement du placement (section 1). Les conditions de cet
arbitrage ont été depuis très longtemps analysées par les financiers.

Section 1 : Les opérations financières

Le placement est l’opération par laquelle un agent économique transforme la monnaie qu’il détient
contre un actif financier. La contrepartie de cette transformation est l’encaissement d’un revenu. Dans
le cas d’un prêt, cette rémunération est l’intérêt payé par l’emprunteur. Lorsque l’intérêt est payé à la
fin de chaque période, on dit qu’il est simple. Dans le cas contraire, il est composé. On distingue deux
grandes opérations : la capitalisation et l’actualisation.
A. La capitalisation
Elle consiste à déterminer la valeur future d’une somme présente. Elle se fait en intérêts simples et en
intérêts composés.
1. Intérêts simples
La méthode de calcul de l'intérêt simple repose sur un mécanisme dans lequel un débiteur
(emprunteur) assure à son créancier (prêteur) une rémunération périodique (le plus souvent annuelle)
calculée sur le seul montant initial du prêt.
Selon un tel mécanisme, l'emprunteur qui reçoit un montant initial de Ko doit régler des intérêts
périodiques I1, I2 ... In calculés sur Ko, auquel on applique un taux d'intérêt i. On peut alors écrire :
I1 =I 2=...= In = Ko x i= I.
A la fin de l'opération, le prêteur aura donc perçu, en contrepartie de son apport :
Kn= Ko+I1+I2+….+In. Or I1=I2= In. Ainsi= Kn=Ko+ nKoi
Il vient enfin que Kn=Ko(1+ni)
On dira que Kn représente la valeur acquise par une somme Ko placée à intérêts simples pendant n
périodes.
Application 1
Une somme de 10 000 000 francs est prêtée à intérêts simples pendant 3 ans. Le taux d'intérêt stipulé
par contrat s'établit à 11% par an. Déterminer la valeur acquise par ce capital, au bout de trois ans.
Ko= 10 000 000 F.

1
i = 11 % = 11/100 = 0,11
I1 = I2 = In = I=Ko i = 0.11 X 10 000 000
=>I = 1 100 000
=>K3 =KO + I1 + I2 + I3 = KO + 3.I
=> K3 = 10000000 +3x0,11 X 10000000
= 10 000 000 (1 +3x0,11)
K3 = 13 300 000F
2. Les intérêts composés
La méthode de l'intérêt simple est essentiellement réservée aux opérations de court terme. Quant aux
opérations à moyen et long terme, elles appliquent généralement le principe de l'intérêt composé fondé
sur la capitalisation des intérêts. Dans le cas de l'intérêt simple, on supposait en effet que le prêteur
perçoit chaque année le montant des intérêts qui lui sont dus ; le montant du prêt n'englobe donc, en
permanence, que le capital initial Ko. Dans la méthode de l'intérêt composé, les annuités d'intérêt ne
sont pas versées au prêteur au fur et à mesure que l'opération se déroule. En conséquence, le capital dû
par l'emprunteur augmente période après période du fait de la « capitalisation des intérêts » qui, par la
suite, doivent également donner lieu à un calcul d'intérêts.
Au terme d'une première période, la valeur acquise K1 est identique dans le cas de l'intérêt simple et
dans celui de l'intérêt composé :
K1 = K0 (1+i)
Mais dans le cas de l'intérêt simple, le montant des intérêts est aussitôt versé au prêteur ; en
conséquence, le capital restant dû se limite à Ko et les calculs d'intérêts futurs ne s'appliquent qu'à ce
capital initial. Dans le cas de l'intérêt composé au contraire, l'intérêt n'est pas encore versé au prêteur
mais se trouve incorporé au capital restant dû qui sera rémunéré au cours de la seconde période.
Au terme d'une deuxième période, la valeur acquise sera alors, du point de vue du prêteur, égale à K2
calculée sur la base de K1 montant du capital prêté au début de cette deuxième période :
K2= K1(1+i) =K0(1+i) ². Ainsi, Kn=K0(1+i) exp n
Application
Une somme de 10 000 000 F est prêtée à intérêts composés pendant 3 ans. Le taux s'établit à 11% par
an.
Solution : K3 = 10 000 000(1+0.11) 3= 13 676 310F.
On observe que la même somme initiale, placée à intérêts simples n'aurait atteint qu'une valeur acquise
de 13 300 000F au terme de la même période. En capitalisant les intérêts et en les englobant dans le
capital à rémunérer, l'intérêt composé permet donc une augmentation cumulative (en progression
géométrique) de la valeur acquise par le capital initialement prêté.
B. L’actualisation
Le problème posé par le principe d'actualisation est inverse à celui posé par les calculs d'intérêts. Dans
les calculs d'intérêts on s'interroge en effet sur la valeur acquise Kn par une somme Ko placée pendant
n périodes : on cherche donc à déterminer la valeur future d'une somme présente.

2
Dans la démarche d'actualisation, on cherche au contraire à déterminer la valeur actuelle d'une somme
future, ou encore l'équivalent présent d'un capital à verser ou à recevoir dans le futur. Ainsi, un
débiteur qui s'est engagé à régler une somme donnée dans n années se demande quel serait l'équivalent
présent de cette somme future. Or on admet généralement que la valeur actuelle d'une somme à verser
ou à recevoir dans le futur, dans n années, est représentée par le capital qu'il faudrait placer
aujourd'hui, à intérêts composés, pour reconstituer cette somme future au terme de n années.
De façon générale, la valeur actuelle Ko d'une somme « future » Kn peut être obtenue en écrivant :
Ko (1+i) n = Kn  Ko=Kn(1+i) exp -n
Actualiser consiste donc à déprécier les sommes futures. Plus rigoureusement, on dira, que
l'actualisation revient à déprécier les sommes futures d'autant plus sévèrement
• que i, le taux d'actualisation est plus élevé,
• que la date à laquelle les sommes futures circuleront est plus éloignée, donc que n est plus grand.
Ainsi pour un même taux d'actualisation de 10 %, la valeur actuelle de 10 000 000F circulant dans 5
ans sera inférieure à la valeur actuelle de la même somme circulant dans 2 ans.
Application
Un débiteur s'est engagé à régler 12 000 000F dans 4 ans. Se trouvant détenteur de liquidités
aujourd'hui, il souhaite déterminer la somme qu'il devrait placer aussitôt pour faire face à ses
obligations, dans 4 ans. Les taux d'intérêts composés qui lui sont proposés en cas de placement
s'établissent à 9 %.
Solution
Si cet opérateur plaçait Ko pendant 4 ans, il obtiendrait au terme de cette période, la somme K4 dont il
souhaite qu'elle soit égale à 12 000 000F pour permettre le règlement promis.
K4= Ko (l+0,09)4 =12 000 000
Ko= 12 000 000 / (1 + 0,09) exp 4 = 12 000 000/1,4115
Ko= 8 501 103F.
Cette somme Ko représente ainsi le capital qu'il faudrait placer aujourd'hui, à intérêts composés, au
taux de 9 % pour reconstituer 12 000 000F dans 4 ans. Elle correspond à la valeur actuelle de cette
somme future.
Section 2 : L’investissement
A. Définition
La définition du concept d’investissement est fonction de l’approche retenue. Plusieurs approches sont
ainsi à distinguer : l’approche comptable et juridique, l’approche psychologique et l’approche
monétaire.

3
 1. L’approche comptable
Sur le plan comptable et juridique, on considère comme investissement les seules dépenses qui se
traduisent par l'acquisition de biens durables. De façon plus précise, la notion d'investissement est
alors réservée à l'acquisition ou à la constitution de nouvelles immobilisations, c'est-à-dire d'actifs
corporels, financiers ou incorporels. Ainsi, l'acquisition d'une construction, d'un terrain, d'une
machine, de titres de participation, d'un fonds commercial ou de brevets apparaîtraient clairement
comme des opérations d'investissement.
Cette notion de l'investissement présente un double intérêt. D'une part, elle permet de superposer une
vision comptable et une vision juridique de l'investissement puisqu'elle ne retient que des éléments
patrimoniaux dans ces deux optiques. D'autre part, elle peut être aisément appliquée (lors de l'analyse
du bilan en particulier) dans la mesure où elle présente un caractère objectif indiscutable, attesté par
des écritures comptables.
Cependant, une telle acception de la notion d'investissement présente un caractère manifestement
restrictif dans la mesure où elle s'interdit la prise en compte de tout investissement qui n'a pas
d'incidence sur l'actif de l'entreprise ou qui ne se prête pas à une évaluation monétaire explicite. Cette
vision « patrimoniale » de l'investissement exclut en effet toutes les dépenses qui augmentent le
potentiel futur de l'entreprise sans affecter la valeur d'un actif particulier. Ainsi, une campagne
publicitaire engagée pour implanter une marque ou un produit ne pourra être considérée comme un «
investissement publicitaire ». Une importante opération de formation visant à développer durablement
les qualifications et le potentiel des membres de l'entreprise ne pourra être considérée comme un «
investissement en formation. Or cette exclusion est d'autant plus gênante que des études économiques
récentes permettent d'évaluer à 40 % environ la part des investissements patrimoniaux dans l'effort
global d'investissement des entreprises et de souligner ainsi le rôle déterminant des 60%
d'investissements « immatériels » qui ne se traduisent pas par l'acquisition simple d'éléments d'actif.
2. L’approche psychologique
Alors que l'approche comptable et juridique de l'investissement privilégie la nature des éléments
acquis grâce aux dépenses engagées, l'approche « psychologique » met l'accent sur l'intention de
l'individu ou de la firme qui investit. On insiste alors sur le fait que l'investissement conduit à décaler
la consommation dans le temps et on parle parfois à ce sujet d'un « choix intertemporel ». Dans cette
perspective, investir c'est donc « renoncer à des biens immédiats en l'échange de biens futurs ». C'est
encore, accepter « l'échange d'une satisfaction immédiate et certaine à laquelle on renonce, contre une
espérance que l'on acquiert et dont le bien investi est le support ».
Mais l'approche « psychologique » reste peu explicite sur la mesure concrète des composantes de
l'investissement, ce qui en fait plutôt un schéma analytique de référence que la base de méthodes
opérationnelles de gestion des investissements.
3. L’approche monétaire
Par opposition avec les deux premières approches mentionnées, la définition « monétaire » revient à
considérer comme investissement toute dépense engagée en vue d'obtenir des revenus monétaires
futurs. Dès lors, tout décaissement immédiat susceptible d'entraîner des recettes ultérieures est supposé
relever du champ de la politique d'investissement. Celle-ci connaît de ce fait une extension analytique
considérable, puisqu'elle n'est plus bornée par aucun critère restrictif concernant la nature des éléments
susceptibles d'être acquis.

4
 B. Critères d’évaluation des projets d’investissement
L’investissement, pouvant être de remplacement, d’expansion, de modernisation, ou stratégique obéit
à des critères d’évaluation variés. On distingue à cet effet les critères traditionnels et les critères
temporels basés sur la théorie moderne de l’évaluation.
1. Les critères traditionnels
Il s’agit du taux moyen de rentabilité et la méthode du délai de récupération.
1.1. Le taux moyen de rentabilité
C’est un critère d’origine comptable que l’on citera surtout pour mémoire en raison de son caractère
sommaire. Le taux moyen de rentabilité est égal à :
𝑅é𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑚𝑜𝑦𝑒𝑛
𝑀𝑜𝑛𝑡𝑎𝑛𝑡 𝑚𝑜𝑦𝑒𝑛 𝑑𝑒𝑠 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑑𝑒𝑠 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑒𝑛𝑔𝑎𝑔é𝑠
Cette méthode donne lieu à des formulations variées selon l'indicateur choisi pour mesurer les résultats
annuels (bénéfice comptable, excédent brut d'exploitation ou « cash-flow » net) et la mesure retenue
pour les capitaux engagés. Malgré la simplicité de cette méthode, elle comporte une limite essentielle.
En effet, elle se base sur les résultats moyens, négligeant ainsi l'instabilité éventuelle de ces résultats et
le délai au terme duquel ils sont dégagés (1 F de bénéfice est apprécié de la même façon, qu'il soit
obtenu au bout d'un an ou de cinq ans.
1.2. Le délai de récupération (ou pay back)
C’est la méthode à la fois la plus simple et la plus utilisée jusqu’ici. Elle consiste à mesurer le délai
nécessaire à la récupération de la dépense engagée. Cette récupération est assurée par les recettes
nettes successives (recettes-dépenses par période).
Application
Soit une dépense initiale de 260 000F et un échéancier de recettes annuelles.

Année Recettes annuelles Cumul recettes annuelles

1 40 0000 40 000
2 40 000 80 000
3 60 000 140 000
4 60 000 200 000
5 60 000 260 000
6 35 000 295000
7 40 000 335 000

Dans cet exemple, le délai de récupération est de cinq ans. Cette méthode permet aisément de classer
les différents projets d’investissement. La sélection repose donc sur le seul critère de la vitesse de
récupération de la mise initiale ; elle ignore une partie de l’échéancier des recettes nettes puisqu’elle
ignore ce qui se passe au-delà de la période à l’issue de laquelle l’investissement est récupéré. Ainsi,
entre deux ou plusieurs projets, celui à choisir est celui ayant le délai de récupération le plus court.
Cette méthode peut conduire à rejeter un investissement dont les recettes nettes seraient très élevées
après la période de récupération et dont la rentabilité globale serait forte. Ces arguments sont très
pertinents mais les partisans de cette approche ont également de solides raisons.

5
La préférence pour l’immédiat est une attitude qui permet de limiter les risques inhérents à toute action
économique. Ces risques sont d’autant plus grands que l’opération projetée a une durée de vie longue.
De plus, la récupération rapide de liquidités permet à l’entreprise de garder un niveau de flexibilité qui
lui permet de s’adapter rapidement à des changements technologiques ou commerciaux et lui laisse la
possibilité de saisir de nouvelles opportunités d’investissements très rentables qui pourraient se
présenter. Toujours très utilisée en pratique, cette méthode n’est pas exclue, au contraire par la mise en
œuvre des méthodes fondées sur les techniques d’actualisation. Elle peut intervenir en complément de
ces méthodes.
2. Les critères temporels
La théorie moderne de l’évaluation permet de tenir compte de la répartition dans le temps des flux
financiers de recettes et de dépenses associés à la réalisation d’un projet d’investissement. Deux
critères sont directement issus de ce système d’évaluation : la valeur actuelle nette (VAN) et le taux
interne de rentabilité (TIR).
2.1. La VAN
La VAN d'un projet d'investissement correspond à la différence entre la somme des cash flows
prévisibles actualisés, et le coût initial de l’investissement. Sa signification économique peut être
énoncée dans les termes suivants.
a. Si la VAN est positive, c'est que les surplus monétaires actualisés permettent de reconstituer la mise
de fonds initiale et de sécréter une richesse additionnelle. Le projet devrait donc exercer une influence
favorable sur la richesse de l'entreprise et doit être accepté.
b. Si la VAN est négative, c'est que les cash flows ne permettent pas de reconstituer la mise de fonds
initiale, compte tenu du temps nécessaire à leur obtention. Le projet appauvrit donc l'entreprise et
devrait être rejeté.
Elle est obtenue à partir de la mise de fonds initiale Fo et des cash flow futurs F1, F2, …Fn pendant la
durée de vie du projet (n années), avec comme taux d’actualisation r comme suit :
VAN (r) = - Coût initial+ somme des cash flows prévisionnels actualisés

Cependant, l’application du critère de la VAN se heurte à deux ensembles de difficultés.

a. Une première difficulté concerne la prévision des cash flows futurs que l'on peut associer aux
projets d'investissement étudiés. Elle renvoie aux incertitudes qui entachent les études techniques,
économiques et commerciales préalables à l'évaluation financière de l'investissement.
b. Une seconde difficulté concerne le choix du taux d'actualisation. En effet, la méthode de la VAN est
extrêmement sensible aux variations de taux d'actualisation. Le choix d'un « bon » taux s'avère donc
essentiel.
Application
Soit une dépense initiale de 100 000F et les revenus nets suivants : année 1 : 30 000F ; année 2 : 40
000F, année 3 : 40 000F, année 4 : 50 000F. Au taux d’actualisation de 12%, quelle est la VAN ?
2.2. Le taux interne de rentabilité

6
Le TIR correspond au taux d'actualisation r* qui permet d'annuler la VAN.
Soit:

La comparaison entre les deux méthodes est délicate. La VAN exprime bien la valeur d’un échéancier
de flux financiers pur un taux d’actualisation donné. Elle est donc cohérente bien qu’elle suppose
implicitement que toutes les liquidités issues de l’opération soient placées à un taux égal au taux
d’actualisation. C’est évidemment pure hypothèse.
Au contraire, le taux interne de rentabilité suppose que les liquidités issues de l’opération soient
placées durant la période à un taux égal au taux interne de rentabilité du projet étudié. C’est
évidemment totalement irréaliste. C’est pourquoi, on préfère en pratique utiliser la valeur actuelle
nette.
Application : Soit un projet d’investissement dont les caractéristiques sont les suivantes :
Investissement initial= Io= 50 000F. Recettes annuelles nettes : Rp

P 1 2 3 4 5
Rp 15 000 10 000 20 000 20 000 10 000
Le taux d’actualisation utilisé par l’entreprise pour la sélection de ses projets est de 12%. Calculer le
délai de récupération, la VAN, le taux interne de rentabilité du projet.