PRESENTADA POR

• NORMA RAMOS PAURO

DOCENTE:
• ECO. JAIME SERAPIO
CARPIO BANDA
 10.1. La TMAR en relación al costo de
capital
El valor TMAR en la evaluación de alternativas constituye uno de los primeros
parámetros mas importantes de un estudio. En el capitulo 1 la TMAR se describió
respecto de los costos ponderados de deuda y de capital propio.

Para presentar las bases de un TMAR realista , se deben entender y estimar los tipos
y costos de cada fuente de financiamiento del proyecto.

Existen varios términos y relaciones importantes por comprender acerca del

financiamiento de proyectos y la TMAR que se especifica para evaluarlos por medio de
los métodos VP, VA, VF o B/C
Es la tasa de interés promedio que se paga con base en la proporción de la
inversión de capital de deuda o patrimonial. Después se fija la TMAR respecto
del costo de capital.

Cuando no se establece una TMAR especifica, la TMAR de facto se determina

por las estimaciones de flujo de efectivo neto del proyecto y la disponibilidad
de los fondos de capital.

Esta tasa se utiliza como costo de utilidad como costo de oportunidad el cual es
la TR del primer proyecto no financiado debido a la carencia de fondos.
Fuentes principales de capital
El capital de deuda
El acreedor no participa en los
Representa el préstamo rendimientos que resulta de la
que se obtiene fuera de la utilización de los fondos de la
empresa, cuyo principal se deuda, aunque existe el riesgo de
reintegra con una tasa de que los acreditados no cubran
interés establecida de parte o el total de los fondos
acuerdo a un calendario obtenidos en el préstamo.
especifico.
Los fondos de los propietarios además
El capital patrimonial se clasifican como comunes y
Es el dinero compuesto productos de acciones preferentes o
por fondos de los capital de los propietarios de
propietarios y las empresas para la inversión del capital.
utilidades retenidas. El monto del capital propio se indica
en la sección de valores netos del
balance general de la empresa.
Para ilustrar la relación del
capital y TMAR suponga Por tanto el costo de Por ejemplo la gerencia puede
añadir una cantidad a todas las
que el proyecto de un capital es de 8% como asignaciones de capital en esta
nuevo sistema de control indica a figura 10-1 . Este nueva área. Suponga que esta
de emisiones de gases de 8% es el mínimo de la cantidad es de 2%. Esto
efecto invernadero se TMAR. La gerencia incrementa el rendimiento
financiara por completo puede aumentar esta esperado a 10% (figura10-1)
asimismo si el riesgo relacionado
con la emisión de un bono TMAR en incrementos con la inversión se considera lo
de $25000000 (100% del que reflejan su deseo de bastante importante para
financiamiento de la deuda obtener rendimientos garantizar la necesidad de un
y considere que la tasa del adicionales y su rendimiento adicional de 1% la
dividendo de los bonos 8% percepción del riesgo. TMAR final es de 11%
.
10.1. Relación
fundamental entre el
costo de capital y la
TMAR en la práctica.

M
 El enfoque recomendado no se rige por la lógica anterior. en
cambio, el costo del capital (8% en este caso) debe ser la
TMAR establecida. después se determina el valor i* a partir de
los flujos de efectivo netos estimados. de acuerdo con este
enfoque, suponga que se estima que el sistema de control
genera rendimientos de 11%.

Ahora se consideran las necesidades de rendimientos y los

factores de riesgo adicionales para determinar si 3% por
encima de la TMAR de 8% es suficiente para justificar la
inversión del capital.

Después de estas consideraciones, si no se asignan fondos al proyecto,

la TMAR efectiva es ahora 11%. Éste es el costo de oportunidad ya
analizado; la i* del proyecto que no recibió fondos estableció la TMAR
efectiva para alternativas del sistema de control de emisiones con
11%, no con 8%.
 La TMAR efectiva varía de un proyecto a
otro y a través del tiempo como
resultado de factores como los siguientes:

• Cuando existe un riesgo mayor (PERCIBIDO O REAL) asociado a

determinado proyecto propuestos, la tendencia es establecer
una TMAR más alta que se estimula mayor costo de capital de
Riesgo del Proyecto deuda para proyectos que se consideran riesgosos . Esto
normalmente significa que existe cierta preocupación porque el
proyecto no cumpla con los requerimientos de ingresos
planeados.

• Si la gerencia está decidida a invertir en determinada área debe

reducirse la TMAR con el propósito de estimular la inversión y la
Oportunidad de esperanza de recuperar los ingresos perdidos en otras áreas. Tal
reacción común a la oportunidad de inversión puede crear gran
inversión confusión cuando las directrices para proponer una TMAR se
aplican estrictamente . Entonces la flexibilidad cobra un papel
muy importante.
 • En función del estado de la economía, las relaciones
internacionales y varios factores más, el gobierno
Intervención federal ( y tal vez los niveles inferiores) puede dictar las
Gubernamental fuerzas y dirección libre del mercado . Esto lo hace por
medio del control de precios , subsidios, aranceles de
importación y limitación de disponibilidad.

• Si los impuestos corporativos aumentan (como resultado

de mayores utilidades, ganancias de capital, impuestos
Estructura locales, etc.) hay presión para incrementar la TMAR La
aplicación de un análisis después de impuestos ayuda a
tributaria eliminar esta razón para que exista una TMAR fluctuante
en virtud de que los gastos que acompañan al negocio
tenderán a reducir los impuestos y los costos después de
impuestos.
 • Conforme el capital de deuda y el capital patrimonial
se vuelva limitados se incrementan las TMAR. Si la
Capital demanda de capital limitado excede la oferta, la
Limitado TMAR llega a fijarse en un nivel aun más alto. El costo
de oportunidades desempeña un papel importante
en la determinación de la TMAR que se utiliza en
realidad.
 Tasas de mercado en otras corporaciones

Si la TMAR aumenta en otras empresas es especial en competidoras, una

compañía puede alterar su TMAR elevándola como respuesta. Dichas
variaciones a menudo se basan en cambios en la tasa de interés sobre
prestamos, los cuales tienen un impacto directo en el costo del capital.

Si los detalles del análisis después de impuestos carecen de interés pero los
efectos de los impuestos sobre la renta son de importancia, la TMAR puede
incrementarse incorporando una tasa de impuestos efectiva mediante la
formula.
FORMULA 10.1

La tasa de impuestos efectiva o total, inclusive los

impuestos federales, estatales y locales, es de 30 a
50% para la mayoría de las corporaciones. Si se
requiere una tasa de rendimiento después de
impuestos de 10% y la tasa efectiva de impuestos es
de 35%, la TMAR para el análisis económico antes de
impuestos es de 10%/(1 − 0.35) = 15.4%.
Ejemplo 10.1

Dos gemelos Carl y Chrysti se graduaron hace algunos años de la universidad, Carl es arquitecto
y trabaja y trabaja diseñando viviendas en Butlle Home y Chrysti ingeniera civil labora con
Butlers Industrias en el área de partes estructurales y análisis. Ambos residen en Richmond,
Virginia inaugura una red de comercio electrónico a través de Virginia de la cual los
constructores pueden adquirir planos de viviendas y materiales de construcción a precios
mucho más bajos.

Carl y Crhisty desean ampliarse y convertirse en una corporación regional de comercio

electrónico. Fueron al Banco Americano (BA) EN Richmond con la finalidad de obtener un
préstamo para el desarrollo de su negocio. Identifique algunos factores que pueden provocar
que varíen la tasa cunado el BA entregue el préstamo. Asimismo señale el impacto de la TMAR
estabilizada en el momento que Carl y Chrysti tomen las decisiones económicas de sus negocios.
 SOLUCIÓN
En todos los casos la dirección de tasa de préstamo y la TMAR serán la misma. De acuerdo
con los seis factores antes señalados algunas cuestiones relativas a la tasa del préstamo son
las siguientes:

 Riesgo del proyecto, la tas a el préstamo puede incrementarse si se deprime la construcción de

viviendas lo cuál disminuye la necesidad de conectarse con el comercio electrónico
 Oportunidad de Inversión; La tasa puede incrementarse si otras empresas que solicitaron
servicios iguales ya solicitaron prestamos en otras sucursales del BA de la región o de otra
parte del país
 Intervención gubernamental , La tasa del préstamo puede reducirse si el gobierno federal a ha
ofrecido recientemente dinero de la RESERVA FEDERAL ,para prestamos a tasa bajas de los
bancos. La intervención podría estar impulsada para el sector de la vivienda popular en un
esfuerzo una baja significativa en la construcción de nuevas viviendas
 Impuestos, Si el estado elimino recientemente los residuos de las
construcciones de viviendas de las listas de artículos sujetos a
impuestos por ventas, la tasa podría bajar ligeramente
 Limitaciones de capital, Supóngase que el equipo de computo y los
derechos de software que poseen Carl y Christy se hayan comprado con
sus propios recursos y que no hay prestamos pendientes. Si no hay
capital patrimonial adicional para llevar a cabo esta expansión, debe de
reducirse la tasa de préstamo ( capital de deuda)
10.2 Mezcla deuda-capital patrimonial y costo promedio ponderado
del capital

En una compañía con El costo promedio ponderado

una mezcla de deuda- de capital (CPPC) de los
capital patrimonial de fondos se calcula mediante
40-60, 40% de su capital las fracciones relativas, a
proviene de fuentes de partir de fuentes de deuda y
capital de deuda (bonos, capital propio. Si se conocen
préstamos e hipotecas) con exactitud, tales
y 60% de fuentes fracciones se utilizan para
patrimoniales (acciones calcular el CPPC; de otra
y utilidades retenidas). manera, las fracciones
históricas para cada fuente se
usan en la relación:
 Figura 10-2 : forma
general de las
diferentes curvas
del costo de capital
Porcentaje del capital de deuda (mezcla D-C)
La figura 10-2 indica la forma usual de las curvas de costo de capital. Si 100%
del capital se obtiene de fuentes patrimoniales o de deuda, el CPPC iguala el
costo del capital de dicha fuente de fondos. Prácticamente siempre hay una
mezcla de fuentes de capital implícita en todo programa de capitalización.
Como ilustración, la figura 10-2 indica un CPPC mínimo de cerca de 45% de
capital de deuda.
La mayoría de las empresas opera en un intervalo de mezclas D-C. Por ejemplo,
para algunas compañías un intervalo de 30 a 50% de financiamiento de deuda
puede ser aceptable para los acreedores, sin incrementos de riesgo o TMAR.
Sin embargo, otra empresa puede considerarse riesgosa con apenas 20% de
capital de deuda. Hacen falta conocimientos sobre la habilidad de la dirección,
los proyectos actuales y la salud económica de la industria específica para
determinar un intervalo razonable de operaciones de la mezcla D-C en una
compañía específica.
Formula CPPC = (fracción del capital patrimonial)(costo del capital
10.2 patrimonial) + (fracción del capital de deuda)(costo del
capital de deuda)

CPPC = (fracción de acciones comunes)(costo de capital de acciones

Formula comunes) + (fracción de acciones preferenciales)(costo de capital de
10.3 acciones preferenciales) + (fracción de utilidades retenidas)(costo de
capital de utilidades retenidas) + (fracción de deuda)(costo de capital
de deuda)
Los dos términos de costo se expresan como porcentajes de tasas de interés.
En virtud de que prácticamente todas las corporaciones cuentan con una
mezcla de fuentes de capital, el CPPC es un valor intermedio de los costos de
capital de deuda y patrimonial. Si se conoce la fracción de cada tipo de
financiamiento patrimonial:
*Acciones comunes, acciones preferentes y utilidades retenidas
*Se amplía la ecuación o formula 1.
Ejemplo 10.2

Históricamente Hong Kong importa a diario más del 95% de sus verduras
frescas. En un esfuerzo por desarrollar fuentes sustentables y renovables de
legumbres, es está instalando una tecnología vertical comercial por medio de
una sociedad publica y privada, con Valcent Products . Con fines de ilustración
supóngase que el valor presente del costo total del sistema es de $20 millones
con los siguientes costos y fuentes de financiamiento.

Préstamo comercial para financiar la deuda $10 millones a 6.8% anual

Utilidades retenidas de corporaciones asociadas $4 millones a 5.2% anual
Venta de acciones (comunes y preferentes) $56 millones a 5.9% anual

Compare CPPC del proyecto de Hong Kong (HK) con el CPPC de los proyectos
existentes
 Solución

 Para aplicar la formula (10.3) a este nuevo proyecto se necesita conocer la fracción del
capital patrimonial (acciones y utilidades retenidas ) y la del financiamiento con deuda
son 0.3 para las acciones ($6 sobre $20 millones) , 0.2 de las utilidades retenidas y 0.5
para la deuda ( $10 de $20 millones)
CPPCHK = 0.3 (5.9%)+ 0.2 (5.2%) + 0.5 (6.8%) = 6.210%

 Para ponderar correctamente con los CPPC de los otros 3 proyectos por tamaño,
determine la fracción de cada uno lo $42 millones del capital total, el proyecto 1 tiene $5
millones/ $42 millones= 0.119, el proyecto 2 tiene a.714 y el proyecto 3 tiene 0.617. El
CPPC ponderado de proyecto es de CPPCw

CPPCw= 0.119 (7.9%)+ 0.714 (10.2%) + 0.167 (4.8%) = 9.025%

  El proyecto de Hong Kong tiene un costo considerablemente
menor que el promedio ponderado de otros proyectos ,
considerando todas las fuentes de financiamiento.

El valor del CPPC se calcula con valores antes o después de impuestos para el costo del
capital. El método después de impuestos es el correcto, pues el financiamiento de
deuda cuenta con una ventaja tributaria diferente, según analizaremos en la sección
10.3.
Las aproximaciones del costo del capital después o antes de impuestos se realizan con
una tasa de interés efectiva 𝑇𝑒 en la ecuación.
Formula
10.4 Costo del capital de deuda después de impuestos = (costo antes
de impuestos)(1 − T e )

La tasa de impuestos efectiva es una combinación de las tasas federal, estatal y

local. Se redujeron a un solo número Te para simplificar los cálculos. La ecuación
(10.4) puede servir para aproximar el costo del capital de deuda por separado, o
incorporado a la ecuación (10.2) para una tasa CPPC después de impuestos. El
capítulo 17 trata en detalle el análisis económico de los impuestos y después de
impuestos.
10.3 Determinación del costo del capital de deuda

El financiamiento de deuda incluye Por tanto, el costo del capital de

la obtención de créditos, sobre deuda se reduce como
todo mediante bonos y préstamos. consecuencia de que hay un ahorro
(En la sección 7.6 estudiamos los en impuestos anual igual al flujo de
bonos.) En la mayoría de países efectivo del gasto, multiplicado por
industrializados, los pagos de la tasa de impuestos efectiva Te.
intereses de bonos y de préstamos Este ahorro en impuestos se resta
se deducen de impuestos como del flujo de efectivo del gasto del
gasto corporativo. Esto reduce la capital de deuda con el fi n de
base de ingresos gravables sobre la calcular el costo del capital de
cual se calculan los impuestos, con deuda. En forma de ecuación:
el resultado final de que se pagan
menos impuestos.
 Formula Ahorro en impuestos = (gastos) (tasa de impuestos
10.5 efectiva)

Formula Flujo de efectivo neto = gastos − ahorro en impuestos

10.6 = gastos (1 − T e )
Para determinar el costo del capital de deuda se formula una expresión
basada en VP o VA de la serie de flujos netos de efectivo (FNE), donde i*
es la incógnita. Se calcula i* a mano por ensayo y error, con calculadora o
con las funciones TASA o TIR en una hoja de cálculo.
Éste es el costo porcentual del capital de deuda en el cálculo del CPPC de
la ecuación (10.2).
Ejemplo 10.3

AT & T generara $5 millones en capital de deuda con la emisión de

cinco mil bonos de $1000 con 8% anual a 10 años. Si la tasa de
impuestos efectiva de la compañía es de 30% y los bonos se
descuentan al 2% calcule el costo de capital de deuda:
a) antes de impuestos
b) después de impuestos desde la perspectiva de la
compañía.
 Solución

a) Los dividendos del bono anual son de $1000 (0.08) =$80 y el

precio de venta descontando el 2% es de $980 ahora desde la
perspectiva de la empresa determine la i* en la ecuación de VP
0 = 980 - 80(P/A, i*, 10)
i*= 8.3%
El costo antes de impuestos del capital deuda es i* =8.3 % que
es un poco mayor que la tasa de interés del bono de 8% como
resultado del descuento de 2% en las ventas
b) Con la posibilidad de reducir los impuestos mediante la
deducción de los dividendos del bono, la ecuación (10.5)
muestra un ahorro de impuesto de $80 (0.3) = $ 24 anuales.
El monto de interés del bono en la ecuación del VP es ahora
de $80 – 24 = $56 Se despeja i* después de impuestos y el
costo de capital de deuda se reduce al 5.87%
 Solución con hoja de cálculo

Tabla 10-3

Empleo de la
función TIR para
determinar el
costo de capital
de deuda antes
de impuestos y
después de
impuestos,
ejemplo 10.3
Ejemplo 10.4

La compañía LST Trading comprara un activo por $20 000 con 10 años de
vida. Los directores de la empresa decidieron pagar $10000 con
utilidades retenidas y obtener $10000 en prestamos con una tasa de
interés de 6%.

El plan de pagos simplificado del préstamo consiste en $600 de interés

anuales y el pago del total del principal de $10000 en el año 10:

a) ¿Cuál es el costo después de impuestos de capital de deuda si la

tasa de impuestos efectiva es de 42%?
b) ¿Cómo se utiliza la tasa de interés y e costo capital de deuda para
calcular el CPPC?
 Solución

a) El flujo neto de efectivo después de impuestos para los

intereses sobre el préstamo de $10000 es una cantidad anual de
600 (1-0.42) = $348 de acuerdo con la ecuación (10.6) El pago
del préstamo es de $10 000 en el año 10. El VP se utiliza para
calcular un costo de capital de deuda de 3.48%

0 = 10000 – 348 (P/A, i*, 10) – 10000 (P/F, i*, 10)

b) El interés anual de 6% sobre el préstamo de $10000 no es
el CPPC, es de 3.48%, pues solo representa el costo del capital
de deuda . Se necesita el costo de los $10000 de capital
patrimonial para determinar el CPPC
 10.4 Determinación del costo del capital patrimonial
(o social) y de la TMAR

El capital patrimonial suele obtenerse de las siguientes fuentes:

- Venta de acciones preferentes

-Venta de acciones comunes
-Uso de utilidades retenidas
-Uso de capital privado del propietario

El costo de cada tipo de financiamiento se calcula por separado y se

incluye en el cálculo del CPPC. Aquí presentaremos un resumen de las
formas más comunes de calcular el costo de cada fuente de capital.
Existen otros métodos para determinar el costo del capital patrimonial
mediante las acciones comunes.
No hay ahorro en impuestos por el capital patrimonial, pues los dividendos
pagados a los accionistas no son deducibles de impuestos.

La emisión de acciones preferentes conlleva el compromiso de pagar un dividendo anual. El

costo del capital es el porcentaje establecido de los dividendos, por ejemplo, 10%, o el
monto de los dividendos dividido entre el precio de la acción.

Las acciones preferentes pueden venderse con un descuento para agilizar su venta, en
cuyo caso los ingresos reales por venta de las acciones deben utilizarse como
denominador. Por ejemplo, si una acción preferencial de dividendos de 10% con un
valor de $200 se vende, con un descuento de 5%, a $190 por acción, hay un costo de
capital patrimonial de ($20/$190) × 100% = 10.53%.

El cálculo del costo del capital patrimonial para las acciones comunes es más complicado.
Los dividendos pagados no constituyen una verdadera indicación del costo real de la
emisión de acciones en el futuro. Por lo común, se utiliza un avalúo de la acción común
para calcular el costo. Si Re es el costo del capital patrimonial (en forma decimal)
Formula
10.7

La tasa de crecimiento g es una estimación del incremento anual del rendimiento que
reciben los inversionistas.
En otras palabras, se trata de la tasa compuesta de crecimiento sobre los dividendos
que la compañía considera necesaria para atraer a los accionistas. Por ejemplo,
suponga que una corporación multinacional planea obtener capital por conducto de
su filial en Estados Unidos para adquirir una nueva planta en Sudamérica mediante la
venta de acciones comunes por $2 500 000 con un valor de $20 cada una.
Si se tiene planeado un dividendo de 5% o de $1 para el primer año y se anticipa un
alza de 4% anual para futuros dividendos, el costo del capital de esta emisión de
acciones comunes a partir de la ecuación (10.7) es de 9%.
 Re = 1/ 20 + 0.04 = 0.09

Por lo general, el costo de las utilidades retenidas y los fondos del

propietario del capital patrimonial es igual al costo de las acciones
comunes, pues son los accionistas quienes obtendrán los rendimientos
de los proyectos en que se invierten estos fondos.
 Rm ´Línea de mercado Figura 10-4
de valores
B>1

El premio aumenta Rendimiento

Rm en títulos de mayor
riesgo esperado de la
emisión de acciones

Premio
Rm-Rf
B>1
comunes, según el
MPAC

Portafolio seleccionado
del mercado

0
1.0 B
Una vez calculado el costo del capital de todas las fuentes patrimoniales
planeadas, el CPPC se determina con la ecuación (10.3).
Un segundo método para calcular el costo del capital de acciones comunes es
el modelo de fijación de precios de activos de capital (MPAC).

Debido a las fluctuaciones en los precios de las acciones y a los altos

rendimientos que exigen algunas acciones de las corporaciones en
comparación con otras, esta técnica de valuación se aplica con mucha
frecuencia. El costo del capital patrimonial proveniente de acciones comunes
Re, con el MPAC, es:
 Formula
10.8

R e = rendimiento sin riesgo + premio por arriba del rendimiento sin

riesgo:
Re = R f + 𝛃 ( R m − R f )

donde β = volatilidad de las acciones de una empresa respecto de otras

acciones en el mercado (la norma es β = 1.0)
Rm = rendimiento sobre acciones en un portafolio de mercado medido con un
índice preestablecido
Rf = rendimiento sobre una “inversión segura”, que por lo general es la tasa de
referencia de bonos del Tesoro de Estados Unidos
El término (Rm − Rf) constituye el premio pagado sobre la tasa segura
o sin riesgo. El coeficiente β indica la forma en que se espera que las
acciones varíen en comparación con un portafolio elegido de acciones
en la misma área general de mercado, por lo general el índice “500”
de acciones de Standard and Poor. Si β < 1.0, las acciones son menos
volátiles, así que el premio resultante puede ser menor; cuando β >
1.0, se esperan mayores movimientos de precios, así que se
incrementa el premio.

La palabra valores permite identificar una acción, un bono o cualquier

otro instrumento con que se desarrolle capital.
Para entender mejor cómo funciona el MPAC, considere la figura 10-4. Ésta representa
gráficamente la línea de los valores del mercado, la cual constituye un ajuste lineal
mediante un análisis de regresión para indicar el rendimiento esperado con diferentes
valores de β. Si β = 0, el rendimiento sin riesgo Rf es aceptable (sin premio).

Conforme β se incrementa, crece la necesidad de un rendimiento con premio. Los

valores de beta se publican periódicamente para la mayoría de las corporaciones
emisoras
de acciones. Una vez terminado, dicho costo estimado del capital patrimonial de
acciones comunes se incorpora a los cálculos del CPPC de la ecuación (10.3).
 Ejemplo 10.5

El ingeniero de software de SAFE SOFT, corporación de la industria alimentaria,

convenció al presidente de desarrollar una nueva tecnología de software para
garantizar la seguridad de las carnes y alimentos. Se prevé efectuar los procesos
para preparar carnes con mayor seguridad y rapidez mediante este software de
control automatizado.
Una emisión de acciones comunes constituye una posibilidad de incrementar el
capital si el costo del capital patrimonial se encuentra debajo de 9%. SAFE SOFT ,
que desde siempre ha tenido un valor beta de 1.09, aplica el MPAC para
determinar el premio de sus acciones en comparación con otras corporaciones de
software . La línea del mercado de valores indica que se busca un premio de 5%
por encima de la tasa libre de riesgo. Si los bonos del Tesoro de E4stados Unidos
pagan 2% calcule el costo del capital de acciones comunes.
 Solución

El premio de 5% se representa por el termina Rm - Rf de la ecuación (10.8)

Re = 2.0 +1.09 (5.0) = 7.45%
Como este costo es menor que 9% SAFESOFT debe de utilizar alguna mezcla de
financiamiento con deuda y con capital propio para realizar este nuevo
proyecto de inversión.

En teoría, un estudio de ingeniería económica realizado adecuadamente utiliza

una TMAR igual al costo del capital destinado a las alternativas específicas en el
estudio. Por supuesto, se desconoce tal detalle.
En una combinación de capital de deuda y capital propio, el CPPC calculado fija
el valor mínimo de la TMAR.
El enfoque más razonable consiste en fijar la TMAR entre el costo del capital
patrimonial y el CPPC de la corporación. Los riesgos inherentes a una
alternativa deben analizarse por separado a partir de la determinación de la
TMAR, como ya se señaló.
Esto concuerda con la directriz que indica que la TMAR no debe
incrementarse arbitrariamente, con el objetivo de tomar en cuenta los
diferentes tipos de riesgos relacionados con las estimaciones de flujos de
efectivo. Por desgracia, a menudo la TMAR se fija sobre el CPPC como
resultado de que la gerencia no desea tomar en cuenta el riesgo de elevar la
TMAR.
 Ejemplo 10.6

La división de Productos de Ingeniería de 4M Corporación tiene dos alternativas

mutuamente excluyentes A y B con valores para la TR de i*A =9.2% e i*B =5.9%. El
escenario de financiamiento aun no se define, pero consistirá en alguno de los
siguientes: plan 1, utilizar todos los fondos patrimoniales, que actualmente generan
movimientos de 8% para la empresa ; la empresa plan 2 , utilizar fondos provenientes
de fondos comunes del capital de la corporación, que representa el 25% del capital
de deuda cuyo costo es de 14.5% y el resto procederá de los mismos fondos
patrimoniales antes mencionados.
El costo de capital de deuda corriente es más alto porque la compañía no obtuvo
todos sus ingresos programados sobre acciones comunes para los dos últimos
trimestres y los bancos elevaron la tasas de financiamiento a 4M. Tome una decisión
de naturaleza económica sobre la base de la alternativa A frente a B de acuerdo con
cada escenario de financiamiento . La TMAR se establece con el CPCC calculado.
 Solución

El capital esta disponibles para una de las alternativas mutuamente excluyentes. En el plan 1
con 100% capital propio el financiamiento se conoce específicamente, así que el costo del
capital patrimonial es la TMAR es decir 8%. Solo la alternativa A es aceptable, la alternativa
B no lo es, pues su tasa de rendimiento calculada de 5.9% no excede esta TMAR
De acuerdo con el plan de financiamiento 2, con una mezcla D-C de 25.75

CPPC=0.25 (14.5) + 0.75 (8.0) = 9.625%

Ahora ninguna alternativa es aceptable porque los dos valores de la TR son menores que la
TMAR=CPPC=9.625% .Debe elegirse la opción de no hacer nada a menos que una de las
alternativas tenga que elegirse forzosamente en cuyo caso deben tomarse en cuenta los
atributos no económicos
10.5 Efecto de la mezcla deuda-capital patrimonial sobre el
riesgo de inversión

En la sección 10.3 se presentó el concepto de mezcla D-C.

Conforme se incrementa la proporción de capital de deuda,
se reduce el costo del capital calculado, debido a las
ventajas tributarias del capital de deuda.

El apalancamiento que ofrecen los mayores porcentajes de capital de

deuda aumenta los riesgos de los proyectos que la empresa lleva a
cabo. Cuando ya hay grandes deudas es más difícil justificar el
financiamiento adicional mediante fuentes de deuda (o de capital
propio), y la empresa se puede colocar en una situación donde posea
partes cada vez más pequeñas de sí misma. Esto a veces recibe el
nombre de corporación altamente apalancada
La incapacidad de obtener capital de operaciones y de inversión
implica una creciente dificultad para la compañía y sus
proyectos.
Por tanto, es importante que se dé un equilibrio razonable entre
el financiamiento con deuda y el patrimonial, que contribuya a
la salud financiera de una corporación. El ejemplo 10.8 ilustra
las desventajas de mezclas D-C desequilibradas
Ejemplo 10.7
Tres compañías fabricantes de autopartes tienen las siguiente cantidades de
capital de deuda y patrimonial y mezclas D-C. Suponga que todo el capital
patrimonial se encuentra en la forma de acciones comunes

Suponga que el ingreso anual es de $15 millones para cada una y que, después de
considerar los interese sobre la deuda, los ingresos netos son $14.4, $13.4 y $10.0
millones respectivamente. Calcule el rendimiento sorbe las acciones comunes de
cada empresa y comente sobre el rendimiento relativo a las mezclas D -C
 Solución

Dividida el ingreso neto entre el valor (patrimonial) de las acciones para

calcular el rendimiento de las acciones comunes . En millones de dólares.
Rendimiento A = 14.4 / 40 = 0.36 (36%)
Rendimiento B = 13.4 / 20 = 0.67 (67%)
Rendimiento A = 10.0 / 10 = 1.00 (100%)
Como se esperaba el rendimiento es, hasta ahora el mayor para la empresa C
muy palancada donde solo 20% de dicha compañía esta en manos de los
propietarios. El rendimiento es excelente, no obstante, el riesgo asociado a la
empresa es alto comparado con A donde la mezcla D – C es de apenas 20%
deuda
Los altos porcentajes de financiamiento de deuda incrementan mucho
el riesgo de los acreedores y de los propietarios de acciones. La
confianza de largo plazo en la corporación se reduce, sin importar cuán
grande sea el rendimiento de corto plazo sobre las acciones.

El apalancamiento de grandes mezclas D-C no incrementa el

rendimiento sobre el capital patrimonial, como se mostró en ejemplos
anteriores; sin embargo, también puede obrar en contra de los
propietarios e inversionistas. Una reducción en el valor de los activos
afectará más negativamente una inversión con un alto apalancamiento
de deuda comparada con otra con un apalancamiento menor. En el
ejemplo 10.8 se ilustra esta cuestión.
 Ejemplo 10.8

Durante varios años, la industria aérea estadounidense ha tenido problemas financieros, en

parte debido a los altos costos del combustible pocos viajeros , problemas de seguridad,
regulaciones del gobierno, envejecimiento de los aviones e insatisfacción del sindicato. En
consecuencia la mezcla D-C de las llamadas empresas tradicionales (American, United , Delta,
etc.) aumentaron su componente de deuda, que históricamente ha sido aceptable. Entre tanto la
mezcla D –C de las aerolíneas de bajo costo (Southwest y JetBlue, entre otras) han padecido,
pero no en el mismo grado. En un esfuerzo por reducir costos, suponga que tres aerolíneas unen
sus fuerzas para cooperar en amplia variedad de servicios ( manejo de equipaje, preparación de
alimentos a bordo, servicios de boletos y desarrollo de software) mediante la formación de una
nueva compañía llamada FullServe, Inc. Esto requiere que cada aerolínea aporte $5 mil millones.
La tabla 10-1 resume las mezclas D-C y la capitalización total del capital patrimonial de cada
aerolínea después de que su participación de $5 mil millones se retire de los fondos
patrimoniales disponibles . El porcentaje de $5 mil millones obtenidos como deuda de capital
está en la misma proporción que la deuda en la mezcla
 Tabla 10.1 : Estadistica de capital de deuda y patrimonial , ejemplo 10.8
Cantidad de Cappital patrimonial
Aerolinea Mezcla D-C corporativa %$ obtenida de disponible $ miles de
prestamo $ miles de millones
Nacional 30 - 70 1.5 5
Global 65 - 35 3.25 3.7
Pan Am 91 - 9 4.55 6.7

D-C de la compañía. Por ejemplo National tenia 30% de su capitalización en capital de

deuda por tanto 30% de los $5 mil milllones eran presentados y 70% provino del fondo
patrimonial de National.
Por desgracia muy pronto quedó claro que la colaboración de las tres empresas era un
fracaso absoluto, se disolvió Full Serve y sus activos se repartieron o vendieron por un total
de $3.0 mil millones, lo que representa solo 20% de su original . Se devolvió a cada
aerolínea un total de $10 mil millones en capital propio
 Solución

Determine el nivel del capital propio después de la desaparición de FullServe

con la siguiente relación, en miles de millones $
Capital propio=nivel antes de FullServe + capital devuelto – pago del préstamo

National: Capital propio = 5.0 + 1.0 – 1.50 = $4.50

Global: Capital propio = 3.7 + 1.0 – 3.25 = $1.45
Pan An: Capital propio = 6.7 + 1.0 – 4.55 = $3.15
Al comparar los niveles de capital propio (10-1) con los niveles calculados
se detecta que el negocio con FullServe redujo el capital propio 10% para
National, 60% para Global y 53% para PanAn, National resulto ser la menos
afectada por el capital de deuda financiera FullServe , en gran parte por sus
mezclas D-C de 30 a 70 % . Sin embargo , Global y Pan An quedaron mucho
pero en lo financiero y ahora deben mantener el negocio con un nivel
significativamente menor de propiedad y con poca capacidad para obtener
capital en el futuro de deuda o propio
Los mismos principios estudiados aquí para las corporaciones son aplicables a
los individuos. Una persona muy apalancada tiene deudas grandes en
términos de saldos de tarjetas de crédito, préstamos personales e hipotecas
inmobiliarias. A manera de ejemplo, suponga que dos ingenieros tienen una
cantidad neta de $40 000 después de deducir de su salario anual todos los
impuestos sobre la renta, cuotas de seguridad social y pólizas de seguro.
Además, suponga que el costo de la deuda (dinero recibido en préstamo de
tarjetas de crédito y otros préstamos) es en promedio de 15% por año, y que
el capital principal actual de la deuda se paga en cantidades iguales durante
20 años. Si Jamal tiene una deuda total de $25 000 y Barry debe $100 000, el
monto restante del pago que les queda puede calcularse como sigue.
Jamal dispone de 87.5% de su base, y Barry, sólo de 50%.
10.6 Análisis de atributos múltiples. Identificación e
importancia de cada atributo

En el capítulo 1 se describieron el papel y alcance de la ingeniería económica en la toma de

decisiones.
El proceso de toma de decisiones explicado en dicho capítulo (figura 1-1) incluía los siete
pasos listados en la parte derecha de la figura 10-5.

El paso 4 consiste en identificar el atributo o los múltiples atributos sobre los que se
basan los criterios de selección. En todas las evaluaciones anteriores del libro sólo se ha
identificado un atributo — el económico — para elegir la mejor alternativa. El criterio
ha sido la maximización del valor equivalente de VP, VA, TR, la razón B/C o la de RCE
para proyectos de servicio.

Como sabemos, la mayoría de las evaluaciones toman o deben tomar en cuenta múltiples
atributos en la toma de decisiones. Éstos son los factores clasificados como no económicos
en la etapa 5 de la figura 1-1. Sin embargo, estas dimensiones no económicas tienden a ser
intangibles y a menudo difíciles, si no imposibles, de cuantificar directamente con escalas
económicas o de otra naturaleza.
 Por ejemplo, la propuesta de
construir un dique para formar En el proceso de
Los atributos múltiples un lago en un área baja o de selección, los atributos
entran en el proceso de ampliar la cuenca de recepción múltiples presentan
toma de decisiones en de un río por lo general tiene niveles altos de
diversos estudios. Los varios propósitos, como complejidad
proyectos del sector control de inundaciones, considerados
público constituyen obtención de agua potable, importantes en la
excelentes ejemplos en usos industriales, desarrollo
elección de una opción
comercial, recreación,
la resolución de conservación de la naturaleza para la ubicación, el
problemas de atributos en beneficio de peces, plantas diseño, las
múltiples. y aves, y, quizá, otros objetivos repercusiones en el
menos evidentes. ambiente, etcétera.
4.1. IDENTIFICACION DE ATRIBUTOS
La siguiente es una lista incompleta de
Los atributos que se consideran en la maneras de identificar los atributos clave:
metodología de evaluación se
identifican y definen de acuerdo con
- Comparación con estudios similares que
varios métodos, algunos mucho mejores incluyen atributos múltiples
que otros según la situación del estudio. - Opiniones de expertos que cuenten con una
experiencia importante
Es importante la búsqueda de opiniones - Entrevistas con las personas (clientes,
empleados, gerentes) a quienes afectan las
de otros individuos además de los alternativas
analistas, pues permite centrar el
- Pequeños grupos de discusión que apliquen
estudio en atributos clave. estrategias como grupos de enfoque, lluvia de
ideas o técnica de grupos nominales
- Método Delphi, procedimiento progresivo para
generar un consenso razonable desde
perspectivas y opiniones diversas
 1. Entender el problema
Considerar
Énfasis en definir el objetivo
atributos 4.1. Identificar los atributos para la un atributo 2. Recabar información
múltiples toma de decisiones pertinente, definir
4.2. Determinar la importancia alternativas
relativa (ponderaciones de los 3. Hacer estimaciones
atributos)
4. Identificar los criterios
4.3. Para cada alternativa de selección (uno o más
determinar la calificación del valor tributos
de cada atributo

5. Evaluar cada alternativa,

5. Evaluar cada alternativa con emplear análisis de
una técnica de atributos sensibilidad y de riesgo
múltiples
6. Seleccionar la mejor
Emplear análisis de sensibilidad alternativa
para los atributos clave
7. Aplicar la solución y
supervisar los resultados
Como ejemplo, suponga que Delta Airlines decidió comprar cinco nuevos Boeing 787 para vuelos de largo
alcance, sobre todo entre la costa occidental estadounidense y las ciudades asiáticas, en especial Hong
Kong, Tokio y Singapur. Existen más o menos 8 000 opciones para cada avión, entre las que el personal de
ingeniería, compras, mantenimiento y mercadotecnia de Delta debe decidir antes de remitir la orden a
Boeing.
El alcance de las opciones va desde el material y color de los interiores del avión hasta los mecanismos de
enganche del carenado de los aviones; y la función va desde el máximo empuje de la máquina hasta el
diseño de los instrumentos del piloto. Un estudio de ingeniería económica basado en el VA equivalente de
los ingresos estimados del pasajero por viaje determinó que 150 de estas opciones ofrecen claras
ventajas. Sin embargo, es necesario considerar otros atributos no económicos antes de especificar otras
opciones más costosas. Se llevó a cabo un estudio Delphi donde se tomó en cuenta la opinión de 25
individuos.
Al mismo tiempo, el personal de Delta tuvo conocimiento de las opciones de una orden reciente referente
a otra aerolínea no identificada. De estos dos estudios se determinó que hay 10 atributos clave para la
selección de opciones.
 CUATRO DE LOS ATRIBUTOS MAS
IMPORTANTES SON:

* Tiempo de reparación: tiempo promedio para reparar o reemplazar (TPRR) en

caso de que la opción sea o afecte un componente crítico de vuelo.
* Seguridad: tiempo promedio de falla (TPDF) de componentes críticos de
vuelo.
* Económico: ingreso adicional estimado por la opción. (Fundamentalmente,
éste es el atributo evaluado por el estudio económico realizado.)
* Necesidades de la tripulación: cierta medida de la necesidad y/o beneficios de
la opción según la juzgan los representantes de la tripulación (pilotos y
asistentes de vuelo).
 El riesgo es la posible variación
de un parámetro respecto de un
valor esperado, deseado o
El atributo económico del ingreso adicional pronosticado en detrimento del
puede considerarse una medida indirecta de objetivo (u objetivos) del
satisfacción de las necesidades del cliente, es producto, proceso o sistema.
decir, una medida más cuantitativa que los Representa la ausencia o
resultados del sondeo de opinión/satisfacción desviación de la certidumbre. El
del cliente. Por supuesto, existen muchos riesgo está presente cuando hay
otros atributos que pueden utilizarse y, de dos o más valores observables
hecho, se utilizan. de un parámetro, y es posible
suponer o estimar la posibilidad
de que ocurra cada uno de ellos
Las ponderaciones de los atributos por lo general se normalizan de manera
que su suma a lo largo de todas las alternativas sea igual a 1. Dicha
normalización implica dividir la puntuación de importancia de cada atributo
entre la suma S de todos los atributos. Expresadas en forma de ecuación,
estas dos propiedades de las ponderaciones para el atributo i (i = 1, 2, ..., m)
son:
 Diversos procedimientos para asignar ponderaciones:

• Se asigna a todos los atributos más o menos la misma importancia, o no hay razones
para distinguir el atributo de mayor importancia del atributo de menor importancia.
Éste es el enfoque de entrada. Cada ponderación de la tabla 10-2 será de 1/m, de
Ponderación acuerdo con la ecuación (10.10).
uniforme
• Por otra parte, la normalización puede evitarse, en cuyo caso cada ponderación es
igual a 1 y la suma es m. En este caso, la medida de la evaluación final de una
alternativa es la suma de todos los atributos.

• Los m atributos se ubican (jerarquizan) en orden de importancia creciente, y se

Ordenación asigna una puntuación de 1 al de menor importancia y de m al más importante. De
por rangos acuerdo con la ecuación (10.10), las ponderaciones se rigen por el patrón 1/S, 2/S,
…, m/S. Con este método, la diferencia de ponderaciones entre atributos de
importancia creciente es constante.

• Los m atributos se colocan de nuevo en orden de importancia creciente. No

Ordenación obstante, ahora es posible diferenciar entre atributos. Al atributo más importante se
por rangos le asigna una puntuación, normalmente de 100, y a los demás se les asigna una
ponderados puntuación respecto de aquélla entre 100 y 0. Luego se denota la puntuación de
cada atributo con si, y la ecuación (10.10) adquiere la forma
Si el tiempo de reparación tiene apenas la mitad de importancia que la
seguridad y los dos últimos atributos tienen la mitad de importancia del
tiempo de reparación, las puntuaciones y ponderaciones son los siguientes:
 • Cada atributo se compara con cada uno de los demás, por parejas, con una
Compar escala de calificación que indica la importancia de un atributo respecto del
ación otro. Suponga que hay tres criterios (atributos) en los que se basa la decisión
de referente a un proyecto de obras públicas: costo, construcción e impacto
pares ambiental. La escala de comparación de la importancia se defi ne como
sigue:

0 : si el atributo es menos importante que aquel con que se

compara
1 : si el atributo tiene la misma importancia que aquel con
que se compara
2: si el atributo es más importante que aquel con que se
compara
Se elabora una tabla con la lista de los atributos de arriba abajo y de
izquierda a derecha, y se comparan los atributos de la columna con los
que están en la fi la. La tabla 10-3 presenta la comparación con las
calificaciones de la importancia. La flecha a la derecha de la tabla indica la
dirección de la comparación, es decir, el atributo de la columna con el de
la fila.
Por ejemplo, el costo se considera más importante que la construcción,
por lo que se le asigna una calificación de 2. El complemento de la
calificación, 0, se coloca en la comparación inversa de la construcción con
el costo. Las ponderaciones se determinan con la normalización de las
calificaciones por medio de la ecuación (10.11), donde la suma de cada
columna es si. Para el primer atributo, el costo i = 1.
4.3. VALORACION DE CADA ALTERNATIVA POR ATRIBUTO
Escala de valores de jerarquización
Es el paso final antes de calcular la
medida de evaluación. A cada
alternativa j se le asigna un valor de varía según lo que resulte más
jerarquización Vij por cada atributo i. fácil de entender para quienes
Son las entradas de las celdas en la tabla llevan a cabo la valoración. Se
10-2. Las evaluaciones son valoraciones
de quienes toman las decisiones
puede utilizar una escala de 0 a
conforme se considera cada atributo. 100 para la puntuación relativa a
la importancia de los atributos.
Un ejemplo de escala numérica de 0 a 10 es el siguiente:

Es preferible contar con una escala de Likert con cuatro grados (un
número par) con la finalidad de no sobrevalorar la tendencia central
de una opción “justa”.
 10.7 Medida de evaluación para atributos múltiples
La necesidad de una medida de evaluación que incluya atributos múltiples se
indica en el paso 5 de la figura 10-5.

La medida puede ser una que trate de retener todas las puntuaciones, valores y
complejidad de las evaluaciones previas de varios encargados de las decisiones,
o reducir sus entradas a una medición única.

En esta sección se introduce una medida única de amplia aceptación:

Una medición única de manera efectiva combina los diferentes aspectos

cuantificados con las ponderaciones de la importancia de los atributos Wi y las
puntuaciones alternas del valor Vij. La medida resultante de la evaluación es una
fórmula que calcula una medición agregada que se usa en la selección entre dos
o más alternativas. El enfoque de este proceso se denomina método de
clasificación y calificación
Este proceso de reducción elimina en gran parte la complejidad de equilibrar los
diferentes atributos; sin embargo, también elimina mucha información útil capturada
en el proceso de jerarquización de atributos por orden de importancia, y de
calificación de la ejecución de cada alternativa frente a cada atributo.

Hay medidas aditivas, multiplicativas y exponenciales, pero hasta ahora la que más se
aplica tiene que ver con el modelo aditivo.

El modelo aditivo más común es el método de atributo ponderado, también llamado

técnica de ponderación aditiva. La medida de evaluación, simbolizada con Rj para cada
opción j, se define como:
 R j = suma de (ponderaciones × puntuación del valor)
𝒎
FORMULA 10.12 ෍ 𝑾𝒊 × 𝑽𝒊𝒋
𝒊=𝟏

Los números Wi son las ponderaciones de importancia del atributo, y Vij es la

evaluación del valor del atributo i de cada alternativa j. Si los atributos tienen
la misma ponderación (también llamados no ponderados), Wi = 1/m, según
se determina de acuerdo con la ecuación (10.10).
Lo anterior significa que Wi puede sacarse de la sumatoria en la fórmula de
Rj. (Si se utiliza una ponderación igual de Wi = 1.0 para todos los atributos, en
lugar de 1/m, el valor Rj es sencillamente la suma de todas las puntuaciones
de la opción.)
 Se elige la
alternativa con
La directriz de mayor valor Rj:
elección es la
siguiente:
Ejemplo 10.9
La isla de Nive en el Pacifico sur solicito propuestas (SDP) para un astillero
nuevo o remodelado, pues moderniza la infraestructura de sus servicios
portuarios. La hoja de calculo de la figura 10-6 muestra en las dos
columnas de la izquierda los atributos y ponderaciones normalizadas,
publicados en la SPD para seleccionar una propuesta.

Se recibieron cuatro propuestas contra cada atributo por ejemplo la

propuesta 2 recibió una puntuación perfecta de 100 en cuanto al tiempo
de entrega, pero los costos de la vida util se consideran demasiados altos
(puntuación de 20) y el precio se consideró relativamente elevado
(puntuación de 55) . Con estas ponderaciones y puntuaciones determine
cual propuesta aprobar en primer lugar.
 Solución

Suponga que es apropiado un modelo de ponderación aditivo y aplique el

método de los atributos ponderados. La ecuación 10.2 determina la
medición Rj de las cuatro alternativas. Como ilustración se presentan los
detalles de la propuesta 3:

R3 = 0.30(95) + 0.20 (60) + 0.05 (90) + 0.35(85) + 0.10 (100)

= 28.5 + 12.0 +4.5 + 29.8 + 10.0
=84.8
Los cuatro totales de la figura 10.6 (columnas G a J, FILA 8) indican que la
propuesta 3 es la mejor elección global para los atributos y ponderaciones
publicados en la SPD
 Resumen del Capitulo
La tasa de interés a la que se establece la TMAR depende básicamente del costo del capital
y de la mezcla entre financiamiento de deuda y de capital patrimonial. En la TMAR influye
mucho el costo promedio ponderado del capital (CPPC). El riesgo, los rendimientos y otros
factores pueden tomarse en cuenta después de concluir el análisis VA, VP o TR, y antes de
elegir la alternativa final. Una mezcla elevada de deuda y capital patrimonial significa que
aumenta mucho el riesgo de un proyecto y dificulta que una corporación obtenga un
financiamiento con deuda

Si los atributos múltiples, que incluyen más dimensiones económicas que las de un
estudio, van a tomarse en cuenta al decidir respecto de una alternativa, primero deben
identificarse los atributos y se debe evaluar su respectiva importancia. Luego debe
asignarse una puntuación de evaluación a cada alternativa por cada atributo. La medida de
la evaluación se determina mediante un modelo como el método de atributos ponderados,
donde la medida se calcula mediante la ecuación (10.12). El máximo valor indica la mejor
alternativa.
 PROBLEMAS

Trabajar con la TMAR

10.1
Liste al menos tres factores que afecten la TMAR y exponga la forma
en que lo hace cada uno.
10.2.
Diga si cada uno de los siguientes enunciados implica financiamiento con
deuda o con capital patrimonial.

a) $10 000 tomados de la cuenta de ahorros de un socio para pagar

reparaciones de equipo
b) Emisión de acciones preferentes con un valor de $1.3 millones
c) Préstamo de corto plazo de $75 000 de un banco local
d) Emisión de bonos a 20 años con valor de $3 millones
e) Recuperación por parte de Del Engineering de $8 millones de sus
propias acciones con fondos propios
10.3
La empresa Helical Products, Inc., usa una TMAR de 12% anual después de
impuestos. Si tiene una tasa efectiva de impuestos (federales, estatales y
locales) de 40%, determine la TMAR antes de impuestos de la empresa.
10.4
El propietario de una pequeña empresa de construcción de ductos trata de
determinar cuánto debe pedir en su intento de ganar su primer contrato
“grande”. Estima que su costo para realizar el proyecto será de $7.2
millones. Él quiere solicitar una cantidad que le dé una tasa de rendimiento
después de impuestos de 15% anual si gana el trabajo, pero no sabe qué
cantidad postular antes de impuestos. Él afirma que su tasa de impuestos
efectiva estatal es de 7%, y la federal, de 22%.

a) La expresión para determinar la tasa impositiva efectiva global es tasa

estatal + (1 − tasa estatal)(tasa federal) ¿Cuál debe ser su TMAR antes
de impuestos a fi n de que obtenga una TMAR después de impuestos
de 15% anual?
b) ¿Cuánto debe pedir por el trabajo?
10.5
Cierto grupo privado de inversionistas con capital propio aportaron $16
millones para iniciar una compañía de desarrollo de sistemas de alta
tecnología para detectar drogas y otros tipos de contrabando.
Inmediatamente después de hacer la inversión surgió otra oportunidad de
invertir para la que no tenían suficiente capital.
Ese proyecto habría producido una tasa de rendimiento estimada de 29%
anual antes de impuestos. Si la tasa de impuestos efectiva del grupo es de
32%, ¿qué tasa de rendimiento después de impuestos habría producido el
proyecto que no se emprendió?
10.6
Se clasificaron cinco proyectos en orden decreciente de acuerdo con dos
medidas tasa de rendimiento (TR) y valor presente (VP) para determinar
cuáles debían recibir fondos de modo que la inversión inicial no
excediera de $18 millones. Con los resultados siguientes determine el
costo de oportunidad de cada medida.
10.7
Tom, propietario de Burger Palace, determinó que su costo promedio
ponderado de capital es 8%. Espera un rendimiento anual de 4% sobre todas
sus inversiones. El propietario del negocio vecino, Dairy Choice, le hizo una
propuesta que a Tom le parece muy arriesgada, pero es una intrigante
oportunidad de asociación. Tom determinó que el “factor de riesgo” de la
propuesta requeriría un rendimiento adicional de 3% anual para que la
aceptara.

a) Use el enfoque recomendado para determinar la TMAR que debe usar

Tom, y explique la manera en que el factor de riesgo de 3% se compensa
en dicha TMAR.
b) Determine la TMAR efectiva para su negocio si Tom rechaza la propuesta.
 MEZCLA D-C y CPPCC

10.8
Los generadores eléctricos no sólo producen electricidad sino también
calor debido a la resistencia del conductor y las pérdidas por fricción en los
rodamientos. Una empresa que manufactura enfriadores de generadores
para las plantas de energía nuclear y de turbinas de gas emprendió la
expansión de una planta por medio de financiamiento que tenía una
mezcla deuda-capital patrimonial de 45-55. Si $18 millones provienen de
hipotecas y ventas de bonos, ¿cuál fue el monto total del financiamiento?
10.9
Determine la mezcla deuda-capital patrimonial si Applied Technology
compró Southwest Semiconductor con un financiamiento como sigue:
$12 millones de hipotecas, $5 millones de utilidades retenidas, $10
millones en efectivo y $20 millones de bonos.
 10.10
Los estudiantes de negocios e ingeniería comparan los métodos de financiar
su educación universitaria durante el último año. El estudiante de negocios
tiene préstamos por $30 000 que vencen en su graduación. El interés es una
tasa efectiva de 4% anual. El estudiante de ingeniería adeuda $50 000: 50% a
sus padres, sin intereses, y 50% de un préstamo de una unión de crédito.
Esta última cantidad también vence en su graduación, con una tasa efectiva de
7% anual.
a) ¿Cuál es la mezcla D-C de cada estudiante?
b) Si sus abuelos pagaran los préstamos por completo en su graduación, ¿por
qué cantidad serían los cheques que extendieran para cada graduado?
c) Cuando los abuelos paguen la cantidad total en la graduación, ¿qué
porcentaje del principal representarán los intereses?
 10.11
Cada una de dos corporaciones públicas, First Engineering y Midwest
Development, muestran en su reporte anual una capitalización de $175
millones. El balance de First Engineering indica una deuda total de $87
millones, y el de Midwest Development, un valor neto de $62 millones.
Determine la mezcla D-C de cada compañía.
10.12
La empresa Forest Products, Inc., invirtió $50 millones. Su mezcla global D-C
es de 60-40. ¿Cuál es el rendimiento sobre el capital patrimonial de la
empresa si el ingreso neto es de $5 millones sobre una base de ingresos de $6
millones?
10.13
Determine el costo promedio ponderado de capital de una
compañía que manufactura acelerómetros triaxiales en miniatura
para aplicaciones espaciales, exclusivamente. Su perfil de
financiamiento, con tasas de interés, es como sigue: $3 millones en
venta de acciones a 15% anual, $4 millones en bonos a 9% y $6
millones en utilidades retenidas a 7% anual.
10.14
Growth Transgenics Enterprises (GTE) planea comprar la empresa rival. Uno de sus
ingenieros en genética se interesó en la estrategia de financiamiento de la adquisición.
Supo que hay dos planes en estudio. El plan 1 requiere 50% en fondos propios
provenientes de utilidades retenidas de GTE que ganan 9% anual, con el balance obtenido
en un préstamo externo a 6%, según la excelente calificación de las acciones de la
empresa. El plan 2 requiere sólo 20% de fondos propios y lo restante mediante un
préstamo a una tasa mayor de 8% anual.

a) ¿Cuál plan tiene el costo promedio de capital más bajo?

b) Si los propietarios de GTE deciden que el CPPC corporativo actual de 8.2% no debe
excederse, ¿cuál es el costo máximo de capital de deuda permitido por cada plan?
¿Estas tasas son mayores o menores que las estimaciones actuales?
10.15
Midac Corporation quiere obtener $50 millones en capital para financiar la
manufactura de un nuevo producto de consumo. El plan actual es financiar
60% con capital propio y 40% con deuda. Calcule el CPPC para el escenario
siguiente:

◦ Capital patrimonial: 60%, o $35 millones, con venta de acciones comunes

de las que 40% pagará una utilidad de 5% anual, y 60% restante de
utilidades retenidas, que ganan actualmente 9% anual.
◦ Capital de deuda: 40%, o $15 millones, obtenidos de dos fuentes:
préstamos bancarios de los que $10 millones causan intereses por 8%
anual, y el resto en bonos convertibles con dividendo a una tasa estimada
de 10% anual.
10.16

Una corporación pública de la que usted posee acciones comunes

reportó en su informe a los accionistas un CPPC de 11.1% para el año.
Las acciones comunes que usted tiene dieron en promedio un
rendimiento de 7% anual durante los últimos tres años. El informe
anual también menciona que los proyectos dentro de la corporación
reciben 75% de fondos de su propio capital. Calcule el costo de capital
de deuda de la empresa.
10.17
BASF invertirá $14 millones este año para mejorar sus procesos de etilenglicol. Con este
producto se fabrican resinas de poliéster para fabricar productos que van de materiales
para construcción a aeronaves, y de maletas a aparatos domésticos. El capital propio
cuesta 14.5% anual y proveerá 65% de los fondos. El capital de deuda cuesta 10% anual
antes de impuestos. La tasa efectiva de impuestos para BASF es de 36%.

a) Determine la cantidad de ingreso anual después de impuestos que se consume en el

pago de intereses sobre el costo inicial del proyecto.
b) Si la corporación no quiere usar 65% de sus fondos propios, el plan de financiamiento
incluirá 75% de capital de deuda. Determine la cantidad de ingreso anual necesario para
cubrir los intereses con este plan, y explique el efecto que puede tener en la capacidad
de la empresa para obtener préstamos en el futuro.
10.18
Una pareja planea financiar el costo de la colegiatura de $100 000 de la educación
universitaria de su hijo en parte o en su totalidad con fondos propios (con una
cuenta individual educativa) o bien obtener un préstamo para el total o una parte.
El rendimiento promedio de sus fondos propios es de 7% anual, pero se espera
que el préstamo tenga una tasa de interés mayor según crezca su monto. Con una
hoja de cálculo elabore una gráfica de la curva del CPPC con las tasas de interés
estimadas para el préstamo que se muestran a continuación, y determine la mejor
mezcla D-C para la pareja.
10.19
Durante los últimos años, la franquicia Carol’s Fashion Store, de alcance
estatal, experimentó con mezclas D-C y costos del capital de deuda y
patrimonial para varios proyectos, como se indica más adelante.
a) Grafique el costo del capital, de deuda, patrimonial y promedio
ponderado.
b) Determine cuál mezcla de capital de deuda y patrimonial generará el
CPPC más bajo.
10.20

Para el problema 10.19, use una hoja de cálculo para

a) determinar la mejor mezcla D-C y

b) determinar la mejor mezcla D-C si el costo del capital de deuda aumenta
10% anual, por ejemplo, de 13.0% sube a 14.3%.
 COSTO DEL CAPITAL DEUDA

10.21
El plan de flujo de efectivo asociado a una transacción para financiar con deuda
permitió que una empresa recibiera $2 800 000 ahora en lugar de pagos
futuros de intereses de $196 000 por año durante 10 años, más una suma
única de $2 800 000 en el año 10. Si la tasa efectiva de impuestos de la
empresa es de 33%, determine su costo del capital de deuda
a) antes de impuestos y
b) después de impuestos.
10.22
La compañía Jennings Outdoors fabrica varios tipos de patinetas, e
incurrió en gastos por intereses de $1 200 000 por año debido a varios
tipos de financiamiento con deuda. La empresa obtuvo un préstamo de
$19 000 000 en el año 0 y cubrió el principal en el año 15 con un pago
único de $20 000 000. Si la tasa efectiva de impuestos de la empresa es
de 29%, ¿cuál fue su costo del capital de deuda
a) antes de impuestos y
b) después de impuestos?
10.23

Molex, Inc., fabricante de ensambles de cable para módulos solares

fotovoltaicos policristalinos, requiere $3.1 millones en capital de deuda. La
compañía planea vender bonos a 15 años que producen un dividendo de
6% anual, con pago semestral. Molex tiene una tasa efectiva de impuestos
de 32% anual. Determine

a) el costo nominal anual después de impuestos del capital de deuda y

b) el costo anual efectivo después de impuestos del capital de deuda.
10.24

Tri-States Gas Processors espera conseguir un préstamo de $800 000 para

mejoras de ingeniería de campo.
Es posible aplicar dos métodos: solicitar el préstamo a un banco o emitir
bonos. La compañía pagará al banco un interés efectivo compuesto de 8%
anual durante ocho años. El principal sobre el préstamo se pagará
uniformemente durante los ocho años, y el saldo después de cada pago
anual se acumulará con intereses. La emisión será de 800 bonos de $1 000
cada uno a 10 años, con un pago de dividendo de 6% anual.
a) ¿Qué método de financiamiento resulta más barato después de
considerar una tasa de impuestos efectiva de 40%?
b) ¿Cuál es el método más barato en un análisis antes de impuestos?
10.25

The Sullivan Family Partnership planea comprar un con dominio remodelado en su sede
con fines de inversión. El precio de compra negociado de $200 000 se financiará con 20%
de los ahorros (utilidades retenidas) que obtienen de manera consistente 6.5% anual
después de pagar todos los impuestos relevantes. Ochenta por ciento se obtendrá de un
préstamo con una tasa de interés antes de impuestos de 9% anual durante 15 años, con
el principal por pagar en cantidades iguales cada año. Si la tasa efectiva de impuestos es
de 22% anual, responda lo siguiente sólo con los datos mencionados.
a) ¿Cuál es el pago anual del préstamo de la sociedad para cada uno de los 15 años?
b) ¿Cuál es la diferencia en valor presente neto entre los $200 000 ahora y el VP del
costo de la mezcla D-C, 80-20, del flujo de efectivo necesario para financiar la
compra? ¿Qué significa este VP?
c) ¿Cuál es el CPPC después de impuestos para esta compra?
 COSTO DE CAPITAL PATRIMONIAL

10.26
Determine el costo del capital patrimonial para la compañía Hy-Lok, de
Estados Unidos, si vende 500 000 acciones preferentes con un descuento
de 5% de su precio de $130. Las acciones ganan un dividendo de $10 por
año.
10.27
El precio inicial de oferta al público de las acciones comunes de SW
Refining es de $23 por cada una, y pagan un dividendo el primer año
de $0.92 por acción. Si se espera que la tasa de apreciación de los
dividendos sea de 3.2% anual, determine el costo del capital
patrimonial de la oferta de acciones.
10.28

El costo del capital de deuda es menor después de impuestos que antes.

Es más difícil estimar el costo del capital patrimonial con el método de los
dividendos o el modelo MPAC, por ejemplo, aunque el costo del capital
propio es el mismo después de impuestos que antes de ellos.
¿Por qué las tasas después de impuestos no son las mismas con ambos
tipos de financiamiento?
10.29
La empresa H2W Technologies analiza aumentar su capital para
expandir sus ofertas de motores lineales de dos y cuatro fases. El valor
beta de sus acciones es 1.41. Use el modelo de fijación de precios de
los activos de capital y un premio de 3.8% por arriba del rendimiento
libre de riesgo para determinar el costo del capital patrimonial si el
rendimiento sin riesgo es de 3.2%.
10.30
La dirección de Hirschmann Engineering pidió al lector que determinara el
costo del capital patrimonial con base en las acciones comunes de la
compañía. La empresa quiere que usted use dos métodos: el método del
dividendo y el MPAC. El año pasado, primer año con dividendos, las
acciones pagaron $0.75 por cada una sobre el promedio de $11.50 en la
Bolsa de Valores de Nueva York. La dirección espera que el dividendo
crezca a razón de 3% anual. Las acciones de Hirschman Engineering tienen
una volatilidad de 1.3, mayor que la normal. Si las inversiones seguras
tienen un rendimiento de 5.5% y el 3% de crecimiento sobre las acciones
comunes también es un premio por arriba de las inversiones libres de
riesgo que la empresa planea pagar, calcule el costo del capital patrimonial
con ambos métodos
10.31
Las acciones comunes emitidas por la empresa Meggitt Sensing Systems
pagan a los accionistas $0.93 por acción sobre un precio promedio de
$18.80 el año pasado. La compañía espera que la tasa del dividendo
crezca a un máximo de 1.5% anual. La volatilidad de las acciones es de
1.19, y otras acciones en la misma industria pagan un promedio de
4.95% anual. Determine el costo de capital patrimonial de la empresa el
año pasado con
a) el método del dividendo y
b) el MPAC.
10.32
El año pasado, una corporación japonesa de materiales de ingeniería,
Yamachi, Inc., compró bonos del Tesoro de Estados Unidos que tienen un
rendimiento promedio de 4% anual. Ahora, los eurobonos se compran
con un rendimiento promedio de 3.9% por año. El factor de volatilidad de
las acciones de Yamachi fue de 1.10 el año pasado y en éste se
incrementó a 1.18. Otras acciones que se negocian públicamente en este
mismo negocio pagan dividendos de 5.1% en promedio anual.
Determine el costo del capital patrimonial para cada año y explique por
qué parece haber ocurrido el incremento o la disminución.
10.33
La directora de ingeniería de FXO Plastics quiere realizar un estudio de evaluación de
alternativas. Preguntó al director de finanzas cuál era la TMAR corporativa. El director de
finanzas le dio algunos datos acerca del proyecto y dijo que todos los proyectos deben
superar su costo promedio (conjunto) por lo menos con 4%

a) Use los datos para determinar la TMAR mínima.

b) El estudio es después de impuestos, y en el inciso a) se obtuvo la TMAR antes de
impuestos. Determine la TMAR que es correcto usar si la tasa impositiva fue de 32% el
año pasado y el gerente de finanzas dijo que el 4% por arriba del costo es para las
evaluaciones después de impuestos.
 DIFERENTES MEZCLAS D-C

10.34
¿Por qué no es sano en lo financiero que un individuo mantenga durante
mucho tiempo porcentajes grandes de financiamiento con deuda, es decir,
que esté apalancado con deuda?
10.35
En una compra apalancada de una compañía por otra, la
compradora por lo general obtiene dinero prestado y pone tan poco
como sea posible de su propio capital para la compra. Explique
algunas circunstancias en las que dicha compra puede colocar a la
empresa compradora en riesgo económico.
10.36
Grainger and Company tiene la oportunidad de invertir $500 000 en una
nueva línea de compresores de tornillo giratorio directo. El financiamiento
se dividiría por igual entre acciones comunes ($250 000) y un préstamo
con tasa de interés de 8% después de impuestos. El FNE después de
impuestos es de $48 000 para los próximos siete años. La tasa efectiva de
impuestos es de 50%. Grainger evalúa sus acciones comunes con el
modelo de fijación de precios de activos de capital. Análisis recientes
demuestran que tiene una volatilidad de 0.95 y paga un premio de 5% por
arriba de un rendimiento seguro sobre sus acciones comunes. En el resto
del país, la inversión segura paga actualmente 3% anual. ¿Es atractiva en lo
financiero la inversión si Grainger utiliza como TMAR su
a) costo de capital patrimonial y
b) CPPC?
10.37
La empresa Fairmont Industries basa 100% del financiamiento para sus
proyectos en capital patrimonial y tiene una buena oportunidad que
requeriría un capital de $250 000. El propietario de Fairmont puede
suministrar el dinero de inversiones personales que actualmente
perciben un promedio de 7.5% por año. Se estima que el flujo de
efectivo neto anual del proyecto será de $30 000 durante los 15 años
siguientes. Otra manera es obtener un préstamo por 60% de la
cantidad requerida, durante 15 años, a 7% anual.
Si la TMAR es el CPPC, determine el mejor plan, si alguno lo fuera. Éste
es un análisis antes de impuestos.
10.38
Omega Engineering Inc., tiene la oportunidad de invertir $10 000 000 en un
nuevo sistema de control remoto de ingeniería para plataformas marinas
de perforación. El financiamiento se dividiría entre ventas de acciones
comunes ($5 000 000) y un préstamo con tasa de interés de 8% anual. Se
estima que la participación de Omega del flujo de efectivo neto anual sea
de $1.35 millones en cada uno de los cinco años siguientes. Omega está
por iniciar el MPAC como su modelo de evaluación de acciones comunes.
Los análisis recientes indican que tiene una volatilidad de 1.22 y paga un
premio de 5% sobre su dividendo de acciones comunes. Los bonos del
Tesoro de Estados Unidos pagan 4% anual. ¿Es atractivo en lo financiero
este negocio si la TMAR es igual al
a) costo de capital propio y
b) el CPPC?
10.39
Se va a instalar un nuevo proceso de dados anulares para extruir ductos, tubos y
películas tubulares. El precio de la fase 1 de instalación de troqueles y maquinaria es
de $2 000 000. El fabricante aún no decide cómo financiar el sistema. El promedio del
CPPC de los últimos cinco años es de 10% anual.
a) Se definieron dos alternativas de financiamiento. La primera requiere una inversión
de 40% de fondos propios a 9% y un préstamo para el saldo con una tasa de interés
de 10% anual. La segunda alternativa requiere sólo 25% de fondos propios y el
saldo con un préstamo a 10.5% anual. ¿Cuál enfoque producirá el costo de capital
promedio más pequeño?
b) Ayer, el comité de finanzas de la corporación decidió que el CPPC de todos los
nuevos proyectos no debe exceder el promedio histórico de cinco años de 10%
anual. Con esta restricción, ¿cuál es la tasa de interés máxima del préstamo en que
puede incurrirse en cada alternativa de financiamiento?
10.40
Shadowland, un fabricante de jaulas para mascotas, identificó dos proyectos que, aunque
tienen un riesgo relativamente alto, espera que lleven a la compañía hacia nuevos
mercados de ingresos. Utilice una solución de hoja de cálculo para
a) seleccionar cualquier combinación de los proyectos si la TMAR es igual al CPPC
después de impuestos y
b) determinar si deben seleccionarse los mismos proyectos si los factores de riesgo
justifican requerir 2% anual adicional para hacer la inversión.

El financiamiento se hará con una mezcla D-C de 60-40 con fondos propios que cuestan
7.5% anual. El financiamiento con deuda se obtendrá con bonos de $10 000 a 5% anual,
con pago trimestral y a 10 años. La tasa efectiva de impuestos es de 30% anual.
10.41
Dos amigos invirtieron cada uno $20 000 de sus fondos (patrimoniales). Stan, más
conservador, compró acciones de una corporación de herramientas y manufactura.
Theresa, propensa al riesgo, apalancó los $20 000 y compró un condominio de $100
000 para rentarlo. Sin considerar impuestos, dividendos o ingresos, analice estas dos
adquisiciones con lo que se indica a continuación para el año siguiente al que se
invirtieron los fondos.

a) Determine los valores al final del año de sus fondos propios si hubiera un
incremento de 10% en el valor de las acciones y el condominio.
b) Calcule los valores al final del año de sus fondos propios si hubiera una disminución
de 10% del valor de las acciones y el condominio.
c) Use los resultados para explicar por qué el apalancamiento puede ser riesgoso en lo
financiero.
 ATRIBUTOS MULTIPLES NO ECONOMICOS

10.42
En los análisis con atributos múltiples, si se han de evaluar tres
alternativas con base en ocho atributos de igual importancia, ¿cuál
es la ponderación de cada atributo?
10.43
Un ingeniero consultor pidió al director de la compañía que
asignara valores a la importancia (0 a 100) de cinco atributos que
incluirá en un proceso de evaluación de alternativas. Determine la
ponderación de cada atributo con calificaciones de importancia.
10.44

Se clasificaron diez atributos en orden creciente de importancia y se

identificaron como A, B, C, …, y J. Determine la ponderación

a) del atributo C y
b) del atributo J.
10.45
Un comité de tres personas afirmó lo siguiente sobre los atributos por
utilizarse en un método de atributos ponderados. Con los enunciados
determine las ponderaciones normalizadas si las puntuaciones
asignadas van de 0 a 100.
10.46
Se estudia emplear vehículos excavadores de diferentes tipos y capacidades en
excavaciones grandes de un proyecto de colocación de ductos. Varios supervisores
de proyectos similares anteriores identificaron algunos atributos y expresaron sus
puntos de vista sobre su importancia. La información se presenta en seguida.
Determine el orden de calificación ponderada en una escala de 0 a 10 y las
ponderaciones normalizadas.
10.47
John, quien labora para Swatch, decidió aplicar el método de atributos ponderados para
comparar tres sistemas de fabricación de extensibles para reloj. El vicepresidente y su
asistente evaluaron cada uno de los tres atributos en términos de la importancia que
representa para ellos, y John dio una evaluación de 0 a 100 de cada alternativa para los tres
atributos. Las puntuaciones de John son las siguientes:

Utilice las ponderaciones indicadas abajo para evaluar las alternativas. ¿Son iguales los
resultados de las ponderaciones de ambas personas? ¿Por qué?
10.48
La tienda Athlete’s Shop evaluó dos propuestas de equipo de levantamiento de pesas y de
ejercicio. Un análisis de valor presente con una tasa i = 15% anual de ingresos y costos
estimados dio como resultado un VPA = $440 000 y un VPB = $390 000. Además de esta
medida económica, el gerente de la tienda y el entrenador asignaron
independientemente a tres atributos una puntuación de importancia relativa de 0 a 100.

Usted utilizó los cuatro atributos por separado para evaluar las dos propuestas de equipo
en una escala de 0 a 1.0, como se aprecia en la tabla siguiente. El atributo económico se
evaluó con valores VP.
Elija la propuesta con los siguientes métodos:
a) Valor presente
b) Evaluaciones ponderadas del gerente
c) Evaluaciones ponderadas del entrenador