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GUÍA TÉCNICA SECTORIAL COLOMBIANA GTS E 07

CONTENIDO

Página

0. INTRODUCCIÓN ................................................................................................... 2

1. OBJETO Y CAMPO DE APLICACIÓN................................................................. 2

2. REFERENCIAS NORMATIVAS ............................................................................ 3

3. SIMBOLOS Y ABREVIATURAS .......................................................................... 3

4. TERMINOS Y DEFINICIONES .............................................................................. 4

5. DOCUMENTACION MINIMA…………………………………………………………4

6. METODOLOGÍAS PARA LA VALUACIÓN DE EMPRESAS .............................. 5

6.3 ENFOQUE DE MERCADO …………………………………………………………...12

6.4 ENFOQUE DEL COSTO ..................................................................................... 12

6.5 ENFOQUE DE INGRESOS……………………………………………………………..

7. RELACION CON LAS NORMAS CONTABLES ................................................ 13

BIBLIOGRAFIA ................................................................................................... 14

ANEXO A............................................................................................................. 15

ANEXO B............................................................................................................. 17
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METODOLOGÍAS PARA LA VALUACIÓN EMPRESAS PARTICIPACIONES EN

EMPRESAS Y UNIDADES DE NEGOCIO

0. INTRODUCCIÓN
La Unidad Sectorial de Normalización de la Actividad Valuatoria y el Servicio de Avalúos
(USN AVSA) adopto esta Guía Técnica Sectorial para facilitar la aplicación y
comprensión de la Norma Técnica Sectorial “Enfoques y Conceptos Generales para la
Valuación de Empresas, Participaciones en Empresas y Unidades de Negocio”
NTS M 07.

La valuación constituye una herramienta fundamental dentro del proceso de desarrollo

de una empresa, guiando decisiones empresariales y personales, por lo que debe ser
llevada a cabo con los más altos estándares técnicos y metodológicos.
Las aplicaciones prácticas de la teoría de la valuación son múltiples, en el proceso de
valuación, se puede generar uno o varios valores dentro de un intervalo razonable en el
cual se sitúa el valor de la empresa objeto de valuación. La pluralidad de valores de la
empresa depende de diversos factores y valores que deben ser tenidos en cuenta a la
hora de su estimación, en un sentido más amplio depende del encargo valuatorio.
Es clara la necesidad de disponer de una guía que proporcione con un lenguaje claro y
preciso, los lineamientos y consideraciones básicas de aplicación para las diferentes
enfoques y metodologías valuatorias en distintas situaciones.
En esta norma son utilizadas las formas verbales de conformidad con las directrices de
ICONTEC. Las formas verbales "debería", "se recomienda", "es recomendado" son
utilizadas para indicar que, entre varias posibilidades, una es más apropiada, sin que
esto excluya a las otras, o que en ciertos procedimientos es preferible, mas no
necesariamente exigible.

1. OBJETO Y CAMPO DE APLICACIÓN

En esta Guía Técnica Sectorial GTS E 07 se establecen disposiciones y consideraciones
generales, las cuales pretenden servir de apoyo para la aplicación práctica de los
diferentes enfoques y metodologías para la valuación de empresas, participación en
empresas o unidades de negocio. Este documento es un apoyo a la Norma Técnica
Sectorial “Enfoques y Conceptos Generales para la Valuación de Empresas,
Participaciones en Empresas y Unidades de Negocio” NTS M 07.

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En esta guía cuando se emplee el término “valuación de empresas” se hace referencia

tanto a valuación de empresas, como a unidades de negocios, unidad generadora de
efectivo, participación en empresas o derechos relacionados1. Adicionalmente aplica
para escenarios de combinación de empresas o negocios.
En el decreto 556 de 2014, reglamentario a la ley 1673 de 2013, la categoría numero 12
incluye la valoración de empresas como una de las actividades de valuación.

2. REFERENCIAS NORMATIVAS
Los siguientes documentos normativos referenciados son indispensables para la
aplicación de esta guía. Para referencias fechadas, se aplica únicamente la edición
citada. Para referencias no fechadas, se aplica la última edición del documento
normativo referenciado (incluida cualquier corrección).

• NTS M 07 Enfoques y Conceptos Generales para la Valuación de Empresas,

Participaciones en Empresas y Unidades de Negocio

• Valoración de empresas. Métodos y Casos Prácticos para pequeñas y grandes

empresas. Jerónimo Aznar Bellver –Teodosio Cayo Araya

3. SÍMBOLOS Y ABREVIATURAS.
Para los propósitos de este documento, se aplican los siguientes símbolos y
abreviaturas:
USN AVSA. Unidad Sectorial de Normalización de la Actividad Valuatoria y el Servicio
de Avalúos.NIIF. Normas Internacionales de Información Financiera.
NCIF. Normas Colombianas de Información Financiera
ISO. International Standardization Organization.
IVSC. International Valuation Standard Council.
IVS. International Valuation Standards.
NTS S: Norma Técnica Sectorial - Standard
GTS G: Guía Técnica Sectorial- General
WACC: Weighted Average Cost of Capital

1
Identificados en el Código de Comercio.

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4. TERMINOS Y DEFINICIONES.
Para los propósitos de esta guía, se aplican los términos y definiciones de la NTS M 07.
4.1 Grupo empresarial (por su denominación en ingles Holding): Además del vínculo
de subordinación, exista entre las entidades unidad de propósito y dirección.
4.2 Pactos Financieros (por su denominación en ingles Covenants): Es una serie
de compromisos que el prestatario asume con el deudor en el contrato de un préstamo
y que suelen ser habituales en los préstamos sindicados.2

4.3 Payout Ratio: Se refiere a la proporción de las ganancias (beneficios de una

empresa) pagados a los accionistas comunes en forma de dividendos en efectivo. Más
específicamente, el dividendo en efectivo de la empresa dividido por las ganancias de la
firma en el mismo período de referencia. Si la ratio es muy elevada, la empresa corre el
riesgo de no poder mantener el dividendo ya que si las ganancias bajasen no tendría
suficiente para mantenerlo.3

4.4 Costo Promedio ponderado del Capital (por su sigla en ingles WACC): Es la
tasa de descuento que se utiliza para descontar los flujos de caja futuros a la hora de
valorar un proyecto de inversión 4

5. DOCUMENTACIÓN MÍNIMA

El valuador debería considerar como mínimo:

• Los estados financieros históricos y proyectados de la empresa (estado de

situación financiera, estado de resultados, el estado de cambios en el patrimonio
neto, el estado de flujos de efectivo y un resumen de las políticas contables
adoptadas y las demás notas explicativas) de acuerdo a los requerimientos
legales a los que esté sujeto.

• Documentación legal de la empresa reciente como el certificado de existencia y

representación legal, RUT y otros que el valuador considere necesarios.

• Demás información técnica que el valuador requiera para facilitar el

entendimiento del negocio y su plan de negocio, la cual puede estar
documentada en informes de gestión en estudios técnicos gremiales,
proyecciones internas de la empresa, estudios de mercado, productividad y
viabilidad financiera, gestión histórica, entre otros.

• Documentos de política y/o gobierno corporativo, si existen.

2
Definición de Covenants. Tomado de https://www.gurusblog.com/archives/covenant/08/04/2012/
3
Definición de Payout Ratio. Tomado de https://www.enciclopediafinanciera.com/definicion-payout-
ratio.html
4
Definición de WACC. Tomado de https://www.empresaactual.com/el-wacc/

4
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• Documentos contractuales que determinen el desarrollo de la empresa, la unidad

de negocio o la unidad generadora de efectivo.

Dependiendo del tipo de encargo valuatorio el valuador podrá solicitar los siguientes
documentos adicionales:

• Para fines de garantías: Documentos que certifiquen la existencia e idoneidad de

la garantía, tales como títulos, contratos, certificados, escrituras, etc.

• Cuando se trata de fusiones, adquisiciones, escisiones, combinación de negocios

o venta de empresas, se tendrán en cuenta contratos, promesa de entendimiento,
acuerdos de fusión y/o ofertas públicas de adquisición.

• Para litigios, opinión de razonabilidad (por su denominación en ingles fairness

opinion) o procesos judiciales, se emplearán los soportes de los derechos en
litigio o la valuación sobre la cual se realizará la opinión de razonabilidad, con
todos los soportes que sirvieron de base para generar la estimación.

• Para propósitos de planeación tributaria el valuador debería consultar el marco

tributario aplicado al sector y a la empresa objeto de valuación

• Al tratarse de procesos concursales, insolvencias y liquidaciones, se necesitará

tener en cuenta lo contemplado en la normatividad vigente, y los documentos
soporte de los procesos concursales, de insolvencias y liquidaciones según sea
el caso, tales como: actas, notificaciones legales, acuerdos, entre otros.

• En planeación, gestión de negocios y gestión del valor: Documentos de

planeación y direccionamiento estratégico.

6. METODOLOGÍAS PARA LA VALUACIÓN DE EMPRESAS

6.1 DEFINICIONES DE VALOR
Debe considerarse de manera precisa cuales son las definiciones de valor que se están
utilizando, así como el estado de creación de negocio a la fecha de la valuación. El
valuador debería tener en cuenta:

• Formular expresamente el estándar de valor, por ejemplo, valor razonable

• Formular expresamente la premisa de valor, por ejemplo, valor en marcha o valor

de liquidación
6.2 ENFOQUES VALUATORIOS:
Como se establece en la norma NTS M 07. “Enfoques y Conceptos Generales para la
Valuación de Empresas, Participaciones en Empresas y Unidades de Negocio”, una vez
definido el enfoque de valuación, el valuador debería seleccionar la(s) metodología(s) que
mejor interprete(n) la estructura financiera y cumpla(n) con los requerimientos del encargo
valuatorio.

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Adicional a lo establecido en la norma NTS M 07 “Enfoques y Conceptos Generales para

la Valuación de Empresas, Participaciones en Empresas y Unidades de Negocio”, el
valuador debería utilizar algunas de las siguientes metodologías:

ENFOQUES MÉTODOLOGIAS
-Transacción
MERCADO Múltiplos referentes similares y
comparables
-Método del valor
contable
-Método del valor
contable ajustado
Basado en estados
COSTOS -Método del valor
financieros-
sustancial
-Reposición
-F.C Libre
INGRESOS Flujo de caja (F.C) -F.C Disponible
Accionista

6.3. ENFOQUE DE MERCADO

Mediante este enfoque se utilizan métodos de estimación de valor teniendo en cuenta
información financiera de empresas similares y comparables en el mercado.
El método utilizado en este enfoque es el de múltiplos, también llamado método de
comparación, el cual consiste en calcular el valor de una empresa a partir de indicadores
del precio y beneficio, que permitan compararla con empresas similares existentes en el
mercado, bien sea a partir de las transacciones realizadas en el último año de compra-
venta de empresas similares o a partir de la cotización en bolsa.
Inicialmente se analiza y caracteriza la empresa a evaluar. Luego identificar las
empresas similares, a partir de parámetros de comparación, magnitudes financieras o
del mercado. Algunos parámetros a tener en cuenta son: actividad económica,
segmento del mercado y ubicación geográfica, ingresos, beneficios, tecnología.
Identificadas las empresas similares, se establecen y calculan los indicadores de estas,
para luego aplicarlos a la empresa a valorar sobre sus ingresos o ventas, EBITDA y el
EBIT, según sea el caso y finalmente se establecer el valor o rango de valor de la
empresa.

6
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Entre los indicadores utilizados para la valoración por múltiplos a partir de las
transacciones o cotización en bolsa tenemos:
• Valor de la empresa comparable/ventas
• Valor de la empresa comparable/EBITDA
• Valor de la empresa comparable/EBIT
• PER = Cotización en bolsa/ Beneficio por acción.

6.4. ENFOQUE DEL COSTO

El enfoque de costos fundamentalmente está dado por métodos de estimación del valor
de la empresa a partir de las erogaciones que se incurren, bien sea para reponer o
reproducir la empresa como unidad generadora de valor.

• Método del valor contable: La estimación de valor por este método está dada
por la información financiera depositada en la contabilidad de la empresa y
específicamente por la ecuación patrimonial; en donde el valor de la empresa
está dado por el valor de los activos menos los pasivos.

• Método del valor contable ajustado: La estimación de valor por este método
está dada por la información financiera depositada en la contabilidad de la
empresa al igual que en el método anterior, pero ajustando los valores tanto de
los activos como de los pasivos al valor razonable.

• Método del valor sustancial: Mediante este método se calcula el valor de la

empresa a partir de la información contable ajustada a valor razonable depurando
los activos y pasivos sustanciales generadores de valor.

• Método de reposición: Mediante este método se establece el valor de la

empresa a partir de las inversiones económicas necesarias para reponer las
condiciones equivalentes de funcionamiento y utilidad de la empresa valorada.

6.5 ENFOQUE DE INGRESOS

Este enfoque busca establecer el valor de los flujos de caja, tomando como punto de
partida las rentas o ingresos netos futuros trayéndolos a valor presente descontados a
una tasa apropiada de descuento.

6.5.1 ALGUNOS MÉTODOS UTILIZADOS EN EL ENFOQUE DE INGRESOS

6.5.2 METODO DE FLUJO DE CAJA LIBRE

Bajo este método se calcula el valor que la empresa tiene disponible para sus accionistas
y sus acreedores. Para determinar el valor para los inversionistas, al valor obtenido al
aplicar este método se resta el valor en libros de la deuda y se le agregan el valor de

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otros activos que no intervienen en la generación de los Flujos de Caja considerados y
el valor de otras inversiones y se descuentan contingencias.

6.5.2.1 PROYECCION DE FLUJOS DE EFECTIVO

Para la determinación de los flujos de efectivo futuros se parte del comportamiento

histórico y de la situación actual de la empresa al momento de la valuación, y se hacen
proyecciones de cada uno de los rubros que determinan los ingresos o egresos futuros,
teniendo en cuenta variables macroeconómicas, comportamiento del sector y
capacidades propias de la empresa. El periodo de proyección será hasta el momento en
que el flujo de caja se estime normalizado, de ahí en adelante se estima un valor residual
de la empresa.

En el caso de empresas que tengan una vida económica limitada por un contrato, los
flujos de caja se proyectaran de acuerdo a la vigencia del contrato.

El valor de la empresa será el Valor presente de los flujos de caja proyectados, más el
valor presente de la perpetuidad (cuando aplica).

Cada flujo proyectado resulta de tomar para cada periodo, la utilidad operacional neta
de impuestos, sumar las partidas que no generen salida real de efectivo y descontar
inversiones en activos fijos y requerimientos de capital de trabajo. No se incluye el
servicio de la deuda (amortizaciones e intereses) ni otras partidas no operativas.

Las proyecciones de flujos de caja se pueden realizar bajo diferentes escenarios,

asignándole a cada escenario una probabilidad de ocurrencia. El valor de la empresa se
obtiene del promedio ponderado del valor presente de cada escenario.

Si no se plantean escenarios ni se consideran probabilidades de ocurrencia en los flujos

de caja futuros, la tasa de descuento debe incluir la incertidumbre de la ocurrencia de
los flujos esperados.

6.5.2.2 TASA DE DESCUENTO

La tasa descuento debe reflejar los riesgos asociados a los flujos de caja a descontarse,
ser consistente con la construcción de los flujos de caja, es decir, estar expresada en la
misma moneda, tener en cuenta si los flujos de caja son reales o nominales y si son
antes o después de impuestos.
La metodología comúnmente utilizada para calcular la tasa de descuento, es la
denominada costo promedio ponderado de capital (WACC). Esta y otras metodologías
existentes se mencionan en el anexo A.

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6.5.2.3 VALOR A PERPETUIDAD O RESIDUAL.

Los flujos de caja que se puedan generar después del periodo de proyección se estiman
que serán constantes o con crecimiento o decrecimiento constante y su periodo de
ocurrencia será infinito, suponiendo que así será la vida económica de la empresa. Debe
considerarse y justificar la aplicación de un valor residual a un negocio en marcha.

Algunas metodologías existentes que se utilizan para calcular el valor residual se

mencionan en el anexo B.
El valor de ciertos tipos de empresas, como por ejemplo una empresa de inversiones o
una holding, puede obtenerse de la sumatoria de las valoraciones individuales de cada
una de sus inversiones.

6.5.2.4 CONSIDERACIONES A TENER EN CUENTA EN LA APLICACIÓN DEL

MÉTODO DE FLUJO DE CAJA LIBRE:

El valuador debería considerar los siguientes puntos respecto al cálculo de la tasa de

descuento para ser utilizada en este método:

• Para determinar el WACC, tanto el valor de mercado del patrimonio (E), así como
el de la deuda (D) y el valor total de la empresa (E+D), que es lo que se pretende
hallar, se toman del valor en libros que se basan en información estática lo cual es
contradictorio con el objetivo del método.

• El factor (1-T) no se debería aplicar al servicio de la deuda, solamente a los

intereses. Además, no considera que los intereses y los impuestos suceden en
momentos diferentes en el tiempo.

• Determinación del indicador Beta para el cálculo de Costo de Capital Patrimonial.

En Colombia no se consigue información del indicador Beta dado que la cantidad
de empresas que cotizan en bolsa son muy pocas y no son representativas del
mercado.

6.5.3 MÉTODO DE FLUJO DE CAJA DISPONIBLE PARA EL ACCIONISTA

La aplicación de este método da el valor de la empresa para los accionistas y para

participantes del mercado que deseen ser propietarios de la empresa.

6.5.3.1 PROYECCION DE FLUJOS DE EFECTIVO

En este caso, en la proyección de flujos de efectivo futuros, adicional a los calculados

para el flujo de Caja libre presentado anteriormente, se incluyen la amortización y
servicio de la deuda de la empresa, otros gastos, inversiones e impuestos.

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6.5.3.2 TASA DE DESCUENTO

La tasa de descuento a utilizar es el costo de oportunidad de los inversionistas del

mercado (modelo CAPM explicado en el Anexo A).

6.5.3.3 VALOR RESIDUAL

Se calcula de manera similar que en el método de Flujo de Caja Libre. Debe considerarse
y justificar la aplicación de un valor residual a un negocio en marcha

- VENTAJAS DE UTILIZACIÓN DE ESTE MÉTODO:

Este método tiene la ventaja de que obvia los dos primeros inconvenientes enunciados
al calcular la tasa de descuento WACC en el método de Flujo de Caja Libre.

6.5.4 MÉTODO DE DESCUENTO DE DIVIDENDOS

Este método se emplea para determinar el valor de un interés minoritario en determinada

compañía o el Valor de cierto tipo de Compañías en donde no se puede hacer una
diferenciación clara de si un pasivo que genera intereses es capital de trabajo o una
fuente de capital, como por ejemplo Bancos y Aseguradoras.
6.5.4.1 PROYECCIÓN DE FLUJO DE EFECTIVO

El ingreso económico base a ser proyectado y descontado es la utilidad neta de la

Compañía sujeta de valuación.
A la utilidad neta se realizarán los ajustes necesarios para determinar el flujo de caja
disponible para ser distribuidos como dividendos. A continuación, se presentan algunos
de los ajustes:

• Se descontará de la utilidad neta el flujo de efectivo para cubrir los requerimientos

de reserva legal.

• Se descontará de la utilidad neta el flujo de efectivo para cumplir la utilidad

mínima requerida por disposiciones normativas (Por ejemplo: En el caso de los
Bancos y Aseguradoras, existen requerimientos de patrimonio mínimo, por lo cual
la utilidad neta primero cubrirá dichos requerimientos normativos en caso de no
decretarse capitalizaciones).

• Se descontará de la utilidad neta el flujo de efectivo tendiente a cumplir los

covenants de la deuda en caso de existir.

• No podrá distribuirse dividendos en caso de que algún covenant de la deuda así

lo establezca. En ese caso, para ese periodo el flujo disponible para distribución
de dividendos será igual a cero.

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• El flujo de caja disponible para distribución de dividendos deberá multiplicarse

por el Payout ratio histórico. El Payout Ratio es el valor de dividendos
efectivamente distribuidos en el periodo t dividido entre la utilidad neta del periodo
t.

• El flujo de caja disponible para dividendos que se empleara para calcular la

perpetuidad, deberá ser consistente con la tasa de crecimiento a perpetuidad
definida, el Payout Ratio y el retorno para los accionistas esperado de largo plazo.

En este sentido:

Payout Ratio= (1-g) /ROE,

donde ROE = Ke
Donde
ROE: Retorno sobre el patrimonio ( Por su denominación en ingles Return on Equity)
Ke: Costo del Patrimonio
g: (1 - Proporción de pagos) * ROE
En su defecto, para un Payout Ratio definido, se podrá despejar la ecuación para g, por
ende, el g no será una variable observada (como en el modelo del flujo de caja libre
descontado), sino que será determinada por el modelo y dependerá del Ke y del Payout
Ratio
6.5.4.2 LA TASA DE DESCUENTO

Debido a que en la metodología de descuento de dividendos no estima el valor de los

activos operacionales de la Compañía sujeta de Valuación sino directamente el valor de
su patrimonio, la tasa de descuento empleada para hallar el valor presente del flujo de
caja disponible para distribución de dividendos deberá ser consistente con esta base de
cálculo. Por ende, se deberá utilizar el costo del patrimonio como tasa de descuento y
no el costo promedio ponderado del capital.

6.5.5 MÉTODO DE CAPITALIZACIÓN DE RENTAS

El método de capitalización de rentas es un método del enfoque de ingresos mediante

el cual los beneficios económicos por un período único representativo se convierten en
el valor de la empresa a través de su división por una tasa de capitalización.
En este método, para producir una indicación de valor real, el numerador debe ser una
base sostenible realista de los flujos de efectivo futuros esperados que se espera
cambien a un ritmo estable durante un periodo de tiempo significativamente largo, es
decir, debe ser un flujo de caja normalizado y característico de la compañía sujeta de
valoración.

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El método de capitalización de rentas es un análisis prospectivo, al igual que el método

de flujo de caja descontado. La renta económica a capitalizarse debe representar el
ingreso económico futuro esperado. En este sentido, un promedio simple o una media
ponderada de los resultados operativos del pasado no es un procedimiento adecuado
para desarrollar esta estimación.
El promedio histórico debe ser utilizado sólo si se puede justificar la idea de que este
promedio pasado es de hecho una aproximación razonable para las futuras expectativas
de ingresos económicos. Para la estimación de la renta económica se pueden
considerar, entre otros, los presupuestos de las empresas, planes, previsiones y otros
datos a futuro en la estimación de la medida de la renta económica normalizada (o
sostenible).
La renta económica que mejor representa las expectativas futuras varía de acuerdo
con la etapa operacional en la que se encuentra la compañía sujeta de valuación:

• Para una Compañía en constante crecimiento: los resultados del último año
incrementados a la tasa de crecimiento esperada de largo plazo.

• Para una Compañía en declive: los resultados más recientes descontados en la

tasa anual esperada de declive.

• Para una Compañía en un negocio cíclico: un promedio simple o ponderado de

los resultados históricos.

• Para un negocio cíclico: un promedio simple de los resultados sobre un ciclo de

negocio completo.

• Para una empresa con tendencias erráticas o no definidas: un promedio simple

o una media ponderada de los resultados históricos.

6.5.5.1 LA TASA DE CAPITALIZACIÓN

Es la tasa que convierte un único flujo de caja de un único periodo en un valor presente
indicativo.
La diferencia entre la tasa de capitalización y la tasa de descuento es el gradiente de
crecimiento o decaimiento de la perpetuidad aplicado al flujo de caja normalizado que
se descontará o se capitalizará.
Esta relación se puede observar en la siguiente formula:
c=k–g
Donde
c: Tasa de Capitalización
k: Tasa de descuento (WACC)

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g: Tasa de crecimiento/decaimiento de los flujos futuros (si se espera que sea una tasa
de decaimiento, entonces g será negativo, por ende, el efecto es que la tasa de
decaimiento es sumada a la tasa de descuento para obtener la tasa de capitalización).
6.6 OTRAS CONSIDERACIONES

Cuando el pronóstico de ingresos o flujos de efectivo es expresado en una cuantía

nominal, esto es, en precios corrientes, se deberían usar tasas nominales que incluyen
un componente de inflación. Cuando el pronóstico de ingresos o de flujos de efectivo se
expresa en una cuantía real, se deberían usar tasas reales sin componente de inflación.

Si la tasa de descuento a utilizar es antes de impuestos, los flujos de caja deben serlo
así también. Si se establece después de impuestos igualmente los flujos de caja
proyectados.

Al calcular el valor de la empresa o del patrimonio, es necesario considerar los activos

redundantes, es decir, los no utilizados en las operaciones y que por tanto no colaboran
en la generación de flujo de caja de la empresa o negocio que se está valuando. La
valuación de estos activos se debe hacer de manera independiente.

7. RELACIÓN CON LAS NORMAS CONTABLES

Las valoraciones de empresas normalmente se usan como base para realizar repartos
de diversos activos para ayudar en el establecimiento o reestructuración de los estados
financieros.
Para la valuación de empresas se debe tener presente que el valor razonable define que
un mercado activo se determina cuando los precios de cotización están disponibles de
una manera fácil como es el caso de una bolsa, intermediarios financieros, institución
sectorial.
Es una medición basada en el mercado, no una medición específica de la entidad (Véase
NIIF 13 Medición de Valor Razonable). Para algunos activos y pasivos, pueden estar
disponibles transacciones de mercado observables o información de mercado. Para
otros activos y pasivos, pueden no estar disponibles transacciones de mercado
observables e información de mercado. Sin embargo, el objetivo de una medición del
valor razonable en ambos casos es el mismo, es decir, estimar el precio al que tendría
lugar una transacción ordenada para vender el activo o transferir el pasivo entre
participantes del mercado, en la fecha de la medición en condiciones de mercado
presentes (un precio de salida en la fecha de la medición desde la perspectiva de un
participante de mercado que mantiene el activo o debe el pasivo).
Las valuaciones de empresas normalmente se usan como base para la realización de
distribución de valor para varios activos con el fin de auxiliar en el establecimiento o
reestructuración de los estados financieros. En este contexto, los valuadores de
empresas reflejan el valor de mercado de todos los componentes del balance de una
empresa para cumplir las normas de contabilidad, teniendo en cuenta la convención que
refleja el efecto de la variación en los precios.

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BIBLIOGRAFIA
[1] International Valuation Standards Committee. “International Valuation Standards
2017”, IVSC, 2017;
[2] Colombia. Ley 1314 (13, julio, 2009). Por la cual se regulan los principios y normas
de contabilidad e información financiera y de aseguramiento de información aceptados
en Colombia, se señalan las autoridades competentes, el procedimiento para su
expedición y se determinan las entidades responsables de vigilar su cumplimiento.
[3] Colombia. Decreto 2706 (27, diciembre, 2012), “Por el cual se reglamenta la Ley
1314 de 2009 sobre el marco técnico normativo de información financiera para las
microempresas”.
[4] Colombia. Decreto 2784 (28, diciembre, 2012), “Por el cual se reglamenta la Ley
1314 de 2009 sobre el marco técnico normativo para los preparadores de información
financiera que conforman el Grupo 1”.
[5] Colombia. Decreto 3022 (27, diciembre, 2013) “Por el cual se reglamenta la Ley
1314 de 2009 sobre el marco técnico normativo para los preparadores de información
financiera que conforman el Grupo 2.
[6] Colombia. Decreto 2496 del (23 de diciembre de 2015) "Por medio del cual se
modifica el Decreto 2420 de 2015 Único Reglamentario de las Normas de Contabilidad,
de Información Financiera y de Aseguramiento de la Información y se dictan otras
disposiciones" y se actualizan los marcos normativos en Colombia de acuerdo a las
actualizaciones internacionales de las NIIF.

[7] Chile. Valoración de empresas. Métodos y casos prácticos para pequeñas y

medianas empresas. Jerónimo Aznar Bellver – Teodosio Cayo Araya, 2015

[8] Chile. Valoración de empresas. Métodos y casos prácticos para pequeñas y

medianas empresas. Jerónimo Aznar Bellver – Teodosio Cayo Araya, 2015

[9] Colombia. Valoración de Empresas, Gerencia del valor y EVA. Oscar León García
Serna, 2003

[10] España. Valoración de Empresas: Como medir y gestionar la creación de valor.

Pablo Fernández, 2000

[11] España. Valoración de Empresas y gestión basada en valor. Alfonso Ramírez

Rojo, 2008

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ANEXO A5
(Informativo)
La tasa de descuento k para actualizar los FC libres estimados será el Coste Medio
Ponderado del Capital (WACC, Weighted Average Cost of Capital) y su cálculo se realiza
de la siguiente forma:
𝐾 = 𝐾𝑑 ∗ (1 − 𝑡) ∗ 𝑃𝑑 + 𝐾𝑟𝑝 ∗ 𝑃𝑟𝑝

Siendo
K= Coste medio ponderado del capital
𝐾𝑑 =Coste de la deuda
t=Tiempo impositivo
𝐸𝑥𝑖𝑔𝑖𝑏𝑙𝑒
𝑃𝑑 =
𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜
𝑁𝑒𝑡𝑜 𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚𝑜𝑛𝑖𝑎𝑙
𝑃𝑟𝑝 =
𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜

El coste de la deuda 𝐾𝑝 se puede encontrar en los documentos financieros propios de

la empresa.
Para el coste de los recursos propios 𝐾𝑟𝑝 el procedimiento comúnmente utilizado es el
cálculo mediante el modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model, Modelo de Precios de
los Activos de Capital, MPAC), cuya expresión es:

𝐾𝑟𝑝 = 𝑅𝑓 + 𝑃𝑟𝑖𝑚𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜 = 𝑅𝑓 + 𝛽 ∗ (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )

Siendo
𝐾𝑟𝑝 = Tasa de descuento de los recursos propios

𝑅𝑓 =Tasa sin riesgo

𝛽 =Coeficiente del riesgo

𝑅𝑚 = Rentabilidad esperada del mercado
Para la tasa sin riesgo se suele utilizar el tipo de interés de los títulos emitidos por el
Estado para un plazo que coincida aproximadamente con el horizonte temporal de la
tasación. Es habitual utilizar el tipo de interés de la deuda a 10 años.

5
Libro Valoración de empresas. Métodos y casos prácticos para pequeñas y medianas empresas. Capitulo
III

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El siguiente paso es determinar los otros componentes de la prima del riesgo: 𝛽 o

coeficiente del riesgo y 𝑅𝑚 rentabilidad esperada del mercado.
El coeficiente 𝛽 mide la relación existente entre el riesgo de la inversión con respecto al
riesgo medio del mercado. Su significado varia con sus distintos valores.
𝛽= 0, la inversión no tiene riesgo

𝛽= 0,5 la inversión tiene la mitad del riesgo que el mercado

𝛽= 1 la inversión tiene el mismo riesgo que el mercado

𝛽= 2 la inversión tiene el doble de riesgo que el mercado

Su cálculo se realiza mediante la expresión

𝑂̃𝑅𝑖,𝑅𝑚
𝛽𝑖 =
𝑂̃𝑅𝑚
2

𝑂̃𝑅𝑖,𝑅𝑚 = Covarianza entre las rentabilidades del valor y la del mercado

𝑂̃𝑅𝑚
2
= Varianza del mercado

La elección del mercado de referencia es fundamental en el sentido de que debe ser el

compuesto por las empresas comparables o similares a la a valorar y de este mercado
de referencia se define su rentabilidad esperada teniendo en cuenta las rentabilidades
históricas, el tipo de mercado y los datos macroeconómicos previstos.
Conocidos los tres elementos, 𝛽 Coeficiente riesgo, 𝑅𝑚 Rentabilidad esperada en el
mercado y 𝑅𝑓 nos da finalmente el Coste de los Recursos Propios.

El cálculo de esta prima de riesgo es una de las dificultades al valorar PYMES ya que en
la mayoría de los casos no se contará con la información necesaria para el cálculo de 𝛽.
Además, la prima de riesgo calculada de esta forma no contiene todo el riesgo de la
inversión en PYMES.

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ANTE-PROYECTO
GUÍA TÉCNICA SECTORIAL COLOMBIANA GTS E 07

ANEXO B6
(Informativo)

Definido el horizonte temporal, los Flujos de caja y determinada la Tasa, queda por
calcular el Valor residual.
Las NIV, definen el Valor residual de la siguiente manera: “El valor de un activo al final
del periodo determinado para tal activo”
En el Plan General Contable encontramos esta definición: “Importe que la empresa
estima que podría obtener en el momento actual por su venta u otra forma de disposición
de un activo, una vez deducidos los costos de venta, tomando en consideración que el
activo hubiese alcanzado la antigüedad y demás condiciones que se espera que tenga
al final de su vida útil”
En estas definiciones el valor residual puede entenderse como el valor de un activo
cundo ya ha dejado de ser útil, en nuestro caso de la valoración de una empresa el valor
residual es el valor que tiene la empresa pasados un periodo u horizonte temporal en el
que se consideran los FC, pero la empresa sigue operativa y generando FC aunque
estos puedan ser iguales o distintos a los del periodo considerado como horizonte
temporal, por ello el Valor Residual estará en función de esos FC que sea capaz de
generar en el futuro.
Para el cálculo del valor residual se suele utilizar la propuesta de Gordon
𝐹𝐶𝑛+1
𝑉𝑅 =
(𝑘 − 𝑔)
Siendo
𝐹𝐶𝑛+1 =Flujo de caja año n+1
g=Crecimiento de los flujos de caja
k=Coste medio ponderado del capital
El valor residual, VR, es el valor actualizado de los FC posteriores al año n generados
por la empresa, supuesto un crecimiento g de los mismos.
El cálculo del crecimiento g de los Flujos de caja es también problemática, ya que se
trata de estimar el crecimiento de los FC a partir de año n. Esta tasa de crecimiento
puede ser estimada a partir del comportamiento en el pasado de diferentes variables, de
las cuales la más aceptada es la cifra de ventas (CV), pues es la variable menos
influenciada por los criterios contables.

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Libro Valoración de empresas. Métodos y casos prácticos para pequeñas y medianas empresas. Capitulo
III

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ANTE-PROYECTO
GUÍA TÉCNICA SECTORIAL COLOMBIANA GTS E 07
Para el cálculo de g utilizaremos la media geométrica, del crecimiento de la CV en un
periodo determinado:
1
𝐶𝑉
𝑔 = (𝐶𝑉𝑛 )(𝑛) -1
0

Podemos encontrarnos con casos en que no se dispone de la información

correspondiente a la CVV de la empresa en años anteriores. En esos casos se acude a
calcular g mediante datos económicos del país, concretamente la inflación prevista (f)
que es un indicativo de la subida de precios y el incremento del PIB previsto como
indicador de la cantidad de productos o servicios vendidos. En este caso el cálculo de g
es:
𝑔 = ((1 + 𝑓) ∗ (1 + ∆𝑃𝐼𝐵)) − 1

En la práctica se tiende a que el valor residual no afecte de forma excesiva al valor final,
para ello el tasador puede bien alargar el horizonte temporal o bien utilizar valores de g
muy bajos o hasta incluso g=0

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